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恩赵
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3 山东高速公路股份有限公司 2010 年度第一期评级结果 :A-1 发行额度 :10 亿元期限 :365 天评级时间 :2010 年 1 月 12 日财务数据项目 2006 年 2007 年 2008 年 09 年 9 月现金类资产 ( 亿元 ) 资产总额 ( 亿元 ) 所有者权益 ( 亿元 ) 短期债务 ( 亿元 ) 全部债务 ( 亿元 ) 营业收入 ( 亿元 ) 利润总额 ( 亿元 ) EBITDA( 亿元 ) 经营性净现金流 ( 亿元 ) 净资产收益率 (%) 资产负债率 (%) 速动比率 (%) EBITDA 利息倍数 ( 倍 ) 经营现金流动负债比 (%) 现金偿债倍数 ( 倍 ) 注 :EBITDA 利息倍数考虑了资本化利息因素 ; 公司从 2007 年开始采用新会计准则编制财务报表,2006 年为期初调整数 ; 由于公司收购合并的河南许禹高速有限公司属于同一控制下的企业合并, 以及根据企业会计准则解释第 2 号的有关规定, 公司将济莱高速和许禹高速的公路及构筑物自固定资产重分类至无形资产,2007 年数据为 2008 年年初追溯调整数 ;2009 年 9 月数据未经审计分析师孙恒志梁秀国 lianhe@lhratings.com 电话 : 传真 : 地址 : 北京市朝阳区建国门外大街 2 号中国人保财险大厦 17 层 (100022) 评级观点经联合资信评估有限公司 ( 以下简称联合资信 ) 评定, 山东高速公路股份有限公司 ( 以下简称公司 ) 拟发行的 2010 年第一期短期融资券的信用等级为 A-1 基于对公司主体长期信用以及本期短期融资券偿还能力的综合评估, 联合资信认为, 公司本期短期融资券到期不能偿还的风险低, 安全性很高优势 1. 公司所在区域腹地经济发达, 目前经营的路桥资产质地优良, 为其通行费收入增长提供了较强保障 2. 尽管 2008 年公司对外收购路桥资产导致债务规模上升较快, 但目前整体债务负担仍较轻 3. 公司经营活动现金流状况较好, 对本期短期融资券的保护能力强关注年前三季度, 受宏观经济波动及部分道路分流的影响, 公司部分路桥资产通行费收入下降 ; 未来分流效应对公司路桥收费业务的影响仍有待观察 2. 公司有息债务以短期债务为主, 债务结构有待改善 3. 本期短期融资券规模相对较大, 对公司现有债务影响较大山东高速公路股份有限公司 1

4 一主体概况山东高速公路股份有限公司 ( 以下简称公司 ) 原名山东基建股份有限公司, 是 1999 年 11 月 16 日由山东高速公路有限责任公司 ( 现名山东高速集团有限公司, 以下简称山东高速集团 ) 和华建交通经济开发中心 ( 简称华建 ) 发起设立的股份有限公司, 注册资本万元, 两家公司分别拥有 73.35% 和 26.65% 的股权 2002 年 2 月 28 日, 公司在上海证券交易所发行万股, 并于同年 3 月 18 日起挂牌交易, 简称山东高速, 股票代码 , 注册资本增加为万元截至 2009 年 9 月底, 公司总股本万元, 山东高速集团和华建分别持股 58.82% 和 21.37%( 见图 1) 图 1 公司与实际控制人的产权关系图山东省国有资产管理委员会 100% 山东高速集团有限公司 58.82% 山东高速公路股份有限公司山东高速万元 ( 含少数股东权益万元 );2008 年公司实现营业收入万元, 利润总额为万元截至 2009 年 9 月底, 公司 ( 合并 ) 资产总额为万元, 所有者权益为万元 ( 含少数股东权益万元 );2009 年 1~9 月, 公司实现营业收入万元, 利润总额为万元公司注册地址 : 济南市历下区文化东路 29 号七星吉祥大厦 A 座 ; 法定代表人 : 孙亮二本期短期融资券概况 2009 年公司注册 30 亿元短期融资券, 其中第一期发行额度 15 亿元, 已于 2009 年 2 月 26 日完成发行 ; 本期 2010 年度第一期短期融资券 ( 以下简称本期短期融资券 ) 计划发行 10 亿元, 期限为 365 天本期短期融资券募集资金将主要用于补充公司经营性资金需求, 以及优化整体负债结构, 其中约 7 亿元用于补充公司经营性资金需求, 剩余约 3 亿元用于替代部分银行贷款, 降低银行贷款规模, 保持一直以来较高的直接融资比例和较好融资结构本期短期融资券无担保资料来源 : 公司提供公司的经营范围 : 对高级公路, 桥梁, 隧道基础设施的投资管理养护咨询服务及批准的收费, 救援清障 ; 仓储 ( 不含化学危险品 ); 装饰装修 ; 建筑材料的销售 ; 对港口公路水路运输投资 ; 公路信息网络管理 ; 汽车清洗公司下设办公室人力资源部公司工会委员会计划财务部董事会秘书处投资开发部收费管理部养护基建部路政处企业管理部信息管理中心和政治部 12 个部门截至 2008 年底, 公司 ( 合并 ) 资产总额为万元, 所有者权益为三主体长期信用状况高速公路基础设施行业是国家优先鼓励发展和重点扶持的行业, 发展前景良好公司拥有的路桥资产集中在山东省发达地区, 贯穿于山东东部工业走廊和半岛城市群的框架中, 地理位置优越, 具有良好的盈利能力和增长前景公司法人治理结构较为完善, 已建立一整套管理制度和良好的管理机制, 并不断强化内部管理水平, 不断完善内部管理系统, 整体管理风险较低近年来公司保持了良好的经营状况和发展山东高速公路股份有限公司 2

5 态势, 资产规模不断扩大, 资产质量较好 ; 公司营业收入稳步增长, 盈利能力较强, 尽管债务负担不断上升, 但仍属行业内较低水平, 公司整体偿债能力强 2008 年, 公司完成了对京福路德齐北段河南许禹公路有限公司等资产和路权的收购, 拥有的路桥资产规模进一步上升, 未来伴随着山东省经济的稳步发展人均汽车拥有量逐步上升带来的正面效果的显现, 公司收入规模有望持续增长, 较强的盈利能力将得以维持联合资信通过跟踪评级, 确定维持公司主体长期信用等级为 AA +, 评级展望为稳定动资产主要由货币资金 (76.40% ) 和存货 (12.94%) 组成 ( 见图 3) 应收账款 0.92% 图 3 截至 2008 年底公司流动资产构成其他应收款 8.85% 预付款项 0.89% 存货 12.94% 货币资金 76.40% 四主体短期信用分析资料来源 : 公司提供 1. 资产流动性分析 2006~2008 年公司资产持续增长, 年复合增长率为 17.58%, 从图 2 可见, 主要是由于非流动资产增长所致图 ~2008 年公司资产结构情况 ( 亿元 ) 年 2007 年 2008 年流动资产非流动资产资料来源 : 公司提供截至 2008 年底, 公司 ( 合并 ) 资产总额为万元, 其中流动资产和非流动资产占比分别为 2.99% 和 97.01%, 公司资产以非流动资产为主截至 2008 年底, 公司流动资产为万元, 较 2007 年 ( 期初调整数, 下同 ) 减少 74.65%, 主要是由于公司向控股股东购买资产和股权, 导致货币资金大幅下降所致公司流截至 2008 年底, 公司现金类资产为万元, 全为货币资金, 流动性较强公司货币资金占流动资产的 76.40% 截至 2008 年底, 公司存货为万元, 其中库存商品占 19.19% 房地产开发成本( 雪野湖别墅项目 ) 占 80.28%; 公司未提取减值准备近三年公司的存货周转率较高, 公司存货流动性较好截至 2008 年底, 公司非流动资产为万元, 其中固定资产占 55.29%, 无形资产占 40.01%, 公司非流动资产主要由固定资产和无形资产构成, 流动性较弱截至 2009 年 9 月底, 公司资产总额为万元, 其中流动资产占 7.43%, 非流动资产占 92.57%, 流动资产占比较 2008 年底有所上升截至 2009 年 9 月底, 公司流动资产合计为万元, 其中货币资金占 84.31% 公司货币资金为万元, 较 2008 年底增长 %, 主要是公司发行 15 亿元短期融资券和经营收到现金所致总体看, 公司资产以路桥资产为主, 资产质量较好, 但整体流动性一般山东高速公路股份有限公司 3

6 2. 现金流分析从经营活动来看, 公司经营活动产生的现金流入规模大, 且保持了较好的稳定增长态势, 2008 年公司经营活动现金流入为万元,2006 ~ 2008 年年均复合增长 24.01% 2006 ~ 2008 年, 公司现金收入比平均值为 %, 其中 2008 年为 %, 公司现金收入质量较好 2008 年公司经营活动产生的现金流量净额为万元,, 三年复合增长率为 30.57% 2009 年 1~9 月, 公司通行费收入有所下降, 公司现金收入比为 97.61%, 现金回收质量略有下降 2009 年 1~9 月, 经营活动产生的现金流量净额为万元, 经营活动产生的现金流量状况仍较好从投资活动来看,2006~2008 年, 公司投资活动现金流入规模均很小 ; 投资活动现金流出主要是对固定资产无形资产和其他资产的投资 2008 年, 公司对外收购德齐北段许禹高速和工程公司导致当年投资活动流出大幅增长, 为万元, 2006~2008 年年均复合增长 49.34% 2008 年公司投资活动产生现金流量净额为万元 2009 年 1~9 月, 公司投资活动产生的现金流出万元, 同比减少 64.49%, 对外投资支出大幅减少从筹资活动来看,2006~2008 年, 公司筹资活动现金流入量逐年增加,2008 年筹资活动现金流入为万元, 三年年均复合增长 70.21%, 主要是公司为收购资产和股权, 增加银行借款所致 ; 公司筹资活动现金支出相应大幅增加,2008 年为万元, 主要是偿还债务分配股利和利息支出,2008 年公司筹资活动产生的现金流量净额为万元 2009 年 2 月, 公司发行了 15 亿元的短期融资全, 导致 2009 年 1~9 月筹资活动产生现金流入量同比增长 25.51%, 为万元总体看, 公司经营活动产生的现金流状况较好, 获现能力强 ;2008 年由于收购资产带来的大规模资本性支出, 导致外部融资压力增加 3. 短期偿债能力分析从短期偿债能力指标看,2008 年底公司流动比率和速动比率分别为 9.93% 和 8.64%, 较 2007 年大幅下降, 主要是由于路桥资产收购导致公司货币资金减少而短期借款大幅增加所致 2009 年公司偿还了大额到期的短期借款, 2009 年 9 月底以上两项指标分别为 27.42% 和 25.74%, 较 2008 年底有所上升, 但指标仍偏低考虑到公司经营活动现金流入量规模较大, 其短期偿债能力适宜截至 2009 年 9 月底, 公司无对外担保事项截至 2009 年 9 月底, 公司共获得银行授信额度万元, 尚未使用的额度为万元, 公司间接融资渠道畅通五本期短期融资券偿债能力公司本期短期融资券拟发行额度为万元, 占 2009 年 9 月底全部债务的 26.63%, 对公司现有债务影响较大截至 2009 年 9 月底, 公司资产负债率和全部债务资本化比率分别为 37.48% 和 29.36%, 以公司 2009 年 9 月底财务数据为基础, 不考虑其他因素, 预计本期短期融资券发行后, 公司资产负债率和全部债务资本化比率将上升至 41.53% 和 34.49%, 公司债务负担进一步加重, 但仍然处于合理水平从债务结构来看, 公司有息债务以短期债务为主, 短期资金周转存在一定的压力截至 2009 年 9 月底, 公司现金类资产 ( 货币资金 + 应收票据 + 交易性金融资产 ) 为万元, 是本期短期融资券发行额度的 0.91 倍 2006~2008 年, 公司经营活动现金流入量分别为万元万元和万元, 分别为本期短期融资券的 2.62 倍 3.24 倍和 4.04 倍 ; 经营活动产生的现金流量净额分别为万元万元和万元, 分别为本期短期融资券的山东高速公路股份有限公司 4

7 1.14 倍 1.52 倍和 1.94 倍, 公司经营活动现金流对本期短期融资券的覆盖程度较高六综合评价高速公路基础设施行业是国家优先鼓励发展和重点扶持的行业, 发展前景良好公司拥有的路桥资产集中在山东省发达地区, 资产质量优良,2008 年公司完成对京福路德齐北段河南许禹高速等资产的收购, 路桥资产规模进一步上升近几年, 公司主营业务收入稳步增长, 盈利能力较高 2009 年以来, 受经济增速回落及荣乌高速公路黄河三桥分流等因素影响, 公司通行费收入有所减少但随着山东省经济的稳定发展, 以及公司新通车路桥车流量增长空间的释放, 公司通行费收入仍存在较大的提升空间公司主体信用风险很低虽然本期短期融资券规模相对于公司目前的债务规模较大, 但公司财务状况较好, 债务负担轻, 本期短期融资券发行后, 公司债务负担仍有望保持在合理水平公司资产以路桥资产为主, 资产流动性一般, 但经营活动现金流状况良好, 对本期短期融资券保障程度较高总体看, 本期短期融资券到期不能偿还的风险低, 安全性高山东高速公路股份有限公司 5

8 附表 ~2009 年 9 月资产负债表 ( 资产 ) ( 单位 : 人民币万元 ) 资产 2006 年 2007 年 2008 年变动率 (%) 2009 年 9 月流动资产 : 货币资金交易性金融资产应收票据应收账款预付款项应收利息应收股利其他应收款存货一年内到期的非流动资产其他流动资产流动资产合计非流动资产 : 可供出售金融资产持有至到期投资长期应收款长期股权投资投资性房地产固定资产在建工程工程物资固定资产清理生产性生物资产油气资产无形资产开发支出商誉长期待摊费用递延所得税资产其他非流动资产非流动资产合计资产总计山东高速公路股份有限公司 6

9 附表 ~2009 年 9 月资产负债表 ( 负债及所有者权益 ) ( 单位 : 人民币万元 ) 负债和所有者权益 ( 或股东权益 ) 2006 年 2007 年 2008 年变动率 (%) 2009 年 9 月流动负债 : 短期借款应付短期融资券应付票据应付账款预收款项应付职工薪酬应交税费应付利息应付股利其他应付款一年内到期的非流动负债其他流动负债流动负债合计非流动负债 : 长期借款应付债券长期应付款专项应付款预计负债递延所得税负债其他非流动负债非流动负债合计负债合计所有者权益 ( 或股东权益 ): 实收资本 ( 或股本 ) 资本公积减 : 库存股盈余公积未分配利润外币报表折算差额归属于母公司所有者权益合计少数股东权益所有者权益 ( 或股东权益 ) 合计负债和所有者权益 ( 或股东权益 ) 总计山东高速公路股份有限公司 7

10 附表 ~2009 年 9 月利润及利润分配表 ( 单位 : 人民币万元 ) 项目 2006 年 2007 年 2008 年变动率 (%) 2009 年 1~9 月一营业收入减 : 营业成本营业税金及附加销售费用管理费用财务费用资产减值损失加 : 公允价值变动收益 ( 损失以 - 号填列 ) 投资收益 ( 损失以 - 号填列 ) 其中 : 对联营企业和合营企业的投资收益列 ) 汇兑收益 ( 损益以 - 号添二营业利润 ( 亏损以 - 号填列 ) 失加 : 营业外收入减 : 营业外支出其中 : 非流动资产处置损三利润总额 ( 亏损总额以 - 号填列 ) 减 : 所得税费用四净利润 ( 净亏损以 - 号填列 ) 其中 : 归属于母公司所有者的净利润少数股东损益山东高速公路股份有限公司 8

11 附表 ~2009 年 9 月现金流量表 ( 单位 : 人民币万元 ) 项目 2006 年 2007 年 2008 年变动率 (%) 2009 年 1~9 月一经营活动产生的现金流量 : 销售商品提供劳务收到的现金收到的税费返还收到其他与经营活动有关的现金经营活动现金流入小计购买商品接受劳务支付的现金支付给职工以及为职工支付的现金支付的各项税费支付其他与经营活动有关的现金经营活动现金流出小计经营活动产生的现金流量净额二投资活动产生的现金流量 : 收回投资收到的现金取得投资收益收到的现金处置固定资产无形资产和其他长期资产收回的现金净额处置子公司及其他营业单位收到的现金净额收到其他与投资活动有关的现金投资活动现金流入小计购建固定资产无形资产和其他长期资产支付的现金投资支付的现金取得子公司及其他营业单位支付的现金净额支付其他与投资活动有关的现金投资活动现金流出小计投资活动产生的现金流量净额三筹资活动产生的现金流量 : 吸收投资收到的现金取得借款收到的现金发行债券收到的现金收到其他与筹资活动有关的现金筹资活动现金流入小计偿还债务支付的现金分配股利利润或偿付利息支付的现金支付其他与筹资活动有关的现金筹资活动现金流出小计筹资活动产生的现金流量净额四汇率变动对现金及现金等价物的影响五现金及现金等价物净增加额加 : 期初现金及现金等价物余额六期末现金及现金等价物余额山东高速公路股份有限公司 9

12 附表 ~2008 年现金流量表补充资料 ( 单位 : 人民币万元 ) 1. 将净利润调节为经营活动现金流量 : 补充资料 2006 年 2007 年 2008 年变动率 (%) 净利润加 : 资产减值准备固定资产折旧油气资产折耗生产性生物资产折旧无形资产摊销长期待摊费用摊销处置固定资产无形资产和其他长期资产的损失 ( 收益以 - 号填列 ) 固定资产报废损失 ( 收益以 - 号填列 ) 公允价值变动损失 ( 收益以 - 号填列 ) 财务费用 ( 收益以 - 号填列 ) 投资损失 ( 收益以 - 号填列 ) 递延所得税资产减少 ( 增加以 - 号填列 ) 递延所得税负债增加 ( 减少以 - 号填列 ) 存货的减少 ( 增加以 - 号填列 ) 经营性应收项目的减少 ( 增加以 - 号填列 ) 经营性应付项目的增加 ( 减少以 - 号填列 ) 其他经营活动产生的现金流量净额不涉及现金收支的重大投资和筹资活动 : 债务转为资本一年内到期的可转换公司债券融资租入固定资产 3. 现金及现金等价物净变动情况 : 现金的期末余额减 : 现金的期初余额加 : 现金等价物的期末余额减 : 现金等价物的期初余额现金及现金等价物净增加额山东高速公路股份有限公司 10

13 附件 4 主要计算指标经营效率项目 2006 年 2007 年 2008 年 2009 年 9 月销售债权周转次数 ( 次 ) 存货周转次数 ( 次 ) 总资产周转次数 ( 次 ) 现金收入比 (%) 盈利能力营业利润率 (%) 总资本收益率 (%) 净资产收益率 (%) 财务构成长期债务资本化比率 (%) 全部债务资本化比率 (%) 资产负债率 (%) 偿债能力流动比率 (%) 速动比率 (%) 经营现金流动负债比 (%) EBITDA 利息倍数 ( 倍 ) 全部债务 /EBITDA( 倍 ) 筹资前现金流量净额债务保护倍数 ( 倍 ) 筹资前现金流量净额利息偿还能力 ( 倍 ) 本期短期融资券偿债能力经营活动现金流入量偿债倍数 ( 倍 ) 经营活动现金流量净额偿债倍数 ( 倍 ) 筹资活动前现金流量净额偿债倍数 ( 倍 ) 现金偿债倍数 ( 倍 ) 注 :EBITDA 利息倍数考虑了资本化利息因素 ; 公司从 2007 年开始执行企业会计准则 (2006) 2009 年 9 月数据未经审计山东高速公路股份有限公司 11

14 附件 5 有关计算指标的计算公式增长指标经营效率指标盈利指标债务结构指标长期偿债能力指标指标名称资产总额年复合增长率净资产年复合增长率营业收入年复合增长率利润总额年复合增长率计算公式 (1)2 年数据 : 增长率 =( 本期 - 上期 )/ 上期 100% (2)n 年数据 : 增长率 =[( 本期 / 前 n 年 )^(1/(n-1))-1] 100% 销售债权周转次数营业收入 /( 平均应收账款净额 + 平均应收票据 ) 存货周转次数营业成本 / 平均存货净额总资产周转次数营业收入 / 平均资产总额现金收入比销售商品提供劳务收到的现金 / 主营业务收入 100% 总资本收益率 ( 净利润 + 利息支出 )/( 所有者权益 + 长期债务 + 短期债务 ) 100% 净资产收益率净利润 / 所有者权益 100% 营业利润率 ( 营业收入 - 营业成本 - 营业税金及附加 )/ 营业收入 100% 资产负债率负债总额 / 资产总计 100% 全部债务资本化比率全部债务 /( 长期债务 + 短期债务 + 所有者权益 ) 100% 长期债务资本化比率长期债务 /( 长期债务 + 所有者权益 ) 100% 担保比率担保余额 / 所有者权益 100% EBITDA 利息倍数 EBITDA/ 利息支出全部债务 / EBITDA 全部债务 / EBITDA 筹资活动前现金流量净额债务保护倍数筹资活动前现金流量净额 / 全部债务短期偿债能力指标流动比率流动资产合计 / 流动负债合计 100% 速动比率 ( 流动资产合计 - 存货 )/ 流动负债合计 100% 经营现金流动负债比经营活动现金流量净额 / 流动负债合计 100% 筹资活动前现金流量净额利息偿还能力筹资活动前现金流量净额 / 利息支出本期短期融资券偿债能力经营活动现金流入量偿债倍数经营活动产生的现金流入量 / 本期短期融资券到期偿还额经营活动现金流量净额偿债倍数经营活动现金流量净额 / 本期短期融资券到期偿还额筹资活动前现金流量净额偿债倍数筹资活动前现金流量净额 / 本期短期融资券到期偿还额现金偿债倍数现金类资产 / 本期短期融资券到期偿还额注 : 现金类资产 = 货币资金 + 交易性金融资产 / 短期投资 + 应收票据短期债务 = 短期借款 + 交易性金融负债 + 一年内到期的长期 ( 非流动 ) 负债 + 应付票据长期债务 = 长期借款 + 应付债券全部债务 = 短期债务 + 长期债务 EBITDA= 利润总额 + 费用化利息支出 + 固定资产折旧 + 摊销利息支出 = 资本化利息支出 + 费用化利息支出筹资活动前现金流量净额 = 经营活动产生的现金流量净额 + 投资活动产生的现金流量净额企业执行新会计准则后, 所有者权益 = 归属于母公司所有者权益 + 少数股东权益山东高速公路股份有限公司 12

15 附件 6 短期债券信用等级的设置及其含义根据中国人民银行 2006 年 3 月 29 日发布的银发号文中国人民银行信用评级管理指导意见, 以及 2006 年 11 月 21 日发布的信贷市场和银行间债券市场信用评级规范等文件的有关规定, 银行间债券市场短期债券信用等级划分为四等六级, 符号表示分别为 :A-1 A-2 A-3 B C D, 每一个信用等级均不进行微调级别设置含义 A-1 为最高级短期债券, 其还本付息能力最强, 安全性最高 A-2 还本付息能力较强, 安全性较高 A-3 还本付息能力一般, 安全性易受不良环境变化的影响 B C D 还本付息能力较低, 有一定的违约风险还本付息能力很低, 违约风险较高不能按期还本付息山东高速公路股份有限公司 13

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安阳钢铁股份有限公司 2004 --------------------------------------------3 ------------------------------4 ----------------------------6 ------------------------------ ---------7 ------------------------------------------------9