<4D F736F F D20B2DFC2D4D1D0BEBF2DD6D0D0A1CAD0D6B5D7A8CCE A3BACAAFD3CDD7EAB2C9C9E8B1B8A1AAA1AAD1B0D5D2CEB4C0B4B5C442414B E646F63>

Size: px

Start display at page:

Download "<4D F736F F D20B2DFC2D4D1D0BEBF2DD6D0D0A1CAD0D6B5D7A8CCE A3BACAAFD3CDD7EAB2C9C9E8B1B8A1AAA1AAD1B0D5D2CEB4C0B4B5C442414B E646F63>"

溆常
7 years ago
Views:

1 策略研究 / 中小市值专题研究寻找未来的 BAKER HUGHES 中小市值细分行业专题之一 : 石油钻采设备分析师王爽 wangshuang@lhzq.com SAC 执业证书编号 :S 摘要 2009 年石油钻采行业因世界经济危机而出现了回落,2010 年需求开始回升, 行业走出景气低谷石油钻采设备制造商和油田技术服务企业在行业景气回升的背景之下也将展现出业绩的增长我们深入分析了影响行业盈利的需求技术竞争等因素, 并得出如下结论 : 1 石油钻采设备的需求在 2010 年将有所回升更值得中国企业期待的是结构性变化带来的增量, 包括出口份额增长进口替代海上石油的大开发 2 技术发展趋势是从单一到综合, 随着开采难度的加大, 行业的技术升级是迫切需要 3 国内市场竞争较充分, 掌握高端技术并不断升级是企业的核心竞争力所在, 行业内多环节的专业性整合也是企业做大做强的有效战略中国企业在国外市场上仍以成本优势见长, 特别是世界经济危机的背景之下长期来看企业业绩增长的驱动因素包括 : 一是技术优势 : 在行业技术升级的迫切要求之下, 能够不断进行产品升级的企业可以形成核心竞争力二是整合能力 : 在保证专业性的前提之下, 越是能够更多地整合 ( 收购 ) 产业链各环节的企业, 将越是能够获得油田客户的认可, 从而做大做强, 向着世界巨头 Baker Hughes 的方向发展三是行业规模的增长与 Baker Hughes 相比, 中国的企业尚处于初级发展阶段, 短期内核心竞争优势还仅表现在设备制造技术方面, 行业整合能力还较弱, 但同时也说明未来的发展空间还很大截至目前,A 股石油钻采设备行业中小市值股票共五家我们从产品与收入成长性核心竞争优势盈利水平 2009 年受石油市场景气度的影响几个方面对这五家公司进行了比较分析我们认为, 宝德股份杰瑞股份最值得关注宝德股份通过电控系统产品的不断升级来保持抗周期的自身增长,2009 年行业不景气的情况下实现了净利润 72.7% 的增长, 毛利率水平也大幅提升, 未来向更高端的深井及海上油田设备将继续支撑公司增长杰瑞股份则通过调整产品结构, 向利润更高的固井压裂设备及海上油田设备制造转移,2009 年同样实现了抗周期的增长, 净利润同比增长 33%, 产品结构调整将进一步完善上市公司盈利预测与估值股票简称 2009A 2010E 2011E 收盘价 2010PE 宝德股份杰瑞股份神开股份江钻股份准油股份来源 :Wind( 注 :1 收盘价为 3-26;2 此样本只包含中小市值范畴, 另有中海油服未在范围之内 )

2 正文目录需求受国际石油市场景气度影响大...3 钻采设备及服务的需求紧跟石油需求变化,2010 年将回升...3 值得期待 : 结构性变化带来的需求增量...4 石油钻采产业链构成...5 技术发展趋势...6 从单一到综合...6 开采难度加大要求技术不断升级...7 国内国际竞争格局...7 国内 : 竞争优势体现在技术升级...7 国际 : 除了成本优势, 各方面差距都很大...8 Beker Hughes 企业的发展愿景...8 上市公司比较...9 图表目录图年全球原油需求量... 3 图国际开工钻机数量与 Brent 原油期货价格... 4 图 3 中海油资本支出... 5 图 4 石油钻采工艺流程及上市公司产品分布... 6 图 5 国外油气开发关键技术的发展趋势... 6 图 6 油田自投产第一年起油田综合递减率... 7 图 7 贝克休斯发展历程... 9 图 8 宝德股份 2008 年收入构成图 9 杰瑞股份 2008 年收入构成图 10 神开股份 2008 年收入构成图 11 江钻股份 2009 年收入构成图 12 准油股份 2008 年收入构成图 13 宝德股份 2008 年营业成本构成图 14 五家中小市值上市公司收入变动比较...11 图 15 五家中小市值上市公司利润率比较...11 表 1 国内三大石油公司勘探开发资本支出 ( 单位 : 亿元 )... 4 表 2 上市公司主要收入来源比较... 9 表 3 成长性与竞争优势 / 12

3 需求受国际石油市场景气度影响大钻采设备及服务的需求紧跟石油需求变化,2010 年将回升石油钻采设备应用于油气井的钻采过程, 因此石油公司的油气开发活动会影响钻采设备的需求量而石油公司的中短期油气开发计划是根据国际油气的需求预期来决定的当石油市场景气度较高时, 石油开采活动就活跃 ; 反之, 石油公司会缩减资本开支, 减少开采 ( 表 1) 石油消费影响开发商资本开支, 从而影响钻采设备需求权威机构一致认为 2010 年石油需求将回升例如, 随着全球原油消费量的不断增长, 国际原油价格由 2002 年平均 27 美元 / 桶上涨至 2008 年平均 75 美元 / 桶, 每年新增油气井数量也相应由口上升至口而受全球经济危机影响, 全球原油需求量从 2008 年开始出现下降 ( 图 1), 在全球原油需求量减少的预期下, 石油公司相应缩减了油气开采, 油气开发井的数量减少, 从而减少了全球石油钻采设备需求量表 1 显示了中国三大石油公司 2009 年的勘探开发资本支出预计将同比下降 3.93% 根据 Baker Hughes 公司公布的全球开工钻机的数量显示,2009 年 5 月的开工钻机的数量由 2008 年最高峰的 3557 回落至 1983 台 ( 图 2) 目前世界权威机构比较一致地认为, 全球原油需求量经过两年衰退后将在 2010 年回升国际能源署 (IEA) 和 OPEC 都做对 2010 年的全球石油需求量做出了较为乐观的预测 :3 月 19 日 IEA 公布, 预估全球原油日需求量较 2009 年增加 157 万桶至 8657 万桶, 同比回升 1.85%;OPEC 已在 09 年底将 2010 年全球原油日需求量增长预测由每日增加 75 万桶上调至 82 万桶, 即全球原油日消费量有望达到 8513 万桶, 同比回升 0.97% 综上我们判断, 石油钻采设备的需求在 2010 年将有所回升, 但总体来看, 因世界经济的恢复尚需时日, 所以增长的空间有限, 未来两年难以出现大幅增长图年全球原油需求量 8800 ( 万桶 / 日 ) E 资料来源 :OPEC 统计公报 3/ 12

4 表 1 国内三大石油公司勘探开发资本支出 ( 单位 : 亿元 ) 公司名称 2009 年预计 2008 年 2007 年 2006 年中石油中石化中海油合计同比增长 -3.93% 13.84% 36.28% 29.46% 资料来源 : 相关公司公告图国际开工钻机数量与 Brent 原油期货价格资料来源 : 神开股份招股说明书 (Baker Hughes Company Bloomberg)( 注 : 钻机数量未包括中国陆地钻机数量及俄罗斯境内钻机数量 ) 值得期待 : 结构性变化带来的需求增量虽然石油钻采设备行业的需求受全球整体石油市场的景气度影响而波动, 但结构性变化带来的需求增长值得期待, 具体表现在 : 1 出口增量来源于价格优势与中国海外石油开发中国出口的石油钻采设备, 同样性能的产品的售价仅为欧美同类产品的 1/3 或 1/2, 性价比优势明显特别是在世界经济危机的情况下, 国际石油公司更加重视成本控制, 中国出口产品的市场份额有可能得到进一步扩大另外, 中国近几年来加大了海外石油扩张, 我国海外作业产量的提高有助于我国的石油钻采设备开拓国际市场预计 2010 年, 我国海外作业产量将超过 1 亿吨, 份额油超过 5,000 万吨, 占我国油气总产量的 25% 以上 2 国产化进口替代国务院 2006 年 2 月发布了国务院关于加快振兴装备制造业的若干意见,2009 年 5 月, 国务院办公厅发布装备制造业调整和振兴规划实施细则, 国家开始对石油开采成套装备重大装备制造项目进行扶持, 例如国产固压设备已逐步替代进口 4/ 12

5 3 我国海上油田进入大开发期我国海域石油资源在总资源量中占 26.17%, 但海上石油资源探明程度只有 7% 我国东海渤海湾珠江口北部湾等 11 个大中型盆地的石油资源量占全国总资源量的 24% 以上蓬莱 19 3 等大型油田的发现, 使渤海海域呈现出广阔的勘探开发前景近期我国海洋石油的战略重点是 : 一为加强渤海南海和东海海域的石油勘探开发, 努力增加储量 ; 二为合理有效地动用已探明储量, 特别是加速已发现大型油田的开发, 迅速提高原油产量图 3 显示中海油的勘探开发资本支出自 2006 年开始大幅提高图 3 中海油资本支出资本支出 (10 亿元 ) 同比 % 200% 150% 100% % 0% -50% 资料来源 : 中海油历年年报石油钻采产业链构成油气开采过程可分为勘探开发生产等阶段石油产业链中大致包括了石油开发商石油设备制造商和油田技术服务供应商石油及天然气的开采过程可分为勘探开发生产等阶段, 在不同阶段需采用如钻井钻完井液固井完井增产等多项工艺流程, 不同的工艺流程均需使用多种油田专用设备油田专用设备 ( 即石油钻采专用设备 ) 涵盖的产品种类繁多, 主要包括钻井设备 ( 钻机动力设备等 ) 采油设备( 抽油机抽油杆油管套管井口装置等 ) 井下作业设备( 修井机固井压裂设备等 ) 油田专用车等从行业组织模式来看, 现代化石油产业链中大致包括了石油开发商石油设备制造商和油田技术服务供应商等群体石油开发商一般只从事油田勘探投资油田生产管理原油集输石油炼化和成品油销售, 把与石油开采有关的绝大部分作业环节油田专用设备制造及维修等业务外包给石油设备制造商和油田技术服务供应商石油开发商的勘探开发投资规模决定了油田服务市场规模, 巨大的油田服务市场造就了斯伦贝谢 (Schlumberger) 贝克休斯(Baker Hughes) 哈利伯顿 (Halliburton) 等跨国油田服务公司, 专业化分工与合作使石油天然气整个行业的效率得以不断提升目前, 国内三大石油生产企业均将油田技术服务设备制造及维修从石油开发业务中剥离, 以期形成专业化发展市场化运作的局面 5/ 12

6 图 4 石油钻采工艺流程及上市公司产品分布资料来源 : 杰瑞股份招股说明书华泰联合证券研究所技术发展趋势从单一到综合石油开采技术发展大致经历了以下几个阶段由提高单井产量发展到集成化油藏经营由单一学科发展为多学科协同研究, 涉及地质学岩石矿物学物理学化学数学力学机械工程系统工程和遥测遥控等各种学科单项技术应用发展为集成技术解决综合性难题由延时检测与滞后解决向实时监测和实时解决方向发展图 5 国外油气开发关键技术的发展趋势资料来源 : 21 世纪可持续能源丛书 : 石油与天然气机遇与挑战赖向军戴林编著 6/ 12

7 开采难度加大要求技术不断升级存量石油产能自然衰减速度较快 ( 图 6) 提高老油田采收率延缓产能递减速度成为世界石油稳产增产的重大课题, 这就要求石油开采技术的不断升级以及要求石油钻采装备制造和服务企业能够提供技术含量高运行稳定与开采技术相配套的设备和服务我国老油田进入双高阶段, 要求技术升级以我国为例, 近年来, 以老油田为主的东部地区石油产量却呈现出产能递减的趋势, 老区新建产能比例由九五的 56% 下降到十五的 39% 从动用储量和年产油量来看, 老油田仍是油田开发的主体, 进入双高 ( 高含水高采出程度 ) 开采阶段的老油田产量和剩余可采储量分别占全国总量的 79% 和 73% 目前全国油田的平均采收率只有 26%, 这就对石油钻采设备制造与服务企业形成了更高标准的技术需求同时, 随着世界油田的不断开发, 成本低易开发的油田越来越少, 新勘探的油田所处的地理位置勘探难度逐渐加大, 这也要求油气开采技术的升级, 如深井开采技术海上石油开采技术等图 6 油田自投产第一年起油田综合递减率资料来源 : 国际能源署 (IEA) 世界能源展望 2008 国内国际竞争格局国内 : 竞争优势体现在技术升级充分竞争集中度低 : 我国目前有 300 多家规模以上石油钻采设备制造企业, 企业数量多规模小区域布局分散, 分工十分分散, 缺乏研发制造服务一体化集成的企业, 也没有领军企业该行业已经历了市场化的充分竞争进入壁垒在逐渐提高 : 各大油田客户的入网证书是该行业的新进入壁垒, 可以说这个门槛在行业发展阶段之初是不高的, 这也是当前已有 300 多家企业存在于行业之中的原因但是, 由于石油钻采设备制造与服务拥有很强的专业性, 经过多年的技术与经验积累, 在该行业中已形成了一定的技术经验壁垒同时, 正如我们上文所述, 石油钻采要求技术不断升级, 这就增加了产品竞争的差异性, 7/ 12

8 从而在高端领域形成更高的进入壁垒竞争优势体现在生产高端产品的技术优势上 : 国内石油钻采设备仍大多是低端产品, 生产高端产品的企业具有技术领先优势, 在行业的竞争中是通过技术升级和开拓高端市场来获得胜出的对上游关键零部件供应商缺乏议价能力 : 石油钻采设备制造和服务企业相当于整机制造商, 类似金风科技, 提供整机制造和相关服务目前上游关键零部件行业的国内生产企业还不能实现同步的技术升级换代, 石油钻采设备制造中需要的重要部件尚需依赖进口这些国外的关键零部件制造商因掌握了核心制造技术, 因此具有议价能力, 不但能够将原材料价格变动向下传导, 也能够将部分库存向下传导依存于三大石油公司 : 上游客户是各大油田, 众所周知我国的油田开发商只有中石化中石油中海油三家, 分散而众多的石油钻采设备制造与服务企业只有通过积累竞争才能获得更多份额这种与上游的关系模式也是世界石油行业的共同特点国际 : 除了成本优势, 各方面差距都很大在全球市场中, 成本优势是中国石油钻采设备制造与服务企业最大的竞争优势, 中国出口的同样性能的石油钻采设备仅为欧美同类产品的 1/3 或 1/2 而在核心技术市场声誉产品质量资金实力等方面与国际知名企业斯伦贝谢 (Schlumberger) 贝克休斯(Baker Hughes) 哈利伯顿(Halliburton) 国民油井华高公司 (National Oilwell Varco) 等还有很大差距根据国家统计局的统计数据,2007 年 1-11 月中国整个行业的利润总额仅为亿元, 而同期全球最大的钻采设备公司国民油井华高公司的净利润就已达到亿美元, 全球最大的钻采服务公司斯伦贝谢公司 2007 年的净利润已高达亿美元目前, 一些国际知名油田服务商已在中国设立企业, 组织生产和提供服务, 使国内企业原本较为明显的材料价格和人力成本优势逐步被削弱, 国内企业将面临国际油田服务商更为激烈的竞争 Baker Hughes 企业的发展愿景贝克休斯公司是全球油田服务行业的领先者, 通过为石油公司提供发现开发生产和管理石油储量所需的技术, 为油气生产者服务, 分享油气价值链上的价值公司现有员工人, 在全球 70 多个国家开展经营和服务活动中国的石油钻采设备制造与服务企业目前仍处于第一阶段图 7 示意了贝克休斯公司的发展历程, 公司是由许多为石油行业服务的技术公司的不断融合形成的, 使公司从单一业务发展成为跨多个板块经营的大型跨国公司中国的石油钻采设备制造与服务企业目前仍处于第一阶段, 即各自单一业务做强阶段, 并且仍以设备制造为主要收入来源我们认为该行业未来不但将经历技术升级, 也将经历兼并重组浪潮 8/ 12

9 图 7 贝克休斯发展历程上市公司比较企业增长的驱动因素及经营的风险因素通过上述对石油钻采设备制造与服务行业的分析, 我们认为, 企业获得业绩增长主要依赖于以下因素 : 一是技术优势, 在行业技术升级的迫切要求之下, 能够不断进行产品升级的企业可以形成核心竞争力二是整合能力, 由于产业链中涉及的方面非常繁复, 且专业性强, 因此在保证专业性的前提之下, 越是能够更多地整合产业链中的环节的企业, 将越是能够获得油田客户的认可, 从而做大做强, 向着 Baker Hughes 的方向发展三是行业规模的增长而企业经营的最主要的风险因素是石油市场景气度的变化截至目前,A 股中石油钻采设备行业的中小市值股票共五家结合以上结论, 我们对这五家公司进行了分析, 涉及产品与收入成长性核心竞争优势盈利水平 2009 年受石油市场景气度的影响几个方面我们认为, 在这五家公司中, 宝德股份杰瑞股份最值得关注 ( 表 2-3 图 8-15) 表 2 上市公司主要收入来源比较股票简称盈利模式产品定位主要产品与服务主要客户宝德股份设备制造高端油田钻机电控系统国内三大石油公司 42% 出口杰瑞股份设备制造 + 服务高端固井压裂设备 ; 油田矿山设备维修服务国内三大石油公司部分国外神开股份设备制造中端井场测控设备石油钻探井控设备采油中石化中石油 ;30% 出口井口设备和石油产品规格分析仪器江钻股份设备制造中端钻头系列产品中石化中石油准油股份服务 - 提供石油及油田技术服务新疆油田公司 9/ 12

10 图 8 宝德股份 2008 年收入构成图 9 杰瑞股份 2008 年收入构成顶驱及复合钻机电控系统等 29.7% 50DB 32.6% 海上油田钻采平台工程作业服务 9% 其他 1% 固井设备 19% 压裂设备 7% 90DB 18.7% 70DB 19.0% 油田矿山设备维修改造与配件销售 63% 天然气压缩 / 输送设备 1% ( 注 :50DB 指采用交流变频一体化控制的 5000 米钻机电控系统 ) 图 10 神开股份 2008 年收入构成图 11 江钻股份 2009 年收入构成防喷器控制装置 9% 井口装置和采油树 9% 油品分析仪器 4% 综合录井仪 29% CNG 天然气 11% 精细化工 7% 防喷器 36% 钻井仪表 13% 石油机械配件 10% 钻头系列 72% 图 12 准油股份 2008 年收入构成图 13 宝德股份 2008 年营业成本构成建安工程 17.4% 运输服务 10.9% 化工产品销售 1.7% 其他 35% 传动 44% 油田管理服务 4.4% 石油技术服务 65.5% 柜体 3% 房体 6% 电缆 12% 10/ 12

11 表 3 成长性与竞争优势股票简称竞争优势成长驱动因素未来 2 年的利润 CAGR( 保守 ) 宝德股份技术领先有较高的市场占有率产品结构调整高端产品比例增加 13.4% 杰瑞股份技术优势收入结构调整, 关键设备制造业务 19.9% 和油田工程服务比例增加神开股份配套整合能力, 主打产品市场占有率高行业规模增长出口额的增加新 9.9% 的产品 2013 年投产江钻股份隶属中石化, 有一定渠道优势行业规模增长 8% 准油股份区域分割形成的垄断性新疆新开发油田带来的增量 11% 图 14 五家中小市值上市公司收入变动比较 2009 年石油开采缩减, 设备 % 80% 公司相应受到影响, 右图在一定程度上表示了公司受 Q3 2008Q3 60% 影响的程度 600 同比 40% % % -9.18% % -0.44% 宝德准油杰瑞神开江钻 0% -20% 图 15 五家中小市值上市公司利润率比较 45% 40% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% 宝德杰瑞江钻准油毛利率 -2009Q3 毛利率 -2008Q3 净利率 -2009Q3 净利率 -2008Q3 11/ 12

12 华泰联合证券股票评级标准增持中性减持未来 6 个月内股价超越大盘 10% 以上未来 6 个月内股价相对大盘波动在 -10% 至 10% 间未来 6 个月内股价相对大盘下跌 10% 以上华泰联合证券行业评级标准增持中性减持行业股票指数超越大盘行业股票指数基本与大盘持平行业股票指数明显弱于大盘免责申明本研究报告仅供华泰联合证券有限责任公司 ( 以下简称华泰联合证券 ) 客户内部交流使用本报告是基于我们认为可靠且已公开的信息, 我们力求但不保证这些信息的准确性和完整性, 也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更我们会适时更新我们的研究, 但可能会因某些规定而无法做到本报告所载信息均为个人观点, 并不构成所涉及证券的个人投资建议, 也未考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需求客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况本文中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的收入可能会波动某些交易, 包括牵涉期货期权及其它衍生工具的交易, 有很大的风险, 可能并不适合所有投资者华泰联合证券是一家覆盖证券经纪投资银行投资管理和证券咨询等多项业务的全国性综合类证券公司我公司可能会持有报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易, 还可能为这些公司提供或争取提供投资银行财务顾问或金融产品等相关服务我们的研究报告主要以电子版形式分发, 间或也会辅以印刷品形式分发我们向所有客户同时分发电子版研究报告版权所有 2009 年华泰联合证券有限责任公司研究所未经书面授权, 本研究报告的任何部分均不得以任何形式复制转发或公开传播如欲引用或转载本文内容, 务必联络华泰联合证券研究所客户服务部, 并需注明出处为华泰联合证券研究所, 且不得对本文进行有悖原意的引用和删改深圳深圳罗湖深南东路 5047 号深圳发展银行大厦 10 层邮政编码 : 电话 : 传真 : 电子邮件 :lzrd@lhzq.com 上海上海浦东银城中路 68 号时代金融中心 17 层邮政编码 : 电话 : 传真 : 电子邮件 :lzrd@lhzq.com

<4D F736F F D20B9ABCBBED1D0BEBF2DBAE3C9FAB5E7D7D3A3A A3A A3BAD7A8D7A2B4F3BDF0C8DAC1ECD3F2A3A8D4F6B3D6A3A92E646F63>

<4D F736F F D20B9ABCBBED1D0BEBF2DBAE3C9FAB5E7D7D3A3A A3A A3BAD7A8D7A2B4F3BDF0C8DAC1ECD3F2A3A8D4F6B3D6A3A92E646F63> 2010-04-01 信息技术业 / 计算机软件开发公司研究 / 更新报告恒生电子 (600570) 增持 / 维持评级股价 :RMB24.31 分析师卢山 SAC 执业证书编号 :S1000208030121 +755-82492953 lushan@lhzq.com 联系人张熙 021-50106026 专注大金融领域恒生电子 2009 年报点评恒生电子 2009 年实现收入 7.3