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炜绫苍
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1 公司研究食品饮料行业 29 年 12 月 23 日强于大市 ( 首次 ) 开门岂可无酒研究员黄仕川电话 : 邮箱 :hsc@swsc.com.cn 行业市场表现相关研究沪深 3 白酒行业 D-9 N-9 O-9 9 A-9 9 A-9 9 F-9 D 内容摘要 : 成语开门七件事意指柴米油盐酱醋茶是生活必需品, 每日不可或缺其实, 南宋吴自牧梦粱录原本提出的是开门八件事, 而这第八件事是指酒随着消费水平提高与消费习惯变迁, 酒类消费也越来越具有日常生活必需品的特征, 消费额也水涨船高在 21 年第一季度, 开门不可无酒, 白酒企业将迎来开门红, 白酒行业短期投资机会表现在 : 受益于长假消费下的旺季旺销, 行业涨声一片的利好预期, 以及部分公司存在的估值优势长假消费下的旺季旺销白酒生产企业通常在第四季度迎来旺季, 批发零售与餐饮是白酒消费的主要途径从行业周期性和消费者信心两个角度考察批发零售与餐饮住宿行业的短期表现, 我们认为这两个行业将进入旺季, 成为白酒旺季旺销的保证另外, 由于今年元旦与春节时间间隔较长, 假日消费的气氛持续时间更久, 也在一定程度上将促进白酒的旺销涨声一片的利好预期此次价格上调预期形成的重要原因有白酒消费税调整的成本推动和宏观经济企稳下的消费需求复苏 29 年末, 批发零售企业营业额增速开始上升, 市场需求进一步活跃, 白酒单月产销量也达到历史较高水平, 宏观经济形势与消费数据给予白酒企业更多的信心, 在宏观经济反弹预期下, 提价的预期也更为强烈预计接下来的调价企业, 仍将以中高档白酒企业为主, 其中新旧税基差别大的企业, 提价的可能性越大投资建议 : 建议关注周期性强有估值优势和提价预期的上市公司, 其中重点推荐五粮液泸州老窖和山西汾酒重点公司盈利预测与估值代码名称评级 EPS PE 目标价格 858 五粮液买入泸州老窖增持山西汾酒增持

2 成语开门七件事意指柴米油盐酱醋茶是生活必需品, 每日不可或缺其实, 南宋吴自牧梦粱录原本提出的是开门八件事, 而这第八件事是指酒大宴宾客, 不可无酒 ; 商务会谈, 不可无酒 ; 走亲访友, 不可无酒在中国传统酒文化的氛围下, 开门岂可无酒? 酒虽然不能完全等同于生活必需品, 但是随着消费水平提高与消费习惯变迁, 酒类消费也越来越具有日常生活必需品的特征, 消费额也水涨船高在中短期内, 我们最看好白酒消费 28 年白酒行业受宏观经济不景气影响, 白酒销量增速从 27 年的 19.7% 降至 16.9%, 随着 29 年宏观经济企稳回升, 前三季度白酒产量达到万千升, 超过 28 全年总产量, 预计全年产量将超过 7 万千升, 保持在 22% 以上 28 年 -29 年月度产量构成 V 形反弹之势我们认为, 在 21 年第一季度, 白酒企业将迎来开门红, 开门不可无酒, 其中白酒行业短期的投资机会表现在 : 受益于长假消费下的销售旺季, 行业涨声一片的利好预期, 以及部分上市公司仍然存在的估值优势一长假消费下的旺季旺销 29 年 12 月至 21 年 2 月, 将是白酒企业本轮的销售旺季, 销售收入一般在本年第四季度或次年第一季度得到确认白酒生产企业通常在第四季度特别是第十二月份进入旺季, 而批发零售与餐饮是白酒消费的主要途径, 因此这两个行业的复苏将推动白酒消费随着冬季气温下降, 以及经销商对即将来临的假日消费所作的提前储备, 白酒生产企业通常在第四季度迎来旺季, 历年第四季度的白酒产量都居全年四个季度之首白酒生产企业白酒批发企业以及白酒零售企业将依次进入单月销售高峰统计数据显示, 通常十二月份白酒生产企业出厂销量将达到全年最大值, 然后白酒批发企业或经销商将在一月份迎来批发量的单月峰值紧接着在二月份春节附近, 白酒零售企业迎来销售高峰因此, 销售量和销售收入较早能够得到确认的是白酒生产企业图 1: 第四季度为白酒生产旺季图 2: 十二月为白酒出厂销量单月高峰季度产量 ( 万千升 ) (%) 白酒产量 ( 万千升 ) (%) O-9 A-9 O-8 A-8 O-7 J-7 A-7 J-7 O-6 J-6 A-6 J-6 O-5 J-5 A-5 J-5 9Q3 9Q1 8Q3 8Q1 7Q3 7Q1 6Q3 6Q1 5Q3 5Q1 4Q3 4Q1 3Q3 3Q1 2Q3 2Q1 2

3 图 3: 一月为白酒批发单月高峰图 4: 二月为白酒零售单月高峰 16 烟酒批发额 4% 2 烟酒零售额 1% 12 3% 15 8% 8 2% 1% 1 6% 4% 4 % 5 2% O-9 A-9 O-8 A-8 O-7 J-7 A-7 J-7 O-6 J-6 A-6 J-6-1% J-6 A-6 J-6 J-7 O-6 O-7 J-7 A-7 A-8 O-8 O-9 A-9 % 白酒行业的销量与批发零售行业以及餐饮行业联系紧密, 因为批发零售与餐饮是白酒消费的主要途径酒饮从生产企业流转到消费者手中, 基本上都需要经过批发零售环节而在传统酒文化的氛围中, 餐饮行业也是白酒销售的一个重要渠道因此, 白酒销量与这两个行业的营业额表现出较强的相关性, 呈现同向增长的趋势可以从行业周期性和消费者信心两个角度考察批发零售与餐饮住宿行业的短期表现, 我们认为这两个行业将进入旺季, 会成为白酒旺季旺销的保证图 5: 白酒销量与批发零售行业的相关性图 6: 白酒销量与餐饮住宿行业的相关性首先, 从行业周期性来看批发零售和餐饮住宿行业的统计数据显示春节假日经济是两个行业的营业旺季而在假期消费来临之前, 批发零售企业和餐饮企业将准备充足的货源以保证供应因此, 批发零售行业与餐饮行业为白酒旺销提供一定程度的保证, 预计今年也不例外其次, 从消费者信心指数来看在趋势变化上, 消费者信心指数一般早于批发零售与餐饮住宿营业额增速发行变化消费者信心指数经历了 28 年急速下滑, 于 29 年初开始回升, 最近已连续五个月实现增长由此, 可以预期批发零售行业和餐饮住宿行业将也将进入恢复性的上升通道其中, 批发零售行业已实现反弹, 预计餐饮业的反弹也短期可期再者, 值得一提的是, 由于今年元旦与春节时间间隔较长, 假日消费的气氛持续时间更久, 也在一定程度上将促进白酒的旺销 21 年春节与元旦相距 45 天, 比去年增加 19 天, 比年的平均水平多出 9 天元旦一到, 节日消费的气氛就开始浓厚, 时间的延长将在某种程度上促进消费总量的增长, 白酒消费也会所有增长预计今年的白酒消费旺季, 将成为旺季中的旺季 3

4 图 7: 春节前后为批发零售行业旺季图 8: 春节前后为餐饮住宿行业旺季 12 批发零售营业额 3% 2 餐饮住宿营业额 3% 1 8 2% 15 2% 6 1% 1 1% 4 2 % 5 % -1% -1% O-9 A-9 O-8 A-8 O-7 J-7 A-7 J-7 O-6 J-6 A-6 J-6 O-9 A-9 O-8 A-8 O-7 J-7 A-7 J-7 O-6 J-6 A-6 J-6 图 9: 消费者信心指数与批发零售营业额增速图 1: 消费者信心指数与餐饮住宿营业额增速 1 消费者信心指数批发零售 (%) 25 1 消费者信心指数餐饮住宿 (%) J-7 J-5 J-3 J-1 J-7 J-5 J-3 J-1 二涨声一片的利好预期贵州茅台于 12 月 6 日宣布, 鉴于产品原辅材料价格上涨市场供求状况等因素, 将上调贵州茅台酒出厂价格, 平均上调幅度为 13%, 白酒企业特别是高端白酒, 涨声一片此次价格上调预期形成的重要原因有白酒消费税调整的成本推动和宏观经济企稳下的消费需求复苏白酒消费税新标准 8 月 1 日开始实施, 从价税率并没有改变, 主要是针对税基进行调整, 目的在于遏制白酒生产企业利用关联交易规避生产环节的消费税新税基将确定为销售单位对外销售价格的 5%-7%, 对于部分税基较低的企业, 特别是出厂价与零售价相差较大的企业, 将加重其税务成本, 影响企业利润率为保证营业利润率, 通常提价是企业最为常用的方法另一方面,29 年末, 批发零售企业营业额增速开始上升, 市场需求进一步活跃, 白酒单月产销量也达到历史较高水平, 宏观经济形势与消费数据给予白酒企业更多的信心, 在宏观经济反弹预期下, 提价的预期也更为强烈 4

5 从高端白酒价格零售价格看来, 经销商从 9 月份甚至更早时候就开始上调价格, 其中茅台和五粮液的零售价格上涨幅度最大预计接下来的调价企业, 仍将以中高档白酒企业为主, 其中新旧税基差别大的企业, 提价的可能性越大图 11: 高端白酒价格走势图 12: 高端白酒价格走势 65 52º 五粮液 52º 水井坊 52º 国窖 º 茅台 52º 剑南春 N N N N 三上市公司投资价值分析结合上述分析, 白酒行业在短期三个月之内拥有一定投资价值, 而近期大盘的持续调整也可能带来操作机会从 12 月 8 日至 12 月 22 日, 沪深 3 指数从点跌至点, 累计跌幅为 9.9% 期间, 白酒作为防御性较强的行业, 整体跌幅为 2.7% 其中跌幅最大的伊力利下跌 9.7%, 而山西汾酒逆上涨 5.6% 图 13: 白酒上市公司近期股份变动幅度 ( ) 图 14: 白酒上市公司动态 PE( ) 8% 4% % -4% -8% -12% 5.6% 山西汾酒金种子酒 2.3%.8% -1.2% -1.9% -4.4% -4.4% -4.7% 水井坊五粮液泸州老窖贵州茅台老白干酒古井贡酒 -9.1% -9.5% 酒鬼酒伊力特沱牌曲酒 -9.7% 山西汾酒金种子酒水井坊五粮液泸州老窖贵州茅台老白干酒古井贡酒酒鬼酒伊力特沱牌曲酒从估值方面来看, 目前白酒类上市公司的估值有较大的差异, 从动态市盈率上看均在 3 倍以上, 由于白酒行业的成长性较高, 因此我们认为 PE 在 3-4 倍是属于合理范围通过相对估值优势比较, 推荐关注五粮液泸州老窖和山西汾酒从周期性上来看, 通常白酒企业的销售收入在上年第四季度和次年第一季度得到确认从公司销售收入和其它财务数据来看, 五粮液旺季的销售收入通常在次年第一季度得到反映, 所占比重也接近 4% 鉴于本年度旺季旺销的判断, 认为 21 年 1-3 月, 五粮液的业绩将有不俗表现此外, 由于税基的调整, 五粮液泸州老窖等可能择机进行价格调整, 山西汾酒已提高部分产品对外售价 5

6 图 15: 五粮液季度销售收入构成图 16: 泸州老窖季度销售收入构成 1% 1% 8% 8% 6% 6% 4% 4% 2% 2% % % 图 17: 山西汾酒季度销售收入构成图 18: 贵州茅台季度销售收入构成 1% 1% 8% 8% 6% 6% 4% 4% 2% 2% % % 综上, 建议关注周期性强有估值优势和提价预期的上市公司, 其中重点推荐五粮液泸州老窖和山西汾酒五粮液 : 预计 29 年公司净利润同比增长 6% 左右, 身陷调查门对公司股份造成一定影响, 而证监会的检查有利于公司发现自身问题, 并做出积极调整公司新近通过关于进一步完善公司治理结构的整改方案, 通过向销售公司增加注册资本金的方式解决与集团公司之间的关联交易预计 21 年业绩将继续大幅增长, 年每股收益分别约为.81 元 1.2 元和 1.55 元, 当前股价下 PE 分别是和 18.7, 给予买入评级泸州老窖 : 今年全年预计公司净利润在 25% 左右国窖 1573 的市场销量开始回升, 批发零售价已经上调, 出厂价上调的预期较强股权激励计划在 21 年也可能付诸实施, 对公司业绩有望产生推动预计年每股收益分别将达到 1.14 元 1.43 元和 1.71 元, 当前股价下 PE 分别为和 21.5 倍, 给予增持评级山西汾酒 :29 年公司净利润预计同比增长 6% 以上, 公司经营进入良性发展轨道公司新的管理层已经确定, 新人新气象, 管理层变更可能给企业带来新气象和新的机制动力预计年每股收益分别达到.95 元 1.55 元和 1.91 元, 对应当前股价 PE 分别为和 22.6 倍, 给予增持评级 6

7 西南证券投资评级说明西南证券公司评级体系 : 买入增持中性回避买入 : 未来 6 个月内, 个股相对沪深 3 指数涨幅在 2% 以上增持 : 未来 6 个月内, 个股相对沪深 3 指数涨幅介于 1% 与 2% 之间中性 : 未来 6 个月内, 个股相对沪深 3 指数涨幅介于 -1% 与 1% 之间回避 : 未来 6 个月内, 个股相对沪深 3 指数涨幅在 -1% 以下西南证券行业评级体系 : 强于大市跟随大市弱于大市强于大市 : 未来 6 个月内, 行业整体回报高于沪深 3 指数 5% 以上跟随大市 : 未来 6 个月内, 行业整体回报介于沪深 3 指数 -5% 与 5% 之间弱于大市 : 未来 6 个月内, 行业整体回报低于沪深 3 指数 -5% 以下免责声明本报告中的信息均来源于已公开的资料, 我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证在任何情况下, 报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或询价我公司及其雇员对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责我公司或关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易, 还可能为这些公司提供或争取提供投资银行或财务顾问服务本报告版权归西南证券所有, 未经书面许可, 任何人不得对本报告进行任何形式的发布复制西南证券研究发展中心北京市西城区金融大街 35 号国际企业大厦 A 座 4 层邮编 :114 电话 :(1) 邮箱 :market@swsc.com.cn 网址 :

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东吴证券研究所证券研究报告行业研究食品饮料行业食品饮料周报 + ( ) : 3.8% 1% 1.7% 17 : 1 1 14 217 4 16 S651592 mahb@dwzq.com.cn 21-6199762 1 688716 2 217413 17Q1 2 + 15%+18%+ 17Q1 + 217411 15%+35%+ 3 6872 2 + +3% 1 217411 2 4 6327 + 217411