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军周
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1 公司研究 DONGXING SECURITIES 东兴证券股份有限公司证券研究报告业绩高速增长, 收入端表现尤其亮眼爱尔眼科 (300015) 三季度财报点评 2017 年 10 月 23 日推荐 / 维持爱尔眼科财报点评张金洋分析师执业证书编号 :S 缪牧一事件 : zhangjy@dxzq.net.cn 研究助理 miaomy@dxzq.net.cn 爱尔眼科发布 2017 年三季报,2017 年前三季度公司实现收入亿元, 同比增长 42.16%, 实现归母净利润 6.33 亿元, 同比增长 35.06%, 实现扣非后净利润 6.57 亿元, 同比增长 38.86% Q3 单季公司实现收入亿元, 同比增长 54.10%, 实现归母净利润 2.71 亿元, 同比增长 38.30%, 实现扣非后净利润 2.92 亿元, 同比增长 45.02% 观点 : 1 业绩高速增长, 收入端增速尤其亮眼从利润端来看, 公司前三季度归母净利润增速为 35.06%, 接近预告中值, 整体符合预期, 剔除 9 家医院 Clínica Baviera AW Healthcare Management 的并表影响后我们估计公司利润端内生增速在 25% 以上, 保持高速增长而从收入端来看, 公司前三季度收入端增速为 42.16%, 剔除并表影响我们估计内生增速在 30% 左右 Q3 单季表现尤其亮眼, 收入归母净利润扣非后净利润同比增速分别为 54.10% 38.30% 45.02% 分主要业务来看, 我们根据中报情况及去年三季度情况进行估算 : 屈光业务 : 估计屈光业务收入在 14 亿元左右, 同比增速在 45% 左右 ; 视光业务 : 估计视光业务收入体量在亿, 同比增速在 30%-35% 之间 ; 白内障业务 : 去年公司白内障业务三季度受到魏则西事件影响, 今年重回高速增长, 我们估计白内障业务收入体量在亿之间, 同比增速在 40% 左右 ; 眼前段手术 : 估计眼前段手术收入体量在亿, 同比增速在 25-30% 之间 ; 眼后段手术 : 估计眼后段手术收入体量在 3 亿元左右, 同比增速接近 40% 从财务指标上来看 : 公司销售费用率管理费用率财务费用率分别为 12.75% 13.52% 0.98%, 较去年同期分别 +0.16pp -1.12pp +0.84pp, 其中管理费用率下降, 我们认为是近几年新建医院逐渐贡献收入所带来的摊销所致, 而财务费用率上升主要原因是借款增加导致的应付利息增长 2 国内医院网络不断完善, 国际化战略稳步推进国内医院扩张顺利, 网络不断完善自公司 2014 年设立并购基金以来, 扩张速度明显加快, 目前已有近 200

2 P2 家专业眼科医院 ( 公司 + 并购基金 ), 公司 2020 年目标为 200 家地市级医院及 1000 家县级医院, 国内医院网络将不断完善, 增厚公司业绩收购 AW 和 CB, 国际化战略三步走公司年内完成对美国 AW Healthcare Management 75% 股权的收购, 并且完成对欧洲最大眼科连锁机构 Clínica Baviera 的收购, 结合 2015 年所收购的亚洲医疗集团, 目前公司国际化战略已经实现了香港 - 美国 - 欧洲的三步走, 未来公司将继续放眼全球, 通过深度的共享全球眼科智慧, 满足中国日益增长的高端医疗服务需求即使在 08 年提前拨备,09 年租入干散货船业务仍存在出现亏损的可能性结论 : 暂不考虑增发摊薄, 我们预计年公司归母净利润为亿元, 同比增速分别为 33.21% 31.09% 29.57%, 对应 PE 为 58x 44x 34x 公司是国内最大的眼科连锁医院, 护城河在于最早具有战略性的广泛门店布局, 采用公司 + 并购基金模式快速孵育门店, 占领中心城市及省会城市制高点后, 开始纵深布局, 同时在国际化与业态创新方面始终走在行业前端强大的研 - 产 - 学平台与人才激励政策驱动公司内生增长我们看好公司长期发展, 维持推荐评级

3 P3 公司盈利预测表资产负债表单位 : 百万元利润表单位 : 百万元 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 流动资产合计营业收入货币资金营业成本应收账款营业税金及附加其他应收款营业费用预付款项管理费用存货财务费用其他流动资产资产减值损失非流动资产合计公允价值变动收益长期股权投资投资净收益固定资产营业利润无形资产营业外收入其他非流动资产营业外支出资产总计利润总额流动负债合计所得税短期借款净利润应付账款少数股东损益预收款项归属母公司净利润一年内到期的非流 EBITDA 非流动负债合计 EPS( 元 ) 长期借款主要财务比率应付债券 A 2016A 2017E 2018E 2019E 负债合计成长能力少数股东权益营业收入增长 31.79% 26.37% 37.12% 31.50% 27.64% 实收资本 ( 或股本 ) 营业利润增长 39.90% 16.62% 27.14% 31.34% 29.76% 资本公积归属于母公司净利润 0.00% 30.24% 33.21% 31.09% 29.57% 未分配利润获利能力增长归属母公司股东权毛利率 (%) 46.59% 64.68% 46.64% 46.83% 46.97% 负债和所有者权益合计净利率 (%) 13.79% 14.18% 13.53% 13.50% 13.71% 益现金流量表单位 : 百万元总资产净利润 (%) 13.14% 13.71% 12.63% 14.15% 15.51% 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E ROE(%) 17.87% 20.04% 18.06% 20.32% 22.25% 经营活动现金流偿债能力净利润资产负债率 (%) 23% 28% 27% 28% 28% 折旧摊销流动比率财务费用速动比率应收账款减少营运能力预收帐款增加总资产周转率投资活动现金流应收账款周转率公允价值变动收益应付账款周转率长期股权投资减少每股指标 ( 元 ) 投资收益每股收益 ( 最新摊薄 ) 筹资活动现金流每股净现金流 ( 最新应付债券增加每股净资产摊薄 )( 最新摊长期借款增加估值比率薄 ) 普通股增加 P/E 资本公积增加 P/B 现金净增加额 EV/EBITDA 资料来源 : 公司财报东兴证券研究所

4 P4 分析师简介张金洋医药生物行业小组组长,3 年证券行业研究经验,3 年医药行业实业工作经验 2016 年水晶球最佳分析师第一名,2015 年新财富第七名团队核心成员,2015 年水晶球第三名团队核心成员北京大学药剂学硕士北京大学药学学士北京大学经济学学士, 和君商学院三届学子曾就职于中国银河证券股份有限公司民生证券股份有限公司西安杨森制药有限公司 2016 年 7 月加盟东兴证券研究所, 整体负责医药行业投资研究工作研究助理简介缪牧一医药行业分析师 2016 年水晶球第一名团队核心成员, 公募榜单第一名, 非公募榜单第二名美国罗切斯特大学会计学理学硕士, 美国注册会计师,2016 年 6 月加盟东兴证券研究所, 从事医药行业研究, 重点专注于医药政策下的投资机会分析师承诺负责本研究报告全部或部分内容的每一位证券分析师, 在此申明, 本报告的观点逻辑和论据均为分析师本人研究成果, 引用的相关信息和文字均已注明出处本报告依据公开的信息来源, 力求清晰准确地反映分析师本人的研究观点本人薪酬的任何部分过去不曾与现在不与, 未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关风险提示本证券研究报告所载的信息观点结论等内容仅供投资者决策参考在任何情况下, 本公司证券研究报告均不构成对任何机构和个人的投资建议, 市场有风险, 投资者在决定投资前, 务必要审慎投资者应自主作出投资决策, 自行承担投资风险

5 P5 免责声明本研究报告由东兴证券股份有限公司研究所撰写, 东兴证券股份有限公司是具有合法证券投资咨询业务资格的机构本研究报告中所引用信息均来源于公开资料, 我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证, 也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更我们已力求报告内容的客观公正, 但文中的观点结论和建议仅供参考, 报告中的信息或意见并不构成所述证券的买卖出价或征价, 投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关我公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易, 也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务本报告版权仅为我公司所有, 未经书面许可, 任何机构和个人不得以任何形式翻版复制和发布如引用刊发, 需注明出处为东兴证券研究所, 且不得对本报告进行有悖原意的引用删节和修改本研究报告仅供东兴证券股份有限公司客户和经本公司授权刊载机构的客户使用, 未经授权私自刊载研究报告的机构以及其阅读和使用者应慎重使用报告防止被误导, 本公司不承担由于非授权机构私自刊发和非授权客户使用该报告所产生的相关风险和责任行业评级体系公司投资评级 ( 以沪深 300 指数为基准指数 ): 以报告日后的 6 个月内, 公司股价相对于同期市场基准指数的表现为标准定义 : 强烈推荐 : 相对强于市场基准指数收益率 15% 以上 ; 推荐 : 相对强于市场基准指数收益率 5%~15% 之间 ; 中性 : 相对于市场基准指数收益率介于 -5%~+5% 之间 ; 回避 : 相对弱于市场基准指数收益率 5% 以上行业投资评级 ( 以沪深 300 指数为基准指数 ): 以报告日后的 6 个月内, 行业指数相对于同期市场基准指数的表现为标准定义 : 看好 : 相对强于市场基准指数收益率 5% 以上 ; 中性 : 相对于市场基准指数收益率介于 -5%~+5% 之间 ; 看淡 : 相对弱于市场基准指数收益率 5% 以上

AA+ AA % % 1.5 9

AA+ AA % % 1.5 9 2014 14 01 124753 2014 6 23 AA+ AA+ 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2011-2013 9.18 6.54 4.67 6.80 12 56.64% 1.5 9 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2013

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