华泰期货专题报告期权波动率深度分析天然橡胶期权天然橡胶期货历史波动率分析截止至 2019 年 1 月 4 日, 天然橡胶期货主力合约 30 日历史波动率 60 日历史波动率 90 日历史波动率分别为 18.58%,19.69% 和 21.74%, 短期波动小于长期波

Size: px

Start display at page:

Download "华泰期货专题报告期权波动率深度分析天然橡胶期权天然橡胶期货历史波动率分析截止至 2019 年 1 月 4 日, 天然橡胶期货主力合约 30 日历史波动率 60 日历史波动率 90 日历史波动率分别为 18.58%,19.69% 和 21.74%, 短期波动小于长期波"

稗园慎
5 years ago
Views:

1 期权波动率深度分析天然橡胶期权天然橡胶期货历史波动率分析截止至 2019 年 1 月 4 日, 天然橡胶期货主力合约 30 日历史波动率 60 日历史波动率 90 日历史波动率分别为 18.58%,19.69% 和 21.74%, 短期波动小于长期波动率, 反映出波动率处于下行趋势, 相较过去 5 年的历史波动率, 均处于分位数以下, 反映出天胶期货正处于其波动率的底部区域在国内当前上市的场内期权品种中, 天然橡胶期权的波动率运行区间相对偏高, 反映天然橡胶这一品种的波动性较大在 2016 天胶的大涨行情中, 上海期货天然橡胶主力合约价格从 1 月 12 日年内最低每吨 9590 元上涨到 12 月 14 日最高每吨元, 上升了 114 %, 带动 60 日历史波动率也上行到了 49.58% 的历史高位从波动率与标的价格的相关性的角度分析, 可以看到天然橡胶的波动率与价格呈正相关关系, 也就是说往往是在价格上行的过程中, 波动会持续放大, 而在价格下跌的过程中, 往往波动率会逐步走低, 呈现出快牛慢熊形态华泰期货研究院量化组罗剑量化研究员 luojian@htfc.com 从业资格号 :F 投资咨询号 :Z 华泰期货研究院量化组杨子江量化研究员 yangzijiang@htfc.com 从业资格号 :F 天然橡胶的概率分布与波动率曲线通过对天然橡胶期货过去 5 年每日涨跌幅的分布进行计算, 得到涨跌幅的均值为 %, 年化标准差为 29.33%, 偏度为 , 峰度为 1.94, 可以看出天然橡胶期货的分布与常见的尖峰厚尾型分布不同, 而是呈现薄尾的形态相比正态分布而言, 出现极端情况的概率更低由此导致天然橡胶期权隐含波动率曲线呈两边低中间高的波动率皱眉形态由于天然橡胶期货涨跌幅分布的偏度为 , 存在些许负偏, 因此看跌期权波动率可能略高于等 Delta 的看涨期权

2 天然橡胶期权合约细则 1 月 4 日, 证监会召开新闻发布会, 宣布批准上海期货交易所 ( 以下简称上期所 ) 自 2019 年 1 月 28 日起开展天然橡胶期权交易, 这意味着继豆粕白糖期权和铜期权后, 我国商品期权品种将进一步丰富同步上市的还有大商所的玉米期权和郑商所的棉花期权, 自此我国已有了 6 个商品场内期权, 加上已经成熟运行四年的 50ETF 期权, 以及未来可能会要上市的深 100ETF 期权, 沪深 300 期权等等, 国内逐渐铺开的场内期权体系正在逐步形成天然橡胶期权合约设计细则值得一提的是, 此次上市的天然橡胶期权将与其他场内期权在交易细则上存在一些值得关注的差异, 主要体现在 : 1. 天然橡胶期权只是天然橡胶期货期权的简称, 实际上买卖双方交割的是天然橡胶期货合约, 而不是天然橡胶本身每张期权合约规定的数量 : 一手 (10 吨 ) 天然橡胶期货合约, 价格单位是元 / 吨如此设计主要是考虑到方便期权与期货的套期保值与组合交易 ; 便于交易所进行保证金计算和风险控制 ; 符合投资者习惯和要求, 满足保值者的要求 2. 天然橡胶期货最小变动为 :1 元 / 吨, 为天然橡胶期货最小变动价位的 1/5 考虑期权价格波动与期货价格的波动关系, 市场中浅虚值合约较为活跃, 其期权价格波动约为期货的 1/5 至 1/3 目前天胶期货最小变动价位为 5 元 / 吨, 按照上述比例关系, 天然橡胶期权最小变动价位设置为 1 元 / 吨往往最小变动价位越小, 期权合约的流动性就越好 3. 天然橡胶期权合约月份与天然橡胶期货合约月份完全相同, 分别是月, 以满足投资者对不同月份的套保和避险需求 ; 非月份期权交易流动性可能较差 4. 天然橡胶期权行权价格间距 :100 元 / 吨 250 元 / 吨 500 元 / 吨行权价格覆盖天然橡胶期货合约上一交易日结算价上下浮动 1.5 倍当日涨跌停板幅度对应的价格范围表格 1: 天然橡胶期权行权价格间距标的物价格行权价间距 <10000 元 / 吨元 / 吨 250 >25000 元 / 吨 / 9

3 5. 天然橡胶期权的最后到期日是交割月份前一个月的倒数第 5 个交易日, 和铜期权一致比如 RU1909C18000 合约, 它的合约月份是 2019 年 9 月, 说明对应期货标的合约的交割月份是 2019 年 9 月,9 月的前一个月是 8 月,2018 年 9 月的倒数第 5 个交易日是 2019 年 8 月 22 日设计原因主要是考虑在期货交割月前月, 因个人客户持仓不能进入交割月 ; 有足够的时间管理行权后获得的期货头寸 ; 期货市场临近交割月份流动性较差表格 2: 各类场内期权最后到期日标的物豆粕白糖铜天胶玉米棉花 50ETF 当月的合约的最后交易日交割月份前一个月的第 5 个交割月份前一个月的第 3 个交割月份前一个月的倒数第交割月份前一个月的倒数第交割月份前一个月的第 5 个交割月份前一个月的第 3 个到期日为到期员月份的的第交易日日期交易日日期 5 个交易日 5 个交易日交易日交易日 4 个星期三交易所大商所郑商所上期所上期所大商所郑商所上交所 6. 天然橡胶期权的单边方向持仓上限为手, 是针对每一个月份的期权而言的, 比如,9 月合约和 11 月合约的持仓上限是分开算的对于同一个月份的天然橡胶期权, 所有买入看涨期权和卖出看跌期权代表看涨方向, 它们的持仓之和不能超过手 ; 所有买入看跌期权和卖出看涨期权代表看跌方向, 它们的持仓之和不能超过手 2019 年 1 月 28 日将上市的天软橡胶期权玉米期权和棉花期权, 由于分别属于三大商品交易所, 因此合约规则也有些许区别, 其合约月份最小变动价格最后交易日和行权价的间距, 都存在着或大或小的区别, 我们将三者的合约细则统一到了一个表格 3 中, 便于查询和比较 / 9

4 表格 3: 天软橡胶期权天然橡胶期权棉花期权合约细则期权名称天然橡胶期权玉米期权棉花期权合约标的物天然橡胶期货合约玉米期货合约一号棉花期货合约报价单位涨跌停板幅度元 ( 人民币 ) / 吨与涨跌停板幅度相同最小变动价位 1 元 / 吨 0.5 元 / 吨 1 元 / 吨中的连续两个近月, 合约月份与期货合约月份完全相同, 月与期货合约月份完全相同, 月, 全部为单数月份其后月份在结算后持仓量达到 5000 手 ( 双边 ) 之后的第二个交易日挂牌交易时间每周一至周五上午 9:00-11:30, 下午 13:30-15:00, 以及交易所规定的其他交易时间交割月份前一个月交割月份前一个月的第交割月份前一个月的最后交易日的倒数第 5 个交易日, 以及交易 5 个交易日, 以及交易所规定的其他第 3 个交易日, 以及交易所规定的所规定的其他日期日期其他日期行权价格间距 :100 元 / 吨 250 行权价格间距 :100 元 / 吨 200 元 / 元 / 吨 50 元 / 吨行权价格覆盖行权价格间距 :10 元 / 吨 20 元 / 吨 400 元 / 吨以棉花期货前一交天然橡胶期货合约上一交易日结吨 40 元 / 吨每个月份初始新挂的易日结算价为基准, 按行权价格间算价上下浮动 1.5 倍当日涨跌停期权行权价数量是不固定的, 会根据距挂出 6 个实值期权 1 个平值板幅度对应的价格范围行权价新挂前一交易日对应期货标的的结算期权和 6 个虚值期权行权价格行权价格格元 / 吨, 行权价格间距价上下浮动 1.5 倍当日涨跌停板幅度元 / 吨, 行权价格间距为为 100 元 / 吨 ;10000 元 / 吨 < 行权对应的价格区间小等于 1000 的部 100 元 / 吨 ; 元 / 吨 < 行权价价格元 / 吨, 行权价格间分间距为 100 元 / 吨, 大于 1000 小等格元 / 吨, 行权价格间距距为 250 元 / 吨 ; 行权价格 > 于 2000 部分的间距为 3000 元 / 吨, 为 200 元 / 吨 ; 行权价格 > 元 / 吨, 行权价格间距为大于 3000 的间距为 400 元 / 吨元 / 吨, 行权价格间距为 400 元 / 500 元 / 吨吨行权方式美式买方可在到期日前任一交易日的交易时间提交行权申请 ; 买方可在到期日 15:30 之前提交行权申请放弃申请交易代码看涨期权 :RU- 合约月份 -C- 行权看涨期权 : CF- 合约月份 -C- 行权价看涨期权 : C- 合约月份 -C- 行权价格价格格看跌期权 : RU- 合约月份 -P- 行权看跌期权 : CF- 合约月份 -P- 行权价看跌期权 : C- 合约月份 -P- 行权价格价格格上市交易所上海商品交易所大连商品交易所郑州商品交易所 / 9

5 天然橡胶期货历史波动率分析上期所天然橡胶期货与境外天然橡胶期货价格相关性高与现货价格相关性高, 有效发挥了价格发现功能年, 上期所天然橡胶期货与东京工业品交易所橡胶期货价格相关系数为 0.91, 与新加坡交易所天然橡胶期货价格相关系数为 0.88, 与国内现货价格相关系数为 0.96, 价格联动性高目前, 上期所天然橡胶期货价格已成为国内现货市场主要的定价参考基准上期所天然橡胶期货交割量显著提升, 有效发挥了套期保值功能近五年来, 上期所天然橡胶期货交割量从 2014 年的 17.7 万吨增长至 2018 年的 22.3 万吨, 增幅 26%, 累计交割 117 万吨从国际市场看, 天然橡胶尚无场内期权产品上市天然橡胶场内期权将成为世界范围的一个创新在当前期货市场发展的新局面下, 上市天然橡胶期权不但可以满足橡胶种植农户橡胶产业企业的风险管理需求, 还可以丰富我国期货市场天然橡胶产品系列, 进一步扩大天然橡胶期货市场规模促使天然橡胶期货市场发现更真实的价格在一带一路倡议和海南省建设自由贸易港的政策背景下, 推出天然橡胶期权能够提升我国天然橡胶期货市场的国际影响力, 增强大宗商品定价能力此外, 天然橡胶主产区在云南海南两省, 属于贫困县集中的地区, 推出天然橡胶期权将助力打赢脱贫攻坚战图 1: 天然橡胶期货价格及成交量 ( 元 / 吨 )( 手 ) 图 2: 天然橡胶期货近 1 年历史波动率 (%) 成交量收盘价 % 25% 15% 5% 30 日波动率 60 日波动率 90 日波动率 /1/2 2018/4/3 2018/7/3 2018/9/ /12/ /1/2 2018/4/3 2018/7/3 2018/9/ /12/26 天然橡胶期货的波动率呈现着良好的均值回复特性, 近一年由于天然橡胶价格波动区间相对稳定, 历史波动率在 2018 年呈下行趋势, 在年末的时候 60 日历史波动率达到了全年的最低点 17.61%, 而这一波动水平已经接近近五年来天胶期货波动率的最低值截止至 2019 年 1 月 4 日, 天然橡胶期货主力合约 30 日历史波动率 60 日历史波动率 90 日历史波动率分别为 18.58%,19.69% 和 21.74%, 短期波动小于长期波动率, 反映出波动率处于下行趋势, 相较过去 5 年的历史波动率, 均处于分位数以下, 反映出天胶期货正处于其波动率的底部区域 / 9

6 表格 4: 天然橡胶期期货历史波动率分位数分位数 30 日波动率 60 日波动率 90 日波动率 % 23.02% % 24.81% 25.45% % 27.93% 28.16% % 31.27% % 36.94% 当前 18.59% 19.69% 21.74% 图 3: 天然橡胶期货近 5 年历史波动率锥图 4: 天然橡胶期货近 5 年历史波动率 (%) 5 当前日波动率 60 日波动率 90 日波动率日波动率 60 日波动率 90 日波动率 2018/11/ /8/7 2018/5/4 2018/1/ /10/ /7/ /4/5 2016/12/ /9/ /6/8 2016/3/4 2015/11/ /8/ /5/ /1/ /10/ /7/ /4/ /1/2 2013/9/24 结合表 4 的历史波动率分位数和图 3 中天然橡胶期货的历史波动率锥可以看到, 近 5 年天然橡胶期货的 9 分数数的 60 日历史波动率为 37.19%,5 分位数的 60 日历史波动率为 27.93%, 分位数的 60 日历史波动率为 21.85%, 整体处在相对偏高的波动率区间运动而当前的 60 日历史波动率为 19.69%, 低于分位数, 反映出天胶期货近期波动处于不断缩小的状态在国内当前上市的场内期权品种中, 天然橡胶期权的波动率运行区间相对偏高, 反映天然橡胶这一品种的波动性较大在 2016 天胶的大涨行情中, 上海期货天然橡胶主力合约价格从 1 月 12 日年内最低每吨元上涨到 12 月 14 日最高每吨元, 上升了 114 %, 带动 60 日历史波动率也上行到了 49.58% 的历史高位 / 9

7 图 5: 天然橡胶期货历史波动率季节性图 6: 天然橡胶期货价格与历史波动率年 2015 年 2016 年 2017 年 2018 年 6 60 日波动率收盘价 /2 2/2 3/2 4/2 5/2 6/2 7/2 8/2 9/2 10/2 11/2 12/ /10/ /7/ /5/3 2018/1/ /11/6 2017/8/8 2017/5/ /2/ /11/ /8/ /5/ /2/ /11/ /8/ /6/5 2015/3/ /12/ /9/ /6/ /3/ /12/ /9/ 根据天然橡胶期货波动率的季节性来看, 在每年的 6 7 月份至 10 月份, 波动率走低的概率较大, 在其他时节并没有显著的季节性天然橡胶期权于年初上市后, 考虑到当前历史波动率已经处于历史低位, 若隐含波动率的定价偏低, 可考虑布置部分买入跨式或宽跨式组合的方式做多波动率从波动率与标的价格的相关性的角度分析, 可以看到天然橡胶的波动率与价格呈正相关关系, 也就是说往往是在价格上行的过程中, 波动会持续放大, 而在价格下跌的过程中, 往往波动率会逐步走低, 呈现出快牛慢熊形态天然橡胶的概率分布与波动率曲线天然橡胶期货的偏度与峰度通过对天然橡胶期货过去 5 年每日涨跌幅的分布进行计算, 得到涨跌幅的均值为 %, 年化标准差为 29.33%, 偏度为 , 峰度为 1.94, 可以看出天然橡胶期货的分布与常见的尖峰厚尾型分布不同, 而是呈现薄尾的形态相比正态分布而言, 出现极端情况的概率更低同时分布呈不太明显的负偏, 指在一个不对称或偏斜的次数分布中, 次数分布的高峰偏右, 而长尾则从右侧逐渐延伸于左端即次数分布的众数在较小分数或量数的右侧, 而长尾是在较大分数或量数的左侧 / 9

8 图 7: 天然橡胶期货的涨跌幅直方图图 8: 厚尾和薄尾的概率分布形态隐含波动率曲线形态我们尝试从天然橡胶的概率分布反推出天然橡胶期权未来的波动率曲线, 通过对过去 5 年天胶期货主力合约的的每日涨跌幅进行测算, 发现天然橡胶期货涨跌幅的峰度仅为 1.94, 小于正态分布 3 的峰度, 与大多数品种尖峰厚尾的形态不同, 其发生的尾部极端情况相对较少, 呈现出薄尾的形态, 因此导致天然橡胶期权隐含波动率曲线呈两边低中间高的波动率皱眉形态由于天然橡胶期货涨跌幅分布的偏度为 , 存在些许负偏, 因此看跌期权波动率可能略高于等 Delta 的看涨期权风险提示 : 以上数据均取自天然橡胶期货近 5 年的价格变动数据, 历史数据不代表未来, 仅供上市初期的期权定价参考及波动率交易辅助分析 / 9

9 免责声明此报告并非针对或意图送发给或为任何就送发发布可得到或使用此报告而使华泰期货有限公司违反当地的法律或法规或可致使华泰期货有限公司受制于的法律或法规的任何地区国家或其它管辖区域的公民或居民除非另有显示, 否则所有此报告中的材料的版权均属华泰期货有限公司未经华泰期货有限公司事先书面授权下, 不得更改或以任何方式发送复印此报告的材料内容或其复印本予任何其它人所有于此报告中使用的商标服务标记及标记均为华泰期货有限公司的商标服务标记及标记此报告所载的资料工具及材料只提供给阁下作查照之用此报告的内容并不构成对任何人的投资建议, 而华泰期货有限公司不会因接收人收到此报告而视他们为其客户此报告所载资料的来源及观点的出处皆被华泰期货有限公司认为可靠, 但华泰期货有限公司不能担保其准确性或完整性, 而华泰期货有限公司不对因使用此报告的材料而引致的损失而负任何责任并不能依靠此报告以取代行使独立判断华泰期货有限公司可发出其它与本报告所载资料不一致及有不同结论的报告本报告及该等报告反映编写分析员的不同设想见解及分析方法为免生疑, 本报告所载的观点并不代表华泰期货有限公司, 或任何其附属或联营公司的立场此报告中所指的投资及服务可能不适合阁下, 我们建议阁下如有任何疑问应咨询独立投资顾问此报告并不构成投资法律会计或税务建议或担保任何投资或策略适合或切合阁下个别情况此报告并不构成给予阁下私人咨询建议华泰期货有限公司 2019 版权所有并保留一切权利公司总部地址 : 广东省广州市越秀区东风东路 761 号丽丰大厦 20 层 29 层 04 单元电话 : 网址 : / 9

申万期权品种策略日报上证 50ETF 期权 2019/5/8 星期三申银万国期货研究所吴广奇 ( 从业资格号 :F ; 投资咨询号 :Z ) 一标的行情收盘价涨跌幅成交量成交额 ( 亿 30 日历史

申万期权品种策略日报上证 50ETF 期权 2019/5/8 星期三申银万国期货研究所吴广奇 ( 从业资格号 :F ; 投资咨询号 :Z ) 一标的行情收盘价涨跌幅成交量成交额 ( 亿 30 日历史申万期权品种策略日报上证 50ETF 期权 2019/5/8 星期三申银万国期货研究所吴广奇 ( 从业资格号 :F3048078; 投资咨询号 :Z0014024) wugq@sywgqh.com.cn 021-58308720 成交量成交额 ( 亿 30 日历史 60 日历史 90 日历史波 ( 亿 ) 元 ) 波动率波动率动率上证 50 2805.04-4.76% 62.44 938.17