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缔南文
5 years ago
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1 公司报告青岛海尔 (669) 业绩略超预期, 采购代理费进一步下调家用电器 211 年 3 月 3 日年报点评强烈推荐 ( 维持 ) 现价 :28.58 元主要数据行业公司网址家用电器大股东 / 持股海尔电器公司 /23.51% 实际控制人 / 持股海尔集团 /42. 总股本 ( 百万股 ) 1,34 流通 A 股 ( 百万股 ) 899 流通 B/H 股 ( 百万股 ) 总市值 ( 亿元 ) 流通 A 股市值 ( 亿元 ) 每股净资产 ( 元 ) 5.44 资产负债率 (%) 66.3 行情走势图青岛海尔沪深 3-4 Mar-1 Jun-1 Sep-1 Dec-1 相关研究报告公司深度报告投资要点业绩超出预期 4% 21 年, 公司实现收入 65 亿, 同比增长 35.57%(29 年, 海尔电器业务合并至青岛海尔后, 公司收入为 446 亿 ), 归属于母公司净利润 2.34 亿, 同比增长 47.7%, 每股收益 1.52 元, 高出市场预期 4% 分配方案为每 1 股转增 1 股派息 1 元 ( 税前 ) 收入实现较快增长, 毛利率有所回落 21 年, 冰箱收入 228 亿, 同比增长了, 洗衣机 115 亿, 同比增长 25%, 空调 113 亿, 同比增长 31%, 热水器 31 亿, 同比增长 33%, 各项业务均实现了较好增长, 但受美的系产品的冲击, 公司的市场占有率略有下滑 21 年, 公司毛利率为 23.38%, 同比下滑了 4.35 个百分点, 其中, 冰箱毛利率 26.18%, 同比下滑 3.86 个百分点, 空调毛利率为 22.29%, 同比下滑 2.97 个百分点, 冰箱和空调毛利率的下滑是超出我们预期的, 毛利率的下滑主要集中在下半年, 可能和原材料成本上升有关采购代理费由 1.75% 下调到 1.25%, 增厚 EPS 约 4% 近期, 公司与青岛海尔零部件采购有限公司和青岛海尔国际贸易有限公司协商进一步将 211 年的代理费率由 1.75% 降低至 1.25% 公司公告 211 年青岛海尔预计向上述两家公司分别采购原材料 293 亿及 17 亿, 此次代理费下调后, 上市公司 211 年税前利润可增加 1.56 亿,EPS 增厚约 4% 维持强烈推荐评级不考虑资产注入和少数股东权益收回, 预计公司年 EPS 为 1.87 元 2.26 元 2.67 元, 三年复合增速为, 对应前日收盘价 PE 为 15 倍 12 倍 1 倍, 资产注入少数股东权益收回采购费率下降以及日日顺的社会化将在未来稳步推进, 维持强烈推荐评级研究员朱政 S zhuzheng3@pingan.com.cn 28A 29A 21A 211E 212E 营业收入 ( 百万元 ) 3,48. 32, YoY(%) 净利润 ( 百万元 ) , YoY(%) 毛利率 (%) 净利率 (%) ROE(%) EPS( 摊薄 / 元 ) P/E( 倍 ) P/B( 倍 ) 本文为证券研究报告, 请务必阅读正文后免责条款

2 一 21 年收入实现较快增长, 毛利率有所回落 21 年, 公司收入 65 亿, 同比增长 35%, 其中, 冰箱收入 228 亿, 同比增长了, 洗衣机 115 亿, 同比增长 25%, 空调 113 亿, 同比增长 31%, 热水器 31 亿, 同比增长 33%, 各项业务均实现了较好增长, 但受美的系产品的冲击, 公司的市场占有率略有下滑分区域看, 内销收入 539 亿, 同比增长 36%, 外销收入 59 亿, 同比增长 27%, 公司的增长还是主要来自内销市场另外, 公司的日日顺业务在 1 年获得了突破, 估计 1 年收入 3 亿左右, 其中为社会化品牌 21 年, 公司毛利率为 23.38%, 同比下滑了 4.35 个百分点 ( 有 1 个百分点是因为并表了低毛利率的日日顺 ), 其中, 冰箱毛利率 26.18%, 同比下滑 3.86 个百分点, 空调毛利率 17.79%, 同比下滑了 7.47 个百分点, 如果把 6.6 亿的节能补贴放回空调收入中计算, 空调毛利率为 22.29%, 同比下滑 2.97 个百分点, 洗衣机毛利率 29.66%, 同比增加了 2.56 个百分点, 热水器毛利率 45.14%, 同比增加了 4.24 个百分点冰箱毛利率和空调毛利率的下滑是超出我们预期的, 从 21 年中报来看, 冰箱毛利率为 3.2%, 空调毛利率为 22.99%, 毛利率的下滑主要集中在下半年, 可能和原材料成本上升有关公司全年销售费用率为 12.9, 同比下降 3 个百分点, 管理费用率为 5.64%, 同比下降 1 个百分点, 在良好的费用控制下, 公司净利润率达到 4.66%, 同比增加了.46 个百分点图表 1 公司各项业务收入单位 : 百万元图表 2 公司各项业务的毛利率冰箱空调洗衣机热水器 % 4 35% 25% 5% 冰箱空调洗衣机热水器资料来源 : 公司公告资料来源 : 公司公告二采购代理费由 1.75% 下调到 1.25%, 增厚 EPS 约 4% 青岛海尔上市公司从青岛海尔零部件采购有限公司和青岛海尔国际贸易有限公司采购原材料的价格构成为 : 实际采购价 + 代理费 21 年 6 月, 公司与上述两家公司商定将代理费由实际采购价的 2.25% 降低至 1.75% 近期, 公司与上述两家公司协商进一步将 211 年的代理费率由 1.75% 降低至 1.25% 公司公告 211 年青岛海尔预计向上述两家公司分别采购原材料 293 亿及 17 亿, 此次代理费下调后, 上市公司 211 年税前利润可增加 1.56 亿,EPS 增厚约 4% 本文为证券研究报告, 请务必阅读正文后免责条款 2/8

3 图表年青岛海尔向集团采购货物节省的代理费测算单位 ; 亿元关联方名称发生额占比代理费代理费 (1.75%) (1.25%) 节省代理费青岛海尔零部件采购有限公司 % 合肥海尔物流有限公司 66 12% 重庆海尔物流有限公司 48 8% 海尔集团大连电器产业有限公司 14 3% 青岛海尔模具有限公司 8 2% 其他海尔集团关联方 1 2% 青岛海尔国际贸易有限公司 17 3% 其他关联方 18 19% 合计资料来源 : 公司公告, 平安证券研究所三关联交易逐步降低, 治理结构正在改善自 28 年以来, 公司应资本市场的要求逐步降低关联交易, 效果显著采购关联交易占同类交易的比例已经从 28 年的 95% 下降至 21 年的 69%, 预计 211 年略微下降至 67%, 销售关联交易占同类交易的比例从 28 年的 6 下降至 21 年的 16.57%, 预计 211 年维持在 16.54% 公司内销基本已经从集团独立, 旗下的重庆海尔家电销售有限公司以及重庆日日顺电器销售有限公司, 分别负责一二级三四级市场的销售公司的外销目前依然依靠集团, 主要是因为海外市场分散, 渠道建设费用较高采购方面, 公司也在逐步独立, 全资子公司海达瑞 21 年实现采购额 64 亿元, 较 29 年增加 31.5 亿元,211 年公司将进一步加大海达瑞自行采购力度, 继续降低关联交易图表 4 采购销售关联交易占同类交易比例呈下降趋势 E 采购 % 销售 % 16.54% 资料来源 : 公司公告四近期行业动态年初以来, 空调和洗衣机子行业依然景气, 但冰箱景气有所回落各类家电产品的结构继续调整, 高端产品的比例持续提升, 产品均价依然处于上行通道美的系市场份额有所提升, 海尔略有下降本文为证券研究报告, 请务必阅读正文后免责条款 3/8

4 图表 5 冰箱景气度有所回落单位 : 万台图表 6 冰箱市场占有率总销量内销量内销量总销量同比内销量同比出口量同比 % 海尔 ( 左轴 ) 美的海信容声 12% 9% 6% 3% -5 5% 资料来源 : 产业在线图表 7 冰箱均价单位 : 元图表 8 三门冰箱占比持续提升 35 海尔美的海信容声 1 9 单门双门三门多门对开门图表 9 空调景气度依然处于高位单位 : 万台图表 1 空调市场占有率总销量内销量出口量总销量同比内销量同比出口量同比格力美的海尔 25% 5% 资料来源 : 产业在线本文为证券研究报告, 请务必阅读正文后免责条款 4/8

5 图表 11 空调均价单位 : 元图表 12 变频空调占比持续提升 4 格力美的海尔 6 变频比例 ( 零售额 ) 变频比例 ( 零售量 ) 图表 13 洗衣机景气度依然处于高位单位 : 万台图表 14 洗衣机市场占有率总销量内销量出口量总销量同比内销量同比出口量同比 % 25% 海尔 ( 左轴 ) 美的小天鹅三洋 16% 12% 8% 4% 资料来源 : 产业在线图表 15 洗衣机均价单位 : 元图表 16 滚筒洗衣机占比有所提升 21 海尔美的小天鹅三洋 7 单缸双缸波轮滚筒本文为证券研究报告, 请务必阅读正文后免责条款 5/8

6 五盈利预测及投资建议不考虑资产注入和少数股东权益收回, 预计公司年 EPS 为 1.87 元 2.26 元 2.67 元, 三年复合增速为, 对应前日收盘价 PE 为 15 倍 12 倍 1 倍, 资产注入少数股东权益收回采购费率下降以及日日顺的社会化将在未来稳步推进, 维持强烈推荐评级图表 17 动态 PE 青岛海尔美的电器格力电器资料来源 : 朝阳永续本文为证券研究报告, 请务必阅读正文后免责条款 6/8

7 资产负债表单位 : 百万元利润表单位 : 百万元会计年度 E 212E 会计年度 E 212E 流动资产营业收入现金营业成本应收账款营业税金及附加其他应收款营业费用预付账款管理费用存货财务费用其他流动资产资产减值损失非流动资产公允价值变动收益长期投资投资净收益固定资产营业利润无形资产营业外收入其他非流动资产营业外支出资产总计利润总额流动负债所得税短期借款 861 净利润应付账款少数股东损益其他流动负债归属母公司净利润非流动负债 EBITDA 长期借款 EPS( 元 ) 其他非流动负债负债合计主要财务比率少数股东权益会计年度 E 212E 股本成长能力资本公积营业收入 % 18.4% 19.1% 留存收益营业利润 93.6% 32.3% 33.5% 27.7% 归属母公司股东权归属于母公司净利润 8.1% 47.1% 23.3% 2.7% 负债和股东权益获利能力毛利率 (%) 27.7% 23.4% 23.4% 23.6% 现金流量表单位 : 百万元净利率 (%) 3.1% 3.4% 3.5% 3.5% 会计年度 E 212E ROE(%) 17.9% % 25.1% 经营活动现金流 ROIC(%) 161.1% % 176.2% 167.2% 净利润偿债能力折旧摊销资产负债率 (%) % 6.3% 58.3% 财务费用净负债比率 (%).46% 4.35%.18%. 投资损失流动比率营运资金变动速动比率其他经营现金流营运能力投资活动现金流总资产周转率资本支出应收账款周转率长期投资应付账款周转率其他投资现金流每股指标 ( 元 ) 筹资活动现金流每股收益 ( 最新摊薄 ) 短期借款每股经营现金流 ( 最新摊长期借款每股净资产 ( 最新摊薄 ) 普通股增加 1 估值比率资本公积增加 P/E 其他筹资现金流 P/B 现金净增加额 EV/EBITDA 本文为证券研究报告, 请务必阅读正文后免责条款 7/8

8 平安证券综合研究所投资评级 : 股票投资评级 : 强烈推荐 ( 预计 6 个月内, 股价表现强于沪深 3 指数以上 ) 推荐 ( 预计 6 个月内, 股价表现强于沪深 3 指数至之间 ) 中性 ( 预计 6 个月内, 股价表现相对沪深 3 指数在 ± 之间 ) 回避 ( 预计 6 个月内, 股价表现弱于沪深 3 指数以上 ) 行业投资评级 : 强烈推荐 ( 预计 6 个月内, 行业指数表现强于沪深 3 指数以上 ) 推荐 ( 预计 6 个月内, 行业指数表现强于沪深 3 指数 5% 至之间 ) 中性 ( 预计 6 个月内, 行业指数表现相对沪深 3 指数在 ±5% 之间 ) 回避 ( 预计 6 个月内, 行业指数表现弱于沪深 3 指数 5% 以上 ) 分析师声明及风险提示 : 负责撰写此报告的分析师 ( 一人或多人 ) 就本研究报告确认 : 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格证券市场是一个风险无时不在的市场您在进行证券交易时存在赢利的可能, 也存在亏损的风险请您务必对此有清醒的认识, 认真考虑是否进行证券交易市场有风险, 投资需谨慎免责条款 : 此报告旨为发给平安证券有限责任公司 ( 以下简称平安证券 ) 的特定客户及其他专业人士未经平安证券事先书面明文批准, 不得更改或以任何方式传送复印或派发此报告的材料内容及其复印本予任何其它人此报告所载资料的来源及观点的出处皆被平安证券认为可靠, 但平安证券不能担保其准确性或完整性, 报告中的信息或所表达观点不构成所述证券买卖的出价或询价, 报告内容仅供参考平安证券不对因使用此报告的材料而引致的损失而负上任何责任, 除非法律法规有明确规定客户并不能尽依靠此报告而取代行使独立判断平安证券可发出其它与本报告所载资料不一致及有不同结论的报告本报告及该等报告反映编写分析员的不同设想见解及分析方法报告所载资料意见及推测仅反映分析员于发出此报告日期当日的判断, 可随时更改此报告所指的证券价格价值及收入可跌可升为免生疑问, 此报告所载观点并不代表平安证券有限责任公司的立场平安证券在法律许可的情况下可能参与此报告所提及的发行商的投资银行业务或投资其发行的证券平安证券有限责任公司 211 版权所有保留一切权利平安证券综合研究所地址 : 深圳市福田区金田路大中华国际交易广场 8 层邮编 :51848 电话 : 传真 :(755) [DOCID] [/DOCID]

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AA+ AA % % 1.5 9 2014 14 01 124753 2014 6 23 AA+ AA+ 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2011-2013 9.18 6.54 4.67 6.80 12 56.64% 1.5 9 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2013