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吾虢支
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1 長榮海 (263 TT) 台灣股市航運個股報告買進 ( 調升評等 ),TP 2.2 ( 隱含空間 26.%) PB 未偏高, 時序將淡出 1Q 淡季, 獲利較去年大幅成長結論與建議以 213 年底淨值元計算, 目前公司 PBR 為 1.3X, 位於歷史 PBR 中間區間.7~ 1.X 中間偏低水準, 考量時序即將淡出 1Q13 淡季, 加上 3 月中即將開始有一連串運價調漲計畫, 連帶邁入 3Q13 全年最旺季,213 年在全球景氣持續復甦油料成本壓力較去年為低下, 預估 EPS 為 1.48 元, 較去年大幅成長, 故從中立調升至買進, 目標價 2.2 元 (1.3XPB) 重點摘要 SCFI 因處剛過完年時節需求較淡影響而小幅下滑, 但較去年同期水準皆有 2~4 成以上成長截至 2/22, 因仍處剛過完年時節需求較淡影響, SCFI 美西美東與歐洲線皆處於緩步下滑格局, 分別下滑 3~8% 不等水準, 但若與去年同期運價水準來看, 可發現其皆有 2~4 成以上的成長, 顯示在航商積極調控運力以提升運價下, 運價已逐漸擺脫往年 1Q 慘澹經營情況加上海運用油亦較去年同期下滑 1 成以上水準, 故在運價上揚且成本下滑之際, 預估長榮海 1Q13EPS 為 -.8 元, 較去年同期的 -.94 元大幅成長將於 3 月中開始調漲運價, 恰好邁入正常需求恢復之際因各航商有成功控制供給而拉抬運價成功經驗, 長榮海已宣布將於 3/1 調漲歐洲線 7 美元 /TEU, 美西線將於 4/1 調漲 4 美元 /FEU, 美東線調漲 6 美元 /FEU, 此時間點恰巧符合農曆年過後通常須 4 個星期來恢復正常貨櫃需求, 因此康和認為雖目前運價短暫低迷, 但隨著時序進入 3 月, 屆時運價將可緩步回升 213 年在油料成本壓力為低, 運價有效提升下, 預估 EPS 為 1.48 元, 較去年大幅成長展望 213 年, 雖仍為供過於求, 但在 1) 油料成本壓力可望較去年為低 2) 運價在航商有效提升下亦較去年大幅提升, 故在全球總體環境持續復甦下, 因上修運價預估, 康和上修長榮從原先的 1.19 元至 1.48 元, 較去年大幅成長股價資訊收盤價 ( 元 ) 2. 總市值 ( 億元 ) 69. 股本 ( 百萬 ) 34,749 一年高 / 低價 21.4/14. 月成交均量 ( 張 ) 7,14 月成交均值 ( 百萬 ) 股價表現 2 8, 263 長榮 TWSE 2 1 6, 1-4, 參考工具看多 ( 認購權證 ) 權證名稱 ( 代號 ) 剩餘天期康和 62(64) 21 3Q12 4Q12E 1Q13F 2Q13F 3Q13F E 213F 營收 ( 百萬元 ) 4,233 37,37 34,827 37,287 41,764 18,16 141,1 11,999 QOQ / YoY(%) 7.4 (7.3) (6.6) 毛利率 (%) (.2) 營業利益率 (%) (1.6) (4.7) 稅後淨利 ( 百萬元 ) 2, 873 (291) 992 3,624 (3,92) 977,13 QOQ / YoY(%) (6.1) (133.3) (44.7) 26. (12.4) (131.6) EPS( 元 ).72.2 (.8) (.89) BVPS( 元 ) EPS 以股本百萬股計算

2 營運分析 213 年雖仍供過於求, 但航商持續以調整運力來確保運價回升根據 Alphalin er 預估, 213 年全球新交集裝箱船為年成長 1.2%, 而 IMF 預估 213 年全球貿易成長僅在 % 之間, 短時間內供過於求的狀態仍存在但在此情況下, 由於航商不堪虧損, 於是紛紛調整運力, 以確保運價回升, 212 年即 Maersk 等多家航商紛紛透過結盟提高市佔率, 以成功拉抬運價圖表 1 貨櫃供給需求預估 1.% 1.%.%.% (f) 213(F) -.% -1.% 資料來源 : 康和 ( 213/2) 貨櫃年供給成長率 (%) 貨櫃年需求成長率 (%) 全球第五大航商, 逆境加碼展望未來, 213 年至 21 年將有 1 艘新船加入長榮海為遠洋貨櫃航商, 211 年營收比重歐洲航線為 23%, 美洲航線為 42%, 近洋航線為 22%, 目前總運能約 39.6 萬 TEU, 為全球第五大航商 213 年至 21 年將有 3 艘 8,8TEU, 以及 1 艘 14,TEU 新租賃船加入, 使其新增約 4% 運力未來長榮海運將以 8,TEU 船隻為遠洋線的主要船隻, 因為各大港口皆有 8,TEU 船隻的停泊船位, 且在調度上較為方便且具有彈性 SCFI 因處剛過完年時節需求較淡影響而小幅下滑, 但較去年同期水準皆有 2~4 成以上成長截至 2/22, 因仍處剛過完年時節需求較淡影響, SCFI 美西美東與歐洲線皆處於緩步下滑格局, 分別下滑 3~8% 不等水準, 但若與去年同期運價水準來看, 可發現其皆有 2~4 成以上的成長, 顯示在航商積極調控運力以提升運價下, 運價已逐漸擺脫往年 1Q 慘澹經營情況加上海運用油亦較去年同期下滑 1 成以上水準, 故在運價上揚且成本下滑之際, 預估長榮海 1Q13EPS 為 -.8 元, 較去年同期的 -.94 元大幅成長圖表 2 SCFI 指數漲跌 (%) 綜合指數歐洲美西美東亞洲平均最新報價 (2/22) 1,16 1,199 2,364 3, 漲跌 (43) (12) (81) (89) 近一週 (3.6) (7.8) (3.3) (2.). 近一月 (6.) (11.1) (6.2) (4.2) (1.4) 1Q13 迄今 1. (.6) (2.2) 近一季 (2.) 近一年資料來源 : 上海航運交易所康和整理 (213/2) 2

3 將於 3 月中開始調漲運價, 恰好邁入正常需求恢復之際因各航商有成功控制供給而拉抬運價成功經驗, 長榮海已宣布將於 3/1 調漲歐洲線 7 美元 /TEU, 美西線將於 4/1 調漲 4 美元 /FEU, 美東線調漲 6 美元 /FEU, 此時間點恰巧符合農曆年過後通常須 4 個星期來恢復正常貨櫃需求, 且泛太平洋穩定協會 (TSA) 更於 2 月初提前宣布自 4/1 調升美國長約運價, 因此康和認為雖目前運價短暫低迷, 但隨著時序進入 3 月市場將有漲價預期心理, 屆時運價將可緩步回升 213 年在油料成本壓力為低, 運價有效提升下, 預估 EPS 為 1.48 元, 較去年大幅成長展望 213 年, 產業雖仍為供過於求局面, 但在 1) 油料成本壓力可望較去年為低 2) 運價在航商有效提升下亦較去年大幅提升, 故在全球總體環境持續復甦, 因上修原先運價預估, 康和上修長榮從原先的 1.19 元至 1.48 元, 較去年的.28 元大幅成長以 213 年底淨值元計算, 目前公司 PBR 為 1.3X, 位於歷史 PBR 中間區間.7~ 1.X 中間偏低水準, 考量時序即將淡出 1Q13 淡季, 加上 3 月中即將開始有一連串運價調漲計畫, 連帶邁入 3Q13 全年最旺季,213 年在全球景氣持續復甦油料成本壓力較去年為低下, 預估 EPS 為 1.48 元, 較去年大幅成長, 故從中立調升至買進, 目標價 2.2 元 (1.3XPB) 圖表 3 27 年至今航運燃油走勢圖 Q7 3Q7 1Q8 3Q8 1Q9 3Q9 1Q1 3Q1 1Q11 3Q11 1Q12 3Q12 1Q13 資料來源 : CIP 康和 ( 213 /2) 3

4 圖表 4 同業比較表 Ticker Company Last Close Rating TP Mkt Cap Fiscal EPS PER (MN;USD) Cur BVPS PBR 大中華 263 TT 長榮海運 2. B 2.2 2,348 TWD (.89) TT 陽明海運 ,41 TWD (3.33) (.89).69 (16.6) TT 萬海 16. 1,233 TWD HK 東方海外國際 2.6 4,244 USD CH CH 626 CH 國際中國遠洋 4.2 6,483 CNY (1.3) (.77) (.14) (.4) (29.4) 中海集裝箱運輸 2. 4,33 CNY (.23) 中海發展 4.7 2,313 CNY.31 (.2).6 (23.2) KS 現代海鋒公司 18,3. 2,63 KRW (3,4) (761) 44 (24.1) ,68 1. 韓進海運有限 KS 公司 11,. 1,27 KRW (,14) (67) 944 (19.) , JP 日本郵船 ,1 JPY (42.82) JP 商船三井 ,126 JPY (21.6) (82.77) 1.2 (3.9) JP 川崎汽船 ,996 JPY (44.2) MAERSKB DC RCL TB VAPORES CI NOL SP 愛彼摩勒輪船公司 44,48. 33,833 DKK 4, ,622.76, ,818.9 Regional Container THB (.94) (1.4) (.29) (4.) (24.4) 14.. Lines PCL Cia Sud Americana de Vapores USD (.14) N.A N.A N.A N.A Neptune Orient Lines 1.2 2,4 USD (.16) Ltd/Sin MISC MK MISC Bhd.3 7,81 MYR 資料來源 : B loom berg 康和 ( 213/2) 4

5 圖 263 長榮股價及 PE Ratio 圖 263 長榮股價及 PB Ratio 長榮 P/E Band 長榮 P/B Band 資料來源 :Cmoney 康和圖 263 長榮外資持股變動圖 263 長榮投信持股變動外資淨變動 ( 右 ) 外資持股 (%) 3, 2, 1, - -1, -2, 投信淨變動 ( 右 ) 投信持股 (%) , 資料來源 :Cmoney 康和

6 資產負債表損益表 ( 百萬元 ) E 213F ( 百萬元 ) E 213F 資產總額 114, ,6 138,13 139, ,747 營業收入 81,936 19,33 18,16 141,1 11,999 流動資產 3,6 4,39 46,322 47,69 7,113 營業成本 88,87 91,69 18,32 13,73 141,98 現金及約當現金 9,862 19,716 23,6 28,2 36,61 營業毛利 (6,921) 17,744 (169),28 1,91 存貨 2,262 3,36 4,81 2,2 2,2 營業費用,3,2 4,949,1,7 應收帳款及票據 7,929 9,98 8,71 14,12 1,2 營業利益 (12,276) 12,719 (,118) 12 4,336 長期投資 32,2 36,8 26,471 26,471 26,471 業外收入淨額 (98) 6,37 1, ,498 固定資產淨額 1,22 2,731 64,763 11,7 11,7 EBITDA (12,43) 19,274 (2,97) 771,864 負債總額 7,21 9,344 72,411 77,1 81,42 稅前純益 (12,874) 18,76 (3,419) 741,834 流動負債 19,13 29,4 28,682 38,833 47,13 所得稅 (666) 應付帳款及票據 2,844 4,7 4,68 16,967 17,738 稅後純益 (9,8) 1,16 (3,92) 977,13 長期負債 34,964 26,38 39,817 3,817 31,817 每股盈餘 (2.84) 4.36 (.89) 股東權益 7,18 7,222 6,62 62,143 67,29 註 1: 以目前流通在外股本 347. 億元計股本 31,248 34,73 34,749 34,749 資料來源 :Cmoney 康和保留盈餘 16,786 31,91 22,44 19,913 2,66 負債及股東權益 114, ,6 138,13 139, ,747 比率分析資料來源 :Cmoney 康和 ( 百萬元 ) E 213F 成長力分析 (%) 營收 -36.% 33.% -1.1% 3.4% 7.8% 現金流量表銷貨毛利 -18.3% -36.4% -11.% % 91.1% ( 百萬元 ) E 213F 營業利益 -33.9% -23.6% 盈轉虧虧轉盈 336.2% 營運活動現金 (13,864) 22,84 (626) 4,717 7,86 稅後純益 % -23.9% 盈轉虧虧轉盈 427.4% 本期損益 (12,27) 17,773 (3,68) 977,13 獲利能力分析 (%) 折舊及攤銷,631,383, 毛利率 -8.4% 16.2% -.2% 3.7% 6.6% 營運資金變動 (6,216) 3,6 (429) (13) (327) EBITDA(%) -1.2% 17.6% -2.8%.% 3.9% 其他營運現金 (1,71) (3,632) (1,89) 3, 3, 營益率 -1.% 11.6% -4.7%.1% 2.9% 投資活動現金 (7,639) (8,38) (9,7) 稅後純益率 -12.% 13.9% -2.9%.7% 3.4% 資本支出淨額 (1,17) (8,366) (2,2) 總資產報酬率 -8.6% 11.7% -2.2%.7% 3.% FCF (21,3) 14,276 (1,183) 4,717 7,86 股東權益報酬率 -17.3% 21.6% -4.7% 1.6% 7.7% 其他投資現金 (3,34) (1,97) (97) 償債能力檢視融資活動現金,22 (3,634) 11,93 負債比率 (%).1% 4.8% 2.%.4% 4.8% 發放股利 (3,18) 負債 / 淨值比 (%) 1.3% 84.% 11.4% 124.1% 121.% 其他理財現金,37 (78) 2,388 流動比率 (%) 16.2% 137.3% 161.% 122.7% 121.2% 本期產生現金 (17,128) 9,84 3,29,199 8,36 其他比率分析期初現金 26,989 9,862 19,716 23,6 28,2 存貨天數期末現金 9,862 19,716 23,6 28,2 36,61 應收帳款天數資料來源 :Cmoney 康和 6

7 評等說明 1) 買進 /Buy: 我們對該評價個股未來展望正向, 並預估於未來 12 個月投資期間, 潛在上漲空間大於 1% 2) 中性 /Neutra l: 我們對該評價個股未來展望持平, 並預估於未來 12 個月投資期間, 潛在上漲空間小於 1% 3) 未評等 /Not Rate d : 至目前我們沒有足夠基本資料判斷該公司評等 ; 或此期間康和與該公司有特定交易, 基於規範或康和政策, 限制予該公司評等免責宣言 : 本投資報告內容屬康和投資顧問股份有限公司版權所有, 禁止任何形式之抄襲引用或轉載本研究報告所載內容, 純屬研究性質, 所載述意見可隨時予以更改或撤回並不另行通知, 僅提供康和集團內部同仁及客戶參考, 文中所載資訊或任何意見, 不構成 ( 且不應解釋為 ) 在任何司法管轄區內, 任何買賣有價證劵或其他投資標的之要約招攬邀請宣傳誘使, 或任何不論種類或形式之表示建議或推薦買賣本研究報告所述的任何證劵報告內容所提及之各項業務財務等相關資訊意見及預估, 係取材自據信為可靠之資料來源, 既不以明示或默示的方式, 對資料之準確性完整性或正確性做出任何陳述或保證, 且報告係基於特定日期所做之判斷, 有其時效性限制, 如有變更, 本公司將不做預告或更新對於本投資報告所討論或建議之任何證劵投資標的, 或文中所討論或建議之投資策略, 投資人於決策時應審慎衡量本身風險, 並就投資結果自行負責 7

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(2353 宏碁 (2353 TT) 台灣股市 NB 產業個股報告買進 ( 維持評等 ),TP 30 ( 隱含空間 24.2%) 2013-06-04 產品價格犀利有助 2H13 的 NB 市占回升, 全年 EPS 回升至 1 元機率高結論與建議宏碁 1Q13 推出低價平板 Iconia B1 後, GPM 卻仍維持水準, 康和認為宏碁已能從低價產品維持利潤, 在競爭對手新產品發表以高價產品為主的情況下,