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颊珀隗
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1 聯詠 (334 TT) 台灣股市 IC 設計個股報告買進 ( 維持評等 ), TP ( 隱含空間 2.4%) TV SOC 訂單大有斬獲, 213 EPS 挑戰 9 元結論與建議中小尺寸產品扮演今年主要成長動能, 新客戶的加入與 SP 比重持續增加, 使得聯詠連兩季營收維持兩位數成長此外, 受惠聯發科與晨星合併後全球 TV SOC 訂單重分配效應, 聯詠 213 年來自品牌客戶份額明顯提升, 明年 TV SOC 出貨挑戰千萬台以上水準, 故調升 213 年 EPS 至 8.99 元, 維持買進建議, 目標價由 112 元上調至 126 元 ( PE R 1 4X ) 重點摘要股價資訊收盤價 ( 元 ) 1. 總市值 ( 億元 ) 66.1 股本 ( 百萬 ) 6,31 一年高 / 低價 1./6. 月成交均量 ( 張 ),799 月成交均值 ( 百萬 ) 3.3 3Q12 中小尺寸持續成長帶動, 營收 QoQ+14.7% 可望優於法說會預期股價表現 3Q12 中小尺寸需求受中國十一長假備貨期所推動, 預計 Tablet 出貨成長超過 3%,SP 亦有兩位數的成長,Tablet 主因 2H12 將有新的客戶加入 SP 集中在 HVGA 以上的規格, 3Q12 將以 WVGA 的成長力道將最明顯聯詠 TWSE 1, 其它產品線中, 大尺寸營收季增幅低於 1%, 但 SoC 中 TV 出貨量就可看到倍增的現象, 預估 3Q12 營收 QoQ+14.7%, 可望優於公司法說會預期 , 6, T V SOC 毛利率高於平均, 213 年出貨倍增帶動 EPS 挑戰 9 元 212 年已獲得 Samsung 部分機種訂單, 由於聯詠技術已堪稱完備 (SOC FRC 4K* 2K.. 等 ), 213 年將直接受惠訂單分配效應, 韓中品牌客戶貢獻下, 明年 TV SOC 挑戰出貨倍增, 預估達 13~14 百萬台, 營收佔比提升至 8% 以上, 全球市佔率挑戰 6%~7% 由於 TV SOC 晶片毛利率明顯優於公司平均, 因此將 213 年的獲利預估由原先的 7.7 元上調至 8.99 元 , 2H12 營運動能持續正面, 維持 212 年 EPS 7 元的預估預計聯詠 2H12 營運將優於 1H12, 3Q12 將是今年的營收高峰, 中小尺寸將扮演主要成長引擎全年來看, 預估營收達 3.4 億元, YoY +1.%, 毛利率 27.2%, 稅後淨利 42.2 億元, EPS 7 元, 而 TV 市佔率在 213 年的提升, 將使營收及獲利都保有強勁的成長動能 2Q12 3Q12F 4Q12F 1Q13F 2Q13F 211E 212F 213F 營收 ( 百萬元 ) 8,66 9,823 9,647 8,949 1,24 3,34 3,44 4,8 QOQ / YoY(%) (1.8) (7.2) 14. (3.4) 毛利率 (%) 營業利益率 (%) 稅後淨利 ( 百萬元 ) 1,33 1,242 1,164 1,123 1,386 3,69 4,22,422 QOQ / YoY(%) (6.3) (3.) 23.4 (19.4) EPS( 元 ) EPS 以股本 63.1 百萬股計算

2 營運分析驅動 IC 受惠中低階智慧型手機滲透率拉升將顯著成長聯詠 (334 TT) 為國內驅動 IC 設計廠商, 營收組成來自面板的驅動 IC 及 SoC 兩部分, 2Q12 營收佔比分別為 83% 及 17%, 面板中又可分為中大尺寸與小尺寸, 預估分別佔營收 8% 及 2% 211 年由於台系面板廠經營表現不佳, 加上面板報價持續下跌, 使得整體產業缺乏營運成長動能, 而台系業者相較於日韓等競爭對手, 面臨更加艱難的處境, 使得台廠的季減幅多大於產業平均, 聯詠由於驅動 IC 的中大尺寸面板比重高達 66%, 連續三季的出貨下滑導致季營收亦呈現連續三季的衰退, 但隨今年中國低價智慧型手機需求大幅成長, 帶動小尺寸面板需求, 聯詠原先 WVGA 比重已達 3%, 隨 HVGA 的模組成本與 WVGA 快速拉近, 使得升級至 WVGA 的速度加快, 聯詠的比重預估將提升至超過 %, 儘管 2H12 競爭情況可能加劇, 但 WVGA 的驅動 IC ASP 優於 HVGA 6~1%, 產品比重的改善將持續顯現綜效, 目前 Mobile 佔整體營收約 2%, 預估 SP 超過 %, 此比重未來將持續提升表一聯詠營收分布產品類別 2Q12 比重 (%) 細項分類 Mid-Large Panel Driver 8% TV Monitor NB Small Panel Driver 2% ereader Handset mp4 SoC 17% Tcon TV STB Touch 資料來源 : 公司康和 3Q12 中小尺寸持續成長帶動, 營收 QoQ+14.7% 可望優於法說會預期 3Q12 中小尺寸需求受中國十一長假備貨期所推動, 預計 Tablet 出貨成長超過 3%, SP 亦有兩位數的成長, 產品成長力道仍以 Tablet 最大, 目前佔營收比重約 8~1%, 主要原因是除主要品牌客戶之外, 2H12 將有新的客戶加入 SP 聯詠重心集中在 HVGA 以上的規格, 3Q12 將以 WVGA 的成長力道將最明顯, 與 211 年同期相比, 當時出貨以低階產品居多, 今年高階產品的出貨量有拉升現象, SP 滲透率雖然持續提升, 但目前中國手機中 QVGA 與 HVGA 的比重仍不少, 使得奕力及矽創等廠商 3Q12 的成長性同步向上其它產品線中, 預計大尺寸營收季增幅低於 1%, 其中 TV 雖成長, 但 MNT 將小幅下滑但 SoC 中 TV 出貨量就可看到倍增的現象, 整體來看, 預估 3Q12 營收達 98.2 億元, QoQ+14.7%, 除連續兩季保持兩位數的成長, 亦有機會優於公司法說會 QoQ+1~14% 的預期, 在面板廠仍處於虧損的狀況, 驅動 IC 仍有價格壓力, 但產品組合持續優化下, 預計 3Q12 毛利率將持平在 27.%, 稅後淨利 12.4 億元, EPS 2.6 元 2

3 大小 M 合併後 T V SOC 訂單分配效應發酵, 品牌客戶轉單態度不言而喻在大小 M 合併之後, 由於兩者合計於 TV SOC 全球市佔率超過 7%, TV 品牌客戶反而面臨供貨集中風險, 故我們原本即預期將明年產生訂單重分配效應, 在 3Q12 相關業者如 : 聯詠瑞昱等法說中也可看到端倪如下表, 晨星在近幾年市佔提升中, 在中國及韓系品牌 TV SOC 取得舉足輕重之地位, 而聯發科主要在中國市場品牌多有著墨, 合併後卻使得客戶面臨單一供應疑慮, 也給了原本處於 Second source 業者帶來成長契機, 特別是較具規模國際品牌客戶如 : Samsung LG 或是中國領導品牌 : TCL Hisen se... 等表二全球主要 TV 晶片供應概況, 聯詠後市大有可為類別品牌 212H1(%) In-House 晨星 MTK 聯詠 Trident Boradcom Samsung 18.% LGE 14.% Sony 7.% 國際品牌 Toshiba.% Y Panasonic 4.% Philips 3.% Sharp 2.% TCL 7.% 中國品牌 Hisense 4.% N Skyworth 4.% Others 註 : 代表 Main Source 則次之資料來源 :Display Search 康和 (212/9) T V SOC 毛利率高於平均, 213 年出貨倍增帶動 EPS 挑戰 9 元根據我們供應鏈訪查, 聯詠在 212 年已獲得 Samsung 部分機種訂單 ( 預估 4~6 百萬台, 佔營收 3%), 由於聯詠相關技術也堪稱完備 (SOC F RC 4K* 2K.. 等 ), 213 年將直接受惠於訂單分配效應, 預期來自韓系客戶份額將進一步提升, 中國品牌客戶則正積極接洽中, 明年 TV SOC 營運挑戰出貨倍增表現, 就現階段開案進度觀察,213 年出貨可達 13~14 百萬台水準, 營收佔比提升至 8% 以上, 全球 TV SOC 市佔率挑戰 6%~7% 獲利貢獻方面, TV SOC 晶片毛利率明顯優於公司平均水平 (TV: 4%~42% ; 聯詠平均 26%~28%), 因此, TV SOC 營收大幅成長對於獲利能力也有加分效果, 因此將 213 年的獲利預估由原先的 7.7 元上調至 8.99 元而基於目前處於新 TV 機種訂單爭取重要時點, 我們認為大小 M 合併所衍生後續訂單分配將持續發酵, 二線廠商如 : 聯詠瑞昱在明年皆有機會獲取更多的市場空間, 我們特別針對聯詠可能獲得 TV SOC 訂單做一獲利敏感性分析, 如表 ( 三 ) 顯示若聯詠可進一步獲取其他 TV 品牌訂單, 明年獲利將有上修空間 3

4 表三 TV SOC 業務大成長,213 年 EPS 挑戰 9 元出貨量 (KK) % 毛利率 (%) 42% % % 資料來源 : 康和 (212/9) T V 提高市佔率明顯貢獻獲利, 213 年成長動能強勁預計聯詠 2H12 營運將優於 1H12, 3Q12 將是今年的營收高峰, 中小尺寸將扮演主要成長引擎, 包括新客戶的加入與 Samsun g 面板的委外釋單對聯詠獲利有加分的效果, 全年維持 EPS 7 元的預估, 而 TV 市佔率在 213 年的提升, 將使營收及獲利都保有強勁的成長動能, 公司評價有持續提升空間, 故維持買進建議, 並將目標價由 112 元上調至 126 元 (213 PER 14X) 圖一品牌客戶所獲份額提升, 213 年 TV SOC 營收大幅成長 1% 8% 4% 3% % 4% 6% 9% 11% 9% 6% 4% 2% % 1Q12 2Q12 3Q12 4Q12 1Q13 2Q13 3Q13 4Q13 mid-large panel small panel TV SOC Other 資料來源 : 公司康和 (212/9) 4

5 圖二同業比較表 Ticker Company Last Close Rating TP Mkt Cap EPS PER Fiscal Cur (MN;USD) BVPS PBR 大中華驅動 IC 334 TT 聯詠 1. B ,39 TWD TT 奕力 16. N 23 TWD TT 矽創電子 43.3 N 172 TWD TT 旭曜 38.9 N 181 TWD 國際同業 Himx US 奇景 USD KS Silicon Works 3, 441 KRW 2, , , , 資料來源 : B loom berg 康和 ( 212/9) 圖 334 聯詠股價及 PE Ratio 圖 334 聯詠股價及 PB Ratio 聯詠 P/E Band 聯詠 P/B Band 資料來源 :Cmoney 康和圖 334 聯詠外資持股變動圖 334 聯詠投信持股變動外資淨變動 ( 右 ) 外資持股 (%) , 2, 1, 1,, - -, -1, 投信淨變動 ( 右 ) 投信持股 (%) 資料來源 :Cmoney 康和

6 資產負債表損益表 ( 百萬元 ) F 213F ( 百萬元 ) F 213F 資產總額 33,39 37,8 36,48 38,281 39,812 營業收入 26,997 36,261 3,34 3,44 4,8 流動資產 2,787 3,62 29,96 2,441 27,98 營業成本 18,787 26,4 26,134 2,87 29,22 現金及約當現金 14,67 16,3 16,43 13,84 14,491 營業毛利 8,21 9,77 8,91 9,674 11,36 存貨 2,39 3,64 2,818 3,174 3,368 營業費用 4,14 4, 4,67 4,76,169 應收帳款及票據 8,3 1,1 1,63 1,264 11,978 營業利益 4,6,214 4,246 4,919 6,19 長期投資 2,186 1,942 1,87 1,912 1,97 業外收入淨額 7 (14) (21) (12) (46) 固定資產淨額 1,66 1,38 1,32 1,271 1,62 EBITDA 4,81,33 4,67,22 6,484 負債總額 12,46 14,97 14,229 14,464 16,464 稅前純益 4,113,74 4,22 4,817 6,144 流動負債 12,34 14,846 14,168 14,464 16,464 所得稅應付帳款及票據 3,16 3,47 3,278 3,363 3,819 稅後純益 4,19 4,84 3,69 4,22,422 長期負債每股盈餘股東權益 2,634 22,11 22,229 23,817 23,347 註 1: 以目前流通在外股本 6.3 億元計算股本,97,991 6,2 6,2 6,2 資料來源 :Cmoney 康和保留盈餘 1,381 11,987 12,21 13,241 18,663 負債及股東權益 33,39 37,8 36,48 38,281 39,812 比率分析資料來源 :Cmoney 康和 ( 百萬元 ) F 213F 成長力分析 (%) 營收 3.1% 34.3% -3.4% 1.% 14.2% 現金流量表銷貨毛利.% 18.8% -8.8% 8.7% 17.4% ( 百萬元 ) F 213F 營業利益 7.6% 28.6% -18.6% 1.8% 2.8% 營運活動現金 4,928 3,238 3, ,26 稅後純益 13.8% 14.1% -19.4% 14.2% 28.% 本期損益 4,19 4,84 3,69 4,22,422 獲利能力分析 (%) 折舊及攤銷毛利率 3.4% 26.9% 2.4% 27.2% 28.% 營運資金變動 47 (3,61) (1,43) EBITDA(%) 17.% 1.3% 13.3% 14.6% 16.% 其他營運現金 419 1,37 (62) (4,172) (44) 營益率 1.% 14.4% 12.1% 13.8% 1.3% 投資活動現金 (49) (47) (281) (294) (334) 稅後純益率 14.9% 12.6% 1.% 11.9% 13.4% 資本支出淨額 (97) (133) (14) (12) (131) 總資產報酬率 12.2% 12.4% 1.1% 11.% 13.6% FCF 4,831 3,1 3, ,134 股東權益報酬率 19.% 2.7% 16.6% 17.7% 23.2% 其他投資現金 (28) (176) (141) (169) (23) 償債能力檢視融資活動現金 487 (1,2) (3,341) (2,62) (3,2) 負債比率 (%) 37.% 4.3% 39.% 37.8% 41.4% 發放股利 (2,63) (2,978) (3,474) (2,768) (3,179) 負債 / 淨值比 (%) 6.1% 67.4% 64.% 6.7% 7.% 其他理財現金流動比率 (%) 28.9% 22.% 211.4% 17.9% 164.6% 本期產生現金 4,9 1,436 4 (2,49) 96 其他比率分析期初現金 9,612 14,67 16,3 16,43 13,84 存貨天數期末現金 14,67 16,3 16,43 13,84 14,491 應收帳款天數資料來源 :Cmoney 康和 6

7 評等說明 1) 買進 /Buy: 我們對該評價個股未來展望正向, 並預估於未來 12 個月投資期間, 潛在上漲空間大於 1% 2) 中性 /Neutra l: 我們對該評價個股未來展望持平, 並預估於未來 12 個月投資期間, 潛在上漲空間小於 1% 3) 未評等 /Not Rate d : 至目前我們沒有足夠基本資料判斷該公司評等 ; 或此期間康和與該公司有特定交易, 基於規範或康和政策, 限制予該公司評等免責宣言 : 本投資報告內容屬康和投資顧問股份有限公司版權所有, 禁止任何形式之抄襲引用或轉載本研究報告所載內容, 純屬研究性質, 所載述意見可隨時予以更改或撤回並不另行通知, 僅提供康和集團內部同仁及客戶參考, 文中所載資訊或任何意見, 不構成 ( 且不應解釋為 ) 在任何司法管轄區內, 任何買賣有價證劵或其他投資標的之要約招攬邀請宣傳誘使, 或任何不論種類或形式之表示建議或推薦買賣本研究報告所述的任何證劵報告內容所提及之各項業務財務等相關資訊意見及預估, 係取材自據信為可靠之資料來源, 既不以明示或默示的方式, 對資料之準確性完整性或正確性做出任何陳述或保證, 且報告係基於特定日期所做之判斷, 有其時效性限制, 如有變更, 本公司將不做預告或更新對於本投資報告所討論或建議之任何證劵投資標的, 或文中所討論或建議之投資策略, 投資人於決策時應審慎衡量本身風險, 並就投資結果自行負責 7

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(2317 鴻海 (2317 TT) 台灣股市機殼產業個股報告中性 ( 調降評等 ) 2013-04-15 競爭者新品衝擊新產品出貨遞延,1H 營收動能受創, 待 2H 重啟成長結論與建議競爭者新品頻亮相消費者仍在等待新 iphone, 現卻又出現新 iphone 產品出貨延遲 1-1.5 個月的現象, 使鴻海 1H13 的營收恐較 1H12 衰退達 20%, 雖後續的 iphon e5s iphone6