2 1 营收略有下降, 盈利能力提升农业板块整体在好转, 从营业收入来看,2015 年前三季度农业板块实现营收亿元, 较去年同期同比减少 0.42%; 归属于母公司净利润亿元, 较去年同期同比增长 14.12%, 归属于母公司股东的扣非净利润为亿元,

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溢而景
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1 1 证券研究业绩同比好转, 把握周期机会农林牧渔 2015 年 11 月 10 日农林牧渔行业三季报分析评级 : 优异最近 52 周走势 : 140% 120% 100% 80% 60% 40% 20% 0% -20% 农林牧渔 ( 申万 ) 相关研究报告 : 上证指数营收基本持平利润转好明显农业板块整体业绩表现在好转, 从营收来看,2015 年前三季度农业板块实现营收亿元, 同比略有下降 0.42%, 归属于母公司净利润亿元, 同比增长 14.12%, 归属于母公司股东的扣非净利润为亿元, 较去年同期同比增长 9.77%, 整体行业利润有所好转, 行业在复苏养殖业和农业综合业绩相对较好养殖业中, 饲料动物保健实现利润正增长, 畜禽养殖营收大幅增长, 生猪养殖盈利同比大幅增长, 但由于肉鸡养殖行业大幅亏损, 整体利润依旧下降农业综合营业收入大幅增长, 增长亿元, 增幅 56.45%; 种子行业归属于母公司股东净利润为 1.29 亿元, 较去年同期大幅增长倍, 归属于母公司股东扣非净利润为 0.23 亿元, 去年同期为亿元, 扭亏为盈报告作者 : 王承执业证书编号 :S 联系人 : 魏振亚电话 : weizy@glsc.com.cn 独立性声明 : 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道, 分析逻辑基于本人的职业理解, 通过合理判断并得出结论, 力求客观公正结论不受任何第三方的授意影响, 特此申明国联证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格板块大幅跑赢大市, 估值依旧较高以收盘价 ( 总股本加权平均计算 ) 来看, 从 1 月 1 日到至 10 月 30 日, 农林牧渔板块整体上涨 27.63%, 大幅跑赢大市其中, 除了种子其他种植两个子行业外, 其他子行业均领先大市, 尤其是农产品加工和粮食种植, 涨幅居前截止到 10 月 30 日, 农林牧渔板块市盈率为 52.65, 高于 2012 年左右的估值底部, 及近 5 年的平均估值水平农林牧渔板块的行业估值一直都高于 A 股的平均估值, 目前的估值溢价约 1.85 倍建议积极关注未来业绩增长较强以及周期改善板块我们认为, 目前行业的整体高估值主要是由于整个农业板块业绩低迷导致的, 因此, 我们建议关注未来业绩增长较明确的板块, 我们重点推荐种子行业的隆平高科合登海种业, 农业综合中的大禹节水和农发种业, 以及饲料板块的海大集团和禾丰牧业 ; 另外继续推荐业绩改善的生猪板块的牧原股份和正邦科技, 以及即将迎来拐点的家禽板块的益生股份和圣农发展风险提示 :1. 国家政策发生变化 ;2. 改革力度及落实不及预期 ;3. 重大自然灾害或种植养殖事故 ;4 终端产品价格大幅波动

2 1 营收略有下降, 盈利能力提升农业板块整体在好转, 从营业收入来看,2015 年前三季度农业板块实现营收 2144.

12%, 归属于母公司股东的扣非净利润为 42.02 亿元, 较去年同期同比增长 9.

2 2 1 营收略有下降, 盈利能力提升农业板块整体在好转, 从营业收入来看,2015 年前三季度农业板块实现营收亿元, 较去年同期同比减少 0.42%; 归属于母公司净利润亿元, 较去年同期同比增长 14.12%, 归属于母公司股东的扣非净利润为亿元, 较去年同期同比增长 9.77%, 行业利润有所好转农业板块营收下降主要是北大荒和海南橡胶影响的减少, 如果剔除这两家公司的话, 还是保持较好的增长势头图表 1: 农林牧渔板块营业收入情况图表 2: 农林牧渔板块归属于母公司股东净利润情况

11%, 财务费用占比 1.57%, 提升 0.17%, 管理费用占比 5.09%, 提升 0.

3 3 图表 3: 农林牧渔板块归属于母公司股东扣非净利润情况毛利率继续平稳提升, 但期间费用占比也有所增长从毛利率水平来看, 农业板块毛利率水平在近几年保持平稳提升,2015 年前三季度毛利率水平为 13.15%, 较去年同期上升 0.64 个百分点 ; 从期间费用来看, 销售费用管理费用和财务费用占营业收入的比重自 2012 年开始持续增加 ; 2015 年前三季度, 期间费用合计占比 10.96%, 较去年提升 0.42 个百分点, 其中销售费用占比 4.31%, 提升 0.11%, 财务费用占比 1.57%, 提升 0.17%, 管理费用占比 5.09%, 提升 0.12% 图表 4: 农林牧渔板块毛利润和毛利率情况图表 5: 农业板块期间费用情况从细分板块来看, 营收方面, 种植业营业收入大幅减少, 营收减少 34 亿元, 降幅 19.20%, 是导致农业板块营收下降的主要原因具体来看主要是海南橡胶和北大荒营业收入大幅减少, 其中海南橡胶营收减少亿元, 主要是由于橡胶价格下降所致 ; 北大荒营收减少亿元, 主要是由于 14 年 9 月以来, 公司处置了黑龙江北大荒汉枫农业发展有限公司部分股权, 并且剥离出售和

4 4 关停了公司造纸农化等产业, 从而导致公司合并报表范围减少所致农业综合营业收入大幅增长, 增长亿元, 增幅 56.45% 其中, 大禹节水同比增长 49.58%, 主要得益于政府对于农田节水水利工程的政策支持使得公司主营业务的增长 ; 农发种业同比增长 59.29%, 主要得益于公司化肥销售增长以及公司合并范围增加 ; 此外, 得益于猪肉和价格的回升, 畜禽养殖和动物保健板块的营收也增长良好图表 6: 前三季度各子行业营业收入增长情况从归属母公司股东净利润来看, 渔业利润增幅居于行业前列, 主要是由于非经常性损益大增, 其扣非净利润同比大幅下降饲料农业综合和动物保健出现正增长 ; 畜禽养殖虽然在营收表现良好, 但前三季度利润仍然同比下降种植业和农产品加工行业, 较去年利润同期大幅下降, 种植业主要是因为北大荒和海南橡胶业绩大减导致, 而农产品加工行业主要原因在于中粮生化营业利润大幅减少 6 亿元图表 7: 前三季度各子行业归属于母公司股东净利润增长情况

5 5 图表 8: 前三季度各子行业归属于母公司股东扣非净利润增长情况各子行业中, 动物保健毛利率水平最高, 达到 30.85%, 农业综合最低, 仅 8.24%, 这主要是因为农发种业存在大量的贸易营收, 拉低了其综合毛利率水平种植业毛利率也较高, 主要是由于行业毛利率较高 ; 期间费用方面, 林业种植业和动物保健期间费用占比较高, 其中种植业期间费用较高主要是由于种子行业期间费用占营业收入比重最高, 达到 32.19%; 而农业综合的期间费用占比最低, 主要是由于农发种业大量的贸易营收拉低图表 9: 前三季度各子行业毛利率情况图表 10: 前三季度各子行业期间费用情况 2 农林牧渔板块大幅跑赢大市以收盘价 ( 总股本加权平均计算 ) 来看, 从 1 月 1 日到至 10 月 30 日, 农林牧渔板块整体上涨 27.63%, 大幅跑赢大市其中, 除了种子其他种植两个

6 6 子行业外, 其他子行业均领先大市, 尤其是农产品加工和粮食种植, 涨幅居前图表 11: 农林牧渔各板块涨幅情况, 从个股涨幅来看, 去掉正在停牌的个股, 以养殖业和农产品加工个股涨幅居前, 天邦股份康达尔牧原股份益生股份受下游猪肉价格和禽肉价格上涨催化, 中粮生化和中粮屯河, 受国企改革催化, 涨幅居于行业前列, 而种子和种植板块个股涨幅居后图表 12: 农林牧渔前三季度个股涨幅榜涨幅榜前 20 名涨幅榜后 20 名 SZ 天邦股份 SZ 正虹科技 SZ 深信泰丰 SZ 大禹节水 SZ 康达尔 SZ 壹桥海参 SZ 牧原股份 SZ 金河生物 SZ 万福生科 SZ 福建金森 SZ 益生股份 SH 新农开发 SH 开创国际 SH 绿庭投资 SZ 中粮生化 SH 金健米业

7 SZ 东方海洋 SH 中牧股份 SH 华资实业 SH 好当家 SH ST 景谷 SZ 丰乐种业 SH 中粮屯河 SZ 隆平高科 SZ 保龄宝 SZ 獐子岛 SH 金宇集团 SH 新五丰 SZ 瑞普生物 SZ 龙力生物 SH 升华拜克 SH 敦煌种业 SZ 天康生物 SZ 大康牧业 SZ 印纪传媒 SH 海南橡胶 SZ 正邦科技 SZ 罗牛山 SZ 西王食品 SH 亚盛集团我们采用一年滚动市盈率 (TTM, 整体法 ), 剔除负值影响, 来考察农林牧渔板块的估值情况截止到 10 月 30 日, 农林牧渔板块市盈率为 52.65, 高于 2012 年左右的估值底部, 也高于近 5 年来的平均估值水平 ( 近五年平均估值水平为 40.68) 农林牧渔板块的行业估值一直都高于 A 股的平均估值, 目前的估值溢价约 1.85 倍图表 13: 农林牧渔板块和全部 A 股估值比较 ( 市盈率 )

8 8 从各细分子版块来看, 农林牧渔所有子板块均高于全部 A 股的平均估值, 除了饲料低于农林牧渔行业的平均股之外, 其他板块均高于农林牧渔行业平均估值估值最高的为林业, 达到 168 倍, 饲料板块估值最低, 为倍图表 14: 农林牧渔行业各子行业最新估值比较农业各细分板块近五年估值情况如下 :

9 9 图表 15: 种植业估值情况图表 16: 渔业估值情况图表 17: 林业估值情况图表 18: 饲料行业估值情况图表 19: 农产品加工行业估值情况图表 20: 农业综合行业估值情况

10 10 图表 21: 禽畜养殖行业估值情况图表 22: 动物保健行业估值情况综合三季报的情况, 我们认为, 农业板块估值较低的板块业绩增长比较稳健和业绩周期改善比较确定的板块, 拥有更多的投资机会, 值得关注我们建议关注未来业绩增长较明确的板块, 我们重点推荐种子行业的上市公司, 隆平高科和登海种业, 农业综合中的大禹节水和农发种业, 年末相关农业扶持政策会相继颁布, 更是对这些板块的政策刺激, 建议关注这些个股的投资机会另外, 建议关注饲料板块业绩稳定增长的禾丰牧业和海大集团从业绩同比大幅改善和未来有改善预期来选股, 我们继续推荐同比大幅增长的生猪板块, 近期生猪价格有所回调, 但仍不改后期猪少的现状, 养殖盈利较好的情况仍能延续, 并且冬季又是猪肉消费旺季, 仍有表现机会, 继续推荐关注牧原股份和正邦科技 ; 此外, 肉鸡养殖板块今年大幅亏损严重, 但离拐点已不远, 祖代鸡引种量的大幅下降, 即将迎来持续性好转的拐点, 明年有望同比大幅改善, 重点推荐益生股份和圣农发展风险提示 :1. 国家政策发生变化 ;2. 改革力度及落实不及预期 ;3. 重大自然灾害或种植养殖事故 ;4 终端产品价格大幅波动

11 11 无锡国联证券股份有限公司研究所江苏省无锡市太湖新城金融一街 8 号国联金融大厦 9 层电话 : 传真 : 上海国联证券股份有限公司研究所上海市浦东新区源深路 1088 号葛洲坝大厦 22F 电话 : 传真 : 北京国联证券股份有限公司研究所北京市海淀区首体南路 9 号主语国际 4 号楼 12 层电话 : 传真 : 深圳国联证券股份有限公司研究所广东省深圳市福华一路卓越大厦 16 层电话 : 传真 : 国联证券投资评级 : 类别级别定义强烈推荐股票价格在未来 6 个月内超越大盘 20% 以上推荐股票价格在未来 6 个月内超越大盘 10% 以上股票谨慎推荐股票价格在未来 6 个月内超越大盘 5% 以上投资评级观望股票价格在未来 6 个月内相对大盘变动幅度为 - 10%~10% 卖出股票价格在未来 6 个月内相对大盘下跌 10% 以上优异行业指数在未来 6 个月内强于大盘行业中性行业指数在未来 6 个月内与大盘持平投资评级落后行业指数在未来 6 个月内弱于大盘关注不作为强烈推荐推荐谨慎推荐观望和卖出的投资评级, 提示包括但不限于可能的交易性投资机会和好公司可能变成好股票的机会免责条款 : 本研究报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写, 本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性, 客户也不应该认为该信息是准确和完整的报告中的内容和意见仅供参考, 并不构成对所述证券买卖的出价和询价我公司及其雇员对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责我公司或关联机构将来可能会寻求持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易的机会, 还可能在将来寻求为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务的机会本报告版权归国联证券所有, 未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制刊登

2 外部因素 : 上半年行业景气度下滑, 产业链前端首当其冲受石油体系反腐风波的影响, 去年开始三桶油对外资本支出保持谨慎态度, 导致整个油服行业进入下行周期中石油和中石化计划 2014 年资本支出 4581 亿元, 同比下滑 5.99% 公司主营业务基本处于整个油服产业链的最前端, 行

2 外部因素 : 上半年行业景气度下滑, 产业链前端首当其冲受石油体系反腐风波的影响, 去年开始三桶油对外资本支出保持谨慎态度, 导致整个油服行业进入下行周期中石油和中石化计划 2014 年资本支出 4581 亿元, 同比下滑 5.99% 公司主营业务基本处于整个油服产业链的最前端, 行证券研究报告内外承压, 业绩大幅下滑机械行业 2014 年 8 月 15 日评级 ( 首次 / 维持 / 下调 / 上调 ) 谨慎推荐 ( 首次 ) 最近 52 周走势 : 潜能恒信 (300191)2014 半年报点评事件 : 公司发布 2014 年半年度报告, 报告期内实现营业收入 3797.04 万元, 较上年同期下降 42.38%; 净利润 886.18 万元, 较上年同期下降 75.35%,