公司研究报告

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晦胜濮
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1 证券研究报告公司研究 / 首次覆盖 22 年 2 月 19 日计算机软硬件 / 计算机应用 Ⅱ 投资评级 : 买入 ( 首次评级 ) 当前价格 ( 元 ): 合理价格区间 ( 元 ): 56.1~58.38 王林执业证书编号 :S 研究员 wanglin14712@htsc.com 付东执业证书编号 :S 研究员 fudong@htsc.com 一年内股价走势图 (%) ( 万股 ) 1,937 1, 乘云而起, 加速 IDC 全国布局奥飞数据 (3738) 乘云而起, 华南 IDC 龙头加速 IDC 全国布局公司是华南 IDC 龙头企业, 上市之后内生与外延并举, 加速自有数据中心全国部署,216~218 年自有 IDC 机柜复合增速达到 8.7%, 高于同期国内 IDC 行业增速 (31.76%) 我们预计公司 19~21 年归母净利润分别为.99 亿 1.44 亿 2.9 亿,EBITDA 分别为 1.43 亿 2.66 亿 4.73 亿可比公司 22 年 EV/EBITDA 均值为 24.6x, 给予公司对应估值区间 24.~25., 对应目标价 56.1~58.38 元, 首次覆盖给予买入评级流量驱动千亿市场持续增长, 第三方中立 IDC 企业优势凸显我们认为流量增长与算力提升剪刀差的扩大是驱动 IDC 长期成长的动力受益于移动互联网企业上云等推动 218 年我国 IDC 市场规模达到 858 亿元, 同比增长 32% 信通院在数据中心白皮书 (218 年 ) 中指出, 预计 18~2 年行业复合增速为 32% 竞争格局方面, 我们认为数据中心的需求未来将向云厂商和头部互联网公司集中, 在此背景下, 第三方中立的 IDC 公司在响应速度和决策流程上更具优势, 行业市场份额有望持续提升 (3) 19/2 19/5 19/8 19/11 成交量 ( 右轴 ) 奥飞数据沪深 3 资料来源 :Wind 内生与外延并举, 围绕互联网客户, 加速自有 IDC 数据中心全国部署公司成立之初以带宽租用业务为主,214 年开始向自有数据中心战略转型,218 年上市之后公司借助资本之力, 内生与外延并举, 加速全国机柜部署 216~218 年公司自有机柜数复合增速达到 8.7%, 高于同期国内 IDC 行业增速 (31.76%) 根据公司中报披露,219 年上半年公司累计自有机柜总数超过 4 个, 公司预计到 219 年底累计自有机柜数将超过 8 个客户结构方面, 公司存量客户以游戏类客户为主,218 年前五大客户收入占比接近 5% 增量客户方面, 公司与头部云厂商 ( 阿里巴巴 ) 及互联网公司 ( 快手 ) 展开合作, 满足其日渐增长的基础设施需求拓展海外市场, 积极培育新业务增长点受益于国内互联网客户出海以及国际数据中心公司跨国互联的需求, 公司海外业务近年来实现了快速增长海外业务实施主体为公司全资子公司奥飞国际,219 年上半年奥飞国际营收同比增长 66.57%, 至 1.17 亿奥飞国际在东南亚欧洲北美等地拥有多个 POP 节点, 同时享有国际海缆 AAE-1 带宽和长期使用权客户结构上,EQUINIX Colt Akamai 皆为奥飞国际客户我们认为海外市场有望成为公司未来业绩增长的新引擎投资建议 : 首次覆盖, 给予买入评级我们认为奥飞数据作为华南 IDC 龙头, 通过内生与外延并购, 正加速自有数据中心全国部署我们预计公司 19~21 年归母净利润分别为.99 亿 1.44 亿 2.9 亿,EBITDA 分别为 1.43 亿 2.66 亿 4.73 亿可比公司 22 年 EV/EBITDA 均值为 24.6x, 给予公司对应估值区间 24.~25., 对应目标价 56.1~58.38 元, 首次覆盖给予买入评级风险提示 : 项目落地不及预期, 上电率不及预期公司基本资料总股本 ( 百万股 ) 流通 A 股 ( 百万股 ) 周内股价区间 ( 元 ) 总市值 ( 百万元 ) 5,245 总资产 ( 百万元 ) 1,57 每股净资产 ( 元 ) 5.62 资料来源 : 公司公告经营预测指标与估值会计年度 E 22E 221E 营业收入 ( 百万元 ) ,512 +/-% 归属母公司净利润 ( 百万元 ) /-% (7.66) EPS ( 元, 最新摊薄 ) PE ( 倍 ) 资料来源 : 公司公告, 华泰证券研究所预测谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 1

2 公司研究 / 首次覆盖 22 年 2 月 19 日正文目录核心观点... 4 华南 IDC 领军企业... 5 流量驱动千亿市场持续增长, 第三方中立 IDC 企业优势凸显... 9 流量增长与算力提升剪刀差的扩大驱动 IDC 长期成长... 9 客户端, 数据中心需求或向云厂商及互联网公司持续集中... 1 定制化数据中心需求有望提升, 第三方 IDC 公司价值凸显加速自有 IDC 布局, 从华南走向全国, 成长可期起步于宽带租用, 加速自有互联网数据中心全国部署拓展海外市场, 积极培育业务增长点盈利预测风险提示... 2 PE/PB - Bands... 2 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 2

3 公司研究 / 首次覆盖 22 年 2 月 19 日图表目录图表 1: 公司三大业务构成... 5 图表 2: 公司股权结构 (219 年三季报 )... 6 图表 3: 214 年 ~219 年 H1 公司营收及增速... 6 图表 4: 218 年公司收入结构... 7 图表 5: 218 年公司毛利润结构... 7 图表 6: 214 年 ~219 年 H1 公司归母净利润及其增速... 7 图表 7: 214 年 ~219 年 H1 公司综合及分业务毛利率... 8 图表 8: 214 年 ~219 年 H1 相关费用率... 8 图表 9: 全球网络流量持续增长... 9 图表 1: 芯片性能提升速度放缓... 9 图表 11: 全球数据中心市场收入规模 ( 亿美元 )... 9 图表 12: 中国数据中心市场收入规模 ( 亿元 )... 9 图表 13: 我国公有云市场规模 ( 亿元 ) 及增速... 1 图表 14: 我国私有云市场规模 ( 亿元 ) 及增速... 1 图表 15: 中国公有云细分市场规模 ( 亿元 )... 1 图表 16: 抖音及快手日活跃用户数统计图表 17: 字节跳动官厅湖大数据产业基地一期图表 18: 217 年国内 IDC 行业市场份额图表 19: 公司成长路径示意图图表 2: 不同接入方式的对比图表 21: 奥飞数据典型客户代表图表 22: 内生与外延加速自有数据中心布局图表 23: 公司部分数据中心机房汇总图表 24: 公司同快手及阿里签订数据中心合作合同图表 25: 奥飞国际全球 POP 节点部署情况图表 26: 不同节点之间网络时延图表 27: AAE-1 国际海缆链路示意图图表 28: 217 年 ~219 年 H1 奥飞国际营收及增速图表 29: 奥飞国际重要合作伙伴图表 3: 奥飞国际数据中心业务可连接的数据中心图表 31: 收入及费用预测表图表 32: A 股 IDC 可比上市公司 EV/EBITDA 估值一览表图表 33: 目标价计算演示表... 2 图表 34: 奥飞数据历史 PE-Bands... 2 图表 35: 奥飞数据历史 PB-Bands... 2 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 3

4 公司研究 / 首次覆盖 22 年 2 月 19 日核心观点我们看好 5G 云计算驱动下中国 IDC 行业的长期成长机遇, 我们认为公司正全面向 IDC 业务转型,219~221 年间公司自有机柜数目将加速增长当前公司 22 年 EV/EBITDA 为 21.1x, 行业可比公司同期估值均值为 24.6x, 考虑到公司的增长潜力, 我们认为公司当前估值处于低估水平 1. 内生与外延并举, 公司自有数据中心机柜步入增长快车道公司是华南地区 IDC 领军企业, 上市之后借助资本之力, 内生与外延并举, 自有 IDC 机柜规模有望加速增长 216~218 年间, 公司自有 IDC 机柜的复合增速达到 8.7%(216~218 年公司自有机柜数目分别为和 295 个 ) 我们预计 219~221 年公司自有 IDC 机柜的复合增速将达到 16%(219~221 年公司自有机柜数预计分别为和 14 个 ) 增速加速的原因包括两点 :1) 上市融资提升公司资金实力 ;2) 自建与成熟项目并购并举 2. 增长加速的潜力下, 当前公司估值较行业可比公司 ( 光环新网数据港宝信软件 ) 来看处于低估的状态我们预计公司 19~21 年 EBITDA 复合增速为 74.84%, 同期可比公司 EBITDA 复合增速的均值为 24.3%,219~221 年公司归母净利润的复合增速为 53.3%, 同期可比公司归母净利润复合增速的均值为 24.37% 估值方面, 截止 22 年 2 月 18 日收盘, 行业可比公司 22 年 EV/EBITDA 均值为 24.6x, 高于公司同期估值 (22 年 EV/EBITDA 为 21.1x) 考虑公司业绩增长潜力, 我们认为公司当前估值处于低估水平谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 4

5 公司研究 / 首次覆盖 22 年 2 月 19 日华南 IDC 领军企业公司成立于 24 年, 是华南地区领先的互联网数据中心运营商近年来公司成功把握住了在线游戏网络直播等下游应用兴起对于数据中心的需求, 实现了快速的成长, 并于 218 年成功登陆创业板当前, 公司在传统业务的基础上, 持续加大自有数据中心规模, 同时将目光瞄向国际化市场, 在一带一路和国内企业出海的新趋势下打造新的增长极结合 218 年财报, 公司当前业务主要包括三部分 :IDC 服务其他互联网综合服务系统集成项目 1) IDC 服务 : 是指公司通过自有或者租用标准化电信级专业机房互联网带宽 IP 地址等电信资源, 结合自身专业技术优势, 为客户服务器搭建稳定高速安全的网络运行环境 2) 其他互联网综合服务 : 是指公司为客户提供网络接入数据同步网络数据分析网络入侵检测网络安全防护智能 DNS 数据存储和备份等专业服务 3) 系统集成项目 : 该项目是公司于 218 年新增业务, 主要根据客户需求进行项目的设计建设以及交付公司的盈利主要来自于三方面 :1) 通过 IDC 资源的采购销售价差和复用实现收益 ;2) 为客户提供各类互联网综合服务取得收益 ;3) 与基础电信运营商合作建设和运营机房取得收益图表 1: 公司三大业务构成 IDC 服务其他互联网综合服务系统集成项目资料来源 : 公司年报华泰证券研究所核心高管皆为运营商背景, 使公司具备较强的对于 IDC 上游资源的获取能力股权结构上, 公司实际控制人为冯康 ( 现任公司董事长 ), 其通过广州市昊盟计算机科技有限公司持有公司股份比例为 41.81% 其他主要股东还包括, 深圳市索菲亚投资管理有限公司 ( 截止 219 年三季报, 持股比例为 2.86%) 奥飞数据科技股份有限公司第一期员工持股计划 ( 截止 219 年三季报, 持股比例为 1.61%) 公司高管团队主要包括, 总经理黄展鹏副总经理何宇亮杨培峰唐仲良龚云峰等从过往经历来看, 公司核心高管多数具有多年的运营商以及互联网公司的工作经历, 我们认为这为公司在上游的资源获取以及下游的客户拓展等方面奠定了良好的基础谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 5

公司研究 / 首次覆盖 22 年 2 月 19 日图表 2: 公司股权结构 (219 年三季报 ) 资料来源 :Wind 华泰证券研究所直播与游戏行业需求驱动公司历史业绩高增长受益于下游直播和游戏行业需求驱动, 公司收入在 215 和 216 年间实现了高速的增长, 收入同比增速分别达到了 125.9% 和 86.

6 公司研究 / 首次覆盖 22 年 2 月 19 日图表 2: 公司股权结构 (219 年三季报 ) 资料来源 :Wind 华泰证券研究所直播与游戏行业需求驱动公司历史业绩高增长受益于下游直播和游戏行业需求驱动, 公司收入在 215 和 216 年间实现了高速的增长, 收入同比增速分别达到了 125.9% 和 86.3%, 进入 217 年, 一方面由于下游行业需求整体增速放缓, 另一方面由于高基数因素, 公司收入增速有所下降,217 年和 218 年公司营收增速分别为 27.2% 和 8.5%, 到 218 年公司营收规模为 4.11 亿元 219 年上半年公司实现营收 5.97 亿, 同比增长 216%, 较快的收入增长主要得益于公司新增系统集成业务, 并于 219 年上半年确认收入 3.23 亿剔除系统集成业务后,219 年上半年 IDC 服务业务与其他互联网综合服务合计实现营收 2.74 亿, 同比增长 41.4% 图表 3: 214 年 ~219 年 H1 公司营收及增速系统集成营收 ( 百万元 )- 左轴其他互联网综合服务营收 ( 百万元 )- 左轴 IDC 服务营收 ( 百万元 )- 左轴 IDC 服务增速 (%)- 右轴其他互联网综合服务增速 (%)- 右轴 214 年 215 年 216 年 217 年 218 年 219H1 25% 2% 15% 1% 5% % -5% 资料来源 :Wind 华泰证券研究所收入结构上,IDC 服务业务一直是贡献公司收入来源的主营业务,214 年 ~217 年间 IDC 服务收入占总收入的比例一直维持在 8% 以上,218 年受到全球宏观经济以及互联网行业监管政策影响, 公司部分客户的业务出现调整, 其中游戏互联网类客户的带宽收入出现一定下降, 使得 IDC 服务业务收入同比下滑 7.8%, 收入占比下降至 73.21% 219 年上半年,IDC 服务业务收入占比为 33.76%, 收入占比下滑主要是因为公司报告期内新增系统集成业务, 该业务当期收入占比为 54.16% 毛利润结构方面,IDC 服务业务是公司毛利润的主要来源,218 年该项业务毛利润占比达到 75.59%, 而其他互联网综合服务业务毛利润占比为 24.41% 219 年上半年,IDC 服务业务毛利润占比为 45.16% 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 6

7 公司研究 / 首次覆盖 22 年 2 月 19 日图表 4: 218 年公司收入结构图表 5: 218 年公司毛利润结构其他互联网综合服务 27% 其他互联网综合服务 24% IDC 服务 73% IDC 服务 76% 资料来源 :Wind 华泰证券研究所资料来源 :Wind 华泰证券研究所归母净利润方面,215~217 年公司归母净利润持续增长,218 年公司自有数据中心的投放带来折旧摊销以及费用端的提升, 使得公司当年归母净利润同比下滑 7.66%,18 年全年归母净利润为 5793 万元 219 年上半年公司实现归母净利润 682 万, 同比增长 14.6%, 主要系新增系统集成业务带来归母净利润同比大幅增长图表 6: 214 年 ~219 年 H1 公司归母净利润及其增速 7 归母净利润 ( 百万元 ) YoY 6% 6 5% 5 4% 4 3% 3 2% 2 1% 1 % 214 年 215 年 216 年 217 年 218 年 219H1-1% 资料来源 :Wind 华泰证券研究所谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 7

8 公司研究 / 首次覆盖 22 年 2 月 19 日毛利率方面,215~218 年间公司综合毛利率有所下降, 主要系收入占比较大的 IDC 服务业务因为自有机柜数目提升导致折旧摊销增长所致根据公司招股说明书及财报,215 年公司自有机柜数为 5 个,218 年提升至 295 个 219 年上半年公司综合毛利率为 16.4%, 同比下降 8.21 个百分点主要系报告期内公司新增系统集成业务, 该项业务毛利率为 9.97%, 收入占比较高, 达到总收入的 54.16%, 进而拉低了综合毛利率费用率方面,215 年 ~218 年间公司销售费用率维持在 2.5%~5% 之间,219 年上半年公司销售费用率为 1.12%, 同比下降 2.7 个百分点管理费用 ( 含研发费用 ) 率方面, 217 年以来由于公司加大研发投入使得管理费用 ( 含研发费用 ) 率有所提升,219 年上半年公司管理费用 ( 含研发费用 ) 率达到 3.86%, 同比下降 5.52 个百分点 219 年上半年销售费用率和管理费用率的大幅下降主要系公司报告期内新增系统集成业务, 收入端增速高于费用端增速所致财务费用率,215~218 年以来基本维持在 1% 以下,219 年上半年公司财务费用率为.57%, 同比增长.56 个百分点, 主要是因为公司有息负债 ( 短期借款 + 长期借款 ) 提升导致财务费用同比增长 19882% 图表 7: 214 年 ~219 年 H1 公司综合及分业务毛利率 4% 综合毛利率 IDC 服务毛利率其他互联网综合服务毛利率图表 8: 214 年 ~219 年 H1 相关费用率销售费用率财务费用率 12% 管理 & 研发费用率 35% 1% 3% 8% 25% 2% 15% 1% 5% % 214 年 215 年 216 年 217 年 218 年 219H1 6% 4% 2% % -2% 214 年 215 年 216 年 217 年 218 年 219H1 资料来源 :Wind 华泰证券研究所资料来源 :Wind 华泰证券研究所谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 8

公司研究 / 首次覆盖 22 年 2 月 19 日流量驱动千亿市场持续增长, 第三方中立 IDC 企业优势凸显流量增长与算力提升剪刀差的扩大驱动 IDC 长期成长数据中心是网络流量的承载主体, 近年来云计算 AI 5G 等新技术逐渐成为驱动全球数据中心行业增长的新动力根据思科预测,216~221 年全球流量的复合增速为 25%, 到 221 年将达到 2.

9 公司研究 / 首次覆盖 22 年 2 月 19 日流量驱动千亿市场持续增长, 第三方中立 IDC 企业优势凸显流量增长与算力提升剪刀差的扩大驱动 IDC 长期成长数据中心是网络流量的承载主体, 近年来云计算 AI 5G 等新技术逐渐成为驱动全球数据中心行业增长的新动力根据思科预测,216~221 年全球流量的复合增速为 25%, 到 221 年将达到 2.6ZB 与此对比, 摩尔定律由过去的每 5 年增长 1 倍, 每十年增长 1 倍, 变为每 1 年增长 2 倍我们认为在此推动下算力的增长将逐渐由提升芯片性能向提升芯片服务器的数量转移图表 9: 全球网络流量持续增长图表 1: 芯片性能提升速度放缓 25 全球流量 (ZB 每年 ) 年 217 年 218 年 219E 22E 221E 资料来源 : 思科, 华泰证券研究所资料来源 :Computer Architecture, 华泰证券研究所 IDC 为数据计算存储及交互提供稳定的环境, 数据流量的增长将带动 IDC 的长期需求提升根据中国信通院发布的数据中心白皮书 (218 年 ), 预计 218 年全球数据中心市场收入规模达到 514 亿美元, 同比增长约 1.5%, 行业应用主要以互联网云计算金融等为主国内方面, 受益于移动互联网企业上云等推动, 预计 218 年国内 IDC 市场收入规模达到 858 亿元, 同比增长 32% 报告指出, 预计 219 年国内 IDC 市场收入规模将突破 1 亿达到 1132 亿元,218~22 年行业复合增速为 31.95% 图表 11: 全球数据中心市场收入规模 ( 亿美元 ) 图表 12: 中国数据中心市场收入规模 ( 亿元 ) 全球 IDC 市场收入规模 ( 亿美元 ) ,6 1,4 1,2 1, 中国 IDC 市场收入规模 ( 亿元 ) 年 216 年 217 年 218E 214 年 215 年 216 年 217 年 218E 219E 22E 资料来源 : 数据中心白皮书 (218 年 ), 华泰证券研究所资料来源 : 数据中心白皮书 (218 年 ), 华泰证券研究所谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 9

10 公司研究 / 首次覆盖 22 年 2 月 19 日客户端, 数据中心需求或向云厂商及互联网公司持续集中我们认为云计算客户将成为国内 IDC 行业发展的主要驱动力, 使得其在第三方 IDC 公司收入中的占比逐渐提升云计算方面, 根据信通院发布的云计算发展白皮书 (219 年 ), 218 年我国云计算整体市场规模达亿元, 同比增长 39.2% 其中, 公有云市场规模达到 437 亿元, 同比增长 65.2%, 预计 219~222 年年平均增速在 33% 以上, 到 222 年行业整体规模有望达到 1731 亿元私有云方面,218 年我国私有云市场规模为 525 亿元, 同比增长 23.1%, 预计到 222 年市场规模将达到 1172 亿元图表 13: 我国公有云市场规模 ( 亿元 ) 及增速图表 14: 我国私有云市场规模 ( 亿元 ) 及增速 2, 1,5 我国公有云市场规模 ( 亿元 ) 增速 (%) 8% 6% 1,4 1,2 1, 我国私有云市场规模 ( 亿元 ) 增速 (%) 24% 24% 23% 1, 4% % 22% 5 2% % 21% 216 年 217 年 218 年 219E 22E 221E 222E % 216 年 217 年 218 年 219E 22E 221E 222E 21% 资料来源 : 云计算发展白皮书 (219 年 ), 华泰证券研究所资料来源 : 云计算发展白皮书 (219 年 ), 华泰证券研究所进一部分拆分公有云市场的结构来看,IaaS 依然占据主要份额 218 年,IaaS 市场规模达到 27 亿元, 同比增长 81.8% PaaS 市场规模为 22 亿元, 同比增长 87.9% 预计未来几年随着企业对于大数据游戏以及微服务等 PaaS 相关产品需求的提升,PaaS 行业仍将保持较高的增速 SaaS 方面,218 年行业市场规模达到 145 亿, 同比增长 38.9%, 增速较为稳定图表 15: 中国公有云细分市场规模 ( 亿元 ) SaaS 市场规模 ( 亿元 ) PaaS 市场规模 ( 亿元 ) IaaS 市场规模 ( 亿元 ) 214 年 215 年 216 年 217 年 218 年资料来源 : 云计算发展白皮书 (219 年 ), 华泰证券研究所 5G 催生新应用, 政策助力叠加企业上云, 云厂商资本支出有望进一步增长, 驱动上游 IDC 环节景气提升一方面,22 年是我国 5G 规模建设的元年, 相比于 4G,5G 孕育了更多的应用场景, 包括自动驾驶, 工业互联网等此外, 从连接数量上,5G 时期通信技术在垂直行业的应用有望扩展, 万物互联时代来临, 流量的快速增长带动计算存储的需求提升另一方面, 国家为了加速企业数字化转型, 至上而下推动企业上云 218 年工信部发布了推动企业上云实施指南 (218~22 年 ), 指南中规划, 到 22 年全国新增谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 1

公司研究 / 首次覆盖 22 年 2 月 19 日上云企业达到 1 万家, 形成典型标杆应用案例 1 个以上我们认为, 在政策催化的外部动力以及 5G 带动流量增长的内生需求下, 云厂商有望保持较高的资本开支投入以拓展其云计算业务发展,IDC 作为上游基础设施有望分享行业成长红利除了云计算之外, 我们认为互联网行业中垂直领域新玩家的崛起有望成为驱动 IDC 行业增长的新动力

4%, 预计到 22 年行业总规模将达到 381 亿元在国内短视频领域中, 主要玩家包括抖音快手等 219 年 1 月 29 日, 抖音发布 218 年抖音大数据报告, 截止 218 年 12 月, 抖音国内日活跃用户数突破了 2.

11 公司研究 / 首次覆盖 22 年 2 月 19 日上云企业达到 1 万家, 形成典型标杆应用案例 1 个以上我们认为, 在政策催化的外部动力以及 5G 带动流量增长的内生需求下, 云厂商有望保持较高的资本开支投入以拓展其云计算业务发展,IDC 作为上游基础设施有望分享行业成长红利除了云计算之外, 我们认为互联网行业中垂直领域新玩家的崛起有望成为驱动 IDC 行业增长的新动力我们认为近年来以短视频电商为代表的垂直行业, 正涌现出快速成长的新玩家, 例如抖音快手拼多多等, 这些公司在其业务快速发展的同时对于基础设施的需求也有望逐步释放根据艾媒数据中心预测,218 年中国短视频市场规模达到 116 亿元, 同比增长 19.4%, 预计到 22 年行业总规模将达到 381 亿元在国内短视频领域中, 主要玩家包括抖音快手等 219 年 1 月 29 日, 抖音发布 218 年抖音大数据报告, 截止 218 年 12 月, 抖音国内日活跃用户数突破了 2.5 亿, 这一数据在 219 年进一步提升至 4 亿 ( 参考 219 年抖音大数据报告 ), 增长 6% 快手方面,219 年 5 月 29 日, 快手副总裁王强在第七届中国网络视听大会上表示, 快手日活跃用户已经突破 2 亿, 相比于 218 年 12 月份的 1.6 亿日活跃用户, 增长约 25% 图表 16: 抖音及快手日活跃用户数统计资料来源 : 218 年抖音十大数据报告, 219 年抖音十大数据报告, 快手, 华泰证券研究所我们认为, 随着业务量的持续提升, 这些互联网新玩家或将加大对于 IDC 领域的投资根据中国开放数据中心委员会公布的数据, 字节跳动 ( 抖音母公司 ) 正在建设官厅湖大数据产业基地, 该基地位于怀来京北新区东花园新兴产业示范区数据中心产业园, 目前, 一期工程已经于 217 年 11 月 3 日交付运营, 建设规模约为 25 个机柜, 单机柜功率为 7.2KW 图表 17: 字节跳动官厅湖大数据产业基地一期资料来源 : 中国开放数据中心委员会, 华泰证券研究所综上来看, 我们从需求端出发, 认为未来国内数据中心的需求将逐渐向云计算和互联网公司集中谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 11

12 公司研究 / 首次覆盖 22 年 2 月 19 日定制化数据中心需求有望提升, 第三方 IDC 公司价值凸显我们认为, 在 IDC 行业的需求向云厂商和互联网公司集中的背景下, 客户对于 IDC 的要求也发生了变化, 其主要体现在几个方面 : 其一, 针对客户特定需求的定制化数据中心占比将提升 ; 其二, 由于互联网公司自身的业务需求往往具有突发性规模大和无法准确预测的特点, 这要求 IDC 厂商具备更强的业务处理能力, 快速的机房交付能力总结起来, 我们认为在客户结构的变化下, 快速的交付能力成本控制能力将成为客户侧对于 IDC 公司的新要求, 能够适应这些要求的公司有望脱颖而出行业格局方面, 目前国内 IDC 行业的参与者主要包括运营商和第三方 IDC 公司根据中国产业信息网统计,217 年我国 IDC 市场, 中国电信中国联通中国移动市场份额分别为 41.34% 21.42% 和 9.21%, 合计达到 71.97%, 对应收入总规模为 468 亿元 ; 第三方 IDC 公司份额合计为 28.3%, 对应收入总规模为亿图表 18: 217 年国内 IDC 行业市场份额第三方 IDC 公司 28% 运营商 72% 资料来源 : 中国产业信息网, 华泰证券研究所行业竞争格局演化方面, 由于基础电信运营商数据中心投资规划根据每年集团总公司制定的投资预算做出, 普遍采用自主获取土地集中自有建筑和数据中心基础设施的长周期模式, 其数据中心供应呈现阶梯式增长的态势, 难以与大型互联网公司对于数据中心连续高速增长的需求匹配相比较之下, 第三方 IDC 公司多以民营企业为主, 其在投资决策上更加灵活我们认为未来在行业需求逐渐向云计算客户以及互联网客户集中的趋势下, 第三方 IDC 公司的优势将持续显现, 并驱动其市场份额持续提升谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 12

公司研究 / 首次覆盖 22 年 2 月 19 日加速自有 IDC 布局, 从华南走向全国, 成长可期我们看好 IDC 行业的长期成长性, 认为行业需求向云计算厂商及互联网厂商集中的驱使下, 第三方 IDC 公司凭借着更加灵活的资源获取机制以及良好的成本控制能力, 市场份额有望持续提升近年来, 奥飞数据借助资本之力, 在传统宽带租用业务之外, 加速自有互联网数据中心部署, 从华南向全国拓展

13 公司研究 / 首次覆盖 22 年 2 月 19 日加速自有 IDC 布局, 从华南走向全国, 成长可期我们看好 IDC 行业的长期成长性, 认为行业需求向云计算厂商及互联网厂商集中的驱使下, 第三方 IDC 公司凭借着更加灵活的资源获取机制以及良好的成本控制能力, 市场份额有望持续提升近年来, 奥飞数据借助资本之力, 在传统宽带租用业务之外, 加速自有互联网数据中心部署, 从华南向全国拓展除此之外, 公司积极拓展海外市场, 在香港成立奥飞国际, 为国内众多有出海需求的企业提供网络服务, 打造业务增长极, 成长可期起步于宽带租用, 加速自有互联网数据中心全国部署我们将公司的成长路径分为两个阶段第一阶段, 公司以带宽租用为核心业务, 为客户提供灵活且高品质的带宽接入业务第二阶段, 公司向 IDC 运营转型, 加大自有互联网数据中心建设, 从华南走向全国图表 19: 公司成长路径示意图资料来源 : 公司公告, 华泰证券研究所截止 218 年 IDC 服务收入占总收入的比例达到 73.21% 进一步拆分来看,IDC 服务业务包括了 :1) 机柜租用及代理运维 ;2) 带宽租用我们认为两者的关系在于, 带宽租用业务嫁接于机柜租用及代理运维业务之上, 后者是前者业务开展的物理基础具体来看, 公司带宽业务为客户提供单线接入多线接入边界网关协议 (BGP) 接入等多种产品图表 2: 不同接入方式的对比接入方式特点单线接入使用单个运营商 IP 接入该运营商网络, 适用于只需对单一运营商用户进行覆盖的客户单线接入产品技术难度较低, 但对于跨运营商网络访问的用户而言, 访问速度较慢, 用户体验较差多线接入使用多个运营商 IP 地址接入多个运营商网络, 适用于需要对多个运营商用户进行覆盖的客户多线接入产品可以很好的实现跨网用户的本网服务, 但是对网络稳定性保障的技术要求较高 BGP 接入 BGP 是用来连接互联网上独立系统的路由选择协议, 主要用于互联网自治系统之间的互联, 最主要的功能在于控制路由的传播和选择最好的路由资料来源 : 公司招股说明书, 华泰证券研究所对比三种接入方式,BGP 具有高速安全总体成本低的优势同时, 也对 IDC 服务商也提出了更高的要求, 要求其拥有自治域和 IP 地址段并拥有较高的技术水平相比于其他中小型 IDC 服务商, 根据招股说明书, 公司拥有自治域, 同时公司是中国互联网信息中心 IP 地址分配联盟成员, 拥有 IPv4 和 IPv6 地址段, 并与各大电信运营商保持了良好的合作关系, 可实现与中国电信中国联通中国移动教育网等上级运营商之间的 BGP 互联突出的网络能力, 也为公司吸引到了众多互联网客户, 根据公司招股说明书披露, 公司的客户以网络视频网络游戏门户网站等行业为主, 典型客户包括 UC( 优视 ) YY( 欢聚时代 ) 搜狐风行在线三七互娱等谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 13

公司研究 / 首次覆盖 22 年 2 月 19 日图表 21: 奥飞数据典型客户代表资料来源 : 公司招股说明书, 华泰证券研究所把握机遇, 加快自有互联网数据中心布局面对国内数据中心长期成长的机遇, 公司近年来内生与外延并举, 积极拓展自有 IDC 的全国化部署外延并购方面,218 年 11

14 公司研究 / 首次覆盖 22 年 2 月 19 日图表 21: 奥飞数据典型客户代表资料来源 : 公司招股说明书, 华泰证券研究所把握机遇, 加快自有互联网数据中心布局面对国内数据中心长期成长的机遇, 公司近年来内生与外延并举, 积极拓展自有 IDC 的全国化部署外延并购方面,218 年 11 月公司收购北京云基时代网络有限公司 1% 股权, 北京云基数据中心拥有 15 个机柜, 为公司拓展北京市场奠定了坚实的基础内生方面, 公司通过非公开发行股票筹集资金, 加速自有数据中心建设 219 年 11 月 2 日, 公司发布 219 年度非公开发行 A 股股票预案, 公司拟通过本次非公开发行募集不超过人民币 4.8 亿, 用于 :1) 廊坊讯云数据中心二期项目建设 ;2) 补充流动资金及偿还银行贷款根据公司项目规划, 廊坊讯云数据中心位于廊坊市, 该项目规划建设 15 个 8KW 机柜, 若项目顺利实施, 将进一步增厚公司自有 IDC 机柜资源图表 22: 内生与外延加速自有数据中心布局资料来源 : 公司公告, 华泰证券研究所截止 219 年中报, 公司在广州深圳海南北京等地均拥有自有数据中心, 自有数据中心可用机柜数累积超过 4 个公司于 219 年中报中披露, 根据公司数据中心建设和扩张规划, 预计到 219 年末, 公司自有数据中心机柜数量将超过 8 个谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 14

15 公司研究 / 首次覆盖 22 年 2 月 19 日图表 23: 公司部分数据中心机房汇总机房名称地点机柜规模 ( 个 ) 自有 or 租用广州金发数据中心广州 5 租用南宁电信数据中心南宁 45 租用桂林电信七星数据中心桂林 5 租用佛山电信数据中心佛山 12 租用广州化龙数据中心番禺 13 租用广州人民中数据中心广州 1 租用上海宝山云数据中心上海 16 租用广州科学城神舟一期及扩容广州 137 自有海南海口金鹿机房海口 52 自有云基时代 (M8) 机房北京 15 自有 IPO 募投项目待定 22 自有广西南宁联通合建西宁 51 自有深圳保税区机房深圳 48 自有北京酒仙桥 M8 机房北京 1 自有北京信息港数据中心北京 17 租用北京国门数据中心北京 55 租用资料来源 : 公司年报, 公司官网, 华泰证券研究所备注 : 统计时间为 22 年 2 月 18 日客户方面, 公司于 219 年下半年开始, 相继与快手和阿里签订数据中心合作合同 219 年 7 月 29 日, 公司同北京达佳签订云计算中心服务合同, 北京达佳为快手 APP 的主体公司根据合同, 公司将按照合同约定按时交付数据中心模块给北京达佳使用, 并协助其进行设备安装联网调试及配置设定等合同执行周期共 5 年, 预计合同期内总金额为 3.3 亿元 22 年 1 月 3 日, 公司同阿里签署合作备忘录, 公司将利用双方约定的数据中心场地合作建设数据中心机柜资源, 并负责数据中心总体项目实施, 阿里作为最终使用者并向公司承租上述机柜资源根据公司公告 ( 公告编号 :22-6) 披露, 预计机房服务期为 8 年, 合同期内预估总金额约为 5 亿元我们认为强化和大客户的合作有望为夯实公司在自有数据中心业务领域的发展基础图表 24: 公司同快手及阿里签订数据中心合作合同时间合作方合同意向 219 年 7 月 29 日北京达佳 ( 快手 ) 双方签订云计算中心服务合同公司将按照合同约定按时交付数据中心模块给北京达佳使用, 并协助其进行设备安装联网调试及配置设定等合同执行周期共 5 年, 预计合同期内总金额为 3.3 亿元 22 年 1 月 3 日阿里巴巴双方签订合作备忘录公司将利用双方约定的数据中心场地合作建设数据中心机柜资源, 并负责数据中心总体项目实施, 阿里作为最终使用者并向公司承租上述机柜资源根据公司公告披露, 预计机房服务期为 8 年, 合同期内预估总金额约为 5 亿元, 资料来源 : 公司公告, 华泰证券研究所拓展海外市场, 积极培育业务增长点近年来出海逐渐成为众多国内互联网客户拓展增量收入的途径, 根据中商产业研究院统计,217 年中国自主研发网络游戏海外收入达到 83.6 亿美元, 同比增长 14.5% 奥飞数据海外业务主要由全资子公司奥飞国际开展, 经过三年的发展, 奥飞国际海外网络日趋成熟, 并积累了丰富的运营和项目管理经验, 建立了较强的竞争优势奥飞国际围绕精品网络全球同服的运营理念, 在亚洲欧洲和北美等地规划搭建及运营了一张运营商级的网络奥飞国际网络以香港为核心, 全球主要地区重点覆盖, 网络节点 (POP 点 ) 之间通过海缆互联随着奥飞数据在国际上多个 POP 点的落成与更多的海缆建设, 奥飞国际的全球网络不断扩大截止 219 年上半年, 公司在全球拥有 2 多个节点和海底光缆谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 15

公司研究 / 首次覆盖 22 年 2 月 19 日图表 25: 奥飞国际全球 POP 节点部署情况图表 26: 不同节点之间网络时延资料来源

互联互通的时代发展要求, 实现较快传输速度较长传输距离较广覆盖范围, 公司于 216 年参与投资共建了世界上最长的亚非欧海缆 AAE1,

AAE-1 国际海缆链路示意图资料来源 : 奥飞国际官网, 华泰证券研究所随着奥飞国际全球 POP

16 公司研究 / 首次覆盖 22 年 2 月 19 日图表 25: 奥飞国际全球 POP 节点部署情况图表 26: 不同节点之间网络时延资料来源 : 奥飞国际官网, 华泰证券研究所资料来源 : 奥飞国际官网, 华泰证券研究所助力国内互联网公司出海的同时, 公司为顺应一带一路互联互通的时代发展要求, 实现较快传输速度较长传输距离较广覆盖范围, 公司于 216 年参与投资共建了世界上最长的亚非欧海缆 AAE1, 该海缆交付后, 公司将拥有此海缆 25G 带宽和长期的使用权益, 为客户提供更稳定更高价值的数据传输服务和数据中心业务奠定基础图表 27: AAE-1 国际海缆链路示意图资料来源 : 奥飞国际官网, 华泰证券研究所随着奥飞国际全球 POP 点的建设以及大陆及香港客户出海需求持续提升, 近年来公司国际业务实现了快速的增长 219 年上半年奥飞国际实现营收 1.17 亿, 同比增长 67.1% 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 16

公司研究 / 首次覆盖 22 年 2 月 19 日图表 28: 217 年 ~219 年 H1 奥飞国际营收及增速 18 16 14 12 1 8 6 4 2 奥飞国际营业收入 ( 百万元 ) YoY 217 年 218 年 219H1 1% 9% 8% 7% 6% 5% 4% 3% 2% 1% % 资料来源 :Wind, 华泰证券研究所客户结构方面,

17 公司研究 / 首次覆盖 22 年 2 月 19 日图表 28: 217 年 ~219 年 H1 奥飞国际营收及增速奥飞国际营业收入 ( 百万元 ) YoY 217 年 218 年 219H1 1% 9% 8% 7% 6% 5% 4% 3% 2% 1% % 资料来源 :Wind, 华泰证券研究所客户结构方面, 奥飞国际的客户包括了 Equinix Colt Akamai 等, 公司同 Equinix 合作进军东南亚日韩欧美等 7 大重要市场图表 29: 奥飞国际重要合作伙伴图表 3: 奥飞国际数据中心业务可连接的数据中心资料来源 : 奥飞国际官网, 华泰证券研究所资料来源 : 奥飞国际官网, 华泰证券研究所谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 17

18 公司研究 / 首次覆盖 22 年 2 月 19 日盈利预测我们对于公司的盈利预测如下 : 1. IDC 服务业务 IDC 服务业务是公司的主营业务, 具体是指公司通过自有或者租用标准化电信级专业机房互联网带宽 IP 地址等电信资源, 结合自身专业技术优势, 为客户服务器搭建稳定高速安全的网络运行环境该项业务进一步拆分为以奥飞国际为主体开展的国际宽带业务以及机柜租用及国内带宽业务 219 年上半年公司该项业务收入为 2.2 亿元, 同比增长 33.15% 收入增长主要来自于公司自有数据中心业务释放, 并购北京云基公司数据中心业务机柜租用业务方面, 截止 219 年 6 月份, 公司自有数据中心可用机柜累计超过 4 个, 我们预计到 219 年底公司自有数据中心机柜累计达到 81 个考虑到廊坊讯云一期二期以及广州阿里等项目将于 22 及 221 年陆续交付, 我们预计 22 年 221 年公司自有数据中心机柜累计有望分别达到 14 个和 26 个我们认为公司 22 年及 221 年新增下游客户将围绕快手阿里华为等头部客户拓展这些客户的特点表现为需求量较大, 且机柜上电速度较快随着 5G 商用催生新应用发展带来服务器扩容, 有望推动公司上架率持续提升, 我们预计 219~221 年上架率分别为 25% 5% 55% 机柜租金方面, 根据客户不同, 机柜的租期不同, 公司存量客户租期一般在 1~2 年, 且合同到期后一般续约新增客户方面, 根据公司近期同阿里签订的合同来看, 合同服务期为 8 年合同期限的延长在一定程度上保证了机柜租金价格的稳定性根据公司招股说明书披露,217 年上半年, 公司单机柜平均年租金为 6 万元我们假设未来公司机柜价格保持不变, 我们预计 219~221 年公司自有机柜贡献收入分别为 1.21 亿 4.2 亿 8.58 亿此外, 奥飞国际方面, 奥飞国际为公司全资子公司, 近年来随着公司全球 POP 节点数量的提升以及国际互联业务需求的增长, 奥飞国际的海外客户持续拓展, 并驱动了公司业绩的快速增长 216~218 年奥飞国际收入分别为.29 亿.83 亿 1.6 亿, 17 年及 18 年收入增速分别对应为 183% 93% 我们预计公司全球 POP 节点的拓展有望推动海外业务保持较快增长, 预计 19~21 年奥飞国际收入增速分别为 5% (219 年上半年奥飞国际实现收入 1.17 亿, 同比增长 67%) 3% 2%, 收入趋缓主要是因为随着公司收入规模增长带来的高基数因素导致对应收入分别为 2.4 亿 3.12 亿 3.74 亿综上我们预计 219~221 年公司 IDC 服务业务的收入分别为 3.61 亿 7.33 亿亿, 对应增速分别为 2% 13% 68% 毛利率方面,215 年 ~218 年公司 IDC 服务业务毛利率分别为 36.54% 33.97% 28.27% 27.41%, 整体呈现下滑的趋势主要因为公司自有 IDC 机柜处于快速交付期, 折旧摊销增长导致成本提升 219 年上半年, 该项业务毛利率为 21.94%, 主要是因为广州及海南地区自有机房于 218 年底交付, 折旧摊销增长快于收入增长我们认为中长期来看随着公司机柜上电率的提升, 毛利率有望得到改善我们预计 19~21 年该项业务毛利率分别为 22% 24% 25% 2. 其他互联网综合服务业务该项业务主要包括数据同步服务网络接入服务网络安全保护服务等 215~218 年公司该项业务收入分别为.29 亿.39 亿.52 亿和 1.1 亿,16~18 年复合增速为 56.4% 219 年上半年公司该项业务实现收入.72 亿, 同比增长 91.33% 公司该项业务在过去保持了较快的增长, 随着公司机房数目的扩张以及客户总数的拓展, 我们认为该项业务有望延续增长趋势我们预计 19~21 年该项业务收入增速分别为 45% 35% 3%, 对应收入分别为 1.6 亿 2.16 亿 2.8 亿毛利率方面,215~218 年公司该项业务毛利率分别为 17.99% 18.48% 33.47% 24.2% 219 年上半年相关业务毛利率为 29.79%, 我们预计 19~21 年公司业务毛利率为 29% 29% 29% 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 18

19 公司研究 / 首次覆盖 22 年 2 月 19 日 3. 系统集成业务公司系统集成业务由子公司奥维信息开展, 奥维信息成立于 218 年, 经营范围主要从事机电设备安装工程专业承包, 电子设备工程安装服务等奥维信息于 218 年同北京德晟科技签订设备采购合同, 该项目于 219 年 4 月份完工交付 219 年上半年公司系统集成业务实现收入 3.23 亿, 我们预计 219 年全年系统集成业务实现总收入为 3.23 亿由于该业务以项目制为主, 且非公司主营业务基于审慎性原则, 预计 22 年及 221 年该项业务收入为费用率方面,215~218 年间公司销售费用率分别为 4.95% 4.29% 2.84% 3.14% 219 年上半年公司新增系统集成业务, 导致收入端增速高于销售费用增长, 上半年销售费用率为 1.41% 我们预计 219~221 年销售费用率分别为 1.5% 1.7% 1.6% 管理费用率方面,215~218 年公司管理费用率分别为 7.77% 7.31% 6.59% 和 1.15%, 219 年上半年管理费用率为 4.36%, 主要系新增系统集成业务导致收入端增速高于管理费用增速, 我们预计 219~221 年公司管理费用率分别为 4.8% 4.7% 4.6% 22~221 年内公司销售费用率和管理费用率仍保持较低水平的主要原因在于, 新增收入主要由自有数据中心贡献, 公司自有数据中心以批发定制为主, 向大客户直销, 我们预计收入端的增速将高于销售费用增速和管理费用增速图表 31: 收入及费用预测表 217A 218A 219E 22E 221E 总收入 ( 百万 ) IDC 服务 ( 百万 ) 其他互联网综合服务 ( 百万 ) 系统集成营收增速 (%) 27.16% 8.53% 15.28% 12.42% 59.37% IDC 服务 25.9% -7.8% 2% 13% 68% 其他互联网综合 35.64% 11.41% 45% 35% 3% 服系统集成毛利率 (%) 28.99% 26.55% 18.72% 25.14% 25.74% IDC 服务 28.27% 27.41% 22% 24% 25% 其他互联网综合 33.47% 24.2% 29% 29% 29% 服务系统集成 9.97% 销售费用率 2.84% 3.14% 1.5% 1.7% 1.6% 管理费用率 6.59% 1.15% 4.8% 4.7% 4.6% 资料来源 : 华泰证券研究所备注 : 管理费用率包含研发费用我们预计公司 19~21 年实现归母净利润分别为.99 亿 1.44 亿 2.9 亿, 对应 EPS 分别为元 19~21 年 EBITDA 分别为 1.43 亿 2.66 亿 4.73 亿估值方面, 参考海外成熟市场, 美股市场对于 IDC 类企业一般采用 EV/EBITDA 进行估值, 美股中典型的 IDC 企业包括 Equinix Digital realty trust 万国数据等截止 2 月 18 日, 可比公司 22 年 EV/EBITDA 均值为 24.6x 我们给予公司 2 年 EV/EBITDA 估值区间为 24.~25., 对应 22 年目标价为 56.1 元 ~58.38 元, 首次覆盖, 给予买入评级图表 32: A 股 IDC 可比上市公司 EV/EBITDA 估值一览表 EBITDA( 亿元 ) EV/EBITDA 公司简称收盘价当前 EV( 亿元 ) 218A 219E 22E 221E 218A 219E 22E 221E 光环新网数据港宝信软件均值资料来源 :wind, 华泰证券研究所, 数据日期 :219 年 2 月 18 日公司盈利预测采用 Wind 一致预期谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 19

20 公司研究 / 首次覆盖 22 年 2 月 19 日图表 33: 目标价计算演示表目标价 ( 元 ) 对应市值负债少数股东损益现金对应 EV EBITDA(22E) EV/EBITDA ( 亿元 ) ( 亿元 ) ( 亿元 ) ( 亿元 ) ( 亿元 ) 亿元 (22E) 资料来源 :wind, 华泰证券研究所风险提示 1 项目落地不及预期 IDC 规模的扩张分为内生和外延, 其中外延并购是实现快速扩张的重要手段, 并购过程中交易双方针对交易价格等核心条款的分歧以及外部竞争者的进入都可能导致并购过程不及预期导致新项目落地不及预期, 进而放缓公司机柜规模扩张的速度 2 上电率不及预期公司收入的确认同客户实际上电的机柜数相关, 但上电的节奏由客户决定, 一般而言双方在签订租赁合同时会对上电周期进行约束, 但也无法排除上电不及预期的可能性如上电进度低于预期, 将导致两方面的不利影响 : 其一, 收入增速不及预期, 同时项目交付后固定资产开始折旧, 导致公司出现加大的亏损 ; 其二, 影响现金流和债务的偿还 PE/PB - Bands 图表 34: 奥飞数据历史 PE-Bands ( 元 ) 奥飞数据 3x 4x 8 55x 7x 85x Jan 18 May 18 Sep 18 Jan 19 May 19 Sep 19 Jan 2 图表 35: 奥飞数据历史 PB-Bands ( 元 ) 奥飞数据 4.x 8.5x x 17.4x 21.8x Jan 18 May 18 Sep 18 Jan 19 May 19 Sep 19 Jan 2 资料来源 :Wind 华泰证券研究所资料来源 :Wind 华泰证券研究所谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 2

21 公司研究 / 首次覆盖 22 年 2 月 19 日盈利预测资产负债表会计年度 ( 百万元 ) E 22E 221E 流动资产 ,335 现金应收账款其他应收账款预付账款存货其他流动资产非流动资产 ,113 1,736 长期投资固定投资 ,586 无形资产其他非流动资产资产总计 ,81 1,31 2,66 3,71 流动负债 ,212 2,13 短期借款 ,311 应付账款其他流动负债非流动负债长期借款..... 其他非流动负债负债合计 ,27 2,73 少数股东权益..... 股本资本公积留存公积归属母公司股东权益负债和股东权益 ,81 1,31 2,66 3,71 现金流量表会计年度 ( 百万元 ) E 22E 221E 经营活动现金 (61.69) 净利润折旧摊销财务费用投资损失. (6.87) (6.87) (6.87) (6.87) 营运资金变动 (32.65) (66.18) (34.46) (42.29) (128.52) 其他经营现金 (2.5) (76.85) (3.36) (.85) 投资活动现金 (72.29) (237.75) (72.9) (756.13) (773.13) 资本支出长期投资其他投资现金. (24.3) 筹资活动现金 (65.95) 短期借款 (49.39) 长期借款..... 普通股增加资本公积增加 (52.21).. 其他筹资现金 (15.16) (16.56) (27.76) (72.9) 现金净增加额利润表会计年度 ( 百万元 ) E 22E 221E 营业收入 ,512 营业成本 ,123 营业税金及附加营业费用管理费用财务费用资产减值损失公允价值变动收益..... 投资净收益营业利润营业外收入营业外支出利润总额所得税净利润少数股东损益..... 归属母公司净利润 EBITDA EPS ( 元, 基本 ) 主要财务比率会计年度 (%) E 22E 221E 成长能力营业收入营业利润 (18.3) 归属母公司净利润 (7.66) 获利能力 (%) 毛利率净利率 ROE ROIC 偿债能力资产负债率 (%) 净负债比率 (%) 流动比率速动比率营运能力总资产周转率应收账款周转率应付账款周转率每股指标 ( 元 ) 每股收益 ( 最新摊薄 ) 每股经营现金流 ( 最新摊薄 ).42 (.53) 每股净资产 ( 最新摊薄 ) 估值比率 PE ( 倍 ) PB ( 倍 ) EV_EBITDA ( 倍 ) 资料来源 : 公司公告, 华泰证券研究所预测谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 21

22 公司研究 / 首次覆盖 22 年 2 月 19 日评级说明行业评级体系免责申明本报告仅供华泰证券股份有限公司 ( 以下简称本公司 ) 客户使用本公司不因接收人收到本报告而视其为客户本报告基于本公司认为可靠的已公开的信息编制, 但本公司对该等信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载的意见评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断在不同时期, 本公司可能会发出与本报告所载意见评估及预测不一致的研究报告同时, 本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改, 投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司力求报告内容客观公正, 但本报告所载的观点结论和建议仅供参考, 不构成所述证券的买卖出价或征价该等观点建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的财务状况以及特定需求, 在任何时候均不构成对客户私人投资建议投资者应当充分考虑自身特定状况, 并完整理解和使用本报告内容, 不应视本报告为做出投资决策的唯一因素对依据或者使用本报告所造成的一切后果, 本公司及作者均不承担任何法律责任任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效本公司及作者在自身所知情的范围内, 与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系在法律许可的情况下, 本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易, 也可能为之提供或者争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务本公司的资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策本报告版权仅为本公司所有未经本公司书面许可, 任何机构或个人不得以翻版复制发表引用或再次分发他人等任何形式侵犯本公司版权如征得本公司同意进行引用刊发的, 需在允许的范围内使用, 并注明出处为华泰证券研究所, 且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改本公司保留追究相关责任的权力所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格, 经营许可证编号为 : J 全资子公司华泰金融控股 ( 香港 ) 有限公司具有香港证监会核准的就证券提供意见业务资格, 经营许可证编号为 :AOK89 版权所有 22 年华泰证券股份有限公司 - 报告发布日后的 6 个月内的行业涨跌幅相对同期的沪深 3 指数的涨跌幅为基准 ; - 投资建议的评级标准增持行业股票指数超越基准公司评级体系 - 报告发布日后的 6 个月内的公司涨跌幅相对同期的沪深 3 指数的涨跌幅为基准 ; - 投资建议的评级标准买入股价超越基准 2% 以上中性行业股票指数基本与基准持平增持股价超越基准 5%-2% 减持行业股票指数明显弱于基准华泰证券研究南京南京市建邺区江东中路 228 号华泰证券广场 1 号楼 / 邮政编码 :2119 中性股价相对基准波动在 -5%~5% 之间减持股价弱于基准 5%-2% 卖出股价弱于基准 2% 以上北京北京市西城区太平桥大街丰盛胡同 28 号太平洋保险大厦 A 座 18 层邮政编码 :132 电话 : / 传真 : 电话 : / 传真 : 电子邮件 :ht-rd@htsc.com 电子邮件 :ht-rd@htsc.com 深圳上海深圳市福田区益田路 5999 号基金大厦 1 楼 / 邮政编码 :51817 上海市浦东新区东方路 18 号保利广场 E 栋 23 楼 / 邮政编码 :212 电话 : / 传真 : 电话 : / 传真 : 电子邮件 :ht-rd@htsc.com 云电子邮件 :ht-rd@htsc.com 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 22

AA+ AA % % 1.5 9

AA+ AA % % 1.5 9 2014 14 01 124753 2014 6 23 AA+ AA+ 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2011-2013 9.18 6.54 4.67 6.80 12 56.64% 1.5 9 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2013