[Table_Main]

Size: px

Start display at page:

Download "[Table_Main]"

己申
7 years ago
Views:

[Table_Industry] 生物制品 Ⅱ 证券研究报告 [Table_Main] [Table_Title] 科华生物 (002022.SZ) 新战略布局加速, 仪器 + 试剂 + 服务打造 [Table_Profit] 基本状况 IVD 新龙头总股本 ( 百万股 ) 512.57 流通股本 ( 百万股 ) 380.14 市价 ( 元 ) 18.84 市值 ( 百万元 ) 9656.

cn 2015 年 9 月 8 日齐鲁生物医药团队指标 2013A 2014A 2015E 2016E 2017E 营业收入 ( 百万元 ) 1,114.4 1,217.8 1,230.0 1,398.5 1,521.0 营业收入增速 9.94% 9.28% 0.99% 13.70% 8.76% 净利润增长率 20.22% 1.26% -4.79% 9.40% 7.

1 [Table_Industry] 生物制品 Ⅱ 证券研究报告 [Table_Main] [Table_Title] 科华生物 ( SZ) 新战略布局加速, 仪器 + 试剂 + 服务打造 [Table_Profit] 基本状况 IVD 新龙头总股本 ( 百万股 ) 流通股本 ( 百万股 ) 市价 ( 元 ) 市值 ( 百万元 ) 流通市值 ( 百万元 ) 股价与行业 - 市场走势对比 [Table_Finance] 业绩预测 [Table_InvestRank] 评级 : 买入前次 : 目标价 ( 元 ): 分析师孙建 PhD S sunjian@r.qlzq.com.cn 2015 年 9 月 8 日齐鲁生物医药团队指标 2013A 2014A 2015E 2016E 2017E 营业收入 ( 百万元 ) 1, , , , ,521.0 营业收入增速 9.94% 9.28% 0.99% 13.70% 8.76% 净利润增长率 20.22% 1.26% -4.79% 9.40% 7.52% 摊薄每股收益 ( 元 ) 前次预测每股收益 ( 元 ) 市场预测每股收益 ( 元 ) 偏差率 ( 本次 - 市场 / 市市盈率 ( 倍 ) PEG 每股净资产 ( 元 ) 每股现金流量 ( 元 ) 净资产收益率 25.47% 23.23% 15.87% 14.79% 13.72% 市净率总股本 ( 百万元 ) [Table_Summary] 投资要点科华生物作为 IVD 龙头企业, 在传统生化酶免竞争趋于激烈的情况下, 我们看好公司在新业务链条新业务模式拓展以及符合产业趋势方面的积极布局, 首次覆盖, 给予买入评级新战略布局加速 : 引入战投, 新业务链条外延式并购有望加速, 新科华起步 2015 年公司通过非公开发行引入新战投 ( 第一大股东 ) 方源资本, 目前持股达到 18.7%, 为公司业务布局开启了新的篇章, 我们认为随着公司海外并购 ( 技术 ) 新业务链条拓展, 公司业务架构有望呈现新的格局和 TGS 签署备忘录, 加速布局新业务 ( 化学发光仪器 ) , 公司与 Bouty Altergon Italia Salvatore Cincotti 先生签署投资备忘录, 就科华收购 Bouty 的全资子公司 Technogenetics S.r.l. (TGS)100% 股权及 Altergon 所持有的诊断业务资产事宜达成初步意向, 该拟收购标的是从事 IVD 试剂及全自动化学发光仪器的研发生产和销售公司, 在 ToRCH 和自体免疫疾病诊断方面具备优势, 且在欧盟主要国家具备成熟的销售网络本次公司拟收购的标的拥有全自动化学发光仪器研发生产和销售体系, 未来有助于帮助公司迅速切入国内的化学发光市场, 为业绩带来重要的增长点和康圣环球签署战略合作框架协议, 加速下游服务拓展, 短期利好 PCR 检测试剂放量 , 公司与康圣环球 ( 北京 ) 医学技术有限公司签订战略合作框架协议, 通过打包医院检验科共建区域性检验中心共建实验室等方式, 渐进涉足第三方检验服务领域, 借助康圣环球覆盖全国 31 个省市的 3500 家医院资源, 我们认为短期可以直接促进 PCR 血筛收入, 同时借助共建实验室快速切入下游服务领域, 发挥仪器 + 试剂 + 服务集成优势, 提升长期投资价值 ( 后附国内独立医学实验室概况图, 也可以参考我们发布的专题报告独立医学实验室 2.0 时代, 积极拥抱新模式 )

2 传统业务恢复 :2016 年海外业务短期因素消除 + 招标陆续启动, 确保诊断试剂业务恢复性增长海外业务影响因素属短期极端情况, 我们认为 2016 年初海外业务有望恢复到之前正常的销售国内生化免疫领域竞争激烈, 作为公司业务的增量市场, 年海外业务保持 100% 以上的复合增速, 成为公司传统业务增长的亮点公司目前主要海外业务集中于非洲, 占海外销售总额超过 50%, 主要产品为 HIV 金标检测, 与海外竞争对手相比, 公司在质量和价格上具有明显优势 2015 上半年由于原材料供应商出现违约问题, 导致出口业务产生下滑, 原料供应涉及到替换原料的重新评估审核, 我们认为这种情况属于短期极端情况, 预计今年末明年初完成原材料供应商的变更后, 出口业务有望保持 30% 以上高增长血筛鼓励性政策逐步落地, 随着招标陆续进行, 公司血筛业务有望迎来快速增长我们预计公司诊断试剂中, 核酸血筛业务占比达 30% 左右 ( 生化 + 免疫占比达到 70% 左右 ), 在生化免疫进入价格战的激烈竞争中, 核酸血筛业务的政策利好有望促进该业务快速增长 , 国家卫计委发布关于做好血站核酸检测工作的通知, 提出血筛要基本覆盖全国的政策,2015H1 因为招标进程较慢各地血液中心实验室升级改造进程影响, 公司血筛业务增速较慢, 我们认为随着下半年各地招标的陆续进行血液中心实验室升级改造的完成, 公司血筛业务有望保持快速增长仪器 + 试剂 + 服务, 新业务链条布局不止于此科华生物作为 IVD 最早上市的龙头企业, 在生化免疫 ( 酶免 ) 等领域在行业内处于领先地位, 有明显的渠道成本品牌优势, 公司在拓展 IVD 新领域 ( 化学发光 ) 提升盈利能力的提升, 在业务链条拓展方面也积极布局, 与国内第三方医检龙头康圣环球 ( 特检 ) 合作, 快速切入下游服务领域, 形成仪器 + 试剂 + 服务完整产业链布局, 我们认为公司与康圣环球的合作是公司业务链条拓展的开始, 未来 3 年在新业务模式的拓展方面有望持续核心观点 : 上半年招标延后和原材料供应商违约, 导致业绩达到低点, 这并不能改变方源资本引入后公司战略规划带来长远价值提升的趋势传统业务方面, 年 CAGR8.79%, 净利率 24.6%, 盈利能力在 IVD 行业内排名前列, 扣除偶然因素导致原料供应问题, 海外业务在质量和价格上占领极大优势, 未来仍将保持稳健增长 ; 新业务方面, 积极推动海外并购, 收获高水准化学发光产品, 试剂 + 仪器 + 服务新业务模式拓展, 均为公司长期投资价值增力投资建议 : 我们认为因为短期极端因素导致 2015 年公司业绩处于低点, 后续催化因素包括海外供应商因素消除招标推进新业务链条拓展并购推进,2016 年开始公司业绩有望获得恢复性增长, 考虑公司战略布局的加速推进, 首次覆盖, 给予买入评级不考虑并购因素的影响, 我们预计年公司收入亿元,YOY1.0% 13.7% 8.8%, 归属母公司净利润亿元,YOY-4.79% 9.4% 7.52%, 对应 EPS0.54/0.59/0/64 元, 给予 2016 年 40-45PE, 目标价元公司目前股价对应 2016 年 33PE, 经过前期大幅调整, 已经进入相对底部区域, 我们认为公司作为 IVD 龙头企业, 利用其渠道成本品牌优势, 在新业务模式拓展方面有望持续推进, 可以给予一定的溢价风险提示 : 海外并购不达预期风险, 出口业务不达预期风险 - 2 -

3 图表 1: 国内主要独立医学实验室竞争力分析金域检验艾迪康迪安诊断高新达安康圣环球 2001 年 (2004 年后从事独立医 2007 年 ( 上市公司达安基因控设立时间 1994 年 2004 年 2003 年学实验室 ) 股 60%) 总部广州杭州杭州广州武汉行业地位国内最大的临床检测服务商 ( 普检为主 ) 浙江第一家独立医学实验室, 国内首家跨区域发展的独立医学实验室上市公司中唯一的独立医学实验室标的, 也是出于快速扩张以分子诊所为主导的第三方检的连锁化化经营独立医学实验验公司室华中地区 ( 武汉 ) 最大的第三方医学检验中心, 是全国最大的医学特检中心 ( 包括北京海思特临床检验所北京恒瑞环球特检武汉康圣环球医学检验所上海新培晶医学检验所 ) 员工数 6000 人左右 1600 多人 1500 多人 4000 人客户数多家多家 (10 万人 / 天 ) 3000 多家 3500 多家 ( 其中三级医院超过 1000 家 ) 年标本量近 3000 万 3000 万左右全国市场份额 30% 以上 (2014) 15-20% 15-20% 10-15% 实验室数 22 家省级中心实验室 ( 包括香 17 家港 ) 14 家 (3 家在建 ) 8 家 (3 家在建 ) 4 家医学检验 ( 病例会诊分子病理细胞病理组织病理医学检验 ( 病理诊断临床检业务领域临床检测中心高新技术平验分子诊断 ) 司法鉴定提供专科检验 ( 基因检验只占台 ) 临床试验(2008 年成医学检验 ( 病理检验临床检诊断产品销售以及科研研发很小部分 ), 服务涉及血液肿验及特检 ) 药物临床试验立 ) 卫生检验(2005 年成新生儿筛查产前筛查医学检验以及科研研发瘤实体瘤妇儿遗传感染健康管理亲子鉴定 ( 私人 ) 立, 理化微生物药品检验 ( , 获得肿瘤诊断性疾病及心血管疾病等 10 余个以及科研研发 3 个功能区 ) 科研服务( 转基因测序技术临床应用试点专科化医学个性化治疗 )4 大业资格 ) 务检查项目数 1600 余项 1400 余项 ( 其中 300 多项特色项目 ) 1000 多项 1000 多项 3000 多项质量管理成本管理以全面质量管理为主体, 融合 CAP-LAP( 美国病理学家协会 ) ISO1589 CMA( 实验室资质认定 ) CMAF( 食品检验机构资质认定 ) ISO/IEC17025 ISO9001 卓越绩效模式等多个体系 CAP 认证 ISO15189 证书美国糖化血红蛋白标准计划 NGSP 证书 ISO15189 证书美国糖化血红蛋白标准计划 NGSP 证书与罗氏梅里埃西门子 - 德与罗氏西门子医学诊断日普雅培 QIAGEN VIRION 本 SRL 韩国 SCL 独立医学实赛迪等国际知名公司进行战验室法国生物梅里埃合作等与罗氏梅里埃战略合作略合作, 并成为罗氏及梅里埃战略合作, 成为罗氏和西门子在中国地区新技术与新产品的医学诊断中国区示范实验室合作与示范基地 ISO15189 证书与 Dako 战略合作 ( 免疫组化诊断 ) CNAS 认证与美国顶尖医疗机构梅奥医学中心建立的战略合作关系商业模式服务服务代理 + 服务产品 + 服务服务经营战略快速扩张快速扩张扩张速度一般扩张速度一般扩张速度一般 ( 终端等级医院覆盖扩张很快 ) 来源 : 齐鲁证券研究所 - 3 -

4 图表 2: 科华生物产品拆分 ( 百万元 ) 医疗仪器 H1 2015E 2016E 2017E 收入 yoy 8.5% 25.3% 1.3% 16.3% 9.4% 11% 12% 6% % 总收入 46.5% 50.2% 46.3% 49.2% 56.8% 53.7% 52.6% 51.3% 毛利毛利率 (%) % 20% 19% % 总毛利 26.0% 28.0% 22.7% 23.9% 28.5% 25.7% 24.0% 22.2% 体外临床诊断试剂收入 yoy 13.4% 5.6% 18.6% 3.8% -12.8% 0% 17% 12% % 总收入 49.9% 45.4% 49.0% 46.5% 42.2% 45.9% 47.4% 48.7% 毛利毛利率 (%) % 70.5% 70.0% % 总毛利 71.7% 68.9% 73.8% 72.7% 71.5% 74.3% 76.0% 77.8% 真空采血耗材收入 yoy 40.9% 18.2% -2.0% % 总收入 3.6% 4.4% 4.7% 4.3% 1.0% 毛利毛利率 (%) % -1% -1% -1% % 总毛利 2.2% 3.1% 3.6% 3.4% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 总收入收入 , , , , , , yoy 11.9% 16.0% 9.9% 9.3% -3.67% 1% 14% 9% 毛利毛利率 (%) 50.4% 49.1% 48.8% 45.6% 41.0% 43.8% 43.9% 43.8% 来源 : 齐鲁证券研究所 - 4 -

5 图表 3: 科华生物财务摘要损益表 ( 人民币百万元 ) 资产负债表 ( 人民币百万元 ) E 2016E 2017E E 2016E 2017E 营业总收入 1,014 1,114 1,218 1,230 1,399 1,521 货币资金 ,073 1,317 增长率 16.00% 9.9% 9.3% 1.0% 13.7% 8.8% 应收款项营业成本存货 % 销售收入 50.8% 51.3% 54.4% 56.2% 56.1% 56.2% 其他流动资产毛利流动资产 ,449 1,697 2,031 % 销售收入 49.2% 48.7% 45.6% 43.8% 43.9% 43.8% % 总资产 69.2% 66.9% 64.1% 70.7% 74.7% 77.5% 营业税金及附加长期投资 % 销售收入 0.9% 0.9% 0.7% 0.7% 0.7% 0.7% 固定资产营业费用 % 总资产 16.4% 17.9% 19.6% 13.9% 12.5% 10.7% % 销售收入 15.4% 13.2% 11.6% 13.0% 13.5% 13.8% 无形资产管理费用非流动资产 % 销售收入 6.7% 6.0% 6.6% 8.0% 7.0% 7.0% % 总资产 30.8% 33.1% 35.9% 29.3% 25.3% 22.5% 息税前利润 (EBIT) 资产总计 1,285 1,370 1,429 2,049 2,272 2,622 % 销售收入 26.1% 28.7% 26.7% 22.1% 22.7% 22.4% 短期借款财务费用应付款项 % 销售收入 -0.7% -0.8% -0.6% -1.3% -1.8% -1.9% 其他流动负债资产减值损失流动负债公允价值变动收益长期贷款投资收益其他长期负债 % 税前利润 2.5% 1.2% 0.9% 7.5% 1.4% 1.3% 负债营业利润普通股股东权益 1,021 1,132 1,257 1,752 2,056 2,383 营业利润率 27.6% 29.5% 27.4% 25.6% 24.7% 24.5% 少数股东权益营业外收支负债股东权益合计 1,285 1,370 1,429 2,049 2,272 2,622 税前利润利润率 29.4% 32.0% 29.0% 27.2% 26.2% 25.9% 比率分析所得税 E 2016E 2017E 所得税率 15.0% 15.4% 15.0% 15.0% 15.0% 15.0% 每股指标净利润每股收益 ( 元 ) 少数股东损益每股净资产 ( 元 ) 归属于母公司的净利润每股经营现金净流 ( 元 ) 净利率 23.7% 25.9% 24.0% 22.6% 21.7% 21.5% 每股股利 ( 元 ) 回报率现金流量表 ( 人民币百万元 ) 净资产收益率 23.49% 25.47% 23.23% 15.87% 14.79% 13.72% E 2016E 2017E 总资产收益率 18.66% 21.04% 20.43% 13.57% 13.39% 12.47% 净利润投入资本收益率 40.61% 39.36% 33.08% 28.91% 28.21% 27.57% 少数股东损益增长率非现金支出营业总收入增长率 16.00% 9.94% 9.28% 0.99% 13.70% 8.76% 非经营收益 EBIT 增长率 2.66% 20.60% 1.90% % 16.80% 6.96% 营运资金变动净利润增长率 5.77% 20.22% 1.26% -4.79% 9.40% 7.52% 经营活动现金净流总资产增长率 6.97% 6.59% 4.30% 43.36% 10.89% 15.40% 资本开支资产管理能力投资应收账款周转天数其他存货周转天数投资活动现金净流应付账款周转天数股权募资固定资产周转天数债权募资偿债能力其他净负债 / 股东权益 % % % % % % 筹资活动现金净流 EBIT 利息保障倍数现金净流量资产负债率 15.48% 11.83% 11.29% 13.61% 8.39% 7.84% 来源 : 齐鲁证券研究所 - 5 -

6 投资评级说明买入 : 预期未来 6-12 个月内上涨幅度在 15% 以上增持 : 预期未来 6-12 个月内上涨幅度在 5%-15% 持有 : 预期未来 6-12 个月内波动幅度在 -5%-+5% 减持 : 预期未来 6-12 个月内下跌幅度在 5% 以上 - 6 -

7 重要声明 : 本报告仅供齐鲁证券有限公司 ( 以下简称本公司 ) 的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料, 反映了作者的研究观点, 力求独立客观和公正, 结论不受任何第三方的授意或影响但本公司及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证, 且本报告中的资料意见预测均反映报告初次公开发布时的判断, 可能会随时调整本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改, 投资者应当自行关注相应的更新或修改本报告所载的资料工具意见信息及推测只提供给客户作参考之用, 不构成任何投资法律会计或税务的最终操作建议, 本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户, 不构成客户私人咨询建议市场有风险, 投资需谨慎在任何情况下, 本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任投资者应注意, 在法律允许的情况下, 本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易, 并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行财务顾问和金融产品等各种金融服务本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息本报告版权归齐鲁证券有限公司所有未经事先本公司书面授权, 任何人不得对本报告进行任何形式的发布复制如引用刊发, 需注明出处为齐鲁证券研究所, 且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改 - 7 -

产业链拓展 : 和康圣环球签署战略合作框架协议, 加速下游服务拓展, 短期利好 PCR 检测试剂放量 , 公司与康圣环球 ( 北京 ) 医学技术有限公司签订战略合作框架协议, 通过打包医院检验科共建区域性检验中心共建实验室等方式, 渐进涉足第三方检验服务领域, 借助康圣环球覆盖全

产业链拓展 : 和康圣环球签署战略合作框架协议, 加速下游服务拓展, 短期利好 PCR 检测试剂放量 , 公司与康圣环球 ( 北京 ) 医学技术有限公司签订战略合作框架协议, 通过打包医院检验科共建区域性检验中心共建实验室等方式, 渐进涉足第三方检验服务领域, 借助康圣环球覆盖全 [Table_Industry] 生物制品 Ⅱ 证券研究报告公司点评 [Table_Main] [Table_Title] 科华生物 (002022.SZ) 异动点评 : 龙头公司的复兴, 维持买入 [Table_Profit] 基本状况总股本 ( 百万股 ) 512.57 流通股本 ( 百万股 ) 380.14 市价 ( 元 ) 21.02 市值 ( 百万元 ) 10774.20 流通市值 (