二〇〇六年铁矿石价格谈判趋势分析

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帆方
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1 农林牧渔行业行业评级 : 中性增速放缓, 利润中投资收益增加贡献大 - 农林牧渔行业三季报点评 2008 年 11 月 7 日 / 三季报点评行业相对市场表现行业重点推荐公司 : 公司名称 EPS(08E) 评级中牧股份 0.58 元推荐天康生物 0.51 元推荐民和股份 0.89 元推荐北大荒 0.38 元推荐新希望 0.49 元推荐绿大地 1.02 推荐投资要点农林牧渔行业第三季度业绩增速放缓, 盈利水平比 A 股市场平均低很多三季度业绩增速放缓的原因主要有两点, 一是第三季度行业综合毛利率降低而费用增加 ; 二是个别公司提取巨额资产减值损失投资收益的增加为行业利润增加贡献很大, 如隆平高科, 景谷林业出售长期股权投资获取大额投资收益, 而这些收益不具有可持续性, 如果企业不提高主业的盈利能力可能导致明年业绩的下滑投资策略与重点公司推荐预计第四季度粮食价格将趋于平稳, 种子, 饲料等粮食加工企业业绩将不会有大的波动海水养殖企业由于需求的下降导致业绩下降三聚氰胺事件对畜牧业有一定影响, 但影响不会很大我们继续看好兽用疫苗生产企业中牧股份和天康生物, 以及粮价上涨预期下可能带来收入增加的北大荒国内肉鸡苗养殖龙头企业民和股份三季报的业绩好于预期, 我们也给与推荐评级民生证券研究所联系人赵若琼电话 :(8610) zhaoruoqiong@mszq.com 地址 : 北京市朝阳门外大街 16 号中国人寿大厦 1901 室请务必阅读最后一页免责声明股市有风险, 入市需谨慎 1

2 一农林牧渔行业三季度增速放缓 1. 营业收入及净利润增速均放缓农林牧渔行业前三季度共实现营业收入亿元, 同比增长 31.96%, 实现净利润亿元, 同比增长 8.99%, 均高于 A 股市场平均水平而上半年利润的高速增长是保证该行业前三季度增速仍高于市场平均的基础, 上半年营业收入和净利润的增长率分别为 42.38% 和 49.14% 单看第三季度, 农林牧渔行业上市公司的业绩下滑非常严重第三季度实现营业收入亿元, 同比增长 22.78%, 较第二季度环比增长 3.95%; 第三季度实现净利润 3.70 亿元, 同比减少 42.01%, 环比减少 54.60% 净利润环比下降的速度明显高于 A 股市场平均的 19.85% 图 1 农林牧渔行业单季度营业收入情况图 2 农林牧渔行业单季度净利润情况单季度主营业务收入 ( 亿元 ) 同比增长率 50% 40% 30% 20% 10% 0% 10% 单季度净利润 ( 亿元 ) 同比增长率 1000% 800% 600% 400% 200% 0% 200% 表 1 农林牧渔各子行业前三季度收入与利润情况营业收入 ( 亿元 ) 营业收入增长率 (%) 净利润 ( 亿元 ) 净利润增长率 (%) 农业林业畜牧业渔业行业综合 A 股平均分子行业看, 林业净利润增速最快, 同比增加 %, 但增加的利润来源主要为景谷林业上半年股权转让得到投资收益 6419 万元, 占整个行业利润总额的 46.80%, 而如果扣除该项投资收益, 景谷林业前三季度仍为亏损, 剔除景谷林业后林业子行业净利润同比减少 4.77% 四个子行业中除畜牧业外净利润均有所减少请务必阅读最后一页免责声明股市有风险, 入市需谨慎 2

38%, 与去年所占比重也相当, 可以看到大部分公司的盈利能力没有发生大的变化图 3 行业中各上市公司营业收入所占比重图 4 行业中各上市公司经利润所占比重 35% 20% 14% 11% 3% 5% 2% 2% 2% 3% 3% 通威股份新希望北大荒正邦科技中牧股份正虹科技

3 2. 盈利水平比 A 股市场平均低很多一直以来农林牧渔行业公司平均盈利水平都较差, 今年前三季度行业摊薄每股收益为 0.14 元, 是 A 股市场平均每股收益的一半左右净资产收益率亦是如此, 行业平均为 5.72%, 而 A 股市场平均为 10.37% 其中畜牧子行业盈利水平最高, 往后依次为渔业, 林业和农业行业中经利润排在前 10 位的公司与去年基本一致, 占行业总利润的 80.38%, 与去年所占比重也相当, 可以看到大部分公司的盈利能力没有发生大的变化图 3 行业中各上市公司营业收入所占比重图 4 行业中各上市公司经利润所占比重 35% 20% 14% 11% 3% 5% 2% 2% 2% 3% 3% 通威股份新希望北大荒正邦科技中牧股份正虹科技吉林森工农产品天邦股份新赛股份其他 4% 4% 5% 5% 5% 20% 6% 7% 21% 9% 14% 北大荒新希望通威股份好当家中牧股份罗牛山獐子岛天邦股份农产品民和股份其他图 5 行业中基本每股收益最高的 10 家公司图 6 行业中综合毛利率最高的 10 家公司 3. 第三季度利润减少的原因请务必阅读最后一页免责声明股市有风险, 入市需谨慎 3

4 1) 毛利率低, 费用高是制约行业盈利水平的主要因素随着生产资料和农产品价格的提高, 农林牧渔行业的毛利率逐渐减少 2005 年行业综合毛利率为 20.09%, 近三年来连续下降, 今年前三季度已下降到 17.52%, 低于 A 股市场平均 21.59%, 较去年同期降低 1.61 个百分点单看今年第三季度, 毛利率仅为 16.09%, 较去年同期降低 3.6 个百分点行业内渔业和兽用疫苗企业毛利率较高, 如好当家毛利率为 40.72%, 中牧股份毛利率为 41.19% 而饲料企业毛利率一直较低, 影响了行业平均的盈利水平, 今年由于原材料价格的上涨, 毛利率更加缩小, 前三季度饲料类上市公司综合毛利率仅为 8.14%, 较去年同期下降 1.84 个百分点原因是饲料制造必不可少的玉米, 豆粕等原材料价格自去年底大幅上涨, 而在畜牧业不景气的情况下饲料价格无法相应提高, 上下游均在挤压饲料企业的利润空间图年三季度农林牧渔行业毛利率变化情况 20.50% 20.00% 19.50% 19.00% 18.50% 18.00% 17.50% 17.00% 16.50% 16.00% 20.09% 19.90% 19.16% 17.69% Q3 1-9 月农林牧渔行业销售费用净利率及管理费用净利率分别为 1.02 和 0.75, 同比均有降低, 较今年上半年也有较大幅度降低与 A 股市场平均水平相差甚远渔业子行业的销售费用净利率较高, 但今年已有需求减少的趋势, 未来要提高收入, 销售渠道的建设必不可少, 预计今后销售费用也会有所增加成本和费用的提高是农林牧渔行业第三季度净利润减少的原因之一 2) 个别公司提取巨额资产减值损失第三季度行业计提资产减值损失较上半年增加万元, 与第三季度利润总额的比值为 0.33; 而去年同期仅提取资产减值准备 2992 万元, 与利润总额的比值为 0.03 金健米业, 香梨股份, 登海种业和中牧股份是巨额资产减值损失的贡献者金健米业与香梨股份分别提取了长期股权投资减值损失 ; 登海种业由于库存种子无法达到国家标准而提取存货减值损失 ; 中牧股份由于上半年在高价时采购大量农产品作为饲料原料, 下半年粮价下跌后提取了大额存货减值损失请务必阅读最后一页免责声明股市有风险, 入市需谨慎 4

5 4. 投资收益的增加对利润增长贡献很大前三季度行业共实现投资净收益 8.48 亿元, 同比增加 55.16%, 占利润总额的比重也由去年三季度的 24.15% 提高到 33.83%, 高于 A 股市场平均从绝对值看, 今年前三季度行业利润总额同比增加 2.43 亿元, 而投资净收益同比增加 3.01 亿元可以看到, 行业利润的增长很大程度上依靠投资收益的增加, 而多数投资收益的来源并不具有可持续性, 如隆平高科, 景谷林业等公司上半年出售长期股权投资获得巨额收益, 这些收益不可能在未来几年中继续存在, 如果企业不提高主业的盈利能力可能导致未来业绩的下滑表 2 前三季度农林牧渔各子行业主要经营指标投资收益毛利率销售费用管理费用占利润比 (%) 净利率净利率重 (%) 实际所得税率 (%) 净资产收益率 (%) 摊薄每股收益 ( 元 ) 净利经营现金流含量农业林业畜牧业渔业行业综合 A 股平均二投资策略与重点公司推荐农林牧渔行业公司盈利能力与粮价的走势有直接关系粮食价格上涨, 对于种子公司及种植业公司是利好, 但对于饲料公司等粮食加工企业来说, 粮价上涨会减少毛利率, 导致其盈利能力下降玉米和大豆由 7 月份开始下跌, 整个第三季度均处在下降通道, 而是七届三中全会过后国家连续出台多项粮食托市收购政策, 对于粮价的稳定起到一定作用, 预计第四季度粮食价格逐步趋稳, 因此相关公司的盈利情况不会发生太大的波动海产品养殖的特点较为特殊, 其海参, 鲍鱼等高附加值产品的需求受经济周期的影响较大, 目前全球经济增速下滑的情况下, 预计未来需求较前两年会有所减少, 再加上人民币升值等因素, 导致出口不畅而几家上市公司在国内的市场占有不是很突出, 未来业绩增加还要靠其在国内的销售渠道建设三聚氰胺事件对畜牧业会有一定影响, 但我们认为影响不会太大首先, 我国饲料企业多而小, 竞争激烈导致毛利率非常低在饲料中违法添加三聚氰胺在 07 年时已经发现, 农业部 6 月份发布了饲料三聚氰胺检测方法, 部分饲料企业从去年起就开始增加了对饲料中三聚氰胺的检测近期事件的扩大更有助于饲料行业的规范, 促进行业洗牌, 有利于行业的健康发展其次, 肉奶蛋类产品是日常生活所必需的, 食品安全问题只会引起一时的恐慌而消费减少, 但肉奶蛋的刚性需求不会改变, 随时间的推移需求定会回升我们继续看好兽用疫苗生产企业中牧股份和天康生物, 以及粮价上涨预期请务必阅读最后一页免责声明股市有风险, 入市需谨慎 5

6 重点公司评级 : 下可能带来收入增加的北大荒国内肉鸡苗养殖龙头企业民和股份三季报的业绩好于预期, 我们也给与推荐评级证券代码证券简称 PE/TTM PE 2008 PE 2009 PE2010 A 股市值 ( 亿 ) 中牧股份天康生物民和股份北大荒新希望绿大地资料来源 : 聚源数据民生证券研究所 ( 预期 pe 取自市场一致预期 ) 请务必阅读最后一页免责声明股市有风险, 入市需谨慎 6

7 民生证券评级标准公司评级标准强烈推荐 : 我们预计未来 6 个月内, 个股相对大盘涨幅在 15% 以上 ; 推荐 : 我们预计未来 6 个月内, 个股相对大盘涨幅介于 5% 与 15% 之间 ; 中性 : 我们预计未来 6 个月内, 个股相对大盘涨幅介于 -5% 与 5% 之间 ; 回避 : 我们预计未来 6 个月内, 个股相对大盘涨幅在 -5% 以下 ; 行业评级标准推荐 : 我们预计未来 6 个月内, 行业整体回报高于市场整体水平 5% 以上 ; 中性 : 我们预计未来 6 个月内, 行业整体回报介于市场整体水平 -5% 与 5% 之间 ; 回避 : 我们预计未来 6 个月内, 行业整体回报低于市场整体水平 -5% 以下免责声明本报告中的信息均来源于已公开的资料, 我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证, 不保证该信息未经任何更新, 也不保证本公司做出的任何建议不会发生任何变更在任何情况下, 报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或询价在任何情况下, 我公司不就本报告中的任何内容对任何投资做出任何形式的担保我公司及其关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易, 还可能为这些公司提供或争取提供投资银行或财务顾问服务我公司的关联机构或个人可能在本报告公开前已经使用或了解其中的信息本报告版权归民生证券有限责任公司所有未获得民生证券研究所事先书面授权, 任何人不得对本报告进行任何形式的发布复制如引用刊发, 需注明出处为民生证券有限责任公司, 且不得对本报告进行有悖原意的删节和修改请务必阅读最后一页免责声明股市有风险, 入市需谨慎 7

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