2015 年 9 月 10 日 ( 星期四 ) 行业报告 招商证券 ( 香港 ) 有限公司证券研究部 国内石油天然气天然气将快降价 预计 10 月 1 日开始天然气降价 0.4 元人民币 / 立方米 中石油 (857 HK) 受天然气可能降价打击最大, 但长远来说是未来油价反弹的赢家 尽管净资产收益

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1 行业报告 招商证券 ( 香港 ) 有限公司证券研究部 国内石油天然气天然气将快降价 预计 10 月 1 日开始天然气降价 0.4 元人民币 / 立方米 中石油 (857 HK) 受天然气可能降价打击最大, 但长远来说是未来油价反弹的赢家 尽管净资产收益率相近, 板块 2016 年市帐率较全球同业折让 42%, 估值吸引, 是买入良机 预计 2015 年 10 月 1 日起下调天然气价格每立方米 0.4 元人民币油价暴跌之际, 人们普遍预期国家发改委会在存量气和增量气于 2015 年 4 月 1 日根据 2014 年下半年的平均油价 ( 布伦特原油每桶 89 美元 ) 价格并轨后, 下调国内天然气价格 如果根据当前进口替代燃料油价, 我们预计国内天然气价格每立方米将下调 1.0 元人民币或 40% 但是, 我们认为发改委可能需要考虑上游油气公司已因为进口天然气而蒙受重大损失 我们认为当局会根据 2014 年下半年至 2015 年下半年的平均油价, 在 2015 年 10 月起将价格温和下调每立方米 0.4 元人民币或 16% 根据我们对 2016 年油价每桶 70 美元的假设, 与进口替代燃料油价挂钩需要再下调天然气价格 7% 中石油 短期阵痛, 长期获益由于天然气勘探与生产分部的实际天然气价格降低和进口的损失扩大, 我们预计中石油受到天然气潜在降价的打击可能最大 (2015 年净利润减少 77 亿元人民币,2016 年 328 亿元人民币 ) 同时这对中海油 (883 HK) 的影响最少, 因为中海油在国内天然气市场的比重很低 我们对中石油和中海油 2015/16 的盈利预测已经考虑到潜在降价 我们预计中石油 2015 年的净利润将同比下跌 37% 至 680 亿元人民币, 随后于 2016 年同比温和反弹 11% 同时, 我们预计中海油的净利润将同比大跌 52% 至 290 亿元人民币, 随后于 2016 年同比强劲反弹 29% 尽管短期收益受到影响, 但基于与油价挂钩的天然气定价机制, 长期来看, 我们预计中石油将是油价复苏的主要受益者 估值吸引是买入良机尽管净资产收益率相近, 中国的石油行业对应 2016 年预测市帐率为 0.7 倍, 比全球同业折让 42%, 我们认为估值具有吸引力, 对中石油和中海油维持买入评级 余晓毓 李今韵 annayu@cmschina.com.hk lijinyun@cmschina.com.hk 中性 恒生指数 国企指数 9976 行业表现 (%) / / / /08 资料来源 : 贝格数据 石油石化 恒生指数 % 1m 6m 12m 绝对表现 (1) (23.8) (45.1) 相对表现 (0.1) (11.7) (29.5) 相关报告 1. 国内石油天然气 - 伊朗恢复产油或需时日 ( 中性 )2015/07/16 2. 国内石油天然气 - 潮起潮落总有时 ( 中性 )2015/07/07 重点公司主要财务指标 公司名称 代码 评级 股价目标价每股盈利市盈率市净率 ROE (%) 上涨空间 (HK$) (HK$) FY15E FY16E FY15E FY16E FY15E FY16E FY15E FY16E 中石油 857 HK 买入 % 中海油 883 HK 买入 % 中石化油服 1033 HK 中性 % (0.08) 0.08 n/a (5.6) 4.5 中海油服 2883 HK 中性 % 此为 2015 年 9 月 9 日 China Oil & Gas Gas price cut on the way 的中文摘要 1

2 Jul-13 Sep-13 Nov-13 Jan-14 Mar-14 May-14 Jul-14 Sep-14 Nov-14 Jan-15 Mar-15 May-15 Jul-15 图 1: 天然气降价对上市公司的营收影响 ( 假设降价 0.4 元 / 立方米 ) 代码 国内天然气产量对收入的影响进口天然气产量对收入的影响 2015E 2016E 2015E 2016E 2015E 2016E 2015E 2016E 十亿立方米十亿立方米人民币百万人民币百万十亿立方米十亿立方米人民币百万人民币百万 中石油 857 HK (5.4) (23.1) (2.4) (9.8) 中海油 883 HK (0.5) (2.1) 资料来源 : 招商证券 ( 香港 ) 预测 图 2: 理论气价与门站价格 图 3: 招商证券 ( 香港 ) 石油价格预测 元 / 立方米 理论天然气价格存量气价格 ( 上海 ) 增量气价格 ( 上海 ) 美元 / 桶西得克萨斯油价布伦特油价 E 2016E 2017E 资料来源 : 万得, 国家发改委, 招商证券 ( 香港 ) 图 4: 中石油预测市净率区间 图 5: 中海油预测市净率区间 x +1 SD:X IPO-to-date avg:1.1x -1 SD:0.7X x +1 SD:1.9X IPO-to-date avg:x -1 SD:1.1X 彭博终端报告下载 :CMHK <GO> 2

3 图 6: 历年天然气门站价格调整 ( 含增值税 ) 北京 天津 河北 山西 内蒙古 辽宁 吉林 黑龙江 上海 江苏 浙江 安徽 江西 山东 河南 湖北 湖南 广东 广西 海南 重庆 四川 贵州 云南 陕西 甘肃 宁夏 青海 新疆 平均值 10/7/2013 1/9/2014 调整幅度 1/4/2015 调整幅度 人民币元 / 立方米 人民币元 / 立方米 人民币元 / 立方米 % 人民币元 / 立方米 人民币元 / 立方米 % 存量气 % % 增量气 % 2700 (440) -14.0% 存量气 % % 增量气 % 2700 (440) -14.0% 存量气 % % 存量气 % % 增量气 % 2610 (440) -14.4% 存量气 % % 增量气 % 2040 (440) -17.7% 存量气 % % 存量气 % % 增量气 % 2460 (440) -15.2% 存量气 % % 增量气 % 2460 (440) -15.2% 存量气 % % 增量气 % 2880 (440) -13.3% 存量气 % % 增量气 % 2860 (440) -13.3% 存量气 % % 增量气 % 2870 (440) -13.3% 存量气 % % 增量气 % 2790 (440) -13.6% 存量气 % % 存量气 % % 存量气 % % 增量气 % 2710 (440) -14.0% 存量气 % % 存量气 % % 存量气 % % 增量气 % 2880 (440) -13.3% 存量气 % % 增量气 % 2710 (440) -14.0% 存量气 % % 增量气 % 2340 (440) -15.8% 存量气 % % 增量气 % 2340 (440) -15.8% 存量气 % % 增量气 % 2350 (440) -15.8% 存量气 % % 增量气 % 2410 (440) -15.4% 存量气 % % 增量气 % 2410 (440) -15.4% 存量气 % % 增量气 % 2040 (440) -17.7% 存量气 % % 增量气 % 2130 (440) -17.1% 存量气 % % 增量气 % 2210 (440) -16.6% 存量气 % % 增量气 % 1970 (440) -18.3% 存量气 % % 增量气 % 1850 (440) -19.2% 存量气 2,091 2, % 2, % 增量气 2,948 2, % 2,508 (440) -14.9% 来源 : 国家发改委, 招商证券 ( 香港 ) 彭博终端报告下载 :CMHK <GO> 3

4 图 7: 估值表 国内石油天然气公司 市值市盈率 EV/EBITDA 市净率 ROE 彭博代码价格 2015E 2016E 2015E 2016E 2015E 2016E 2015E 2016E 当地货币百万美元 x x x x x x % % 中石油 * 857 HK , 中石化 386 HK , 中海油 * 883 HK , 平均值 国内油田服务公司 中石化油服 * 1033 HK ,121 n/a (5.6) 4.5 中海油服 * 2883 HK , 安东油服 3337 HK n/a (3.7) 1.4 华油能源 1251 HK n/a 45.5 n/a (13.7) (0.5) 百勤油服 2178 HK n/a n/a (1.9) 1.1 海隆油服 1623 HK 宏华集团 196 HK n/a (2.9) 0.8 平均值 () 综合石油公司 埃克森美孚公司 XOM US , 雪佛龙公司 CVE US ,423 n/a n/a (0.1) 皇家壳牌公司 RDSA NA , 道达尔公司 FP FP , 英国石油公司 BP/ LN , 埃尼石油公司 ENI IM , 平均值 大市值油服公司 斯伦贝谢 SLB US , 哈利伯顿 HAL US , 贝克休斯 BHI US ,215 n/a (1.6) 1.7 韦瑟福德 WFT US ,582 n/a n/a (5.6) 1.6 平均值 近海钻探类公司 Transocean RIG US , Atwood Oceanics ATW US , Seadrill Partners SDLP US , Noble Corporation NE US , Rowan Companies RDC US , Diamond Offshore DO US , Seadrill Limited SDRL US , Ensco ESV US , 平均值 陆上钻探类公司 Patterson-UTI PTEN US ,140 n/a n/a (4.0) (7.5) Nabors Industries NBR US ,343 n/a n/a () Eurasia Drilling EDCL LI 10 1, Helmerich & Payne HP US , n/a Precision Drilling PD CN ,285 n/a n/a (2.4) (2.3) 平均值 * 招商证券 ( 香港 ) 预测 来源 : 国家发改委, 招商证券 ( 香港 ) 预测 彭博终端报告下载 :CMHK <GO> 4

5 投资评级定义 行业投资评级推荐中性回避 定义预期行业指数的表现在未来 12 个月较市场指数上升 10% 以上预期行业指数的表现在未来 12 个月较市场指数上升或下跌 10% 或以内预期行业指数的表现在未来 12 个月较市场指数下跌 10% 以上 公司投资评级买入中性卖出 定义预期股价在未来 12 个月较市场指数上升 10% 以上预期股价在未来 12 个月较市场指数上升或下跌 10% 或以内预期股价在未来 12 个月较市场指数下跌 10% 以上 分析师声明 主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明 :(i) 本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对所评论的证券和发行人的看法 ;(ii) 该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去 现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相关系 监管披露 有关重要披露事项, 请参阅本公司网站之 披露 网页 免责条款 本报告由招商证券 ( 香港 ) 有限公司提供 招商证券 ( 香港 ) 现持有香港证券及期货事务监察委员会 (SFC) 所发的营业牌照, 并由 SFC 按照 证券及期货条例 进行监管 招商证券 ( 香港 ) 目前的经营范围包括第 1 类 ( 证券交易 ) 第 2 类 ( 期货合约交易 ) 第 4 类 ( 就证券提供意见 ) 第 6 类 ( 就机构融资提供意见 ) 和第 9 类 ( 提供资产管理 ) 本报告中的内容和意见仅供参考, 其并不构成对所述证券或相关金融工具的建议 出价 询价 邀请 广告及推荐等本报告由招商证券 ( 香港 ) 有限公司提供 招商证券 ( 香港 ) 现持有香港证券及期货事务监察委员会 (SFC) 所发的营业牌照, 并由 SFC 按照 证券及期货条例 进行监管 招商证券 ( 香港 ) 目前的经营范围包括第 1 类 ( 证券交易 ) 第 2 类 ( 期货合约交易 ) 第 4 类 ( 就证券提供意见 ) 第 6 类 ( 就机构融资提供意见 ) 和第 9 类 ( 提供资产管理 ) 本报告中的内容和意见仅供参考, 其并不构成对所述证券或相关金融工具的建议 出价 询价 邀请 广告及推荐等本报告由招商证券 ( 香港 ) 有限公司提供 招商证券 ( 香港 ) 现持有香港证券及期货事务监察委员会 (SFC) 所发的营业牌照, 并由 SFC 按照 证券及期货条例 进行监管 招商证券 ( 香港 ) 目前的经营范围包括第 1 类 ( 证券交易 ) 第 2 类 ( 期货合约交易 ) 第 4 类 ( 就证券提供意见 ) 第 6 类 ( 就机构融资提供意见 ) 和第 9 类 ( 提供资产管理 ) 本报告中的内容和意见仅供参考, 其并不构成对所述证券或相关金融工具的建议 出价 询价 邀请 广告及推荐等 招商证券 ( 香港 ) 并非于美国登记的经纪自营商, 除美国证券交易委员会的规则第 15(a)-6 条款所容许外, 招商证券 ( 香港 ) 的产品及服务并不向美国人提供 本报告的信息来源于招商证券 ( 香港 ) 认为可靠的公开资料, 但我公司对这些信息的准确性 有效性和完整性均不作任何保证 招商证券 ( 香港 ) 可随时更改报告中的内容 意见和估计等, 且并不承诺提供任何有关变更的通知 我公司及其雇员对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责 投资者须按照自己的判断决定是否使用本报告所载的内容和信息并自行承担相关的风险, 且投资者应按其本身的投资目标及财务状况而非本报告作出自己的投资决策 本报告的信息来源于招商证券 ( 香港 ) 认为可靠的公开资料, 但我公司对这些信息的准确性 有效性和完整性均不作任何保证 招商证券 ( 香港 ) 可随时更改报告中的内容 意见和估计等, 且并不承诺提供任何有关变更的通知 我公司及其雇员对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责 投资者须按照自己的判断决定是否使用本报告所载的内容和信息并自行承担相关的风险, 且投资者应按其本身的投资目标及财务状况而非本报告作出自己的投资决策 招商证券 ( 香港 ) 或关联机构可能会持有报告中所提到公司所发行的证券头寸并进行交易, 还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务 本报告版权归招商证券 ( 香港 ) 所有, 未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版 复制和刊登 招商证券 ( 香港 ) 或关联机构可能会持有报告中所提到公司所发行的证券头寸并进行交易, 还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务 本报告版权归招商证券 ( 香港 ) 所有, 未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版 复制和刊登 香港 招商证券 ( 香港 ) 有限公司香港中环交易广场一期 48 楼电话 : 传真 : 彭博终端报告下载 :CMHK <GO> 5

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