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莹燕
5 years ago
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1 证券研究报告公司调研快报审慎推荐 -A( 首次 ) 利德曼 3289.SZ 目标估值 :NA 当前股价 :16.88 元 212 年 3 月 16 日基础数据上证综指 2391 总股本 ( 万股 ) 136 已上市流通股 ( 万股 ) 372 总市值 ( 亿元 ) 2 流通市值 ( 亿元 ) 每股净资产 (MRQ) 1.2 ROE(TTM) 39.3 资产负债率 3.2% 主要股东北京迈迪卡主要股东持股比例 49% 股价表现 % 1m 6m 12m 绝对表现相对表现 (%) 利德曼沪深资料来源 : 港澳资讯招商证券相关报告李珊珊 lishsh@cmschina.com.cn S91446 徐列海 S9181 杨烨辉 ( 研究助理 ) 廖星昊,CIIA( 研究助理 ) 张同 ( 研究助理 ) 调研快报 -- 生化诊断试剂行业的国产品牌龙头近期我们调研了公司, 就未来的发展与高管进行了简短交流, 同时也走访了部分经销商, 虽然市场上对于生化诊断试剂行业的竞争环境恶劣普遍存有担心, 与大众不同的观点是, 我们认为公司具有齐全的生化诊断试剂产品线成熟的营销网络稳定而优秀的管理团队, 在生化试剂领域国产品牌的行业整合中会是一个后劲足的长跑型选手预计每股收益年.46 元.61 元.79 元, 对应 12 年的 PE 为 28X, 给予首次审慎推荐 -A 投资评级生化试剂行业规模及增长 : 据 Kalorama Information 测算生化诊断试剂的行业规模在 2 年为亿, 预计未来增速在 1% 左右生化试剂行业刚刚进入整合期目前, 诊断试剂大致有三类 : 生化免疫分子其中, 经过 2 年的拉锯战, 免疫试剂领域里国产品牌已经形成了以科华生物北京万泰等公司为行业龙头的相对稳定格局与此不同的是, 我们认为生化试剂领域国产品牌的行业整合才刚刚开始, 国内大概有 2 多家可以生产生化试剂的企业, 很多都是依赖几个品种打天下的作坊式企业, 最终大部分企业将被淘汰, 整合的路径将会围绕着行业标准提升产品线齐全 ( 含新产品研发速度 ) 市场管理能力( 串货管理售后服务支持等 ) 而进行 ; 公司的核心竞争力 : 1 产品线齐全目前公司已获得 99 项生化诊断试剂产品注册证书, 涵盖肝功肾功血脂与脂蛋白血糖心肌酶离子胰腺特殊蛋白等九大系列, 是国内生化诊断试剂品种最齐全的生产厂商之一产品线齐全给临床检验科室的营销工作带来极大的助力 2 研发实力雄厚公司的研发技术脱胎于老牌德国产品, 性价比高是公司产品能成功完成进口替代的根本预计公司每年将推出款以上的新产品目前国家在组织行业龙头做诊断试剂的相关行业标准, 公司参与了血清总蛋白参考测量程序乳酸脱氢酶测定试剂 alpha- 羟丁酸脱氢酶测定试剂白蛋白测定试剂胱抑素测定试剂等多项标准制定财务数据与估值会计年度 E 212E 213E 主营收入 ( 百万元 ) 同比增长 38% 3% 36% 33% 32% 营业利润 ( 百万元 ) 同比增长 38% 29% 3% 31% 31% 净利润 ( 百万元 ) 同比增长 8% 31% 31% 31% 31% 每股收益 ( 元 ) PE PB 资料来源 : 公司数据招商证券敬请阅读末页的重要说明

2 3 成熟的营销网络优秀的市场管理能力公司在 28 个省市有家一级经销商, 每家一级经销商分管 2 家二级经销商, 覆盖医院终端 2 多家, 其中规模以上及三级医院 6 多家 ( 占公司销售收入的 6%) 公司对经销商管理很严格, 很少出现串货等问题, 同时公司也在不断完善产品的售后技术服务体系 4 稳定而优秀的管理团队公司核心高管团队早在 2 年就形成, 一直比较稳定, 并在上市前均已获得比例不等的公司股权, 此举将公司利益与团队利益结合, 利于公司的长远发展同时, 在调研中我们也发现, 很多经销商也是和公司一起由小做大, 共同成长起来的, 合作关系比较稳定公司的成长性高于行业的成长 : 公司近 3 年来, 收入和净利润的复合增速都在 3% 以上, 超过行业增速我们预计公司未来几年的增速仍能维持 3% 左右, 主要原因在于 : 1 生化诊断试剂行业本身的增速在 1% 左右随着医疗需求的释放, 医院诊疗人次的增加体检需求的增加等, 生化诊断试剂行业本身的增速未来几年将维持在 1% 左右 2 进口替代带来的增长进口产品的品种数目在种左右, 而公司的产品品种数目近种, 在能满足更多需求的同时, 在进口产品面前, 公司产品质优价廉的优势显得更为抢眼 3 相比竞争对手, 公司新产品的推出比较迅速而及时预期未来几年公司都将计划每年推出款以上的新产品, 这同时也是公司的核心竞争力之一 4 加强对二级医院客户的开发随着二级医院对于临床检测的需求及要求提升, 优秀品质的产品推广更为容易经销商队伍的扩增预计公司每年都会在稳定一级经销商的基础上增加二级经销商的数量进军免疫发光及生化全自动仪 : 公司正在布局化学发光免疫诊断试剂和配套仪器的研发注册及其他生产前的准备工作目前拟生产的试剂共 26 项, 其中已取得项产品注册证书, 其余 16 项正在进行注册审批, 预计 212 年全部取得全自动化学发光仪已完成产品注册检测, 预计 212 年底前取得产品注册证书预计免疫发光类产品在 213 年开始贡献收入, 同时在 13 年公司将继续申报 2 多项免疫发光类的新产品预计一季报净利润增速在 3% 左右首次给予审慎推荐 -A 投资评级 : 国家的政策支持预防胜于治疗的转型医疗需求的释放是我们看好诊断试剂行业的逻辑, 其中利德曼公司具有齐全的生化试剂产品线成熟的营销网络稳定而优秀的管理团队, 我们认为在生化试剂领域国产品牌的行业整合中会是一个后劲足的长跑型选手我们预计公司的未来几年的增长将维持在 3% 左右预计每股收益年.46 元.61 元.79 元, 对应 12 年的 PE 为 28X, 首次给予审慎推荐 -A 投资评级 ; 风险提示 : 新产品获批低于预期同行竞争激烈风险敬请阅读末页的重要说明 Page 2

3 图 1: 利德曼历史 PE Band ( 元 ) 3 图 2: 利德曼历史 PB Band ( 元 ) x x 4x 3x 2x x 19.1x 17.1x 1.1x 13.1x 资料来源 : 港澳资讯招商证券资料来源 : 港澳资讯招商证券敬请阅读末页的重要说明 Page 3

4 附 : 财务预测表资产负债表利润表单位 : 百万元 E 212E 213E 单位 : 百万元 E 212E 213E 流动资产营业收入现金营业成本交易性投资营业税金及附加应收票据营业费用应收款项管理费用其它应收款财务费用 () (4) 存货资产减值损失其他公允价值变动收益非流动资产投资收益长期股权投资营业利润固定资产营业外收入无形资产营业外支出其他利润总额资产总计所得税流动负债净利润短期借款 41 少数股东损益应付账款母公司所有者净利润预收账款 EPS( 元 ) 其他长期负债主要财务比率长期借款 E 212E 213E 其他年成长率负债合计营业收入 38% 3% 36% 33% 32% 股本营业利润 38% 29% 3% 31% 31% 资本公积金净利润 8% 31% 31% 31% 31% 留存收益获利能力少数股东权益毛利率 6.1% 64.8% 64.1% 62.% 62.7% 母公司所有者权益净利率 28.9% 29.3% 28.3% 27.9% 27.6% 负债及权益合计 ROE 39.3% 34.% 9.% 11.4% 13.% 现金流量表 ROIC 31.1% 23.8% 9.3%.6% 12.8% 偿债能力单位 : 百万元 E 212E 213E 资产负债率 31.2% 38.3% 7.6% 8.4% 8.8% 经营活动现金流净负债比率 16.3% 27.4% 2.% 2.2% 2.% 净利润流动比率折旧摊销速动比率财务费用 1 () (4) 营运能力投资收益资产周转率营运资金变动 (24) (27) (36) 存货周转率其它 (9) 应收帐款周转率投资活动现金流 (1) (38) (2) () (4) 应付帐款周转率资本支出 (2) () (4) 每股资料 ( 元 ) 其他投资每股收益筹资活动现金流 () (23) (33) 每股经营现金借款变动 (1) 每股净资产普通股增加 82 每股股利资本公积增加 46 估值比率股利分配 (21) (28) (37) PE 其他 (1) 4 PB 现金净增加额 (43) 33 EV/EBITDA 38% 3% 36% 33% 32% 资料来源 : 公司数据招商证券敬请阅读末页的重要说明 Page 4

5 分析师承诺负责本研究报告的每一位证券分析师, 在此申明, 本报告清晰准确地反映了分析师本人的研究观点本人薪酬的任何部分过去不曾与现在不与, 未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关李珊珊 CPA, 厦门大学工商管理硕士, 全国工商联医药业商会医药工业委员会副秘书长, 中国成长型医药企业发展论坛副秘书长, 年证券从业经验, 注册会计师 (CPA) 2 年加入招商证券, 目前为招商证券医药行业首席分析师徐列海, 中山大学金融学硕士, 生物技术会计双学士,29 年加入招商证券, 任医药行业分析师杨烨辉, 中山大学国际工商管理硕士, 曾就职于江中制药集团和默沙东制药 (Merck),2 年医药行业从业经验, 1 年半证券投资经验 211 年加入招商证券, 任医药行业分析师廖星昊 CIIA, 上海财经大学金融数学与金融工程硕士, 武汉大学生命科学与技术基地班学士,1 年股权投资经验, 注册国际投资分析师 (CIIA) 2 年加入招商证券, 任医药行业分析师张同, 天津大学制药工程系硕士,2 年医药行业经验,211 年 3 月加入招商证券, 任医药行业分析师投资评级定义公司短期评级以报告日起 6 个月内, 公司股价相对同期市场基准 ( 沪深 3 指数 ) 的表现为标准 : 强烈推荐 : 公司股价涨幅超基准指数 2% 以上审慎推荐 : 公司股价涨幅超基准指数 -2% 之间中性 : 公司股价变动幅度相对基准指数介于 ±% 之间回避 : 公司股价表现弱于基准指数 % 以上公司长期评级 A: 公司长期竞争力高于行业平均水平 B: 公司长期竞争力与行业平均水平一致 C: 公司长期竞争力低于行业平均水平行业投资评级以报告日起 6 个月内, 行业指数相对于同期市场基准 ( 沪深 3 指数 ) 的表现为标准 : 推荐 : 行业基本面向好, 行业指数将跑赢基准指数中性 : 行业基本面稳定, 行业指数跟随基准指数回避 : 行业基本面向淡, 行业指数将跑输基准指数重要声明本报告由招商证券股份有限公司 ( 以下简称本公司 ) 编制本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格本报告基于合法取得的信息, 但本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证本报告所包含的分析基于各种假设, 不同假设可能导致分析结果出现重大不同报告中的内容和意见仅供参考, 并不构成对所述证券买卖的出价, 在任何情况下, 本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议除法律或规则规定必须承担的责任外, 本公司及其雇员不对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失负任何责任本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易, 还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突本报告版权归本公司所有本公司保留所有权利未经本公司事先书面许可, 任何机构和个人均不得以任何形式翻版复制引用或转载, 否则, 本公司将保留随时追究其法律责任的权利敬请阅读末页的重要说明 Page

AA+ AA % % 1.5 9

AA+ AA % % 1.5 9 2014 14 01 124753 2014 6 23 AA+ AA+ 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2011-2013 9.18 6.54 4.67 6.80 12 56.64% 1.5 9 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2013