P2 项目的稳步推进, 预计公司下半年将继续保持这种迅猛的发展态势表 1: 主营业务分行业情况单位 : 元营业收入营业成本营业收入比上营业成本比上毛利率比上年分行业毛利率 (%) 年增减 (%) 年增减 (%) 增减 (%) 产业新城开发建设

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畜靳
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1 公司研究 DONGXING SECURITIES 东兴证券股份有限公司证券研究报告 PPP 模式广受认可发展空间广阔华夏幸福 (600340)2015 年半年报点评 2015 年 09 月 01 日推荐 / 维持华夏幸福财报点评郑闵钢分析师执业证书编号 :S zhengmgdxs@hotmail.com 杨骞分析师执业证书编号 :S yangqian@dxzq.net.cn 梁小翠分析师执业证书编号 :S 事件 : liangxc@dxzq.net.cn 日前, 公司发布 2015 年半年报报告期内, 公司实现营业收入亿元, 同比增长 48.23%; 实现营业利润亿元, 同比增长 17.17%; 归属于母公司所有者的净利润亿元, 同比增长 31.71% ; 基本每股收益 1.15 元, 同比增长 32.18% 公司分季度财务指标指标 2013Q4 2014Q1 2014Q2 2014Q3 2014Q4 2015Q1 2015Q2 营业收入 ( 百万元 ) 增长率 (%) 41.03% % 8.67% 31.57% 22.69% 4.28% 65.13% 毛利率 (%) 29.62% 48.97% 44.56% 27.88% 28.80% 51.56% 34.66% 期间费用率 (%) 14.70% 12.05% 7.32% 9.97% 12.28% 16.77% 6.25% 营业利润率 (%) 8.11% 32.80% 31.76% 11.22% 7.61% 30.66% 24.04% 净利润 ( 百万元 ) 增长率 (%) 20.38% 60.77% 50.70% 06.38% 31.24% 02.55% 23.06% 每股盈利 ( 季度, 元 ) 资产负债率 (%) 86.56% 86.76% 86.92% 83.76% 84.74% 84.74% 86.59% 净资产收益率 (%) 4.71% 7.08% 14.98% 2.87% 3.54% 4.14% 12.86% 总资产收益率 (%) 0.63% 0.94% 1.96% 0.47% 0.54% 0.63% 1.72% 观点 : 公司销售势头强劲, 历史性进入行业前十报告期内, 在行业内大部分上市公司业绩纷纷下滑的背景下, 华夏幸福逆市上扬公司销售额共计亿元, 较上年同期增长 24.35% 产业新城业务销售额共计亿元 ( 含园区开发业务结算回款亿元, 产业园区配套住宅签约销售额亿元, 签约销售面积万平方米 ), 园区内新开工配套住宅面积万平方米, 竣工配套住宅面积万平方米 ; 城市地产签约销售额亿元, 签约销售面积万平方米, 新开工面积万平方米, 竣工面积万平方米, 其他业务 ( 物业酒店 ) 销售额 3.25 亿元公司实现营业收入亿元, 比上年同期增长 48.23%; 实现营业利润亿元, 同比增长 17.17%; 实现归属于母公司所有者的净利润亿元, 同比增长 31.71% 截至报告期末, 公司储备开发用地规划建筑面积约为万平方米随着后续

2 P2 项目的稳步推进, 预计公司下半年将继续保持这种迅猛的发展态势表 1: 主营业务分行业情况单位 : 元营业收入营业成本营业收入比上营业成本比上毛利率比上年分行业毛利率 (%) 年增减 (%) 年增减 (%) 增减 (%) 产业新城开发建设城市地产及其他研究所 PPP 模式受到广泛认可 2015 年上半年, 华夏幸福产业新城模式得到各级政府各个部门的广泛认可和大力支持 7 月 20 日, 国务院办公厅通报表扬固安 PPP 模式,7 月 27 日, 国家发展和改革委员会推出 13 个 PPP 示范案例, 固安工业园区新型城镇化项目再次榜上有名, 成为河北唯一入选项目, 固安工业园区 PPP 建设模式再传捷报公司的政府主导企业运作合作共赢模式得到从国家到地方各级政府的全面认可和肯定正是这种独创的产业新城模式推动了近期公司业绩高速增长, 目前这种模式的推动力量只是初步显现, 未来还有无限的增空间继续开疆拓土, 加速区域布局报告期内, 公司继续深耕大北京, 实现了京津冀卡位, 同时积极开拓长江经济带, 上半年累计完成 4 个项目签约, 分别为上海金山枫泾四川天府新区仁寿沈阳铁西以及固安的马庄与牛驼区域, 与国家重点区域振兴规划和发展战略完全契合除此之外, 公司与秦皇岛市人民政府, 就采用政府和社会资本合作开发建设运营秦皇岛市约定区域达成战略意向协议, 正式合作协议目前正在具体落实之中更加值得一提的是,2015 年上半年, 华夏幸福在京津冀以外的嘉善无锡沈阳苏家屯等园区贡献收入亿元, 尤其是其作为标杆重点打造的嘉善园区开始贡献规模化收入, 达亿元, 这说明华夏幸福的异地复制已呈现多点开花之势城市运营能力提升报告期内, 公司不断进行资源引入, 通过不断建设与完善基础设施及配套设施, 加强城市综合运营及城市营销, 整合城市资源创新城市管理彰显城市精神, 实现城市资源增值和城市发展最优化运作通过提供就业机会公共服务生活服务商业服务休闲体验文化服务商务服务生态环境创业环境等 9 大幸福触媒, 以提升人的幸福感为出发点建设幸福城市报告期内, 华夏幸福承办了创新中国峰会, 探讨美国硅谷创新模式与中国固安创新实践 ; 大厂幸福学校与北京五中分校签署合作协议, 并将于今年 9 月开学 ; 苏家屯幸福学校与沈阳七中签署合作协议, 预计将于 2016 年 9 月开学 ; 固安自行车运动公园成功举办禧玛诺车迷节及中国固安自行车公开赛, 倡导低碳环保生活 ; 怀来度假酒店与 Club Med( 地中海俱乐部 ) 签订战略框架协议, 将共同打造京北休闲度假第一品牌 ; 固安幸福港湾签约主力院线及主力店, 打造城市商业核心地标公司通过不断建设完善基础及配套设施, 加强城市综合运营及城市营销, 整合城市资源创新城市管理彰显城市精神, 实现城市资源增值和城市发展最优化运作产业升级提速产业联盟快速复制报告期内, 公司不断创新产业服务手段, 通过产学研合作的模式搭建孵化器, 运用资本干预等方式加速创新成果转化, 并通过投资入园企业分享企业成长收益, 如中国空间技术研究院怀来航天产业基地项目落户怀来园区 ; 牵手中科金财介入互联网金融生态 ; 与太库科技创新孵化体系战略合作, 加快打造 B2B 的创新服务模式 ; 签约中国卫通, 打造卫星通信产业园, 产业园新增入园企业 65 个, 签约投资额亿元, 较去年同期同比上涨 19.6% 经过前期对创新模式的探索, 华夏

3 P3 幸福的产业促进已进入创新升级产业联盟快速复制的高速发展轨道图 1: 营业收入情况图 2: 每股收益情况图 3: 货币和预收款情况图 4: 净利润情况图 5: 销售毛利率情况图 6: 资产负债率情况整理

4 P4 图 7: 贷款情况图 8: 销售费用管理费用和财务费用情况整理结论 : 2015 年上半年, 在行业内大部分上市公司业绩纷纷下滑的背景下, 华夏幸福逆市上扬, 不但销售金额历史性进入行业前十强, 净利润增速也一举超过 30%, 高居行业前列业绩高速增长的背后, 是华夏幸福独创的产业新城模式随着固安 PPP 模式得到从国家到地方各级政府的全面认可和肯定, 华夏幸福这样一家盈利能力稳步提升产业促进创新升级正在积极推动模式创新与战略变革的企业, 想象空间也随之大大打开, 加之众多政策及区域利好, 华夏幸福正面临着前所未有的广阔发展空间我们预计公司年的营业收入分别为亿元亿元和亿元, 每股收益分别为 1.62 元 2.33 元和 3.12 元, 对应 PE 分别为和 7.58, 维持公司推荐评级

5 P5 公司盈利预测表资产负债表单位 : 百万元利润表单位 : 百万元 2013A 2014A 2015E 2016E 2017E 2013A 2014A 2015E 2016E 2017E 流动资产合计营业收入货币资金营业成本应收账款营业税金及附加其他应收款营业费用预付款项管理费用存货财务费用其他流动资产资产减值损失非流动资产合计公允价值变动收益长期股权投资投资净收益固定资产营业利润无形资产营业外收入其他非流动资产营业外支出资产总计利润总额流动负债合计所得税短期借款净利润应付账款少数股东损益预收款项归属母公司净利润一年内到期的非流 EBITDA 非流动负债合计 EPS( 元 ) 长期借款主要财务比率应付债券 A 2014A 2015E 2016E 2017E 负债合计成长能力少数股东权益营业收入增长 74.38% 27.66% 27.42% 30.99% 37.52% 实收资本 ( 或股本 ) 营业利润增长 42.38% 41.42% 20.02% 40.98% 32.40% 资本公积归属于母公司净利润 21.34% 43.51% 21.34% 43.51% 33.80% 未分配利润获利能力增长归属母公司股东权毛利率 (%) 33.81% 35.77% 35.00% 35.50% 35.00% 负债和所有者权益合计净利率 (%) 12.76% 14.14% 13.30% 14.32% 13.79% 益现金流量表单位 : 百万元总资产净利润 (%) 3.66% 3.10% 3.29% 3.73% 3.88% 2013A 2014A 2015E 2016E 2017E ROE(%) 40.82% 36.12% 31.91% 39.62% 44.92% 经营活动现金流偿债能力净利润资产负债率 (%) 87% 85% 84% 86% ` 折旧摊销流动比率财务费用速动比率应收账款减少营运能力预收帐款增加总资产周转率投资活动现金流应收账款周转率公允价值变动收益应付账款周转率长期股权投资减少每股指标 ( 元 ) 投资收益每股收益 ( 最新摊薄 ) 筹资活动现金流每股净现金流 ( 最新应付债券增加每股净资产摊薄 )( 最新摊长期借款增加估值比率薄 ) 普通股增加 P/E 资本公积增加 P/B 现金净增加额 EV/EBITDA 资料来源 : 公司财报东兴证券研究所

6 P6 分析师简介郑闵钢房地产行业首席研究员 (D), 基础产业小组组长 2007 年加盟东兴证券研究所从事房地产行业研究工作至今获得证券通 - 中国金牌分析师排行榜 2011 年最强十大金牌分析师 ( 第六名 ) 证券通 - 中国金牌分析师排行榜 2011 年度分析师综合实力榜 - 房地产行业第四名朝阳永继 2012 年度中国证券行业伯乐奖优秀组合奖十强 ( 第七名 ) 朝阳永继 2012 年度中国证券行业伯乐奖行业研究领先奖十强 ( 第八名 ) 2013 年度房地产行业研究金牛奖最佳分析师第五名万得资讯 2014 年度卖方机构盈利预测准确度房地产行业第三名杨骞理学硕士, 毕业于北京大学城市与区域规划专业 4 年证券行业相关研究经验 2014 年初加盟东兴证券研究所, 从事房地产行业研究工作擅长从区域经济的角度来挖掘房地产上市公司, 对房地产公司的发展与成长有较好的理解和解析梁小翠重庆大学金融学学士和产业经济学硕士, 中国社会科学院研究生院在读博士 2015 年 6 月加入东兴证券, 从事房地产行业研究, 重点关注房地产行业转型和房地产金融等方向杨浩博就读于中央财经大学房地产经济学专业, 在此报告工作中提供了贡献分析师承诺负责本研究报告全部或部分内容的每一位证券分析师, 在此申明, 本报告的观点逻辑和论据均为分析师本人研究成果, 引用的相关信息和文字均已注明出处本报告依据公开的信息来源, 力求清晰准确地反映分析师本人的研究观点本人薪酬的任何部分过去不曾与现在不与, 未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关

7 P7 免责声明本研究报告由东兴证券股份有限公司研究所撰写, 东兴证券股份有限公司是具有合法证券投资咨询业务资格的机构本研究报告中所引用信息均来源于公开资料, 我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证, 也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更我们已力求报告内容的客观公正, 但文中的观点结论和建议仅供参考, 报告中的信息或意见并不构成所述证券的买卖出价或征价, 投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关我公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易, 也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务本报告版权仅为我公司所有, 未经书面许可, 任何机构和个人不得以任何形式翻版复制和发布如引用刊发, 需注明出处为东兴证券研究所, 且不得对本报告进行有悖原意的引用删节和修改本研究报告仅供东兴证券股份有限公司客户和经本公司授权刊载机构的客户使用, 未经授权私自刊载研究报告的机构以及其阅读和使用者应慎重使用报告防止被误导, 本公司不承担由于非授权机构私自刊发和非授权客户使用该报告所产生的相关风险和责任行业评级体系公司投资评级 ( 以沪深 300 指数为基准指数 ): 以报告日后的 6 个月内, 公司股价相对于同期市场基准指数的表现为标准定义 : 强烈推荐 : 相对强于市场基准指数收益率 15% 以上 ; 推荐 : 相对强于市场基准指数收益率 5%~15% 之间 ; 中性 : 相对于市场基准指数收益率介于 -5%~+5% 之间 ; 回避 : 相对弱于市场基准指数收益率 5% 以上行业投资评级 ( 以沪深 300 指数为基准指数 ): 以报告日后的 6 个月内, 行业指数相对于同期市场基准指数的表现为标准定义 : 看好 : 相对强于市场基准指数收益率 5% 以上 ; 中性 : 相对于市场基准指数收益率介于 -5%~+5% 之间 ; 看淡 : 相对弱于市场基准指数收益率 5% 以上

AA+ AA % % 1.5 9

AA+ AA % % 1.5 9 2014 14 01 124753 2014 6 23 AA+ AA+ 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2011-2013 9.18 6.54 4.67 6.80 12 56.64% 1.5 9 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2013