新 股 研 究 报 告 能 源 行 业 投 资 评 级 : 推 荐 2007 年 9 月 19 日 中 海 油 服 (601808) 广 袤 海 洋 上 的 业 绩 增 长 旗 舰 目 标 股 价 区 间 :21.4 23.6 元 主 要 财 务 指 标 单 位 : 百 万 元 2006A 2007E 2008E 2009E 营 业 收 入 6524.2 8742.4 11365.1 14774.6 (+/-)% 0.32 0.34 0.30 0.30 净 利 润 1128.2 1844.0 2537.7 3481.1 (+/-)% 0.37 0.63 0.38 0.37 EPS( 元 ) 0.282 0.410 0.564 0.774 要 点 : 强 大 的 竞 争 优 势 中 海 油 服 是 中 国 近 海 最 具 规 模 的 油 田 服 务 供 应 商, 也 是 亚 洲 地 区 功 能 最 全 服 务 链 最 完 整 最 具 综 合 性 的 海 上 油 田 服 务 公 司 具 备 提 供 单 一 业 务 服 务 和 一 体 化 整 装 总 承 包 业 务 服 务 的 能 力, 在 中 国 近 海 钻 井 油 田 技 术 船 舶 和 物 探 勘 查 市 场 上 具 有 明 显 的 竞 争 优 势 中 国 近 海 业 务 中, 其 钻 井 业 务 以 95% 的 市 场 份 额 居 于 绝 对 领 先 地 位, 油 技 服 务 船 舶 服 务 和 物 探 服 务 也 分 别 占 有 60% 70% 和 80% 的 市 场 份 额 本 次 发 行 A 股 5 亿 股, 发 行 价 格 区 间 (12.88-13.48) 发 行 后 股 本 结 构 如 下 : 海 油 总 公 司 246046.8 万 股 54.73% H 股 153485.2 万 股 34.14% A 股 50000 万 股 11.12% 广 阔 的 发 展 空 间 中 国 近 年 GDP 高 速 增 长, 对 于 石 油 的 需 求 也 随 着 经 济 的 增 长 稳 步 攀 升 主 导 海 上 油 气 开 发 的 中 海 油 04-07 年 勘 探 开 发 资 本 性 投 资 年 复 合 增 长 率 36%, 预 计 07 年 为 325 亿 元 石 油 勘 探 开 发 力 度 的 加 大, 使 油 田 服 务 业 得 到 了 良 好 的 发 展 机 遇 发 展 战 略 明 确 技 术 领 先 成 本 驱 动 一 体 化 国 际 化 是 公 司 四 大 核 心 发 展 战 略, 中 海 油 服 力 争 在 2010 年 把 公 司 发 展 成 为 立 足 于 国 内 国 际 两 个 市 场 生 存 和 发 展 的 具 有 一 定 国 际 竞 争 力 的 区 域 化 国 际 油 田 服 务 公 司 盈 利 预 测 与 投 资 建 议 我 们 给 予 中 海 油 服 07 年 50 倍 的 市 盈 率, 目 标 价 格 在 20.5, 对 应 08 09 年 36 倍 和 26 倍 市 盈 率, 给 予 5% 的 波 动 空 间, 合 理 价 格 区 间 在 19.5 20.5 元 以 发 行 价 格 上 限 13.48 来 计 算, 存 在 50% 的 增 长 空 间, 建 议 积 极 申 购 并 持 有 分 析 师 : 王 刚 010-88366060-8867 wanggang@cgws.com 对 本 报 告 进 行 有 悖 原 意 的 删 节 和 修 改 报 告 内 容 完 全 基 于 公 开 信 息, 虽 然 力 求 其 准 确 完 整 但 并 不 对 此 做 出 任 何 承 诺 和 保 证 长 城 证 券 有 限 责 任 公 司 及 有 关 联 的 任 何 人 均 不 承 担 因 使 用 本 报 告 而 产 生 的 法 律 责 任
上 市 公 司 基 本 情 况 与 主 营 业 务 中 海 油 田 服 务 股 份 有 限 公 司 ( 简 称 : 中 海 油 服 ) 是 2002 年 在 原 油 服 公 司 的 基 础 上, 由 海 油 总 公 司 作 为 独 家 发 起 人 发 起 成 立 的 注 入 的 资 产 包 括 中 海 石 油 南 方 钻 井 公 司 中 海 石 油 北 方 钻 井 公 司 中 海 石 油 地 球 物 理 勘 探 公 司 中 国 海 洋 石 油 测 井 公 司 中 海 石 油 技 术 服 务 公 司 的 整 体 资 产, 原 油 服 公 司 中 海 石 油 船 舶 有 限 公 司 的 经 营 性 资 产 以 及 海 油 总 公 司 或 其 下 属 企 业 拥 有 的 中 海 达 雷 斯 地 学 服 务 ( 天 津 ) 有 限 公 司 奥 帝 斯 中 法 地 址 阿 特 拉 斯 南 海 麦 克 巴 天 津 金 龙 化 工 股 份 有 限 公 司 力 科 有 限 公 司 的 国 有 股 权 中 海 油 服 的 主 营 业 务 包 括 四 大 板 块 : 钻 井 服 务 油 田 技 术 服 务 船 舶 服 务 和 物 探 勘 查 服 务 钻 井 服 务 : 中 海 油 服 石 中 国 近 海 钻 井 服 务 的 主 要 供 应 商, 也 是 国 际 钻 井 服 务 的 重 要 参 与 者, 主 要 提 供 钻 井 修 井 模 块 钻 机 和 钻 井 平 台 管 理 等 服 务 截 至 2007 年 3 月 31 日, 中 海 油 服 拥 有 12 艘 自 升 式 钻 井 平 台 和 三 艘 半 潜 式 钻 井 平 台, 公 司 同 时 积 极 拓 展 海 外 业 务,2006 年, 中 海 油 服 在 印 尼 缅 甸 和 澳 大 利 亚 等 地 有 钻 井 平 台 在 作 业 该 板 块 在 中 海 油 服 的 收 入 中 一 直 占 约 50% 油 田 技 术 服 务 : 中 海 油 服 拥 有 30 年 海 洋 油 田 技 术 服 务 和 20 多 年 陆 地 油 田 技 术 服 务 的 作 业 经 验 是 中 国 近 海 规 模 最 大 实 力 最 强 的 油 田 服 务 供 应 商, 能 够 提 供 完 整 的 油 田 技 术 服 务, 包 括 但 不 限 于 测 井 钻 完 井 液 定 向 井 固 井 完 井 增 产 等 技 术 服 务 其 中 钻 完 井 液 和 固 井 服 务 是 中 海 油 服 油 田 技 术 服 务 板 块 最 具 国 际 竞 争 力 的 业 务 中 海 油 服 在 巩 固 国 内 市 场 的 同 时, 已 经 进 入 了 菲 律 宾 印 尼 缅 甸 和 巴 布 亚 新 几 内 亚 等 市 场 船 舶 服 务 : 中 海 油 服 拥 有 中 国 最 大 功 能 最 完 善 的 近 海 工 作 船 队, 截 至 2007 年 3 月 31 日, 共 有 各 类 工 作 船 70 艘 油 轮 5 艘 化 学 品 船 4 艘 船 舶 服 务 分 为 近 海 工 作 船 业 务 和 运 输 业 务 两 大 类 型 近 海 工 作 船 业 务 主 要 包 括 为 近 海 油 气 田 勘 探 开 发 和 生 产 提 供 服 务, 运 送 物 资 货 物 及 人 员 和 海 上 守 护, 并 为 钻 井 平 台 移 位 和 定 位 以 及 为 近 海 工 程 船 提 供 拖 航 起 抛 锚 等 服 务 运 输 业 务 主 要 包 括 原 油 油 气 产 品 和 化 学 品 的 运 输 物 探 勘 察 服 务 : 中 海 油 服 除 了 在 中 国 近 海 提 供 物 探 勘 查 服 务 外, 还 在 中 东 地 区 非 洲 欧 洲 沿 海 和 南 北 美 洲 提 供 服 务 中 海 油 服 拥 有 7 艘 物 探 船 和 4 艘 海 洋 工 程 勘 察 船 提 供 地 震 勘 探 服 务 和 工 程 勘 探 服 务 两 大 类 服 务 行 业 景 气 状 况 海 上 油 田 服 务 业 三 大 驱 动 因 素 分 别 是 GDP 增 长 率 石 油 天 然 气 的 供 需 关 系 和 区 域 石 油 勘 探 开 发 的 支 出 中 国 近 年 GDP 高 速 增 长, 对 于 石 油 的 需 求 也 随 着 经 济 的 增 长 稳 步 攀 升 但 国 内 产 量 远 不 能 满 足 需 求, 石 油 进 口 量 持 续 增 长, 对 外 依 存 度 不 断 增 大,06 年 对 外 依 存 度 达 到 了 45% 对 本 报 告 进 行 有 悖 原 意 的 删 节 和 修 改 报 告 内 容 完 全 基 于 公 开 信 息, 虽 然 力 求 其 准 确 完 整 但 并 不 对 此 做 出 任 何 承 诺 和 保 证 长 城 证 券 有 限 责 任 公 司 及 有 关 联 的 任 何 人 均 不 承 担 因 使 用 本 报 告 而 产 生 的 法 律 责 任
亿 吨 3.5 3 2.5 2 1.5 1 0.5 0 中 国 近 年 石 油 表 观 消 费 量 和 GDP 增 长 率 2003 2004 2005 2006 10.80% 10.60% 10.40% 10.20% 10.00% 9.80% 9.60% 表 观 消 费 量 GDP 增 长 率 来 源 :wind 咨 讯, 招 股 说 明 书 亿 吨 3.5 3 2.5 2 1.5 1 0.5 0 中 国 近 年 石 油 产 量 和 进 口 量 2003 2004 2005 2006 来 源 : 招 股 说 明 书 陆 上 石 油 产 量 海 上 产 量 进 口 量 中 国 近 海 探 区 面 积 约 130 万 平 方 公 里, 油 气 资 源 储 量 约 400 亿 吨 油 当 量, 但 探 明 率 较 低, 处 于 勘 探 开 发 的 中 早 期 阶 段 随 着 陆 地 油 气 资 源 总 量 的 减 少, 海 洋 油 气 资 源 成 为 中 国 未 来 重 要 的 能 源 支 柱 在 旺 盛 的 需 求 和 不 断 攀 升 的 油 价 双 重 驱 动 下, 我 国 对 海 洋 石 油 勘 探 的 投 入 也 不 断 增 加 根 据 三 大 公 司 的 数 据,06 年 三 大 公 司 勘 探 开 发 合 计 资 本 性 开 支 1480 亿 元, 同 比 增 长 约 20% 主 导 海 上 油 气 开 发 的 中 海 油 04-07 年 年 复 合 增 长 率 36%, 预 计 07 年 为 325 亿 元 石 油 勘 探 开 发 力 度 的 加 大, 使 油 田 服 务 业 得 到 了 良 好 的 发 展 机 遇 目 前, 中 海 油 服 的 钻 井 平 台 一 直 处 于 100% 使 用 状 态 在 同 期 国 内 市 场 及 海 外 作 业 日 费 率 上 涨 的 积 极 拉 动, 钻 井 平 台 日 均 费 率 水 平 也 不 断 提 高 3
表 1: 钻 井 平 台 的 日 历 天 使 用 率 和 可 用 天 使 用 率 2004 2005 2006 2007 年 一 季 度 日 历 天 使 用 率 自 升 式 94.3% 93.1% 91.3% 96.1% 半 潜 式 93.9% 79.0% 84.9% 100.0% 可 用 天 使 用 率 自 升 式 98.4% 98.9% 100.0% 100.0% 半 潜 式 100.0% 94.2% 100.0% 100.0% 来 源 : 招 股 说 明 书 表 2: 钻 井 平 台 日 均 费 率 单 位 : 万 美 元 / 天 2004 2005 2006 2007 年 一 季 度 自 升 式 3.33 4.04 5.56 6.84 半 潜 式 4.92 5.71 11.85 15.11 来 源 : 招 股 说 明 书 公 司 竞 争 力 与 发 展 战 略 中 海 油 服 是 中 国 近 海 最 具 规 模 的 油 田 服 务 供 应 商, 也 是 亚 洲 地 区 功 能 最 全 服 务 链 最 完 整 最 具 综 合 性 的 海 上 油 田 服 务 公 司 具 备 提 供 单 一 业 务 服 务 和 一 体 化 整 装 总 承 包 业 务 服 务 的 能 力, 在 中 国 近 海 钻 井 油 田 技 术 船 舶 和 物 探 勘 查 市 场 上 具 有 明 显 的 竞 争 优 势 中 国 近 海 业 务 中, 其 钻 井 业 务 以 95% 的 市 场 份 额 居 于 绝 对 领 先 地 位, 油 技 服 务 船 舶 服 务 和 物 探 服 务 也 分 别 占 有 60% 70% 和 80% 的 市 场 份 额 中 海 油 服 的 主 要 竞 争 优 势 1, 中 海 油 服 具 有 逾 40 年 的 海 上 作 业 经 验 和 完 整 的 产 业 链 条, 在 中 国 近 海 油 田 服 务 市 场 一 直 处 于 主 导 地 位 2, 客 户 基 础 牢 固 中 海 油 服 的 母 公 司 海 油 总 公 司 在 中 国 近 海 勘 探 开 发 和 生 产 活 动 中 居 于 主 导 地 位, 也 是 中 海 油 服 的 第 一 大 客 户,06 年 期 关 联 交 易 收 入 占 中 海 油 服 的 销 售 收 入 的 63% 该 关 联 交 易 是 由 于 中 国 海 洋 石 油 对 外 合 作 开 采 海 洋 石 油 的 专 营 制 度 和 中 国 海 洋 石 油 的 发 展 历 史 以 及 中 海 油 服 的 重 组 设 立 过 程 等 决 定 的 反 映 了 双 发 特 殊 的 行 业 地 位 以 及 中 海 油 服 在 中 国 近 海 油 田 服 务 市 场 的 竞 争 力 为 中 海 油 服 提 供 了 长 期 稳 定 的 油 田 服 务 市 场 3, 公 司 积 极 推 进 国 际 化 战 略, 国 际 市 场 的 开 拓 为 公 司 带 来 更 多 的 增 长 点, 国 际 品 牌 初 步 建 立 4, 公 司 治 理 结 构 完 善, 管 理 团 队 优 秀, 具 有 丰 富 的 人 力 资 源 储 备 和 强 大 的 技 术 研 发 能 力 随 着 市 场 需 求 不 断 增 加, 中 海 油 服 也 加 快 了 建 造 新 设 备 的 步 伐 中 国 第 一 艘 自 主 建 造 的 400 英 尺 自 升 式 钻 井 平 台 (COSL941) 已 于 06 年 5 月 交 付 使 用, 第 二 艘 已 经 进 入 建 造 实 施 阶 段 建 造 4 艘 300 英 尺 自 升 悬 臂 式 钻 井 平 台 及 一 系 列 其 4
他 技 术 装 备 的 项 目 也 陆 续 启 动 公 司 同 时 将 开 发 购 买 适 用 于 深 水 作 业 的 设 备, 把 作 业 水 深 从 目 前 的 500 米 提 高 到 1500 米 新 的 装 备 将 进 一 步 帮 助 中 海 油 服 提 高 自 身 竞 争 力 和 盈 利 能 力 根 据 公 司 的 发 展 规 划 和 本 次 融 资 的 使 用 方 向, 我 们 估 计 中 海 油 服 各 板 块 设 备 规 模 如 下 : 表 3: 公 司 装 备 规 模 预 测 2007 2008 2009 2010 钻 井 平 台 15 18 20 23 钻 井 模 块 钻 机 4 4 4 4 测 井 设 备 32 38 40 41 油 技 固 井 设 备 57 83 83 83 近 海 工 作 船 75 85 95 95 船 舶 运 输 船 10 10 10 10 物 探 船 7 7 7 8 物 探 海 洋 工 程 勘 察 船 4 4 4 5 来 源 : 招 股 说 明 书,2007 中 期 业 绩 报 告 技 术 领 先 成 本 驱 动 一 体 化 国 际 化 是 公 司 四 大 核 心 发 展 战 略, 中 海 油 服 力 争 在 2010 年 把 公 司 发 展 成 为 立 足 于 国 内 国 际 两 个 市 场 生 存 和 发 展 的 具 有 一 定 国 际 竞 争 力 的 区 域 化 国 际 油 田 服 务 公 司 成 为 常 规 技 术 的 擅 长 者, 先 进 适 用 技 术 的 跟 随 者, 高 效 率 的 创 造 者, 低 成 本 的 贡 献 者, 一 体 化 服 务 的 领 先 者, 国 际 市 场 的 参 与 者, 双 赢 互 利 的 合 作 者 和 股 东 利 益 的 实 现 者 盈 利 预 测 根 据 公 司 所 处 行 业 景 气 状 况 和 公 司 的 发 展 前 景, 结 合 公 司 对 07 年 的 业 绩 预 测, 我 们 认 为 中 海 油 服 07 至 09 年 三 年 的 年 增 长 率 将 分 别 达 为 34% 30% 和 30% 我 们 以 同 属 海 洋 石 油 总 公 司 的 另 一 家 上 交 所 上 市 公 司 海 油 工 程 (600583) 作 为 参 考 对 象, 给 予 中 海 油 服 08 年 40 倍 的 市 盈 率, 目 标 价 格 在 22.5, 考 虑 5% 的 波 动 空 间, 合 理 价 格 区 间 在 21.4 23.6 元 5
表 4: 中 海 油 服 07-09 年 盈 利 预 测 单 位 : 百 万 元 2006A 2007E 2008E 2009E 营 业 收 入 6524.2 8742.4 11365.1 14774.6 (+/-)% 0.32 0.34 0.30 0.30 营 业 支 出 5204.1 6609.1 8393.6 10659.9 营 业 利 润 1437.7 2262.6 3113.7 4271.3 (+/-)% 0.52 0.57 0.38 0.37 税 前 利 润 1450.2 2262.6 3113.8 4271.3 (+/-)% 0.52 0.56 0.38 0.37 所 得 税 322.0 418.6 576.0 790.2 净 利 润 1128.2 1844.0 2537.7 3481.1 (+/-)% 0.37 0.63 0.38 0.37 EPS( 元 ) 0.282 0.410 0.564 0.774 风 险 揭 示 1, 油 田 服 务 市 场 需 求 受 油 气 勘 探 开 发 投 资 规 模 的 影 响, 如 果 油 价 持 续 走 低, 将 影 响 到 油 气 公 司 的 勘 探 和 投 资, 进 而 影 响 油 田 服 务 价 格 和 公 司 业 绩 2, 公 司 关 联 交 易 规 模 较 大, 来 自 第 一 大 客 户 中 海 油 的 收 入 04 至 06 年 分 别 达 到 66.1%,63.8%,63.2% 如 果 由 于 宏 观 政 策 或 经 营 状 况 的 变 化 导 致 中 海 油 对 于 油 田 服 务 的 需 求 和 付 款 能 力 下 降, 公 司 由 于 无 法 寻 找 替 代 客 户 将 面 临 较 大 的 风 险 3, 由 于 公 司 积 极 拓 展 海 外 业 务, 外 币 收 入 增 加, 将 面 临 一 定 的 汇 率 风 险 如 果 人 民 币 对 美 元 汇 率 变 化 1%, 产 生 的 汇 兑 损 益 约 占 中 海 油 服 06 年 营 业 收 入 的 0.17% 投 资 评 级 说 明 推 荐 预 期 未 来 6 个 月 内 股 价 上 涨 幅 度 超 过 20%; 谨 慎 推 荐 预 期 未 来 6 个 月 内 股 价 上 涨 幅 度 在 10%~20% 之 间 ; 中 性 预 期 未 来 6 个 月 内 股 价 波 动 幅 度 在 -10%~10% 之 间 ; 回 避 预 期 未 来 6 个 月 内 股 价 下 跌 幅 度 超 过 10% 6