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1 行业动态点评 电力行业 投资评级 推荐 27 年 5 月 16 日 暂处幽谷底, 长啸高山岑 6 年 7 年一季度电力板块业绩综述 近期股价相对上证指数走势 要点 6 至 7 年一季度电力行业指数大幅上涨的同时, 日均 2.% 15.% 成交金量 成交额均创天量 反映在大盘高达 4 之上的今天, 稳健型的理念及需求将继续推动基金 机构 庞大的居民储蓄等流向电力等相对估值洼地 1.% 12 5.%.% -5.% 成交金额电力 Ⅲ 上证综合指数 从整个行业来看,6 年行业主营业务收入同比增长 17.1%, 环比增长 9.91% 7 年 1 季度主营业务收入同比增长 27.51% 环比增长 4.32%, 收入增速有加速之势, 原因主要是由于需求推动导致, 而节能降耗 管理能力提升 深度挖潜 精益化生产等内延式增长 但由于煤炭涨价 利用小时数下降, 短期内业绩加速的动能不足 此外, 我们发现业盈利主体具备 资料来源 WIND 三大特征 普遍性 稳定性 持续性 从基金或机构重仓情况来看, 资产注入 清洁环保 复 合型能源类高增长电力公司是基金偏好配置的品种 一季度基 金增持最多的依次为 国电电力 长江电力 金山股份 宝新 能源 国投电力 广州控股 粤电力 深能源等, 说明基金对 这些公司未来发展前景认同度较高 我们认为, 电力行业内虽然短期内面临煤炭涨价 利用 小时数略有下降不利因素, 但中长期来看仍然维持 推荐 的 投资评级 重点关注两类公司 1) 具有明确资产整合预期并 且未来注入资产质量较好的电力蓝筹, 如 长江电力 华能国 相关报告 电力行业二季度策略报告 际 国投电力 国电电力 深能源 粤电力 ;2) 有实际高成长或资产整合预期的 " 区域龙头 ", 如宝新能源 穗恒运 申能股份 桂冠电力 川投能源 文山电力 通宝能源 吉电股份 分析师 张霖 (755) zhangl@cgws.com 其中, 尤其是估值相对偏低的水电类或复合型清洁能源类电力蓝筹值得投资者关注, 对于短线投资者需对买入时点的选择更为慎重

2 一 电力板块市场表现回顾 6 年电力行业主要上市公司平均涨幅 64.61%( 如表 1), 与去年平均跌幅 % 形成鲜明对比,7 年以来这一势头有继续扩大之势, 从 7 年一季情况来看, 平均上涨 78.85%, 远高于上证指数 19% 的涨幅, 也高于上一季度的平均涨幅 (2.34%) 值得注意的是, 电力行业指数大幅上涨的同时, 价升量增 日均成交金额由 6 年的 万股增至 7 年一季度的 万股, 日均成交额由 6 年.51 亿元增至 7 年 1.49 亿元, 仅一季度就达到去年全年的 2.92 倍 也远远超过上季度.56 亿元的平均水平, 成交量与成交金额不断创出新高, 我们认为这证明大量资金正源源不断流入估值洼地的电力板块, 尤其是在大盘高达 4 之上的今天, 市场正处于深刻的结构调整 拐点, 稳健型的理念及需求将继续推动基金 机构 庞大的居民储蓄等流向电力等估值洼地 表 1 部分主要电力公司涨跌幅 涨跌幅 成交量 成交额统计区间涨跌幅区间日均成交量万股区间日均成交额亿元 6 年上年 7 一季度上季度 6 年 7 一季度上季度 6 年 7 一季度上季度 资料来源 公司数据 二 6 年 7 年一季度电力板块业绩综述 1 6 年 7 年一季度行业整体盈利情况概述 从整个行业来看,6 年行业主营业务收入同比增长 17.1%, 环比增长 9.91% 但 7 年 1 季度主营业务收入同比增长 27.51% 且超过去年全年均值 ( 如表 2),7 年一季度收入环比增长 4.32%, 说明主营收入增速有加速之势 我们认为收入同比增长的原因主要是由于需求推动导致 6 年末装机容量高速增长, 供给充足, 而需求方面, 由于工业快速发展 城镇居民用电等所导致的 1 季度惊人的高需求, 据统计, 一季度全国全社会用电量 亿千瓦时, 同比增长 14.92%, 增速比去年同期提高 3.11 个百分点 其中, 三次产业和城乡居民生活用电量分别增长 3.5% 16.86% 1.77% 和 8.85%, 第二产业用电贡献率持续提高, 重工业化趋势更加明显, 钢铁行业用电量增长率 28.83%, 同比增加 个百分点 ; 建筑业用电量增长率为 19.57%, 同比增加 8.7 个百分点 ; 有色和建材行业用电量增长率也分别提高了 6.2 和 1.61 个百分点 同时不排除上次煤电联动的翘尾因素, 使得主营收入增加 7 年一季度电力行业净利润同比增长 42.38%, 不及 6 年同比增长水平 5.73% 主要是由于 7 年一季度煤炭平均涨幅高达 8% 等成本上涨及利用小时数由于 6 年末装机的增长而有所下降, 两方面因素对盈利造成直接影响 然而 7 2

3 年 1 季度净利润环比增长 38.33% 的亮点, 高于去年均值 11.95%, 我们认为除 1 季度需求推动型增长等外因, 企业节能降耗 管理能力提升 深度挖潜 精益化生产等内延式提升使一季度利润率较去年均值有更为充足的上升动能, 这不但反映了整个电力行业的进步, 而且也将较外延扩张更长远而深刻的未来行业发展方向 表 26 年 7 年一季度电力板块业绩比较 主营业务收入净利润 主营业务收入 净利润 证券代码证券简称 6 年同比增长 6 年同比增长 71Q 同比增长 71Q 环比增长 71Q 同比增长 71Q 环比增长 966 长源电力 宝新能源 内蒙华电 吉电股份 华银电力 西昌电力 赣能股份 大连热电 桂东电力 漳泽电力 桂冠电力 申能股份 乐山电力 鲁能泰山 九龙电力 华能国际 大唐发电 N/A N/A N/A N/A 531 穗恒运 A 建投能源 广州控股 华电国际 长江电力 国投电力 国电电力 深能源 A 粤电力 A 通宝能源 华电能源 京能热电 上海电力 文山电力 闽东电力 算术平均

4 资料来源 公司数据 2 部分主要电力上市公司横向比较及分析通过对数据的整理, 我们发现三大特征 1) 盈利普遍性 从各上市公司 6 年年报具体数据看, 在近 6 家电力上市公司中,9% 以上的公司均获得盈利, 其中, 每股盈利水平较好的公司分别为 宝新能源 深能源 A 申能股份 穗恒运 A 国投电力 大唐发电 华能国际 长江电力 国电电力, 每股收益分别为 等 1 家 其中, 长源电力 内蒙华电 华银电力 吉电股份 西昌电力 EPS 增速较明显 ( 如图 1) 图 16 年电力板块 EPS 对比图 EPS 元 EPS 同比增长 % 宝新能源 深能源 A 申能股份 桂东电力 穗恒运 A 国投电力 大唐发电 华能国际 长江电力 国电电力 文山电力 广州控股 漳泽电力 粤电力 A 上海电力 金山股份 桂冠电力 乐山电力 建投能源 华电国际 长源电力 西昌电力 通宝能源 华银电力 川投能源 天富热电 吉电股份 内蒙华电 鲁能泰山 资料来源 公司数据从区间分布看,EPS 盈利在.2-.4 元 -.2 元之间的分别为 1 家 18 家 ( 如图 2),6 年 EPS 同比增长 5% 以上 1-5% 的分别 1 12 家, 共占 41 家主要电力上市公司统计样本的 53.6%, 负增长的仅有 3 家, 仅占 7% 左右, 可见电力行业在 6 年由于煤电联动和装机容量增加普遍获得了较理想的业绩增长 图 2 电力上市公司每股收益分布情况 % 以上 1-5%.4 元以上.2-.4 元 -.2 元 -1% % 以下 每股收益家数 6 年 EPS 同比增长 至 元 2 资料来源 公司数据 4

5 从 6 净利润同比增长速度来看, 长源 宝新 蒙电 吉电 华银 西昌增速较高, 均达 1% 以上 从 ROE 指标来看, 穗恒运 A 深能源 A 漳泽电力 宝新能源 申能股份 长江电力 桂东电力 华能国际 国投电力 文山电力 大唐发电 建投能源 国电电力均达到 1% 以上 说明这类公司整体盈利能力较为强劲且扎实 图 3 部分主要电力上市公司盈利能力情况 净利润同比增长 % ROE ROE 同比增长率 长源电力 宝新能源 内蒙华电 吉电股份 华银电力 西昌电力 桂东电力 漳泽电力 桂冠电力 申能股份 乐山电力 金山股份 鲁能泰山 华能国际 大唐发电 穗恒运 A 建投能源 广州控股 华电国际 长江电力 国投电力 国电电力 深能源 A 粤电力 A 通宝能源 上海电力 文山电力 川投能源 天富热电 资料来源 WIND 2) 盈利主体稳定性 一季度每股收益进入前十名的有广州控股 国投电力 金山股份 申能股份 宝新能源 深能源 A 大唐发电 穗恒运 A 国电电力 华能国际, 与 6 年相比, 桂东电力退出 而金山股份进入, 其余均未变化, 仅位次略有调整, 从以往年份 看, 我们看好的蓝筹品种一般均会位列 EPS 前十名, 显现了强者恒强的一般规律 表 3 近年 EPS 前十大电力上市公司稳定性列表 股票名称 27 1Q EPS 股票名称 26EPS 股票名称 25EPS 广州控股.23 宝新能源.73 国投电力.674 国投电力.19 深能源 A.67 深能源 A.6 金山股份.18 申能股份.627 申能股份.499 申能股份.18 桂东电力.5861 穗恒运 A.46 宝新能源.18 穗恒运 A.52 大唐发电.46 深能源 A.17 国投电力.55 文山电力.44 大唐发电.15 大唐发电.48 国电电力.41 穗恒运 A.13 华能国际.46 长江电力.48 5

6 国电电力.12 长江电力.442 宝新能源.4 华能国际.1 国电电力.411 华能国际.4 资料来源 WIND 3) 盈利持续性这种业绩普遍快速增长势头在 7 年一季度得以加速, 行业平均盈利同比增长 37.24%, 较去年全年整体上升 2.72% 一季度同比高于去年增速的有深能源 国投电力 国电电力 广州控股 金山股份 京能热电 乐山电力等, 尤其是广控 金山 乐山, 均超过 1% 以上, 对于基数较大的一线蓝筹则有国投 国电在一季度表现优异, 分别超过去年增速 69.6% 5.1%( 如图 4) 图 4 部分主要电力上市公司 EPS 变化图 宝新能源 深能源 A 申能股份桂东电力穗恒运 A 国投电力大唐发电华能国际长江电力国电电力文山电力广州控股漳泽电力 资料来源 WIND 粤电力 A 上海电力 6 年每股收益 7 年一季每股收益 6 年每股收益同比增长 % 7 年一季每股收益同比增长 % 金山股份京能热电桂冠电力乐山电力建投能源 在下半年及未来两年中, 这种趋势能否得以延续, 是我们最为关注的问题 根据 wind 数据的业绩一致性预期数据可知 ( 表 4), 深能源 穗恒运 金山股份 宝新能源 广控 国投等继续保持较大步伐的业绩增长, 其余公司则增长相对略 弱或呈稳步递增态势 表 4 部分主要电力上市公司盈利情况表 证券代码证券简称 EPS7 一季同比增长 % 主营利润率 % 同比增长 %ROE % 同比增长 % 净利润同比增长 %PE7E PE8 698 广州控股 国投电力 金山股份 申能股份 宝新能源 深能源 A 大唐发电.15 N/A N/A 3.55 N/A N/A 穗恒运 A

7 6795 国电电力 华能国际 漳泽电力 皖能电力 N/A 539 粤电力 A 上海电力 乐山电力 N/A N/A 659 天富热电 长江电力 华电国际 华银电力 N/A 631 桂东电力 通宝能源 建投能源 文山电力 吉电股份 长源电力 N/A 6863 内蒙华电 川投能源 豫能控股 N/A N/A 6236 桂冠电力 西昌电力 N/A 72 鲁能泰山 N/A N/A 资料来源 WIND 图 1 部分主要公司盈利趋势延续趋势延续性预测 宝新能源深能源 A 申能股份桂东电力穗恒运 A 国投电力大唐发电 资料来源 WIND EPS6 EPS7E EPS8E ROE %(6 年 ) 主营利润率 (6 年 ) 华能国际长江电力国电电力文山电力广州控股漳泽电力粤电力 A 上海电力金山股份桂冠电力建投能源华电国际

8 三 电力板块机构持仓变动情况 从基金或机构重仓情况来看, 首先, 作为估值洼地的电力板块在 27 年一季 度比 26 年四季度, 更加受到基金关注 一季度基金增持最多的依次为 国电电 力 长江电力 金山股份 宝新能源 国投电力 广州控股 粤电力 深能源等, 说明基金对这些公司未来发展前景认同度较高 其中持股占流通股达到 15% 以上 的有金山股份 国投电力 广州控股 天富热电 桂冠电力 长江电力 国电电 力 深能源 A, 其中, 粤电力 华能国际 金山股份 申能股份是一季度新增的 基金重仓股 表 57 年 1 季度基金重仓电力股明细 代码 名称 本期持仓数量本期持仓市值本期占变动上期变动上期变动 ( 万股 ) ( 万元 ) 流通股比 (%) 上期 机构变化数 691.SH 长江电力 增 16 减 6796.SH 国电电力 增 6887.SH 国投电力 增 2 减 28.SZ 深能源 A 增 2 减 6643.SH 申能股份 增 1 减 699.SH 广州控股 增 2 减 691.SZ 宝新能源 增 6397.SH 金山股份 增 6237.SH 桂冠电力 增 651.SH 天富热电 增 54.SZ 粤电力 A 增 612.SH 华能国际 增 6996.SH 文山电力 增 61.SZ 建投能源 增 532.SZ 穗恒运 A 增 628.SH 华电国际 增 6132.SH 岷江水电 增 768.SZ 漳泽电力 增 2 减 6864.SH 内蒙华电 增 1 减 6781.SH 通宝能源 增 875.SZ 吉电股份 减 621.SH 上海电力 增 资料来源 WIND 我们发现一季度基金重仓股中, 有两大规律, 并且相信这两大方向仍会贯穿 基金未来几年的配置选择过程中 8

9 1) 基金偏好配置一些具有资产注入或整体上市预期的电力蓝筹 如国电电力 国投电力 长江电力 深能源 粤电力 华能国际等 除了蓝筹本身业绩的持续稳定并且更易在电力改革中抢占先机之外, 我们发现的一个有趣趋势或许能解释这一现象 即电力蓝筹之间 联姻现象 日益流行 国电集团 + 深能源 华能国际 + 粤电力 长江电力 + 湖北能源, 说明强强联手 强者恒强的趋势在未来将愈来愈明显 2) 清洁环保 复合型能源类高增长型电力公司也是基金偏好配置的选择品种 如长电 宝新 金山 桂冠 广控等 四 电力行业未来趋势分析 1) 对于水电, 今年一季度华中地区 华南地区的水力发电受来水偏枯的影响较大 水电发电量为三年来最低点, 共完成 亿千瓦时, 同比增长 6.3%, 增速比去年降低 9.4 个百分点 但水电更主要的是观察二三季度丰水期的来水量变化, 我们对此将密切跟踪 ; 对于火电, 一季度发电量同比增加了 17%, 增速比去年提高 4.4 个百分点 除了季节性正常的机组检修导致的电源临时停产之外, 今年年初开始的关停小火电一定程度上使得电源供应下降 但是不能扭转利用小时数下滑趋势, 而且火电行业可能会受到煤价上涨 煤电联动的政策缓行的不利影响, 业绩增速短期内有所下降 我们预计增速趋势较缓,27 年三季度全社会用电量增长率保持在 11-13% 左右 ; 接近周期性谷底 5 小时 2) 煤电联动延后出台, 上跳幅度小于上次水平 由于煤 电两个行业利润增长情况反差较大, 电力紧张情况基本缓解, 甚至出现部分地区电量富余, 以及避免居民生活负担增加过快, 第三次煤电联动会暂缓出台 根据目前对指数测算的结果显示, 应该能达到联动的标准 ; 但是, 交易量占三成左右的市场煤价一直受季节因素 市场因素等波动较大, 这对煤价指数的走势影响较大, 同时今年 1-4 月份的煤炭合同价格和最终执行价格差别较大, 所以去年 5 月 1 日实行第二次煤电联动, 全国每度电上调平均 2.5 分钱 但是今年上调幅度也将小于上次水平 3) 电力缺口显著减少, 电力供需形势较上年明显缓解 27 年全国发电量和全社会用电量的增长均为 11%, 全国大部分地区供需平衡, 因电网 卡脖子 电源临时停机 电煤供应和来水极度偏枯等导致区域性和时段性存在电力缺口, 但拉闸限电的范围和程度明显减弱, 个别地区和部分省市电网电量出现富余 预计 7 后半年, 迎峰度夏期间全国尖峰负荷电力缺口在 2-3 万千瓦左右 4) 节能减排是工作重点和主线 十一五 规划纲要提出, 到 21 年我国万元 GDP 能耗降低 2% 左右 主要污染物排放减少 1%, 并将其列为重要的约束性指标 前不久召开的全国节能减排工作电视电话会议, 又一次对当前节能减排工作做出全面细致的部署 加大结构调整力度, 有效控制高耗能高污染行业过快增 9

10 长, 加快淘汰落后生产能力, 国家发改委目前的工作重点之一就是对电力行业 上大压小, 引进新技术, 改造旧设备, 大力发展循环经济, 全面推行清洁生产, 政府对此将不折不扣地执行, 确保实现 一季度全行业节能降耗效果明显 1-3 月全国供电煤耗 356 克, 同比下降了 9 克,3 月份单月就下降了 2 克 这一下降幅度已经达到去年全年的水平 上大压小 的执行力度在今年一季度非常到位, 这是煤耗指标快速下降的主要原因 综上, 我们预计, 若后半年不出台煤电联动政策的话, 短期内电力行业的业绩增长将出现增速趋缓的局面, 但长期看, 利用小时数已达到周期性谷底, 随着需求的激增未来一两年行业将会回暖 五 估值与投资投资建议 我们认为, 电力行业内虽然短期内面临煤炭涨价 利用小时数略有下降不利因素, 但中长期来看仍然维持 推荐 的投资评级 因为后市支撑电力板块持续高增长的动力将主要源于三个方面 一是未来整体上市 资产注入的外延式扩张使得电力蓝筹未来业绩支撑强劲 在资注的进程中, 有实力雄厚的大集团背景的水 火点龙头公司将会强者恒强 因为不仅大集团装入资产通常质量优良 拖后上市公司盈利能力 而且在 等电力资产改革中抢占先机 上大压小运动中充分受益 二是企业节能减排 管理效率提升 内部深度挖潜的内延式增长提供了更为长远而持久的增长模式 例如, 长电 华能 宝新等积极发展多样化的复合型电源结构, 宝新等风电 绿色煤电类项目非常配合到国家的节约型经济, 将会越来越受到政策方面的支持 而长电 十一五 期间三峡电能消纳方案获得国家批准就是最好的佐证, 一方面意味着长江电力未来电力销售强劲保障, 同时也反映了国家对于水电行业作为清洁能源的政策支持 三是整个行业估值的吸引力仍具相对优势 如果投资者可以选择 B 股 H 股, 那么我们认为粤电力 B 中国电力 华能国际 大唐发电等是具有较高安全边际投资品种 ; 但如果仅针对国内 A 股而言, 电力板块估值目前虽然相对 6 年水平较高, 但在国内仍处于相对其他行业估值偏低的板块 ( 如表 6) 表 6 电力与其他与其他行业行业估值及成长性估值及成长性比较 26PE 27PE 28PE 26PB 7-8 复合增长 7 增长 8 增长 钢铁 % 1.2% 19.3% 造纸 % 39.5% 18.7% 化工 % 3.6% 19.8% 煤炭 % 29.6% 21.% 有色金属 % 42.2% 12.9% 1

11 银行 % 61.7% 32.5% 电力 % 33.9% 25.6% 汽车 % 21.8% 34.8% 建材 % 39.8% 32.8% 机械 % 36.6% 22.6% 地产 % 44.3% 27.8% 家电 % 29.5% 29.6% 交运 % 4.7% 22.6% 电子元器件 % 25.7% 29.3% 农林牧渔 % 34.8% 23.1% 纺织服装 % 21.1% 18.4% 旅游 % 2.2% 25.1% 商业 % 41.3% 45.5% IT % 28.9% 3.3% 医药 % 45.2% 23.2% 食品饮料 % 3.4% 23.7% 全部 A 股 % 32.8% 24.3% 沪深 % 29.4% 24.5% 资料来源 WIND 此外, 我们认为未来煤电联动政策虽然缓行 上调幅度逊色于以往水平, 但是最终推行的概率还是较大 若上网电价上调幅度在 元, 则电价每调整 1 分钱, 可提升全年行业毛利率超过 1 个百分点, 国投电力 国电电力 华能国际等行业内龙头公司的每股收益所受获益程度将会更大 鉴于中长期来看, 电力行业趋向回暖, 并且具备相对其他行业的估值优势 ( 如表 ), 因此, 我们的投资策略是, 重点关注两类上市公司 一是正如我们在 电力行业二季度策略报告 所指出的, 可以适时地战略建仓具有明确资产整合预期并且未来注入资产质量较好的电力蓝筹, 如 长江电力 华能国际 国投电力 国电电力 深能源 粤电力 ; 二是有实际高成长或资产整合预期的 " 区域龙头 ", 如宝新能源 穗恒运 申能股份 桂冠电力 川投能源 文山电力 通宝能源 吉电股份 其中, 尤其是估值相对偏低的水电类或复合型清洁能源类电力蓝筹尤其值得投资者关注 对于短线投资者需对买入 卖出时点的选择更为慎重 11

12 投资评级说明推荐 预期未来 6 个月内股价上涨幅度超过 2 %; 谨慎推荐 预期未来 6 个月内股价上涨幅度在 1%~2 % 之间 ; 中性 预期未来 6 个月内股价波动幅度在 -1 %~1% 之间 ; 回避 预期未来 6 个月内股价下跌幅度超过 1%