2014 年 3 月 17 日 证 券 研 究 报 告 / 百 家 争 鸣 百 家 争 鸣 说 明 随 着 证 券 市 场 研 究 的 多 年 发 展, 各 研 究 机 构 建 立 了 具 有 自 身 特 色 的 研 究 方 法 与 体 系, 习 惯 于 从 自 己 擅 长 的 角 度 进 行 研 究 分 析, 为 给 投 资 者 提 供 更 全 面 的 市 场 研 判, 我 们 依 据 国 内 知 名 券 商 公 开 发 布 的 研 究 报 告, 对 其 中 包 括 宏 观 分 析 投 资 策 略 行 业 深 度 研 究 以 及 给 予 买 入 评 级 ( 推 荐 评 级 ) 或 减 持 评 级 的 公 司 研 究 进 行 汇 编, 择 其 报 告 重 点 作 此 摘 录, 方 便 投 资 者 阅 读 联 系 人 郝 俊 杰 执 业 证 书 编 号 :S1330512070002 电 话 :028-86199307 邮 箱 :haojj@hxzb.cn 本 期 导 读 : 投 资 策 略 2 申 银 万 国 A 股 市 场 大 势 研 判 2 申 银 万 国 国 内 经 济 2 申 银 万 国 世 界 经 济 3 热 点 行 业 5 中 信 证 券 商 业 零 售 5 中 信 证 券 房 地 产 6 申 银 万 国 非 银 行 金 融 6 研 报 精 选 8 中 国 平 安 (601318) 评 级 : 买 入 8 中 利 科 技 (002309) 评 级 : 买 入 8 宏 信 证 券 有 限 责 任 公 司 热 线 电 话 :4008366366
投 资 策 略 申 银 万 国 A 股 市 场 大 势 研 判 等 待 政 策 明 朗 盘 中 特 征 : 周 五 两 市 低 开 震 荡, 整 数 关 口 再 受 考 验 最 终, 上 证 指 数 收 于 2004.34 点, 下 跌 14.77 点, 跌 幅 0.73%, 成 交 699.26 亿 元 ; 深 成 指 收 盘 7239.06 点, 下 跌 80.23 点, 跌 幅 1.10%, 成 交 912.57 亿 元 两 市 成 交 量 较 周 四 回 落 约 124 亿 元 申 万 一 级 行 业 指 数 大 多 数 下 跌, 其 中 传 媒 综 合 和 计 算 机 板 块 领 涨, 涨 幅 分 别 达 到 0.36% 0.30% 和 0.13%, 而 休 闲 服 务 食 品 饮 料 和 采 掘 板 块 跌 幅 居 前, 分 别 下 行 1.21% 1.14% 和 1.11% 个 股 方 面, 两 市 终 盘 有 886 支 上 涨,259 支 平 盘,1477 支 下 跌, 其 中 烯 碳 新 材 宝 硕 股 份 和 熊 猫 烟 花 等 15 支 个 股 涨 停, 申 达 股 份 首 旅 酒 店 和 新 大 陆 等 5 支 个 股 跌 停 后 市 研 判 : 周 五 沪 深 股 市 继 续 震 荡 回 调, 盘 中 热 点 离 散, 心 态 谨 慎, 由 于 后 市 缺 乏 足 够 利 好 预 期, 因 此 弱 势 格 局 难 有 改 观, 继 续 谨 慎 观 望 近 期 市 场 对 于 资 金 面 和 基 本 面 的 担 忧 日 益 上 升, 同 时 政 策 预 期 升 温, 引 发 多 空 博 弈 具 体 分 析 看 : 利 率 水 平 持 续 走 低, 短 期 流 动 性 仍 处 于 较 宽 松 的 状 态, 但 银 行 间 市 场 的 交 易 活 跃 度 下 降 显 示 机 构 对 于 远 期 资 金 面 的 担 忧, 而 公 开 市 场 每 周 两 次 的 回 笼 操 作 显 示 央 行 流 动 性 管 理 的 态 度, 此 外, 近 期 铜 价 的 下 跌 也 说 明 国 内 加 强 影 子 银 行 监 管 挤 出 流 动 性, 故 预 计 资 金 面 因 素 逐 步 趋 于 负 面, 放 开 流 动 性 的 反 向 货 币 政 策 短 期 难 以 看 到 ; 就 基 本 面 看, 虽 然 经 济 数 据 显 示 增 长 乏 力, 但 市 场 预 期 较 充 分, 且 在 保 底 线 的 思 路 下, 随 着 数 据 的 逐 季 恶 化 反 而 有 望 引 发 救 市 预 期 去 年 7 月 即 是 在 连 续 两 个 季 度 GDP 共 计 环 比 下 滑 0.4 个 百 分 点 的 情 况 下 首 谈 上 下 限, 就 目 前 的 中 观 数 据 观 察,4 月 份 的 一 季 度 数 据 大 概 率 上 仍 将 在 去 年 四 季 度 环 比 下 行 的 基 础 下 进 一 步 趋 弱, 届 时 政 策 预 期 料 愈 加 升 温 有 望 再 度 激 发 市 场 情 绪, 后 续 要 持 续 关 注 政 策 面 动 向 及 市 场 反 应 近 两 日 市 场 的 一 惊 一 乍 即 是 对 于 反 复 的 政 策 信 号 的 反 应 昨 天 优 先 股 试 点 的 消 息 激 发 银 行 板 块 异 动 而 带 动 股 指, 而 今 天 关 于 央 行 暂 停 支 付 宝 腾 讯 虚 拟 信 用 卡 的 消 息 却 拖 累 了 银 行 和 互 联 网 金 融 板 块, 我 们 认 为 对 此 不 必 过 于 悲 观, 暂 停 并 非 禁 止, 在 确 保 金 融 稳 定 的 前 提 下, 网 络 化 的 社 会 发 展 趋 势 是 难 以 扭 转 的, 后 续 关 注 的 重 点 仍 在 于 政 策 面 的 动 向, 这 是 近 期 影 响 市 场 情 绪 的 主 要 因 素 就 技 术 形 态 看, 各 指 数 仍 处 于 调 整 趋 势 中, 尚 未 出 现 扭 转 迹 象 上 证 综 指 仍 维 持 在 800 亿 左 右 的 日 均 成 交 量, 缺 乏 上 行 推 动 力, 而 悲 观 情 绪 尚 未 释 放 充 分,2000 点 一 线 多 空 分 歧 较 大 ; 而 创 业 板 指 调 整 更 为 充 分 些, 日 均 成 交 量 约 235 亿, 接 近 前 期 高 点 量 能 的 一 半, 在 昨 天 股 指 上 攻 之 际 表 现 出 更 为 出 色 的 弹 性, 但 政 策 面 信 号 反 复, 指 数 平 台 尚 待 稳 定, 等 待 政 策 明 朗 后 的 布 局 机 会 我 们 仍 然 维 持 股 指 上 下 空 间 有 限 的 判 断 资 金 面 和 基 本 面 趋 弱, 大 盘 难 有 太 多 上 行 动 力, 但 下 方 的 抵 抗 力 也 较 强, 且 悲 观 情 境 下 更 有 利 于 救 市 情 绪 的 升 温 仍 然 相 对 更 看 好 创 业 板 指 风 险 释 放 后 的 逢 低 布 局 机 会, 但 不 建 议 在 主 板 平 台 稳 定 前 出 手, 而 股 指 的 稳 定 需 待 政 策 信 号 的 明 朗 及 市 场 反 应 的 稳 定 操 作 策 略 : 等 待 观 望, 逢 低 吸 纳 申 银 万 国 国 内 经 济 宏 信 证 券 有 限 责 任 公 司 热 线 电 话 :4008366366 2
经 济 加 速 下 行, 托 底 压 力 急 升 纵 观 1-2 月 数 据, 三 大 需 求 均 超 预 期 回 落, 经 济 下 行 压 力 加 大, 经 济 增 长 底 线 面 临 考 验, 政 策 托 底 压 力 急 升 一 旦 春 节 因 素 消 除 之 后, 越 来 越 多 的 证 据 表 明, 三 月 份 经 济 数 据 继 续 疲 弱, 国 家 将 适 时 启 动 保 增 长 政 策, 通 过 保 持 相 对 宽 松 的 货 币 信 贷 条 件 加 大 基 础 设 施 投 资 来 稳 定 经 济 增 长 原 因 及 逻 辑 : 传 统 行 业 带 动 工 业 增 加 值 增 速 大 幅 回 落, 工 业 结 构 分 化 明 显 1-2 月 除 了 传 统 的 重 化 工 行 业 回 落 较 大 之 外, 去 年 表 现 相 对 较 好 的 汽 车 制 造 业 及 计 算 机 通 信 和 电 子 设 备 制 造 业 也 出 现 了 回 落, 这 是 带 动 工 业 增 加 值 增 速 大 幅 回 落 的 主 要 原 因 ; 而 部 分 中 游 设 备 制 造 业 和 下 游 消 费 品 行 业 的 工 业 增 加 值 增 速 出 现 逆 势 回 升, 这 也 是 当 前 经 济 结 构 调 整 的 重 要 体 现 由 于 传 统 重 化 工 行 业 在 工 业 中 仍 占 有 绝 对 比 重, 因 此 在 当 前 结 构 调 整 期, 整 体 的 工 业 增 加 值 会 面 临 较 大 的 下 行 压 力, 只 要 没 有 造 成 严 重 的 失 业 问 题, 就 应 该 在 政 府 的 容 忍 范 围 内 投 资 下 行 压 力 大, 关 注 交 通 运 输 投 资 (1) 中 央 项 目 和 地 方 项 目 投 资 增 速 均 出 现 回 落, 对 地 方 政 府 融 资 行 为 的 规 范, 从 一 定 程 度 上 约 束 了 地 方 政 府 的 投 资 冲 动 ;(2) 制 造 业 基 础 设 施 和 房 地 产 投 资 增 速 出 现 全 面 回 落 制 造 业 中 传 统 行 业 的 投 资 增 速 回 落 幅 度 最 大 ; 基 础 设 施 中 的 电 力 热 力 燃 气 及 水 的 生 产 和 供 应 业 水 利 环 境 和 公 共 设 施 管 理 业 投 资 增 速 回 落 明 显 ; 而 交 通 运 输 仓 储 和 邮 政 业 投 资 增 速 逆 势 回 升, 其 中 铁 路 运 输 业 和 道 路 运 输 业 投 资 增 速 分 别 回 升 10.5 和 6 个 百 分 点, 这 与 今 年 政 府 预 算 报 告 对 交 通 运 输 财 政 支 出 加 大 的 方 向 相 一 致, 考 虑 到 今 年 将 全 面 推 进 新 型 城 镇 化 建 设, 预 计 交 通 运 输 投 资 仍 将 保 持 较 高 增 速 房 地 产 投 资 小 幅 回 落 符 合 预 期, 主 要 受 前 期 房 地 产 销 售 回 落 的 影 响, 今 年 1-2 月 房 地 产 销 售 增 速 延 续 回 落 格 局, 同 时 地 产 开 发 商 拿 地 热 情 也 有 所 放 缓, 新 开 工 大 幅 回 落, 预 计 年 内 房 地 产 投 资 增 速 将 延 续 回 落 格 局 三 大 原 因 带 动 商 品 零 售 增 速 回 落 1-2 月 社 零 增 速 无 论 是 名 义 值 还 是 实 际 值, 均 比 去 年 12 月 回 落 其 中, 餐 饮 在 迫 于 去 年 的 低 迷 而 加 大 转 型 后, 今 年 1-2 月 逆 势 回 升 ; 商 品 零 售 的 回 落 是 带 动 社 零 增 速 回 落 的 主 因 从 限 额 以 上 企 业 的 零 售 数 据 看, 除 了 价 格 因 素 影 响 之 外, 另 有 三 方 面 原 因 : 第 一 是 房 地 产 销 售 回 落 带 动 的 房 地 产 相 关 产 品 销 售 增 速 回 落, 如 建 筑 及 装 潢 材 料 类 家 用 电 器 和 音 像 器 材 类 家 用 电 器 和 音 像 器 材 类, 分 别 回 落 12.9 8.3 和 3.6 个 百 分 点 ; 二 是 汽 车 销 售 增 速 的 回 落 也 带 动 石 油 及 制 品 类 销 售 的 回 落 ; 第 三 是 居 民 收 入 下 降, 带 动 必 需 消 费 品 销 售 增 速 也 出 现 了 回 落 纵 观 1-2 月 数 据, 三 大 需 求 均 超 预 期 回 落, 经 济 下 行 压 力 加 大, 经 济 增 长 底 线 面 临 考 验, 政 策 托 底 压 力 急 升 一 旦 春 节 因 素 消 除 之 后, 越 来 越 多 的 证 据 表 明, 三 月 份 经 济 数 据 继 续 疲 弱, 国 家 将 适 时 启 动 保 增 长 政 策, 通 过 保 持 相 对 宽 松 的 货 币 信 贷 条 件 加 大 基 础 设 施 投 资 来 稳 定 经 济 增 长 申 银 万 国 世 界 经 济 本 周 尽 管 美 国 零 售 数 据 超 预 期, 欧 洲 与 日 本 经 济 平 稳, 但 中 国 经 济 数 据 急 速 下 行, 以 及 乌 克 兰 动 荡 引 发 全 球 担 忧, 全 周 市 场 涨 少 跌 多,VIX 恐 慌 指 数 出 现 暴 涨 中 国 政 府 适 时 启 动 保 增 长 计 划, 保 证 全 年 7.5% 的 增 长 目 标, 将 为 全 球 前 景 消 除 当 前 最 大 的 下 行 风 险, 主 要 国 家 普 遍 复 苏 的 时 点 指 日 可 待 中 国 增 速 放 缓 对 于 全 球 需 求 带 来 的 影 响 让 新 兴 市 场 国 家 的 情 况 变 得 更 加 艰 难, 有 必 要 严 控 增 速 换 挡 与 经 济 转 型 的 步 调 中 国 1-2 月 经 济 数 据 下 行 引 发 全 球 市 场 担 忧, 工 业 增 加 值 固 定 资 产 投 资 社 零 总 额 三 大 需 求 均 比 去 年 12 月 出 现 下 滑, 内 需 放 缓 房 地 产 降 温 出 口 不 旺 是 数 据 下 滑 的 主 因 新 兴 市 场 国 家 普 遍 面 临 长 期 的 结 构 性 的 转 变, 这 不 是 一 个 短 期 经 济 周 期 的 问 题, 但 中 国 不 同 于 其 他 国 家, 政 策 托 底 的 空 间 较 大 宏 信 证 券 有 限 责 任 公 司 热 线 电 话 :4008366366 3
合 理 引 导 全 球 投 资 者 预 期, 是 中 国 开 展 改 革 走 出 困 局 的 重 头 戏 以 超 日 债 违 约 为 例, 虽 然 仍 停 留 在 个 案 层 面, 但 已 形 成 打 破 刚 兑 的 政 策 信 号, 引 起 海 外 投 资 者 对 中 国 企 业 信 用 风 险 的 关 注, 大 宗 商 品 已 连 续 两 周 深 度 下 跌 市 场 预 期 在 这 一 传 导 链 条 中 发 挥 巨 大 作 用, 中 国 信 用 链 条 的 薄 弱 点 集 中 在 煤 炭 与 矿 产 行 业, 这 些 企 业 又 广 泛 借 道 贸 易 背 景, 以 高 价 值 密 度 比 的 商 品 作 为 抵 押 ( 例 如 黄 金 铜 镍 铁 矿 石 ) 参 与 跨 境 利 差 套 利, 海 外 投 资 者 担 心 这 些 企 业 的 违 约 风 险 会 引 发 相 关 抵 押 品 的 贬 值, 故 而 提 前 进 行 抛 售 美 国 本 周 数 据 继 续 转 好,2 月 走 平 3 月 向 上 的 目 标 有 望 实 现, 欧 洲 复 苏 平 稳 美 国 2 月 零 售 销 售 环 比 增 长 0.3%, 为 三 个 月 来 首 次 环 比 增 长, 首 次 申 请 失 业 救 济 人 数 为 31.5 万 人, 创 2013 年 12 月 以 来 的 最 低, 天 气 因 素 对 经 济 的 影 响 正 在 消 除 欧 元 区 1 月 份 工 业 产 出 季 调 环 比 下 降 0.2%, 同 比 增 长 2.1%, 整 体 来 看 欧 洲 工 业 一 方 面 受 益 于 德 英 法 的 大 幅 改 善, 另 一 方 面 却 受 到 能 源 产 出 缩 减 拖 累, 由 于 后 期 的 能 源 价 格 和 新 兴 市 场 需 求 逐 步 改 善, 我 们 预 计 欧 元 区 生 产 活 动 仍 保 持 扩 张 态 势, 抗 击 通 缩 方 面 也 得 到 欧 央 行 表 态, 正 在 准 备 额 外 的 非 常 规 措 施 来 对 抗 日 本 内 需 稳 定 使 得 产 出 和 订 单 表 现 均 向 上, 但 边 际 增 幅 正 在 收 窄, 预 计 4 月 消 费 税 上 调 前 的 产 出 将 保 持 稳 定 增 长 2 月 机 床 订 单 同 比 增 速 26%, 核 心 机 器 订 单 23.6%, 均 保 持 较 好 增 长 趋 势 1 月 工 业 产 值 同 比 较 初 值 略 有 下 调 至 10.3%, 但 是 仍 保 持 较 高 的 增 长 2 月 消 费 者 信 心 则 如 我 们 周 一 预 期, 继 续 下 滑 至 38.3, 表 明 消 费 税 上 调 前 的 需 求 正 逐 步 释 放 且 近 期 速 度 有 所 放 缓 整 体 来 看, 我 们 预 计 全 球 经 济 正 徘 徊 在 进 入 普 遍 复 苏 的 大 门 口, 虽 然 日 本 开 征 消 费 税 与 欧 洲 通 缩 风 险 尚 存, 但 中 国 经 济 降 速 与 新 兴 市 场 疲 软 却 成 为 全 球 复 苏 的 最 后 一 块 的 下 行 风 险 宏 信 证 券 有 限 责 任 公 司 热 线 电 话 :4008366366 4
热 点 行 业 中 信 证 券 商 业 零 售 根 据 国 家 统 计 局 3 月 13 日 公 布 数 据,2014 年 1-2 月 社 会 消 费 品 零 售 总 额 42281 亿 元, 同 比 名 义 增 长 11.8%( 扣 除 价 格 因 素 实 际 增 长 10.8%, 以 下 除 特 殊 说 明 外 均 为 名 义 增 长 ) 其 中, 限 额 以 上 单 位 消 费 品 零 售 额 20133 亿 元, 增 长 9.5% 对 此 我 们 点 评 如 下 : 评 论 :1-2 月 社 消 增 速 同 比 下 降 0.5pcts, 消 费 景 气 度 较 低 1-2 月 社 消 增 速 11.8%, 较 去 年 同 期 低 0.5pct, 较 2013 年 12 月 下 降 1.8pcts, 创 2009 年 2 月 以 来 最 低 增 速 1-2 月 剔 除 汽 车 石 油 后 限 上 零 售 额 同 比 增 长 11.0%, 增 速 较 2013 年 12 月 回 落 4.1pcts, 较 去 年 同 期 下 降 1.7pcts, 但 降 幅 较 12 月 (-2.6pcts) 继 续 收 窄 受 2014 年 初 至 今 经 济 增 长 乏 力 国 家 反 三 公 消 费 力 度 加 大 等 因 素 影 响, 1-2 月 消 费 景 气 度 显 著 低 迷 分 品 类 看, 通 讯 器 材 增 速 较 快, 服 装 / 珠 宝 / 家 电 / 化 妆 品 增 速 明 显 回 落 分 品 类 看,2014 年 1-2 月 通 讯 器 材 受 益 4G 网 络 优 惠 推 广 手 机 新 品 上 市 等 因 素, 限 额 以 上 零 售 同 比 增 长 12.9%, 增 速 同 比 上 升 2.5pcts; 服 装 珠 宝 家 电 化 妆 品 零 售 分 别 增 长 8.7%/9.3%/7.3%/9.4%, 受 增 速 较 2013 年 同 期 分 别 回 落 0.7/5.0/9.4/3.1pcts, 均 为 2012 年 5 月 以 来 最 低 增 速 水 平 2014 年 初 以 来 经 济 低 位 运 行 (1 2 月 汇 丰 PMI 连 续 两 个 月 位 于 荣 枯 平 衡 线 以 下, 中 信 证 券 研 究 部 宏 观 组 预 测 一 季 度 经 济 增 长 可 能 下 行 至 7.5% 以 下 ) 反 三 公 消 费 力 度 加 强 等 因 素 导 致 各 品 类 终 端 零 售 低 迷 2014 年 1-2 月 全 国 50 家 重 点 商 企 零 售 同 比 下 降 0.6% 根 据 中 华 全 国 商 业 信 息 中 心 统 计,2014 年 1-2 月 全 国 50 家 重 点 商 企 零 售 额 同 比 降 0.6%, 增 速 较 上 年 同 期 低 8.3pcts 食 品 服 装 化 妆 品 日 用 品 金 银 珠 宝 家 电 零 售 同 比 增 速 分 别 为 2.6% -2.5% 1.5% 4.4% 5.4% -0.7% 线 下 百 货 渠 道 联 营 模 式 供 应 链 冗 长 致 商 品 流 通 效 率 低 下, 整 体 经 济 增 长 放 缓 消 费 景 气 度 低 迷 背 景 下 百 货 销 售 持 续 承 压 预 计 2014 年 零 售 市 场 前 低 后 高, 社 消 增 长 13.2% 2014 年 宏 观 经 济 继 续 放 缓 预 期 下 消 费 市 场 将 整 体 平 淡 但 两 会 政 府 工 作 报 告 明 确 提 出 2014 年 GDP 增 速 7.5% 城 镇 新 增 就 业 1000 万 人 以 上 ( 较 2013 年 提 高 100 万 人 ) 目 标 预 计 促 消 费 扩 内 需 政 策 将 在 两 会 后 出 台,2014 年 社 消 增 速 或 将 呈 现 前 低 后 高 走 势 暂 维 持 2014 年 社 会 消 费 品 零 售 总 额 同 比 增 长 13.2% 预 测, 增 速 较 2013 年 基 本 持 平 (2013:13.1%) 风 险 因 素 : 联 销 转 型 中 毛 利 率 下 滑 超 预 期 ; 经 济 增 长 低 于 预 期 投 资 建 议 : 预 计 2014 年 行 业 收 入 增 速 10%~15% 与 2013 年 基 本 持 平, 净 利 润 增 长 5%~10% 十 二 五 规 划 社 消 五 年 翻 番 ( 按 此 测 算 2014-15 年 社 消 CAGR15%), 我 们 保 守 预 测 2013-17 年 珠 宝 行 业 复 合 增 速 14.0% 超 市 10.6% 家 电 连 锁 7.6% 百 货 6.9%; 中 期 看, 预 计 2014 年 行 业 收 入 增 长 10%~ 15% 水 平, 同 比 基 本 持 平, 但 考 虑 行 业 转 型 期 毛 利 率 下 滑 压 力, 重 点 跟 踪 上 市 公 司 业 绩 增 长 5%~10%, 相 比 2013 年 的 料 约 10% 继 续 放 缓 1-2 月 行 业 数 据 低 于 市 场 预 期 或 压 制 板 块 短 期 表 现, 投 资 精 选 全 渠 道 拓 展 产 业 链 控 制 力 强, 业 绩 成 长 较 高 的 商 业 股, 推 荐 潮 宏 基 ( 控 股 收 购 菲 安 妮 将 大 幅 增 厚 2014/15 年 业 绩,Q1 业 绩 望 超 预 期,O2O 上 线 推 进 ) 永 辉 超 市 ( 效 率 持 续 提 升,O2O 实 质 性 推 进 ) 海 宁 皮 城 (14Q1 料 高 增 长,2014 年 仅 11x) 看 好 2014 年 国 企 改 革 大 潮 带 来 的 行 业 系 统 性 机 会 2014 年 行 业 业 绩 料 +5%~+10%, 改 革 后 中 长 期 增 速 有 望 重 回 20% 未 来 行 情 可 能 三 阶 段 演 化 第 一 阶 段 : 改 革 预 期 带 来 板 块 性 估 值 修 复 至 ~15x 第 二 阶 段 : 改 革 推 进 受 益 品 种 估 值 提 升, 具 体 包 括 三 类 1. 龙 头 企 业 优 化 所 有 制 及 激 励 机 制, 积 极 做 大 规 模 ; 宏 信 证 券 有 限 责 任 公 司 热 线 电 话 :4008366366 5
2. 受 益 国 退 民 进 的 民 营 企 业 获 得 跨 越 式 发 展 机 会 ;3. 区 域 性 百 货 被 并 购 或 变 革 第 三 阶 段 : 变 革 收 获 期 的 业 绩 驱 动 国 企 改 革 推 动 商 企 自 营 转 型 及 OTO 是 行 业 发 展 趋 势,2-3 年 后 料 将 切 实 带 来 基 本 面 明 显 回 升 驱 动 股 价 收 益 推 荐 老 凤 祥 ( 订 货 会 良 好, 渠 道 扩 张 及 变 革 支 撑 成 长,2014 年 15x) 龙 头 百 货 王 府 井 (O2O 落 地 / 国 企 改 革 预 期 催 化 估 值 修 复,2014 年 10X) 友 谊 股 份 ( 自 有 物 业 安 全 边 际 高 激 励 机 制 变 革 对 业 绩 影 响 弹 性 大,2014 年 12x) 重 庆 百 货 ( 国 企 改 革 预 期, 低 估 值 稳 增 长,2014 年 10x) 推 荐 组 合 : 潮 宏 基 永 辉 超 市 海 宁 皮 城 ; 老 凤 祥 王 府 井 友 谊 股 份 重 庆 百 货 步 步 高 中 信 证 券 房 地 产 国 家 统 计 局 公 布 2014 年 1-2 月 房 地 产 行 业 运 行 数 据, 我 们 点 评 如 下 评 论 : 销 售 面 积 和 销 售 额 同 比 双 下 降, 市 场 整 体 清 淡 2014 年 前 2 月, 全 国 商 品 房 销 售 面 积 1.05 亿 平 米, 同 比 下 降 了 0.1%; 全 国 商 品 房 销 售 额 0.71 万 亿 元, 同 比 下 降 了 3.7% 销 售 的 同 比 负 增 长 确 实 和 去 年 的 高 基 数 有 一 定 的 关 系, 但 市 场 整 体 偏 淡 也 是 事 实 龙 头 公 司 表 现 总 体 上 明 显 好 于 行 业, 保 利 万 科 恒 大 碧 桂 园 和 中 国 建 筑 汇 总, 前 两 个 月 销 售 额 同 比 增 长 达 到 31.1% 这 反 映 了 龙 头 公 司 在 经 营 能 力 方 面 的 整 体 优 势 展 望 3 月 份, 我 们 认 为 随 着 推 货 规 模 增 加, 销 售 状 况 应 该 略 有 好 转 全 年 来 说, 我 们 继 续 维 持 销 售 面 积 和 销 售 额 分 别 同 比 增 长 2.7% 和 11.5% 的 假 设 新 开 工 面 积 大 幅 下 降, 开 发 景 气 指 数 明 显 回 落, 开 发 投 资 维 持 惯 性 增 长 2014 年 前 2 月, 房 屋 新 开 工 面 积 1.67 亿 平 米, 下 降 27.4%, 绝 对 规 模 下 降 到 2011 和 2012 年 以 下 从 趋 势 上 来 看, 房 地 产 开 发 投 资 未 来 大 概 率 处 于 缓 慢 下 行 的 阶 段 我 们 维 持 2014 年 全 年 房 地 产 开 发 投 资 同 比 增 长 15.3% 的 判 断 销 售 的 同 比 下 降 只 是 阶 段 性 的, 而 新 开 工 的 同 比 下 降 应 该 是 趋 势 性 的 在 市 场 保 持 高 供 应, 融 资 维 持 较 高 成 本 的 时 代, 新 开 工 的 降 速 确 实 在 情 理 之 中 当 然, 开 发 企 业 投 资 意 愿 的 下 降, 也 可 能 会 使 得 行 业 的 整 体 资 金 成 本 下 降 如 果 新 开 工 回 落 的 趋 势 继 续 下 去, 则 开 发 投 资 的 惯 性 增 长 无 法 长 期 维 持 在 2015 年 的 某 一 个 时 间 点, 开 发 投 资 可 能 会 出 现 突 然 失 速 的 可 能 性 资 金 来 源 基 本 稳 定, 按 揭 贷 款 缓 慢 减 速 2014 年 前 2 月, 房 地 产 开 发 企 业 到 位 资 金 同 比 增 长 12.4% 全 行 业 现 金 回 流 正 常 这 说 明 企 业 在 开 工 端 收 缩 规 模, 主 要 并 不 是 迫 于 资 金 压 力, 而 是 主 动 调 降 自 身 投 资 房 地 产 企 业 整 体 上 先 意 识 到 房 地 产 市 场 的 风 险, 很 多 龙 头 公 司 也 纷 纷 制 定 了 理 性 的 年 度 销 售 增 长 目 标 和 开 工 计 划 尽 管 微 观 调 研 发 现 有 些 地 方 出 现 停 贷 现 象, 但 房 地 产 开 发 企 业 到 位 资 金 情 况 显 示, 个 人 按 揭 贷 款 仍 然 维 持 2.9% 的 正 增 长 我 们 认 为 未 来 按 揭 贷 款 加 权 平 均 利 率 有 小 幅 上 升 空 间, 无 大 幅 提 升 可 能 同 时, 可 能 出 现 一 二 线 城 市 按 揭 发 放 多, 三 四 线 城 市 少 ; 大 公 司 相 关 项 目 按 揭 支 持 力 度 大, 小 公 司 项 目 按 揭 支 持 力 度 小 ; 新 房 业 务 按 揭 支 持 力 度 大, 二 手 业 务 按 揭 支 持 力 度 小 2014 年 全 年 按 揭 贷 款 利 率 的 升 幅 或 和 2013 年 相 仿, 无 需 担 心 购 房 人 资 金 成 本 迅 速 提 升 导 致 市 场 崩 盘 两 会 好 声 音, 改 革 好 风 景 新 开 工 迅 速 降 温, 开 发 投 资 未 来 有 失 速 危 险, 这 既 是 挑 战, 也 是 机 遇 在 此 情 形 之 下, 双 向 调 控 政 策 更 加 明 确 和 内 房 股 不 同,A 股 龙 头 地 产 公 司 的 表 现, 主 要 不 跟 随 基 本 面 的 起 落 而 起 落, 而 伴 随 政 策 预 期 的 变 化 而 变 化 而 龙 头 公 司 市 占 率 较 低 的 现 实, 则 意 味 着 即 时 行 业 发 展 空 间 受 限, 公 司 的 发 展 空 间 依 然 广 阔 申 银 万 国 非 银 行 金 融 宏 信 证 券 有 限 责 任 公 司 热 线 电 话 :4008366366 6
我 国 保 险 营 销 处 于 艰 难 转 型 期, 互 联 网 渠 道 大 有 可 为, 寿 险 行 业 受 益 于 渠 道 拓 展 1) 随 着 人 力 成 本 的 上 升 以 及 监 管 政 策 的 逐 渐 严 格, 传 统 个 险 渠 道 和 银 保 渠 道 对 保 费 增 长 的 贡 献 率 呈 下 降 趋 势 2) 互 联 网 普 及 度 不 断 提 高, 网 络 购 物 成 为 人 们 重 要 的 购 物 方 式, 保 险 业 可 以 继 社 会 零 售 银 行 之 后, 成 为 有 一 个 融 合 互 联 网 技 术 的 创 新 渠 道 互 联 网 保 险 的 特 点 : 简 单 低 价 社 交 私 人 定 制 互 联 网 保 险 最 大 的 优 势 在 于 降 低 展 业 成 本 以 及 刺 激 客 户 主 动 购 买 保 险 的 欲 望, 这 将 使 得 保 险 公 司 更 加 注 重 互 联 网 销 售 渠 道 1) 互 联 网 不 仅 适 于 销 售 车 险 健 康 险 意 外 险 定 期 寿 险 等 简 单 保 险 产 品, 还 可 以 促 进 复 杂 保 险 产 品 的 简 单 化 过 程, 满 足 客 户 基 本 保 障 需 求 2) 保 险 保 费 由 纯 保 险 费 和 附 加 保 费 两 部 分 构 成, 其 中, 附 加 保 费 是 用 于 各 种 业 务 及 管 理 费 用 支 出 的 资 金 的 来 源, 互 联 网 销 售 成 本 低, 附 加 保 费 可 能 大 幅 下 降 3) 各 种 社 交 平 台 是 保 险 传 播 的 重 要 形 式, 增 加 保 险 公 司 知 名 度 的 同 时, 扩 大 客 户 源 4) 大 数 据 使 得 个 性 化 服 务 私 人 定 制 成 为 可 能, 长 期 困 扰 保 险 行 业 的 产 品 和 服 务 的 同 质 化 问 题 得 到 解 决, 同 时, 对 保 险 经 营 者 来 说, 有 了 大 数 据 以 后, 风 险 管 理 和 成 本 管 控 将 更 加 精 细 化 互 联 网 保 险 的 前 景 : 渠 道 拓 展 + 产 品 创 新 + 客 户 资 源 1) 网 络 销 售 将 部 分 取 代 银 行 渠 道, 综 合 电 商 平 台 有 望 胜 出 网 销 在 产 险 领 域 有 较 大 发 展 空 间 已 成 为 共 识, 大 部 分 国 家 产 险 公 司 相 当 比 例 的 车 险 保 费 收 入 来 自 网 络, 但 要 在 国 内 取 得 如 此 成 就 首 先 要 实 现 条 款 费 率 的 市 场 化 寿 险 方 面, 我 国 简 单 理 财 型 保 险 占 比 较 高, 适 于 网 络 销 售, 因 此 网 销 在 寿 险 领 域 可 能 区 别 于 国 外, 有 望 部 分 取 代 银 行 渠 道, 而 综 合 电 商 平 台 凭 借 其 已 有 的 广 泛 客 户 基 础 有 望 在 竞 争 中 胜 出 2) 互 联 网 经 济 产 生 新 的 保 险 需 求, 如 众 安 在 线 近 期 新 推 出 的 产 品 包 括 : 消 费 者 保 障 服 务 协 议 履 约 保 证 保 险 网 络 购 物 退 货 运 费 损 失 保 险 数 码 产 品 意 外 损 坏 保 险 互 联 网 个 人 消 费 信 用 保 险 网 络 购 物 退 货 运 费 损 失 保 险 ( 买 家 投 保 版 ) 3) 利 用 互 联 网 获 取 客 户 资 源 和 大 数 据, 实 现 精 准 营 销 和 精 准 定 价 网 络 销 售 的 国 际 经 验 : 车 险 网 销 如 火 如 荼, 寿 险 渗 透 率 低 1) 专 业 在 线 保 险 公 司 发 展 迅 速, 但 总 量 仍 小 寿 险 公 司 如 日 本 LIFENET,08 年 开 业 以 来 业 务 量 复 合 增 长 率 85%; 产 险 如 美 国 ALLSTATE, 50% 以 上 保 费 来 自 网 上 销 售 2) 比 价 公 司 -MoneySuperMarket, 通 过 大 量 的 为 客 户 提 供 金 融 产 品 信 息 和 比 价, 促 进 客 户 对 金 融 产 品 的 快 速 购 买, 为 客 户 和 金 融 机 构 提 供 一 个 高 效 的 和 低 成 本 的 买 卖 金 融 产 品 的 渠 道, 其 收 入 主 要 来 源 是 客 户 通 过 公 司 的 网 站 点 击 并 且 申 请 购 买 金 融 机 构 的 金 融 产 品 后, 金 融 机 构 支 付 给 MoneySuperMarket 的 费 用 3)2011 年 至 2013 年 国 内 经 营 互 联 网 保 险 业 务 的 公 司 从 28 家 上 升 到 60 家, 年 均 增 长 达 46%; 规 模 保 费 从 32 亿 元 增 长 到 291 亿 元, 三 年 间 增 幅 总 体 达 到 810%, 年 均 增 长 率 达 到 202%; 投 保 客 户 数 从 816 万 人 增 长 到 5437 万 人, 增 幅 达 566% 结 论 :1) 寿 险 产 品 的 复 杂 性 决 定 互 联 网 对 营 销 员 渠 道 冲 击 缓 慢 且 有 限 ;2) 网 销 将 部 分 取 代 银 行 渠 道, 其 中 综 合 电 商 有 望 胜 出 ;3) 集 中 度 下 降, 专 业 化 / 细 分 市 场 保 险 公 司 大 有 可 为 ;4) 车 险 健 康 险 等 通 过 大 数 据 实 现 私 人 定 制 精 细 化 管 理 我 们 更 看 好 寿 险 行 业 发 展, 首 推 平 安 宏 信 证 券 有 限 责 任 公 司 热 线 电 话 :4008366366 7
研 报 精 选 中 国 平 安 (601318) 评 级 : 买 入 行 业 类 别 : 非 银 行 金 融 2013 年 年 报 点 评 传 统 优 势 显 著, 创 新 布 局 刚 刚 开 始 传 统 业 务 : 优 势 地 位 继 续 巩 固 体 现 在 :1 财 务 表 现 突 出 : 内 含 价 值 增 长 15.3% 公 司 2013 年 实 现 净 利 润 281.5 亿 元, 同 比 增 长 40.4%, 基 本 每 股 收 益 3.56 元 ; 净 资 产 1,827 亿 元, 同 比 增 长 14.5%, 每 股 净 资 产 23.1 元 ; 总 资 产 3.4 万 亿 元, 同 比 增 长 18.1%; 保 险 投 资 资 产 1.23 万 亿, 同 比 增 长 14.5% 加 权 平 均 ROE16.4%, 提 升 2.6 个 百 分 点 总 投 资 收 益 率 5.1%, 提 升 2.2 个 百 分 点 公 司 2013 年 内 含 价 值 3296.5 亿 元, 同 比 增 长 15.3%, 每 股 内 含 价 值 41.6 元 2 寿 险 双 轮 驱 动 : 人 力 增 长 和 价 值 提 升 公 司 2013 年 寿 险 一 年 新 业 务 价 值 181.6 元, 同 比 增 长 14.1%, 每 股 新 业 务 价 值 为 2.29 元 个 人 寿 险 业 务 代 理 人 约 55.7 万, 较 年 初 增 长 8.6% 新 业 务 价 值 率 30.8%, 同 比 提 升 2.9 个 百 分 点 3 产 险 良 性 平 衡 : 规 模 和 盈 利 能 力 俱 佳 公 司 2013 年 产 险 市 场 份 额 17.8%, 稳 居 市 场 第 二 盈 利 水 平 保 持 良 好, 综 合 成 本 率 为 97.3% 创 新 业 务 : 刚 刚 开 始 布 局 公 司 围 绕 医 食 住 行 玩 等 生 活 场 景, 实 现 管 理 财 富 管 理 健 康 管 理 生 活 的 功 能, 推 动 互 联 网 布 局 包 括 :1 陆 金 所 战 略 及 组 织 架 构 进 一 步 落 地, 交 易 规 模 显 着 提 高 ;2 万 里 通 积 分 商 圈 规 模 从 2012 年 底 的 0.5 万 家 终 端 大 幅 增 长 到 2013 年 底 的 20 万 家 ;3 平 安 好 车 初 步 完 成 网 站 建 设 及 在 线 交 易 平 台 搭 建, 建 立 11 家 线 下 门 店 ;4 推 出 壹 钱 包 和 天 下 通 等 手 机 应 用 小 非 : 短 期 内 可 减 持 股 数 仅 为 1.23 亿 股 公 司 10 大 股 东 中, 新 豪 时 2013 年 减 持 1.16 亿 股, 剩 余 持 股 数 2.02 亿 股, 质 押 了 1.27 亿 股 ; 景 傲 实 业 2013 年 减 持 了 1.78 亿 股, 剩 余 持 股 数 0.96 亿 股, 质 押 了 0.475 亿 股 二 者 合 计 剩 余 持 股 数 为 2.98 亿 股, 扣 除 质 押 部 分, 短 期 内 可 以 减 持 的 股 份 数 为 1.23 亿 股, 按 最 新 收 盘 价 计 算 市 值 仅 为 45.4 亿 元 江 南 实 业 剩 余 持 股 数 1.39 亿 股, 背 后 股 东 是 正 大 集 团, 集 团 曾 表 示 无 减 持 计 划 风 险 提 示 寿 险 保 单 继 续 率 下 降 产 险 综 合 成 本 率 上 升 创 新 业 务 冲 击 传 统 业 务 资 源 和 价 格 体 现 盈 利 预 测 及 估 值 平 安 尚 不 是 互 联 网 公 司, 价 值 依 然 依 赖 传 统 业 务, 内 含 价 值 仍 是 最 可 靠 的 估 值 基 准 预 计 2014/15 年 公 司 每 股 内 含 价 值 分 别 为 47.4 元 和 55.1 元, 目 前 市 值 仅 为 公 司 2014/15 年 内 含 价 值 的 78% 和 67% 截 至 2020 年, 公 司 内 含 价 值 复 合 增 速 预 计 在 14%-19% 维 持 买 入 评 级 ( 中 信 证 券 ) 中 利 科 技 (002309) 评 级 : 买 入 行 业 类 别 : 电 气 设 备 受 益 国 内 光 伏 终 端 应 用 需 求 爆 发 的 电 站 开 发 商, 买 入! 受 益 国 内 光 伏 终 端 应 用 需 求 爆 发 的 电 站 开 发 商 2013 年 政 府 主 管 部 门 陆 续 出 台 了 一 系 列 支 持 光 伏 行 业 发 展 的 政 策, 带 动 国 内 终 端 需 求 爆 发 式 增 长 :2013 年 全 国 新 增 并 网 光 伏 装 机 11.3GW, 同 比 增 长 100% 以 上 ;2014 年 能 源 局 提 出 光 伏 装 机 14GW 的 目 标, 光 伏 行 业 仍 将 维 持 高 景 气 公 司 作 为 国 内 领 先 的 光 伏 电 站 开 发 商, 有 望 分 享 国 内 超 过 600 亿 元 的 电 站 开 发 市 场 空 间 公 司 具 备 成 本 项 目 资 源 及 客 户 群 优 势, 同 时 着 眼 于 转 型 运 营 业 务 成 本 : 公 司 引 进 国 外 全 自 动 生 产 线, 在 制 造 环 节 可 节 省 70% 人 工, 公 司 目 前 开 发 电 站 均 为 自 主 设 计, 并 且 可 以 实 现 主 系 统 全 产 业 链 自 供 ; 项 目 资 源 : 公 司 与 青 海 内 蒙 以 及 日 本 等 地 区 均 有 长 期 的 光 伏 电 站 意 向 开 发 框 架 协 议, 合 计 装 机 宏 信 证 券 有 限 责 任 公 司 热 线 电 话 :4008366366 8
量 约 为 超 过 2GW, 可 保 证 公 司 未 来 2-3 年 的 电 站 开 发 业 务 持 续 增 长 ; 客 户 优 势 : 公 司 与 招 商 新 能 源 中 广 核 等 国 内 主 流 运 营 商 均 签 订 了 框 架 合 作 协 议, 有 效 提 高 了 电 站 开 发 后 出 售 的 确 定 性 公 司 参 股 常 熟 中 巨 新 能 源 投 资 有 限 公 司 ( 持 有 20% 股 权 ), 探 索 持 有 电 站 项 目 的 光 伏 运 营 业 务 地 面 大 型 光 伏 电 站 电 价 确 定 运 营 期 长 享 有 税 收 优 惠, 回 报 可 观 ( 一 般 可 达 15-20%), 未 来 可 有 效 提 高 公 司 光 伏 业 务 的 整 体 盈 利 能 力 和 可 持 续 性 电 缆 业 务 着 眼 产 品 结 构 升 级, 高 端 通 信 产 品 有 望 成 为 新 亮 点 公 司 传 统 产 品 阻 燃 耐 火 电 缆 已 占 据 国 内 三 大 运 营 商 较 高 的 市 场 份 额, 预 计 未 来 保 持 稳 定, 轨 道 交 通 用 电 缆 及 矿 用 电 缆 产 能 逐 步 投 放, 有 望 带 动 电 缆 业 务 整 体 迎 来 产 品 结 构 升 级 公 司 持 股 33.5% 的 中 利 电 子 于 2013 年 11 月 获 得 总 金 额 为 5.8 亿 元 的 智 能 自 组 网 数 据 通 信 台 站 订 单, 未 来 有 望 成 为 公 司 新 的 业 务 亮 点 首 次 评 级 为 买 入 不 考 虑 增 发 摊 薄, 我 们 预 期 2013-2015 年 公 司 实 现 每 股 收 益 0.32 元 1.25 元 和 1.76 元 目 前 股 价 对 应 2013 年 52 倍 2014 年 13 倍 PE 公 司 传 统 电 缆 业 务 保 持 稳 定, 国 内 光 伏 行 业 终 端 应 用 方 兴 未 艾, 光 伏 电 站 BT 业 务 日 渐 成 为 公 司 利 润 的 主 要 来 源, 参 股 公 司 中 巨 新 能 源 切 入 电 站 持 有 运 营 业 务 有 望 带 来 估 值 提 升 我 们 按 业 务 给 公 司 分 部 估 值 : 我 们 预 测 2014 年 公 司 电 缆 业 务 光 伏 业 务 以 及 投 资 收 益 实 现 的 EPS 分 别 是 0.31/0.83/0.11 元 我 们 分 别 保 守 给 与 三 项 业 务 12/25/10 倍 的 估 值, 对 应 12 个 月 目 标 价 为 25.63 元, 较 目 前 股 价 约 有 40% 的 空 间, 首 次 覆 盖 给 予 买 入 评 级 ( 申 银 万 国 ) 宏 信 证 券 有 限 责 任 公 司 热 线 电 话 :4008366366 9
分 析 师 声 明 : 本 人 具 有 中 国 证 券 业 协 会 授 予 的 证 券 投 资 咨 询 执 业 资 格, 勤 勉 尽 责 诚 实 守 信 本 人 对 本 报 告 的 内 容 和 观 点 负 责, 保 证 信 息 来 源 合 法 合 规 研 究 方 法 专 业 审 慎 研 究 观 点 独 立 公 正 分 析 结 论 具 有 合 理 依 据, 特 此 声 明 本 公 司 具 备 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格 的 说 明 : 宏 信 证 券 有 限 责 任 公 司 ( 以 下 简 称 本 公 司 ) 经 中 国 证 券 监 督 管 理 委 员 会 核 准, 取 得 证 券 投 资 咨 询 业 务 许 可 本 公 司 及 其 投 资 咨 询 人 员 可 以 为 证 券 投 资 人 或 客 户 提 供 证 券 投 资 分 析 预 测 或 者 建 议 等 直 接 或 间 接 的 有 偿 咨 询 服 务 发 布 证 券 研 究 报 告, 是 证 券 投 资 咨 询 业 务 的 一 种 基 本 形 式, 本 公 司 可 以 对 证 券 及 证 券 相 关 产 品 的 价 值 市 场 走 势 或 者 相 关 影 响 因 素 进 行 分 析, 形 成 证 券 估 值 投 资 评 级 等 投 资 分 析 意 见, 制 作 证 券 研 究 报 告, 并 向 本 公 司 的 客 户 发 布 免 责 声 明 : 本 报 告 仅 供 本 公 司 客 户 使 用 报 告 中 的 信 息 来 源 于 已 公 开 的 资 料, 本 公 司 对 信 息 的 准 确 性 完 整 性 或 可 靠 性 不 作 任 何 保 证 在 任 何 情 况 下, 本 报 告 中 的 信 息 或 所 表 述 的 意 见 均 不 构 成 对 任 何 人 的 投 资 建 议, 本 公 司 及 与 本 公 司 有 关 联 的 任 何 个 人, 均 不 会 承 担 因 阅 读 和 使 用 本 报 告 所 造 成 的 任 何 损 失 及 其 产 生 的 法 律 责 任 本 报 告 的 版 权 为 我 公 司 所 有, 未 经 书 面 许 可 任 何 机 构 和 个 人 不 得 以 任 何 形 式 翻 版 复 制 刊 登 发 表 或 者 引 用 宏 信 证 券 有 限 责 任 公 司 热 线 电 话 :4008366366 10