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敕典赖
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1 台光電 (383 TT) 台灣股市 PCB 個股報告買進 ( 調升評等 ),TP 37 ( 隱含空間 5%) S.P 及 Tablet PC 出貨增溫, 營運將逐季成長結論與建議展望 13 年, 康和認為 13 年全球 S.P 可望受惠新興市場及非蘋手機品牌契機, 預估 13 年全球 S.P 銷售量 YOY +3%, 加上 Tablet PC 需求量成長, 將帶動高階無鹵 CCL 使用量提升 ; 由於台光電在無鹵 CCL 比重已達 7 成以上, 以及具有供應鏈先進者優勢 ( 客戶佈局及品質穩定佳等 ), 目前是唯一台系業者有切入韓系供應鏈, 為了因應客戶訂單成長需求,1Q13 末昆山廠亦新增產能 3 萬張 / 月且已開始加入生產行列, 考量受惠 S.P 滲透率持續提升, 且日後終端品牌商 ( 美韓等 ) 將推出新款消費性電子產品 (S.P&Tablet PC), 預期對 Q13~3Q13 營運實有助益 (QOQ+1%~15%) 以往台光電 PER 區間 7X~ 1X, 目前股價處在 13 PER 7X, 評價偏低 ; 此外,13 年台光電股利擬配發 1.8 元現金股利, 以目前股價來計算殖利率達 6%, 給予調升至買進評等, 目標價 37 元 (13 PER 9X) 重點摘要 1Q13 受惠 S.P 用高階無鹵 CCL 出貨增溫, 優於原先預期台光電 3 月營收為 15 億元, MOM+%, 營收為歷史次高, 優於原先預期, 主要受惠 S.P 滲透率持續提升, 其中, 韓系客戶訂單明顯挹注, 帶動台光電手持式 (S.P & Tablet PC) 用高階無鹵 CCL 拉貨持續增溫, 使得台光電 1Q13 營收 QOQ+1%, YOY +17%, 呈現淡季不淡情形股價資訊收盤價 ( 元 ) 9.6 總市值 ( 億元 ) 91.6 股本 ( 百萬 ) 3,94 一年高 / 低價 31.1/.9 月成交均量 ( 張 ) 1,937 月成交均值 ( 百萬 ) 58.3 股價表現 383 台光電 TWSE 35 1, 3 5 8, 15 6, 1 5-4, 伺服器用 CCL 將帶動另一波營運成長表現, 後續留意發展進度情形目前已通過國際網通業者認證, 預計 H13 將開始挹注營收貢獻, 康和認為台光電將隨著未來雲端運算產業成長趨勢, 帶動伺服器相關終端產品供應鏈需求, 成為另一波營運成長動能表現, 後續將持續觀察伺服器用 High Tg CCL 出貨進度情形 4Q1 1Q13E Q13F 3Q13F 4Q13F 1 13E 14F 營收 ( 百萬元 ) 4,91 4,141 4,58 5,157 4,715 15,96 18,593,419 QOQ / YOY(%) (6.4) (8.6) 毛利率 (%) 營業利益率 (%) 稅後淨利 ( 百萬元 ) ,17 1,67 1,355 QOQ / YOY(%) (31.9) (.4) EPS( 元 ) 稀釋後 EPS( 元 ) EPS 以股本 38.4 百萬股計算 ; 稀釋後股本 31.5 百萬股計算 ( 因 CB, 股本膨脹 1%)

2 產業概況看好 13 年 S.P & Tablet PC 銷貨量續成長, PCB 產業將雨露均霑 11~1 年受惠 Apple Samsung 等品牌業者推出 S.P 及 Tablet PC 相關產品, 由於終端產品訴求朝輕薄短小規格發展, 帶動 PCB 產業需求成長, 其中以臻鼎 (4958.TT) 台郡 (669.TT) 及嘉聯益 (6153.TT) 等軟板業者成長最為顯著 ; 而康和認為 13 年全球 S.P 可望受惠新興市場及非蘋手機品牌契機, 尤其看好非蘋手機品牌 13 年銷貨量成長表現, 預估 13 年全球 S.P 銷售量達 8.7 億台, Y OY+3%, 將帶動 PCB 供應鏈另一波營運成長表現, 如聯茂 (613.TT) 台光電 (383.TT) 及健鼎 (344.TT) 等 ; 另外, 可留意 FPC 供應鏈 - 台虹 (839.TT) 新揚科 (3144.TT) 及旭軟 (339.TT) 亦將受惠 S.P 滲透率持續提升, 進而帶動營運成長表現圖表一全球智慧型手機 13 年展望 : 關注新興市場及非蘋手機品牌契機資料來源 : 各手機品牌業者康和 (1) 圖表二全球各地區 Smartphone 滲透率 : 新興市場需求逐季走高已開發地區滲透率提昇放緩 * 銷售規模市占 1Q11 Q11 3Q11 4Q11 1Q1 Q1 3Q1 Asia/Pacific 5% 14% 17% 19% 3% 7% 31% 33% -- India 13% 5.8% 5.9% 6.3% 6.8% 6.5% 7.7% 7.4% -- China 3% 11% 14% % 6% 33% 4% 47% Eastern Europe 7% 16% 17% % 19% 7% 3% 8% Latin America 11% 18% 17% 17% 19% 6% 7% 8% Middle East & Africa 11% 16% 18% 15% 17% 18% 1% % North America 1% 5% 53% 5% 64% 63% 6% 7% Western Europe 9% 5% 5% 53% 6% 64% 69% 71% Japan % 64% 63% 69% 78% 79% 79% 83% 資料來源 : Garnter 康和 (1)

3 營運分析台系第三大銅箔基板製造商, 積極拓展手持式用高階無鹵 CCL 市場為首要台光電 (368 TT) 為台系第三大專業銅箔基板 (CCL) 製造商 ( 全球第七大 CCL, 市占率 4~5%), 以 11 年產品營收來看, 銅箔基板 (CCL) 黏合片 (PP) 多層壓合板及其他, 分別佔營收比重為 41% 31% 5% 3%; 隨著歐美國家倡導綠色環保的重視, 未來手機 NB LCD TV 消費性電子等產品勢將逐漸切換為無鹵材料取代現有無鉛 FR4 等材料, 目前台光電在無鹵 CCL 比重已達 7 成以上, 排名全球產量第二大無鹵 CCL 製造商, 產量僅次於南亞在終端產品方面, 主要以手持式消費電子產品 (S.P & Tablet PC) 為主, 終端客戶為國際美歐及韓等品牌手機業者, 目前是唯一台系業者有切入韓系供應鏈, 而台光電是以高階無鹵 CCL 銷售為主, 由於高階手持式產品皆使用多階層 HD I, 將提高每片無鹵 CCL 搭載 PP 用量, 有助於營收獲利提升表現, 康和看好台光電可望隨著消費性電子產品需求熱絡而持續受惠 CCL 產能方面, 為了因應客戶訂單需求成長,1Q13 末昆山廠新增產能 3 萬張 / 月, 已開始加入生產行列, 預計 H13 再擴增 15 萬張 / 月, 屆時, 13 年底合計總產能將達 8 萬張 / 月, 之候, 仍規劃於昆山廠每年擴充產能 3 萬張 / 月圖表三產品營收比重其它 3% 多層壓合板 5% 銅箔基板 41% 黏合片 31% 資料來源 : 台光電康和圖表四 : 現階段產能規劃廠房 ( 千片 /K SF) 產品項目 1 1Q13 13E 新竹廠多層壓合代工桃園觀音廠銅箔基板中國昆山廠銅箔基板 1,5 1,5+3 1,5+3 中國中山廠銅箔基板合計多層壓合代工銅箔基板,35,65,8 資料來源 : 台光電康和 ( 規劃每年擴充產能 3 萬張 / 月 ) 銅箔基板核心技術與材料關係密切, 易受上游原料報價波動而影響印刷電路板 (PCB) 與下游終端產品需求息息相關, 而銅箔基板 (CCL) 為 PCB 主要材料之ㄧ, 技術發展趨勢乃因應下游主流產品趨勢而開發進展銅箔基板主要 3

是由玻纖布及銅箔壓合而成, 關鍵核心技術主要為 (1) 化學配方 ( ) 含浸塗布 (3) 高溫壓合 ; 以銅箔基板成本分析來看, 料工費占比約為 85% 5% 1%( 銅箔基板原料成本比重銅箔 4% 玻纖布 3% 化學環氧樹脂 3%) 因此, 銅箔基板易受到上游原料 ( 玻纖布銅箔 ) 價格波動而影響康和認為銅價受全球原料行情波動而影響, 除了庫存會影響公司獲利情形, PCB

4 是由玻纖布及銅箔壓合而成, 關鍵核心技術主要為 (1) 化學配方 ( ) 含浸塗布 (3) 高溫壓合 ; 以銅箔基板成本分析來看, 料工費占比約為 85% 5% 1%( 銅箔基板原料成本比重銅箔 4% 玻纖布 3% 化學環氧樹脂 3%) 因此, 銅箔基板易受到上游原料 ( 玻纖布銅箔 ) 價格波動而影響康和認為銅價受全球原料行情波動而影響, 除了庫存會影響公司獲利情形, PCB 供應鏈大致可透過協議來轉嫁至下游客戶, 近期銅價呈現明顯跌價, 將有助於台光電營運表現 ; 在玻纖布方面, 由於印刷電路板 (PCB) 與下游終端電子產品產品需求息息相關, 考量目前終端需求仍受景氣不明影響, 僅有 S.P& Tablet PC 消費性電子產品需求較佳, 且 Q13 為產業傳統淡季, 預期近期玻纖布報價漲價的可能性仍低圖表五 : 銅箔基板未來發展趨勢資料來源 : 康和圖表六 : 倫敦 LME- 銅報價走勢資料來源 : Bloomberg 康和 1Q13 受惠 S.P 用高階無鹵 CCL 出貨增溫, 優於原先預期在營運方面, 台光電 3 月營收為 15 億元, MOM+%, 營收為歷史次高, 優於原先預期, 主要受惠 S.P 滲透率持續提升, 其中, 韓系客戶訂單明顯挹注, 帶動台光電手持式 (S.P & Tablet PC) 用高階無鹵 CCL 拉貨持續增溫, 康和預估台光電 1Q13 營收為 41.4 億元, QOQ+1%, YOY +17%, 呈現淡季不淡情形, 毛利率些幅上揚至 16.7%, 稅後淨利 68 百萬元, EPS 為.86 元 4

5 伺服器用 CCL 將帶動另一波營運成長表現, 後續留意發展進度情形另外, 台光電除了持續拓展手持式 (S.P & Tablet PC) 用相關無鹵 CCL 市場, 亦積極佈局伺服器用 High Tg CCL 業務, 目前已通過國際網通業者認證, 預計 H13 將開始挹注營收貢獻, 康和認為台光電將隨著未來雲端運算產業成長趨勢, 帶動伺服器相關終端產品供應鏈需求 ( 如 : Server Storag e 等 ), 成為另一波營運成長動能表現, 後續將持續觀察伺服器用 High Tg CCL 出貨進度情形看好 S.P & Tablet PC 用高階無鹵 CCL 需求增溫, 預期營運將逐季成長展望 13 年, 康和認為 13 年全球 S.P 可望受惠新興市場及非蘋手機品牌契機, 預估 13 年全球 S.P 銷售量達 8.7 億台, YOY +3%, 加上 Tablet PC 需求量成長, 以及隨著歐美國家倡導綠色環保的重視, 無鹵 CCL 已成為現階段的主流產品, 將帶動高階無鹵 CCL 使用量提升 ; 而目前台光電在無鹵 CCL 比重已達 7 成以上, 且為了因應客戶訂單需求成長, 1Q13 末昆山廠新增產能 3 萬張 / 月, 已開始加入生產行列, 預計 H13 再擴增 15 萬張 / 月, 康和認為台光電將伴隨著無鹵 CCL 滲透率提升, 帶動營收獲利成長表現, Q13~3Q13 營收將逐季成長, 康和預估台光電 13 年營收為 186 億元,YOY+17%, 在獲利方面, 在手持式 (S.P & Tablet PC) 用高階無鹵 CCL 比重提升下, 預估毛利率上揚至 17.3%, 稅後淨利為 1.7 億元, EPS 為 4.8 元受惠 S.P 滲透率提升, 營運將逐季成長, 調升至買進評等投資建議方面, 由於台光電在無鹵 CCL 比重已達 7 成以上, 以及具有供應鏈先進者優勢 ( 客戶佈局及品質穩定佳等 ), 目前是唯一台系業者有切入韓系供應鏈, 為了因應客戶訂單成長需求, 1Q13 末昆山廠亦新增產能 3 萬張 / 月且已開始加入生產行列, 考量受惠 S.P 滲透率持續提升, 且日後終端品牌商 ( 美韓等 ) 將推出新款消費性電子產品 (S.P& Tablet PC), 預期對 Q13~3Q13 營運實有助益 (QOQ+1%~15%) 以往台光電 PER 區間 7X ~ 1X, 目前股價處在 13 PER 7X, 評價偏低 ; 此外, 13 年台光電股利擬配發 1.8 元現金股利, 以目前股價來計算殖利率達 6%, 給予調升至買進評等, 目標價 37 元 (13 PER 9X) 圖表七各季營收及毛利率表現 ( 單位 : 百萬元 ; %) 6, 4% 5, % 4, 3,, 1, % 18% 16% 14% 1% 1Q1 Q1 3Q1 4Q1 1Q13E Q13F 3Q13F 4Q13F 1% 資料來源 : 台光電康和 5

6 圖表八同業比較表 Ticker Company Last Mkt Cap Fiscal EPS PER Rating TP Close (MN;USD) Cur BVPS PBR 大中華 383 TT 台光電 9.6 B TWD TT 台燿 17.7 B 1 14 TWD TT 聯茂 33. N TWD 資料來源 : Bloomberg 康和 (13/4) 圖 383 台光電股價及 PE Ratio 圖 383 台光電股價及 PB Ratio 383 台光電 P/E Band 383 台光電 P/B Band 資料來源 :Cmoney 康和圖 383 台光電外資持股變動圖 383 台光電投信持股變動 16 外資淨變動 ( 右 ) 外資持股 (%) 3, 1 投信淨變動 ( 右 ) 投信持股 (%) , 1, - -1, -, -3, , 資料來源 :Cmoney 康和 6

7 資產負債表損益表 ( 百萬元 ) F 13F ( 百萬元 ) F 13F 資產總額 1,186 11,411 11,636 1,18 1,77 營業收入 9,886 13,487 14,739 15,96 18,593 流動資產 6,9 7,435 6,96 7, 7,161 營業成本 8,73 11,4 1,315 13,97 15,368 現金及約當現金 1,11 1,875 1,338 1,559 1,489 營業毛利 1,813,445,44,664 3,5 存貨 838 1,331 1,151 1,43 1,54 營業費用 833 1,84 1,196 1,41 1,67 應收帳款及票據 3,67 4,144 4,74 4,766 5,47 營業利益 98 1,361 1,8 1,4 1,598 長期投資業外收入淨額 (7) 48 (59) (16) (49) 固定資產淨額 3,545 3,66 4,45 4,86 5,17 EBITDA 1,6 1,491 1,661 1,63 1,867 負債總額 5,91 6,46 5,977 5,868 6,648 稅前純益 98 1,49 1,169 1,6 1,548 流動負債 4,843 5,15 5,114 5,868 6,648 所得稅應付帳款及票據,5,66,39,869 3,179 稅後純益 74 1, ,17 1,67 長期負債 93 1, ,84 1,1 每股盈餘股東權益 4,74 4,951 5,659 6,35 6,59 註 1: 以目前流通在外股本 31.1 億元計算股本,848,995,995,995 資料來源 :Cmoney 康和保留盈餘 1,61 1,956,7,78 4,47 負債及股東權益 1,186 11,411 11,636 1,18 1,77 比率分析資料來源 :Cmoney 康和 ( 百萬元 ) F 13F 成長力分析 (%) 營收 1.8% 36.4% 9.3% 8.3% 16.5% 現金流量表銷貨毛利 153.3% 34.9% -.9% 9.9% 1.1% ( 百萬元 ) F 13F 營業利益 187.7% 38.9% -9.8% 1.% 8.6% 營運活動現金 1,188 1,69 1,5 1,73 1,346 稅後純益 486.3% 64.8% -3.% 3.5% 1.5% 本期損益 788 1,1 85 1,17 1,67 獲利能力分析 (%) 折舊及攤銷毛利率 18.3% 18.1% 16.4% 16.7% 17.3% 營運資金變動 1 (4) (1) (85) (513) EBITDA(%) 1.% 11.1% 11.3% 1.% 1.% 其他營運現金 (5) 79 (7) 營益率 9.9% 1.1% 8.3% 7.8% 8.6% 投資活動現金 (44) (16) (918) (89) (657) 稅後純益率 7.5% 9.% 5.8% 7.1% 6.8% 資本支出淨額 (17) (477) (879) (78) (6) 總資產報酬率 7.3% 1.7% 7.3% 9.% 1.% FCF 1,18 1, 股東權益報酬率 17.3% 4.6% 15.% 17.7%.9% 其他投資現金 (55) (49) (4) (47) (57) 償債能力檢視融資活動現金 (53) (633) (669) (673) (759) 負債比率 (%) 58.% 56.6% 51.4% 48.% 5.3% 發放股利 (73) (19) (49) (48) (55) 負債 / 淨值比 (%) 138.3% 13.5% 15.6% 9.4% 19.7% 其他理財現金 65 (164) (177) (191) (6) 流動比率 (%) 18.% 14.6% 135.4% 119.3% 17.7% 本期產生現金 (537) 1 (7) 其他比率分析期初現金 786 1,11 1,875 1,338 1,559 存貨天數期末現金 1,11 1,875 1,338 1,559 1,489 應收帳款天數資料來源 :Cmoney 康和 7

8 評等說明 1) 買進 /Buy: 我們對該評價個股未來展望正向, 並預估於未來 1 個月投資期間, 潛在上漲空間大於 15% ) 中性 /Neutra l: 我們對該評價個股未來展望持平, 並預估於未來 1 個月投資期間, 潛在上漲空間小於 15% 3) 未評等 /Not Rate d : 至目前我們沒有足夠基本資料判斷該公司評等 ; 或此期間康和與該公司有特定交易, 基於規範或康和政策, 限制予該公司評等免責宣言 : 本投資報告內容屬康和投資顧問股份有限公司版權所有, 禁止任何形式之抄襲引用或轉載本研究報告所載內容, 純屬研究性質, 所載述意見可隨時予以更改或撤回並不另行通知, 僅提供康和集團內部同仁及客戶參考, 文中所載資訊或任何意見, 不構成 ( 且不應解釋為 ) 在任何司法管轄區內, 任何買賣有價證劵或其他投資標的之要約招攬邀請宣傳誘使, 或任何不論種類或形式之表示建議或推薦買賣本研究報告所述的任何證劵報告內容所提及之各項業務財務等相關資訊意見及預估, 係取材自據信為可靠之資料來源, 既不以明示或默示的方式, 對資料之準確性完整性或正確性做出任何陳述或保證, 且報告係基於特定日期所做之判斷, 有其時效性限制, 如有變更, 本公司將不做預告或更新對於本投資報告所討論或建議之任何證劵投資標的, 或文中所討論或建議之投資策略, 投資人於決策時應審慎衡量本身風險, 並就投資結果自行負責 8

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(2383 台光電 (383 TT) 台灣股市 PCB 個股報告買進 ( 維持評等 ),TP 33.5 ( 隱含空間 19.4%) 13-5- 即將步入旺季需求, 3Q13 單季 EPS 挑戰 1 元以上結論與建議投資建議方面, 受到 CCL 跌價及低階 HDI 占比提高影響, 使得 1Q13 財報不如預估, 加上 4 5 月營運呈現放緩情形, 造成股價下跌情形, 惟考量即將步入旺季需求, 加上 1Q13