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咎婷滑
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1 新麥 (158 TT) 台灣股市烘焙個股報告買進 ( 首次評等 ), TP 137 ( 隱含空間 1.1%) 中國營收佔比持續提升,13 年營運可望隨中國客戶規模擴張同步成長結論與建議 1 年前三季中國營收成長 9%Y OY, 合併營收佔比一舉提升至 5.3%(11 年中國佔比.7%) 前大客戶佔營收比重僅 %, 客戶集中度風險低, 中國大潤發為其最大客戶 ( 營收佔比 %), 更為大潤發家樂福在亞洲的獨家供應商, 另供應中國 Wal-Mart % 需求, 客戶群中不乏名列中國連鎖百強的知名業者, 未來新麥營運可望隨中國客戶規模擴張而同步成長以 11/5 收盤價來看, 目前約反映 13 PER 11.X, 今年新麥本益比區間約落於 1~15X, 研究部建議給予 13 PER 13X 評價, 目標價設定在 137 元, 尚有 1.1% 上檔空間, 故建議買進股價資訊收盤價 ( 元 ) 118. 總市值 ( 億元 ) 5. 股本 ( 百萬 ) 7 一年高 / 低價 13.5/7. 月成交均量 ( 張 ) 18 月成交均值 ( 百萬 ) 3.3 股價表現重點摘要亞洲最大烘培設備製造廠商新麥為亞洲最大烘培設備製造廠商, 分別在台灣中國享有 3% 市占率中國客戶群遍及超市量販 ( 佔比 5%) 連鎖麵包店 (%) 批發 (8.%) 單點麵包店 (11.8%) 廚具商 (11.%) 等五種業態, 客群相當分散, 前大客戶佔營收比重僅 %, 客戶集中度風險低 158 新麥企業 TWSE , 8,,, 中國市場佔合併營收比重不斷提高 1 年前三季中國營收 YOY+9%, 營收比重一舉提升至 5.3%(11 年中國營收比重.7%) 和競爭對手相比, 相較於中國與台灣同業, 新麥產品價格雖較中國競爭同業高出約 ~3%, 但新麥產品品質優於當地同業, 且在中國是採直接銷售並未透過代理商, 可即時提供產品維修服務, 在品質及售後服務的完善使新麥能夠持續維持高市場佔有率, 成為中國第一大烘焙機設備供應商 ; 與歐美等國外同業相比, 新麥 ASP 又比進口設備便宜 3~5%, 品質亦追上歐美同業, 產品性價比更具優勢新麥近年來中國市場佔合併營收比重不斷提高研究部認為未來在中國營收可望持續提升下, 對於新麥獲利率的穩定將有所助益 3Q1 Q1E 1Q13F Q13F 11 1E 13F 合併營收 ( 百萬元 ) ,1 3,95 3,93 YoY(%) 毛利率 (%) 營業利益率 (%) 稅後淨利 ( 百萬元 ) YoY(%) (.) (3.1) (3.) 15.7 EPS( 元 ) EPS 以股本.75 百萬股計算

營運分析亞洲最大烘培設備製造廠商新麥為亞洲最大烘培設備製造廠商, 分別在台灣中國享有 3% 市占率, 生產基地主要位於台灣 ( 五股 ) 及中國 ( 無錫 ), 並以自有品牌 SINMAG 銷售, 主要產品包括麵包烘焙機商用烤爐餐飲設備, 產品線完整可滿足客戶一站式購足需求以客戶別來看, 新麥客戶遍及超市量販 ( 佔比 5%) 連鎖麵包店 (%) 批發 (8.%) 單點麵包店 (11.

2 營運分析亞洲最大烘培設備製造廠商新麥為亞洲最大烘培設備製造廠商, 分別在台灣中國享有 3% 市占率, 生產基地主要位於台灣 ( 五股 ) 及中國 ( 無錫 ), 並以自有品牌 SINMAG 銷售, 主要產品包括麵包烘焙機商用烤爐餐飲設備, 產品線完整可滿足客戶一站式購足需求以客戶別來看, 新麥客戶遍及超市量販 ( 佔比 5%) 連鎖麵包店 (%) 批發 (8.%) 單點麵包店 (11.8%) 廚具商 (11.%) 等五種業態, 客群相當分散, 前大客戶佔營收比重僅 %, 客戶集中度風險低, 中國大潤發為其最大客戶 ( 營收佔比 %), 更為大潤發家樂福在亞洲的獨家供應商, 另供應中國 Wal-Mart % 需求, 主要客戶包括中國大潤發家樂福 85 度 C Wal-Mart 華潤萬家農工商超市北京味多美 ( 連鎖麵包店約 8 多家, 年營收 1 億人民幣 ) 克莉絲汀 ( 南僑中國主要客戶 ) 皆為中國知名連鎖業者, 近年來新麥中國營運也隨著主要客戶在中國擴張而成長圖表一新麥中國主要客戶群資料來源 : 新麥康和 ( 1 /11) 圖表三 11 新麥客戶群業態分佈圖表四 1.1 ~3Q 新麥客戶群業態分佈廚具商, 9.3% 單點麵包店, 9.% 批發, 8.% 連鎖麵包店, 3.% 單點麵包店, 11.8% 廚具商, 11.% 連鎖麵包店,.% 批發, 8.% 超市量販, 37.% 超市量販, 5.% 資料來源 : 新麥康和 ( 1 /11) 資料來源 : 新麥康和 ( 1 /11)

3 中國市場佔合併營收比重不斷提高中國為新麥主要銷售區域, 1 年前 9 月中國營收 13.3 億元,Y OY+9%, 營收比重一舉提升至 5.3%(11 年中國營收比重.7%) 和競爭對手相比, (1) 相較於中國與台灣同業, 新麥產品價格雖較中國競爭同業高出約 ~3%, 但新麥產品品質優於當地同業, 且在中國是採直接銷售並未透過代理商, 可即時提供產品維修服務, 在品質及售後服務的完善使新麥能夠持續維持高市場佔有率, 成為中國第一大烘焙機設備供應商 ( 市佔率約 3%); () 與歐美等國外同業相比, 新麥 ASP 又比進口設備便宜 3~5%, 品質亦追上歐美同業, 產品性價比更具優勢綜合上述點分析, 新麥近年來中國市場佔合併營收比重不斷提高研究部認為未來在中國營收可望持續提升下, 對於新麥獲利率的穩定將有所助益圖表五 8 ~1 前三季中國市場佔合併營收比重概況中國地區營收比重 (L.H.S) YOY(R.H.S) % 5% % 3% 39.3% 5.95% 3.5% 3.5% 9.7%.73% 5.33% 9.% % 5% % 3% %.98%.1% % 1% 1% % ~9 % 資料來源 : 新麥康和 ( 1 /11) 中國烘焙市場具發展潛力雖然中國經濟未明顯好轉, 但隨著中國人均所得上升帶動消費力增加, 對麵包的需求將由袋狀麵包逐漸轉向現烤麵包, 故研究部相當看好中國現烤烘焙市場未來發展潛力, 且新麥客戶群中不乏名列中國連鎖百強的知名業者, 未來新麥營運規模可望與客戶及中國內需市場同步增長根據 Euromon itor Internation al 數據顯示, 年中國的麵包點心和蛋糕等烘焙食品行業零售額為 37 億元人民幣, 1 年零售額則達到 78 億, Euromonitor 預估到 15 年將達 111 億, 年均成長率仍達 1%, 且 9 年烘焙食品人均消費量.1 公斤, 也較 1 年前的.1 公斤翻了一倍, 顯示烘焙市場在中國的商機仍不斷增加, 對於以中國為主要銷貨市場的新麥相當有利稅率因素影響, 前三季稅後 EPS.39 元, 微幅衰退 3.7%YOY 新麥前三季合併營收 5.3 億元, 在中國景氣趨緩下, 仍保有.5%YOY( 優於去年同期營收 15.8%Y OY), 成長動能主要來自下游連鎖麵包店客戶的積極展店 3

4 策略 (ex. 1 年 85 度 C 家中國淨展店目標 1 家高於以往 1 家 ), 毛利率 % 雖與去年前三季持平, 但公司管理能力優異, 費用率管控得宜, 前三季營業費用 5.5 億元, 增幅 1.9%YOY 小於營收成長, 使營業利益達. 億元, 成長 5.%YOY, 營益率 18.% 較去年同期上升.71 PPT, 惟新麥過去在中國享有的高新技術企業優惠稅率 15% 已在 11 年到期,1 年稅率上升至 5%, 加上匯回台灣需加課 1% 的稅, 加上第三季先認列所得稅補稅費用, 導致累計前三季稅後淨利.73 億元 ( 扣除少數股權 ), 獲利小幅衰退 3.7%YOY, 稅後 EPS.39 元預估 1 13 年稅後 EPS 分別為 9.8 元 1.5 元展望後市, Q 向為新麥傳統營運旺季, 佔合併營收比重近 3% (1Q 佔 18% Q.5% 3Q 7.5%), 研究部預估 Q1 營收 9. 億元, 成長 5.%YOY, 毛利率 39.% 約與去年持平, 但因申請高新技術企業的優惠稅率 15% 尚未核發, 故稅率將較 Q11 來得高, Q1 稅後淨利 1.15 億元, 衰退 3.1%Y OY, 稅後 EPS.9 元, 使 1 年稅後 EPS 9.8 元, 小幅衰退 3.% 研究部預估 13 年營收 39. 億元, 成長 1.3%YOY, 稅後淨利.9 億元, 成長 15.7%YOY, 稅後 EPS 1.5 元圖表六 7 ~1/11/5 新麥歷史 PER 區間概況 P/E Ratio 資料來源 : 康和 ( 1/11)

5 圖表七同業比較表 Ticker Company Last Mkt Cap Fiscal EPS PER Rating TP Close (MN;USD) Cur BVPS PBR 大中華 158 TT 新麥企業 118. B TWD TT 彬台科技. TWD 資料來源 : B loom berg 康和 ( 1/11) 圖 158 新麥企業股價及 PE Ratio 圖 158 新麥企業股價及 PB Ratio 新麥企業 P/E Band 新麥企業 P/B Band 資料來源 :Cmoney 康和圖 158 新麥企業外資持股變動圖 158 新麥企業投信持股變動外資淨變動 ( 右 ) 外資持股 (%) 投信淨變動 ( 右 ) 投信持股 (%) 資料來源 :Cmoney 康和 5

6 資產負債表損益表 ( 百萬元 ) E 13F ( 百萬元 ) E 13F 資產總額 1,73 1,88,8,738,88 營業收入 1,93,593 3,1 3,95 3,93 流動資產 99 1,31 1,35 1,7 1,3 營業成本 1,11 1,5 1,89,1,359 現金及約當現金營業毛利 793 1,73 1,1 1,395 1,5 存貨營業費用應收帳款及票據營業利益長期投資業外收入淨額 3 (15) 5 固定資產淨額 1 9,71,,17 EBITDA ,5 1,151 負債總額稅前純益流動負債所得稅應付帳款及票據稅後純益長期負債每股盈餘股東權益 893 1,7 1,83 1,81 1,85 註 1: 以目前流通在外股本.3 億元計算股本資料來源 :Cmoney 康和保留盈餘 ,13 負債及股東權益 1,73 1,88,8,738,88 比率分析資料來源 :Cmoney 康和 ( 百萬元 ) E 13F 成長力分析 (%) 營收 11.% 3.3% 1.1% 1.1% 1.3% 現金流量表銷貨毛利 33.3% 35.% 11.9% 1.1% 1.% ( 百萬元 ) E 13F 營業利益 7.9% 9.5% 11.1%.7% 1.% 營運活動現金 3 8,5,71,3 稅後純益 77.8% 51.% 8.8% -3.% 15.7% 本期損益獲利能力分析 (%) 折舊及攤銷毛利率 1.7% 1.% 39.9% 39.9% 39.9% 營運資金變動 7 (138) (79) (175) (18) EBITDA(%).% 18.% 8.% 3.% 9.3% 其他營運現金 (158) (8) 1,919,9 1,88 營益率 19.5% 18.5% 17.7% 18.% 18.% 投資活動現金 (88) (17) (,9) (,393) (,39) 稅後純益率 1.8% 1.3% 13.% 11.1% 11.% 資本支出淨額 (51) (11) (,3) (,) (,) 總資產報酬率 1.%.% 15.% 1.% 15.8% FCF 股東權益報酬率 7.% 3.%.3% 1.3%.3% 其他投資現金 (7) 償債能力檢視融資活動現金 (9) (1) (7) (93) (79) 負債比率 (%) 39.%.% 3.9% 33.5% 35.% 發放股利 (9) (8) (71) (98) (8) 負債 / 淨值比 (%) 5.% 79.9%.7% 5.3% 5.% 其他理財現金 5 5 流動比率 (%) 15.1% 183.3% 183.3% 155.% 13.3% 本期產生現金 9 9 (1) 3 (7) 其他比率分析期初現金存貨天數期末現金應收帳款天數資料來源 :Cmoney 康和

7 評等說明 1) 買進 /Buy: 我們對該評價個股未來展望正向, 並預估於未來 1 個月投資期間, 潛在上漲空間大於 15% ) 中性 /Neutra l: 我們對該評價個股未來展望持平, 並預估於未來 1 個月投資期間, 潛在上漲空間小於 15% 3) 未評等 /Not Rate d : 至目前我們沒有足夠基本資料判斷該公司評等 ; 或此期間康和與該公司有特定交易, 基於規範或康和政策, 限制予該公司評等免責宣言 : 本投資報告內容屬康和投資顧問股份有限公司版權所有, 禁止任何形式之抄襲引用或轉載本研究報告所載內容, 純屬研究性質, 所載述意見可隨時予以更改或撤回並不另行通知, 僅提供康和集團內部同仁及客戶參考, 文中所載資訊或任何意見, 不構成 ( 且不應解釋為 ) 在任何司法管轄區內, 任何買賣有價證劵或其他投資標的之要約招攬邀請宣傳誘使, 或任何不論種類或形式之表示建議或推薦買賣本研究報告所述的任何證劵報告內容所提及之各項業務財務等相關資訊意見及預估, 係取材自據信為可靠之資料來源, 既不以明示或默示的方式, 對資料之準確性完整性或正確性做出任何陳述或保證, 且報告係基於特定日期所做之判斷, 有其時效性限制, 如有變更, 本公司將不做預告或更新對於本投資報告所討論或建議之任何證劵投資標的, 或文中所討論或建議之投資策略, 投資人於決策時應審慎衡量本身風險, 並就投資結果自行負責 7

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(2317 鴻海 (2317 TT) 台灣股市機殼產業個股報告中性 ( 調降評等 ) 2013-04-15 競爭者新品衝擊新產品出貨遞延,1H 營收動能受創, 待 2H 重啟成長結論與建議競爭者新品頻亮相消費者仍在等待新 iphone, 現卻又出現新 iphone 產品出貨延遲 1-1.5 個月的現象, 使鴻海 1H13 的營收恐較 1H12 衰退達 20%, 雖後續的 iphon e5s iphone6