二 中国 : 经济数据继续好转, 宏观环境改善 中国 月数据显示, 大部分经济指标达到或超预期增长, 宏观环境进一步好转

宏观研究报告 宏观经济及贵金属部李彦森 :-9 :liyansen@chinastock.com.cn : 上海市浦东新区世纪大道 号 SOHO 世纪广场 9 层 : www.yhqh.com.cn 美联储 月升息料无可能, 中国宏观环境持续改善 一 综述 中国 月数据显示, 大部分经济指标达到或超预期增长, 宏观环境进一步好转 PMI 显著回升, 出口同比增大幅增长, 进口下降程度迅速收窄 实体经济好转, 投资 工业增加值 工业利润全面好转 CPI 小幅上升但仍处于可控范围内,PPI 跌幅收窄, 工业品通缩压力进一步缓解 金融数据继续增长, 社会融资规模和金融机构新增人民币贷款均有多增 总体来看, 目前中国经济仍处于阶段性的企稳之中, 而且经济回稳力度略超市场预期 房地产回稳是关键因素, 美联储推迟升息创造了有利的外部环境, 我们认为目前的经济企稳可能将会持续至二季度末 结合此前 两会 的 政府工作报告 和 供给侧改革 等决策来看, 财政政策仍有空间, 而央行目前没有必要进一步降息和降准, 货币政策处于观望期 美国经济复苏的方向不变, 部分经济指标出现回落, 但前期表现差强人意的制造业开始有好转的迹象 实体经济景气度上升, 消费增速回落, 但消费者信心仍然在高位 虽然失业率小幅回升, 但就业市场总体依旧强劲 此外, 通胀回升速度放慢, 部分是由于前期原油价格疲软造成 美联储内部分歧严重, 但似乎鸽派的态度略占上风 目前来看 月加息几乎没有可能, 月加息的概率也在下降 但近期情况显示, 油价继续上涨将令通胀有持续回升的动力, 中国经济企稳令全球经济风险有所消退 美联储前期强调的推迟加息两大因素都有改善, 因此本月的会议声明是关键, 不能排除态度转向的可能性 欧洲方面的数据显示, 目前欧元区经济改善程度相当有限, 速度的动力和速度都不尽人意, 通胀水平略有改善, 仍处于弱复苏状态 欧央行在 月的会议中没有进一步扩大宽松规模, 但是采取了新的措施 将企业债纳入的此前的 QE 计划之中 同时德拉吉还驳斥了德国对欧洲央行政策的批评 我们认为, 货币宽松为欧洲争取结构调整的时间, 但基于人口问题, 以及财政政策与货币政策协调性问题, 欧元区经济仍看不到长期复苏的动力 我们认为, 在去年下半年以来中国经济加速下探之后, 目前宏观环境面临一个难得的改善时期 经济增长在投资的带动下暂时得以稳定, 通胀主要是结构性问题, 全面通胀尚无需忧虑 全球经济来看, 美国放缓加息令国内资本外流势头和全球金融风险得到缓和 商品市场在上述多重因素的推动下也持续反弹 但从近期黑色等品种的角度看, 宏观环境改善只是推手, 其背后的资金博弈导致反弹幅度如此之大, 速度如此迅速, 后期一旦风向转变, 风险比将随之来临 而随着油价等大宗商品价格反弹和中国经济改善, 二季度后期可能是方向性选择的窗口期, 乐观情况下可能持续至三季度, 美联储升息预期再起将是下一个宏观上的转折点 您忠实和信赖的理财顾问! 请务必阅读正文后的免责声明部分

- -7 - - - -7 - - - -7 - - - -7 - - - -7 - - - -7 - - - -7 - - - -7 - - - -7 - - - -7 - - 二 中国 : 经济数据继续好转, 宏观环境改善 中国 月数据显示, 大部分经济指标达到或超预期增长, 宏观环境进一步好转 PMI 显著回升, 出口同比增大幅增长, 进口下降程度迅速收窄 实体经济好转, 投资 工业增加值 工业利润全面好转 CPI 小幅上升但仍处于可控范围内,PPI 跌幅收窄, 工业品通缩压力进一步缓解 金融数据继续增长, 社会融资规模和金融机构新增人民币贷款均有多增 总体来看, 目前中国经济仍处于阶段性的企稳之中, 而且经济回稳力度略超市场预期 房地产回稳是关键因素, 美联储推迟升息创造了有利的外部环境, 我们认为目前的经济企稳可能将会持续至二季度末 结合此前 两会 的 政府工作报告 和 供给侧改革 等决策来看, 财政政策仍有空间, 而央行目前没有必要进一步降息和降准, 货币政策处于观望期 ( 一 ) 景气度指标大幅回升, 分项数据全面好转 月中国官方 PMI 从前期的 9 升至., 时隔 7 个月之后重回荣枯线上方, 财新 PMI 也回升至 9.7 接近荣枯线的位置 新订单 新出口订单指数全面回升, 表明需求开始好转 生产指数回升, 产成品库存下降 原材料库存上升, 显示出企业开工生产积极性提升 显示出从业人员指数回升, 表明企业用工情况开始改善 在油价等大宗商品价格触底反弹的背景下, 主要原材料购进价格大幅攀升 同时采购量和进口指数大增, 且生产经营活动预期进一步攀升至., 整个企业部门目前预期非常积极乐观 按企业类型看, 直接受到国家支持的大企业和经营灵活的小企业, 总体回升情况较好, 中心企业指数仅回升., 但小企业和中型企业仍在荣枯线之下 非制造业 PMI 也出现好转, 商务活动 新订单 新出口订单指数全面上升 总体上看, 春节等季节性因素对数据造成的影响已经基本退去, 虽然作为环比的 PMI 指数可能由于上月的低基数作用大幅回升, 但依然不会掩盖经济情况好转的情况 图 : 官方 PMI 与财新 PMI 双双回升 图 : 新订单和新出口订单大幅上升 财新中国 PMI 官方 PMI PMI: 生产 PMI: 新订单 PMI: 新出口订单 您忠实和信赖的理财顾问! 请务必阅读正文后的免责声明部分

-7-9 - - - - -7-9 - - - - -7-9 - - - - -7 - - - -7 - - - -7 - - - -7 - - - -7 - - - - - - - - - - - - - - - - - - - 图 : 原材料库存上升 产成品库存回落, 生产回升 图 : 大企业 小企业复苏明显 PMI: 生产 PMI: 产成品库存 PMI: 原材料库存 PMI: 大型企业 PMI: 中型企业 PMI: 小型企业 图 : 非制造业 PMI 也有增长非制造业 PMI: 商务活动. 非制造业 PMI: 服务业.. 非制造业 PMI: 建筑业 图 :PMI 指标总体扩张明显 PMI: 供货商配送时间 PMI: 生产经营活动预期 PMI: 生产 PMI: 新订单 PMI: 新出口订单 - - -. PMI: 进口 PMI: 在手订单.. PMI: 采购量 PMI: 产成品库存 PMI: 主要原材料购进价格 PMI: 从业人员 PMI: 原材料库存 ( 二 ) 出口数据大幅增长, 但外贸持续回暖可能性小 月外贸数据也大幅回暖 以美元计价出口同比增长大幅回升至.%, 进口同比负增长收窄至 7.%, 贸易顺差 9.7 亿美元 ; 以人民币计价的出口和进口金额分别增长.7% 和下降.7% 分地区来看, 对主要发达经济体出口增速全面回落, 对美国 欧盟 日本出口分别增长.99% 7.9% 9.%; 新兴市场国家中, 对印度 巴西 俄罗斯 南非出口分别增长.7% 下降 9.% 增长 7.% 下降 %, 其中巴西由于国内经济情况最为严峻, 且政治较为动乱, 因此贸易回升并不显著 ; 亚太地区中对香港地区 台湾地区 韩国 东盟出口增长.%.%.9%.%, 增速出现明显回升 按产品类型看, 劳动密集型产品 高新技术和机电产品分别同比增长.9% 和.7% 我们认为, 本月外贸情况大幅好转部分原因是去年的低基数作用, 目前全球经济仍是弱复苏的状态, 外贸持续大幅增长可能较小 后期增速或将再次回落, 长期看仍处于弱平衡中 您忠实和信赖的理财顾问! 请务必阅读正文后的免责声明部分

- -7 - - - -7 - - - -7 - - - -7 - - - -7 - - - -7 - - - -7 - - - -7 - - - -7 - - - -7 - - - -7 - - - -7 - - - -7 - - - -7 - - - -7 - - - -7 - - - -7 - - - -7 - - - -7 - - - -7 - - 图 7: 进出口情况显著好转 图 : 贸易顺差回落, 但高于去年和前年同期 出口金额 : 当月同比 % 进口金额 : 当月同比 % 亿美元 贸易差额 - - - - - ( 三 ) CPI 增速持平, 结构性通胀仍存 月 CPI 同比增长.%, 与前一期数据持平, 并且再次高于去年同期 分项来看, 食品价格同比增长 7.% 仍旧是主要推动因素, 非食品价格增长 % 与前期持平 ; 消费品和服务分别增长.% 和.9%; 核心 CPI 增长.%, 小幅升高. 个百分点 食品中猪肉 鲜菜分别涨.% 和.%, 是 CPI 上涨的重要拉动因素 PPI 同比回落继续收窄至.%,PPIRM 同比回落.%,PPI 减 PPIRM 与前期一致 生产资料中, 采掘业仍是价格下跌的重灾区, 但下降的速度已经放慢 总体来说, 我们认为当前国内通胀尚无须忧虑, 但是从猪周期角度看, 生猪存栏和产能仍处于低位, 短期内结构性通胀改善的可能性低, 但母猪数量停止下降和生猪存栏数量小幅回升, 可能将阻止肉价进一步上涨, 猪肉价格或将继续带动整体 CPI 维持高位 同时,PPI 仍有触底反弹的动力, 国内工业品价格通缩的情况将会持续缓解 但是核心 CPI 加速值得关注, 随着大宗商品价格反弹, 长期的通胀忧虑存在 图 9:CPI 持平,PPI 跌幅收窄 图 : 肉价 菜价带动 CPI 上行 CPI: 当月同比 % PPI: 全部工业品 : 当月同比 % 7 CPI: 当月同比 % CPI: 食品 : 肉禽及其制品 : 猪肉 : 当月同比 % CPI: 交通通讯及服务 : 车用燃料及零配件 : 当月同比 % CPI: 食品 : 鲜菜 : 当月同比 - - - - - - 您忠实和信赖的理财顾问! 请务必阅读正文后的免责声明部分

-7 - - - -7 - - - -7 - - - -7 - - - -7 - - - -7 - - - -7 - - - -7 - - - -7 - - - -7 - - - -7 - - - -7 - - - -7 - - - -7 - - - -7 - - - -7 - - - -7 - - - -7 - - - -7 - - - -7 - - 图 : 猪粮比上升, 猪肉供给能力下降 图 :PPI-PPIRM 略有增长 9 全国大中城市 : 猪粮比价 : 月生猪存栏万头 个省市 : 猪粮比价 : 月 9 7 % PPI-PPIRM PPIRM PPI 7 9 7 - - - - ( 四 ) GDP 符合预期, 投资是稳增长主力 数据显示, 第一季度 GDP 同比增长.7%, 其中第三产业贡献率进一步上升至.%, 拉动 GDP 增长. 个百分点 同时, 月工业增加值也出现企稳, 同比增速达到.% 投资上看, 一季度房地产 基建 制造业投资分别累计增长.% 9.%.%, 前二者出现明显的加速, 并带动总的固定资产投资完成额累计增速加快至.7% 房地产方面来看, 上游的购置土地面积 开发资金来源 新开工面积全面回升, 下游销售面积累计增速进一步加快至.% 房地产市场价格也出现较大增幅,7 城房价指数同比增长 加快至.9%, 其中一线城市房价涨 9.%, 二线城市涨.%, 三线城市小幅下跌.%; 环比来看一二三线城市均出现较为明显的涨幅加快趋势, 可以看到二三线城市楼市也迎来了明显的回暖, 房地产对 GDP 同比拉动由.% 上升至.%, 同比贡献率.%, 为 年多以来的高点, 这对于稳定整个宏观经济起到了不可期待的作用 我们想要强调的是, 地产行业中长期来看仍然面临去库存等压力制约, 其带动投资反弹的时间长度是关键, 后期数据需要继续密切跟踪关注 图 : 工业增加值增速回升 工业增加值 : 当月同比 工业增加值 : 累计同比 工业增加值 : 环比 : 季调 % %........ 图 : 三大投资中基建和房地产投资回升 - 房地产开发投资完成额 : 累计同比固定资产投资完成额 : 基础设施建设投资 : 累计同比固定资产投资完成额 : 制造业 : 累计同比 您忠实和信赖的理财顾问! 请务必阅读正文后的免责声明部分

- - 7-7- - - 9-9- - - - - - - - - - - - - - - 7-7- - - 9-9- - - - - - - - - - - - - - -7 - - - -7 - - - -7 - - - -7 - - - -7 - - - -7 - - - -7 - - - -7 - - - -7 - - - -7 - - - -7 - - - -7 - - - -7 - - - -7 - - - -7 - - - - - -7 - - - -7 - - - -7 - - - -7 - - - -7 - - 图 : 房地产带动固定资产投资企稳 图 : 房地产销售火爆 % 固定资产投资完成额 : 累计同比 房地产开发投资完成额 : 累计同比 商品房销售面积住宅商业营业用房 - - - 图 7: 总体房价继续上涨 图 : 二三线城市房价开始出现加速上涨 7 个大中城市新建住宅价格指数 : 当月同比 7 个大中城市新建住宅价格指数 : 环比 ( 右轴 ). 7 个大中城市新建住宅价格指数 : 一线城市 : 环比 7 个大中城市新建住宅价格指数 : 二线城市 : 环比 7 个大中城市新建住宅价格指数 : 三线城市 : 环比. - -. - - - - - -. - 图 9:GDP 小幅回落, 长期下行趋势不变 % GDP: 累计同比 GDP: 当季同比 GDP: 环比 : 季调 图 : 房地产是经济企稳的主力军 % 累计同比贡献 累计同比拉动 ( 右轴 ) 9 7 -...... -. ( 五 ) 金融数据再现增长, 降息降准暂无必要 金融数据表现依旧亮眼 月 M 同比增长.%,M 增速大幅升至.%, 经济活力增长带动流动性活化效应显著 社会融资规模 万亿元, 其中新增人民币贷款 7 亿元, 均高于上月和去年同期水平 企业债券融资和非金融企业境内股票融资分别为 7 亿元和 亿元 ; 新增委托贷款 新增信托贷款 新增未贴现银承分别增加 亿元 7 亿元 7 亿元 ; 此外新增外币贷款由负转正为增加 亿元 金融机构口 您忠实和信赖的理财顾问! 请务必阅读正文后的免责声明部分

- -7 - - - -7 - - - -7 - - - -7 - - - -7 - - - -7 - - - -7 - - - -7 - - - -7 - - - -7 - - - -7 - - - -7 - - - -7 - - - -7 - - - -7 - - - -7 - - - -7 - - - -7 - - - -7 - - - -7 - - - -7 - - - -7 - - - -7 - - - -7 - - - -7 - - - -7 - - - -7 - - - -7 - - - -7 - - - -7 - - 径下, 新增人民币贷款 7 亿元 分期限看, 短期贷款及票据融资为 亿元, 中长期贷款 97 亿元 分部门看, 居民户新增 9 亿元, 非金融性公司及其他部门新增 9 亿元, 非银行业金融机构新增 亿元 总体上看, 本次数据显示出经济较为乐观, 中长期贷款增长明显, 其中主要是受到房地产市场销售火爆, 导致的居民户购房按揭推升的居民中长期贷款大幅多增 市场利率也在继续下降, 整个货币环境仍偏向宽松 在经济阶段性好转和中长期流动性平稳增长, 以及未来长期通胀的忧虑下, 我们认为近期暂时看不到央行进一步的宽松举措, 降息降准的可能性下降 图 :M 增速快于 M M: 同比 M: 同比...... 图 : 社会融资大幅增长 社会融资规模 : 当月值亿元社会融资规模 : 新增人民币贷款 : 当月值亿元 图 : 社融口径下的新增人民币贷款大增 社会融资规模 : 非金融企业境内股票融资 : 当月值亿元社会融资规模 : 企业债券融资 : 当月值亿元社会融资规模 : 新增人民币贷款 : 当月值亿元 图 : 主要表外融资大幅回升, 尤其是银承 - - - 社会融资规模 : 新增未贴现银行承兑汇票 : 当月值亿元社会融资规模 : 新增信托贷款 : 当月值亿元社会融资规模 : 新增委托贷款 : 当月值亿元 图 : 金融机构新增信贷全面回升 - 金融机构 : 新增人民币贷款 : 当月值亿元金融机构 : 新增人民币贷款 : 短期贷款及票据融资 : 当月值亿元金融机构 : 新增人民币贷款 : 中长期 : 当月值亿元 图 : 居民户信贷显著多增 - 金融机构 : 新增人民币贷款 : 居民户 : 当月值亿元金融机构 : 新增人民币贷款 : 非金融性公司及其他部门 : 当月值亿元金融机构 : 新增人民币贷款 : 非银行业金融机构亿元 您忠实和信赖的理财顾问! 请务必阅读正文后的免责声明部分 7

- -7 - - - -7 - - - -7 - - - -7 - - - -7 - - - -7 - - - -7 - - - -7 - - - -7 - - - -7 - - 图 7: 利率持续下行 9 % 金融机构人民币贷款加权平均利率 : 环比增加 % 金融机构人民币贷款加权平均利率 % 贷款基础利率 (LPR): 年 : 季 %. 7... -. -. -. - - - - - - -. ( 六 ) 人民币汇率暂稳, 外储由降转升 从外部环境看, 由于此前美联储连续释放鸽派信号, 导致 月以来美元大幅走弱, 全月美元指数回调达.%, 美元兑人民币汇率也顺势走强.% 而最新公布的数据显示, 月末我国外储一反此前连续下降的态势, 增加了. 亿美元至.79 亿美元, 超出市场预期并且较此前出现较大程度的好转 外汇占款收紧 7 亿元, 较前期显著下降, 这也是央行暂无降准压力的因素之一 此外, 我们计算得出资本外流金额显著下降至约 亿美元左右 具体看人民币汇率, 从 月初开始人民币持续升值, 即使在 月下旬出现一波走弱之后随即再次强势, 最低汇率至. 下方 我们认为, 短期内人民币暂可继续持稳, 但是未来走势仍需要看美联储脸色 由于美联储所关注的通胀, 在美国自身内生经济动力不断增强 原油和大宗商品反弹的带动下仍可能持续走稳, 且海外经济风险在中国经济企稳的情况下页开始下降, 因此我们对美联储未来升息步伐快于预期有所忧虑, 中期来看这会导致人民币再次出现贬值压力 图 : 外储小幅增长 图 9: 单月资本流出回落至低位. - - - - - 官方储备资产 : 外汇储备变动亿美元 贸易差额 : 当月值亿美元 - 资本流出 = 外储变动 - 顺差亿美元.9 实际使用外资金额 : 外商直接投资 : 当月值亿美元资本流出 = 外储变动 - 顺差 -FDI+DFI 亿美元非金融类对外直接投资 : 当月值亿美元 - 平均汇率 : 美元兑人民币...... 三 美国 : 美联储 月升息几无可能, 会议声明是关键 美国经济复苏的方向不变, 部分经济指标出现回落, 但前期表现差强人意的制造业开始有好转的迹象 实 您忠实和信赖的理财顾问! 请务必阅读正文后的免责声明部分

-- -7- -- -- -- -7- -- -- -- -7- -- -- -- -7- -- -- -- -7- -- -- -- -- -- -- -- -- -- -- -- -- -- -- -- -- -- -- -- -- -- -- -- -7- -- -- -- -7- -- -- -- -7- -- -- -- -7- -- -- -- -7- -- -- -- -- -- -- -- -- -- -- -- -- -- -- -- -- -- -- -- -- 体经济景气度上升, 消费增速回落, 但消费者信心仍然在高位 虽然失业率小幅回升, 但就业市场总体依旧强劲 此外, 通胀回升速度放慢, 部分是由于前期原油价格疲软造成 美联储内部分歧严重, 但似乎鸽派的态度略占上风 目前来看 月加息几乎没有可能, 月加息的概率也在下降 但近期情况显示, 油价继续上涨将令通胀有持续回升的动力, 中国经济企稳令全球经济风险有所消退 美联储前期强调的推迟加息两大因素都有改善, 因此本月的会议声明是关键, 不能排除态度转向的可能性 ( 一 ) 制造业出现反弹, 房地产暂时疲软 月美国的 Markit 制造业 PMI 指标反弹至., 服务业 PMI 大幅回升至., 综合 PMI 也回升至..ISM 制造业指数和非制造业指数分别升至. 和., 综合指数则升至. 其中新订单指数从前期的. 大幅飙升至., 生产指数和新出口订单指数也大幅上涨, 显示出需求正在改善的迹象 但是工业产值同比从回落.7% 降至.%, 环比下降仍为.9% 消费方面, 零售销售同比增长.7%, 环比下降.%, 在前期出现大幅增长后再次回落, 但是消费者信心仍然位于高位 房地产市场上, 月新房销售环比回升至 %, 但同比增长为 -.% 月新屋开工总数.9 万套, 住宅许可. 万套, 二者均从高位回落 图 :ISM 制造业指数反弹 图 :Markit 的制造业反弹 Markit 美国制造业 PMI ISM 美国制造业指数 Markit 美国综合 PMI Markit 美国制造业 PMI Markit 美国服务业 PMI 图 : 制造业产值增速回落 图 : 消费者信心位于高位 工业产值同比 工业产值环比 密歇根大学消费信心指数 美国经济咨商局指数 9 7 - - - 您忠实和信赖的理财顾问! 请务必阅读正文后的免责声明部分 9

-- -7- -- -- -- -7- -- -- -- -7- -- -- -- -7- -- -- -- -7- -- -- -- -7- -- -- -- -7- -- -- -- -7- -- -- -- -7- -- -- -- -7- -- -- -- -- -9- -- -- -- -9- -- -- -- -9- -- -- -- -9- -- -- -- -9- -- 图 : 房地产开工回落 图 : 新房销售增速放慢 住宅开工总数 住宅建筑许可总数 新房销售总额月度环比 新房销售月度同比 - - - - 图 : 零售业增速回落 零售销售同比 零售销售环比 - ( 二 ) 失业率小幅回升, 通胀增速放缓 就业情况总体上依然强势, 但增强势头放慢 具体来看, 月新增非农就业人数为. 万人, 失业率小幅回升至 % 薪资水平同比保持增长.% 不变, 环比则上升.% 此外, 就业参与率进一步上升至 %, 表明更多的丧失信心的劳动人口开始重新回到就业市场, 体现出经济的韧性 我们认为, 目前美国就业将继续保持良好, 但是非农人数持续高位的可能性下降, 失业率进一步降低的阻力正在增加, 后期薪资水平增长将成为重点 您忠实和信赖的理财顾问! 请务必阅读正文后的免责声明部分

-- -7- -- -- -- -7- -- -- -- -7- -- -- -- -7- -- -- -- -7- -- -- -- -- -9- -- -- -- -9- -- -- -- -9- -- -- -- -9- -- -- -- -9- -- // /7/ // // // /7/ // // // /7/ // // // /7/ // // // /7/ // // -- -7- -- -- -- -7- -- -- -- -7- -- -- -- -7- -- -- -- -7- -- -- // /7/ // // // /7/ // // // /7/ // // // /7/ // // // /7/ // // 图 7: 新增非农略低于前期但是超过预期 图 : 薪资同比增速不变, 环比回升 9 7 失业率 ( 季调 ) 美国非农就业人数环比.7...... -. -. -. 时薪环比 时薪同比... -. 图 9: 就业参与率上升. 9. 9. 7. 就业人口比率就业参与率 ( 右轴 )... 7. 通胀水平小幅回落, 月 CPI 同比增速放慢至.9%, 核心 CPI 同比降至.%, 均较前期下降. 个百分点 ;PCE 和核心 PCE 则分别为 % 和.%, 较前期回落. 个百分点和增加. 个百分点 我们认为, 本次通胀数据疲软仍是因为油价回升缓慢, 且对经济的影响有一定滞后性导致 后期来看, 月油价总体上张, 月油价则进一步回升, 但是去年二季度国际油价处于反弹之中, 形成阶段性高点 因此今年二季度通胀水平很可能受到拖累而增长缓慢 反过来看, 目前油价已经已经脱离低位出现回升, 所以通胀水平也难以大幅回落, 总体通胀或将在 % 附近保持一段时间 图 :CPI 和核心 CPI 均回落 图 :PCE 和核心 PCE 反弹也出现放缓... CPI 同比 除食品与能源 ( 核心 )CPI 同比.. PCE 价格指数 核心个人消费支出.... -. 您忠实和信赖的理财顾问! 请务必阅读正文后的免责声明部分

- -9 - - -9 - - -9 - - -9 - - -9 - 图 : 油价或令 CPI 承压 - - 期货结算价 ( 活跃合约 ):NYMEX 轻质原油 : 月均 : 同比 % 美国 :CPI: 当月同比 % - - ( 三 ) 月美联储升息概率极低, 但声明内容是关键 从美国经济的制造业 房地产 通胀 就业 消费和信心五个方面来看房地产仍是经济复苏的领头羊, 但出现一定的波折 ; 就业增长接近极限, 边际改善程度已经放缓脚步, 消费和通胀复苏也并非一帆风顺, 制造业虽出现改善迹象, 但仍处于不理想的位置, 有较大的空间 月美联储会议发出鸽派声明之后, 联储官员出现较大分歧, 耶伦等美联储中央官员仍强调通胀回升仍不尽人意, 以及全球金融风险尤其是中国经济的问题, 都另下次升息必须谨慎 地方联储起初普遍偏向鹰派, 随后虽然没有倒向鸽派, 但是言论开始偏向谨慎 图 : 美联储官员态度变动, 其中红色为有投票权委员 英文姓名中文姓名职位 Janet Yellen 珍妮特 耶伦 主席 鸽 鸽 Staniey Fischer 斯坦利 费希尔 副主席 Lael Brainard 雷尔 布雷纳德 理事 Jerome Powell 杰罗姆 鲍威尔 理事 Daniel Tarullo 丹尼尔 塔鲁洛 理事 William Dudley 威廉 杜德利 纽约联储主席 鸽 鸽 Charies Evans 查尔斯 埃文斯芝加哥联储主席中鹰中 Jeffrey Lacker 杰佛里 拉克尔 里士满联储主席 中 鹰 Dennis Lockhart 丹尼斯 洛克哈特 亚特兰大联储主席 中 鹰 John Williams 约翰 威廉姆斯 旧金山联储主席 鹰 鹰 鹰 鹰 James Bullard 詹姆斯 布拉德 圣路易斯联储主席 中 鹰 鹰 Esther George 艾斯特 乔治堪萨斯城联储主席鹰鹰 Loretta Mester 洛蕾塔 梅斯特克利夫兰联储主席鹰鹰 Eric Rosengren 艾瑞克 罗森格伦 波士顿联储主席 鹰 鹰 Neel Tushar Kashkari 尼尔 图沙尔 卡什卡利 明尼阿波利斯市联储主席 鸽 鸽 Patrick Harker 帕特里克 哈克费城联储主席中鹰 Robert Steven Kaplan 罗伯特 史蒂芬 凯普兰达拉斯联储主席鸽鸽鸽 立场 从市场角度看, 联邦基金利率期货显示的 月 月 9 月 月该利率升至.7% 的概率分别为.%.% 7.%.%, 可以看出 月升息几乎没有可能 近期情况显示, 油价继续上涨将令通胀有持续回升的动力, 中国经济企稳令全球经济风险有所消退 美联储前期强调的推迟加息两大因素都有改善, 因此本月的会议声明是关键, 不能排除态度转向的可能性 而一旦 月声明偏向鹰派, 则 月升息可能必将上升, 对通胀预期和全球经济风险的表述需要重点关注 您忠实和信赖的理财顾问! 请务必阅读正文后的免责声明部分

// // // // // // // // // // // // // // // // // // // // /9/ // // // /9/ // // // /9/ // // // /9/ // // // /9/ // 图 : 联邦基金利率期货隐含的 月升息至.7% 的概率 图 : 联邦基金利率期货隐含的 月升息至.7% 的概率 四 欧元区 : 欧洲经济疲弱, 迫使欧央行准备购入公司债 欧洲方面的数据显示, 目前欧元区经济改善程度相当有限, 速度的动力和速度都不尽人意, 通胀水平略有改善, 仍处于弱复苏状态 欧央行在 月的会议中没有进一步扩大宽松规模, 但是采取了新的措施 将企业债纳入的此前的 QE 计划之中 同时德拉吉还驳斥了德国对欧洲央行政策的批评 我们认为, 货币宽松为欧洲争取结构调整的时间, 但基于人口问题, 以及财政政策与货币政策协调性问题, 欧元区经济仍看不到长期复苏的动力 ( 一 ) 经济复苏动力不足, 通胀仍在低位 最新的数据显示, 目前欧洲经济改善程度有限, 多个指标不如人意, 仍处于弱复苏状态 月制造业 PMI 回升至., 非制造业 PMI 则回落至., 综合 PMI 小幅回升. 至. 具体来看, 德国制造业 PMI 回升, 但法国等国家仍回落 总体工业产值同比增速降至.%, 零售消费同比增长.%, 环比增长.% 月份失业率降低. 个百分点至.% 作为欧央行政策核心关注点之一的通胀方面, 月 CPI 同比持平, 核心 CPI 同比增长 %; 环比来看 CPI 和核心 CPI 分别增长.% 和.%, 略显乐观 与美国通胀的分析逻辑相同, 我们认为二季度欧元区通胀也将面临一定压力, 这也是欧央行此前扩大 QE 规模的因素之一 图 : 欧元区 PMI 小幅反弹 综合 PMI 制造业 PMI 非制造业 PMI 图 7: 工业产值大幅回落 工业产值同比 - - 工业产值环比 - 您忠实和信赖的理财顾问! 请务必阅读正文后的免责声明部分

// // // // // // /7/7 //7 // /9/ //9 // // // // // // // // // // // /9/ // // // /9/ // // // /9/ // // // /9/ // // // /9/ // // /7/ // // // /7/ // // // /7/ // // // /7/ // // // /7/ // // 图 : 零售业改善缓慢 图 9: 通胀边际改善 零售销售同比 零售销售环比. CPI 同比 核心 CPI 同比. - -.. - -. - - ( 二 ) 月会议 ECB 维持宽松速度不变, 将公司债纳入 QE 标的 截至 月 日, 欧洲央行全面 QE 下持有公债 9. 亿欧元, 最近三周分别增持. 亿欧元.9 亿欧元 7.9 亿欧元 总体上看, 欧央行继续向市场投入流动性, 并且显著增加了投放速度, 作为对 月会议中扩大 QE 规模的执行 月召开的欧央行会议决定, 维持三大利率和每月 亿欧元的资产购买规模不变, 并发布公司债购买计划细节, 将从 月开始买入公司债 在之后的新闻发布会上, 行长德拉吉称, 利率将在当前或更低水平持续更长一段时间, 并驳斥批评者, 抨击央行或适得其反, 将导致更多刺激政策 这可以被视为针对德国对欧洲央行政策表示不满的回应 此外德拉吉还表示, 欧元区低通胀将持续很长一段时间, 需保持耐心, 没有研究 直升机撒钱 的刺激方案 而对于英国退欧一事他称, 英国退欧的不确定性造成市场影响, 英国的欧盟成员国身份是互利的 总体上看欧央行决议和德拉基讲话仍表现鸽派, 且从讲话内容和之后的市场反应中可以推断出, 市场正在认为德拉吉将违背此前 没有必要进一步降息 的暗示 图 :QE 速度开始加快 7 当周新增 ( 右轴, 百万欧元 ) 欧元区全面 QE 公债持有量 - 您忠实和信赖的理财顾问! 请务必阅读正文后的免责声明部分

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