目录 美国动物疫苗市场 : 受体制影响隐现行业天花板... 5 美国动物疫苗行业发展历程 : 值得追忆的光辉岁月... 5 美国动物疫苗行业的辉煌时期... 6 规模化养殖持续深化铸就美国动物疫苗近十年的辉煌... 7 美国动物疫病防控体系 : 美国兽用疫苗产业的爱恨交加 美国防疫体制以

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1 农产品行业 研究报告 行业研究 ( 深度报告 ) 中国动物疫苗行业 : 比美国走的更远 分析师 : 陈佳 chenjia2@cjsc.com.cn 执业证书编号 :S 联系人 : 报告要点 市场普遍认为, 美国动物疫苗需求结构与中国差异较大, 不利于产业的比较研究 而我们通过深入分析发现,21 世纪头十年, 美国动物疫苗业的辉煌即是由猪及禽用疫苗需求驱动 这足以说明, 中美虽需求结构有异, 但某一时期拉动疫苗需求的增长点却有相似之处 因此, 利用这段时期做中美动物疫苗产业的比较研究仍具借鉴意义 对比美国动物疫苗行业, 我们认为, 中国动物疫苗市场具有更广阔的发展前景 联系人 : 杨靖凤 (8621) yangjf@cjsc.com.cn 预计 2015 年中国动物疫苗市场规模将达到 151 亿元, 复合增速 24% ( ), 更长期看, 至 2020 年, 中国动物疫苗市场规模将有望达到 330 亿元, 复合增速 2( ) 做出上述判断主要是基于 : 与美国防疫体制迥异决定中国动物疫苗需求空间更大 行业内重点公司推荐 公司代码公司名称投资评级 市场表现对比图 ( 近 12 个月 ) 2013/5 2013/8 2013/ / 农产品 沪深 300 资料来源 :Wind 相关研究 向幸福靠近 农林牧渔行业 2013 年业绩前瞻 : 2014 拥抱种业龙头和疫苗 一号文件焦聚农业现代化, 利好育繁推一体化 种子企业 美国动物防疫体制注重 : 扑杀为主, 预防为辅, 疾病根除为最终目的, 在这一体制下, 美国动物疫苗已隐现需求天花板 ; 而中国动物防疫体制与美国迥异 ; 中国动物疫病以防疫为主, 扑杀体系和疫病根除制度仍有很长的时间需要规范和落实, 因此, 行业的天花板还不会出现, 后期需求空间较美国更大 养殖业规模化继续提升拉动中国动物疫苗需求中国动物疫苗需求大军 中国生猪养殖业仍处于规模化初期, 规模化继续提升将带来疫苗需求继续增长 ; 主要在于 : 规模化养殖会更加注重动物疫情防范, 一方面规模养殖企业会加大传统疫苗 ( 例如四大苗 ) 的使用剂量 ( 如 : 增加疫苗头份和次数 ), 另一方面会扩大疫病防控的范围, 例如猪圆环与伪狂犬疫苗等疫苗逐渐开始广泛注射, 此外, 欧美发达国家的绿色壁垒以及中国国内对养殖业禁用抗生素的提议, 也使得规模养殖户更加重视对各类动物疾病的预防 疫苗销售体制的非市场化向市场化迈进驱动行业规模增长我们认为, 中国动物疫苗销售的 非市场化 体制进一步向 市场化 迈进将带来行业规模的增长 具体为 :(1) 防疫目标促使政府提高对疫苗免疫效果的重视, 政府苗将逐渐由 低价 向 高效 转变, 致疫苗价格提升 ;(2) 放开部分强免苗, 让市场决定需求 ; 从而提升疫苗质量, 导致价格提升, 规模增长 更市场化的国内口蹄疫龙头 金宇集团 我们认为, 与 Zoetis 公司相同, 金宇集团拥有优秀疫苗企业的优质基因 扎实的技术 + 质优的疫苗产品 预计公司 年 EPS 分别为 0.9 元,1.19 元 ; 给予公司 推荐 评级 请阅读最后评级说明和重要声明 1 / 41

2 目录 美国动物疫苗市场 : 受体制影响隐现行业天花板... 5 美国动物疫苗行业发展历程 : 值得追忆的光辉岁月... 5 美国动物疫苗行业的辉煌时期... 6 规模化养殖持续深化铸就美国动物疫苗近十年的辉煌... 7 美国动物疫病防控体系 : 美国兽用疫苗产业的爱恨交加 美国防疫体制以扑杀为主预防为辅 重大疫病消失导致相应疫苗需求萎缩 美国动保业龙头硕腾 : 以技术和产品诠释优质企业优秀基因 技术优势为公司筑起行业竞争的护城河 多元化产品成公司进军国际市场的敲门砖 中国动物疫苗行业 : 比美国更具行业发展前景 中国动物疫苗行业发展历程 : 步入正轨后的百废俱兴 法规监管创建良好的动物疫苗市场环境 成长期行业发展呈现一片欣欣向荣之势 中国动物疫苗行业 : 具更广阔空间 与美国防疫体制迥异决定中国动物疫苗需求空间更大 养殖业规模化继续提升拉动疫苗需求 疫苗销售体制的非市场化向市场化迈进驱动行业规模增长 金宇集团 : 更市场化的国内口蹄疫疫苗龙头 口蹄疫疫苗在国内市场销售中一枝独秀 丰富生物制品种类保证业绩可持续增长 给予 推荐 评级 图表目录 图 1: 美国动物疫苗行业发展历程... 5 图 2: 动物疫苗属于动保行业下的二级细分行业... 6 图 3: 美国动保品销售在经济危机时期出现下滑... 6 图 4: 美国动物疫苗销售在经济危机时期仍维持增长... 6 图 5: 美国动保行业按产品分收入结构 (2011)... 6 图 6: 动物疫苗销售占动保收入份额不断提升... 6 图 7: 美国牛羊疫苗产量保持稳定... 7 图 8: 美国猪用疫苗产量持续增长... 7 请阅读最后评级说明和重要声明 2 / 41

3 图 9: 美国禽类疫苗产量不断增长... 7 图 10: 美国宠物疫苗产量小幅波动... 7 图 11:1977~2009 美国不同规模存栏量生猪养殖场数量... 8 图 12: 美国生猪存栏结构... 8 图 13:ONE HEALTH 宣传图片... 9 图 14: 行业扩张期研发投资不断增加 图 15: 美国市场动物疫苗销售出现触顶迹象 图 16: 美国猪瘟根除计划 图 17: 美国猪伪狂犬根除计划 图 18: 美国动物疫苗行业及 Zoetis 公司发展历程 图 19: 公司主营收入复合增长率达 图 20:Zoetis 在行业公司中处于领先地位 (2011) 图 21: 近年 Zoetis 净利润持续增长 图 22: 公司研发占营收比重超过 8% 图 23: 公司毛利率维持在 6 高水平以上 图 24:Zoetis 按动物分营收结构与行业水平对比 (2011) 图 25:Zoetis 较行业其它公司产品更加全面与均衡 (2011) 图 26: 新兴市场国家动物疫苗规模预测增速较快 图 27: 全球动物疫苗市场规模增长势头强劲 图 28:Zoetis 亚太地区收入份额不断提升 图 29: 中国动物疫苗行业发展历程 图 30: 兽药行业建成多层级的监管主体 图 31: 中国动物疫苗市场规模年复合增速达 18% 图 32: 猪用生物疫苗销售额持续增长 图 33: 禽用生物疫苗受疫病影响小幅回落 图 34: 中国动物疫苗研发费用不断提高 图 35: 中国动物疫苗新品证书核发情况 图 36: 中国兽医管理体系 图 39: 各种规模生猪养殖户数量占比 (2010) 图 40: 疫苗费用随养殖规模扩大而增加 图 41: 疫苗费用在生猪养殖成本中占比较低 图 42: 疫苗费用在肉鸡养殖成本中占比较低 图 43: 猪用政府苗份额占比连续下滑 图 44: 禽用政府苗份额占比连续下滑 图 45:2014 年多省市多种口蹄疫疫苗招标均价出现回升 ( 元 / 毫升 ) 图 46:2014 年各疫苗品种政府招标均价回升 图 47: 金宇集团主要发展历程 图 48: 公司营业收入及增速情况 图 49: 公司毛利及毛利率情况 图 50: 生物制品营业收入占比 94%(2013 年 ) 图 51: 生物制品营业利润占比 96%(2013 年 ) 图 52:2013 年生物制品营业收入大幅提升 图 53:2013 年生物制品营业利润大幅提升 请阅读最后评级说明和重要声明 3 / 41

4 图 54: 生物制品毛利率维持高水平 图 55: 生物制品带动公司综合毛利率提升 图 56: 公司口蹄疫抗原产能持续增长 图 57: 公司细胞悬浮培养技术研发进程 图 58: 公司 BHK 悬浮细胞培养生产口蹄疫疫苗示意图 图 59: 传统工艺疫苗与悬浮培养工艺疫苗性能比较 表 1: 美国各类疫苗产品销量排名 (2008 年 )... 7 表 2: 美国完善的肉制品质量安全监管体系... 8 表 3: 第二代和第三代动物疫苗优势明显 表 4: 悬浮培养较转瓶培养效率大幅提高 表 5: 美国猪类疾病大部分已达净化状态 表 6: 美国禽类疾病基本处于净化或偶现状态 表 7: 美国牛类疾病大半处于净化或偶现状态 表 8: 美国羊类疾病基本处于净化或偶现状态 表 9: 公司在动保领域掌握多项专利技术 表 10: 公司主要创新产品情况 表 11: 公司通过收购快速扩大业务领域 表 12: 中国陆续出台行业监管法律规范 表 13: 中国动物疫苗新品研发和注册 生产前取得产品批准文号的基本程序 表 14: 中国三类动物疫苗新品具体指代 表 15: 中国动物疫苗市场未来空间测算 表 16: 中美动物疫病防控体系对比 表 17: 中国动物疫病扑灭及控制措施 表 18: 中国二类动物疫病病种名录 表 19: 中国三类动物疫病病种名录 表 20: 中美兽医体制比较 表 21: 中美兽医法律体系比较 表 22: 中国动物疫苗的特殊分类 表 23:2012 年主要市场苗品种销售情况 表 24: 中国对多种动物疾病提出净化或控制的防疫目标 表 25: 公司口蹄疫疫苗的特点 表 26: 金宇保灵掌握多项口蹄疫疫苗生产技术 表 27: 扬州优邦掌握多项猪用疫苗生产技术 表 28: 金宇保灵动物疫苗产品种类丰富 表 29: 扬州优邦规划产品种类丰富 请阅读最后评级说明和重要声明 4 / 41

5 美国动物疫苗市场 : 受体制影响隐现行业天花板 美国无疑是全球动物疫苗市场的领导者, 其半个世纪的发展历程为后来者提供了丰富的经验, 综合来看, 美国动物疫苗市场已趋成熟, 行业规模在经历快速扩张之后, 亦出现了萎缩的迹象, 其防控体制或将为行业的进一步发展带来阻碍, 美国企业纷纷开始国外扩张,Zoetis 作为美国本土代表企业, 以专业化的技术 多元化的产品参与国际竞争, 成为全球动物疫苗行业的领导者 美国动物疫苗行业发展历程 : 值得追忆的光辉岁月 美国动物疫苗行业的发展主要可以分为以下几个阶段 : 1 起步阶段 1968 年美国颁布 兽药修正案, 标志着兽用药从人用药中分离, 成为一类独立的药物门类, 也开始了真正意义上的兽药法制化管理 ; 2 发育阶段 20 世纪 70 年代, 工厂化 规模化的养殖方式带来牲畜传染病等流行性疾病的广泛传播 ; 3 成长阶段 80 年代兽医服务全面进入预防产业阶段, 扑灭烈性传染病和地方性流行病成为重点, 动物疫苗企业快速成长 ; 4 升级阶段 90 年代动物疫苗生产企业与养殖户联系日益紧密, 服务养殖场的设计 生产 加工和营销等环节的管理, 将卫生防疫与健康管理相结合 ; 5 扩张阶段 20 世纪末期, 随着集约化养殖的发展以及生产工艺与技术的进步, 动物疫苗企业产能与规模开始扩张 ; 6 垄断阶段 21 世纪初期, 一些规模较大, 技术和生产工艺领先的公司积极在全球范围内兼并收购, 形成行业的寡头竞争格局 ; 7 独立阶段 2013 年由于发展受限, 硕腾从辉瑞公司分拆独立上市, 这或将在行业内形成示范作用, 使动保部门从大型药企中独立出来, 单独发展 图 1: 美国动物疫苗行业发展历程 扩张阶段 :20 世纪末到 21 世 纪初, 疫苗产业随集约化养殖 发展迅速壮大, 规模快速扩张 起步阶段 :1968 年颁布 兽药修正案 后, 开始了真正意义上的兽药法制化管理 成长阶段 :1980s 扑灭烈性传染病和地方性流行病成为重点, 疫苗产业快速发展 升级阶段 :1990s 疫苗企业服务扩展到养殖场的设计 生产 加工 营销等环节 垄断阶段 : 进入 21 世纪, 疫苗企业在全球兼并重组, 形成国际巨头的垄断地位, 开始全球扩张 独立阶段 :2013 年硕腾从辉瑞分拆独立上市, 标志着动保公司独立发展趋势的开始 发育阶段 :1970s 工厂化养殖业的兴起, 密集畜群, 流动频繁, 为动物疾病传播创造了条件 请阅读最后评级说明和重要声明 5 / 41

6 资料来源 : 公开信息, 长江证券研究部 美国动物疫苗行业的辉煌时期 纵观 21 世纪头十年, 美国动物疫苗业总体表现出较高的成长性, 在美国经济危机时期亦不例外 ; 相比其他动保产业, 危机时期的美国动物疫苗销售却仍然取得增长 虽然美国动物疫苗产业呈现以大动物疫苗为主, 宠物疫苗次之, 猪禽疫苗随后的格局, 但从近十年的美国动物疫苗业增长来看, 猪只及禽类疫苗的增长成为其主要的推手 图 2: 动物疫苗属于动保行业下的二级细分行业 动物保健品 饲料药物添加剂抗感染药物生物制品抗寄生虫药物其他化药 动物疫苗 ( 预防用 ) 治疗用生物制品诊断制品其他生物制品 资料来源 : 长江证券研究部 图 3: 美国动保品销售在经济危机时期出现下滑 图 4: 美国动物疫苗销售在经济危机时期仍维持增长 动保品销售额 ( 亿美元 ) 增速 % 1 5% -5% 动物疫苗销售额 ( 亿美元 ) 增速 % 1 5% -5% 资料来源 :AHI, 长江证券研究部 资料来源 :IFAH, Dolcera, RIT Figures, 长江证券研究部 图 5: 美国动保行业按产品分收入结构 (2011) 图 6: 动物疫苗销售占动保收入份额不断提升 14.8% 11.5% 抗感染药物抗寄生虫药物皮肤病药物饲料添加剂 疫苗销售收入 ( 亿美元 ) 占动保收入份额 19% 18% 17% 16% 15.5% 1.5% % 3.4% 10.8% 30.6% 2.1% 抗炎药和止痛药营养添加剂生产增强剂生殖激素特殊药物疫苗 % 14% 13% 12% 11% 1 请阅读最后评级说明和重要声明 6 / 41

7 资料来源 :Axxiom Consulting, 长江证券研究部 资料来源 :AHI, 长江证券研究部 规模化养殖持续深化铸就美国动物疫苗近十年的辉煌 2001 年至 2008 年, 美国动物疫苗行业出现快速增长, 期间动物疫苗行业的销售额年复合增速达到 1 在此阶段, 牛羊疫苗产量维持稳定, 宠物疫苗产量呈现波动态势, 猪用疫苗和禽类疫苗产量则表现为持续增长 我们认为, 相比大动物养殖 ( 牛羊 ), 猪和禽类养殖具有高密度的特性, 而高密度的养殖环境下, 疫病更易传播, 加之美国在这一时期生猪养殖规模化进入深化期, 养殖密度进一步提高, 导致猪禽疫苗需求增加, 从而成就了美国动物疫苗行业的近十年辉煌 图 7: 美国牛羊疫苗产量保持稳定 图 8: 美国猪用疫苗产量持续增长 牛羊疫苗 ( 亿头份 ) 同比 15% 1 5% -5% 猪用疫苗 ( 亿头份 ) 同比 资料来源 : 生物制品论坛, 长江证券研究部 资料来源 : 生物制品论坛, 长江证券研究部 图 9: 美国禽类疫苗产量不断增长 图 10: 美国宠物疫苗产量小幅波动 禽用疫苗 ( 亿头份 ) 同比 % 1 8% 6% 4% 2% -2% -4% 宠物疫苗 ( 亿头份 ) 同比 % 1 5% -5% -1-15% 资料来源 : 生物制品论坛, 长江证券研究部 资料来源 : 生物制品论坛, 长江证券研究部 表 1: 美国各类疫苗产品销量排名 (2008 年 ) 排名牛用疫苗猪用疫苗禽类疫苗宠物疫苗 1 梭菌五价苗肺炎支原体疫苗鸡法氏囊病疫苗狂犬病疫苗 2 牛鼻炎 - 副流感 - 呼吸道合胞 - 病毒圆环病毒 2 型疫苗性腹泻 1 型和 2 型四联疫苗 鸡新城疫 - 传染性支气管炎二联犬瘟热 - 腺病毒 2 型 - 副流感 - 细小病毒四联疫苗疫苗 3 梭菌五价 -H.SOM 六联苗丹毒活疫苗马立克氏病疫苗狗冠状病毒疫苗 4 产期荚膜杆菌和大肠杆菌二联苗伪狂犬疫苗新城疫疫苗犬恶丝虫抗原 5 牛鼻气管炎和副流感二联苗霍乱沙门氏菌疫苗传染性支气管炎疫苗 猫鼻 ( 气管炎 )- 返白 ( 细胞增生症 )- 衣 ( 原 体 )-CAL(CALICIVIRUS, 嵌杯病毒 ) 四联 请阅读最后评级说明和重要声明 7 / 41

8 疫苗 6 牛鼻气管炎和病毒性腹泻二联苗钩端螺旋体五联疫苗法氏囊病 - 马立克氏病二联疫苗 腺病毒 2 型 - 副流感 - 支气管败血性波氏菌 病三联疫苗 7 CAMP.F-LGHIP 五联苗 细小病毒 - 丹毒 - 钩端螺旋体球虫病疫苗八联疫苗 猫鼻 -CAL- 返白三联疫苗 8 牛鼻气管炎 猪流感疫苗 喉气管炎疫苗 猫白血病疫苗 9 副流感和呼吸道合胞病毒三联苗 副猪嗜血杆菌疫苗 脑脊髓炎 - 鸡痘二联疫苗 副流感 - 支气管败血性波氏菌病二联疫苗 10 牛莫拉菌疫苗 - 鸡痘疫苗 犬瘟热 - 腺病毒 2 型 - 细小病毒三联疫苗 资料来源 : 生物制品论坛, 长江证券研究部 我们认为, 规模化养殖提高了牲畜养殖密度, 不仅使动物疾病传播更加容易, 而且增大了病毒变异的可能性, 在动物疫苗行业的扩张期有效增加了新老疫苗的需求, 同时也为整个行业的持续发展提供了一定条件 图 11:1977~2009 美国不同规模存栏量生猪养殖场数量 图 12: 美国生猪存栏结构 单位 : 千家 ,000+ 2,000+ 5,000+ 数量急剧下降 及以上 猪场规模扩张 体量趋于稳定 资料来源 :USDA, 长江证券研究部 资料来源 :USDA, 长江证券研究部 防预意识的提高增加动物疫苗的主动性需求 我们认为, 防预意识的提高, 代表人们对动物疫苗产品防疫效果的认可, 进而形成一定的使用惯性和依赖性, 在扩张时期进一步助推了动物疫苗行业的快速发展 美国对肉制品质量安全建立了严格的监管体系, 在美国兽药最高残留限量体系中, 有最高残留限量值的品种包含了兽用抗生素类 抗寄生虫类 抗组胺类 激素类药物等, 共 108 种, 动物疫苗作为生物制品, 在牲畜体内不会产生有害物质残留, 因此养殖户普遍树立起 防优于治 的理念, 增加了预防性疫苗对治疗性兽药的替代 另一方面, 近年来发达国家大力倡导 ONE HEALTH, 强调动物健康与人类健康 生态环境之间的密切联系, 保障人的健康, 就必须高度重视动物健康, 让人类在与动物和谐相处的同时, 远离食物源疾病 人兽共患病的威胁 普通民众认识到保护动物健康的重要性, 提高了对动物疾病的防预意识 表 2: 美国完善的肉制品质量安全监管体系 法律法规 联邦法规汇编 主要内容 / 肉制品相关规定 第 7 卷 59 家畜强制性报告 62 家畜 肉类质量体系认证规划 请阅读最后评级说明和重要声明 8 / 41

9 301 动物产品参加和错误标记的定义和标准 302 家畜及其产品和 第 9 卷 生产企业检查的要求等 ;306 检査人员的分配与权限 416 关于肉 禽生产企业卫生操作规定 ;417 危害分析和关键控制点体系 ;424 关于肉禽中使用的物质和食品辐照的规定 第 21 卷 109 食品和包装材料中不可避免的污染物 ;110 现代食品生产 包装和保存良好操作规范 ;556 食品中兽药残留限量 美国法典 联邦肉类检验法 禽肉检査法案 美国产品责任法 美国全部联邦法律的官方汇编, 包括政府组织与雇员 国内安全 农业 商业与贸易 罪行和刑事诉讼 食品和药品等 肉类检査要求掺假 & 错误标识肉类处理 & 相关企业联邦政府 & 州政府的合作和检查 ; 辅助条款杂项条款 罪行和惩罚, 违反行为的报告 ; 禽肉制品规章制度 ; 行政拘留期限 ; 待定的司法诉讼拨款授权, 安全肉类和禽肉检查小组 对于食品安全的责任问题, 美国将其归入 产品责任法 范围 制定法规的特定要求及程序, 规定行政今局制定 修改 废除行政法规 行政程序法 联邦咨询委员会法 自由值息法 所应遵守的程序 该法使厂家 消费者和其他相关单位和个人都可以参加相应的食品安全行政法规的制定过程 委托一些政府可依赖的团体成立顾问团, 为委员会外的公众提供评议的机会, 以避免利益的冲突 为公众提供了有权获得联邦机构信息和发表自己立法意见的权利, 保证立法与实施过程的透明性 资料来源 : 长江证券研究部 图 13:ONE HEALTH 宣传图片 资料来源 :IFAH, 长江证券研究部 加大研发投入提高了疫苗质量和生产效率 2001 年到 2007 年, 美国在兽药领域的研发投入逐年增加,2007 年接近 7 亿美元 ; 在疫苗制作工艺方面, 以基因重组为主要技术的第二 三代疫苗相继研发问世, 与传统疫苗相比, 免疫效力 持久性 安全性等均有请阅读最后评级说明和重要声明 9 / 41

10 较大提升 ; 在疫苗生产工艺方面, 细胞悬浮培养技术目前在美国广泛应用, 与传统转瓶培养技术相比, 有效提高生产效率及产品质量 降低生产成本 我们认为, 产品与技术的研发是一个动物疫苗行业发展的重要支撑, 在规模扩张时期尤为重要, 一方面技术进步可以促进产品推陈出新, 更新换代, 另一方面生产工艺进步有效提高企业产能, 保证市场的供给 图 14: 行业扩张期研发投资不断增加 研发投入 ( 百万美元 ) 增速 25% 2 15% 1 5% -5% 资料来源 :USDA, 长江证券研究部 表 3: 第二代和第三代动物疫苗优势明显 种类 第一代第二代第三代 减毒苗灭活苗基因工程苗亚单位疫苗核酸疫苗 来源活病毒强毒灭活 把抗原基因导入 载体 把抗原基因导入细 菌质粒, 表达后, 提 取纯化抗原 保护性抗原基 因连接真核质 粒 维持时间 长 短 中等 短 长, 甚至终身 用量 少 多 少 多 微量 免疫原性 好 低, 需佐剂 好 差, 需佐剂 好 安全性 差, 有毒性 无毒性 无毒性 无毒性 无毒性 交叉性 低 低 低 低 高 多价性 低 低 低 低 高 生产工艺 要求高 一般 要求高 复杂 要求高 保存 短期, 低温 一般 短期, 低温 短期, 低温 简单 资料来源 : 互联网, 长江证券研究部 表 4: 悬浮培养较转瓶培养效率大幅提高 项目 转瓶培养疫苗 反应器悬浮培养疫苗 培养方式 转瓶贴壁细胞培养 悬浮细胞培养 均一性 培养体积小, 需混合, 批间差大 培养体积大, 无需混合, 批间差小 产品效力 不可控 稳定可控 蛋白纯化 含血清, 杂蛋白含量高, 纯化复杂 无血清, 杂蛋白含量低, 纯化简单 请阅读最后评级说明和重要声明 10 / 41

11 配苗比例 需浓缩 稀释 5-10 倍 产品质量 产品质量较低 杂蛋白含量低, 产品质量较高 劳动力需求 多 少 车间条件要求 培养室面积大, 需恒温 培养室面积小, 无恒温要求 设备与自动化程度 作坊式半幵放人工操作 全封闭管道化的自动化控制 资料来源 : 中国兽药杂志, 长江证券研究部 美国动物疫病防控体系 : 美国兽用疫苗产业的爱恨交加 美国动物疫苗行业在经历繁荣期后,2009 年隐约出现触顶回落迹象 我们判断, 这种情况的出现与美国的动物防疫体制存在极大关系 美国动物防疫体制注重 : 扑杀为主, 预防为辅, 疾病根除为最终目的 主要表现为 : 在疫病爆发初期, 养殖户大量注射疫苗避免病毒的传染, 动物疫苗销售出现增长, 但随着美国政府对阳性动物的扑杀, 一些动物疾病逐渐达到全国净化或者偶现状态, 加上美国完善的检测防预体系, 新疫情爆发概率降低, 使得动物疫苗需求出现萎缩, 行业发展失去进一步增长的动力 图 15: 美国市场动物疫苗销售出现触顶迹象 动物疫苗销售额 ( 百万美元 ) 增速 % 1 5% -5% 资料来源 :USDA, 长江证券研究部 美国防疫体制以扑杀为主预防为辅 美国建立了较为有效和完善的动物防疫体制, 整体原则是以扑杀为主, 预防为辅, 目标是将动物疾病彻底根除, 例如美国政府分别实行了对猪瘟和猪伪狂犬疫病的根除计划, 用十多年时间使其在全国范围内得以净化 具体看来, 美国动物防疫体制有以下特点和优点 : 1 防疫体系设立原则 美国动物防疫体系是按照 OIE 国际动物卫生法典 而设立和运作 OIE 的宗旨是促进国际合作, 预防 扑灭家畜 家禽传染病, 进行兽医交流并通报动物疫情, 目的是为了改善世界范围内的动物健康状况 形成 6 个方面的支持体系, 即完善的兽医诊断实验室体系 有效的动物疫病监测体系 超前的动物流行病学分析系统 快速的动物疫病紧急反应系统 健全的法律法规体系和协调统一的兽医管理体系 2 权责清晰的防控机构 美国建立了权责清晰 监管严密的动物疫病防控管理机构, 主要包括政府兽医管理部门 兽医协会 兽医教学科研机构 动物医院或私人诊所 农请阅读最后评级说明和重要声明 11 / 41

12 场 ( 畜禽养殖场 ) 等 国家兽医管理机构设在联邦农业部, 全名为动植物检疫署 (APHIS), 内设野生动物保护 动物福利保护 兽医服务 生物技术法规 动植物保护和检疫 国际事务等 6 个业务部门, 全面负责美国动物疫病的防控 实验室检测, 以及联邦动植物进出口检疫等工作 3 兽医垂直管理体系 美国是实行从美国联邦一联邦区域一区域地方 3 个层次的垂直管理体系 垂直管理体系有利于动物疫情的防控工作, 在国家范围内统一部署疫情扑灭方案, 各地采取统一行动扑灭疫情, 可打破地区分割 行政不协调以及地方保护主义等弊病 4 免疫归市场, 检疫归政府 美国政府不干预畜禽生产 免疫接种和诊疗等市场行为, 而是由生产者自行决定并支付相应费用 但政府要求所有兽医师及农场主一旦发现疫情必须及时上报, 重大疫情的处理由政府负责 屠宰检疫是美国政府的职责, 不允许企业自检, 检疫证书除企业主签字外, 还需要官方检测机构检测人员的签字 持证兽医的签字以及官方兽医的签字 5 重大疫情 检疫 - 扑杀 - 补偿 的防控方案 美国发生重大动物疫病时, 为避免疫情的扩散, 在确诊病畜数量并不多的情况下, 一般都要采取扑杀疫区范围内 ( 一般为疫点周围 3km 半径所覆盖的区域 ) 的所有动物, 并实施消毒 掩埋或焚毁等处理措施, 对于扑杀的动物按照当时的市场价格给予补偿 图 16: 美国猪瘟根除计划 第一阶段 ( ) 主要是做好疾病控制工作, 内容包括确定诊断程序 诊断培训 建立紧急疫情报告系统 研究猪瘟可疑病例 研究猪瘟病毒的其它宿主 制定防控猪瘟的法规与措施 提高免疫水平和确定计划初期的资金投入 第二 三阶段 ( ) 主要解决免疫安全问题 ( 第二阶段禁止使用活疫苗 第三阶段禁止使用灭活疫苗 ) 流通中的疫病控制 重点扑灭和确定补偿资金问题 第四阶段 ( ) 主要采取了禁止使用疫苗 广泛调查和紧急行动 支付赔偿金的措施和最后两年的监测 资料来源 : 长江证券研究部 图 17: 美国猪伪狂犬根除计划 请阅读最后评级说明和重要声明 12 / 41

13 第一阶段 根除猪伪狂犬项目 (Pseudorabies Eradication Program) 1989 年美国农业部建立了根除猪伪狂犬病项目 该项目包括监测猪伪狂犬病 系统地对猪群进行鉴定 注射伪狂犬病疫苗 消除隐性感染源和建立阴性动物群 第二阶段 加速根除猪伪狂犬项目 (Accelerated Pseudorabies Eradication Program) 此计划从 1999 年 1 月 7 日开始实施, 计划用半年的时间消灭大部分已知感染猪群 所有已确证阳性的感染猪群, 不论大小 不论在什么地区都可参加 APEP 资料来源 : 长江证券研究部 重大疫病消失导致相应疫苗需求萎缩 美国对重大动物疫病的根除, 导致了相关动物疫苗需求的逐渐萎缩 美国早在 20 世纪 已经消灭了口蹄疫 牛瘟 牛肺疫 猪瘟 日本乙型脑炎等疫病, 目前, 美国境内已不 存在口蹄疫 禽流感等 40 多种动物疫病, 基本消灭了 OIE 规定的 A 类病, 现存的动物 疫病危害性都不大 我们认为, 疫病的爆发流行是动物疫苗最根本的需求来源, 美国境 内重大疫病的净化, 降低了养殖户使用相关疫苗的意愿, 在目前的完善防控体系下, 原 有疫病不断被控制或净化, 新疫病又难以大面积爆发, 因此美国国内动物疫苗市场需求 将逐步萎缩 表 5: 美国猪类疾病大部分已达净化状态 病种 现状 备注 非洲猪瘟 净化 未出现 传统猪瘟 ( 猪瘟 ) 净化 1976 年最后出现 尼帕病毒性脑炎 净化 未出现 猪囊虫病 净化 2004 年最后出现 猪水疱病 净化 未出现 猪繁殖与呼吸综合征 传染性胃肠炎 存在 存在 资料来源 :APHIS, 长江证券研究部 表 6: 美国禽类疾病基本处于净化或偶现状态 病种 现状 备注 鸭病毒性肝炎 净化 1998 年最后出现 鸡伤寒 ( 鸡沙门氏菌 ) 净化 1981 年最后出现 高致病性禽流感 净化 2004 年最后出现 禽衣原体病 存在 偶然出现 鸡传染性支气管炎 存在 请阅读最后评级说明和重要声明 13 / 41

14 鸡传染性喉气管炎 存在 偶然出现 禽支原体病 ( 鸡毒支原体 ) 存在 偶然出现 禽支原体 存在 偶然出现 低致病性禽流感 ( 家禽 ) 存在 在散养家禽和活鸟市场偶然出现 鸡传染性法氏囊病 ( 甘保罗病 ) 存在 偶然出现 新城疫 ( 嗜神经和内脏株 ) 存在 野生鸟类中偶然出现 鸡白痢病 ( 鸡白痢沙门氏菌 ) 存在? 偶然出现 火鸡鼻气管炎 存在? 某些区域可能存在 资料来源 :APHIS, 长江证券研究部 表 7: 美国牛类疾病大半处于净化或偶现状态 病种 现状 备注 牛传染性胸膜肺炎 净化 1892 年最后出现 出血性败血病 净化 1969 年最后出现 牛巴贝斯虫病 净化 有限分布 结节性皮肤病 净化 未出现 泰勒虫病 净化 未出现 锥虫病 净化 未出现 牛海绵状脑病 风险可控 有限分布 牛边虫病 存在 牛生殖器弯曲菌病存在偶然出现 牛结核病存在偶然出现 / 有限分布 / 国家根除计划 牛病毒性腹泻流行性牛白血病传染性脓疱性外阴阴道炎牛传染性鼻气管炎滴虫病 存在存在存在存在存在 资料来源 :APHIS, 长江证券研究部 表 8: 美国羊类疾病基本处于净化或偶现状态 病种 现状 备注 山羊传染性胸膜肺炎 净化 未出现 内罗毕绵羊病 净化 未出现 小反刍兽疫 净化 未出现 绵羊痘和山羊痘 净化 未出现 山羊关节炎 / 脑炎 存在 传染性无乳存在偶然出现 地方性母羊流产 ( 羊衣原体 ) 存在偶然出现 梅迪 - 威斯纳存在偶然出现 羊附睾炎 ( 绵羊布鲁氏菌 ) 存在 沙门氏菌 (S. 流产绵羊 ) 存在? 偶然出现 请阅读最后评级说明和重要声明 14 / 41

15 痒病存在国家根除计划 资料来源 :APHIS, 长江证券研究部 图 18: 美国动物疫苗行业及 Zoetis 公司发展历程 美国动保业龙头硕腾 : 以技术和产品诠释优质企业优秀基因 Zoetis 公司是美国动保企业的代表, 前生是辉瑞制药的动保部门,2013 年拆分后独立上市, 主要从事动物疫苗与药物的生产, 其发展历程也印证出美国动物疫苗行业的发展脉络 目前, 在美国国内, 乃至世界范围内,Zoetis 公司一直稳坐行业龙头之位 公司动保产品收入由 2004 年的 20 亿美元增长到 2013 年的 46 亿美元, 扩大超过一倍, 年复合增速高达 9%, 营收位居行业公司第一 我们认为, 公司今日的成就来源于两个领域的支撑, 一是专业化的技术, 二是多元化的产品, 这也是一个优秀动物疫苗企业应该具备的基因 行业发展历程 : 灭活疫苗 (1941) 活疫苗 (1943) 多联疫苗 (1954) 水产疫苗 (1976) 基因缺失疫苗 (1976) DNA 核酸疫苗 (2005) 兽用癌症疫苗 (2007) RNA 核酸疫苗 (2012) 成立起步阶段萌芽成长阶段服务升级阶段规模扩张阶段全球化发展阶段分拆独立阶段 1970 年 1980 年 1990 年 2000 年 2012 年 公司发展历程 : 1950 年研制四环素, 目前仍广泛使用 1980 年推出 Liquamycin LA 年收购 SmithKline Beecham 动保部 1999 年推出 Revolution, 首个 FDA 批准外用药 2004 年推出推出单剂量抗生素 Draxxin 2007 年收购 Embrex, 推出 Cerenia 2010 年收购 Microtek 和 Synbiotics 2011 年收购国王制药, 在中国建立疫苗合资公司 1952 年辉瑞成立动保部门 1993 年推出 Dectomax, 畅销至今 1997 年推出抗感染药物 Rimadyl 和 Clavamox 2003 年收购 Pharmacia 和 CSL 动保部门 2006 年推出 Convenia 2008 年收购 Catapult 和 Bovigen 2009 年收购 Wyeth Fort Dodge 动保及 Vetnex 动保 2013 年 Zoetis 通过 IPO, 成为一个独立的公司 资料来源 : 公司公告, 长江证券研究部 图 19: 公司主营收入复合增长率达 1 图 20:Zoetis 在行业公司中处于领先地位 (2011) 请阅读最后评级说明和重要声明 15 / 41

16 营业收入 ( 百万美元 ) 同比 35% % % % % Zoetis 3253 Merck 主营业务收入 ( 百万美元 ) Merial Elanco Bayer Boehringer Novartis 867 Virbac 资料来源 : 公司公告, 长江证券研究部注 : 年数据来自 Pfizer 动保产 资料来源 : 招股说明书, 长江证券研究部 品收入 图 21: 近年 Zoetis 净利润持续增长 净利润 ( 百万美元 ) 资料来源 : 公司公告, 长江证券研究部 技术优势为公司筑起行业竞争的护城河 公司研发费用一直保持在营收的 8% 以上, 目前公司有超过 1100 名研究人员, 构成巨大的研究网络, 分布在美国 加拿大 欧洲 澳大利亚和主要的新兴市场国家 ; 高筑的技术壁垒使公司毛利率得以维持在 6 的高水平之上 ; 此外, 公司在动保行业领域有多项专利技术和创新产品 我们认为, 公司对产品和技术研发的重视, 使公司能够不断进行产品创新与工艺改进, 在赢得市场竞争的同时, 筑起行业的技术壁垒 图 22: 公司研发占营收比重超过 8% 图 23: 公司毛利率维持在 6 高水平以上 请阅读最后评级说明和重要声明 16 / 41

17 研发开支 ( 百万美元 ) 占营收比重 % 12% 1 8% 6% 4% 2% 毛利 ( 百万美元 ) 毛利率 资料来源 : 公司公告, 长江证券研究部 资料来源 : 公司公告, 长江证券研究部 表 9: 公司在动保领域掌握多项专利技术 提交日期 证书编号 专利名称 2006/3/ Immunostimulatory G, U-containing oligoribonucleotides 2007/1/ Glycolipid adjuvant compositions 2009/6/ Adjuvant compositions 2009/10/ Infectious cdna clone of North American porcine reproductive and respiratory syndrome (PRRS) virus and uses thereof Methods of vaccine administration, new feline caliciviruses, and 2010/6/ treatments for immunizing animals against feline paraovirus and feline herpes virus 2010/10/ High dosage doramectin formulation 2011/9/ Circovirus sequences associated with piglet weight loss disease (PWD) 2011/9/ Cellular permissivity factor for viruses and uses thereof 2012/1/ In ovo vaccination of Campylobacter in avian species 2012/3/2 RE44399 One dose vaccination with Mycoplasma hyopneumoniae 2012/3/ Spirocyclic isoxazoline derivatives as antiparasitic agents 资料来源 :USPTO, 长江证券研究部 表 10: 公司主要创新产品情况 创新产品名称 产品主要功效 APOQUEL (oclacitinib 一种用于控制或瘙痒的创新型酪氨酸激酶抑制剂, 用于对 12 个月以上的 tablet) 狗过敏性皮炎和特应性皮炎的控制 Fostera PCV2 唯一的单剂量疫苗, 有助于防止 PCV2 病毒血症, 可以保证猪群健康 Improvest /Improvac / 第一种对公猪异味的免疫控制 ( 公猪煮熟后气味和味道 ), 减少猪自然 Vivax / Innosure 生长效益受到的饲料和环境影响, 提高肉的品质和福利 Inforce 3TM 第一种也是唯一用于预防牛呼吸道合胞病毒引起的呼吸道疾病 (BRSV) 的疫苗 Palladia (toceranib 第一个被 FDA 批准用于治疗犬肥大细胞癌肿瘤的药物 phosphate) Convenia (cefovecin 第一种治疗猫和狗普通细菌性皮肤感染的抗菌药物, 能够保证一针见效 请阅读最后评级说明和重要声明 17 / 41

18 sodium) Draxxin (tulathromycin) BOVISHIELD ONE SHOT 一种新型抗菌药物, 能够单剂量完成对牛呼吸系统疾病的抗生素治疗的全过程 GOLD 有助于保护至少 279 天的大牛避免感染传染性鼻气管炎 (IBR) 和病毒性腹泻病毒 (BVD)1 型和 2 型病毒 Trocoxil 一种创新的用于治疗狗退行性关节疾病抗炎药 ( 不批准在美国使用 ) Poulvac E. coli Equivac HeV, Hendra 一种用于预防由大肠杆菌引起的家禽疾病的疫苗 一种用于预防由亨德拉病毒引起的马临床疾病的疫苗, 这是一种严重的 人畜共患的疾病, 对马和人都是致命的 ( 澳大利亚可用 ) 资料来源 : 公司网站, 长江证券研究部 多元化产品成公司进军国际市场的敲门砖 丰富的产品有利于公司快速打入国际市场 目前公司拥有超过 300 个产品, 全面涵盖牲畜 家禽 宠物等动物类型, 治疗领域包括疫苗 抗感染药物 抗寄生虫药物 药物饲料添加剂等, 在产品方面较其他动保公司更为全面与均衡 我们认为, 国际市场的需求更加广泛, 公司丰富的产品结构可以迅速满足国际市场需求, 抢占市场份额, 此外随着行业增长源逐步由发达国家向新兴经济体转移, 公司的全球化发展战略也会带动业绩的可持续增长 图 24:Zoetis 按动物分营收结构与行业水平对比 (2011) 图 25:Zoetis 较行业其它公司产品更加全面与均衡 (2011) 行业水平 Zoetis 其他牲畜家禽猪宠物牛 5% 17% 17% 38% 3% 12% 13% 34% 38% 23% % 2% 1% 7% 16% 26% 33% 15% 48% 16% 31% 1% 62% 17% 15% 58% 12% 59% 17% 14% 11% 3% 2% 8% 7% 9% 1% 5% 1% Zoetis Merck Merial Elanco Bayer 疫苗抗感染药物抗寄生虫药物其他药物其他非药物药物饲料添加剂 资料来源 : 招股说明书, 长江证券研究部 资料来源 : 招股说明书, 长江证券研究部 表 11: 公司通过收购快速扩大业务领域 时间收购的企业或部门对公司业务影响 1995 SmithKline Beecham s 进入疫苗和小动物领域 animal health division 2003 Pharmacia Corporation 增加公司牛类产品 2007 Embrex Inc. 扩展家禽设备和疫苗领域 2008 Catapult Bovigen 进入 DNA 技术和基因标记等动物遗传学技术 2009 Wyeth Fort Dodge Animal 获得 ProHeart Synovex West Nile Innovator/Duvaxyn Health 等多个核心品牌以及家禽疫苗业务 2010 Microtek Synbiotics 进入水产疫苗及动物诊断领域 资料来源 : 公司公告, 长江证券研究部 请阅读最后评级说明和重要声明 18 / 41

19 图 26: 新兴市场国家动物疫苗规模预测增速较快 资料来源 :M&M Analysis, 长江证券研究部 图 27: 全球动物疫苗市场规模增长势头强劲 图 28:Zoetis 亚太地区收入份额不断提升 全球动物疫苗市场规模 ( 亿美元 ) 增速 % 12% 1 8% 6% 4% 2% 美国 欧洲 / 中东 加拿大 / 拉丁美洲 亚太 12% 14% 15% 16% 16% 16% 19% 19% 18% 17% 32% 28% 27% 25% 26% 4 39% 39% 41% 42% 资料来源 :USDA, 长江证券研究部 资料来源 : 公司公告, 长江证券研究部 中国动物疫苗行业 : 比美国更具行业发展前景 对比美国动物疫苗行业, 我们认为, 中国动物疫苗市场具有更广阔的发展前景 主要源于 : ( 1) 相比美国严格的防疫体系, 中国动物疫病以防疫为主, 扑杀体系和疫病根除制度仍有很长的时间需要规范和落实, 因此, 行业的天花板还不会出现 ;(2) 中国动物疫苗需求大军, 中国生猪养殖业仍处于规模化初期, 规模化继续提升将带来的疫苗需求的继续增长 ;(3) 中国动物疫苗的非市场化 ( 存在政府苗和市场苗 ) 体制进一步向市场化迈进将带来行业规模的增长 ( 政府苗价格的上升以及部分政府苗向市场放开 ) 中国动物疫苗行业发展历程 : 步入正轨后的百废俱兴 中国动物疫苗行业虽有百年历史, 但由于国内时局动荡, 行业较长时期内发展缓慢, 总体来讲大致可以分为三个阶段 : 中国动物疫苗最早起源于 1918 年建立的青岛商品检验局血清所, 但由于时局动荡等原因, 二十世纪上半页国内动物疫苗行业发展缓慢, 产量小, 品种少, 也缺少统一的产品 请阅读最后评级说明和重要声明 19 / 41

20 质量标准, 生产技术也很落后 ; 这段时间内, 中国相继研制出牛瘟 炭疽 猪瘟 禽霍乱 抗出败 抗猪丹毒等高免血清以及牛瘟组织乳剂苗 狂犬病组织乳剂苗 牛瘟脏器苗 猪瘟疫苗 鸡新城疫疫苗等 1949 年新中国成立后, 国家开始重视动物疫苗行业的发展,1952 年在前苏联专家的帮助下制定了第一步行业法规 兽医生物药品制造与检验规程, 初步统一了中国动物疫苗质量标准 ; 随后在全国大跃进的推动下快速筹建兽医生物药品制造厂, 总数达到 28 个 ;20 世纪 70 年代, 农业部 五号部长令 对兽用生物制品的中试 生产和规程审定作了详尽的规定, 从而规范了兽用生物制品的研制质量要求和标准化 20 世纪 90 年代, 中国畜牧业畜快速发展, 动物疫苗需求开始增加, 但由于研发滞后, 产品供给短缺, 许多中试品种进入市场 ; 进入 21 世纪后, 国内相关法律政策及监管机构陆续完善, 兽药生产企业必须通过 GMP 验证, 行业准入门槛提高, 动物疫苗生产企业逐渐集中, 品牌疫苗产销量加速增长, 同时随着养殖规模 防疫意识 工艺技术等方面的发展, 国内动物疫苗规模走上了快速扩张的通道 图 29: 中国动物疫苗行业发展历程 1970s: 农业部 五号部长令 对兽用生物制品的中试 生产 和规程审定作出详尽的规定 1940s: 组建中央畜 1990s: 畜牧业快速 牧实验所, 设立荣昌 发展, 动物疫苗需求 1910s: 设立青岛商品检验局血清所和北平中央防疫所 血清厂, 成立西南 东南 华北 华西 西北五个兽疫防治处 1950s: 组建国家兽医生物制品监察所, 颁布 兽医生物药品制造与检验规程, 快速筹建兽医生物药品制造厂, 总数达到 28 开始增加, 但研发滞后, 供给短缺 2000s: 国家监管完善, 规范 GMP 企业生产, 品牌疫苗快速发展, 行业规模扩大 个 1930s: 成立上海血清制 造所, 组建中央农业实 验所畜牧兽医系 资料来源 : 长江证券研究部 法规监管创建良好的动物疫苗市场环境 日趋完善的政策法规与多层级的监管机构促进行业有序发展 进入 21 世纪, 中国相关部门陆续发布兽药管理办法, 对行业内具体问题作出相关规定 此外, 兽药行业拥有县级 地级 省级和国家级的监督管理部门, 以及进行自律管理的中国兽药协会 我们认为, 中国动物疫苗行业虽起源较早, 但行业一直处于监管缺失的混乱状态, 相关行业政策的及时出台, 一方面从宏观角度为整个行业发展给予正确的政策指引和保障, 另一方面通过规定产品质量要求和提高行业准入门槛限制了其无序扩张与混乱竞争局面的形成 表 12: 中国陆续出台行业监管法律规范实施时间法规名称发布单位主要内容 请阅读最后评级说明和重要声明 20 / 41

21 兽药生产质量管理规范 农业部兽药生产和质量管理的基本准则 兽药标签和说明书管理办法 农业部 兽药管理条例 国务院 兽药标签和说明书的内容 印制 使用活动兽药的研制 生产 经营 进出口 使用和监督管理 兽药注册办法 农业部新兽药注册和进口兽药注册 兽药产品批准文号管理办法 农业部 新兽药研制管理办法 农业部 兽药产品批准文号的申请 核发和监督管理新兽药临床前研究 临床试验监督管理 重大动物疫情应急条例 国务院重大动物疫情的应急方案 兽用生物制品经营管理办法 农业部 兽用生物制品的分发 经营和监督 管理 兽药进口管理办法 农业部 海关兽药进口 进口兽药的经营和监督总署管理 中华人民共和国动物防疫法 主席令 预防 控制 扑灭动物疫病和动物 动物产品的检疫及其监督管理活动 兽药经营质量管理规范 农业部 加强兽药经营管理, 保证兽药质量 中华人民共和国兽药典 兽药典委员会 兽用生物制品制造及检验的强制性 国家标准 资料来源 : 长江证券研究部 图 30: 兽药行业建成多层级的监管主体 请阅读最后评级说明和重要声明 21 / 41

22 资料来源 : 大华农, 长江证券研究部 表 13: 中国动物疫苗新品研发和注册 生产前取得产品批准文号的基本程序 阶段程序说明 包括 : 菌毒种 细胞株 生物组织等起始材料的系统 实验室研究 1 前期开发研究 鉴定 保存条件 遗传稳定性 实验室安全和效力试 验 免疫学研究等 2 工艺技术研究包括 : 主要原辅材料 生产工艺 质量标准等研究 中试研究 临床研究 选择 GMP 车间并试制 1 申请临床试验 2 农业部审查 包括 : 中试研究及检验, 形成中试研究总结报告及检验报告提交实验室研究及中试研究的有关材料或报告 临床试验方案等资料对临床前研究结果的真实性和完整性, 以及临床试验方案进行审查 3 取得临床试验批文临床试验须 2 年内实施完毕, 经批准可以延期 1 年 4 临床试验研究包括 : 临床试验研究 改进工艺 完善质量标准等 1 提交注册申请 向农业部提出申请, 并按 兽用生物制品注册分类及 注册资料要求 提交相关资料 新兽药注册 2 农业部技术评审和复核 3 取得新兽药注册证书 农业部兽药审评委员会进行技术评审 ; 指定的兽药检验机构对连续 3 个生产批号的样品和有关资料进行复核检验农业部审查合格的, 颁发新兽药注册证书, 新兽药监测期最长 5 年, 监测期内农业部不批准其他企业生产或者进口该新兽药向农业部提交申请材料及自己生产的连续三个批次 1 申请产品批准文号生产前许可 ( 取得产品批准文号 ) 2 取得产品批准文号 的样品 ; 但企业己取得新兽药注册证书 且申请该证书时提供的样品为自己生产的, 无须再提供样品农业部审查合格的, 核发产品批准文号 兽药产品批准文号的有效期为 5 年, 产品批准文号有效期届满后, 需继续生产的, 应当在有效期届满 6 个月前提出产品批准文号的换发申请, 可不再提供样品 资料来源 : 招股说明书, 长江证券研究部 成长期行业发展呈现一片欣欣向荣之势 中国动物疫苗市场目前正处于快速成长期, 行业各领域呈现出一片欣欣向荣之势 : 动物疫苗市场规模出现了台阶式的跨越, 企业开始重视研发投入, 研发费用不断增加, 带动产品的创新与工艺技术的进步, 同时, 在销售模式上, 中国特有的市场苗 + 政府苗的双轨结构也出现了偏向市场化的优化趋势 中国动物疫苗行业规模近年来出现快速扩大 21 世纪初期市场规模仅有 10 亿元,2012 年达到 70 亿元, 年复合增速高达 16%, 具体来看, 猪用疫苗 2012 年销售额 44 亿元, 请阅读最后评级说明和重要声明 22 / 41

23 较 2008 年增长 12, 禽用疫苗受禽流感疫病影响 2012 年出现回落, 但仍较 2008 年 增长 7 图 31: 中国动物疫苗市场规模年复合增速达 18% 80 市场规模 ( 亿元 ) 增速 资料来源 : 农业部畜牧业司, 长江证券研究部 图 32: 猪用生物疫苗销售额持续增长 图 33: 禽用生物疫苗受疫病影响小幅回落 猪用疫苗销售额 ( 亿元 ) 占比 禽用疫苗销售额 ( 亿元 ) 占比 资料来源 : 中国兽药协会, 长江证券研究部 资料来源 : 中国兽药协会, 长江证券研究部研发投入推动新品动物疫苗数量增加 中国动物疫苗领域研发支出由 2008 年 2.5 亿元增长到 2012 年 6.2 亿元, 扩大 1.5 倍, 占销售额比重维持在 7% 左右 ;2010 年和 2011 年中国动物疫苗新品证书核发数量出现突增, 其中第三类新品数量增加显著 根据三类新品的具体指代, 可以看出, 第一类新品的产生说明中国区域内开始流行或单独流行的动物疫病, 第二类新品的产生说明中国对进口疫苗品种的替代能力, 第三类新品的产生说明国内企业生产技术和制造工艺的进步, 从数据来看, 国内动物疫苗行业技术与工艺不断提升, 对进口疫苗的替代能力也持续增强 图 34: 中国动物疫苗研发费用不断提高 请阅读最后评级说明和重要声明 23 / 41

24 研发费用 ( 亿元 ) 占销售额比重 % 8% 7% 6% 5% 4% 3% 2% 1% 资料来源 : 中国兽药协会, 长江证券研究部 表 14: 中国三类动物疫苗新品具体指代 类别第一类第二类第三类 预防用生物制品未在国内外上市销售的制品已在国外上市销售但未在国内上市销售的制品对已在国内上市销售的制品使用的菌 ( 毒 虫 ) 株 抗原 主要原材料或生产工艺等有根本改变的制品 资料来源 : 中国兽药协会, 长江证券研究部 图 35: 中国动物疫苗新品证书核发情况 一类二类三类 资料来源 : 中国兽药协会, 长江证券研究部 中国动物疫苗行业 : 具更广阔空间 我们看好中国动物疫苗市场前景, 预计中国动物疫苗市场 2015 年规模将达到 151 亿元, 复合增速 24%( ), 而更长期看, 至 2020 年, 中国动物疫苗市场规模将有望达到 330 亿元, 复合增速 2( ) 主要基于 :(1) 相比美国严格的防疫体系, 中国动物疫病以防疫为主, 扑杀体系和疫病根除制度仍有很长的时间需要规范和落实, 因此, 行业的天花板还不会出现 ;(2) 中国 请阅读最后评级说明和重要声明 24 / 41

25 动物疫苗需求大军, 中国生猪养殖业仍处于规模化初期, 规模化继续提升将带来的疫苗 需求的继续增长 ;(3) 中国动物疫苗的非市场化 ( 存在政府苗和市场苗 ) 体制进一步向 市场化迈进将带来行业规模的增长 ( 政府苗价格的上升以及部分政府苗向市场放开 ) 表 15: 中国动物疫苗市场未来空间测算 种类 项目 2011A 2015E 2020E 动物数量 ( 亿头 ) 猪类 免疫水平 (%) 免疫费用 ( 元 / 头 / 年 ) 市场规模 ( 亿元 ) 动物数量 ( 亿只 ) 禽类 免疫水平 (%) 免疫费用 ( 元 / 只 / 年 ) 市场规模 ( 亿元 ) 动物数量 ( 亿头 ) 反刍类 免疫水平 (%) 免疫费用 ( 元 / 头 / 年 ) 市场规模 ( 亿元 ) 动物疫苗市场总规模 ( 亿元 ) 资料来源 : 中国畜牧业年鉴 2012, 长江证券研究部 与美国防疫体制迥异决定中国动物疫苗需求空间更大 相比美国严格的防疫体系, 中国动物疫病以防疫为主, 扑杀体系和疫病根除制度仍有很长的时间需要规范和落实 中国动物疾病防控以预防为主, 扑杀为辅 中国 中华人民共和国动物防疫法 第五条明确指出, 中国对动物疾病实行预防为主的方针 ; 此外, 虽然中国对一些重大疾病的扑灭都做明确规定, 但是由于中国动物疾病补偿机制不完善, 大规模扑杀措施难以实施, 因此国内在动物疫病防治中形成了与美国动物防疫迥异的 预防为主, 扑杀为辅 的原则, 更加重视对动物疫病的预防, 对一些重大动物疫病采取国家规定强制性免疫 ; 此外, 中国在兽医体制和法律方面与美国差距大, 对动物疾病防控效率比较低, 因此进行免疫措施显得尤为关键 基于现阶段中国动物疾病防疫原则以及根除计划, 我们认为, 中国动物疫苗市场并不会再短期内显现类似美国防疫制度下的需求天花板, 后期需求空间较美国更大 表 16: 中美动物疫病防控体系对比项目美国中国原则扑杀为主, 预防为辅预防为主, 扑杀为辅宗旨预防 扑灭家畜 家禽传染病预防 控制和扑灭动物疫病主要法律 动物卫生法典 中华人民共和国进出境动植物检疫法 主管部门动植物检疫署国务院兽医主管部门 管理体系 从美国联邦一联邦区域一区域地方三个中央 省 地 县四级行政管理 请阅读最后评级说明和重要声明 25 / 41

26 层次的垂直管理 主要措施国家根除计划国家动物疫病强制免疫计划 扑杀补偿 加入 NPIP 的赔偿损失的 10, 未加入具体补偿标准和办法由国务院财政部门会 NPIP 的赔偿损失的 75% 同有关部门制定 表 17: 中国动物疫病扑灭及控制措施 发生动物疾病类型 疫病扑灭及控制措施 当地县级以上兽医行政管理部门立即派人到现场, 划定疫点 疫区 受威 一类动物疫病 胁区, 采集病料, 调查疫源, 及时报请当地政府对疫区实行封锁 县级以 上地方人民政府立即组织有关部门和单位采取隔离 扑杀 销毁 消毒 紧急免疫接种等强制性控制 扑灭措施, 迅速扑灭疫病, 并通报毗邻地区 当地县级以上兽医行政管理部门要划定疫点 疫区 受威胁区 县级以上 二类动物疫病 三类动物疫病 地方人民政府根据需要组织有关部门和单位采取隔离 扑杀 销毁 消毒 紧急免疫接种 限制易感染的动物 动物产品及有关物品出入等控制 扑灭措施 县级 乡级人民政府按照动物疫病预防计划和农业部的规定, 组织防治和净化 资料来源 : 农业部, 长江证券研究部 表 18: 中国二类动物疫病病种名录 种类 名称 猪繁殖与呼吸综合征 ( 经典猪蓝耳病 ) 猪乙型脑炎 猪细小病毒病 猪丹毒 猪病 猪肺疫 猪传染性萎缩性鼻炎 猪链球菌病 猪囊尾蚴病 猪支原体肺炎 旋 毛虫病 猪圆环病毒病 副猪嗜血杆菌病 鸡传染性喉气管炎 鸡传染性支气管炎 低致病性禽流感 禽痘 传染性法氏 禽病牛病绵羊和山羊病马病蜜蜂病 囊病 马立克氏病 鸡球虫病 产蛋下降综合征 禽伤寒 鸡白痢 禽白血病 鸭浆膜炎 鸭瘟 鸭病毒性肝炎 小鹅瘟 禽霍乱 鸡败血支原体感染 禽网状内皮组织增殖症牛恶性卡他热 牛结核病 牛传染性鼻气管炎 牛白血病 牛出血性败血病 牛锥虫病 牛梨形虫病 日本血吸虫病山羊关节炎脑炎 梅迪 - 维斯纳病马传染性贫血 马鼻疽 马流行性淋巴管炎 马巴贝斯虫病 伊氏锥虫病兔病兔病毒性出血病 野兔热 兔粘液瘤病 兔球虫病美洲幼虫腐臭病 欧洲幼虫腐臭病 草鱼出血病 锦鲤疱疹病毒病 传染性脾肾坏死病 刺激隐核虫病 淡水鱼细 鱼类病 甲壳类病 菌性败血症 流行性造血器官坏死病病毒性神经坏死病 斑点叉尾鮰病毒病 病毒性出血性败血症 传染性造血器官坏死病 流行性溃疡综合征桃拉综合征 黄头病 对虾杆状病毒病 罗氏沼虾白尾病 传染性皮下和造血器官坏死病 传染性肌肉坏死病 资料来源 : 农业部, 长江证券研究部 表 19: 中国三类动物疫病病种名录 请阅读最后评级说明和重要声明 26 / 41

27 种类猪病禽病牛病绵羊和山羊病马病蚕 蜂病犬猫等动物病鱼类病甲壳类病贝类病 名称猪传染性胃肠炎 猪流行性感冒 猪副伤寒 猪密螺旋体痢疾鸡病毒性关节炎 禽传染性脑脊髓炎 传染性鼻炎 禽结核病牛流行热 牛生殖器弯曲杆菌病 牛病毒性腹泻 / 粘膜病 毛滴虫病 牛皮蝇蛆病肺腺瘤病 传染性脓疱 羊肠毒血症 干酪性淋巴结炎 绵羊疥癣, 绵羊地方性流产马流行性感冒 溃疡性淋巴管炎 马鼻腔肺炎 马腺疫 马媾疫蚕型多角体病 蜂螨病 瓦螨病 蚕白僵病 子虫病 亮热厉螨病 蜜蜂孢白垩病水貂阿留申病 犬细小病毒病 犬瘟热 水貂病毒性肠炎 猫泛白细胞减少症 犬传染性肝炎 利什曼病鮰类肠败血症 小瓜虫病 迟缓爱德华氏菌病 黏孢子虫病 三代虫病 指环虫病 链球菌病河蟹颤抖病 斑节对虾杆状病毒病鲍脓疱病 鲍病毒性死亡病 鲍立克次体病 包纳米虫病 折光马尔太虫病 奥尔森派琴虫病 两栖与爬行类病鳖腮腺炎病 蛙脑膜炎败血金黄杆菌病 资料来源 : 农业部, 长江证券研究部 图 36: 中国兽医管理体系 动物疫病预防与控制中心 兽医药品监察所 ( 兽药评审中心 ) 动物卫生与流行病学中心和分中心 国务院 农业部兽医局省级局市级局县级局 综合处医政处防疫处检疫监督处科技与国际合作处药品药械处 资料来源 : 长江证券研究部 表 20: 中美兽医体制比较 款项 中国 美国 工作效率 兽医人均大动物单位仅为 767 个 兽医人均大动物单位达到 4000 个 管理模式 块块管理 条条管理 管理机制 市务管理为主 风险管理为主 执法主体 县级以上行政管理监督机构 官方兽医个人 资任体制 行政管理执法机构为资任主体 官方兽医为资任主体 请阅读最后评级说明和重要声明 27 / 41

28 监控范围 内外不一致 片断 内外统一 全过程 行政执法的技术执法人员本人或本执法机关的检验 OIE 或本国最高兽医当局认可的独立的实 依托 机构所出具的检验结论 验室的检验结论 追溯体系 追溯体系刚刚起步 追溯体系健全 职业道德要求 一般没有法律规定 法律有明确而严格的规定 保障体系 兽医队伍建设 立法支持缺位, 资金保障不足, 信息立法支持完善, 资金保障充足, 信息处理渠道不畅, 技术支撑乏力畅通, 技术支撑有力准入资格偏低, 官方 执业不分, 无法定准入条件, 官方 执业分离, 按计划法定培训计划, 自律机制忽缺实施培训, 自律机制完善 资料来源 : 长江证券研究部 表 21: 中美兽医法律体系比较 款项 中国 美国 立法模式 政府推动 ( 由上到下 ) 企业推动 ( 由下到上 ) 立法动议 部门法 ( 管理 ) 基层法 ( 服务 ) 制订过程 行为模式 主要是政府运作, 只征求有关管理部主要是企业运作, 重点解决操作性, 体门及执法机构的意见现企业要求政府援助与服务的意志法律条款主要为企业或管理相对人设法律条款更注重行为模式的操作性 ( 强调定不让做什么 ( 禁止性规范 ) 必须做怎么做 ) 政府资助和服务的项目 内容均什么 ( 义务性规范 ) 的行为模式有明确具体规定 法律相对人监管服务 法律关系守法状况法律体系修改周期 执法机关与管理相对人之间形成一种执法机关与企业形成一种服务 指导和命令与服从的关系提供援助的监督管理关系守法就提高成本, 管理相对人一般慑守法即可降低成本, 守法就可得到政府于制裁而遵守法律援助和服务法律体系不完善, 部门利益明显, 欠国家在 ALOP 的基础上统一立法, 体系完整体协调衔接整无冲突动物卫生法律规范的修正周期一般都只要不适应发展的需要就立即着手进行较长修订 资料来源 : 长江证券研究部 养殖业规模化继续提升拉动疫苗需求 中国动物疫苗需求大军, 中国生猪养殖业仍处于规模化初期, 规模化继续提升将带来疫苗需求的继续增长 主要在于 : 规模化养殖规模扩大会更加注重动物疫情防范, 规模养殖企业一方面会加大传统疫苗 ( 例如四大苗 ) 的使用剂量 ( 例如 : 增加头均使用疫苗的头份和次数 ), 另一方面会扩大疫病防控的范围, 例如猪圆环与伪狂犬疫苗等疫苗逐渐开始广泛注射, 此外, 欧美发达国家的绿色壁垒以及中国国内对养殖业禁用抗生素的提议, 也使得规模养殖户更加重视对各类动物疾病的预防 图 37:2001~2010 各规模养殖场的出栏量比重 图 38: 中国生猪规模养殖规模化逐步提升 请阅读最后评级说明和重要声明 28 / 41

29 年出栏数 头 年出栏数 头 年出栏数 头 年出栏数 头 年出栏数 头 年出栏数 头以上 规模大于 50 头比例 增速 % 3 25% 2 15% 1 5% 资料来源 : 畜牧业统计年鉴, 长江证券研究部 资料来源 : 畜牧业统计年鉴, 长江证券研究部 图 39: 各种规模生猪养殖户数量占比 (2010) 图 40: 疫苗费用随养殖规模扩大而增加 9% 6% 1% 1-49 头 疫苗费用 / 养殖成本 19% 35% 头 头 头 % % 1.11% 1.21% 1.53% 头 0.5% 头 0. 17% 13% 头以上 散养小规模中规模大规模 资料来源 : 中国畜牧业年鉴, 长江证券研究部 资料来源 : 全国农产品成本收益汇编, 长江证券研究部 图 41: 疫苗费用在生猪养殖成本中占比较低 图 42: 疫苗费用在肉鸡养殖成本中占比较低 2% 2% 3% 5% 14% 7% 饲料 饲料 仔猪人工 13% 鸡苗人工 53% 医疗防疫 医疗防疫 3 其他 72% 其他 资料来源 :Wind, 长江证券研究部 资料来源 :Wind, 长江证券研究部 疫苗销售体制的非市场化向市场化迈进驱动行业规模增长 现阶段, 中国动物疫苗分为政府苗 ( 强制免疫疫苗 ) 和市场苗 ( 强制免疫疫苗 + 非强制免疫疫苗 ) 政府苗采取招标形式, 基本为价低者得 而市场苗则为企业自行定价销售 目前政府苗比重大概在 7 左右, 市场苗占比 3 中国政府招采主要针对猪 禽两类动物的国家强制免疫疾病, 近些年, 政府苗销售额不断提升, 但招采份额却出现逐年下降趋势, 其中猪用疫苗招采份额由 2009 年 94% 下降到 2012 年 8, 禽用疫苗招采份额由 2009 年 49% 下降到 2012 年 43% 我们认为, 请阅读最后评级说明和重要声明 29 / 41

30 政府招采行为容易形成价格战, 不利于企业进行产品的创新与技术的改进, 市场苗份额的逐渐提升, 可以增加行业的市场化竞争, 促进行业进一步发展 我们认为, 中国动物疫苗的非市场化 ( 存在政府苗和市场苗 ) 体制进一步向市场化迈进将带来行业规模的增长 ( 政府苗价格的上升以及部分政府苗向市场放开 ) 具体为:(1) 防疫目标促使政府提高对疫苗免疫效果的重视, 政府苗将逐渐由 低价 向 高效 转变, 致疫苗价格提升 ;(2) 放开部分强免苗, 让市场决定需求, 从而提升疫苗质量, 导致价格提升, 规模增长 表 22: 中国动物疫苗的特殊分类产品类别销售模式主要产品 强免疫苗 非强免疫苗 定点生, 政府采购, 企业也可向养殖高致病性禽流感疫苗 猪瘟疫苗 高致病性场直接销售 ( 政府苗 + 市场苗 ) 猪蓝耳病疫苗 口蹄疫疫苗 小反刍兽疫供应经销商和终端客户, 少量由地方狂犬病 炭疽 猪流行性乙型脑炎 布氏菌防疫机构采购 ( 市场苗 ) 病 包虫病 新城疫 伪狂犬 猪圆环等 资料来源 : 农业部, 长江证券研究部 图 43: 猪用政府苗份额占比连续下滑 图 44: 禽用政府苗份额占比连续下滑 40 猪用强免苗销售额 ( 亿元 ) 占猪用生物制品比重 95% 14 禽用强免苗销售额 ( 亿元 ) 占禽用生物制品比重 % 8 75% % 46% 44% 42% % 资料来源 : 中国兽药协会, 长江证券研究部 资料来源 : 中国兽药协会, 长江证券研究部 表 23:2012 年主要市场苗品种销售情况 产品名称 销量 ( 亿毫升 ) ( 亿羽 / 头份 ) 销售额 ( 亿元 ) 占相应动物生 物制品份额 (%) 鸡新城疫 传染性支气管炎二联活疫苗 (La Sota 株 +HI20 株 ) 鸡新城疫活疫苗 (La Sota 株 ) 鸡新城疫 禽流感 (H9 亚型 ) 二联灭活疫苗 (La Sota 株 +F 株 ) 鸡新城疫灭活疫苗 (La Sota 株 ) 禽流感灭活疫苗 (H9 亚型 ) 鸡传染性法氏囊病活疫苗 (B87 株 ) 鸡痘活疫苗 ( 鹌鹑化弱毒株 )( 细胞苗 ) 鸡传染性鼻炎 (A 型 ) 灭活疫苗 鸡新城疫 减蛋综合征二联灭活疫苗 (La 请阅读最后评级说明和重要声明 30 / 41

31 Sota 株 + 京 911 株 ) 猪圆环病毒 2 型灭活疫苗 (LG/SH/WH/DBN-SX07 株 ) 伪狂犬病活疫苗 (Bartha-K61 株 ) 猪繁殖与呼吸综合征疫苗 资料来源 : 中国兽药产业发展报告, 长江证券研究部 防疫目标促使政府提高对疫苗免疫效果的重视, 政府苗将逐渐由 低价 向 高效 转变 长期以来, 政府苗低价低质的局面不仅阻碍了行业的发展, 而且较差的免疫效果违背了国家招采的初衷, 影响到对动物疫情的控制 2012 年国务院颁布 国家中长期动物疫病防治规划 ( 年, 对重大动物疾病均提出了具体的净化或者控制的要求 为保证 防治规划 顺利推进, 国家陆续出台政策措施, 主要体现在对疫苗质量要求的提高 例如 :2013 年 9 月, 国家强制免疫应用口蹄疫疫苗将逐步执行新的疫苗质量标准,(1) 要求口蹄疫灭活疫苗及合成肽疫苗效力检验标准由每头份 3PD50 提高到 6PD50, 新生产的口蹄疫灭活疫苗内毒素每头份疫苗不超过 50EU;( 2) 口蹄疫灭活疫苗总蛋白检测参数分两个阶段实施, 自 2014 年 1 月 1 日起, 对总蛋白含量实施不定期抽样检测, 并公开检测结果 ;2015 年 1 月 1 日起, 总蛋白含量每 ML 疫苗不高于 500ug 我们认为, 高质量意味着高成本, 高成本会要求高价格, 在政府苗招采量未出现明显下降的情况下, 政府苗后期价格会有逐步提升的趋势和空间 放开部分强免苗, 让市场决定需求 我们认为, 在条件成熟时, 不排除国家届时放开 1-2 个强制免疫疫苗, 不再招采, 直接市场销售 我们认为, 此举并不会减少疫苗需求, 反而会提升行业疫苗质量, 导致价格提升, 规模增长 表 24: 中国对多种动物疾病提出净化或控制的防疫目标疫病种类 2015 年规划目标 2020 年规划目标口蹄疫 A 型全国达到净化标准全国达到免疫无疫标准口蹄疫亚洲 I 型全国达到免疫无疫标准全国达到非免疫无疫标准 高致病性猪蓝耳部分区域达到控制标准 全国达到控制标准 猪瘟 部分区域达到净化标准 进一步扩大净化区域 新城疫 部分区域达到控制标准 全国达到控制标准 口蹄疫 0 型 高致病性禽流感 海南岛 辽东半岛 胶东半岛达到非免疫无海南岛达到非免疫无疫标准 ; 辽东疫标准 ; 北京 天津 辽宁 ( 不含辽东半岛 ) 半岛 胶东半岛达到免疫无疫标准 ; 吉林 黑龙江 上海达到免疫无疫标准 ; 其其他区域达到控制标准他区域维持控制标准 生物安全隔离区和海南岛 辽东半岛 胶东生物安全隔离区达到免疫无疫或非半岛达到非免疫无疫标准 ; 北京 天津 辽免疫无疫标准 : 海南岛 辽东半岛 宁 ( 不含辽东半岛 ) 吉林 黑龙江 上海 胶东半岛达到免疫无疫标准 : 其他山东 ( 不含胶东半岛 ) 河南达到免疫无疫区域达到控制标准标准 ; 其他区域维持控制标准 资料来源 : 国家中长期动物疫病防治规划 ( 年, 长江证券研究部 请阅读最后评级说明和重要声明 31 / 41

32 图 45:2014 年多省市多种口蹄疫疫苗招标均价出现回升 ( 元 / 毫升 ) 猪口蹄疫 O 型灭活疫苗 猪口蹄疫 O 型合成肽疫苗 牛羊口蹄疫 O 型 - 亚洲 I 型二价灭活疫苗 资料来源 : 广东招标网, 长江证券研究部 图 46:2014 年各疫苗品种政府招标均价回升 2010 或以前 口蹄疫疫苗猪蓝耳疫苗猪瘟疫苗禽流感疫苗 资料来源 : 长江证券研究部 金宇集团 : 更市场化的国内口蹄疫疫苗龙头 2013 年金宇集团剥离地产业务, 专注从事动物疫苗的研发 生产与销售 现阶段, 公司是国内口蹄疫疫苗龙头企业, 其口蹄疫疫苗抗原产能 亿微克 我们认为, 与 Zoetis 公司相同, 金宇集团拥有优质疫苗企业所拥有的优秀基因 扎实的技术 + 质优的疫苗产品 公司奠定口蹄疫疫苗领域龙头地位与产品的质量和技术有很大关系, 其细胞悬浮培养工艺 抗原纯化浓缩技术 146S 检测技术等均处为国内领先, 同时产品的免疫效果也较市场其他产品优势明显 ; 此外公司还积极研发或引进动物疫苗新品, 增建 GMP 生产线, 扩充产品品种与产能, 保证公司业绩的可持续性增长 图 47: 金宇集团主要发展历程 请阅读最后评级说明和重要声明 32 / 41

33 2008: 金宇保灵公司荣膺 兽用疫苗国家工程试验室 2003: 强毒灭活苗生 2009: 上马国内第一 产车间获农业部 条悬浮培养口蹄疫疫 1998 : 公司股票上市, 购并内蒙古生物药品厂 GMP 认证, 成为首家通过农业部 GMP 认证的企业 2007: 购并扬州优邦生物制药有限公司 ; 金宇保灵生物药品有限公司注册成立 苗生产线 2013: 退出房地产业务, 确立了市场化国际化目标战略 ; 牛口蹄疫三价苗取得国家农业部新药证书 2002: 厂房 GMP 改造 及禽苗 FMD 疫苗等新 建项目陆续开工建设 资料来源 : 公司网站, 长江证券研究部 图 48: 公司营业收入及增速情况 图 49: 公司毛利及毛利率情况 营业收入 ( 亿元 ) 增速 毛利 ( 万元 ) 毛利率 资料来源 : 公司公告, 长江证券研究部 资料来源 : 公司公告, 长江证券研究部 图 50: 生物制品营业收入占比 94%(2013 年 ) 图 51: 生物制品营业利润占比 96%(2013 年 ) 3.4% 1.2% 0.7% 0.8% 0.7% 2.9% 0.1% 0.7% 生物制药 生物制药 纺织加工 纺织加工 房租及物业管理 房租及物业管理 能源 能源 93.8% 其他 95.6% 其他 资料来源 : 公司公告, 长江证券研究部 资料来源 : 公司公告, 长江证券研究部 口蹄疫疫苗在国内市场销售中一枝独秀 请阅读最后评级说明和重要声明 33 / 41

34 公司凭借细胞悬浮培养技术生产的口蹄疫疫苗在国内市场销售中优势明显 根据我们草根调研获悉,2013 年, 金宇口蹄疫疫苗供不应求, 口蹄疫市场苗全年销量约 4000 万头份, 较上年同期增长约 10 此外 2013 年公司先后完成 10*1000 升反应器改造项目和 4*5000 升反应器改造项目, 其口蹄疫疫苗抗原产能从前期的 8 亿微克增至 亿微克 我们判断,2014 年公司新增口蹄疫产能将逐步释放, 以应对前期公司口蹄疫疫苗供不应求局面, 预计公司 2014 年口蹄疫市场苗销量增长 4-5 至 5600 万头份 ~6000 万头份 图 52:2013 年生物制品营业收入大幅提升 图 53:2013 年生物制品营业利润大幅提升 生物药品营业收入 ( 万元 ) 增速 生物药品营业利润 ( 万元 ) 增速 资料来源 : 公司公告, 长江证券研究部 资料来源 : 公司公告, 长江证券研究部 图 54: 生物制品毛利率维持高水平 图 55: 生物制品带动公司综合毛利率提升 生物制药房地产房租及物业管理纺织加工能源 64.4% 68.4% % 公司单季度综合毛利率 2009Q1 2009Q2 2009Q3 2009Q4 2010Q1 2010Q2 2010Q3 2010Q4 2011Q1 2011Q2 2011Q3 2011Q4 2012Q1 2012Q2 2012Q3 2012Q4 2013Q1 2013Q2 2013Q3 2013Q4 资料来源 : 公司公告, 长江证券研究部 资料来源 : 公司公告, 长江证券研究部 表 25: 公司口蹄疫疫苗的特点 产品特点 具体描述 该技术使细胞的悬浮密度更高 ( /ml, 远大于单层细胞培养的 106/ml), 病毒在 独特的悬浮培养技术 细胞内的拷贝数更高, 达到国外同类企业的相应技术指标 (146s 不低于 4ug/ml, 高于单层 细胞培养 10 倍以上 ) 对病毒培养液稀释 倍仍能达到国外同等抗原水平, 形成自然 浓缩抗原, 即便于储存, 又大大降低了生产成本 独特的 CTF 纯化技术 副反应发生率低 独特的质控技术 该技术达到了高质高效的纯化效果, 抗原损失仅为 10-15%, 细胞蛋白去除 6 以上 由于抗原得到有效纯化, 同时 10 倍以上的稀释使用造成过敏反应的杂蛋白含量进一步减少, 且使用法国 Seppic 公司 MontanideISA206 佐剂, 使热反应和过敏反应大幅降低 该技术采用国际最新的 146S 测定技术准确定量抗原, 使得疫苗批次间的差异最小化 目 请阅读最后评级说明和重要声明 34 / 41

35 前国内采用生物学定量法, 受毒株活力差异和生物体敏感性不同等方面的影响, 难以体现 有效抗原含量, 因此难以达到疫苗的稳定效力 从根本上去除了污染因素 从原材料投入到产品产出完全管道化 自动化, 从根本上排除污染因素, 这是传统单层细 胞培养技术绝对无法达到的 由于疫苗抗原的纯化使得抗原位点得以充分暴露, 使杂质蛋白对免疫的影响降至最低 由 疫苗的高效力得到保障 于疫苗抗原含量的可控性, 可随时根据实际情况调整抗原有效含量 根据最新报道, 抗原 含量的提高可使机体较早产生应答, 并可有效履盖更多的流行变异株 资料来源 : 公司网站, 长江证券研究部 图 56: 公司口蹄疫抗原产能持续增长 口蹄疫抗原产能 ( 亿微克 ) 资料来源 : 公司公告 长江证券研究部 图 57: 公司细胞悬浮培养技术研发进程 2007 年启动细胞选培养技术工艺改造 2008 年攻克悬浮培养技术难关, 悬浮培养大生产工艺改造方案进入实施阶段 2009 年建成了国内第一条牛口蹄疫疫苗悬浮培养生产线, 发明国内首家定量检测口蹄疫抗原 146S 含量检测技术 资料来源 : 公司公告 长江证券研究部 2010 年完成牛 猪口蹄疫悬浮培养技术改造, 通过农业部评审, 荣膺 P3 国家高级别生物安全实验室建设 图 58: 公司 BHK 悬浮细胞培养生产口蹄疫疫苗示意图 请阅读最后评级说明和重要声明 35 / 41

36 资料来源 : 公司网站 长江证券研究部 图 59: 传统工艺疫苗与悬浮培养工艺疫苗性能比较 资料来源 : 公司网站 长江证券研究部 丰富生物制品种类保证业绩可持续增长 公司在维持口蹄疫疫苗龙头地位的同时, 积极研发和引进动物疫苗新品, 增建 GMP 生产线, 以谋求公司的可持续增长 公司从法国诗华引进国际 OIE 布鲁氏杆菌菌种和疫苗生产工艺技术, 生产具有全球领先技术水平牛羊布鲁氏杆菌疫苗, 项目预计 2014 年能够实现产品生产, 成为公司后期新的利润增长点 此外, 优邦公司新建四条生产线已完成农业部 GMP 动态验收, 预计后期产品品质和产品结构会有所优化 ( 公司 13 年购买中博生物猪圆环病毒灭活疫苗的生产技术 ) 表 26: 金宇保灵掌握多项口蹄疫疫苗生产技术申请日期证书编号专利名称请阅读最后评级说明和重要声明 36 / 41

37 2005/10/ 激发机体产生 FMDV 抗体的融合蛋白的应用 2009/9/ 口蹄疫疫苗制备方法 2009/9/ 蔗糖密度梯度紫外光定量法检测口蹄疫抗原 146S 含量的方法 2009/9/ 悬浮细胞蚀斑滴定口蹄疫病毒的方法 2009/11/ 细胞培养反应器 2009/11/ 细胞培养反应器 2010/9/ 鸡胚孵化与细胞培养一体机 2011/6/ 口蹄疫油乳剂灭活疫苗的破乳方法 2011/6/ 悬浮培养细胞制造兽用狂犬灭活冻干疫苗工艺 2011/7/ 支原体的 PCR 检测方法 2012/4/ X 口蹄疫疫苗浓缩纯化方法 2013/1/ 鉴别和定量口蹄疫双价苗以及多价苗中抗原的血清型的方法 2013/1/ X 应用实时荧光定量 PCR 技术对猪瘟兔化弱毒疫苗株进行定量 检测的方法 资料来源 : 国家知识产权局, 长江证券研究部 表 27: 扬州优邦掌握多项猪用疫苗生产技术 申请日期 证书编号 专利名称 2008/6/ 培养敏感细胞生产蓝耳病疫苗的方法 2010/4/ H9N2 亚型禽流感灭活疫苗的制备方法及产品 2010/9/ 猪细小病毒灭活疫苗的制备方法 2011/9/ 猪细小病毒灭活疫苗的制备方法 2011/9/ 培养机 2011/9/ 生物细胞观察台 2011/9/ 保定装置 2011/9/ X 饲喂装置 2011/9/ 病毒液纯化 浓缩装置 2011/9/ 快装型视镜 2011/9/ 便捷式细胞运输装置 2011/9/ 换热系统用自动泄压排放装置 2013/11/ 猪圆环病毒 2 型灭活疫苗的制备方法 2013/11/ X 应用生物反应器及片状载体大规模扩增猪圆环病毒 2 型的方法 资料来源 : 国家知识产权局, 长江证券研究部 表 28: 金宇保灵动物疫苗产品种类丰富产品主要成分作用与用途猪口蹄疫 O 型灭含灭活的猪 O 型口蹄病毒 OZK/93 株 +OR/80 株, 含灭活的猪用于预防猪 O 型活疫苗 O 型口蹄病毒 OZK/93 株 +OR/80 株口蹄疫 山羊痘活疫苗本品系用山羊痘病毒 ( 弱毒株 ) 用于预防山羊痘 及绵羊痘 口蹄疫 O 型 亚含有灭活的口蹄疫 O 型 JMS 株和亚洲 I 型 JSL 株病毒, 灭活前用于预防牛 羊 O 请阅读最后评级说明和重要声明 37 / 41

38 洲 Ⅰ 型二价灭活每 0.1ml 病毒液中病毒含量均至少为 107.0TCID50 或型 亚洲 I 型口蹄 疫苗 107.0LD50 疫 本品系用猪瘟病毒 ( 兔化弱毒株 ) 接种乳兔, 收获感染乳兔的 猪瘟活疫苗 肌肉及实质脏器, 制成乳剂, 加适宜稳定剂, 经冷冻真空干燥用于预防猪瘟 制成 政府采购专用猪本品系用猪瘟兔化弱毒株接种家兔, 收获感染家兔的脾脏及淋瘟活疫苗 ( 脾淋巴结 ( 简称脾淋 ), 制成乳剂, 加适宜稳定剂, 经冷冻真空干用于预防猪瘟源 ) 燥制成 布氏菌病活疫苗 本品系用布氏菌 S2 株 (CVCC 70502) 接种适宜培养基培养, 用于预防羊 猪 收获培养物, 加适宜稳定剂, 经冷冻真空干燥制成和牛布氏菌病 伪狂犬病活疫苗本品含伪狂犬病病毒 (Bartha-K61 弱毒株 ) 用于预防猪 牛 和绵羊伪狂犬病 政府采购专用猪本品系用猪瘟兔化弱毒株接种易感细胞培养, 收获细胞培养瘟活疫苗 ( 细胞用于预防猪瘟物, 加适宜稳定剂, 经冷冻真空干燥制成源 ) 资料来源 : 公司网站, 长江证券研究部 表 29: 扬州优邦规划产品种类丰富 现有产品 产品主要成分与含量作用与用途 猪繁殖与呼吸综合征灭 疫苗中含有猪繁殖与呼吸综合征 用于预防高致病性猪蓝 活疫苗 病毒 NVDC-JXA1 株, 灭活前每毫 耳病 升病毒含量应不低于 猪用灭 106.0TCID50 活疫苗 猪细小病毒病灭活疫苗 主要成分为猪细小病毒 BJ-2 株抗 用于预防猪细小病毒病 原, 每毫升疫苗中含灭活的 BJ-2 株 4 x 105.P [ 性状 ] 乳白色均匀乳 剂 规划产品 新城疫重组病毒灭活疫苗 (A-VII 株 ) 鸡新城疫灭活疫苗 (La Sota 株 ) 鸡产蛋下降综合征灭活疫苗 ( 京 911 株 ) 鸡新城疫 禽流感 (H9 亚型 ) 二联灭活疫苗 (La Sota 株 +JY 株 ) 禽用灭 活疫苗 鸡新城疫 产蛋下降综合征二联活疫苗 (La Sota 株 + 京 911 株 ) 鸡新城疫 传染性法氏囊二联灭活疫苗 (La Sota 株 +HQ 株 ) 鸡新城疫 传染性支气管炎 H9 亚型禽流感 (La Sota 株 +M41 株 +L 株 ) 鸡新城疫 传染性支气管炎 产蛋下降综合征 H9 亚型禽流感四联灭活疫苗 (La Sota 株 +M41 株 +HS25 株 +HZ 株 ) 禽多杀性巴氏杆菌灭活疫苗 (1502 株 ) 鸡传染性鼻炎灭活疫苗 (A 型 ) 禽用活 疫苗 鸡新城疫活疫苗 (La Sota 株 ) 鸡传染性法氏囊病活疫苗 (B87 株 ) 请阅读最后评级说明和重要声明 38 / 41

39 鸡传染性支气管炎活疫苗 (H52 弱毒株 ) 鸡传染性支气管炎活疫苗 (H120 弱毒株 ) 鸡新城疫 传染性支气管炎活疫苗 (La Sota 株 +H120 株 / H52 株 ) 猪用疫 苗 猪繁殖与呼吸综合症灭活疫苗 (NVDC-JXA1 株 ) 猪细小病毒灭活疫苗 (BJ-2 株 ) 仔猪大肠埃希氏菌三价灭活疫苗 (K88 K99 987P 株 ) 资料来源 : 公司网站, 长江证券研究部 给予 推荐 评级 我们预计公司 年的 EPS 分别为 0.9 元和 1.19 元 ; 给予公司 推荐 评级 风险提示和投资结论的局限性 投资风险提示 :(1) 行业风险 : 养殖业规模化进展缓慢 ;( 2) 公司风险 : 公司产品销售低于预期 我们不排除上述风险对我们的结论构成影响 请阅读最后评级说明和重要声明 39 / 41

40 长江证券研究部 分析师介绍 : 陈佳, 长江农林牧渔行业研究员 对本报告的评价请反馈至长江证券机构客户部 姓名 分工 电话 周志德 主管 (8621) zhouzd1@cjsc.com.cn 甘露 副主管 (8621) ganlu@cjsc.com.cn 杨忠 华东区总经理 (8621) yangzhong@cjsc.com.cn 鞠雷 华南区总经理 (8621) julei@cjsc.com.cn 程杨 华北区总经理 (8621) chengyang1@cjsc.com.cn 张晖 深圳私募总经理 (0755) zhanghui1@cjsc.com.cn 投资评级说明 行业评级 报告发布日后的 12 个月内行业股票指数的涨跌幅度相对同期沪深 300 指数的涨跌幅为基准, 投资建议的评级标准为 : 看 好 : 相对表现优于市场 中 性 : 相对表现与市场持平 看 淡 : 相对表现弱于市场 公司评级 报告发布日后的 12 个月内公司的涨跌幅度相对同期沪深 300 指数的涨跌幅为基准, 投资建议的评级标准为 : 推 荐 : 相对大盘涨幅大于 1 谨慎推荐 : 相对大盘涨幅在 5%~1 之间 中 性 : 相对大盘涨幅在 -5%~5% 之间 减 持 : 相对大盘涨幅小于 -5% 无投资评级 : 由于我们无法获取必要的资料, 或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件, 或者其他原因, 致使 我们无法给出明确的投资评级 40 / 41

41 研究部 / 机构客户部 上海浦东新区世纪大道 1589 号长泰国际金融大厦 21 楼 (200122) 电话 : 传真 : 武汉武汉市新华路特 8 号长江证券大厦 11 楼 (430015) 传真 : 北京西城区金融大街 17 号中国人寿中心 606 室 (100032) 传真 : 深圳深圳市福田区福华一路 6 号免税商务大厦 18 楼 (518000) 传真 : 重要声明 长江证券股份有限公司具有证券投资咨询业务资格, 经营证券业务许可证编号 :Z 本报告的作者是基于独立 客观 公正和审慎的原则制作本研究报告 本报告的信息均来源于公开资料, 本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证, 也不保证所包含信息和建议不发生任何变更 本公司已力求报告内容的客观 公正, 但文中的观点 结论和建议仅供参考, 不包含作者对证券价格涨跌或市场走势的确定性判断 报告中的信息或意见并不构成所述证券的买卖出价或征价, 投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关 本报告所载的资料 意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断, 本报告所指的证券或投资标的的价格 价值及投资收入可升可跌, 过往表现不应作为日后的表现依据 ; 在不同时期, 本公司可发出与本报告所载资料 意见及推测不一致的报告 ; 本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态 同时, 本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改, 投资者应当自行关注相应的更新或修改 本公司及作者在自身所知情范围内, 与本报告中所评价或推荐的证券不存在法律法规要求披露或采取限制 静默措施的利益冲突 本报告版权仅仅为本公司所有, 未经书面许可, 任何机构和个人不得以任何形式翻版 复制和发布 如引用须注明出处为长江证券研究部, 且不得对本报告进行有悖原意的引用 删节和修改 刊载或者转发本证券研究报告或者摘要的, 应当注明本报告的发布人和发布日期, 提示使用证券研究报告的风险 未经授权刊载或者转发本报告的, 本公司将保留向其追究法律责任的权利