目录 固定收益研究 固定收益周报 2 1. 货币利率 : 资金以稳为主 利率债 : 债市情绪改善 信用债 : 分化趋势不改 可转债 : 稳字当先... 4

Transcription

1 2 固定收益研究证券研究报告 [Table_Title] 收益率指标 [Table_AmountInfo] 期限国债 (%) 1Y Y Y Y Y Y Y 4.06 银行间国债指数 [Table_QuoteInfo] Mar/17 May/17 Jul/17 Sep/17 资料来源 :WIND, 海通证券研究所 相关研究 [Table_ReportInfo] [Table_AuthorInfo] 分析师 : 姜超 Tel:(021) jc9001@htsec.com 证书 :S 分析师 : 周霞 Tel:(021) zx6701@htsec.com 证书 :S 分析师 : 姜珮珊 Tel:(021) jps10296@htsec.com 证书 :S 分析师 : 朱征星 Tel:(021) zzx9770@htsec.com 证书 :S 联系人 : 杜佳 Tel:(021) dj11195@htsec.com 联系人 : 李波 Tel: (021) lb11789@htsec.com 资金以稳为主, 债市情绪改善 海通债券每周交流与思考 投资要点 : 固定收益周报 节前一周债市平稳, 国债 AAA 级 AA 级企债基本持平, 城投债收益率平均上行 3BP, 转债下跌 0.59% 资金以稳为主 随着季末 考核因素消退, 银行将加大融出, 节后流动性有望改善 但从三季度央行投放思路看, 削峰填谷依然是主要手段, 节后央行公开市场态度决定了资金面状况 在内有地产调控压力, 外有美联储加息环境下, 节前定向降准并不具备信号意义, 大水漫灌的概率并不大 临近大会, 预计资金面仍以稳为主, 继续维持 R007 中枢在 3.3% 附近的判断不变 债市情绪改善 近期收益率曲线维持扁平化态势, 源于短端利率难下, 此次定向降准有利于改善流动性预期, 修复曲线形态 我们 9 月 18 日周报明确提出债市处于短期交易窗口, 理由是经济下滑趋势明显, 商品价格明显回落缓解通胀压力, 央行投放下资金紧张有望缓解, 并下调 10 年期国债利率上限 10BP 节后一周处于会前敏感期, 稳是主题, 交易行情或延续, 维持 10 年国债利率区间 3.2%-3.6% 信用分化加剧 我们于二季度提出, 今年以来信用债市场呈现出三大分化 : 城投债的分化 ( 真城投与伪城投 强城投与弱城投 ) 周期性行业的分化 ( 龙头企业与一般企业 ) 企业性质的分化 ( 国有企业与民营企业 ), 主因信用风险和机构风险偏好的分化, 而随着地产调控 规范地方政府债务和金融监管持续, 信用债市场分化趋势不改, 当前较低的等级利差和期限利差均有上行压力 风险提示 : 基本面变化 货币政策不达预期 资金面大幅波动 2017 年 10 月 8 日

2 目录 固定收益研究 固定收益周报 2 1. 货币利率 : 资金以稳为主 利率债 : 债市情绪改善 信用债 : 分化趋势不改 可转债 : 稳字当先... 4

3 固定收益研究 固定收益周报 3 1. 货币利率 : 资金以稳为主 节前资金利率再度冲高 央行在节前公开市场依然在回收流动性, 叠加 MPA 考核, 资金面紧张情绪有所蔓延, 反映银行间资金面的 DR007 一度上升到 3.1% 以上高位, 突破央行锚定的 2.75%-3% 区间 后续随着央行逆回购和定向降准, 资金面才有所缓和 具体来看, 节前一周逆回购投放 3200 亿, 逆回购到期 6800 亿, 公开市场净回笼 3600 亿 R007 均值下降 11BP 至 3.6%,R001 均值上升 1BP 至 2.98% 定向降准不具信号意义 上周央行决定对普惠金融实施定向降准政策, 有利于补短板 但是从释放的资金量看, 首先, 部分银行有望达到第一档的要求, 从未享受优惠到降准 50BP, 这一档预计将在 18 年初释放约 1700 亿流动性 其次, 第二档估算授信额在 500 万以下的小微企业贷款只占到全部小微企业贷款比重的 1/4, 即使按照 1/3 估算, 第二档释放的流动性也只有 1400 亿左右 因此, 我们认为本轮央行定向降准在 18 年初会新增释放 3000 亿左右流动性, 释放货币金额低于市场预期 在地产调控加码, 去杠杆仍是首要任务前提下大水漫灌可能性并不高 会前资金面平稳 随着季末 考核因素消退, 银行将加大融出, 节后流动性有望改善 但从三季度央行投放思路看, 削峰填谷依然是主要手段, 节后央行公开市场态度决定了资金面状况 在内有地产调控压力, 外有美联储加息环境下, 节前定向降准并不具备信号意义, 大水漫灌的概率并不大 临近大会, 预计资金面仍以稳为主, 继续维持 R007 中枢在 3.3% 附近的判断不变 2. 利率债 : 债市情绪改善 节前一周债市微涨 国庆节前最后一周, 债市先因资金面偏紧窄幅震荡, 后因国务院常务会议定向降准小幅上涨, 收益率曲线走平 具体来看,1 年期国债收于 3.47%, 与前一周持平 ;10 年期国债收于 3.61%, 较前一周下行 1BP 1 年期国开债收于 3.96%, 较前一周上行 5BP;10 年期国开债收于 4.19%, 较前一周下行 2BP 供给下滑, 倍数尚可 上周利率债认购倍数尚可 记账式国债无发行, 政策性金融债发行 644 亿, 地方政府债发行 355 亿, 利率债共发行 999 亿 环比减少 1797 亿, 净融资额 898 亿 环比减少 864 亿元 上周同业存单发行量回落至 3134 亿元, 净融资额 -931 亿元 基本面对债市支撑逐步加强 10 月将公布 9 月经济数据, 也是考验金九银十的重要窗口期, 从我们跟踪的中观数据看,9 月以来地产 汽车销量增速均降, 工业生产好坏参半, 粗钢产量增速回落, 但发电耗煤增速虚高 这意味着 9 月经济依然偏弱, 节前商品价格也出现明显回落缓解通胀压力, 基本面对债市的支撑在逐步加强 债市情绪改善 近期收益率曲线维持扁平化态势, 源于短端利率难下, 此次定向降准有利于改善流动性预期, 修复曲线形态 我们 9 月 18 日周报明确提出债市处于短期交易窗口, 理由是经济下滑趋势明显, 商品价格明显回落缓解通胀压力, 央行投放下资金紧张有望缓解, 并下调 10 年期国债利率上限 10BP, 节后一周处于会前敏感期, 稳是主题, 交易行情或延续, 维持 10 年国债利率区间 3.2%-3.6% 3. 信用债 : 分化趋势不改

4 固定收益研究 固定收益周报 4 上周信用债小涨 上周信用债收益率震荡为主 AAA 级 AA 级企业债收益率基本持平, 城投债收益率平均上行 3BP 交易所资金利率飙升 节前交易所资金面极度紧张,GC001 加权平均价格逐日走高, 9 月 29 日高达 12.97% 交易所资金面趋紧根本原因是中性货币政策下市场整体流动性较紧, 结构性因素包括股市表现较好 ( 分流交易所资金供给 ) 货基新规下非银机构更依赖交易所融资 部分机构在交易所资金融出降低等 后续看, 交易所资金面偏紧局面仍将持续, 低等级公司债调整压力加大 博弈龙头地产债 标普和穆迪分别将万达商业的信用评级从 BBB- 和 Baa3 下调至 BB 和 Ba1, 均已至投机级 自万达出售部分物业和酒店业务以来, 万达 融创等龙头房企债券收益率大幅上升, 国际评级虽然下调, 但国内信用评级短期内有望保持稳定, 目前高等级房地产债收益率已具备一定博弈价值, 风险偏好较高的机构可择机参与 信用分化加剧 我们于二季度提出, 今年以来信用债市场呈现出三大分化 : 城投债的分化 ( 真城投与伪城投 强城投与弱城投 ) 周期性行业的分化 ( 龙头企业与一般企业 ) 企业性质的分化 ( 国有企业与民营企业 ), 主因信用风险和机构风险偏好的分化, 而随着地产调控 规范地方政府债务和金融监管持续, 信用债市场分化趋势不改, 当前较低的等级利差和期限利差均有上行压力 4. 可转债 : 稳字当先 指数继续缩量下跌 上周中证转债指数下跌 0.59%, 日均成交量环比下降 14%; 同期沪深 300 指数下降 0.03%, 中小板指上涨 0.48%, 创业板指数上涨 0.03% 个券 10 涨 22 跌, 正股 11 涨 21 跌 个券涨幅前五位分别是巨化 EB(1.06%) 三一转债 (0.90%) 广汽转债 (0.63%) 中油 EB(0.62%) 凤凰 EB(0.46%) 上周 6 只转债过会 大族激光 (23 亿 ) 杭电股份 (9 亿 ) 等 6 只转债个券过会 ; 花王股份 (3.3 亿 ) 艾华集团 (6.91 亿 ) 等 8 只个券回复了反馈意见 ; 亿纬锂能转债 (8 亿 ) 获受理 ; 中国交建 (200 亿 ) 世联行 (17.3 亿 ) 等 5 个转债预案公布 此外, 伏泰科技 (0.4 亿 ) 公布私募可转债发行预案 雨虹转债后抢权配售受关注, 其本质是博弈正股 雨虹转债股东配售比例高达 85.5%, 网上发行 2.67 亿元, 申购户数 262 万户, 网上中签率仅 % 雨虹转债发行过程中个人投资者大幅增加, 叠加无网下发行, 机构一级获利骤减, 抢权配售受到更多关注, 抢权配售总收益取决于转债配售收益和期间正股损益, 而正股损益所占权重平均高达 87%, 其本质是博弈正股, 对个股的筛选能力要求较高, 详见我们 8 月报告 转债打新 抢权配售与博弈正股 可转债投资手册之一 转债稳字当先 权益市场短期政策面风险不大, 节前央行定向降准政策一定程度利好银行板块, 但此次替代性政策释放流动性规模有限,10 月中下旬关注重要会议后的金融监管进度 我们仍维持 8 月中下旬周报 放慢脚步, 等等新券 的观点, 尽管目前转债市场的估值处于历史平均水平, 但与上一轮震荡市相比略偏高, 叠加转债供给预期, 转债市场供给压估值的情况或维持, 建议多关注新券申购和上市配臵机会, 存量券业绩为王,3 季报绩优个券可提前埋伏 风险提示 : 基本面变化 货币政策不达预期 资金面大幅波动

5 信息披露 固定收益研究 固定收益周报 5 分析师声明 [Table_Analysts] 姜超固定收益团队 周霞 固定收益团队 姜珮珊 固定收益团队 朱征星 固定收益团队 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格, 以勤勉的职业态度, 独立 客观地出具本报告 本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息, 本人不保证该等信息的准确性或完整性 分析逻辑基于作者的职业理解, 清晰准确地反映了作者的研究观点, 结论不受任何第三方的授意或影响, 特此声明 法律声明 本报告仅供海通证券股份有限公司 ( 以下简称 本公司 ) 的客户使用 本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户 在任何情况下, 本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议 在任何情况下, 本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任 本报告所载的资料 意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断, 本报告所指的证券或投资标的的价格 价值及投资收入可能会波动 在不同时期, 本公司可发出与本报告所载资料 意见及推测不一致的报告 市场有风险, 投资需谨慎 本报告所载的信息 材料及结论只提供特定客户作参考, 不构成投资建议, 也没有考虑到个别客户特殊的投资目标 财务状况或需要 客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况 在法律许可的情况下, 海通证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易, 还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务 本报告仅向特定客户传送, 未经海通证券研究所书面授权, 本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝 复印件或复制品, 或再次分发给任何其他人, 或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用 所有本报告中使用的商标 服务标记及标记均为本公司的商标 服务标记及标记 如欲引用或转载本文内容, 务必联络海通证券研究所并获得许可, 并需注明出处为海通证券研究所, 且不得对本文进行有悖原意的引用和删改 根据中国证监会核发的经营证券业务许可, 海通证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务

6 固定收益研究 固定收益周报 6 [Table_PeopleInfo] 海通证券股份有限公司研究所 路颖所长 (021) luying@htsec.com 高道德副所长 (021) gaodd@htsec.com 姜超副所长 (021) jc9001@htsec.com 江孔亮副所长 (021) kljiang@htsec.com 邓勇所长助理 (021) dengyong@htsec.com 荀玉根所长助理 (021) xyg6052@htsec.com 钟奇所长助理 (021) zq8487@htsec.com 宏观经济研究团队姜超 (021) jc9001@htsec.com 顾潇啸 (021) gxx8737@htsec.com 于博 (021) yb9744@htsec.com 梁中华 (021) lzh10403@htsec.com 联系人李金柳 (021) ljl11087@htsec.com 宋潇 (021) sx11788@htsec.com 固定收益研究团队姜超 (021) jc9001@htsec.com 周霞 (021) zx6701@htsec.com 朱征星 (021) zzx9770@htsec.com 姜珮珊 (021) jps10296@htsec.com 联系人杜佳 (021) dj11195@htsec.com 李波 lb11789@htsec.com 政策研究团队李明亮 (021) lml@htsec.com 陈久红 (021) chenjiuhong@htsec.com 吴一萍 (021) wuyiping@htsec.com 朱蕾 (021) zl8316@htsec.com 周洪荣 (021) zhr8381@htsec.com 王旭 (021) wx5937@htsec.com 汽车行业邓学 (0755) dx9618@htsec.com 杜威 dw11213@htsec.com 谢亚彤 (021) xyt10421@htsec.com 王猛 (021) wm10860@htsec.com 互联网及传媒钟奇 (021) zq8487@htsec.com 郝艳辉 (010) hyh11052@htsec.com 许樱之 xyz11630@htsec.com 孙小雯 (021) sxw10268@htsec.com 联系人强超廷 (021) qct10912@htsec.com 毛云聪 (010) myc11153@htsec.com 刘欣 (010) lx11011@htsec.com 唐宇 (021) ty11049@htsec.com 陈星光 cxg11774@htsec.com 金融工程研究团队高道德 (021) gaodd@htsec.com 冯佳睿 (021) fengjr@htsec.com 郑雅斌 (021) zhengyb@htsec.com 罗蕾 (021) ll9773@htsec.com 沈泽承 (021) szc9633@htsec.com 余浩淼 (021) yhm9591@htsec.com 袁林青 (021) ylq9619@htsec.com 联系人周一洋 (021) zyy10866@htsec.com 姚石 (021) ys10481@htsec.com 吕丽颖 (021) lly10892@htsec.com 张振岗 (021) zzg11641@htsec.com 颜伟 (021) yw10384@htsec.com 史霄安 sxa11398@htsec.com 梁镇 (021) lz11936@htsec.com 策略研究团队荀玉根 (021) xyg6052@htsec.com 钟青 (010) zq10540@htsec.com 高上 (021) gs10373@htsec.com 郑英亮 (021) zyl10427@htsec.com 联系人姚佩 (021) yp11059@htsec.com 唐一杰 tyj11545@htsec.com 李影 (021) ly11082@htsec.com 石油化工行业邓勇 (021) dengyong@htsec.com 朱军军 (021) zjj10419@htsec.com 毛建平 (021) mjp10376@htsec.com 殷奇伟 (021) yqw10381@htsec.com 联系人胡歆 (021) hx11853 公用事业张一弛 (021) zyc9637@htsec.com 张磊 (021) zl10996@htsec.com 赵树理 (021) zsl10869@htsec.com 联系人陈佳彬 (021) cjb11782@htsec.com 傅逸帆 (021) fyf11758@htsec.com 有色金属行业施毅 (021) sy8486@htsec.com 联系人杨娜 (021) yn10377@htsec.com 李姝醒 (021) lsx11330@htsec.com 陈晓航 (021) cxh11840@htsec.com 李骥 (021) lj11875@htsec.com 金融产品研究团队高道德 (021) gaodd@htsec.com 倪韵婷 (021) niyt@htsec.com 陈瑶 (021) chenyao@htsec.com 唐洋运 (021) tangyy@htsec.com 宋家骥 (021) sjj9710@htsec.com 薛涵 xh11528@htsec.com 皮灵 (021) pl10382@htsec.com 联系人谈鑫 (021) tx10771@htsec.com 王毅 (021) wy10876@htsec.com 蔡思圆 (021) csy11033@htsec.com 徐燕红 (021) xyh10763@htsec.com 庄梓恺 zzk11560@htsec.com 中小市值团队张宇 (021) zy9957@htsec.com 钮宇鸣 (021) ymniu@htsec.com 刘宇 (021) liuy4986@htsec.com 孔维娜 (021) kongwn@htsec.com 潘莹练 (021) pyl10297@htsec.com 联系人王鸣阳 (021) wmy10773@htsec.com 程碧升 (021) cbs10969@htsec.com 相姜 (021) xj11211@htsec.com 医药行业余文心 (0755) ywx9461@htsec.com 郑琴 (021) zq6670@htsec.com 孙建 (021) sj10968@htsec.com 师成平 (010) scp10207@htsec.com 联系人贺文斌 (010) hwb10850@htsec.com 刘浩 (010) lh11328@htsec.com 吴佳栓 wjs11852@htsec.com 批发和零售贸易行业汪立亭 (021) wanglt@htsec.com 王晴 (021) wq10458@htsec.com 李宏科 (021) lhk11523@htsec.com 联系人史岳 (021) sy11542@htsec.com 房地产行业涂力磊 (021) tll5535@htsec.com 谢盐 (021) xiey@htsec.com 联系人杨凡 (021) yf11127@htsec.com 金晶 (021) jj10777@htsec.com

7 电子行业陈平 (021) 联系人谢磊 (021) 张天闻 尹苓 (021) 石坚 基础化工行业刘威 (0755) 刘强 (021) 刘海荣 (021) 联系人张翠翠 非银行金融行业孙婷 (010) 何婷 (021) 联系人夏昌盛 (010) 李芳洲 (021) 建筑建材行业邱友锋 (021) 冯晨阳 (021) 钱佳佳 (021) 联系人周俊 建筑工程行业杜市伟 毕春晖 (021) 军工行业徐志国 (010) 刘磊 (010) 蒋俊 (021) 联系人 张恒晅 (010) 张宇轩 家电行业陈子仪 (021) 联系人李阳 朱默辰 刘璐 煤炭行业吴杰 (021) 李淼 (010) 戴元灿 (021) 计算机行业郑宏达 (021) 谢春生 (021) 鲁立 黄竞晶 (021) 杨林 (021) 联系人洪琳 (021) 交通运输行业虞楠 (021) 张杨 (021) 联系人童宇 (021) 李丹 机械行业佘炜超 (021) 耿耘 (021) 杨震 (021) 沈伟杰 (021) 农林牧渔行业丁频 (021) 陈雪丽 (021) 陈阳 (010) 联系人关慧 (021) 夏越 (021) 银行行业林媛媛 (0755) 联系人谭敏沂 造纸轻工行业曾知 (021) 联系人赵洋 (021) 固定收益研究 固定收益周报 7 电力设备及新能源行业房青 (021) fangq@htsec.com 徐柏乔 (021) xbq6583@htsec.com 张向伟 (021) zxw10402@htsec.com 曾彪 (021) zb10242@htsec.com 通信行业朱劲松 (010) zjs10213@htsec.com 联系人庄宇 (010) zy11202@htsec.com 余伟民 (010) ywm11574@htsec.com 张峥青 zzq11650@htsec.com 纺织服装行业梁希 (021) lx11040@htsec.com 于旭辉 (021) yxh10802@htsec.com 联系人马榕 (021) mr11128@htsec.com 钢铁行业刘彦奇 (021) liuyq@htsec.com 联系人刘璇 (021) lx11212@htsec.com 周慧琳 (021) zhl11756@htsec.com 食品饮料行业闻宏伟 (010) whw9587@htsec.com 成珊 (021) cs9703@htsec.com 社会服务行业李铁生 (010) lts10224@htsec.com 联系人陈扬扬 (021) cyy10636@htsec.com 顾熹闽 gxm11214@htsec.com 研究所销售团队

8 固定收益研究 固定收益周报 8 深广地区销售团队蔡铁清 (0755) ctq5979@htsec.com 伏财勇 (0755) fcy7498@htsec.com 辜丽娟 (0755) gulj@htsec.com 刘晶晶 (0755) liujj4900@htsec.com 王雅清 (0755) wyq10541@htsec.com 饶伟 (0755) rw10588@htsec.com 欧阳梦楚 (0755) oymc11039@htsec.com 巩柏含 gbh11537@htsec.com 宗亮 zl11886@htsec.com 上海地区销售团队胡雪梅 (021) huxm@htsec.com 朱健 (021) zhuj@htsec.com 季唯佳 (021) jiwj@htsec.com 黄毓 (021) huangyu@htsec.com 漆冠男 (021) qgn10768@htsec.com 胡宇欣 (021) hyx10493@htsec.com 黄诚 (021) hc10482@htsec.com 蒋炯 jj10873@htsec.com 毛文英 (021) mwy10474@htsec.com 马晓男 mxn11376@htsec.com 杨祎昕 (021) yyx10310@htsec.com 方烨晨 (021) fyc10312@htsec.com 慈晓聪 cxc11643@htsec.com 王朝领 wcl11854@htsec.com 张思宇 zsy11797@htsec.com 北京地区销售团队殷怡琦 (010) yyq9989@htsec.com 吴尹 wy11291@htsec.com 陆铂锡 lbx11184@htsec.com 张丽萱 (010) zlx11191@htsec.com 陈铮茹 czr11538@htsec.com 杨羽莎 (010) yys10962@htsec.com 海通证券股份有限公司研究所地址 : 上海市黄浦区广东路 689 号海通证券大厦 9 楼电话 :(021) 传真 :(021) 网址 :