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2 受评对象 核电秦山联营有限公司 基本观点 主体信用等级 AA + 评级展望 概况数据 稳定 秦山二核 总资产 ( 亿元 ) 所有者权益 ( 含少数股东权益 )( 亿元 ) 总负债 ( 亿元 ) 总债务 ( 亿元 ) 营业总收入 ( 亿元 ) EBIT( 亿元 ) EBITDA( 亿元 ) 经营活动净现金流 ( 亿元 ) 营业毛利率 (%) EBITDA/ 营业总收入 (%) 总资产收益率 (%) 资产负债率 (%) 总资本化比率 (%) 总债务 /EBITDA(X) EBITDA 利息倍数 (X) 注 : 公司财务报表均依照新会计准则编制 ;2014 年上半年财务报表未经审计 ; 因缺乏相关数据, 故 2014 年上半年利息支出相关指标无法计算 ; 为计算有息债 务, 其他流动负债中的短期融资券已调整至交易性金融负债中 分析师 项目负责人 : 李俊彦 jyli@ccxi.com.cn 项目组成员 : 周一澄 ychzhou@ccxi.com.cn 电话 :(010) 传真 :(010) 年 8 月 22 日 中诚信国际评定核电秦山联营有限公司 ( 简称 秦山二核 或 公司 ) 的主体信用等级为 AA +, 评级展望为稳定 中诚信国际肯定了核电行业良好的发展前景 公司雄厚的股东实力 上网电价的上调以及债务压力不断缓解等优势 同时, 中诚信国际也关注国家核电政策变化 公司经营风险较为集中等因素对公司经营和整体信用状况的影响 优势 核电行业发展前景广阔 核电在保障能源安全 优化能源结构 减少环境污染等方面具备特殊优势, 具有广阔的发展前景 2012 年 10 月, 核电安全规划 及 核电中长期发展调整规划 出台, 我国核电新建项目进入了重启阶段, 为公司经营规模的提升奠定了良好的基础 有力的股东支持 中国核工业集团公司 ( 以下简称 中核集团 ) 为公司最终控制方, 中核集团拥有完整的核科技工业体系, 是我国核电发展的技术开发主体 国内核电设计供应商和核燃料供应商以及重要的核电运行技术服务商, 能在技术 核燃料 人力资源及管理等方面给予公司有力的支持 上网电价上调 2013 年 9 月, 国家发改委出台了 国家发展改革委关于调整发电企业上网电价有关事项的通知 ( 发改价格 号 ), 自 2013 年 9 月 25 日起公司 1 2 号机组上网电价由 元 / 千瓦时上调为 元 / 千瓦时, 一定程度上提高了公司的盈利水平 债务压力不断缓解 目前公司已无在建项目, 随着到期债务的不断偿还, 公司总债务余额已持续下降至 2014 年 6 月末的 亿元 未来公司无大规模资本支出, 债务压力将继续随着债务的偿还而不断降低 关注 国家核工业政策的变化 国家关于核工业政策, 尤其是核电投资 经营政策的变化将对公司经营产生影响 自日本福岛核泄漏事故之后, 我国虽然已重启了沿海的核电项目建设, 但内陆核电项目的审批仍处于停滞状态, 中诚信国际将持续关注核电政策变化对公司的影响 公司经营风险较为集中 由于公司收入和利润基本来自核电机组的售电收益, 风险较为集中, 机组能否正常运营对公司经营将产生较大影响 2

3 声明 一 本次评级为发行人委托评级 除因本次评级事项使中诚信国际与评级对象构成委托关系外, 中诚信国际与评级对象不存在任何其他影响本次评级行为独立 客观 公正的关联关系 ; 本次评级项目组成员及信用评审委员会人员与评级对象之间亦不存在任何其他影响本次评级行为独立 客观 公正的关联关系 二 本次评级依据评级对象提供或已经正式对外公布的信息, 相关信息的合法性 真实性 完整性 准确性由评级对象负责 中诚信国际按照相关性 及时性 可靠性的原则对评级信息进行审慎分析, 但对于评级对象提供信息的合法性 真实性 完整性 准确性不作任何保证 三 本次评级中, 中诚信国际及项目人员遵照相关法律 法规及监管部门相关要求, 按照中诚信国际的评级流程及评级标准, 充分履行了实地调查和诚信义务, 有充分理由保证本次评级遵循了真实 客观 公正的原则 四 评级报告的评级结论是中诚信国际依据合理的内部信用评级标准和方法, 遵循内部评级程序做出的独立判断, 未受评级对象和其他第三方组织或个人的干预和影响 五 本信用评级报告对评级对象信用状况的任何表述和判断仅作为相关决策参考之用, 并不意味着中诚信国际实质性建议任何使用人据此报告采取投资 借贷等交易行为, 也不能作为使用人购买 出售或持有相关金融产品的依据 六 本次评级结果自本评级报告出具之日起生效, 有效期为一年 债券存续期内, 中诚信国际将按照 跟踪评级安排, 定期或不定期对评级对象进行跟踪评级, 根据跟踪评级情况决定评级结果的维持 变更 暂停或中止, 并及时对外公布 3

4 公司概况 核电秦山联营有限公司成立于 1988 年 7 月, 系经国家计委 计国 号 印发 < 关于审批秦山核电厂二期工程项目建议书的请示 > 的通知 批准, 由中国核工业总公司 ( 后改为中国核工业集团公司, 现股权划转至中国核能电力股份有限公司 1 ) 浙江省电力开发公司( 后改为浙江浙能电力股份有限公司 ) 申能股份有限公司 江苏省国信资产管理集团有限公司 中国华东电力集团公司 ( 现股权划转至上海禾曦能源投资有限公司 ) 安徽省能源投资总公司 ( 后改为安徽省能源集团有限公司, 现股权划转至安徽省皖能股份有限公司 ) 共同出资组建 截至 2014 年 6 月末, 公司注册资本为 亿元, 实际控制人为中国核工业集团公司 表 1: 截至 2014 年 6 月末公司股东情况 股东名称持股比例 (%) 中国核能电力股份有限公司 50 浙江浙能电力股份有限公司 20 申能股份有限公司 12 江苏省国信资产管理集团有限公司 10 上海禾曦投资有限公司 6 安徽省皖能股份有限公司 2 资料来源 : 公司提供 截至 2014 年 6 月末, 公司在运营 2 台 65 万千瓦和 2 台 66 万千瓦的压水堆核电机组, 其中 1 号 2 号机组分别于 2002 年 4 月和 2004 年 5 月投入商业运行,3 号 4 号机组分别于 2010 年 10 月 5 日和 2011 年 12 月 30 日投入商业运行 截至 2013 年末, 公司总资产 亿元, 所有者权益 亿元, 资产负债率 67.30% 2013 年, 公司实现营业总收入 亿元, 净利润 亿元, 经营活动净现金流 亿元 截至 2014 年 6 月底, 公司总资产 亿元, 所有者权益 亿元, 资产负债率 69.05% 2014 年 1~6 月, 公司共实现营业总收入 亿元, 净利润 9.87 亿元, 经营活动净现金流 亿元 宏观经济和政策环境 2014 年上半年, 在外需不振 产能过剩和房地产市场调整等因素的作用下, 经济下行压力明显增 1 以下简称 中国核电 大 上半年 GDP 为 269,044 亿元, 同比增加 7.4%( 图 1), 比 2013 年全年平均回落 0.3 个百分点 为了缓解经济下行压力, 使经济保持在合理运行区间,4 月份以来, 政府出台了一系列刺激措施如扩大铁路和保障房投资 减免中小企税费 定向降准来 稳增长 随着这些政策的实施, 近期经济出现了好转迹象, 二季度 GDP 同比增长 7.5%, 这显示出我国经济增速缓中趋稳, 预期下半年经济依然维持稳定发展态势 图 1: 中国 GDP 及增长率 资料来源 : 国家统计局 从需求端来看, 上半年消费同比增速延续回升势头 ; 基础投资增速有所提升, 但受房地产开发投资 制造业投资以及民间投资增速下降的影响, 整体投资增速有所放缓 ; 贸易顺差增速显著回落, 进口增长大幅低于预期, 在 5 月份出现负增长, 随着美国国内经济的企稳回升, 全球经济活动的改善, 我国的出口得到恢复性增长 ; 受到需求放缓 价格下跌和产能过剩等因素的影响, 工业生产总体呈回落态势 二季度 PMI 指数稳中有升, 刺激措施成效凸显 从 PMI 外贸等数据来看,2014 年上半年经济运行基本平稳 : 需求端基本符合预期, 而生产端走弱受季节性影响更大 货币政策方面, 二季度央行坚持稳中求进的总基调, 继续实施稳健的货币政策, 创新调控思路和方式, 银根松紧适度, 适时预调微调 灵活调整流动性操作的方向和力度, 综合运用并适时创新流动性管理工具, 有效应对了多种因素引起的短期资金波动 2014 年二季度通胀水平呈现抬升之势, 但通胀可控, 从 4 月份 1.8% 的较低水平增长至 6 月的 2.3% 的中性水平 预计未来一段时间内央行货币政策总 4

5 体会持续宽松 6 月末 M2 余额 万亿,6 月新增贷款 1.08 万亿, 存款激增 3.79 万亿增速持续增加, 表明央行再贷款 定向降准 调整存贷比等定向宽松政策开始显效 上半年社会融资规模为 万亿元, 比去年同期多 4,146 亿元,6 月份社会融资规模为 1.97 万亿元, 分别比上月和去年同期多 5,678 亿元和 9,370 亿元, 社会融资规模扩大, 表明当前金融体系的支持力度向实体经济倾斜 此外, 金融市场流动性继续改善, 同业拆借利率保持稳定, 资本市场呈现弱势反弹, 人民币汇率双向波动幅度明显加大 财政政策方面, 上半年全国财政收入累计达 74,638 亿元, 同比增长 8.8%,6 月份全国财政收入延续上月的低增长态势 二季度全国财政收入增速较一季度有所回升, 但同时财政支出增速也快速上升 上半年全国财政支出 69,154 亿元, 同比增长 15.8% 其中,6 月份全国财政支出 16,522 亿元, 同比增长 26.1% 未来一段时间财政政策重点将继续集中在国家重点基建投资 住房保障 新能源 节能环保等领域的投资, 大规模刺激政策仍不会出台 尽管二季度经济有所好转, 但下行压力依然存在, 尤其是房地产市场调整 地方政府债务累积和产能过剩对宏观经济金融稳定带来了一定的风险 中诚信国际认为, 在 低增长 低通胀 背景下, 基于 稳增长 的需要, 短期内, 社会经济仍然面临较大的调整和再平衡的压力 改革的不断深入和政府 微刺激 措施的出台, 有利于实现社会资源的合理配置, 协调稳增长与调结构之间的关系, 使得社会经济进入新的平衡期 中央管理层的经济治理更看重增长质量, 以去杠杆化 结构性改革和避免大规模刺激计划为调控核心 根据经济运行状况, 管理层或许会继续实施局部温和的财政刺激, 适度宽松的货币政策, 在防控债务和金融风险的同时, 加大对中小企业的信贷支持力度, 改革金融体系和融资体制, 为经济增长创造稳定和有序的制度环境 中诚信国际认为, 目前, 经济调控方向由调结构转为稳增长, 政府的 微刺激 或成为我国经济 发展的 新常态 短期调控政策对我国经济面临的下行压力起到缓解作用, 下半年经济将呈现稳中回升的态势 行业及区域经济环境电力行业概况 电力是国民经济的支柱产业, 近几年随着我国经济的发展, 电力需求保持增长 2011 年, 全国电力需求总体旺盛, 全国全社会用电量同比增长 11.74%, 达到 4.69 万亿千瓦时 在旺盛的用电需求拉动下,2011 年全国全口径发电量 4.72 万亿千瓦时, 比上年增长 11.68% 2012 年前三季度宏观经济延续了 2011 年四季度以来的放缓态势, 工业和高耗能行业用电量增速大幅下滑带动全社会用电量增速随之放缓 2012 年, 全国全社会用电量 4.96 万亿千瓦时, 同比增长 5.5%, 增速较上年同期回落 6.5 个百分点, 全国累计发电量为 4.98 万亿千瓦时, 同比增长 5.22% 2013 年, 全国全社会用电量 5.32 万亿千瓦时, 同比增长 7.5%, 增速同比上升 1.9 个百分点 2014 年上半年, 全国全社会用电量累计 26,276 亿千瓦时, 同比增长 5.3% 电力装机容量方面, 从 2013 年新增装机来看, 2013 年全国新增发电装机 9,400 万千瓦, 同比有所增加, 其中, 水电新增 2,993 万千瓦, 火电 3,650 万千瓦, 核电 221 万千瓦, 并网风电 1,406 万千瓦, 并网太阳能发电 1,130 万千瓦 截至 2013 年底, 全国发电装机容量达到 12.5 亿千瓦, 同比增长 9.2%, 增速较 2012 年提高 1.4 个百分点 其中, 水电 2.6 亿千瓦, 同比增长 12.9%; 火电 8.6 亿千瓦, 同比增长 5.7%; 核电 1,461 万千瓦, 同比增长 16.2%; 并网风电 7,548 万千瓦, 同比增长 24.5%; 并网太阳能发电装机容量 1,479 万千瓦, 增长 3.4 倍 新能源和可再生能源发电装机占 31%, 较上年提高 5.76 个百分点 2014 年上半年, 全国电源新增生产能力 ( 正式投产 )3,670 万千瓦, 其中, 水电 1,301 万千瓦, 火电 1,503 万千瓦 5

6 140, , ,000 80,000 60,000 40,000 20,000 0 图 2: 近年来我国电力消费与发电装机增长情况 全社会用电量 ( 亿千瓦时 ) 装机容量 ( 万千瓦 ) 用电量增速 (%) 装机容量增速 (%) 资料来源 : 中国电力企业联合会 在电源结构方面, 以煤炭为主的能源结构决定了燃煤发电机组在我国电源结构中的主导地位, 从 2001 年至今火电机组装机容量占电力装机总容量的比重一直保持约 70%, 仍居主导位置 中诚信国际认为, 全国用电需求整体上仍将保持增长态势, 区域性 时段性 季节性缺电仍将发生 ; 来水情况波动对水力发电产生一定影响, 且影响同期的火力发电情况 我国发电机组利用小时数的周期性变化与宏观经济及电源投资建设的周期性变化密不可分 2011 年, 经济的增长拉动社会用电需求增长, 当年全国 6,000 千瓦及以上电厂发电设备累计平均利用小时数 4,731 小时, 同比增加 81 小时 2012 年, 我国经济增速和用电需求增速放缓, 全年 6,000 千瓦及以上电厂发电设备平均利用小时数为 4,572 小时, 较 2011 年降低 158 小时 其中, 受大部分水电流域来水偏丰影响, 水电设备平均利用小时 3,555 小时, 同比增加 536 小时 ; 火电设备平均利用小时 4,965 小时, 同比降低 340 小时 ; 核电 7,838 小时, 同比增加 79 小时 ; 风电 1,893 小时, 同比增加 18 小时 2013 年, 全国 6,000 千瓦及以上电厂发电设备累计平均利用小时 4,511 小时, 同比降低 68 小时, 主要受利用小时数较低的可再生能源机组容量占比上升影响所致 分类型看, 全国常规水电设备平均利用小时 3,592 小时 ; 全国火电设备平均利用小时 5,012 小时 ; 全国核电设备平均利用小时 7,893 小时 ; 全国风电设备平均利用小时 2,080 小时 2014 年上半年, 全国发电设备累计平均利用小时为 2,087 小时, 同比减少 79 小时 其中, 水电设备平均利用小时为 1,430 小时, 同比减少 101 小时 ; 火电设备平均利用小时为 2,375 小时, 同比减少 26 小时 图 3:2008 年以来全国电力设备利用小时数情况 8500 小时 火电设备平均利用小时数 水电设备平均利用小时数 风电设备平均利用小时数 核电设备平均利用小时数 全国发电设备平均利用小时数 资料来源 : 中国电力企业联合会 核电行业概况 目前, 我国 ( 除台湾地区以外, 下同 ) 已投产核电分布在浙江秦山 广东大亚湾 广东阳江 江苏田湾 辽宁红沿河和福建宁德六个核电基地 随着红沿河一期 宁德和阳江核电站部分机组的投入运营, 截至 2014 年 6 月末, 全国在役核电机已增至 20 台, 合计机组装机容量已达 1, 万千瓦 2, 六大核电基地装机容量分别达到 万千瓦 万千瓦 万千瓦 万千瓦 万千瓦和 万千瓦, 成为当地电力供应的重要支柱 从机组堆型来看, 目前我国在役核电机组主要以压水堆机组为主, 仅秦山三期选用了我国唯一的重水堆机组 从发电量来看,2011~2013 年我国 3 核电发电量分别为 亿千瓦时 亿千瓦时和 1,106.3 亿千瓦时, 约占当年全国总发电量的比例分别为 1.84% 1.97% 和 2.05% 2008 年, 国家加快了核电发展节奏, 核电建设进入快速发展期, 我国相继核准了福建宁德核电一期 福建福清核电一期工程 方家山核电工程 广东阳江核电工程 2009 年国家核准了三门两台 125 万千瓦 山东海阳两台 125 万千瓦 广东台山两台 175 万千瓦核电机组 2010 年, 我国又陆续核准了海南昌江核电一期两台 65 万千瓦机组 福建福清核电两台 108 万千瓦机组和广西防城港核电一期两台 108 万千瓦机组 2011 年 3 月至 2012 年 10 月, 受日本福岛核电事故影响, 我国暂停了核电新建项目的审批程序 2012 年 10 月核电重启后, 我国核 2 此处核电装机统计数据为中诚信国际根据客户提供资料整理, 由于个别机组增容改造等因素影响, 与国家能源局及中电联统计数据略有区别 3 核电发电量数据来自国家统计局发布的各年 国民经济和社会发展统计公报 6

7 准了华能山东石岛湾核电站 20 万千瓦示范机组和江苏田湾二期 3 4 号两台 万千瓦机组 截至 2014 年 6 月末, 全国正在建设的核电机组数量达到 28 台, 总装机容量达 3, 万千瓦, 占世界核电在建规模的 40% 以上 核电行业主要投资 运营企业方面, 目前我国核电站投资 运营主体较少, 仅有中核集团 中国广核集团有限公司 ( 以下简称 中国广核集团 ) 和中国电力投资集团公司 ( 以下简称 中电投 ) 三家央企具有核电控股开发资质, 而中电投目前仅有在建控股核电项目而无实际运营核电站 除上述三家具有核电开发资质的企业外, 中国华能集团公司 ( 以下简称 华能集团 ) 还控股在建山东荣成石岛湾高温气冷堆核电示范工程 此外, 我国核电工业的主要参与者还有中国核工业建设集团公司 ( 以下简称 中核建 ; 主要进行核电项目建设 ) 国家核电技术公司 ( 主要进行核电技术引进 ) 表 2: 截至 2014 年 6 月末我国已投产及在建核电机组单位 : 万千瓦 运营在运行核电站机组类型主体装机 在建装机 秦山一期 中国 CNP 秦山二期 中国 CNP 秦山三期 加拿大 CANDU 江苏田湾一期 俄罗斯 WWER 中核三门核电一期 三代美国 AP 集团福清核电一期 法国 M310 加改进型 福清核电二期 法国 M310 加改进型 方家山核电 中国 CPR 海南昌江核电一期 中国 CNP 江苏田湾二期 俄罗斯 WWER 中核集团小计 , 大亚湾 法国 M 岭澳一期 法国 M 岭澳二期 中国 CPR 中国宁德一期 中国 CPR 广核红沿河一期 中国 CPR 集团中国 CPR1000/ 阳江核电站 ACPR 台山核电一期 三代法国 EPR 广西防城港核电一期中国 CPR 中国广核集团小计 1, , 中电海阳核电一期投 三代美国 AP *125 华能中国高温气冷堆示范石岛湾核电一期 -- 集团技术 20 合计 , , 资料来源 : 中诚信国际整理 表 3: 截至 2014 年 6 月末我国开展前期工作的主要核电项目 辽宁红沿河二期 广东陆丰核电 辽宁徐大堡一期 核电工程 浙江三门 3 4 号机组 福清核电 5 6 号机组 海阳核电 3 4 号机组 资料来源 : 中诚信国际整理 开发主体 中国广核集团 中国广核集团 中核集团 中核集团 中核集团 中电投 核电政策方面, 由于核电大型机组建设周期较长 造价较高, 为支持核电发展, 国家在多方面给予了一定的政策支持, 使核电电价具备了与火电竞争的能力 2007 年 8 月, 节能发电调度办法( 试行 ) 出台, 将长期以来按计划平均分配发电时间的调度办法, 改为按照 节能 环保 经济 的要求确定发电次序, 以保证可再生能源 核电等清洁能源优先调度, 核电将在政策上进一步得到电量消纳的调度保障 该政策的实施保证了核能发电机组可用率的充分发挥 2008 年 4 月, 财政部 国家税务总局颁布了 关于核电行业税收政策有关问题的通知 通知规定核力发电企业生产销售电力产品自核电机组正式商业投产次月起 15 个年度内, 统一实行增值税先征后退政策, 返还比例分三个阶段逐级递减 其中, 前 5 年返还比例为 75%, 第 6 年 ~ 第 10 年为 70%, 第 11 年 ~ 第 15 年为 55% 同时, 核力发电企业取得的增值税退税款专项用于还本付息, 不征收企业所得税 表 4: 我国核电主要优惠政策一览 项目主要政策内容 上网电价 上网电量 核电建设 核电税收 国家发改委核定全国核电标杆电价为 0.43 元 / 千瓦时, 并会对核电标杆电价定期评估适时调整 在调度层级上优先上网 对核电及配套建设项目贷款实行财政贴息, 核电进口设备关税和增值税先征后退 资料来源 : 中诚信国际整理 增值税先征后返, 所得税三免三减半 长期来看, 随着我国经济快速发展, 现有电力装机规模不能完全满足我国能源需求, 电力市场刚性需求显现, 目前, 风能 太阳能等可再生能源在能源消费总量中占的比重仍然很小, 尚难替代化石 7

8 能源需求的增长, 所以从实际角度看, 核电是我国未来电力行业发展的重要领域 ; 同时, 日本福岛核事故也在催生更加安全可靠的核电技术, 未来核电项目将在安全先进技术背景下发展, 我国将大力加强对在建和运行核电机组安全的检查与控制 总体看, 日本福岛核事故对我国核电中长期发展所造成的影响相对有限, 未来我国在确保安全的前提下有序发展核电的目标没有改变 ; 未来 10 年, 我国核电将处于投资高峰期, 随着有关项目的陆续投运, 整体运营规模将大幅提高 行业关注 清洁能源获得发展契机为进一步推动电源结构调整,2013 年 1 月国务院正式印发 能源发展十二五规划 ( 以下简称 规划 ), 对我国能源发展制定了发展目标 重点任务和政策措施 水电方面, 规划 要求加强流域水电规划, 在做好生态环境保护和移民安置的前提下积极发展水电, 全面推进金沙江中下游 澜沧江中下游 雅砻江 大渡河 黄河上游 雅鲁藏布江中游水电基地建设 ; 争取到 2015 年, 全国常规水电 抽水蓄能电站装机分别达到 2.6 亿千瓦和 3,000 万千瓦 核电方面, 规划 要求落实 安全第一 方针, 提高技术准入门槛, 暂停内陆核电项目的审批 ; 全面提升我国装备制造业水平, 加快建设现代核电产业体系, 争取到 2015 年, 运行核电装机达到 4,000 万千瓦, 在建规模 1,800 万千瓦 可再生能源方面, 规划 要求大力发展可再生能源: 有序推进华北 东北和西北等资源丰富地区风电建设, 协调配套电网与风电开发建设, 积极开展海上风电项目示范 ; 加快太阳能多元化利用, 大力推广与建筑结合的光伏发电, 提高分布式利用规模, 积极开展太阳能热发电示范 ; 鼓励利用城市垃圾 大型养殖场废弃物建设沼气或发电项目 争取到 2015 年, 风能发电装机规模达到 1 亿千瓦 ; 太阳能发电装机规模达到 2,100 万千瓦 4 ; 生物质能发电装机规 4 关于促进光伏产业健康发展的若干意见 将 2015 年太阳能发电装机规模发展目标调整为 3,500 万千瓦 ( 不含光热发电 ) 8 模达到 1,300 万千瓦, 其中城市生活垃圾发电装机容量达到 300 万千瓦 表 5: 可再生能源发电及核电发展目标 单位 : 万千瓦 2015 水电 29,000 核电 4,000 风电 10,000 生物质能发电 1,300 太阳能发电 3,500 注 : 水电目标包括 3,000 万千瓦抽水蓄能电站资料来源 : 能源发展 十二五 规划 关于促进光伏产业健康发展的若干意见 从短期来看, 核电方面,2015 年末要完成 4,000 万千瓦的装机目标意味着未来两年核电投资增速要远快于过去三年 ; 鉴于目前核电企业的运营状况, 保持这样的增速将使整个核电行业面临较大的投资压力, 加之环保及安全技术标准的提高也给既定装机容量目标的完成带来一定影响 在上网调度方面,2007 年 8 月, 国家发改委 环保总局 电监会 能源办联合发布了 节能发电调度办法 ( 试行 ) 依据该办法, 按照节能 环保 经济的原则, 以保障电力可靠供应为前提, 优先调度风能 太阳能 海洋能 水能 生物质能等可再生能源等清洁能源发电, 同类型火力发电机组按照能耗水平由低到高排序, 节能优先 ; 能耗水平相同时, 按照污染物排放水平由低到高排序 该办法将首先在部分省开展试点, 取得经验后在全国推广 这项制度的实施, 意味着高耗能高污染的发电机组能够获得的发电小时数将越来越少, 从而有利于低效小火电机组加快关停, 优化电力工业结构和布局 1 2 表 6: 节能发电调度的机组发电排序一览 发电机组类型 无调节能力的风能 太阳能 海洋能 水能等可再生能源发电机组 有调节能力的水能 生物质能 地热能等可再生能源发电机组和满足环保要求的垃圾发电机组 3 核能发电机组 4 按 以热定电 方式运行的燃煤热电联产机组, 余热 余气 余压 煤矸石 洗中煤 煤层气等资源综合利用发电机组 5 天然气 煤气化发电机组

9 6 其他燃煤发电机组, 包括未带热负荷的热电联产机组 7 燃油发电机组 资料来源 : 节能发电调度办法 ( 试行 ) 征求意见稿 上网电价方面, 核电 光伏和风电均实行标杆电价 5 ; 水电方面, 国家要求跨省跨区域交易价格由供需双方协商确定, 省内上网电价实行标杆电价制度 6 总体看, 随着环保意识的提高, 电力行业节能减排力度加大, 清洁能源发电获得发展契机 ; 同时, 为促进电力行业可持续发展, 可再生能源发电潜力巨大 虽然可再生能源发电受技术水平 定价机制 电网安全等诸多因素影响, 较长时间内不可能取代火电机组成为主力电源, 但其拥有的优势会影响火电机组的竞争力 核电建设重启, 新建机组必须符合三代核电技术安全标准 2011 年 3 月日本福岛核事故发生后, 我国要求对国内已运行及在建核电项目进行全面安全检查, 并宣布在 核安全规划 批准前暂停审批新项目和已开展前期工作的项目 2011 年 3 月至 12 月国家环保部 ( 国家核安全局 ) 会同国家发改委 国家能源局和中国地震局等部门, 对全国运行 在建和待建核电机组, 以及各民用研究堆和核燃料循环设施进行了综合安全检查 历时 9 个多月的检查主要涉及核设施防洪预案和防洪能力评估 核设施抗震预案和现场抗震能力评估 多种极端自然事件叠加事故的预防和环境保护措施等 11 个方面 此次安全检查的总体结论是 : 我国核安全标准全面采用国际 5 关于完善核电上网电价机制有关问题的通知 核定全国核电标杆上网电价为每千瓦时 0.43 元 ; 高于核电机组所在地燃煤机组标杆上网电价 ( 含脱硫 脱硝加价 ) 的地区, 新建核电机组投产后执行当地燃煤机组标杆上网电价 关于完善风力发电上网电价政策的通知 规定, 全国按风能资源状况和工程建设条件分为四类风能资源区, 相应设定风电标杆上网电价 四类风电标杆价区水平分别为每千瓦时 0.51 元 0.54 元 0.58 元和 0.61 元 2009 年 8 月 1 日起新核准的陆上风电项目, 统一执行所在风能资源区的标杆上网电价 关于发挥价格杠杆作用促进光伏产业健康发展的通知 规定, 根据各地太阳能资源条件和建设成本, 将全国分为三类资源区, 分别执行每千瓦时 0.9 元 0.95 元 1 元的电价标准 年 1 月, 国家发展改革委下发 关于完善水电上网电价形成机制的通知 ( 以下简称 通知 ), 要求跨省跨区域交易价格由供需双方协商确定, 省内上网电价实行标杆电价制度, 同时建立水电价格动态调整机制 通知 还鼓励水电价格通过竞争方式确定, 并逐步统一流域梯级水电站上网电价 9 原子能机构的安全标准, 核安全法规标准体系与国际接轨 ; 民用核设施在选址中对地震 洪水等外部事件进行了充分论证 ; 核电厂在设计 制造 建设 调试和运行等各环节均进行了有效管理, 总体质量受控 检查认为, 我国运行和在建核电厂基本能够满足我国现行核安全法规和国际原子能机构最新标准的要求, 具备一定的严重事故预防和缓解能力, 风险受控, 安全有保障 2012 年 10 月 24 日, 国务院常务会议讨论通过 核电安全规划( 年 ) 和 核电中长期发展规划 ( 年 ) 对于核电建设发展, 会议提出, 要稳妥恢复正常建设, 合理把握建设节奏, 稳步有序推进 ; 要科学布局项目, 十二五 时期只在沿海安排少数经过充分论证的核电项目厂址, 不安排内陆核电项目 ; 要提高准入门槛, 按照全球最高安全要求新建核电项目, 新建核电机组必须符合三代安全标准 此两项规划的出台标志着我国暂停了 19 个月的核电建设进入重启阶段, 规划提出的政策指引有利于我国核电安全 高效 有序地发展 2012 年 12 月, 随着华能山东石岛湾核电厂 中核集团田湾核电二期等项目相继获得环保部 国家核安全局的建造许可证并正式开工建设, 我国的核电重启进入实质运作阶段 2013 年 1 月, 我国正式发布 能源发展 十二五 规划 ( 以下简称 规划 ) 规划指出, 在核电建设方面, 坚持热堆 快堆 聚变堆 三步走 技术路线, 以百万千瓦级先进压水堆为主, 积极发展高温气冷堆 商业快堆和小型堆等新技术 ; 合理把握建设节奏, 稳步有序推进核电建设 ; 科学布局项目, 对新建厂址进行全面复核, 十二五 时期只安排沿海厂址 ; 提高技术准入门槛, 新建机组必须符合三代安全标准 ; 同步完善核燃料供应体系, 满足核电长远发展需要 到 2015 年, 运行核电装机达到 4,000 万千瓦, 在建规模 1,800 万千瓦 中诚信国际同时关注到, 同时目前我国核电正处于从二代技术向三代技术的过渡期间, 引进吸收三代技术的过程中, 企业可能面临一定的投资建设及运营管理风险 ; 此外, 核燃料循环体系的建立和完善方面, 我国目前基本形成了包括铀矿地质勘

10 探 铀矿采冶 铀转化 铀浓缩 元件制造及乏燃料后处理 放射性废物管理等环节的完整核燃料循环工业体系, 但尚处于成长期的初步阶段, 尤其在乏燃料后处理等方面与先进国家相比尚有差距 国家发展改革委部署完善核电价格形成机制, 核定全国核电标杆电价为每千瓦时 0.43 元为促进核电健康发展, 合理引导核电投资, 2013 年 7 月, 国家发改委发布 关于完善核电上网电价机制有关问题的通知, 将现行核电上网电价由个别定价政策改为对新建核电机组实行标杆上网电价政策, 明确核定全国核电标杆上网电价为每千瓦时 0.43 元 ; 对该核电标杆上网电价高于核电机组所在地燃煤机组标杆上网电价 ( 含脱硫 脱硝加价 ) 的地区, 新建核电机组投产后执行当地燃煤机组标杆上网电价 ; 对于全国核电标杆电价低于当地火电标杆价的地区 承担核电技术引进 自主创新 重大专项设备国产化任务的首台或首批核电机组或示范工程, 其上网电价可在全国核电标杆价基础上适当提高 ; 对于 2013 年 1 月 1 日以前投产的核电机组, 电价仍按原规定执行 ; 此外, 通知强调, 核电标杆电价保持相对稳定, 今后将根据核电技术进步 成本变化 电力市场供需状况等对核电标杆电价定期评估并适时调整 与脱硫脱硝燃煤发电相比, 目前我国大部分沿海地区燃煤机组电价均高于 0.43 元 / 千瓦时, 尤其在经济发达的华东 华南以及华中地区, 核电具有很强的竞争力 核电标杆电价的制定, 与 一厂一价 相比, 在建设成本不断下降的同时, 为核电企业拟建项目提供了较为稳定的盈利预期, 有利于整个核电行的中长期发展布局 该核电标杆电价的制定, 是进一步发挥市场在价格形成中基础性作用的重要举措, 有利于利用价格信号引导核电投资, 有助于激励企业约束成本, 促进核电健康发展 中诚信国际认为, 长期来看, 受核电技术的不断进步和电力市场供需的不断变化等多重因素的影响, 发改委仍会对核电标杆电价进行适时调整, 以适应市场需求, 合理引导核电建设 竞争及抗风险能力 有力的股东支持公司的控股股东中国核电是我国领先的核电运营主体, 技术优势显著, 行业地位突出, 整体竞争力强 公司的最终控制方中核集团是经国务院批准组建 中央直接管理的国有重要骨干企业, 由 74 家企事业单位和科研院所组成 中核集团作为国家核科技工业的主体, 拥有完整的核科技工业体系, 是我国核电发展的技术开发主体 最重要的核电设计及工程总承包商 核电运行技术服务商和核电站出口商, 是国内核燃料循环专营供应商 中核集团可以在技术 核燃料 人力资源及管理等方面给予公司有力的支持 技术和人才优势秦山二核是我国第一座自主设计 自主建造 自主管理 自主运营的商业核电站, 电站建设时取得了多项技术突破, 创立了我国首个具有自主知识产权的商用核电品牌 CNP650 核电核心技术的掌握将有力的保证公司在核电领域的长期竞争能力 公司已经建立了与国际先进水平接轨的核电工程建设和生产运营管理体系, 在核电项目开发 工程建设管理 核电站运营等方面积累了丰富的经验, 达到了世界先进水平 公司成立 20 多年来, 培养了大批具有丰富工程实践经验 生产运营经验的管理 技术人才, 为公司未来发展打下了良好基础 发电上网和价格优势秦山二核生产电量全部供应华东电网 华东地区是我国经济最发达地区之一, 一直以来, 华东电网用电负荷水平高, 用电增长较快 2013 年, 华东电网全社会用电量为 13,049 亿千瓦时, 同比增长 7.97%, 继续保持增长态势 华东地区发达的区域经济以及不断增长的区域电力需求为公司发电业务的发展奠定了良好基础 目前公司主要竞争对手是向华东电网送电的火电 水电等发电企业 从华东电网的水 火 核三种电源看, 按照目前的上网调度次序, 水电 核电等清洁能源在火电之前优先上网, 基本可以实现满发满上 核电对于水电的稳 10

11 定运营优势, 对于火电的清洁环保 燃料运输需求少等优势, 在能源危机日益突出 环保要求日渐提升的环境下, 其竞争力将进一步显现 在电价方面,2013 年 9 月, 国家发改委出台了 国家发展改革委关于调整发电企业上网电价有关事项的通知 ( 发改价格 号 ), 自 2013 年 9 月 25 日起公司 1 2 号机组上网电价由 元 / 千瓦时上调为 元 / 千瓦时 公司 3 4 号机组上网电价仍为 元 / 千瓦时 燃煤 脱硫发电机组上网标杆电价明显高于公司上网电价 ; 水电上网电价的优势虽然突出, 但由于水电受来水情况影响较大, 稳定性较差, 加之华东电网水利资源并不丰富, 西部水电东送比例不高, 因此难以对核电形成激烈竞争 总体看, 公司具有较强的竞争及抗风险能力 业务运营 公司 1 号 2 号核电机组分别于 2002 年和 2004 年投入商业运行, 并于 2006 年通过国家最终竣工验收, 两台机组的设计运营寿命均为 40 年, 设备折旧期限约 20 年 ; 公司扩建的 3 号 4 号核电机组也分别于 2010 年 10 月和 2011 年 12 月投入商运 ; 加之公司 2013 年对其中两台机组分别扩容 1 万千瓦, 截至 2014 年 6 月末, 公司控股装机容量已增至 262 万千瓦 运营管理方面,2011 年 11 月, 中核集团实施核电专业化改革, 由中核集团下属中核核电运行管理有限公司 ( 以下简称 中核运行 ) 统一管理运营秦山核电基地的 9 台核电机组 秦山二核作为业主单位已与中核运行签署运行委托协议, 公司的 4 台核电机组委托由中核运行管理运营, 公司的生产人员也已转移至中核运行 电力生产方面,2011 年由于 4 号机组投运, 公司平均机组利用小时数为 5,525 小时, 后随着公司机组运营稳定性的提高以及大修工期的缩短, 机组利用小时数小幅递增至 2013 年的 7,775 小时 发电量方面,2012 年在公司 4 号机组满年度运营的影响下, 公司当期分别实现发电量和上网电量 亿千瓦时和 亿千瓦时, 同比分别增长 40.36% 和 41.27% 2013 年公司机组增容后发电量和上网电量分别小幅增至 亿千瓦时和 亿千瓦时 表 7:2011~2013 年及 2014 年上半年综合运营情况 装机容量 ( 万千瓦 ) 发电量 ( 亿千瓦时 ) 上网电量 ( 亿千瓦时 ) 上网电价 ( 元 / 千瓦时 ) 0.393/ / / / 机组利用小时数 ( 小时 ) 5,525 7,695 7,775 3,679 资料来源 : 公司提供 公司的核电机组为压水堆机组, 每运行一段时间需要进行换料大修工作 换料大修期间, 压水堆机组要停运, 并按计划进行设备检测更换 燃料装卸等大量工作 公司核电机组运营受机组换料大修时间等因素影响较大 近年来公司整体运营状况较为稳定, 机组大修的安全 质量 进度等各项指标均受控良好, 计划大修工作解决了一些长期困扰机组安全运行的缺陷问题, 公司设备可靠性进一步提高 2013 年公司机组大修方面, 公司 1 号机组 110 大修于 2013 年 3 月 30 日开始 5 月 16 日并网, 实际工期 47 天 8 小时, 较 50 天的计划工期提前 2 天 16 小时 ;2 号机组 209 大修于 5 月 28 日开始 7 月 2 日并网, 实际工期 35 天 7 小时, 较 43 天的计划工期提前 7 天 17 小时 ;3 号机组 303 大修于 10 月 25 日开始 11 月 15 日并网, 实际工期 21 天 8 小时, 较 30 天的计划工期提前 8 天 16 小时,303 大修首次实现了机组大修工期 30 目标, 创造了中核集团所有在运行机组最短大修工期纪录, 为后续机组大修工作积累了良好经验 ;4 号机组 401 大修于 1 月 22 日开始 3 月 18 日并网, 实际工期 55 天 12 小时, 较 58 天的计划工期提前 2 天 12 小时 2014 年公司 1 号机组提前 6.79 天完成大修计划,2 号机组提前 4.17 完成大修计划,3 号机组计划 10 月 28 日开始大修,4 号机组提前 0.48 天完成大修计划 目前公司正在研究 燃料长周期 换料方案, 如该方案成功实施, 将在现有基础上进一步提升公司机组运营效率 核燃料供应方面, 公司四台运营中机组所需核燃料全部由其实际控制人中核集团提供, 双方已于 11

12 2005 年初正式签订低浓度铀原料价格合同, 燃料供应能得到充分保障 上网方面, 公司所发电量均销往华东电网, 并按照一定比例在浙江 上海 江苏和安徽四省市间进行分配 2010 年, 公司与华东电网签定了期限为 5 年的购售电合同, 公司电量消纳有保障 电价方面, 公司 1 号 2 号机组上网电价于 2013 年 9 月由 元 / 千瓦时上调至 元 / 千瓦时 公司 3 号 4 号机组上网电价仍为 元 / 千瓦时, 公司上网电价低于华东电网浙江 江苏 上海等地区脱硫火电标杆电价, 具有一定电价优势 此外, 公司享受增值税 80% 返还的优惠政策已于 2007 年 4 月到期 此前, 依据国家税务总局的相关批复, 公司先征后返的增值税返还部分计入资本公积, 并对该部分返还收入免征所得税 2008 年 4 月, 财政部 国家税务总局颁布了 关于核电行业税收政策有关问题的通知, 推出了核电企业新的增值税返还政策, 通知中显示核力发电企业生产销售电力产品, 自核电机组正式商业投产次月起 15 个年度内, 统一实行增值税先征后退政策, 返还比例分三个阶段逐级递减 公司投产机组仍处于税收优惠期, 并将增值税返还款列入了公司营业外收入 2013 年公司获得的增值税返还款合计 7.14 亿元 总的来看, 公司机组运营稳定, 大修效率不断提升, 加之公司 4 号机组的满年度运营和投运机组的扩容, 近年来公司发电量保持增长态势 2013 年 9 月公司 1 2 号机组上网电价的上调也进一步提高了公司的盈利能力 未来随着公司机组运营稳定性的提升, 公司发电量有望维持在较高水平 战略规划 根据国家能源形势和核电发展规划 中核集团中长期发展规划和公司章程, 公司制定了 十二五 发展规划 十二五 期间, 公司将坚持推进完善规范化 程序化 信息化体系建设 ; 完善群堆管理模式, 将重点完成群堆管理组织机构的搭建和试运行, 探索建立换料大修新的管理模式, 积累丰富的国产化核电机组运行经验, 向管理一流的核电站行 列迈进 根据公司规划, 十二五 前两年实现 3 4 号机组的投产商运, 使公司总装机容量达到 260 万千瓦 ; 十二五 期间, 计划实现发电量 903 亿千瓦时, 实现净利润 亿元 到 2015 年,1 2 号机组的 WANO 性能指标全部达到 WANO 中值水平, 主要指标达到 WANO 先进水平 ;3 4 号机组主要的 WANO 性能指标达到中值水平 管理产权结构 截至 2014 年 6 月末, 公司注册资本为 亿元, 现由中国核能电力股份有限公司 (50%) 浙江浙能电力股份有限公司 (20%) 申能股份有限公司 ( 12% ) 江苏省国信资产管理集团有限公司 (10%) 上海禾曦能源投资有限公司(6%) 和安徽省皖能股份有限公司 (2%) 共同持有股份 中国核电持有公司 50% 的股权, 中核集团持有中国核电 97% 的股权, 中核集团由国务院国有资产监督管理委员会履行出资人权利, 故公司的控股股东为中国核电, 实际控制人为中核集团, 最终控制人为国务院国有资产监督管理委员会 法人治理结构公司根据 中华人民共和国公司法 等有关法律法规的规定和建立现代企业制度的要求, 确定了公司法人治理结构, 并通过 核电秦山联营有限公司章程, 明确了股东会 董事会和经营管理机构等的权责 他们在各自的职责范围内, 行使权力, 承担义务 公司董事会对股东会负责, 股东会选举产生董事会 董事会由 11 名董事组成, 其中 : 中国核能电力股份有限公司 4 名, 浙江浙能电力股份有限公司 2 名, 其他股东各 1 名, 职工代表 1 名 董事会设董事长 1 名, 副董事长 1 名 董事长由控股股东即中国核能电力股份有限公司在其委派的董事中推荐, 并由董事会选举产生 ; 副董事长由第二大股东即浙江浙能电力股份有限公司在其委派的董事中推荐, 经董事会同意后担任 董事会下设秘书长 1 人, 负责办理董事会日常事务 董事长为公司的法定代表人 12

13 监事会由股东会选举产生 对董事会成员和总经理等管理人员的职务行为行使监督职能, 监事会为公司经营活动的监督机构 监事会共设 7 名监事, 监事由股东代表和适当比例的公司职工代表组成, 并在其组成人员中推选 1 名监事会主席 7 名监事中的其中 1 名由公司职工代表担任, 并且由公司职工选举和罢免 ; 另外 6 名由每家股东各 1 名代表担任 监事任期三年, 可连选连任 董事 总经理及财务负责人不得担任监事 监事会下设秘书 1 人, 负责办理监事会日常事务 经营管理机构方面, 公司设总经理, 总经理对董事会负责, 根据董事会授权行使主持公司日常经营管理工作等职权 总体看, 公司建立了符合现代企业制度要求的权力机构 决策机构 执行机构和监督机构, 形成了各司其职 各行其责 相互协调 相互制衡的法人治理结构 管理水平安全管理公司对核电站的安全建设及运营极为重视, 目前公司在核电站的建设及运营方面形成了完善 健全的安全管理体系与制度 2011 年 11 月, 中核集团实施核电专业化改革, 由中核运行统一管理运营秦山核电基地 9 台核电机组 按照专业化改革的要求, 公司主要从事经营管理 科技研发 后勤保障工作, 生产人员转移至中核运行 核电专业化改革实施后, 公司按照运行委托协议的要求, 为中核运行的生产管理提供足够的保障, 公司还成立了安全质量处负责监督 检查中核运行开展的核电厂生产运行活动, 新型的运营管理模式已实现平稳过渡 中核运行正以安全稳定运行为前提, 通过资源节约化 技术专业化 运行标准化和管理精细化提升机组安全性能和经济性 新型的运营管理模式有利于资源的统一以及执行能力的统一 在核电站的建设方面, 公司通过制定相关的建设计划, 对项目的进度进行管控, 通过严格的审查制度, 对建设所需原材料的质量进行把控, 并且将 责任落实到个人 由于核泄漏事故后果严重, 对环境和生产影响时间长, 核电站运行对安全管理的要求极高 公司十分重视安全生产, 制定了多项关于安全生产管理方面的规章制度和细则, 并配备了齐全的应急设备以防突发事件的发生 2011 年 3 月日本福岛核事故发生后, 我国要求对国内已运行及在建核电项目进行全面安全检查 2011 年, 公司在运营机组顺利完成了国家核电安全检查工作, 公司核电项目安全状况很好, 未查出重大安全问题 公司核电机组自并网发电以来, 未发生符合 IAEA 国际核事件 INES 二级以上核事件, 安全生产各项管理指标处于良好受控状态 与世界核电营运者协会 (WANO)11 项性能指标比较, 近年来公司各机组多数指标达到了 WANO 先进水平 表 8:2013 年公司 WANO 指标与行业中值对比 WANO 指标 1 号 2 号 3 号 4 号 行业中值 机组能力因子 非计划能力损失因子 强迫能力损失因子 临界 7000 小时非计划自 动停堆数 安全系统 性能指标 高压安注 辅助给水 应急交流电 燃料可靠性指标 (Bq/g) 化学性能指标 集体辐射剂量 ( 人.Sv) 万小时工业安全事故 率 资料来源 : 公司提供 总体看来, 公司安全管理制度完善, 管理技术与管理水平较高 核电机组良好的安全运行记录和较少的机组运行事件不但把核泄漏事故概率降至最低, 而且有效的减少了非计划停堆次数, 提高了发电机组的运行效率 财务管理 目前, 公司实行全面预算管理制度, 完成了预算管理制度整体架构的搭建, 并逐步实现预算体系与核算体系的统一 通过预算和成本分析, 加强了 13

14 对公司经营风险 财务风险的预警能力 近几年为确保预算指标的完成, 公司进一步深化全面预算管理, 采取了一系列管理措施 整体看, 近年来, 公司的预算管理工作取得了一定的进展, 成本费用得到有效监控, 并通过定期或不定期的经营活动分析有效规避经营风险, 通过不断完善预算管理制度和程序加强公司授权管理, 同时预算与核算体系的统一和衔接得到进一步完善 在资金管理方面, 公司采取相应措施有效节约财务费用 公司采取引进新的金融产品改变扩建工程的支付手段, 开立银行保函代替关税保证金, 并在资本金到位之前, 灵活运用法人透支帐户功能和其他金融工具等办法降低财务费用 截至目前, 公司没有对外担保, 没有委托理财 期货 股票 基金 房地产等高风险投资业务, 风险控制较为严格 外币债务管理方面, 目前公司仍有一定额度美元和欧元外币贷款, 利率形式为浮动利率 ; 为了控 为 亿元 亿元 亿元和 亿元 从资产构成看, 核电产业属于资本密集型企业, 固定资产占总资产的比例很高, 近年来公司固定资产合计占公司总资产的比重保持在 78% 以上, 截至 2014 年 6 月末, 公司固定资产合计为 亿元, 占总资产的比重为 78.44% 所有者权益方面,2011~2013 年公司所有者权益分别为 亿元 亿元和 亿元 公司所有者权益主要为实收资本 盈余公积及未分配利润 近年来公司实收资本维持不变 受每年净利润的 10% 转入盈余公积的影响, 近年来公司盈余公积逐年提升至 2013 年的 9.79 亿元 同时受公司每年分红影响, 公司未分配利润整体有所波动, 2011~2013 年分别为 3.16 亿元 亿元和 亿元, 进而使得公司所有者权益整体呈波动态势 截至 2014 年 6 月末, 受公司分红影响, 所有者权益较年初下降至 亿元 图 4:2011 年末 ~2014 年 6 月末公司资本结构 制外币债务的汇率 利率风险, 公司通过课题小组的形式对公司的汇率和利率风险进行专项研究, 并将相关债务风险管理方案向公司董事会 监事会进行了专题汇报 此外, 公司有较为规范的审计监督原则, 设立 亿元 100% 80% 60% 40% 20% 了专门内部审计部门, 有效保证了公司经济活动的健康运行 整体来看, 公司现有财务管理制度较为 长期债务短期债务 0% 规范, 全面预算管理制度的建立有效的控制了相关 所有者权益长期资本化比率 资产负债率总资本化比率 财务风险 财务分析 以下分析基于经信永中和会计师事务所 ( 特殊普通合伙 ) 审计并出具的标准无保留意见的 2011~2013 年度财务报告和公司提供的未经审计的 2014 年上半年财务报表 公司财务报表均依照新会计准则编制 资本结构公司目前无重大在建项目, 随着固定资产的逐步折旧, 公司总资产余额呈逐年下降趋势 2011~2013 年末及 2014 年 6 月末, 公司总资产分别 资料来源 : 公司财务报表 负债方面, 自公司机组 2011 年末全部投运以来, 公司无重大在建和拟建项目, 负债总额也呈现下降态势,2011~2013 年分别为 亿元 亿元和 亿元 ; 同期总债务也呈下降态势, 分别为 亿元 亿元和 亿元 从债务结构看, 核电站的建设存在前期投入大 建设周期长的特点, 而其正常运营所需流动资金相对较少, 因此公司总债务主要为长期债务,2013 年公司长期债务为 亿元, 短期债务为 亿元, 占总债务的比重分别为 73.12% 和 26.88% 2014 年 6 月末, 由于公司存在应付的 7.67 亿元应付股利, 14

15 影响公司当期末负债总额小幅增至 亿元 ; 同期随着债务的偿还公司总债务继续降至 亿元 从财务杠杆来看, 随着债务的不断偿还, 公司各负债率均呈现下降态势,2011~2013 年公司资产负债率分别为 77.05% 68.72% 和 67.30%; 总资本化比率分别为 74.46% 66.32% 和 64.97% 2014 年 6 月末, 公司负债总额较年初有所增加, 加之所有者权益受分红影响较年初有所下降, 当期资产负债率和总资本化比率分别小幅回升至 69.05% 和 65.56% 总体来看, 随着公司债务逐步偿还, 资产负债率和总资本化比率目前下降至相对合理水平 ; 同时, 较高的长期债务比重也基本与其行业特点相匹配 公司未来无大规模投资计划, 债务的偿还使得公司债务压力逐步缓解, 资本结构不断优化 盈利能力 近年来, 公司机组运营稳定, 加之 4 号机组的投运, 营业总收入整体呈上升态势 ;2011~2013 年分别为 亿元 亿元和 亿元, 其中 2012 年公司营业总收入的大幅提升主要是由于 4 号机组的满年度运营所致 2014 年上半年, 公司实现营业总收入 亿元 35.27% 图 5:2013 年公司营业成本构成 14.16% 27.92% 13.85% 5.65% 1.03% 2.13% 运行材料成本 电厂运行维护费 安防及质保费 核保险费 乏燃料后处理费 折旧 其他 资料来源 : 公司提供 公司核电成本主要由折旧 核燃料成本 人工费 检修成本和乏燃料后处理费等构成 与火电企业相比, 核电企业成本构成的最大特点在于燃料成本比重很低, 而折旧比重较大,2013 年公司固定资产折旧占发电成本的比重为 35.27% 这种以固定成本为主导的成本结构使公司对核燃料等变动成本的波动敏感性较低,2013 年核燃料成本所占比重为 27.92% 公司每年都有一定规模的检修成本和人工 费用支出, 但若发生非计划停运维修可使公司当期维修成本相应提高 ;2011 年末公司实施专业化改革后, 由于生产人员转移至中核运行, 公司大部分生产及生产管理用人工费用转为委托代理协议款在其他中列示 此外, 目前公司按 元 / 千瓦时的标准上缴乏燃料处理处置基金, 每年的乏燃料后处理费均保持在一定规模,2013 年为 2.46 亿元 从营业毛利率来看,2011~2013 年公司营业毛利率分别为 39.69% 39.80% 和 35.87% 2013 年公司营业毛利率有所下降主要是由于核燃料价格上升, 四台机组大修导致运行维护费同比增加, 加之委托运行成本 乏燃料后处理费 核保险费等费用的增加所致 2014 年上半年, 公司营业毛利率为 38.91% 期间费用方面, 受公司财务费用变动影响, 近三年来公司三费合计整体有所波动,2011~2013 年分别为 9.50 亿元 亿元和 亿元 ; 同期随着公司营业总收入的快速增长, 公司三费收入比逐年下降, 相应分别为 20.12% 18.55% 和 15.94% 细分来看, 销售费用主要为电网接网费, 按上网电量支付, 这部分费用较为稳定,2013 年仅为 0.39 亿元 管理费用主要为研发与开发费用, 近年来也保持在一定规模,2013 年为 2.40 亿元 财务费用方面, 自 4 号机组投产后,2012 年公司相关利息全部费用化, 加之当期欧元对人民币汇率升值, 公司出现汇兑损失, 进而导致公司当期财务费用大幅增至 9.52 亿元, 同比增长 51.27%;2013 年公司财务费用受债务规模下降影响小幅降至 8.04 亿元, 占三费合计的比重为 74.28% 2014 年上半年, 公司三费合计 5.09 亿元, 三费收入比继续降至 15.60% 总体来看, 公司三项期间费用受财务费用变化影响明显, 未来中诚信国际将持续关注财务费用的变化对公司盈利能力的影响 表 9: 近年来公司期间费用情况 销售费用 ( 亿元 ) 管理费用 ( 亿元 ) 财务费用 ( 亿元 ) 三费合计 ( 亿元 ) 三费收入比 20.12% 18.55% 15.94% 15.60% 15

16 资料来源 : 公司财务报表 利润总额方面,2011~2013 年, 公司利润总额分别为 亿元 亿元和 亿元 ; 净利润分别为 亿元 亿元和 亿元 2012 年公司 4 号机组的满年度运营使得公司利润水平大幅提升, 但受核燃料成本 机组大修导致的运行维护费等运营成本增加影响, 公司 2013 年利润同比有所下降 细分来看, 经营性业务利润为公司主要利润来源, 近年来其占利润总额的比重均保持在 62% 以上,2013 年公司经营性业务利润为 亿元, 占比为 63.76% 营业外损益为公司第二大利润来源, 其主要为公司获得的增值税返还,2013 年公司营业外损益为 7.04 亿元, 占利润总额的比重为 36.18% 2014 年上半年, 公司实现利润总额和净利润 亿元和 9.87 亿元, 同比分别增长 21.30% 和 20.50% 总体看, 公司主营业务盈利能力很强, 核电发电成本波动性较小 随着在役机组运行稳定性的提高, 公司盈利能力有望进一步增强 需要关注的是, 由于公司收入和利润基本来自发电机组的售电收益, 风险较为集中, 机组能否正常运营对公司盈利将产生较大影响 现金流经营活动现金流方面,2011~2013 年公司经营活动净现金流分别为 亿元 亿元和 亿元 2012 年经营活动净现金流的大幅增加主要是由于 4 号机组的满年度运营 2013 年受核燃料成本 机组大修导致的运行维护费等运营成本增加影响, 当期经营活动净现金流同比有所下降 2014 年上半年, 公司实现经营活动净现金流 亿元 投资活动现金流方面, 公司目前无重大在建和拟建项目, 投资规模呈逐年下降态势,2011~2013 年及 2014 年上半年, 公司投资活动净现金流分别为 亿元 亿元 亿元和 亿元 目前公司暂无新项目的投资规划, 公司投资规模预计将维持在较低水平 筹资活动现金流方面,2011~2013 年公司筹资 活动净现金流分别为 亿元 亿元和 亿元 2012 年以来公司无在建项目, 对资金的需求主要用于偿还银行贷款 ; 此外, 公司每年还保持一定规模的利息支出和股东分红, 使得筹资活动保持净流出态势 2014 年上半年, 公司筹资活动净现金流为 亿元 表 10: 近年来公司现金流情况 ( 单位 : 亿元 ) 经营活动现金流入 经营活动现金流出 经营活动净现金流 投资活动现金流入 投资活动现金流出 投资活动净现金流 筹资活动现金流入 其中 : 吸收投资 借款 筹资活动现金流出 其中 : 偿还债务 筹资活动净现金流 现金及现金等价物净 增加额 资料来源 : 公司财务报表 总的来看, 公司机组运营稳定, 经营活动现金流入有较大保障 ; 公司未来无重大投资计划, 投资和融资需求维持低位, 公司融资压力将逐步减轻 偿债能力 近年来公司无重大在建项目, 随着债务的逐步偿还, 公司债务规模呈下降趋势 截至 2013 年末, 公司总债务为 亿元, 其中长期债务为 亿元 截至 2014 年 6 月末, 公司总债务为 亿元, 其中长期债务和短期债务分别为 亿元和 亿元 从偿债能力指标来看, 近年来公司各偿债指标整体有所波动,2012 年公司 4 号机组的满年度运营使得公司盈利及现金获取能力同比均有所提升, 加之公司债务规模的下降, 当期公司经营活动净现金流和 EBITDA 对总债务和利息支出的覆盖能力均有所提升 2013 年受核燃料成本 机组大修导致的运行维护费等运营成本增加影响, 公司经营活动净现金流和 EBITDA 均同比小幅下降, 但在公司债务 16

17 规模持续下降的情况下, 公司各偿债指标大多保持了优化态势, 仅有经营活动净现金流对总债务的覆盖倍数同比下降了 0.01 未来随着到期债务的不断偿还, 总债务还将保持下降态势, 公司各项偿债指标有望不断优化 表 11: 近年来公司偿债能力指标 指标 长期债务 ( 亿元 ) 总债务 ( 亿元 ) EBITDA( 亿元 ) 经营活动净现金流 ( 亿元 ) 经营活动净现金流 / 利息支出 (X) 经营活动净现金流 / 总债务 (X) * EBITDA 利息倍数 (X) 总债务 / EBITDA (X) 注 : 加 * 指标经年化处理 ; 由于缺乏相关数据,2014 年上半年利息支 现金流水平都将随之提升, 同时公司已无重大在建和拟建项目, 债务规模有望逐步减少, 偿债压力将不断减轻 同时, 中诚信国际也关注国家核工业政策变化 公司经营风险较为集中等因素对公司整体信用状况的影响 综合来看, 中诚信国际认为秦山二核未来一定时期的信用水平将保持稳定 结论 中诚信国际评定核电秦山联营有限公司主体信用等级为 AA +, 评级展望为稳定 出相关指标无法计算 ; 公司其他流动负债中的短期融资券调整至交易性金融负债 资料来源 : 公司财务报表, 中诚信国际整理 截至 2014 年 6 月末, 公司无对外担保余额, 不存在重大诉讼事项 此外, 公司拥有良好的银企关系, 截至 2014 年 6 月末, 公司与多家银行保持了良好合作关系, 获得授信总额 亿元, 其中未使用授信为 亿元 ; 此外公司还拥有中核财务公司不限额授信, 公司融资渠道畅通 过往债务履约情况 公司的债务性筹资渠道主要包括银行借款 短期融资券等 截至目前, 公司均能按时归还各项债务本金并足额支付利息, 无不良信用记录 经查询中国人民银行征信系统, 公司近三年未出现延迟支付债务本金及其利息的情况 评级展望 整体来看, 公司实际控制人中核集团在国内核工业享有突出地位, 可在资金 核燃料供给等方面给予公司有力支持 2013 年 9 月公司 1 2 号机组上网电价的上调进一步增强了公司的盈利水平 近年来公司机组运营稳定, 具有很强的盈利及现金获取能力, 融资渠道畅通, 综合实力很强 未来随着公司在运营机组设备安全性以及运营稳定性的逐步提高, 公司发电量将进一步增加, 盈利能力以及 17

18 中诚信国际关于核电秦山联营有限公司 的跟踪评级安排 根据国际惯例和主管部门的要求, 我公司将对核电秦山联营有限公司每年定期或不定期进行跟踪评 级 我公司将在发行主体的评级有效期内对其风险程度进行全程跟踪监测 我公司将密切关注发行主体公布的季度报告 年度报告及相关信息 如发行主体发生可能影响信用等级的重大事件, 应及时通知我公司, 并提供相关资料, 我公司将就该事项进行实地调查或电话访谈, 及时对该事项进行分析, 确定是否要对信用等级进行调整, 并在中诚信国际公司网站对外公布 中诚信国际信用评级有限责任公司 2014 年 8 月 22 日 18

19 附一 : 核电秦山联营有限公司股权结构图 ( 截至 2014 年 6 月末 ) 国务院国有资产监督管理委员会 100% 中国核工业集团公司 97% 中国核能电力股份有限公司 50% 核电秦山联营有限公司 资料来源 : 公司提供 19

20 附二 : 核电秦山联营有限公司组织结构图 ( 截至 2014 年 6 月末 ) 资料来源 : 公司提供 20

21 附三 : 核电秦山联营有限公司主要财务数据及财务指标 ( 合并口径 ) 财务数据 ( 单位 : 万元 ) 货币资金 124, , , , 交易性金融资产 应收账款净额 30, , , , 存货净额 286, , , , 其他应收款 10, , , , 长期投资 4, , , , 固定资产 ( 合计 ) 2,215, ,077, ,924, ,857, 总资产 2,720, ,545, ,408, ,367, 其他应付款 16, , , , 短期债务 408, , , , 长期债务 1,411, ,271, ,067, , 总债务 1,820, ,568, ,460, ,395, 净债务 1,695, ,506, ,394, ,379, 总负债 2,096, ,749, ,620, ,634, 财务性利息支出 72, , , 资本化利息支出 21, 所有者权益 ( 含少数股东权益 ) 624, , , , 营业总收入 472, , , , 三费前利润 179, , , , 投资收益 EBIT 208, , , , EBITDA 324, , , , 经营活动产生现金净流量 336, , , , 投资活动产生现金净流量 -124, , , , 筹资活动产生现金净流量 -98, , , , 现金及现金等价物净增加额 112, , , , 资本支出 125, , , , 财务指标 营业毛利率 (%) 三费收入比 (%) EBITDA/ 营业总收入 (%) 总资产收益率 (%) 流动比率 (X) 速动比率 (X) 存货周转率 (X) * 应收账款周转率 (X) * 资产负债率 (%) 总资本化比率 (%) 短期债务 / 总债务 (%) 经营活动净现金 / 总债务 (X) * 经营活动净现金 / 短期债务 (X) * 经营活动净现金 / 利息支出 (X) 总债务 /EBITDA(X) EBITDA/ 短期债务 (X) EBITDA 利息倍数 (X) 注 : 公司财务报表均依照新会计准则编制 ; 公司 2014 年上半年财务报表未经审计 ; 加 * 指标经年化处理 ; 由于缺乏相关数据,2014 年上半年无法计算利息支出相关财务指标 ; 公司其他流动负债中的短期融资券调整至交易性金融负债 21

22 附四 : 基本财务指标的计算公式 长期投资 = 可供出售金融资产 + 持有至到期投资 + 长期股权投资 固定资产合计 = 投资性房地产 + 固定资产 + 在建工程 + 工程物资 + 固定资产清理 + 生产性生物资产 + 油气资产 短期债务 = 短期借款 + 交易性金融负债 + 应付票据 + 一年内到期的非流动负债 长期债务 = 长期借款 + 应付债券 总债务 = 长期债务 + 短期债务 净债务 = 总债务 - 货币资金 三费前利润 = 营业总收入 - 营业成本 - 利息支出 - 手续费及佣金收入 - 退保金 - 赔付支出净额 - 提取保险合同准备金净额 - 保单红利支出 - 分保费用 - 营业税金及附加 EBIT( 息税前盈余 )= 利润总额 + 计入财务费用的利息支出 EBITDA( 息税折旧摊销前盈余 )=EBIT+ 折旧 + 无形资产摊销 + 长期待摊费用摊销 资本支出 = 购建固定资产 无形资产和其他长期资产支付的现金 营业毛利率 =( 营业收入 - 营业成本 )/ 营业收入 三费收入比 =( 财务费用 + 管理费用 + 销售费用 )/ 营业收入 总资产收益率 = EBIT / 总资产平均余额 流动比率 = 流动资产 / 流动负债 速动比率 =( 流动资产 - 存货 ) / 流动负债 存货周转率 = 营业成本 / 存货平均余额 应收账款周转率 = 营业收入净额 / 应收账款平均净额 资产负债率 = 负债总额 / 资产总额 总资本化比率 = 总债务 /( 总债务 + 所有者权益 ( 含少数股东权益 )) EBITDA 利息倍数 = EBITDA /( 计入财务费用的利息支出 + 资本化利息支出 ) 22

23 附五 : 主体信用等级的符号及定义 等级符号 AAA 含义 受评对象偿还债务的能力极强, 基本不受不利经济环境的影响, 违约风险极低 AA 受评对象偿还债务的能力很强, 受不利经济环境的影响较小, 违约风险很低 A 受评对象偿还债务的能力较强, 较易受不利经济环境的影响, 违约风险较低 BBB BB B 受评对象偿还债务的能力一般, 受不利经济环境影响较大, 违约风险一般 受评对象偿还债务的能力较弱, 受不利经济环境影响很大, 有较高违约风险 受评对象偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境, 违约风险很高 CCC 受评对象偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境, 违约风险极高 CC 受评对象在破产或重组时可获得保护较小, 基本不能保证偿还债务 C 受评对象不能偿还债务 注 : 除 AAA 级,CCC 级以下等级外, 每一个信用等级可用 + - 符号进行微调, 表示略高或略低于本等级 23