P2 表 1: 公司核心财务指标变动情况及原因分析 ( 单位 : 亿元百分比 ) 项目 2015 年 2014 年变动比率原因分析毛利率 (%) 34.52% 35.77% -3.50% 变化较小净利率 (%) 13.01% 14.14% -7.99% 净利率略有下降资产负债率 (%)

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疋舒
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1 公司研究 DONGXING SECURITIES 东兴证券股份有限公司证券研究报告对接国家战略 PPP 模式助力业绩提升华夏幸福 (600340)2015 年年报点评 2016 年 03 月 30 日强烈推荐 / 维持华夏幸福财报点评郑闵钢分析师执业证书编号 :S zhengmgdxs@hotmail.com 梁小翠分析师执业证书编号 :S 事件 : liangxc@dxzq.net.cn 公司日前发布 2015 年年报, 报告期内, 公司实现营业收入亿元, 同比上升 42.58%; 实现利润总额亿元, 同比增长 37.33%; 实现归属于母公司所有者的净利润 48 亿元, 同比增长 35.71%; 归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润亿元, 同比增长 30.52% 截至 2015 年 12 月 31 日, 公司总资产亿元, 比 2014 年底增长 47.96%; 实现每股收益 1.81 元, 同比上升 35.07% 拟向全体股东每 10 股派发现金股利 5.4 元 ( 含税 ) 公司分季度财务指标指标 2014Q2 2014Q3 2014Q4 2015Q1 2015Q2 2015Q3 2015Q4 营业收入 ( 百万元 ) 增长率 (%) 8.67% 31.57% 22.69% 4.28% 65.13% 24.56% 48.60% 毛利率 (%) 44.56% 27.88% 28.80% 51.56% 34.66% 34.31% 30.26% 期间费用率 (%) 7.32% 9.97% 12.28% 16.77% 6.25% 10.20% 11.69% 营业利润率 (%) 31.76% 11.22% 7.61% 30.66% 24.04% 16.17% 9.84% 净利润 ( 百万元 ) 增长率 (%) 50.70% 06.38% 31.24% 02.55% 23.06% 90.73% 44.94% 每股盈利 ( 季度, 元 ) 资产负债率 (%) 86.92% 83.76% 84.74% 84.74% 86.59% 86.82% 84.80% 净资产收益率 (%) 14.98% 2.87% 3.54% 4.14% 12.86% 4.78% 3.48% 总资产收益率 (%) 1.96% 0.47% 0.54% 0.63% 1.72% 0.63% 0.53% 观点 : 营业收入和净利润均大幅上涨报告期内, 公司实现营业收入亿元, 比上年同期增长 42.58%, 其中产业发展服务业务实现收入亿, 同比大幅增长 77.77%, 占总收入比重达到 16.55%, 上升 3 个百分点 ; 实现归属于母公司所有者的净利润亿元, 同比增长 35.71% 追溯追几年公司经营表现, 可以表述为自上市以来持续保持高速增长

2 P2 表 1: 公司核心财务指标变动情况及原因分析 ( 单位 : 亿元百分比 ) 项目 2015 年 2014 年变动比率原因分析毛利率 (%) 34.52% 35.77% -3.50% 变化较小净利率 (%) 13.01% 14.14% -7.99% 净利率略有下降资产负债率 (%) 84.80% 84.74% 0.07% 变化较小费用比率 (%) 9.89% 10.17% -2.75% 销售收入大幅增加, 管理费用销售费用增加加权 ROE(%) 42.07% 42.83% -1.77% 变化较小总资产 % 本期公司资产规模保持净增长货币资金 % 销售回款增加及借款增加预收账款 % 预收购房款增加一年内到期非流动负债 % 变化较小经营活动净现金公司销售规模扩大, 环北京区域的项目销售额增长, % 流回款增幅较大稀释 EPS % 净利润大幅增加无形资产 % 取得拟自持物业土地使用权及俱乐部引进球员技术数据来源 : 公司公告, 东兴证券研究所三大业务板块同步发展落实多元化经营战略公司营业收入主要来源于园区住宅城市地产开发以及产业发展服务, 三者占比超过 90% 以上, 成为公司三大主营业务其中, 园区住宅营业收入亿元, 同比增长 28.47%; 城市地产开发营业收入亿元, 同比增长 %; 产业发展服务亿元, 同比增长 77.77% 可以看出, 报告期内公司在在园区住宅稳健发展的基础上, 大力发展城市地产开发和产业发展服务, 预计未来会进一步增长报告期内期间费用占比稳定, 同比下滑 0.29 个百分点至 9.88%, 在营业收入大幅度增长的基础上, 期间费用同比攀升, 销售费用和管理费用比去年同比分别增长 29.67% 45.51%, 主要系公司销售规模扩大人工薪酬等费用增加所致图 1: 2015 年各业务营收总额及占比 ( 单位 : 亿元, 百图 2: 历年毛利润总额及各业务贡献度 ( 单位 : 亿元, 百分比 ) 分比 ) 资料来源 : 公司 2015 年年报, 东兴证券研究所资料来源 : 公司 2015 年报, 东兴证券研究所

3 P3 销售呈现大幅度上升, 势头强劲报告期内, 公司销售额共计亿元, 较上年同期增长 41.17% 产业新城业务销售额共计亿元 ( 含园区开发业务结算回款亿元, 产业园区配套住宅签约销售额亿元 ), 城市地产签约销售额亿元, 其他业务 ( 物业酒店 ) 销售额 9.14 亿元报告期内, 公司签约销售面积共计万平方米, 较上年同期增长 32.58%, 其中产业新城签约销售面积万平方米, 城市地产签约销售面积万平方米在 2015 年, 公司投资运营的园区新增签约入园企业 173 家, 新增签约投资额约为亿元截止报告期末, 公司期末储备开发用地规划计容建筑面积约为万平方米, 土地储备丰富, 项目稳步推进, 预计公司下年将继续保持这种迅猛的势头 PPP 模式获得广泛认可 2015 年 5 月, 国务院办公厅发布国务院办公厅转发财政部发展改革委人民银行关于在公共服务领域推广政府和社会资本合作模式指导意见的通知, 指明政府和社会资本合作 (Public-Private Partnership,PPP) 模式是公共服务供给机制的重大创新, 有利于充分发挥市场机制作用, 提升公共服务的供给质量和效率, 实现公共利益最大化报告期内, 固安工业园区作为唯一的城市运营项目, 入选国家发改委 PPP 案例库, 并获国务院办公厅通报表扬此外, 公司与无锡市南长区政府以 PPP 模式合作开发的南长滨河新城项目作为唯一产业新城案例入选江苏省财政厅 PPP 项目库由公司与地方政府共同探索的政府主导企业运作合作共赢市场化运作 PPP 模式得到从国家到地方各级政府的全面认可和推广, 在产业新城运营领域独占鳌头因此,PPP 模式对公司业绩的推动力初步显现, 在国家大力支持下, 未来增长空间无限, 公司业绩会进一步提高积极开展直接融资, 不断优化资本结构在股权融资方面, 报告期内, 公司非公开发行 A 股获得中国证监会批准, 并于 2016 年 1 月完成发行工作, 成功募集资金 70 亿元 ; 在债券融资方面, 公司完成公开发行 40 亿公司债券和非公开发行 40 亿公司债券, 平均成本为 5.4% 左右, 公司融资成本大幅降低, 债务结构更趋合理, 融资渠道进一步拓宽, 财务状况更加稳健预期随着利率下行, 公司成本有望继续降低表 2: 公司债券融资情况时间 ( 起息日 ) 金额 ( 亿元 ) 期限 ( 年 ) 年利率备注 % 华夏幸福基业股份有限公司 2016 年非公开发行公司债券 ( 第二期 ) % 华夏幸福基业股份有限公司 2016 年非公开发行公司债券 ( 第一期 ) % 华夏幸福基业股份有限公司 2016 年公司债券 ( 第二期 )( 品种一 ), 评级 :AA % 华夏幸福基业股份有限公司 2016 年公司债券 ( 第一期 ), 评级 :AA % 华夏幸福基业股份有限公司 2015 年公司债券 ( 第一期 ), 评级 :AA % 华夏幸福基业股份有限公司 2015 年非公开发行公司债券 ( 第四期 ) % 华夏幸福基业股份有限公司 2015 年非公开发行公司债券 ( 第三期 ) % 华夏幸福基业股份有限公司 2015 年非公开发行公司债券 ( 第二期 ) % 华夏幸福基业股份有限公司 2015 年非公开发行

2011-12-31 DONGXING SECURITIES P4 数据来源 : 公司公告, 东兴证券研究所公司债券围绕国家战略, 促进区域协调发展 2015 年中国政府重点推进一带一路建设京津冀协同发展长江经济带发展三大战略, 在基础设施产业布局生态环保等方面实施一批重大工程公司围绕三大国家战略, 夯实巩固京津冀区域, 积极布局长江经济带, 谋划一带一路,

4 DONGXING SECURITIES P4 数据来源 : 公司公告, 东兴证券研究所公司债券围绕国家战略, 促进区域协调发展 2015 年中国政府重点推进一带一路建设京津冀协同发展长江经济带发展三大战略, 在基础设施产业布局生态环保等方面实施一批重大工程公司围绕三大国家战略, 夯实巩固京津冀区域, 积极布局长江经济带, 谋划一带一路, 实现了区域拓展及产业新城模式的国际化跨越式发展目前, 公司在京津冀地区已累计投资运营 15 个区域 ( 产业新城模式 ), 已具有较强的品牌影响力 ; 公司在长江经济带已布局八大产业新城, 打造全面覆盖长江经济带的产业新城集群, 统筹产业布局, 促进有序承接产业转移, 将最大限度发挥产业新城模式优势 ; 公司在一带一路沿线国家印度尼西亚和印度开拓业务 (2015 年 12 月与印度尼西亚共和国 PT Alam Sutera Realty Tbk 公司签署备忘录,2016 年 1 月与印度哈里亚纳邦政府签署谅解备忘录 ), 将产业新城模式推广至海外, 体现了国际化战略的实质性战略推进, 为公司国际化发展奠定了扎实的基础公司积极迎合国家战略, 提前布局, 为公司的长远发展和业绩提升奠定了良好的基础积极推动产业创新升级, 贯彻落实双创方针在创新驱动的国家政策的大背景下, 公司大力推动技术创新促进产学研联动报告期内, 公司与清华大学签署了共建 XIN 产业技术联合研究中心的战略合作协议,12 月又与乐视 VR 达成战略合作将创新科技与文化产业进行跨界融合, 进一步促进产业链上创新元素的有序聚集, 开创文化与科技融合发展的通路 2015 年 5 月公司与太库科技创业发展有限公司达成战略合作, 共建产业创新模式孵化器运营和 B2B 创新服务能力, 目前已在北京上海深圳固安美国硅谷韩国首尔以色列特拉维夫德国柏林等全球创业圣地设立孵化器, 初步搭建起全球创新孵化网络虽然公司目前产业创新升级正处于布局初始阶段, 但是我们预计随着公司布局逐渐完成, 产业创新升级会步入高速发展轨道图 3: 营业收入情况图 4: 每股收益情况每股收益同比增减 % 150% 100% 50% 0% -50%

5 DONGXING SECURITIES P5 图 5: 货币和预收款情况图 6: 净利润情况货币 ( 亿元 ) 预收款 ( 亿元 ) 净利润 ( 亿元 ) 净利润同比增长 250% 200% 150% 100% 50% 0% 图 7: 销售毛利率情况图 8: 资产负债率情况毛利率同比 100% 80% 60% 40% 20% 0% -20% 资产负债率借款小计 ( 亿元 ) 图 9: 贷款情况图 10: 销售费用管理费用和财务费用情况管理费用 ( 亿元 ) 销售费用 ( 亿元 ) 财务费用 ( 亿元 ) 投资净收益 ( 亿元 ) 整理

6 P6 结论 : 2015 年, 在行业内大部分上市公司业绩纷纷下滑的背景下, 公司逆市场上行, 销售和净利润大幅涨涨, 高居行业前列公司紧跟国家发展战略布局, 夯实巩固京津冀区域, 积极布局长江经济带, 谋划一带一路 ; 积极推动产业创新升级, 加快与其他公司合作, 谋划新兴产业 ; 引入 PPP 模式, 获得行业内普遍认可因此, 从中长期来看, 公司仍然是具有较强的可持续盈利能力我们预计公司 2016 年年营业收入分别为亿元亿元和亿元, 每股收益分别为 2.34 元 2.9 元和 3.71 元, 对应 PE 分别为和 6.51, 维持强烈推荐评级

7 P7 公司盈利预测表资产负债表单位 : 百万元利润表单位 : 百万元 2013A 2014A 2015E 2016E 2017E 2013A 2014A 2015E 2016E 2017E 流动资产合计营业收入货币资金营业成本应收账款营业税金及附加其他应收款营业费用预付款项管理费用存货财务费用其他流动资产资产减值损失非流动资产合计公允价值变动收益长期股权投资投资净收益固定资产营业利润无形资产营业外收入其他非流动资产营业外支出资产总计利润总额流动负债合计所得税短期借款净利润应付账款少数股东损益预收款项归属母公司净利润一年内到期的非流 EBITDA 非流动负债合计 EPS( 元 ) 长期借款主要财务比率应付债券 A 2014A 2015E 2016E 2017E 负债合计成长能力少数股东权益营业收入增长 27.66% 42.58% 3% 25.00% 28.00% 实收资本 ( 或股本 ) 营业利润增长 41.42% 36.32% 36.35% 23.30% 27.55% 资本公积归属于母公司净利润 43.97% 23.80% 43.97% 23.80% 28.03% 未分配利润获利能力增长归属母公司股东权毛利率 (%) 35.77% 34.52% 35.00% 35.00% 35.00% 负债和所有者权益合计净利率 (%) 14.14% 13.01% 14.27% 14.06% 13.99% 益现金流量表单位 : 百万元总资产净利润 (%) 4.89% 3.10% 2.85% 3.40% 3.43% 2013A 2014A 2015E 2016E 2017E ROE(%) 36.12% 35.49% 41.26% 44.29% 48.46% 经营活动现金流偿债能力净利润资产负债率 (%) 85% 85% 86% 87% 89% 折旧摊销流动比率财务费用速动比率应收账款减少营运能力预收帐款增加总资产周转率投资活动现金流应收账款周转率公允价值变动收益应付账款周转率长期股权投资减少每股指标 ( 元 ) 投资收益每股收益 ( 最新摊薄 ) 筹资活动现金流每股净现金流 ( 最新应付债券增加每股净资产摊薄 )( 最新摊长期借款增加估值比率薄 ) 普通股增加 P/E 资本公积增加 P/B 现金净增加额 EV/EBITDA 资料来源 : 东兴证券研究所

8 P8 分析师简介郑闵钢房地产行业首席研究员 (D), 基础产业小组组长 2007 年加盟东兴证券研究所从事房地产行业研究工作至今获得证券通 - 中国金牌分析师排行榜 2011 年最强十大金牌分析师 ( 第六名 ) 证券通 - 中国金牌分析师排行榜 2011 年度分析师综合实力榜 - 房地产行业第四名朝阳永继 2012 年度中国证券行业伯乐奖优秀组合奖十强 ( 第七名 ) 朝阳永继 2012 年度中国证券行业伯乐奖行业研究领先奖十强 ( 第八名 ) 2013 年度房地产行业研究金牛奖最佳分析师第五名万得资讯 2014 年度卖方机构盈利预测准确度房地产行业第三名梁小翠重庆大学金融学学士和产业经济学硕士, 中国社会科学院研究生院在读博士 2015 年加入东兴证券, 从事房地产行业研究, 重点关注房地产行业转型和房地产金融等方向魏子森就读于南开大学区域经济学硕士, 现在东兴证券研究所房地产小组实习分析师承诺负责本研究报告全部或部分内容的每一位证券分析师, 在此申明, 本报告的观点逻辑和论据均为分析师本人研究成果, 引用的相关信息和文字均已注明出处本报告依据公开的信息来源, 力求清晰准确地反映分析师本人的研究观点本人薪酬的任何部分过去不曾与现在不与, 未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关

9 P9 免责声明本研究报告由东兴证券股份有限公司研究所撰写, 东兴证券股份有限公司是具有合法证券投资咨询业务资格的机构本研究报告中所引用信息均来源于公开资料, 我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证, 也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更我们已力求报告内容的客观公正, 但文中的观点结论和建议仅供参考, 报告中的信息或意见并不构成所述证券的买卖出价或征价, 投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关我公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易, 也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务本报告版权仅为我公司所有, 未经书面许可, 任何机构和个人不得以任何形式翻版复制和发布如引用刊发, 需注明出处为东兴证券研究所, 且不得对本报告进行有悖原意的引用删节和修改本研究报告仅供东兴证券股份有限公司客户和经本公司授权刊载机构的客户使用, 未经授权私自刊载研究报告的机构以及其阅读和使用者应慎重使用报告防止被误导, 本公司不承担由于非授权机构私自刊发和非授权客户使用该报告所产生的相关风险和责任行业评级体系公司投资评级 ( 以沪深 300 指数为基准指数 ): 以报告日后的 6 个月内, 公司股价相对于同期市场基准指数的表现为标准定义 : 强烈推荐 : 相对强于市场基准指数收益率 15% 以上 ; 推荐 : 相对强于市场基准指数收益率 5%~15% 之间 ; 中性 : 相对于市场基准指数收益率介于 -5%~+5% 之间 ; 回避 : 相对弱于市场基准指数收益率 5% 以上行业投资评级 ( 以沪深 300 指数为基准指数 ): 以报告日后的 6 个月内, 行业指数相对于同期市场基准指数的表现为标准定义 : 看好 : 相对强于市场基准指数收益率 5% 以上 ; 中性 : 相对于市场基准指数收益率介于 -5%~+5% 之间 ; 看淡 : 相对弱于市场基准指数收益率 5% 以上

AA+ AA % % 1.5 9

AA+ AA % % 1.5 9 2014 14 01 124753 2014 6 23 AA+ AA+ 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2011-2013 9.18 6.54 4.67 6.80 12 56.64% 1.5 9 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2013

P2 表 1: 公司核心财务指标 变动情况及原因分析 ( 单位 : 亿元 百分比 ) 项目 2015 年 2014 年 变动比率 原因分析 毛利率 (%) 34.52% 35.77% -3.50% 变化较小 净利率 (%) 13.01% 14.14% -7.99% 净利率略有下降 资产负债率 (%)

P2 表 1: 公司核心财务指标变动情况及原因分析 ( 单位 : 亿元百分比 ) 项目 2015 年 2014 年变动比率原因分析毛利率 (%) 34.52% 35.77% -3.50% 变化较小净利率 (%) 13.01% 14.14% -7.99% 净利率略有下降资产负债率 (%)