公司研究报告

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佛宋
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1 证券研究报告公司研究 / 中报点评 217 年 8 月 28 日社会服务 / 旅游综合 Ⅱ 投资评级 : 买入 ( 维持评级 ) 当前价格 ( 元 ): 合理价格区间 ( 元 ): 27.4~28.4 梅昕执业证书编号 :S 研究员 meixin@htsc.com 相关研究 1 开元股份 (3338, 买入 ): 高管增持股份, 彰显发展信心开元股份 (3338, 买入 ): 职教白马, 畅享成长股价走势图 47% 37% 27% 17% 7% -3% 9/1 11/1 1/1 3/1 5/1 7/1 资料来源 :Wind 3, 2,5 2, 1,5 1, 5 () 成交量开元股份沪深 3 并表增厚业绩, 职教白马阔步前进开元股份 (3338) 上半年业绩同比大幅提升, 恒企中大贡献主要净利润增长公司发布中报业绩, 基本符合我们预期 :217 年上半年实现营收 3.13 亿元, 同比增长 %; 归母净利润万元, 同比增长 % 业绩大幅增长主要原因是恒企教育和中大英才 3 月份开始实现并表, 恒企教育 3-6 月贡献归母净利润 4831 万元, 中大英才 573 万元, 职教业务净利润合计占比 98.1% 仪表仪器业务归母净利润 16 万元, 同比下降 78.8%, 主要由于火力发电等下游行业客户需求下降, 同时公司强化 EPC 项目质量成本管控, 导致部分燃料智能化管控系统完工验收放缓此外, 公司预计 1-9 月份净利润亿元, 同比增长 % % 恒企教育保持快速增长态势, 全年业绩承诺确定性增强报告期内恒企教育实现营收 1.89 亿元, 同比增长 22.48%; 净利润 4899 万元, 同比增长 19.68%, 经营性现金流亿元, 同比增长 23.75% 综合毛利率 8.59%, 同比上升.43 pct 分业务来看, 会计培训收入同比增长 21.9%, 学历中介增长 95.4%;IT 培训行业收入同比下降 29.7%, 主要由于 IT 业务整合和调整等因素恒企教育收入存在季节性规律, 业绩贡献逐季提升, 根据历史规律上半年业绩占比大约 3%, 因此预估全年净利润 1.6 亿元左右, 相对全年 1.5 亿利润承诺实现的可能性较高公司规模迅速扩张, 期间费用率明显提升报告期内恒企销售费用同比增长 34.9%, 管理费用同比增长 72.78%, 财务费用同比增长 49.32% 三费合计占比 49.58%, 同比提升 1.24 pct, 期间费用率大幅提升原因包括 :1) 新推出销售奖励政策提升薪酬成本 2) 网络广告推广费同比增长 54% 3) 恒企新建 18 所校区, 并完成华南华东集训基地筹建, 带动各类管理运营费用提升 4) 高端课程学员贷款比例提升, 公司承担贴息支出增加我们认为期间费用率上升主要原因是学费收入确认晚于各项成本支出, 属于短期现象, 中长期看将回归合理水平内生增长动力强劲, 外延扩张打造职教航母公司职教业务进入高速发展期, 恒企校区数量迅速扩张, 目前自营 + 加盟校区超过 27 家, 预计年底接近 3 家, 超越仁和会计巩固行业龙头地位未来公司将充分发挥恒企中大线上线下协同作用, 多层级终端出入口加速推动全国百城千校战略布局, 激发内生增长动力 ; 外延扩张向多品类业务发展, 打造财经 IT 设计自考高校一体化连锁职教航母职教白马兼具成长性和稀缺性, 维持公司买入评级职业培训市场潜力可观, 各领域集中度提升空间广阔, 政策推动叠加资本加码, 公司作为细分龙头背靠资本市场加速扩大先发优势, 巩固市场领先地位维持公司盈利预测, 年归母净利为 1.86/2.68/3.8 亿元, EPS.55/.79/.91 元, 对应 PE 为 39.61/27.53/23.93 倍, 维持原目标价和买入评级公司基本资料总股本 ( 百万股 ) 流通 A 股 ( 百万股 ) 周内股价区间 ( 元 ) 总市值 ( 百万元 ) 7,38 总资产 ( 百万元 ) 2,64 每股净资产 ( 元 ) 6.7 资料来源 : 公司公告风险提示 : 政策变化风险 ; 招生不达预期风险 ; 整合不达预期风险经营预测指标与估值会计年度 E 218E 219E 营业收入 ( 百万元 ) ,3 1,296 1,599 +/-% (8.1) 归属母公司净利润 ( 百万元 ) /-% (92.25) , EPS ( 元, 最新摊薄 ) PE ( 倍 ) 1,945 1, 资料来源 : 公司公告, 华泰证券研究所预测谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 1

2 公司研究 / 中报点评 217 年 8 月 28 日上半年业绩同比大幅提升, 恒企中大贡献主要净利润增长公司发布中报业绩, 符合我们预期 :217 年上半年实现营收 3.13 亿元, 同比增长 %; 归母净利润万元, 同比增长 % 业绩大幅增长主要原因是恒企教育和中大英才 3 月份开始实现并表, 恒企教育 3-6 月贡献归母净利润 4831 万元, 中大英才贡献 573 万元, 职教业务净利润合计占比 98.1% 此外公司仪表仪器业务归母净利润 16 万元, 同比下降 78.8%, 主要因为火力发电等下游行业客户需求下降, 同时公司强化 EPC 项目质量成本管控, 导致部分燃料智能化管控系统完工验收速度放缓此外, 公司预计 1-9 月份净利润亿元, 同比增长 % % 图表 1: 开元股份近年来营收及增速 ( 左 : 营收 ; 右 :YoY) 图表 2: 开元股份近年来归母净利及增速 ( 左 : 归母净利润 ; 右 :YoY) 营业收入 ( 亿元 ) YoY(%) 归母净利润 ( 亿元 ) YoY(%) 1,2 1, H H1 (2) 图表 3: 开元股份期间费用率变化情况图表 4: 开元股份毛利率与净利率情况 6. 销售费用率 (%) 管理费用率 (%) 8. 毛利率 (%) 净利率 (%) 5. 财务费用率 (%) 三项费用率 (%) H H1 恒企教育保持快速增长态势, 全年业绩承诺确定性增强报告期内恒企教育实现营收 1.89 亿元, 同比增长 22.48%; 净利润 4899 万元, 同比增长 19.68%, 经营性现金流亿元, 同比增长 23.75% 综合毛利率 8.59%, 同比上升.43 pct 分业务来看, 会计培训收入同比增长 21.9%, 学历中介增长 95.4%;IT 培训行业收入同比下降 29.7%, 主要由于 IT 业务整合和调整等因素恒企教育收入存在季节性规律, 业绩贡献逐季提升, 根据历史规律上半年业绩占比大约 3%, 因此预估全年净利润 1.6 亿元左右, 相对全年 1.5 亿利润承诺实现的可能性较高公司规模迅速扩张, 期间费用率明显提升报告期内恒企销售费用同比增长 34.9%, 管理费用同比增长 72.78%, 财务费用同比增长 49.32% 三费合计占比 49.58%, 同比提升 1.24 pct, 期间费用率大幅提升原因包括 :1) 新推出销售奖励政策提升薪酬成本 2) 网络广告推广费同比增长 54% 3) 报告期内, 恒企新建 18 所校区, 并完成了华南华东两个集训基地的筹建, 带动人工及其他管理运营费用大幅提升 4) 高端课程学员贷款比例提升, 公司承担贴息支出增加我们认为期间费用率上升主要原因是学费收入确认晚于各项成本支出, 属于短期现象, 中长期看将回归合理水平谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 2

3 公司研究 / 中报点评 217 年 8 月 28 日内生增长动力强劲, 外延扩张打造职教航母公司职教业务进入高速发展期, 恒企校区数量迅速扩张, 目前自营 + 加盟校区超过 27 家, 预计年底接近 3 家, 超越仁和会计巩固行业龙头地位未来公司将充分发挥恒企中大线上线下协同作用, 多层级终端出入口加速推动全国百城千校战略布局, 激发内生增长动力 ; 外延扩张向多品类业务发展, 外延扩张向多品类业务发展, 打造财经 IT 设计自考高校一体化连锁职教航母图表 5: 217 年上半年开元股份各项业务营收占比图表 6: 开元股份各项业务毛利率情况 1.3% 1% 34.1% 仪表仪器行业网络教育产品 8% 6% 5.7% 5.% 线下教育产品学历中介业务 4% 2% % 仪表仪器行业网络教育产品线下教育产品学历中介业务职教白马兼具成长性和稀缺性, 维持公司买入评级职业培训市场潜力可观, 各领域集中度提升空间广阔, 政策推动叠加资本加码, 公司作为细分龙头背靠资本市场加速扩大先发优势, 巩固市场领先地位维持公司盈利预测, 年归母净利为 1.86/2.68/3.8 亿元,EPS.55/.79/.91 元, 对应 PE 为 39.61/27.53/23.93 倍, 维持原目标价和买入评级风险提示 : 政策变化风险 ; 招生不达预期风险 ; 整合不达预期风险图表 7: 开元股份历史 PE-Bands PE/PB - Bands 图表 8: 开元股份历史 PB-Bands ( 元 ) 开元股份 22x 33x 15 44x 55x 66x 8 ( 元 ) 开元股份 2.6x 4.9x 7.2x 9.5x 11.9x 1 5 Aug 14 Feb 15 Aug 15 Feb 16 Aug 16 Feb Aug 14 Feb 15 Aug 15 Feb 16 Aug 16 Feb 17 资料来源 :Wind 华泰证券研究所资料来源 :Wind 华泰证券研究所谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 3

4 公司研究 / 中报点评 217 年 8 月 28 日盈利预测资产负债表会计年度 ( 百万元 ) E 218E 219E 流动资产 ,782 2,192 2,665 现金应收账款 ,173 其他应收账款预付账款存货其他流动资产非流动资产长期投资..... 固定投资无形资产其他非流动资产资产总计 ,125 2,514 2,964 流动负债 ,231 短期借款应付账款其他流动负债非流动负债长期借款..... 其他非流动负债负债合计 ,233 少数股东权益 (3.22) 股本资本公积留存公积归属母公司股 ,379 1,558 1,734 负债和股东权益 ,125 2,514 2,964 现金流量表会计年度 ( 百万元 ) E 218E 219E 经营活动现金 (21.6) (41.51) 净利润折旧摊销财务费用 (3.56) (.92) (.11) 投资损失营运资金变动 (46.6) (6.95) (686.4) (265.29) (272.64) 其他经营现金投资活动现金 (3.52) 资本支出长期投资其他投资现金筹资活动现金 (13.4) 短期借款长期借款..... 普通股增加资本公积增加 (126.) 其他筹资现金 (13.4) (4.52) (2.43) (97.84) (148.26) 现金净增加额利润表会计年度 ( 百万元 ) E 218E 219E 营业收入 ,3 1,296 1,599 营业成本营业税金及附加营业费用管理费用财务费用 (3.56) (.92) (.11) 资产减值损失公允价值变动收益..... 投资净收益. (.3) (.1) (.2) (.2) 营业利润 (7.87) (7.93) 营业外收入营业外支出利润总额所得税净利润少数股东损益 (1.94) (2.) (2.48) (3.59) (4.29) 归属母公司净利润 EBITDA EPS ( 元 ) 主要财务比率会计年度 (%) E 218E 219E 成长能力营业收入 (8.1) 营业利润 (117.19) (.75) 2, 归属母公司净利润 (92.25) , 获利能力 (%) 毛利率净利率 ROE ROIC (.77) (1.8) 偿债能力资产负债率 (%) 净负债比率 (%) 流动比率速动比率营运能力总资产周转率应收账款周转率应付账款周转率每股指标 ( 元 ) 每股收益 ( 最新摊薄 ) 每股经营现金流 ( 最新摊薄 ) (.6).1 (1.18).2.31 每股净资产 ( 最新摊薄 ) 估值比率 PE ( 倍 ) 1,945 1, PB ( 倍 ) EV_EBITDA ( 倍 ) 资料来源 : 公司公告, 华泰证券研究所预测谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 4

5 公司研究 / 中报点评 217 年 8 月 28 日评级说明行业评级体系免责申明本报告仅供华泰证券股份有限公司 ( 以下简称本公司 ) 客户使用本公司不因接收人收到本报告而视其为客户本报告基于本公司认为可靠的已公开的信息编制, 但本公司对该等信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载的意见评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断在不同时期, 本公司可能会发出与本报告所载意见评估及预测不一致的研究报告同时, 本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改, 投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司力求报告内容客观公正, 但本报告所载的观点结论和建议仅供参考, 不构成所述证券的买卖出价或征价该等观点建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的财务状况以及特定需求, 在任何时候均不构成对客户私人投资建议投资者应当充分考虑自身特定状况, 并完整理解和使用本报告内容, 不应视本报告为做出投资决策的唯一因素对依据或者使用本报告所造成的一切后果, 本公司及作者均不承担任何法律责任任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效本公司及作者在自身所知情的范围内, 与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系在法律许可的情况下, 本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易, 也可能为之提供或者争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务本公司的资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策本报告版权仅为本公司所有未经本公司书面许可, 任何机构或个人不得以翻版复制发表引用或再次分发他人等任何形式侵犯本公司版权如征得本公司同意进行引用刊发的, 需在允许的范围内使用, 并注明出处为华泰证券研究所, 且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改本公司保留追究相关责任的权力所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格, 经营许可证编号为 :Z2332 全资子公司华泰金融控股 ( 香港 ) 有限公司具有香港证监会核准的就证券提供意见业务资格, 经营许可证编号为 :AOK89 版权所有 217 年华泰证券股份有限公司 - 报告发布日后的 6 个月内的行业涨跌幅相对同期的沪深 3 指数的涨跌幅为基准 ; - 投资建议的评级标准增持行业股票指数超越基准公司评级体系 - 报告发布日后的 6 个月内的公司涨跌幅相对同期的沪深 3 指数的涨跌幅为基准 ; - 投资建议的评级标准买入股价超越基准 2% 以上中性行业股票指数基本与基准持平增持股价超越基准 5%-2% 减持行业股票指数明显弱于基准华泰证券研究南京南京市建邺区江东中路 228 号华泰证券广场 1 号楼 / 邮政编码 :2119 中性股价相对基准波动在 -5%~5% 之间减持股价弱于基准 5%-2% 卖出股价弱于基准 2% 以上北京北京市西城区太平桥大街丰盛胡同 28 号太平洋保险大厦 A 座 18 层邮政编码 :132 电话 : / 传真 : 电话 : / 传真 : 深圳上海深圳市福田区深南大道 411 号香港中旅大厦 24 层 / 邮政编码 :51848 上海市浦东新区东方路 18 号保利广场 E 栋 23 楼 / 邮政编码 :212 电话 : / 传真 : 电话 : / 传真 : 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 5

AA+ AA % % 1.5 9

AA+ AA % % 1.5 9 2014 14 01 124753 2014 6 23 AA+ AA+ 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2011-2013 9.18 6.54 4.67 6.80 12 56.64% 1.5 9 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2013