东吴证券研究所

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役上谷梁
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1 证券研究报告公司研究汽车行业继峰股份 (603997) 首次覆盖报告座椅零部件行业龙头, 业绩持续增长可期增持 ( 首次 ) 公司是国内乘用车座椅系统零部件供应商公司主要产品为乘用车座椅头枕座椅扶手以及头枕支架等公司直接客户包括安道拓 ( 原江森自控 ) 李尔集团佛吉亚泰极丰田纺织德尔塔等国际知名座椅厂商, 公司间接客户包括一汽大众宝马长安福特神龙汽车等合资品牌整车厂, 以及长城汽车吉利汽车等优秀自主品牌整车厂 2016 年公司实现营业收入亿元, 同比增加 4; 实现归母净利润 2.5 亿元, 同比增加 42% 汽车座椅系统单车价值量高, 全球市场规模超过 4000 亿元, 配套零部件市场形成国产替代趋势汽车座椅系统是汽车重要组成部分, 对安全性舒适性要求较高, 单车价值量在元左右, 全球市场规模超过 4000 亿元在全球座椅系统市场中, 前 10 位供应商占据的市场份额约 9, 以海外跨国公司为主导中国公司主要为一级系统供应商提供零部件, 逐步形成国产替代趋势客户资源 + 技术研发 + 成本管控构筑护城河汽车行业认证壁垒高, 公司与整车厂保持良好合作关系, 其中一汽大众东风日产和神龙汽车配套份额接近 5 公司与主要一级供应商关系稳定, 安道拓李尔等前五名客户收入占比维持 7 左右公司高度重视研发和技术创新能力, 具备同步开发能力公司成本控制能力强, 产品具有价格优势新产品 + 新客户 + 海外扩张保障未来业绩高增长公司新产品座椅扶手仍是蓝海市场, 公司经过多年积累进入高成长期, 收入和利润贡献占比持续提升牵手德国格拉默, 双方将为共同扩大中国和全球业务建立战略合作伙伴关系此次合作不仅使公司向同行业世界领先的企业学习相关技术, 也能够通过其打开海外业务的窗口, 改善收入结构投资建议 : 预计公司 2017/18/19 年 EPS 分别为 0.77/1.02/1.34 元 (2016 年为 0.59 元 ) 当前价元, 对应 2017/18/19 年 34/26/20 倍 PE 考虑汽车座椅市场成长空间广阔, 公司新产品高速成长以及海外市场拓展的潜力, 参考行业平均估值, 我们认为公司合理估值为 2017 年 40 倍 PE, 首次给予增持评级, 目标价 31 元股价走势年 5 月 19 日首席证券分析师高登执业资格证书号码 :S gaod@dwzq.com.cn 沪深 300 继峰股份 May-16 Aug-16 Nov-16 Feb-17 May-1 市场数据 (2017 年 5 月 19 日 ) 收盘价 ( 元 ) 市盈率 (2016) 市净率 (2016) 7.27 流通 A 股市值 ( 百万元 ) 3014 基础数据 (2016) 每股净资产 ( 元 ) 3.64 资产负债率 (%) 总股本 ( 百万股 ) 420 流通 A 股 ( 百万股 ) 114 风险提示 :1) 汽车销量增长不达预期 ;2) 新客户及新产品进展不顺利 ;3) 海外市场开拓与合作进展不顺利

2 目录 1. 专注于乘用车座椅系统的龙头公司公司主要产品为乘用车座椅系统零部件公司收入及利润保持稳定增长持股集中的民营企业汽车座椅市场空间大, 零部件配套国产替代跨国零部件巨头垄断全球汽车座椅系统中国公司的机遇在座椅零部件配套市场国内座椅头枕需求量有望破亿, 扶手市场潜力巨大竞争优势 : 客户资源 + 研发能力 + 成本控制客户资源稳定, 集中度较高研发实力较为强大成本管控卓有成效公司看点 : 新产品 + 新客户 + 海外扩张新产品 : 座椅扶手加速发展新客户 : 不断拓展车型品牌和客户海外布局助力公司发展盈利预测与投资建议风险提示... 15

3 图表目录图表 1: 公司主要产品说明... 4 图表 2 : Q1 公司营业收入 ( 百万元 )... 5 图表 3 : Q1 公司归母净利润 ( 百万元 )... 5 图表 4: 各产品毛利率情况 (%)... 5 图表 5: 各产品收入占比 (%)... 6 图表 6: 继峰股权结构图... 6 图表 7: 汽车座椅系统零部件的供货模式... 7 图表 8 :2016 年座椅销量对比 ( 亿美元 )... 8 图表 9: 全球座椅系统市场份额 (%)... 8 图表 10: 继峰股份同行业竞争者... 8 图表 11 : 乘用车销量 ( 亿 )... 9 图表 12 :2015 年各国千人汽车保有量对比... 9 图表 13 : 座椅头枕市场规模 ( 亿 )... 9 图表 14 : 座椅扶手市场规模 ( 亿 )... 9 图表 15: 直接客户销售收入结构 (2014 年 ) 图表 16: 研发支出 ( 万元 ) 图表 17 : 三费率较为稳定 (%) 图表 18 : 期间费用率对比 (%) 图表 19: 各产品单价 ( 元 / 件 ) 图表 20: 座椅扶手总成产量及增速图表 21: 新增客户图表 22: 新增配套车型图表 23: 格拉默集团收入 ( 百万欧元 ) 图表 24: 盈利预测表图表 25: 同行业公司对比... 15

宝马长安福特神龙汽车等合资品牌整车厂, 以及长城汽车吉利汽车等优秀自主品牌整车厂图表 1: 公司主要产品说明产品名称产品图片主要用途座椅头枕汽车座椅系统中的必备功能件, 强调安全性能事故发生时公司自主研发的主动性头枕可防止乘客受伤座椅扶手

4 1. 专注于乘用车座椅系统的龙头公司 1.1 公司主要产品为乘用车座椅系统零部件继峰股份是国内乘用车座椅系统零部件供应商公司主要产品为乘用车座椅头枕座椅扶手以及头枕支架等公司直接客户包括安道拓 ( 原江森自控 ) 李尔集团佛吉亚泰极丰田纺织德尔塔等国际知名座椅厂商, 公司间接客户包括一汽大众宝马长安福特神龙汽车等合资品牌整车厂, 以及长城汽车吉利汽车等优秀自主品牌整车厂图表 1: 公司主要产品说明产品名称产品图片主要用途座椅头枕汽车座椅系统中的必备功能件, 强调安全性能事故发生时公司自主研发的主动性头枕可防止乘客受伤座椅扶手包括前排扶手和后中扶手主要用于中高端型乘用车, 既为乘客提供舒适性, 也是重要的功能部件头枕支杆包括前排头枕支杆和后排两侧及中间头枕支杆同样是汽车座椅头枕的核心部件之一, 起到支撑头枕, 调节头枕位置的作用资料来源 : 招股说明书, 公司官网, 1.2 公司收入及利润保持稳定增长公司收入保持高速增长, 净利润增速维持相对稳定 2011 年至 2016 年, 公司营业收入从 4.7 亿元上升至 14.7 亿元, 复合增速 21.; 公司净利润从 1.4 亿元上升至 2.5 亿元, 复合增速 10.3%

5 图表 2 : Q1 公司营业收入 ( 百万元 ) 图表 3 : Q1 公司归母净利润 ( 百万元 ) 营业收入 ( 百万元 ) YOY( 右轴,%) 归母净利润 ( 百万元 ) YOY( 右轴,%) 1,600 1,400 1,200 1, ,018 1,048 1, % 4 35% 3 25% 15% 1 5% Q Q1 - 资料来源 :Wind, 资料来源 :Wind, 公司产品结构改善利润率趋于稳定公司上市以后, 信息更加透明导致客户谈判价格下降, 公司毛利率由 2011 年的 44.2% 下降至 2016 年的 35.6%, 下降 8.6 个百分点随着座椅扶手逐步上量, 头枕支架毛利率回升, 公司整体利润率趋于稳定图表 4: 各产品毛利率情况 (%) 头枕座椅扶手支杆 5 45% 4 35% 3 25% 资料来源 :Wind, 座椅头枕收入占比最高, 座椅扶手收入占比逐年提高主营产品中, 座椅头枕多年来一直是公司的核心产品, 产品收入贡献在 5 以上收入占比第二的座椅扶手份额逐步提升, 由 2011 年的 18% 上升到 2016 年的 32%

6 图表 5: 各产品收入占比 (%) 头枕座椅扶手支杆其他业务 % 17% 12% 9% 1 8% % 14% 25% 29% 32% % 56% 56% 54% 52% 49% 资料来源 :Wind, 1.3 持股集中的民营企业实际控制人王义平家族共持有 72.85% 公司股份宁波继峰汽车零部件股份有限公司创立于 1996 年,2011 年改制成为股份有限公司,2015 年通过 IPO 上市公司实际控制人为王义平家族, 通过继弘投资持有公司 49.54% 股权, 通过其妻邬碧峰全资持有的公司 Wing Sing 拥有继峰股份 23.31% 股权图表 6: 继峰股权结构图资料来源 : 公司年报, 2. 汽车座椅市场空间大, 零部件配套国产替代 2.1 跨国零部件巨头垄断全球汽车座椅系统汽车座椅系统产业链主要由二级零件供应商和一级系统供应商组成整车厂商根据需求选取座椅总成的一级供应商, 再由一级供应商选取制造座椅系统零部件的二级供应商根据全球市场来看, 汽车座椅总成主要被江森自控李尔佛吉亚等大型跨国零部件巨头垄断, 国内的座椅零部件制造企业一般充当向其配货的二级供应商角色

图表 7: 汽车座椅系统零部件的供货模式资料来源 : 公司年报, 汽车座椅系统单车价值量高, 全球市场规模超过 4000 亿元汽车座椅系统是汽车重要组成部分, 对安全性舒适性要求较高, 单车价值量在 4000-5000 元左右按照 2016 年全球汽车产量 9498 万辆测算, 全球汽车座椅系统市场规模超过 4000 亿元全球座椅系统一级供应商市场集中度较高在全球座椅系统市场中,

7 图表 7: 汽车座椅系统零部件的供货模式资料来源 : 公司年报, 汽车座椅系统单车价值量高, 全球市场规模超过 4000 亿元汽车座椅系统是汽车重要组成部分, 对安全性舒适性要求较高, 单车价值量在元左右按照 2016 年全球汽车产量 9498 万辆测算, 全球汽车座椅系统市场规模超过 4000 亿元全球座椅系统一级供应商市场集中度较高在全球座椅系统市场中, 前 10 位供应商占据市场份额的约 9, 包括 5 家欧美供应商 ( 安道拓李尔佛吉亚麦格纳博泽 ) 和 5 家亚洲供应商安道拓 ( 原江森自控 ) 是欧美座椅系统第一大供应商, 李尔弗吉亚麦格纳紧跟其后江森自控于 2016 年剥离出座椅和内饰业务, 由新设立的安道拓公司负责运营,2015 年座椅净收入亿美元,2016 年净收入 166 亿美元李尔集团年报中显示,2016 年公司座椅收入 144 亿美元, 市场份额大约在 22.5% 日系座椅供应商主要有丰田纺织泰极爱思和日本发条等, 主要向日系整车厂提供配套, 其中丰田纺织是日本最大的座椅配套厂, 座椅数量约占日本市场的 3 中国地区是海外汽车座椅龙头企业的重要布局点目前, 安道拓在中国设立有 17 个合营公司, 在 32 个城市布局了 60 个生产地点李尔集团 2016 年中国区收入 ( 合并报表后 )22.8 亿美元, 占比达到 16%

8 图表 8 :2016 年座椅销量对比 ( 亿美元 ) 图表 9: 全球座椅系统市场份额 (%) 汽车座椅销量对比 ( 亿美元 ) 640 安道拓李尔佛吉亚麦格纳其他 % 26% 安道拓李尔佛吉亚麦格纳市场注 : 佛吉亚单位为欧元, 以汇率 1:1.1 换算成美元资料来源 : 公司年报, 8% 23% 11% 注 : 佛吉亚单位为欧元, 以汇率 1:1.1 换算成美元资料来源 : 公司年报, 2.2 中国公司的机遇在座椅零部件配套市场中国公司进入座椅零部件配套市场, 具有一定竞争力座椅系统零部件包括座椅骨架滑轨调角器座椅头枕座椅腰靠面套等多个零部件继峰股份主要为座椅系统一级供应商配套座椅头枕和座椅扶手, 主要竞争对手为格拉默延锋安道拓等中外合资企业图表 10: 继峰股份同行业竞争者头枕扶手格拉默公司及国内子公司延峰安道拓武汉万兴汽车零配件制造有限公司武汉泰昌汽车内饰件有限公司格拉默公司及国内子公司华安汽车装备有限公司资料来源 : 招股说明书, 简介格拉默主要生产商用车工程机械用中控台座椅头枕和座椅扶手等延锋和安道拓共同投资设立, 国内客户主要有上海大众上海通用等企业主要生产汽车座椅及零配件车门饰板遮阳板等其他汽车零部件, 由萨摩亚优利得公司与东风本田合资设立主要产品包括车厢地毯隔音垫系列产品和头枕系列产品, 主要为神龙汽车东风本田及上海大众配套供应产品 2.3 国内座椅头枕需求量有望破亿, 扶手市场潜力巨大中国汽车零部件发展空间较大目前中国千人汽车保有量远低于世界发达国家且市场向二三线城市下沉后, 乘用车销量将会保持增长趋势 ( 复合增长率达到 14.57%) 因此, 中国的汽车零部件行业具有较大发展空间

9 图表 11 : 乘用车销量 ( 万辆 ) 图表 12 :2015 年各国千人汽车保有量对比 3,000 乘用车销量 ( 万辆 ) 销量增长率 (%, 右轴 ) 汽车千人保有量 ( 台 / 千人 ) 856 2,500 2, , , 资料来源 :Wind, 中国德国日本美国资料来源 :Wind, 国内座椅头枕需求量有望破亿, 市场规模亿考虑到受购置税减免政策退坡影响, 假设乘用车销量 2017/2018/2019 分别以 6%/5%/4% 增速增长, 头枕数量为每车 4 个, 单价 42 元, 单车价值量 168 元预计到 2019 年, 汽车座椅头枕需求量将超过一亿件, 市场规模在 48 亿左右国内座椅扶手从高端向低端渗透, 市场潜力巨大座椅扶手主要分为中控台扶手以及后排扶手中控台扶手每车一个, 单车价值量为 160 元, 后排扶手主要用于 1.6L 以上排量汽车, 目前渗透率在 3 左右, 趋势是从高端车型向低端车型渗透, 预计到 2019 年上升到 5 左右, 座椅扶手 ( 包括前排和后排 ) 总需求量超过 4000 万件, 市场规模在 68 亿左右根据假设, 目前继峰股份头枕市占率约为 18%, 座椅扶手市占率约为 9%, 我们预计到 2019 年, 继峰头枕市占率将上升至 26% 左右, 扶手市占率上升至 15% 左右图表 13 : 国内座椅头枕市场规模 ( 亿 ) 图表 14 : 国内座椅扶手市场规模 ( 亿 ) 座椅头枕市场规模 ( 亿 ) 市场规模增速 (%, 右轴 ) E 2018E 2019E 16% 14% 12% 1 8% 6% 4% 2% 扶手 ( 前排 + 后排 ) 市场规模 ( 亿 ) 市场规模增速 (%, 右轴 ) % % % % 1 8% 6% 4% 2% E 2018E 2019E 资料来源 :Wind, 资料来源 :Wind,

10 图表 15 : 继峰头枕收入预测及市场占有率图表 16 : 继峰座椅扶手收入预测及市场占有率头枕收入 ( 万元 ) 头枕市场占有率 (%, 右轴 ) 座椅扶手收入 ( 万元 ) 座椅扶手市场占有率 (%, 右轴 ) 140, ,000 23% 26% 3 25% 120, ,000 13% 15% 16% 14% 100,000 80,000 60,000 40,000 17% 15% 18% 15% 1 80,000 60,000 40,000 6% 7% 9% 1 12% 1 8% 6% 4% 20,000 5% 20,000 2% E 2018E 2019E E 2018E 2019E 资料来源 :Wind, 资料来源 :Wind, 3. 竞争优势 : 客户资源 + 研发能力 + 成本控制 3.1 客户资源稳定, 集中度较高汽车行业认证壁垒高, 客户关系稳定由于汽车零部件制造商必须通过第三方质量体系认证, 只有通过 ISO/TS16949 质量体系认证才能进入整车配套体系, 继峰股份目前已通过 ISO/TS16949 质量管理体系认证是获得稳定客户资源的前提保证公司的客户来源分为直接客户和间接客户直接客户包括安道拓李尔和弗吉亚等在国内的子公司公司通过竞标取得此类一级供应商项目, 成为整车厂商新车型的零部件配套供应商间接客户包括一汽大众东风日产神龙汽车等整车制造商此类厂商对配套产品直接向二级供应商询价, 自主选择, 然后向一级座椅总成供应商指定中标企业为其定点供应商公司目前是一汽大众的 A 级供应商, 广菲克长安福特华晨宝马神龙汽车一汽轿车等整车厂的一级供应商, 并能直接参与德国奔驰大众宝马等整车厂的 OEM 全球项目定点公司直接客户集中度较高根据招股说明书,2014 年公司从前五大直接客户获得的销售收入占公司总营收比重 73.18%, 其中富维江森是公司最大的一级供应商客户间接客户方面,2014 年前三季度, 公司头枕为一汽大众东风日产和神龙汽车配套的份额分别为 53.3%,40.75% 和 31.27% 图表 17: 直接客户销售收入结构 (2014 年 ) 客户名称销售收入占营收比 (%) 富维江森 34.84% 李尔系统 22.5 泰极系统 5.73% 东风李尔 5.33% 佛吉亚体系 4.78% 合计 73.18% 资料来源 : 招股说明书,

11 3.2 研发实力较为强大公司高度重视研发和技术创新能力, 具备同步开发能力截至 2016 年, 公司拥有有效专利 72 项, 其中发明专利 8 项, 实用新型专利 64 项, 包括降低头枕支杆重量的薄壁管深槽挤压滚切工艺减少碰撞时乘员头部受到的伤害的慢回弹泡沫配方等 6 项自主研发技术公司已具备与客户同步开发能力, 能够及时根据客户需求进行更改, 对技术要求更高图表 18: 研发支出 ( 万元 ) 研发支出 ( 万元 ) 占营收比 (%) 4,500 4,035 4,000 3,500 3,416 3,428 3,000 2,500 2,364 2,000 1,610 1,845 1,500 1, 资料来源 :Wind, 成本管控卓有成效公司成本控制能力强, 产品具有价格优势公司销售费用长期维持在 2%, 管理费用率涉及到科研费用和人员规模扩大等原因, 在 1 上下浮动期间费用率在同行业中处于中等水平由于公司是 A 股市场上稀缺的汽车座椅零部件制造企业, 因此选择天成自控作为对标公司 ( 商用车座椅提供者 ) 对比后发现继峰期间费用率优于可比标的, 成本管控水平较为优异图表 19 : 三费率较为稳定 (%) 图表 20 : 期间费用率对比 (%) 销售费用率 (%) 管理费用率 (%) 财务费用率 (%) 继峰股份 (%) 天成自控 (%) 汽车零部件行业 (%) % % % 资料来源 :Wind, 资料来源 :Wind, 4. 公司看点 : 新产品 + 新客户 + 海外扩张 4.1 新产品 : 座椅扶手加速发展座椅扶手单车价值高, 收入和利润贡献提升明显针对 1.6L 以上中

12 高端乘用车, 座椅扶手需要满足乘坐的舒适性和摆放物件的实用性, 因此附加价值较高根据测算 ( 营业收入除以销售量 ), 扶手的单件销售价格在三种产品里最高,2016 年每件约为 137 元, 同年头枕和支杆的单价分别为 39 元 / 件 10 元 / 件且毛利率较为稳定,2016 年 (37.22%) 已高于头枕毛利率 (36.99%), 发展扶手产品将为公司带来丰厚利润图表 21: 各产品单价 ( 元 / 件 ) 头枕座椅扶手支杆资料来源 :Wind, 公司座椅扶手市场份额有望进一步提升作为公司新产品, 座椅扶手起步晚于头枕业务,2011 年座椅扶手产量仅为 54 万件,2016 年已达到 394 万件, 复合增速接近 4, 近两年来呈加速趋势图表 22: 座椅扶手总成产量及增速产量 ( 万件 ) 产量增长率 (%) 资料来源 :Wind, 4.2 新客户 : 不断拓展车型品牌和客户由合资向自主品牌, 拓展新车型和新客户 2011 年, 公司按照丰田汽车质量标准成功研发了慢回弹泡沫技术, 进入丰田汽车的座椅头枕配套体系, 成为市场上少数能够同时供应欧美日韩和国产车系头枕的厂商间接客户由合资品牌拓展到自主品牌, 从中高端市场逐渐向低端市场渗透

13 图表 23: 新增客户安道拓 ( 原江森自控 ) 李尔集团佛吉江森自控李尔佛吉亚德直接亚麦格纳泰极丰田纺织德尔塔等而塔泰极丰田纺织客户国际知名座椅厂商间接客户一汽大众东风日产神龙汽车一汽轿车上海通用及通用汽车克莱斯勒长安福特一汽丰田东风本田华晨宝马注 : 新增客户用黑体标出资料来源 : 招股说明书, 公司年报, 一汽大众宝马长安福特神龙汽车广菲克上汽通用五菱日产本田丰田马自达等合资品牌整车厂及长城吉利一汽轿车等国产品牌整车厂配套, 图表 24: 新增配套车型宝马 ( 如宝马 1 系 2 系 3 系 X1 等 ) 大众 ( 新宝来高尔夫速腾迈腾蔚领等 ) 奥迪(A3 A4 Q3 Q5 等 ) 标致大众 CC 新宝来高尔夫速雪铁龙 (C4 C3XR 3008 等 ) 通用( 新腾奥迪奔腾 B70 马自达君威英朗宝骏等 ) 广菲克 ( 自由逍客标致雪铁龙 508 新君头枕侠指南者等 ) 日产 ( 奇骏骐达等 ) 威宝马轩逸新骊威丰本田 ( 思域杰德等 ) 丰田(RAV4) 吉田 RAV4 等利沃尔沃 ( 博瑞博越等 ) 等广汽 (GS4 GS5 GS8 等 ) 扶手克莱斯勒 300C 凯迪拉克逍客阳光马自达 6 新宝来奔腾 B70 蒙迪欧新致胜本田杰德丰田 RAV4 奔腾 X80 等车型等后排扶手 : 克莱斯勒 300C 凯迪拉克 (XTS CT6) 马自达( 昂可塞拉阿特兹 CX5 等 ) 大众( 新宝来迈腾蔚领等 ) 奥迪(A4) 福特( 蒙迪欧 ) 广菲克 ( 指南者等 ) 本田( 杰德思铂睿思域等 ) 丰田(RAV4 丰田卡罗拉) 长城系列等车型中控扶手 : 福特 ( 锐界 ) 吉利沃尔沃 (XC60 博越凌克系列等) 英菲尼迪 (QS50) 等注 : 新增车型用黑体标出资料来源 : 招股说明书, 公司年报, 4.3 海外布局助力公司发展牵手德国格拉默, 未来合作空间值得期待 2017 年 2 月, 公司与德国 grammer 公司签订谅解备忘录公司股东 WingSing 认购格拉默发行的强制性可转债, 该可转债可转换相当于转股前公司 9.2% 总股本由于 WingSing 和公司控股股东继弘投资为一致行动人, 同为公司实际控制人

14 王义平家族控制的企业, 如转股,WingSing 将间接成为格拉默的重要股东双方将为共同扩大中国和全球业务建立战略合作伙伴关系此次合作不仅使公司向同行业世界领先的企业学习相关技术, 也能够通过其打开海外业务的窗口, 改善收入结构格拉默为国际知名的商用车中控台和头枕扶手汽车内饰零部件生产商格拉默公司成立于 1880 年, 其业务部门分为座椅系统和汽车内饰零部件和系统后者主要向高端汽车制造商和汽车系统供应商供应头枕扶手和中控台系统产品, 与继峰股份主营业务较为类似 2016 年, 汽车零件部门收入亿欧元, 占集团总收入的 75% 图表 25: 格拉默集团收入 ( 百万欧元 ) 集团总收入 ( 百万欧元 ) 汽车零件部 ( 百万欧元 ) 座椅系统部 ( 百万欧元 ) 1,800 1,600 1,400 1,200 1, 资料来源 : 公司年报, 5. 盈利预测与投资建议盈利预测及投资建议 : 预计公司 2017/18/19 年 EPS 分别为 0.77/1.02/1.34 元 (2016 年为 0.59 元 ) 当前价元, 对应 2017/18/19 年 34/26/20 倍 PE 考虑汽车座椅市场成长空间广阔, 公司新产品高速成长以及海外市场拓展的潜力, 参考行业平均估值, 我们认为公司合理估值为 2017 年 40 倍 PE, 首次给予增持评级, 目标价 31 元

15 图表 26: 盈利预测表项目 / 年度 E 2018E 2019E 营业收入 ( 百万元 ) 1,048 1,466 1,793 2,199 2,703 增长率 YoY% 净利润 ( 百万元 ) 增长率 YoY% (12.54) 毛利率 % ROE(%) 每股收益 EPS( 元, 未摊薄 ) P/E P/B 资料来源 :Wind 资讯, 图表 27: 同行业公司对比代码公司股价 16PE 17PE 18PE 19PE (E) (E) (E) SH 天成自控 SH 东睦股份 SH 浙江仙通 SH 宁波高发 SZ 富临精工 SH 联明股份平均资料来源 :Wind 一致预期, 6. 风险提示 1) 汽车销量增长不达预期, 乘用车受购置税减免政策退坡影响, 企业盈利不如市场预期乐观 ; 2) 新客户及新产品进展不顺利, 扶手产品市占率未能提升 3) 海外市场开拓与合作进展不顺利, 与格拉默公司合作进展不达预期

16 资产负债表 ( 百万元 ) E 2018E 2019E 利润表 ( 百万元 ) E 2018E 2019E 流动资产 1,357 1,630 1,985 2,492 营业收入 1,466 1,793 2,199 2,703 现金营业成本 944 1,156 1,414 1,726 应收款项营业税金及附加存货营业费用其他管理费用非流动资产财务费用长期股权投资投资净收益固定资产其他无形资产营业利润其他营业外净收支资产总计 1,934 2,258 2,674 3,211 利润总额流动负债所得税费用短期借款少数股东损益应付账款归属母公司净利润其他 EBIT 非流动负债 EBITDA 长期借款其他重要财务与估值指标 E 2018E 2019E 负债总计每股收益 ( 元 ) 少数股东权益每股净资产 ( 元 ) 归属母公司股东权益 1,528 1,851 2,181 2,615 发行在外股份 ( 百万股 ) 负债和股东权益总计 1,934 2,258 2,674 3,211 ROIC(%) 15.84% 17.34% 19.48% 21.38% ROE(%) 16.34% 17.41% 19.58% 21.49% 现金流量表 ( 百万元 ) E 2018E 2019E 毛利率 (%) 35.61% 35.51% 35.72% 36.14% 经营活动现金流 EBITMargin(%) 19.95% 21.05% 22.73% 24.34% 投资活动现金流销售净利率 (%) 17.04% 17.97% 19.42% 20.79% 筹资活动现金流资产负债率 (%) 20.11% 17.31% 17.84% 18.06% 现金净增加额收入增长率 (%) 39.83% 22.36% 22.64% 22.92% 折旧和摊销净利润增长率 (%) 41.59% 29.06% 32.51% 31.6 资本开支 P/E 营运资本变动 P/B 企业自由现金流 EV/EBITDA 数据来源 : 公司公告,

免责及评级说明部分免责声明东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准, 已具备证券投资咨询业务资格本研究报告仅供东吴证券股份有限公司 ( 以下简称本公司 ) 的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户在任何情况下, 本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议, 本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任在法律许可的情况下,

17 免责及评级说明部分免责声明东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准, 已具备证券投资咨询业务资格本研究报告仅供东吴证券股份有限公司 ( 以下简称本公司 ) 的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户在任何情况下, 本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议, 本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任在法律许可的情况下, 东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易, 还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务市场有风险, 投资需谨慎本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息, 本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性, 也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更, 在不同时期, 本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本报告的版权归本公司所有, 未经书面许可, 任何机构和个人不得以任何形式翻版复制和发布如引用刊发转载, 需征得同意, 并注明出处为, 且不得对本报告进行有悖原意的引用删节和修改东吴证券投资评级标准 : 公司投资评级 : 买入 : 预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘在 15% 以上 ; 增持 : 预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘介于 5% 与 15% 之间 ; 中性 : 预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘介于 -5% 与 5% 之间 ; 减持 : 预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘介于 -15% 与 -5% 之间 ; 卖出 : 预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘在 -15% 以下行业投资评级 : 增持 : 预期未来 6 个月内, 行业指数相对强于大盘 5% 以上 ; 中性 : 预期未来 6 个月内, 行业指数相对大盘 -5% 与 5%; 减持 : 预期未来 6 个月内, 行业指数相对弱于大盘 5% 以上苏州工业园区星阳街 5 号邮政编码 : 传真 :(0512) 公司网址 :

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PowerPoint 演示文稿投资评级 : 增持柴油车尾气催化剂市场将驱动业绩加速增长贵研铂业深度报告证券研究报告 2013 年 12 月 19 日姓名 : 桑永亮 ( 分析师 ) 邮件 :sangyongliang@gtjas.com 电话 :021-38676052 证书编号 :S0880511010034 姓名 : 刘华峰 ( 研究助理 ) 邮件 :liuhuafeng@gtjas.com 电话 : 021-38674752