证券研究报告 公司点评报告 日用消费 化药 审慎推荐 -A( 维持 ) 博腾股份 3363.SZ 目标估值 :NA 当前股价 :31.8 元 215 年 9 月 1 日 基础数据 上证综指 3167 总股本 ( 万股 ) 27931 已上市流通股 ( 万股 ) 9563 总市值 ( 亿元 ) 87 流通市值 ( 亿元 ) 3 每股净资产 (MRQ) 3. ROE(TTM) 16.4 资产负债率 51.7% 主要股东 居年丰 主要股东持股比例 17.34% 股价表现 % 1m 6m 12m 绝对表现 15 3 32 相对表现 27 9-12 (%) 1 1 - 相关报告 博腾股份沪深 3 Sep/14 Dec/14 Mar/15 1 博腾股份 (3363) Q1 收入大幅提升, 毛利率略有下滑影响利润增速 215-4-23 2 博腾股份 (3363) 11 车间年底有望投产, 产能瓶颈部分缓解, 全年预计稳定增长 214-1-28 3 博腾股份 (3363) 短期波动不影响整体业绩稳定增长, 长期成长空间看好 214-8-2 李珊珊 755-83734347 lishsh@cmschina.com.cn S19511446 李勇剑 755-83271617 liyj1@cmschina.com.cn S195182 产能逐步释放, 储备项目丰富, 长线看好 公司公告中报 : 上半年收入 5.4 亿, 增 46%, 净利润 5545 万, 增 31%, 扣非后 净利 547 万, 增 32%, 实现 EPS.2 元 毛利率 29%, 下滑 9% 是公司收入增 速快于利润增速的主因, 毛利率下滑主要因为抗丙肝类产品毛利率下滑 19% 和糖 尿病类产品毛利率下滑 15.5% 公司积极实施 大客户 + 战略, 储备项目丰富, 产能逐步释放后将加强公司订单承受能力, 长线看好公司未来发展 维持推荐 上半年收入增 46%, 净利增 31% 上半年收入 5.4 亿, 增 46%, 净利润 5545 万, 增 31%, 扣非后净利 547 万, 增 32%, 实现 EPS.2 元 毛利率 29%, 下滑 9%, 毛利率下滑导致公司收入增速快于利润增速, 毛利率下滑主要因为 抗丙肝类产品毛利率下滑 19% 和糖尿病类产品毛利率下滑 15.5% 分产品看 : 抗艾滋收入 2 亿, 增 16%, 现有品种预计平稳增长, 未来新增量 在 GSK 抗 HIV 产品的投产放量 ; 抗丙肝收入 1.3 亿, 增 114%, 毛利率 23%, 下滑 19%, 主要来自吉利德 Sovaldi 放量, 公司服务于强生 OLYSIO 产品毛 利率要比 Sovaldi 高, 结构调整导致整体毛利率下滑 ; 糖尿病收入 9631 万, 下滑 5%, 主要受强生排产影响, 实际上强生卡那列嗪上半年收入 5.96 亿美 金, 同比增 182%, 未来对卡那列嗪侧链的需求依然旺盛 ; 毛利率 23%, 下 滑 16%, 主要是由于生产工艺改进正处于 FDA 申报审批过程中, 短期价格下 降使毛利率下滑, 预计新生产工艺投入使用后将降低成本, 毛利率得以恢复 产能逐步释放, 储备项目丰富 公司原有产能仅 3 立方米, 目前 11 车间 3 立方米已投产, 上虞基金产能约 18 立方米, 加上收购江西东邦及其他 在建产能, 公司前期产能瓶颈已经突破, 订单承受能力大幅提升 公司积极 实施 大客户 + 战略, 目前储备项目近 3 个, 处于临床 3 期 3-4 个 充 足的产能和丰富的项目储备将支撑公司未来业绩快速成长 盈利预测 : 公司是国内 CMO 领军企业, 受益于全球医药研发模式变革, 坚持 大客户 + 战略积极扩展客户资源 充足的产能和丰富的项目储备将支撑公 司未来业绩快速成长 公司积极向 CMO 下游产业链延伸, 未来存在并购整合 预期 预测 15 年净利增 32%,EPS.59 元, 维持审慎推荐 主要风险 : 短 期业绩波动风险, 资产折旧费用影响业绩 财务数据与估值会计年度 213 214 215E 216E 217E 主营收入 ( 百万元 ) 734 987 1333 1666 283 同比增长 6% 34% 35% 25% 25% 营业利润 ( 百万元 ) 116 143 19 246 311 同比增长 16% 23% 33% 29% 27% 净利润 ( 百万元 ) 1 125 165 213 268 同比增长 25% 25% 32% 28% 26% 每股收益 ( 元 ).36.45.59.76.96 PE 86.6 69.2 52.5 4.8 32.4 PB 2.3 1.7 9.1 7.5 6.1 敬请阅读末页的重要说明
表 1: 博腾股份 215 年 H 母公司 合并报表经营分析 合并报表 母公司报表 公司研究 单位 : 百万元 % 215H 增长 ( 率 ) 215H 增长 ( 率 ) 营业收入 537 45.9% 41 57.7% 营业利润 66 28.1% 47 53.9% 利润总额 68 27.3% 49 51.7% 净利润 55 3.7% 43 56.3% 扣非后净利润 54 31.6% EPS.2 3.7%.15 56.3% 扣非后 EPS.19 31.6% 每股经营现金流 ( 元 ).51-371.4%.7-125.9% 毛利率 29.2% -9.1% 29.4% -9.5% 营业费用率 1.2% -.2%.9% -.1% 管理费用率 14.2% -4.6% 14.4% -7.% 财务费用率 1.7%.1% 1.6% -.3% 期间费用率 17.1% -4.7% 16.9% -7.4% 利润率 12.6% -1.8% 12.1% -.5% 实际所得税率 21.5% -.1% 12.7% -2.6% 净利率 9.9% -1.4% 1.6%.% ROA( 年化总资产收益率 ) 5.7% -1.1% ROE( 年化净资产收益率 ) 13.4% -1.2% ROIC( 投入资本回报率 ) 3.8% -.7% 营业周期 ( 天 ) 159-34 存货周转天数 76-63 应收账款周转天数 83 29 资产负债率 51.7% 5% 表 2: 博腾股份单季度 季度累计财务指标分析 单位 : 百万元 13Q1 13Q2 13Q3 13Q4 14Q1 14Q2 14Q3 14Q4 15Q1 15Q2 14A 14H 15H 一 营业总收入 25 158 226 145 193 175 26 414 278 259 987 368 537 二 营业总成本 154 139 18 144 159 158 18 348 239 232 845 316 471 其中 : 营业成本 12 13 141 84 118 19 13 267 196 184 625 227 38 营业税金及附加 17 1 1 1 1 1 2 1 1 4 1 2 销售费用 3 3 4 2 3 2 4 6 3 3 15 5 7 管理费用 28 28 32 48 33 36 39 58 43 33 166 69 76 财务费用 2 5 2 5 1 5 3 5 4 5 13 6 9 资产减值损失 -1 1 4 2 6 3 1-7 4 21 8-4 三 其他经营收益 公允价值变动收益 投资收益 四 营业利润 19 46 1 34 17 26 65 39 27 143 52 66 加 : 营业外收入 2 5 2 1 1 1 7 1 1 1 2 2 减 : 营业外支出 2 2 5 5 五 利润总额 19 35 18 27 68 39 29 148 53 68 减 : 所得税 11 3 9-4 6 6 3 1 9 6 25 12 15 六 净利润 4 16 41 4 29 12 24 57 3 23 123 42 53 减 : 少数股东损益 1-1 -1-2 -1-1 -3-1 -2 七 归属母公司净利润 4 15 41 4 3 13 24 59 31 24 125 42 55 EPS.14.6.15.1.11.5.9.21.11.9.45.15.2 收入增长率 -5.7% 1.6% -9.1% 184.9% 43.8% 48.2% 34.4% 1.4% 45.9% 毛利率 41.6% 34.7% 37.5% 42.4% 38.8% 37.7% 36.6% 35.4% 29.5% 28.8% 36.7% 38.3% 29.2% 营业利润率 24.6% 11.8% 2.3%.6% 17.8% 9.8% 12.6% 15.8% 13.9% 1.6% 14.5% 14.% 12.3% 净利率 19.4% 9.7% 18.1% 2.8% 15.3% 7.3% 11.8% 14.2% 11.2% 9.3% 12.7% 11.5% 1.3% 营业费率 1.4% 2.1% 1.8% 1.7% 1.8% 1.% 1.8% 1.5% 1.1% 1.3% 1.6% 1.4% 1.2% 管理费率 13.7% 18.% 14.% 33.1% 17.3% 2.4% 19.% 14.% 15.3% 12.9% 16.8% 18.8% 14.2% 财务费率.8% 3.%.7% 3.3%.6% 2.7% 1.2% 1.1% 1.4% 2.1% 1.3% 1.6% 1.7% 实际税率 21.2% 17.4% 18.4% -89.8% 15.8% 32.9% 12.2% 15.5% 22.1% 2.7% 17.1% 21.7% 21.5% 净利润增长率 -25.4% -16.7% -4.7% 1363.3% 5.5% 88.9% 25.2% -23.% 3.7% 敬请阅读末页的重要说明 Page 2
图 1: 博腾股份历史 PE Band ( 元 ) 8 7 6 4 3 2 1 Jun/14 Dec/14 Jun/15 1x 125x 1x 75x x 图 2: 博腾股份历史 PB Band ( 元 ) 8 7 6 4 3 2 1 Jun/14 Dec/14 Jun/15 22.8x 19.4x 16.1x 12.7x 9.3x 敬请阅读末页的重要说明 Page 3
附 : 财务预测表 资产负债表 单位 : 百万元 213 214 215E 216E 217E 流动资产 439 812 772 986 122 现金 89 291 95 142 148 交易性投资 应收票据 1 1 1 2 应收款项 89 293 37 463 579 其它应收款 7 6 8 9 12 存货 188 152 21 2 313 其他 65 69 96 12 1 非流动资产 9 143 1427 1787 2125 长期股权投资 固定资产 239 652 143 141 1754 无形资产 29 73 66 59 53 其他 241 318 318 318 318 资产总计 948 1855 2198 2773 3328 流动负债 487 887 195 1462 1755 短期借款 112 29 432 668 794 应付账款 146 286 398 496 619 预收账款 1 1 1 2 2 其他 228 31 263 297 339 长期负债 33 93 93 93 93 长期借款 33 93 93 93 93 其他 负债合计 52 981 1188 1555 1848 股本 97 19 19 19 19 资本公积金 65 316 316 316 316 留存收益 267 386 525 738 16 少数股东权益 () 64 6 55 49 归属于母公司所有者权益 429 811 9 1163 1431 负债及权益合计 948 1855 2198 2773 3328 现金流量表 单位 : 百万元 213 214 215E 216E 217E 经营活动现金流 114 122 244 29 369 净利润 1 125 165 213 268 折旧摊销 18 3 48 72 94 财务费用 6 15 28 38 48 投资收益 营运资金变动 (9) (42) (12) (45) (55) 其它 (1) (6) 14 13 14 投资活动现金流 (184) (341) (441) (441) (441) 资本支出 (186) (337) (441) (441) (441) 其他投资 2 (4) 筹资活动现金流 18 42 2 198 78 借款变动 31 17 57 236 126 普通股增加 12 资本公积增加 252 股利分配 (26) 其他 (13) (13) (28) (38) (48) 现金净增加额 (52) 21 (196) 47 6 利润表 单位 : 百万元 213 214 215E 216E 217E 营业收入 734 987 1333 1666 283 营业成本 448 625 869 182 1352 营业税金及附加 3 4 6 7 9 营业费用 13 15 21 27 33 管理费用 136 166 197 247 38 财务费用 13 13 28 38 48 资产减值损失 6 21 21 21 21 公允价值变动收益 投资收益 营业利润 116 143 19 246 311 营业外收入 9 1 1 1 1 营业外支出 4 5 5 5 5 利润总额 12 148 195 2 316 所得税 2 25 33 43 54 净利润 11 123 162 28 262 少数股东损益 1 (3) (4) (5) (6) 归属于母公司净利润 1 125 165 213 268 EPS( 元 ).36.45.59.76.96 主要财务比率 213 214 215E 216E 217E 年成长率营业收入 6% 34% 35% 25% 25% 营业利润 16% 23% 33% 29% 27% 净利润 25% 25% 32% 28% 26% 获利能力毛利率 39.% 36.7% 34.8% 35.1% 35.1% 净利率 13.6% 12.7% 12.4% 12.8% 12.9% ROE 23.4% 15.5% 17.4% 18.3% 18.7% ROIC 16.5% 9.6% 11.8% 11.9% 12.6% 偿债能力资产负债率 54.8% 52.9% 54.1% 56.1% 55.5% 净负债比率 23.8% 25.3% 23.9% 27.4% 26.7% 流动比率.9.9.7.7.7 速动比率.5.7.5.5.5 营运能力资产周转率.8.5.6.6.6 存货周转率 2.8 3.7 4.9 4.8 4.8 应收帐款周转率 7.1 5.2 4. 4. 4. 应付帐款周转率 3.2 2.9 2.5 2.4 2.4 每股资料 ( 元 ) 每股收益.36.45.59.76.96 每股经营现金.41.44.87 1.4 1.32 每股净资产 1.53 2.9 3.4 4.16 5.12 每股股利..9... 估值比率 PE 86.6 69.2 52.5 4.8 32.4 PB 2.3 1.7 9.1 7.5 6.1 EV/EBITDA 9.6 7.6 5.3 4. 3.1 敬请阅读末页的重要说明 Page 4
分析师承诺 负责本研究报告的每一位证券分析师, 在此申明, 本报告清晰 准确地反映了分析师本人的研究观点 本人薪酬的任何部分过去不曾与 现在不与, 未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关 李珊珊 CPA, 厦门大学工商管理硕士,9 年证券从业经验, 注册会计师 21 年加入招商证券, 目前为招商证券医药行业首席分析师 张同, 天津大学制药工程系硕士,2 年医药行业经验,211 年 3 月加入招商证券, 任医药行业分析师 李勇剑, 北京大学医学部药物化学系硕士,1 年医药行业经验,213 年 7 月加入招商证券, 任医药行业分析师 团队荣誉 :211 年新财富最佳分析师第 3 名, 证券业金牛分析师第 2 名, 卖方分析师水晶球奖第 3 名 212 年新财富最佳分析师第 4 名 214 年新财富最佳分析师第 2 名, 卖方分析师水晶球奖第 3 名 投资评级定义公司短期评级以报告日起 6 个月内, 公司股价相对同期市场基准 ( 沪深 3 指数 ) 的表现为标准 : 强烈推荐 : 公司股价涨幅超基准指数 2% 以上审慎推荐 : 公司股价涨幅超基准指数 5-2% 之间中性 : 公司股价变动幅度相对基准指数介于 ±5% 之间回避 : 公司股价表现弱于基准指数 5% 以上公司长期评级 A: 公司长期竞争力高于行业平均水平 B: 公司长期竞争力与行业平均水平一致 C: 公司长期竞争力低于行业平均水平行业投资评级以报告日起 6 个月内, 行业指数相对于同期市场基准 ( 沪深 3 指数 ) 的表现为标准 : 推荐 : 行业基本面向好, 行业指数将跑赢基准指数中性 : 行业基本面稳定, 行业指数跟随基准指数回避 : 行业基本面向淡, 行业指数将跑输基准指数 重要声明 本报告由招商证券股份有限公司 ( 以下简称 本公司 ) 编制 本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格 本报告基于合法取得的信息, 但本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证 本报告所包含的分析基于各种假设, 不同假设可能导致分析结果出现重大不同 报告中的内容和意见仅供参考, 并不构成对所述证券买卖的出价, 在任何情况下, 本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议 除法律或规则规定必须承担的责任外, 本公司及其雇员不对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失负任何责任 本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易, 还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务 客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突 本报告版权归本公司所有 本公司保留所有权利 未经本公司事先书面许可, 任何机构和个人均不得以任何形式翻版 复制 引用或转载, 否则, 本公司将保留随时追究其法律责任的权利 敬请阅读末页的重要说明 Page 5