焦炭业务盈利空间有限公司上半年焦炭产量 56 万吨, 同比增长 32%, 销量 53 万吨, 同比增长 52%, 焦炭业务规模扩大, 但毛利率只有 2%, 虽较上年同期的成本控制有效, 仍难以扭转亏损局面现金流方面 : 公司目前现金流稳定, 没有债务和利息偿还压力, 银行授信额度维持 13-14

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濮程
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证券研究报告公司调研报告能源煤炭强烈推荐 -A( 维持 ) 潞安环能 601699.SH 当前股价 :8.09 元 2016 年 03 月 07 日煤炭板块微利, 供给侧改革提升估值基础数据上证综指 2874 总股本 ( 万股 ) 299141 已上市流通股 ( 万股 ) 299141 总市值 ( 亿元 ) 242 流通市值 ( 亿元 ) 242 每股净资产 (MRQ) 6.

1 证券研究报告公司调研报告能源煤炭强烈推荐 -A( 维持 ) 潞安环能 SH 当前股价 :8.09 元 2016 年 03 月 07 日煤炭板块微利, 供给侧改革提升估值基础数据上证综指 2874 总股本 ( 万股 ) 已上市流通股 ( 万股 ) 总市值 ( 亿元 ) 242 流通市值 ( 亿元 ) 242 每股净资产 (MRQ) 6.4 ROE(TTM) 2.7 资产负债率 62.8% 主要股东山西潞安矿业 ( 集团 ) 有主要股东持股比例 61.32% 股价表现 % 1m 6m 12m 绝对表现相对表现 (%) 潞安环能沪深 Mar/15 Jun/15 Oct/15 Jan/16 资料来源 : 贝格数据招商证券相关报告 1 潞安环能 (601699) 煤炭产销下滑, 盈利大幅下降潞安环能 (601699) 降成本对冲煤价下跌, 二季度业绩环比提升潞安环能 (601699) 成本控制部分对冲煤价下跌, 业绩下滑趋势难改卢平 luping@cmschina.com.cn S 研究助理沈菁 shenjing3@cmschina.com.cn 研究助理刘晓飞 liuxiaofei@cmschina.com.cn 近期我们调研了潞安环能 (601699), 公司经营状况稳定, 受行业产能过剩影响, 煤炭主业利润空间有限, 整合矿拖累煤炭板块业绩, 十三五期间暂不新增产能公司未来着眼于通过技术的升级改造, 走高质量产品路线, 有望打造公司新的利润增长点预计 2016 年 EPS 为 0.03 元, 公司近期在煤炭板块供给侧改革行情中表现强势, 作为行业配置的高弹性品种, 给予强烈推荐 -A 投资评级, 建议投资者积极关注十三五规划仍以煤炭为主煤炭产能暂不扩张 : 受行业产能过剩影响, 煤炭主业利润空间有限, 十三五期间供给侧改革环境下暂不新增煤矿资源, 现有在建矿井依据经济效益原则调节建设进度对于资源禀赋好的矿井加快推进建设, 对于资源较差或生产安全条件不符合要求的矿井缓建或处置走高品质产品路线 : 公司发展着眼于在现有煤炭资源的基础上提高技术, 打通运输渠道从而增加运力在煤化工方面, 将蜡和润滑油等产品线细化, 提高产品的质量以达到国际标准, 打造清洁环保产品的标签, 成为公司新的利润增长点整合矿拖累煤炭业绩 2016 年预计维持 15 年煤炭产量 : 既有煤矿主要以贫瘦煤瘦煤和无烟煤为主, 产能 3440 万吨 2014 年原煤产量 3814 万吨, 煤炭销量 3161 万吨我们预计 2015 年公司原煤产量与 2014 年持平, 且 2016 年也将维持原有煤炭资源规模和产量整合矿投产最低产能 90 万吨 : 公司现有 30 多座整合矿井中, 已有 16 座投产, 其中 70% 已开始生产, 产能全部达到 90 万吨以上分地区来看, 临汾地区的整合矿基本都已经投产, 忻州地区有 13 座正在缓建, 缓建的煤矿现已处于停止状态, 如未达到 60 万吨产能将直接淘汰 5 座矿井处于联合试运行的材料审批阶段, 目前也已处于停滞状态煤炭板块微利煤价和成本 : 部门矿井基本盈利, 整合矿亏损拖累业绩今年上半年煤炭均价 367 元 / 吨, 完全成本 364 元 / 吨, 净利润只有 2 元 / 吨, 现阶段维持盈亏平衡的微利状态 2015 年全年煤炭均价下跌 80 元 / 吨左右, 公司通过压缩成本, 控制三费等措施勉强维持盈利 2015 年公司压缩机关经费 2-3 亿元, 非生产线员工实行轮岗轮休制度, 每年工作时间缩短一个月, 但未来继续压缩的空间已十分有限, 矿上的降成本措施主要体现在煤炭工艺的改进上, 并没有大幅削减一线员工工资,2015 年全年公司整体降薪 5% 左右, 其中管理层降薪幅度超过 30% 若煤价持续下行通道, 盈利状况有待观察敬请阅读末页的重要说明

2 焦炭业务盈利空间有限公司上半年焦炭产量 56 万吨, 同比增长 32%, 销量 53 万吨, 同比增长 52%, 焦炭业务规模扩大, 但毛利率只有 2%, 虽较上年同期的成本控制有效, 仍难以扭转亏损局面现金流方面 : 公司目前现金流稳定, 没有债务和利息偿还压力, 银行授信额度维持年水平, 工农中建几大国有银行给予的信贷额度不变, 并维持基准利率放贷公司资产负债率 64%, 在行业内并不算高,2016 年公司暂无后续新增融资的计划, 资产负债率有望继续下降盈利预测和投资策略 : 预计 2016 年实现收入 117 亿元, 净利润 1 亿元, 对应 EPS 为 0.03 元 / 股, 公司近期在煤炭板块供给侧改革行情中表现强势, 作为行业配置的高弹性品种, 给予强烈推荐 -A 投资评级, 建议投资者积极关注风险提示 : 供给侧改革进度和力度低于预期敬请阅读末页的重要说明 Page 2

3 表 1: 主要产品经营数据单位 : 万吨原煤产量同比 3.04% -2.60% 11.10% 2.97% 1.73% 商品煤销量同比 4.43% -3.20% 6.12% 3.61% -6.92% 煤炭综合售价 ( 元 / 吨 ) 同比 10.59% -6.48% % % % 煤炭综合成本 ( 元 / 吨 ) 同比 8.02% 1.71% -9.98% % % 焦炭产量同比 -3.45% % % 0.00% 32.09% 焦炭销量同比 -3.39% % % 1.02% 52.14% 焦炭价格 ( 元 / 吨 ) 同比 10.03% % % 34.30% % 焦炭成本 ( 元 / 吨 ) 同比 13.26% -6.55% % 33.54% % 表 2: 潞安环能下属煤矿万吨煤种保有量可采量核定 E 2016E 2017E 2018E 既有煤矿五阳煤矿瘦贫瘦和贫漳村煤矿瘦贫瘦和贫王庄煤矿瘦贫瘦和贫常村煤矿瘦贫瘦和贫屯留矿井 (100%) 贫煤无烟煤整合煤矿小计潞宁煤业陈半沟气煤潞宁煤业整合潞宁大汉沟煤业气煤潞宁前文明煤业气煤潞宁静安煤业 (51%) 气煤潞宁忻岭煤业 (100%) 气煤潞宁忻丰煤业 (100%) 气煤潞宁忻峪煤业 (51%) 气煤潞宁孟家窑煤业气煤潞宁大木厂煤业气煤蒲县整合煤矿黑龙煤业 (60%) 肥煤和主焦伊田煤业 (60%) 肥煤和主焦常兴煤业 (82.87%) 肥气煤宇鑫煤业 (70%) 焦煤新良友煤业 (80%) 肥气煤肥煤潞安黑龙关煤业 (55%) 肥煤潞安开拓煤业 (60%) 肥气煤潞安后堡煤业 (60%) 肥气煤潞安隰东煤业 (80%) 肥气煤其他整合及在建煤矿上庄煤矿 (60%) 贫瘦煤敬请阅读末页的重要说明 Page 3

4 万吨煤种保有量可采量核定 E 2016E 2017E 2018E 温庄煤矿 (90%) 贫瘦煤元丰姚家山煤矿 (90%) 贫瘦煤小南村煤矿 (51%) 合计同比增长 -2.6% 11.1% 14.0% 26.3% 5.6% 0.0% 0.0% 权益产量权益产量同比增长 -1.4% 10.6% 11.4% 14.9% 5.9% 0.0% 0.0% 表 3: 煤炭业务吨煤价格成本毛利净利情况煤炭产量 ( 万吨 ) 煤炭销量 ( 万吨 ) 产销率 86% 87% 86% 82% 83% 78% 价格 ( 元 / 吨 ) 成本 ( 元 / 吨 ) 毛利 ( 元 / 吨 ) 吨煤税费完全成本吨煤利润吨煤净利表 4: 煤炭成本测算元 / 吨 E 2016E 2017E 2018E 人工工资折旧原材料电力维简费安全费用可持续发展基金环保基金转产基金其他原煤开采成本合计敬请阅读末页的重要说明 Page 4

5 表 5: 煤炭行业估值比较炼焦煤股价 EPS( 元 ) P/E( ) 每股净资产 P/B 14A 15E 16E 14A 15E 16E 西山煤电盘江股份冀中能源平煤股份永泰能源平均喷吹煤阳泉煤业潞安环能平均动力煤中国神华中煤能源陕西煤业国投新集兖州煤业山煤国际平庄能源恒源煤电大同煤业昊华能源大有能源靖远煤电露天煤业郑州煤电安源煤业平均一体化神火股份兰花科创开滦股份上海能源平均总平均中值敬请阅读末页的重要说明 Page 5

6 图 1: 潞安环能历史 PE Band 图 2: 潞安环能历史 PB Band ( 元 ) Mar/13 Sep/13 Mar/14 Sep/14 Mar/15 Sep/15 20x 25x 35x 45x 55x ( 元 ) Mar/13 Sep/13 Mar/14 Sep/14 Mar/15 Sep/15 2.0x 1.7x 1.5x 1.2x 0.9x 资料来源 : 贝格数据招商证券资料来源 : 贝格数据招商证券敬请阅读末页的重要说明 Page 6

7 附 : 财务预测表资产负债表单位 : 百万元 E 2016E 2017E 流动资产现金交易性投资应收票据应收款项其它应收款存货其他非流动资产长期股权投资固定资产无形资产其他资产总计流动负债短期借款应付账款预收账款其他长期负债长期借款其他负债合计股本资本公积金留存收益少数股东权益 (153) (363) (593) 归属于母公司所有者权益负债及权益合计现金流量表单位 : 百万元 E 2016E 2017E 经营活动现金流 (1344) 1821 净利润 (77) 27 折旧摊销财务费用投资收益 (75) (74) (106) (105) (102) 营运资金变动 (1962) (367) (547) (3186) 0 其它 (314) (117) (223) (213) (230) 投资活动现金流 (3661) (4274) (500) (1000) (1000) 资本支出 (3639) (2819) (500) (1000) (1000) 其他投资 (22) (1455) 筹资活动现金流 (1764) 借款变动 (2060) 普通股增加资本公积增加 (21) 股利分配 (782) 其他 (804) 1366 (394) (445) (408) 现金净增加额 (725) (389) 1513 资料来源 : 公司数据招商证券利润表单位 : 百万元 E 2016E 2017E 营业收入营业成本营业税金及附加营业费用管理费用财务费用资产减值损失公允价值变动收益 (0) 投资收益营业利润 (177) (115) 营业外收入营业外支出利润总额 (197) (133) 所得税净利润 (98) (287) (203) 少数股东损益 (363) (235) (200) (210) (230) 归属于母公司净利润 (77) 27 EPS( 元 ) (0.03) 0.01 主要财务比率 E 2016E 2017E 年成长率营业收入 -4% -17% -27% -5% 0% 营业利润 -36% -41% -82% -187% -35% 净利润 -40% -36% -90% -175% -135% 获利能力毛利率 36.3% 31.2% 28.0% 25.0% 25.0% 净利率 8.0% 6.1% 0.9% -0.7% 0.2% ROE 9.0% 5.3% 0.5% -0.4% 0.1% ROIC 5.0% 3.3% -5.9% 1.5% 1.6% 偿债能力资产负债率 62.0% 64.1% 59.1% 58.5% 59.7% 净负债比率 25.0% 25.1% 23.3% 29.3% 31.1% 流动比率速动比率营运能力资产周转率存货周转率应收帐款周转率应付帐款周转率每股资料 ( 元 ) 每股收益每股经营现金每股净资产每股股利估值比率 PE EV/EBITDA 敬请阅读末页的重要说明 Page 7

8 分析师承诺负责本研究报告的每一位证券分析师, 在此申明, 本报告清晰准确地反映了分析师本人的研究观点本人薪酬的任何部分过去不曾与现在不与, 未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关卢平 : 毕业于中国人民大学, 经济学博士五年会计从业经验, 十二年证券从业经验沈菁 : 毕业于英国曼彻斯特大学, 理学硕士,2014 年加入招商证券刘晓飞 : 毕业于南开大学, 金融学硕士,2015 年 7 月加入招商证券招商煤炭研究小组所获荣誉 : 荣获 2007~2015 年度新财富煤炭开采行业最佳分析师 ;2010~2015 年度煤炭开采行业最佳分析师金牛奖 ;2008~2015 年度煤炭开采行业最佳分析师水晶球奖投资评级定义公司短期评级以报告日起 6 个月内, 公司股价相对同期市场基准 ( 沪深 300 指数 ) 的表现为标准 : 强烈推荐 : 公司股价涨幅超基准指数 20% 以上审慎推荐 : 公司股价涨幅超基准指数 5-20% 之间中性 : 公司股价变动幅度相对基准指数介于 ±5% 之间回避 : 公司股价表现弱于基准指数 5% 以上公司长期评级 A: 公司长期竞争力高于行业平均水平 B: 公司长期竞争力与行业平均水平一致 C: 公司长期竞争力低于行业平均水平行业投资评级以报告日起 6 个月内, 行业指数相对于同期市场基准 ( 沪深 300 指数 ) 的表现为标准 : 推荐 : 行业基本面向好, 行业指数将跑赢基准指数中性 : 行业基本面稳定, 行业指数跟随基准指数回避 : 行业基本面向淡, 行业指数将跑输基准指数重要声明本报告由招商证券股份有限公司 ( 以下简称本公司 ) 编制本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格本报告基于合法取得的信息, 但本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证本报告所包含的分析基于各种假设, 不同假设可能导致分析结果出现重大不同报告中的内容和意见仅供参考, 并不构成对所述证券买卖的出价, 在任何情况下, 本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议除法律或规则规定必须承担的责任外, 本公司及其雇员不对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失负任何责任本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易, 还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突本报告版权归本公司所有本公司保留所有权利未经本公司事先书面许可, 任何机构和个人均不得以任何形式翻版复制引用或转载, 否则, 本公司将保留随时追究其法律责任的权利敬请阅读末页的重要说明 Page 8

AA+ AA % % 1.5 9

AA+ AA % % 1.5 9 2014 14 01 124753 2014 6 23 AA+ AA+ 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2011-2013 9.18 6.54 4.67 6.80 12 56.64% 1.5 9 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2013