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效怪卢
5 years ago
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1 越秀证券公司研究海洋油气开发的受益者投资要点 : 石油天然气装备制造及专业技术服务综合提供商 : 巨涛海洋石油服务有限公司是一家石油天然气装备制造及专业技术服务综合提供商巨涛为石油天然气工业和船舶工业提供制造以及配套技术服务, 主要包括油气水分离设备与油气工艺设施制造海上油田服务和造船服务支持等等高油价刺激全球海洋油气勘探开采升温 : 全球经济在 2008 年金融危机后的缓慢复苏和宽松货币政策所造成的流动性过剩, 以及地缘政治危机带来的扰动因素合力造成当前油价高位运行高油价刺激了新一轮的全球范围油气勘探热情, 勘探生产投资明显增长,2012 年全球石油钻机开工数再创历史新高在油气资源开发从陆地转向海洋从浅海转向深海的必然趋势下, 全球海洋工程及深海油气装备的投资未来必将持续高速增长中国的海工装备制造扬帆起航 : 当下中国正面临严重的石油天然气能源危机,2012 年 1 季度, 中国原油进口依存度高达 57.9%, 再创历史新高加强海洋油气勘探开发已经成为保障我国石油供应安全应对陆上资源日趋枯竭的战略性举措 ; 同时, 中国加速进行南中国海深水海域的油气开发是国家层面上的战略抉择, 没有任何回旋余地和停滞的可能因此, 发展我国的海洋工程装备制造业已经成为七大战略新兴产业高端装备制造业的重要内容巨涛 - 海洋油气开发的受益者 : 在全球海洋油气大开发的背景下, 巨涛成为海洋油气开发的受益者巨涛是国内技术领先的油气工艺处理设备供应商 ; 巨涛已经完成企业的战略转型, 由原来纯加工制造型企业转型为掌握核心技术具备产品设计和研发能力具备 EPC 总包能力的综合方案供应商 ; 巨涛在国内率先进军水下装备制造领域 ; 巨涛具备完备的生产场地及卓越的生产能力,2012 年珠海基地二期厂房及相关设施的建成投产有效缓解了产能瓶颈, 为公司未来业绩持续增长提供了保障投资建议 : 作为海洋油气开发的受益者, 巨涛正迎来行业发展的战略机遇期我们预测巨涛于 2012 年重新回到业绩增长的通道, 未来 3 年盈利有望保持快速增长, 对应年 EPS( 每股基本收益 ) 分别为和 0.15 元我们采用 P/E 相对估值法对巨涛进行估值, 参考行业平均估值等多方面因素, 我们给予巨涛未来 12 个月内 0.93 港元的目标价目标价约相当于年 PE 为倍, 股东净利润 26.4% 的年均复合增长率目标价较现价 0.59 港元约有 57.6% 的上升空间, 故我们首次给予其买入投资评级盈利摘要至 12 月 31 日 (RMB) FY2010A FY2011A FY2012E FY2013E FY2014E 营业额 ( 百万 ) 增长 (%) 8.1% 15.3% 11.1% 16.6% 21.7% 母公司权益持有人利润 ( 百万 ) 每股盈利 ( 元 ) 增长 (%) 1.1% -87.6% 463.9% 25.0% 27.9% 基于 0.93 港元股价的市盈率 ( 倍 ) 每股股息 ( 分 ) 股息率 4.17% 4.17% 3.22% 4.03% 5.15% 资料来源 : 公司资料, 越秀证券预测评级 : 买入首次报告 : 目标价 :HKD 0.93 现价 :HKD 0.59 预期升幅 : 57.6% 股本数据总股本 ( 亿股 ) 6.22 总市值 ( 亿港元 ) 周高 / 低 (HKD) 0.74/0.40 每股净值 ( 元 ) 1.32 所属行业 : 石油及天然气设备与服务主要股东祥兴投资有限公司 63.73% 52 周行情图资料来源 :Wind 相关报告首次报告越秀证券研究部分析员 : 鲁衡军注册国际投资分析师 CIIA 电话 :(86) 电邮 :peter.lu@yxsh.hk 越秀证券有限公司

2 目录公司概况...4 石油天然气装备制造及专业技术服务综合提供商...4 巨涛的发展历程... 4 公司的股权结构... 5 过往业务发展概况... 5 海工装备制造扬帆起航...7 全球经济复苏缓慢, 多重因素合力支撑油价高位运行... 7 全球石油勘探投资支出增加, 钻机开工数再创新高...8 全球海洋工程及油气装备投资持续增长... 9 中国所面临的石油天然气能源危机海工装备制造国家战略新兴产业进军南海深水区国家层面的战略抉择巨涛 - 海洋油气开发的受益者...14 技术领先的油气工艺处理设备供应商国内率先进军水下装备制造领域掌握核心设计技术, 完成战略转型完备的生产场地及卓越的生产能力盈利预测与估值...17 销售收入预测经营费用及盈利预测估值与目标价同类公司估值比较风险因素...19 公司主要财务报表

3 图表目录图表 1 公司部分业务示例图... 4 图表 2 巨涛的发展历程... 4 图表 3 巨涛发展过程中的里程碑事件... 5 图表 4 巨涛公司的主要股权结构... 5 图表 5 公司的主营收入和经营利润... 5 图表 6 公司历年主要财务比率数据... 5 图表年各分部业务的收入占比... 6 图表年各分部业务的毛利占比... 6 图表 9 油气处理设备... 6 图表 10 油气平台建造模块... 6 图表 11 全球主要经济体的 GDP 同比增速... 7 图表 12 OECD 综合领先指标变化率... 7 图表 13 美元的货币发行量和美元利率... 8 图表 14 布伦特和 WHI 原油现货价格... 8 图表 15 全球石油勘探及投资支出 (E&P)... 8 图表 16 中国三大石油公司上游资本开支 ( 不包括收购项目 )... 8 图表 17 中国海外权益原油产量... 9 图表 18 勘探油气的全球钻机开工数 ( 全年平均 )... 9 图表 19 全球海洋油气开发投资 ( 十亿美元 ) 图表 20 全球深水油气开发投资 ( 十亿美元 ) 图表年 ~2011 年中国原油供需缺口 ( 万吨 ) 图表 22 中国石油进口量 ( 万吨 ) 和对外依存度图表 23 我国的年天然气产量和消费量图表 24 我国天然气累计进口量 ( 万吨 ) 及同比增速图表 25 我国海工装备的产业政策图表 26 十二五海洋工程装备产业发展线路图图表 27 南海油井分布示意图图表 28 石油产业链上游环节图表 29 油气处理和计量系统 ( 红线内为油气水处理 ) 图表 30 珠海海工装备制造基地 ( 效果图 ) 图表 31 蓬莱巨涛生产基地 ( 实景图 ) 图表 32 公司业务收入预测明细表图表 33 利润预测表图表年历史 PE Band 图表年历史 PB Band 图表 36 同类公司估值比较 (HKD)

图表 1 公司部分业务示例图公司概况石油天然气装备制造及专业技术服务综合提供商巨涛海洋石油服务有限公司 ( 简称巨涛, 港股代码 :3303.

蓬莱巨涛从事海洋石油和天然气钻井平台模块及导管架的设计开发和建造油气处理设备油田服务造船技术支持海洋钻井平台资源来源 : 公司资料, 越秀证券设备制造 : 巨涛提供油气设施及油气工艺处理设备 : 包括油气水分离处理设备

电气设备安装特种涂装等蓬莱巨涛 : 公司控股 30% 的蓬莱巨涛海洋工程重工有限公司 ( 简称蓬莱巨涛 ) 是一家专业海洋工程服务公司, 主要在海洋工程矿产机械以及新能源等领域持续为客户提供优质重工结构的工程建造服务

拓展技术服务业务至船舶制造行业, 并成为客户的重要战略伙伴 2006 巨涛海洋石油服务有限公司在香港联交所主板挂牌上市, 代号 3303.

4 图表 1 公司部分业务示例图公司概况石油天然气装备制造及专业技术服务综合提供商巨涛海洋石油服务有限公司 ( 简称巨涛, 港股代码 :3303.HK) 是一家石油天然气装备制造及专业技术服务综合提供商巨涛为石油天然气工业和船舶工业提供制造以及配套技术服务, 主要包括油气水分离设备与油气设施制造海上油田服务和造船服务另外, 巨涛控股 30% 的联营公司蓬莱巨涛从事海洋石油和天然气钻井平台模块及导管架的设计开发和建造油气处理设备油田服务造船技术支持海洋钻井平台资源来源 : 公司资料, 越秀证券设备制造 : 巨涛提供油气设施及油气工艺处理设备 : 包括油气水分离处理设备海上平台的生活钻机等模块, 2011 年开始进入水下设备制造领域主要业务油田服务 : 油气平台及平台设备的制造维修升级改造主要为渤海和南海海洋油气平台做日常维护升级和改造造船服务 : 桩腿制造钻井平台及船舶调试电气设备安装特种涂装等蓬莱巨涛 : 公司控股 30% 的蓬莱巨涛海洋工程重工有限公司 ( 简称蓬莱巨涛 ) 是一家专业海洋工程服务公司, 主要在海洋工程矿产机械以及新能源等领域持续为客户提供优质重工结构的工程建造服务巨涛的发展历程图表 2 巨涛的发展历程 1995 巨涛创设成立其后, 巨涛逐步发展成为海上油气技术专业服务公司 1998 成立天津公司, 将巨涛海上油气技术服务业务扩展至中国环渤海区域 2000 设立大连公司, 拓展技术服务业务至船舶制造行业, 并成为客户的重要战略伙伴 2006 巨涛海洋石油服务有限公司在香港联交所主板挂牌上市, 代号 3303.HK 2007 珠海制造基地一期工程竣工投产完成收购蓬莱巨涛海洋工程重工有限公司 30% 股权, 将公司制造产业链扩展到平台制造领域 2011 完成珠海 40 万平方米制造场地的产权注入, 珠海制造基地二期工程开始建设, 进一步提升巨涛制造业务能力巨涛大连公司 CP-300 自升式钻井平台顺利下水巨涛进军水下装备, 承建的第一套水下管汇装置已建造完成并交付客户 2012 珠海制造基地二期投产运行资料来源 : 公司资料, 越秀证券 4

2 亿, 经营利润 6,885 万, 但在 2008 年受金融危机影响, 业绩出现明显下滑, 随后又呈现稳步增长趋势与营收周期特性相对应, 公司产品毛利率净利率和 ROE 等指标呈现更加明显的周期性波动图表 5 公司的主营收入和经营利润图表 6 公司历年主要财务比率数据 600 百万 500 400 300 200 100 200.0% 150.0% 100.0% 50.0% 0.

5 公司的股权结构公司的股权结构控股股东王立山王立山先生为公司创始人, 现为公司执行董事兼主席王立山先生拥有祥兴投資有限公司 100% 股权, 而祥兴投資于 2011 年 12 月 31 日占本公司已发行股本约 63.73% 公司的最新股权结构如图 4 所示 : 图表 3 巨涛发展过程中的里程碑事件图表 4 巨涛公司的主要股权结构资料来源 : 公司资料越秀证券资料来源 : 公司资料越秀证券过往业务发展概况营收和净利润巨涛的营业收入和经营利润呈现明显的周期特性在 2007 年达到一个相对高点,2007 年公司营业收入 4.2 亿, 经营利润 6,885 万, 但在 2008 年受金融危机影响, 业绩出现明显下滑, 随后又呈现稳步增长趋势与营收周期特性相对应, 公司产品毛利率净利率和 ROE 等指标呈现更加明显的周期性波动图表 5 公司的主营收入和经营利润图表 6 公司历年主要财务比率数据 600 百万 % 150.0% 100.0% 50.0% 0.0% -50.0% 25.00% 20.00% 15.00% 10.00% 5.00% % 0.00% 总收入经营利润总收入增长率 (%) 经营利润增长率 (%) 资源来源 : 公司资料, 越秀证券资源来源 : 公司资料, 越秀证券毛利率净利率 ROE 最新 2011 年年报数据显示 : 营业收入 4.93 亿元毛利 1.0 亿元净利润 930 万元, 净利润同比大幅下降 (2010 年净利润 7000 万 ); 每股基本盈利元, 每股净资产 1.32 元在 2011 年, 蓬莱巨涛的订单合约主要在下半年签订, 导致其在 2011 年工作量不均衡并较 2010 年度大幅减少, 同时上市公司其他收入科目的下降和行政费用等开支增加造成上市公司 2011 年净利润大幅下降 5

基于产品和服务类型, 公司现有的业务主要可分为油气设备制造油田服务和造船服务三个业务板块, 公司三个业务板块的收入构成和毛利构成如下图所示 : 图表 7 2011 年各分部业务的收入占比图表 8 2011

从地下开采的原油中溶解有天然气水砂等杂质, 为了便于油气的收集和运输, 必须对原油或天然气进行油水气分离和脱砂处理等过程, 因此油气分离器天然气脱水设施除砂设施等是油田生产过程中的必备生产设备巨涛于 1999

图表 9 油气处理设备图表 10 油气平台建造模块资源来源 : 公司资料, 越秀证券资源来源 : 公司资料, 越秀证券 (2) 油田服务巨涛提供海洋石油及天然气开发及生产技术支持服务, 包括海洋石油及天然气设施的维修

年的收入占比不高, 但是毛利率较高, 收入占比 18%, 毛利占比 35% (3) 造船服务巨涛承接船舶特涂及普涂业务, 如各种油船和化学品船的货油舱喷砂及特涂, 船舶普涂 ; 电气安装及调试, 如船舶

6 基于产品和服务类型, 公司现有的业务主要可分为油气设备制造油田服务和造船服务三个业务板块, 公司三个业务板块的收入构成和毛利构成如下图所示 : 图表年各分部业务的收入占比图表年各分部业务的毛利占比资源来源 : 公司资料, 越秀证券资源来源 : 公司资料, 越秀证券 (1) 油气设备制造巨涛具有丰富完备的石油天然气装备产品线, 生产油处理设备生产水处理设备和天然气处理设备等从地下开采的原油中溶解有天然气水砂等杂质, 为了便于油气的收集和运输, 必须对原油或天然气进行油水气分离和脱砂处理等过程, 因此油气分离器天然气脱水设施除砂设施等是油田生产过程中的必备生产设备巨涛于 1999 年向海上油气设施提供维修维护等技术支持服务, 并于 2004 年开始生产油气水等工艺处理设备以及针对油气行业的相关制造服务油气设施及油气工艺处理设备制造是公司营收的主要分部,2011 年占营收 67%, 毛利 55% 图表 9 油气处理设备图表 10 油气平台建造模块资源来源 : 公司资料, 越秀证券资源来源 : 公司资料, 越秀证券 (2) 油田服务巨涛提供海洋石油及天然气开发及生产技术支持服务, 包括海洋石油及天然气设施的维修升级和改造 ; 钢结构的制造及改造 ; 压力容器或管线涂装, 检验检测等同时巨涛还从事油气平台上模块生产, 如生活模块钻机模块和石油平台的制造油田服务板块的业务具有收入相对稳定和客户可持续的特点, 虽然 2011 年的收入占比不高, 但是毛利率较高, 收入占比 18%, 毛利占比 35% (3) 造船服务巨涛承接船舶特涂及普涂业务, 如各种油船和化学品船的货油舱喷砂及特涂, 船舶普涂 ; 电气安装及调试, 如船舶海洋作业船及海洋平台的系统布线, 电器设备安装和调试 ; 结构制造, 如保养和维修, 船舶海洋作业船及海洋平台的结构制造 ; 还从事专业的综合项目管理, 包括船舶类流体连接, 特殊金属材料及专业设备供货服务造船服务占公司业务比例较小,2011 年营收占 15%, 毛利占比 10% 6

7 海工装备制造扬帆起航全球经济复苏缓慢, 多重因素合力支撑油价高位运行 2008 年美国金融危机爆发, 随后蔓延至全球, 世界各主要经济体的经济受到重创, 到 2009 年上半年, 全球经济增长滑至底谷面对当时严峻的经济形势, 各国政府纷纷出台了各种重磅经济刺激计划和相关政策, 如美联储推出的两轮量化宽松政策 (QE), 中国政府推出的 4 万亿经济刺激计划等等在宏观经济政策强力刺激下, 全球主要经济体在 2009 年经济企稳并在 2010 年实现正增长然而经济刺激政策强力执行后的弊端也逐渐显现出来, 宽松货币政策带来的通货膨胀影响了经济恢复的进程, 而金融危机之后爆发出的欧债危机更是愈演愈烈, 为全球经济复苏蒙上一层阴影全球经济复苏缓慢, 各主要经济体呈现出不均衡的特性世界银行在 2012 年 1 月 18 日发布的 2012 年全球经济展望中认为, 当前世界经济进入一个危险期并下调了经济增速预测, 预计 2012 年全球经济增长率为 2.5%,2013 年为 3.1% 从近期经济合作与发展组织 (OECD) 发布的综合领先指标 (CLI) 看, 中国 OECD 领先指标同比略微回升, 预计中国经济二季度见底概率较大 ; 美国 OECD 领先指标同比增速保持在 0.2% 的水平, 维持美国今年继续呈现经济温和复苏的判断 ; 欧元区 OECD 领先指标同比虽然增速略有回升, 不过预测今年欧元区经济衰退的大趋势很难扭转图表 11 全球主要经济体的 GDP 同比增速图表 12 OECD 综合领先指标变化率 20 同比增速 (%) OECD 综合领先指标 12 个月变化率中国 GDP 美国 GDP 欧盟 25 国 GDP 日本 GDP -20 中国美国德国法国日本资源来源 :Wind, 越秀证券资源来源 :Wind, 越秀证券金融危机之后全球最大经济体美国经济的持续复苏, 的确一定程度上构成了对油价的实质性支撑除去基本面的供需决定因素外, 多重因素合力促成了油价的高企自 2008 年金融危机以来, 美国已经推出两轮量化宽松政策, 美元货币的市场流动性充裕 2012 年 8 月 1 日美储发表声明称联邦基金利率将维持在零至 0.25% 的区间至少到 2014 年下半年低利率的货币政策, 推动以美元为定价货币的原油价格一路上扬, 资本市场的投机因素更是助推了油价快速上涨, 因为市场上一直憧憬美联储未来会推出 QE3 计划除美国外, 当前各大央行也都采取了较为宽松的货币政策, 如欧洲央行实施了两轮再融资操作英国央行的量化宽松及美联储的低息政策等等均限制了油价下行的空间地缘政治紧张局势也助推油价走高近期伊朗和叙利亚局势持续紧张, 在国际制裁大环境下, 伊朗的石油出口量只是去年的一半不到投资者担心伊朗可能就制裁进行报复, 并封锁霍尔木兹海峡的状况, 这些均对油价构成了支撑 7

图表 13 美元的货币发行量和美元利率图表 14 布伦特和 WHI 原油现货价格 10000 9000 8000 7000 6000 5000 4000 3000 7.2 6.3 5.4 4.5 3.6 2.7 1.

0 数据来源 :W ind 资讯 40 40 05-12-31 06-12-31 07-12-31 08-12-31 09-12-31 10-12-31 11-12-31 原油现货价 : 西德克萨斯中级轻质原油 (W TI) 原油现货价 : 布伦特 D td 数据来源 :W ind 资讯资源来源 :Wind, 越秀证券资源来源 :Wind, 越秀证券从上图可以看到, 作为石油的定价货币,

8 图表 13 美元的货币发行量和美元利率图表 14 布伦特和 WHI 原油现货价格美国 :M 1 美国 : 联邦基金利率 ( 日 )( 右轴 ) 美国 :M 数据来源 :W ind 资讯原油现货价 : 西德克萨斯中级轻质原油 (W TI) 原油现货价 : 布伦特 D td 数据来源 :W ind 资讯资源来源 :Wind, 越秀证券资源来源 :Wind, 越秀证券从上图可以看到, 作为石油的定价货币, 美元在年期间, 其货币发行量 M1 和 M2 均大约翻番 ( 实际上, 同期间人民币的货币发行量更是惊人的扩大了 4~5 倍 ), 自 2008 年金融危机爆发后, 美国一直维持了较低的利率水平自金融危机后全球经济的缓慢复苏和宽松货币政策所释放的流动性, 以及地缘政治带来的扰动因素合力造成油价自 2008 年跌至 35 美元 / 桶后迅速反弹, 当前维持在美元 / 桶矩形区间高位震荡全球石油勘探投资支出增加, 钻机开工数再创新高高位油价刺激全球油气勘探及生产投资明显增长根据巴克莱资本 2012 年 5 月 18 日公布的全球开采及生产资本支出报告, 近 10 年来石油勘探及生产投资 (E&P) 基本保持高速增长态势, 在 2008 年曾经达到一个高峰, 由于金融危机的影响, 在 2009 年 E&P 出现下滑, 但在 2010 年 E&P 投资开始回升, 并保持快速上行的趋势未来油价仍有望继续保持高位, 因为美国等发达国家经济缓慢复苏产生的石油需求支撑了油价 ; 同时, 预测在南中国海等区域板块油气勘探活动将更加活跃 ; 美国页岩气等非常规油气资源的技术突破引发全球油气勘探热潮, 也会一定程度带动 E&P 投资的加大据巴克莱资本预测,2012 年全球的 E&P 投资将比 2011 年 5,560 亿美元基础上增长 10%, 达到 6,140 亿美元以上, 创下历史的新高峰图表 15 全球石油勘探及投资支出 (E&P) 图表 16 中国三大石油公司上游资本开支 ( 不包括收购项目 ) 资源来源 : 巴克莱资本, 越秀证券资源来源 : 惠博普招股说明书, 越秀证券 8

9 中国油气公司对油气勘探的投资支出也逐年递增, 其中海外投资自 2008 年以来显著增加中国石油经济技术研究院发布的最新报告表示,2011 年中石油中石化中海油三大国有石油公司的海外油气权益产量分别达到 5,000 多万吨 2,300 万吨和 1,000 万吨, 合计总量同比增长超过 10% 报告预计到 2020 年中国的海外权益油产量将达到中国国内原油产量的一半如中石油截至 2010 年 2 月, 在全球 27 个国家拥有油气资产, 并在 49 个国家提供石油工程技术服务, 带动油气装备的海外需求勘探投资等支出的效果一定程度上反映在石油钻机开工数目上石油钻机开工数是反映油气勘探和开采景气程度的重要指标从近 20 年历史数据中可以看到, 石油钻机开工数在历史上虽然有几次小的滑坡, 但总体向上的趋势毋庸置疑历史上曾在 97-99,01-02,08-09 年期间经历了短暂下滑, 但很快便再创历史新高图表 17 中国海外权益原油产量图表 18 勘探油气的全球钻机开工数 ( 全年平均 ) 全球钻机开机数 ( 全年平均 ) 万桶中国的海外权益油产全球美国资源来源 : 中国石油经济技术研究院, 越秀证券资源来源 :Baker Hughes, 越秀证券全球海洋工程及油气装备投资持续增长近年来, 随着陆上石油资源的日益减少和开发难度的逐渐增大, 从陆地走向海洋走向深海已经成为石油开发的必然趋势石油和天然气仍是未来世界很长一段时间内能源消费的主要来源而目前陆地油气资源探明率 70% 以上, 海洋油气资源探明率仅 30% 左右根据美国地质局的测算, 目前全球石油尚未发现的储量大约为 5,390 亿桶, 其中浅水有 2,333 亿桶, 深水有 1,760 亿桶, 占据了未发现的石油储量的 63%, 未来的储量十分可观同时, 在新增的油气储量中, 来自海洋的石油储量的占比也不断加大寻求资源独立和开发技术水平的逐年提升, 使油气资源开发从陆地转向海洋浅海转向深海成必然趋势目前全世界共有 1.4 万个海上采油平台, 全球石油产量的 1/3 以上来自海洋, 预计到 2015 年, 海洋石油所占比例可能达到 45% 在 2001 年 2009 年期间, 全球海洋移动式钻井平台拥有量保持在 641 座 705 座之间 2004 年 2008 年期间, 全球海洋工程装备市场规模大约在 500 亿美元根据 Clarkson 的预测, 全球海洋油气投资年复合年均增长率为 12%, 而深水投资的复合年均增长率达 23% 2009 年全球海洋油气开发投资为 2600 亿美元, DW 预计 2011 年 2015 年世界海洋油气开发的年投资额为 3000 亿美元左右, 按设备投资占 20% 25% 估算, 海工装备市场年需求规模大约在 600 亿美元 750 亿美元之间, 其中深水投资将从 2010 年的 220 亿美元达到 2015 年的 620 亿美元左右 9

图表 19 全球海洋油气开发投资 ( 十亿美元 ) 图表 20 全球深水油气开发投资 ( 十亿美元 ) 资源来源 :DW, 越秀证券资源来源 :DW, 越秀证券中国所面临的石油天然气能源危机

年我国对外石油依存度在 54.8%,2012 年 1 季度, 中国原油进口依存度达到了 57.

9% 过高的石油对外依存度不利于能源安全而且容易受制于人, 使我国陷入被动局面加之近年来, 国际油价居高不下, 开发海洋油气资源的重要性也日益突显因此,

22 中国石油进口量 ( 万吨 ) 和对外依存度资源来源 :CEIC, 越秀证券资源来源 :CEIC, 越秀证券由于石油资源相对有限原油价格维持在高位, 这引起政府更加重视天然气对其的替代

10 图表 19 全球海洋油气开发投资 ( 十亿美元 ) 图表 20 全球深水油气开发投资 ( 十亿美元 ) 资源来源 :DW, 越秀证券资源来源 :DW, 越秀证券中国所面临的石油天然气能源危机随着中国经济连续多年的高速发展, 石油对外依存度快速上升, 进口费用逐年增长中国原油供需缺口的不断扩大和 2012 年以来原油进口量的激增进一步带动了原油对外依存度的上升,2010 年我国对外石油依存度在 54.8%,2012 年 1 季度, 中国原油进口依存度达到了 57.9%, 再度创下历史新高根据中国能源研究会的预测,2015 年, 中国石油依存度将突破 60% 而根据国际能源机构测算, 到 2020 年中国石油依存度更将达到 76.9% 过高的石油对外依存度不利于能源安全而且容易受制于人, 使我国陷入被动局面加之近年来, 国际油价居高不下, 开发海洋油气资源的重要性也日益突显因此, 加强海洋油气勘探开发已经成为立足国内油气资源, 保障我国石油供应安全的必然选择, 也是应对陆上资源日趋枯竭的战略性举措图表年 ~2011 年中国原油供需缺口 ( 万吨 ) 图表 22 中国石油进口量 ( 万吨 ) 和对外依存度资源来源 :CEIC, 越秀证券资源来源 :CEIC, 越秀证券由于石油资源相对有限原油价格维持在高位, 这引起政府更加重视天然气对其的替代 2008 年之后我国天然气消费需求的强劲增长, 主要受城镇化建设和城镇管网改造不断发展天然气长输管网快速推进节能减排和环保要求不断提高等因素影响, 我国天然气需求快速发展, 供不应求, 导致进口快速攀升最新海关总署的数据显示, 随着国内天然气消费的进一步快速增长,2012 年 1 季度, 天然气进口继续延续较为强劲的增势, 累计进口天然气亿立方米, 10

11 同比增长 61.95%, 进口天然气已大约占到国内消费总量的 22.6% 图表 23 我国的年天然气产量和消费量图表 24 我国天然气累计进口量 ( 万吨 ) 及同比增速消费量 : 天然气 : 中国产量 : 天然气 : 中国数据来源 :W ind 资讯资源来源 :Wind, 越秀证券资源来源 :CEIC, 越秀证券图表 25 我国海工装备的产业政策世界各国油气资源禀赋并不均衡, 中国作为世界上能源生产和消费大国, 当前已探明石油天然气等能源储量严重不足, 这将无疑制约中国未来经济之发展, 海洋油气开发是目前, 也是未来相当长一段时间海洋开发的重点, 因此挖掘海洋潜力, 将成为解决我国能源危机的重要途径之一海工装备制造国家战略新兴产业进军海洋, 开采深海油气, 发展海洋工程装备成为我国战略新兴产业之一 2009 年 11 月初, 温家宝总理向首都科技界发表了题为让科技引领中国可持续发展的讲话, 正式提出战略性新兴产业概念讲话指出, 中国是一个海洋大国, 海洋资源开发和海洋产业发展是蓝色聚宝盆, 空间海洋和地球深部, 是人类远远没有进行有效开发利用的巨大资源宝库, 是关系可持续发展和国家安全的战略领域国民经济与社会发展十二五规划国家十二五海洋科学和技术发展规划海洋工程装备产业创新发展战 ( ) 在第十四章中, 要求积极发展海洋油气, 海洋工程装备制造等新兴产业将海洋石油资源勘探技术海洋工程及装备技术列为战略性新兴产业, 并提出形成 3,000 米水深探查作业技术能力, 开发使用于 1,500 米水深油气资源开发的深水油气田开发工程技术及生产和保障配套技术到 2015 年, 基本形成海洋工程装备产业的设计制造体系, 初步掌握主力海洋工程装备的自主设计和总包建造技术部分新型海洋工程装备的制造技术以及关键配套设备和系统的核心技术, 基本满足国家海洋资源开发的战略需要到 2020 年, 形成完整的科研开发总装制造设备供应技术服务产业体系, 打造若干知名海洋工程装备企业产业创新体系完备, 创新能力跻身世界前列资源来源 : 政府网站, 越秀证券 2012 年 7 月 20 日, 国务院发布十二五国家战略性新兴产业发展规划, 在高端装备制造产业海洋工程装备子产业规划指出, 面向海洋资源特别是海洋油气资源开发的重大需求, 大力发展海洋油气开发装备, 重点突破海洋深水勘探装备钻井装备生产装备作业和辅助船舶的设计制造核心技术, 全面提升自主研发设计专业化制造工程总包及设备配套能力, 积极推动海洋风能利用工程建设装备海水淡化和综合利用等装备产业化促进产业体系化和规模化, 增强国际竞争力 11

12 图表 26 十二五海洋工程装备产业发展线路图时间节点 2015 年 2020 年发展目标初步实现深水海洋工程装备的自主设计建造和关键设备配套能力, 基本形成自主的深水资源开发装备体系, 提高国内市场占有率, 产品具有国际竞争力全面具备深水海洋工程装备的自主设计建造和关键设备配套能力, 形成海洋工程装备产业完整的科研开发总装制造设备供应技术服务产业体系, 进一步提高国内市场占有率, 提高产品国际竞争力重大行动关键技术开发与产业化 : 实施海洋工程装备产业创新发展工程, 基本掌握主要海洋油气开发装备自主设计建造技术, 提高关键设备和系统配套能力突破海洋风能利用工程建设装备海洋观测监测仪器设备及系统水面支持系统水下作业与保障装备的关键技术积极开展深海工作站海上大型浮式结构物等海洋可再生能源利用海底金属矿产资源开发装备等前瞻性技术的研发创新能力建设 : 在海洋深水勘探装备钻井装备生产装备作业和辅助船舶的设计制造领域建设具有世界先进水平的工程中心工程实验室重点实验室 ; 建设深海技术装备公共试验检测平台, 加强海洋工程装备企业技术中心能力建设, 加大相关标准规范研究制定力度, 建立健全我国海洋工程装备的标准体系重大政策研究制定深海资源勘探专项鼓励政策资源来源 : 政府网站, 越秀证券进军南海深水区国家层面的战略抉择南中国海油气资源丰富南中国海是西太平洋最大的边缘海之一, 具备世界级大油田的地质结构, 而且油气资源开发还处于非常早期的阶段, 是未来中国海上油田开发的重点地区南海海域面积共有 356 万平方公里, 其中深水区面积占总面积 3/4 以上, 平均水深 1,100 米, 中国南海传统疆界内海域面积约为 210 万平方公里而位于南海南端的南沙群岛不仅战略地位十分重要, 而且其海域资源十分丰富, 石油资源约在 230 亿至 300 亿吨之间, 天然气总量约为 16 万亿立方米, 占我国油气总资源量的三分之一, 有第二个波斯湾之称, 其中 70% 蕴藏于万平方公里的深海区域, 是我国经济发展所需的一个资源宝库遗憾的是, 由于种种历史原因, 目前南沙岛群中我国仅控制着 9 个岛礁, 其中包括台湾控制的太平岛, 其他国家抢占我南海岛礁约 50 个各占据我南沙岛屿的国家都在把南沙问题推向国际化, 以图在漫长的谈判过程中肆意掠夺南海资源越南菲律宾马来西亚等国海洋油气开发步伐已经加快, 正在从近海沿大陆架向南海深海持续推进全世界各大石油公司已经都争到了各自的地盘, 相关国家已经开了 1,380 口油井, 而中国在南海资源最丰富的中南部海域没有一口油井, 没有一分产量, 而周边国家在九段线内的油气产量已经超过 5,000 万吨 2012 年 4 月中菲之间爆发的黄岩岛危机更是折射出关于战略利益碰撞和资源争夺的深层涵义南海各争议岛礁主权之争一时之间难以得到彻底解决, 但争议并不能妨碍各国对南海石油宝藏的疯狂开采, 作为国家级别的应对策略, 中国也加快了进军南海深海采油的步伐 2012 年 5 月 9 日, 中国首座自主设计建造的第六代深水半潜式钻井平台海洋石油 981 在距离香港东南 320 公里的南海正式开钻作为一架兼具勘探钻井完井和修井等作业功能的钻井平台, 981 代表了海洋石油钻井平台的一流水平, 最大作业水深 3,000 米, 最大钻井深度可达 10,000 米, 总造价近 60 亿元, 其中巨涛公司参与了 981 深水钻井平台相关建造工作 981 拥有多项自主创新设计, 平台稳性和强度按照南海恶劣海况设计, 能抵御南海 200 年一遇的波浪载荷 ; 选用大马力推进器及 DP3 动力定位系统, 在 1,500 米水深内可使用锚泊定位, 甲板最大可变载荷达 9,000 吨此次 981 的南海开钻是中国石油公司首次独立进行深水油气勘探开发, 标志着中国海洋石油工业的深水战略迈出了实质性的步伐 12

在深水装备方面, 中国海洋石油总公司 ( 中海油 ) 联同下属的中海油服, 海油工程等公司将投资 150 亿元建立一支深水舰队, 已下订单或者即将下订单的船队包括 :4 艘半潜式平台 ( 海洋石油 981 号 Pioneer Innovator Promoter) 1 艘深水工程勘察船 ( 海洋石油 708) 1 艘深水起重铺管船 ( 海洋石油 201) 1 艘多功能水下工程船 3 艘三用工作船

13 在深水装备方面, 中国海洋石油总公司 ( 中海油 ) 联同下属的中海油服, 海油工程等公司将投资 150 亿元建立一支深水舰队, 已下订单或者即将下订单的船队包括 :4 艘半潜式平台 ( 海洋石油 981 号 Pioneer Innovator Promoter) 1 艘深水工程勘察船 ( 海洋石油 708) 1 艘深水起重铺管船 ( 海洋石油 201) 1 艘多功能水下工程船 3 艘三用工作船 ( 海洋石油 ) 1 艘半潜式自航工程驳船上述船舶大部分将在 2012 年前全部交付, 也即 2012 年时中海油将经具备全套的深水开发装备中海油还规划未来 20 年内会投资 2,000 亿元开发南海油气资源, 到 2020 年在南海深水区建成年产 5,000 万吨油的能力, 即在国内海域建成一个以深海为主的海上大庆图表 27 南海油井分布示意图资源来源 : 互联网, 越秀证券 2012 年 6 月 21 日中华人民共和国民政部发布公告, 设立地级三沙市中央军委 7 月 19 日批复广州军区, 同意组建中国人民解放军海南省三沙警备区, 三沙警备区为正师级单位我们注意到中国政府已经开始从政治经济军事民间等多个维度进行南中国海相关岛屿的主权宣示与维护并积极推进油气资源的勘探与开采我们认为, 中国加速进行南海深水海域的油气开发是国家层面上的战略抉择, 没有任何回旋余地或者停滞的可能 13

石油产业链上游环节资源来源 : 越秀证券油气处理是油气集输的重要生产环节, 在油 ( 气 ) 田上收集各油气井产出的油气及伴生物, 经分离计量后汇集输送至处理站, 在处理站将油气水分离和净化, 达到规定质量的原油和天然气,

14 巨涛 - 海洋油气开发的受益者技术领先的油气工艺处理设备供应商石油产业一般被分为上游中游和下游三个部分上游主要指地下石油开采, 一般我们分为勘探开发生产三个环节, 中游主要进行原油的预处理和储运, 下游主要是石油的炼制, 具体包括炼油化工销售三个环节石油整个产业链条较长, 仅上游就包括石油和天然气开采业及与之配套的石油钻采专用设备制造及与石油勘探和开采相关的服务业, 包括物探测井钻井完井地面工程建设等石油工程技术服务以及相关技术研发装备制造和材料制造等等图表 28 石油产业链上游环节资源来源 : 越秀证券油气处理是油气集输的重要生产环节, 在油 ( 气 ) 田上收集各油气井产出的油气及伴生物, 经分离计量后汇集输送至处理站, 在处理站将油气水分离和净化, 达到规定质量的原油和天然气, 然后储存或外输到下游用户油气处理生产环节较多, 包括油气计量集油集气油气水分离脱砂处理原油脱水原油稳定原油储存天然气处理天然气凝液回收凝液储存水及其他脱出物的处理等图表 29 油气处理和计量系统 ( 红线内为油气水处理 ) 资源来源 : 越秀证券 14

15 15 巨涛自 2001 年开始即从事石油及天然气工艺处理设备的设计采购及制造, 其中大部分工艺处理设备均为按客户具体要求订制巨涛对石油及天然气工艺处理设备进行详细设计, 可制造进行原油及天然气的处理, 生产水处理等功能的设备其所制造的所有工艺处理设备或系统均根据 ASME 的标准设计和制造巨涛面向中国国内和东南亚中东北非以及澳洲等地区和国家的国际石油公司提供工艺处理设备国内率先进军水下装备制造领域从世界海洋石油的发展来看, 水下生产技术是当代石油工程技术方面的前沿性技术之一, 因为它是顺应海洋石油向中深海发展的趋势, 有着广阔的应用前景, 能够带来显著的经济效益水下生产设施 ( 设备 ) 包括水下井口基盘水下采油树水下管汇水下控制系统水下油气分离系统水下增压系统以及水下电力分配系统等等与水上处理设备相比, 水下装备制造对材料工艺技术和管理等有着极高的要求采用水下生产系统进行油气田开发时, 各井采出油气水处理有两种方案 : 一是成熟的传统模式, 依托水面或陆地设施进行油气水分离另一种是水下油气水分离新技术因为第一种模式随着水下油气田回接距离的增加, 多向井流带来的流动性安全问题越发突出, 流动管理费用随之增加而发展水下油气水分离, 可以实现采出水就低回注, 多相流动性安全提高, 增加回接距离等优势, 因此水下油气水分离技术是当前深海采油的最新的技术之一巨涛抓住我国南海深水油气田大开发的战略机遇, 进军水下装备制造领域, 重点发展技术要求极高的水下采油装备制造业务 2011 年 9 月巨涛承建的第一套水下管汇装置已建造完成并交付客户该套装置为水下桥接管汇 (Bridging manifold), 是水下采油系统的一部分, 应用于中国南海深水油田此次水下管汇装置的顺利交付, 标志着巨涛已经成为中国国内第一家具备水下装置制造能力的公司 2011 年 11 月巨涛再次成功获取为一系列水下装备制造订单, 应用于中国南海深水气田这标志着巨涛水下装备的制造能力得到更多客户的认可, 进一步抢占了南海深水油气田的市场先机掌握核心设计技术, 完成战略转型 2008 年巨涛就开始艰苦的战略转型, 由原来纯制造企业向掌握核心技术具备 EPC 总包能力的端到端解决方案供应商迈进目前巨涛公司已具备一流的设计研发能力巨涛建立了专门的研发及技术中心, 用于对引进的技术进行消化吸收并加以创新, 研发中心拥有先进的 CFD (Computer Fluid Dynamic) 等软件设计工具, 在工艺设计的各个模块中实现了计算机辅助设计目前巨涛已成功开发出新型 CFU 技术 -- 紧凑型气浮选水处理技术 ( 专利申请中 ), 并已成功应用于南海油田项目天然气处理技术方面, 也成功申请了相关专利 ( 专利号 : ) 巨涛抓住全球及中国天然气需求及开发爆发式增长的机遇, 重点发展天然气处理成套装备水处理成套装备 EPC 总包业务, 保持国内技术领先地位 2011 年 7 月年 8 月巨涛为中石油海外油气田项目成功交付 7 套天然气成套处理装备 ( 设计及制造 ), 标志巨涛已成为中国国内第一家拥有天然气成套

处理装备 EPC 总包能力的供应商 2011 年 11 月巨涛又成功获取为中石化海外油田提供成套生产水处理装备的 EPC 总包项目, 标志着巨涛继续在水处理装备领域保持着国内技术及市场领先完备的生产场地及卓越的生产能力珠海海工装备制造基地位于珠海高栏港经济开发区海工装备制造区, 总面积 40 万平方米, 拥有 800 米长的码头岸线珠海生产基地一期已建成面积约 7 万平方米的制造场地,

( 效果图 ) 图表 31 蓬莱巨涛生产基地 ( 实景图 ) 资源来源 : 公司资料, 越秀证券资源来源 : 公司资料, 越秀证券蓬莱巨涛生产基地是中国国内大型海工装备制造基地之一, 位于山东省蓬莱市经济开发区, 拥有 47 万平方米的建造场地,700 米最大水深 11 米的自用码头, 以及 4 条 6,000 至 50,000 吨 ( 目前亚洲最大 ) 的滑道,

16 处理装备 EPC 总包能力的供应商 2011 年 11 月巨涛又成功获取为中石化海外油田提供成套生产水处理装备的 EPC 总包项目, 标志着巨涛继续在水处理装备领域保持着国内技术及市场领先完备的生产场地及卓越的生产能力珠海海工装备制造基地位于珠海高栏港经济开发区海工装备制造区, 总面积 40 万平方米, 拥有 800 米长的码头岸线珠海生产基地一期已建成面积约 7 万平方米的制造场地, 年产值达 3 亿元, 具备制造油气水工艺处理设备之完整生产能力二期设施包括滑道码头专业厂房等共计 13 万平方米, 截止 2012 年 7 月份已陆续完工, 计划 8 月份投产, 届时将生产基地面积达到 20 万平方米, 形成建造更多更大型油气设施之条件, 以缓解产能瓶颈制约, 而剩余 20 万平方米作为三期建设项目, 为公司后续发展保留充实的空间储备图表 30 珠海海工装备制造基地 ( 效果图 ) 图表 31 蓬莱巨涛生产基地 ( 实景图 ) 资源来源 : 公司资料, 越秀证券资源来源 : 公司资料, 越秀证券蓬莱巨涛生产基地是中国国内大型海工装备制造基地之一, 位于山东省蓬莱市经济开发区, 拥有 47 万平方米的建造场地,700 米最大水深 11 米的自用码头, 以及 4 条 6,000 至 50,000 吨 ( 目前亚洲最大 ) 的滑道, 可提供国际海洋工程领域大型专业产品, 包括导管架钻井 / 生产平台模块等蓬莱巨涛对上市公司的总体业绩影响较大 2011 年度, 由于蓬莱巨涛的合同签订均集中于下半年进行, 导致工作量分布不均, 利润贡献较 2010 年大幅减少, 上市公司的总体业绩因此受到拖累一般在正常生产年份, 蓬莱巨涛年产值为 6.5 亿, 可为上市公司贡献的净利润大致在 4,000 万元左右根据公司的相关公告,2011 年 10 月份, 蓬莱巨涛承接到 9.92 亿元订单业务, 总体 18 个月内完成, 其中矿山机械合同预计在 2012 年内完工, 导管架在 2012 年可实现部分收入,2013 年可全部实现而蓬莱巨涛 2012 上半年还新增了一系列订单, 绝大部分亦将于年内完成因此蓬莱巨涛在 2012 年度生产工作量非常饱和, 产值有望突破 8 亿元, 创公司有史以来的产值新高 16

17 盈利预测与估值销售收入预测销售收入预测假设我们对巨涛海洋石油服务的各项业务销售收入预测主要基于以下假设 : 1 油气工艺处理设备随着全球范围内海洋油气开发的升温, 我们预测此分部业务在 2012 年营收增长 15% 左右, 且未来 3 年有望维持 20% 以上的复合增速我们预计, 该部分全年订单额在 4.5 亿以上, 订单一般为 9 个月交付周期,4.5 亿订单完成 80% 计算,2012 年也可以完成 3.6 亿收入随着珠海装备制造基地二期的投产, 业绩提升得到了的产能上的保障另一方面, 随着公司向 EPC 总包战略转型和进军水下装备制造, 此分部的毛利率将有明显提升, 我们预测未来 3 年此分部的毛利率从 23% 提升至 25% 2 油田技术支持服务油田技术支持服务是一项相对稳定增长的业务, 而且与公司油气处理设备销售增长有一定关联, 因为购买了巨涛的油气水处理设备的客户一般与巨涛签订维护服务协议我们预测此分部 2012 年 10% 的增速, 且未来 3 年有望维持 15% 以上的复合增速当然随着行业的竞争, 油田服务的毛利率呈下降趋势, 大约能够维持 30% 水平 3 造船支持与服务由于全球范围干散货等运输行业的低迷, 我们预测此分部业绩平平, 其未来增长空间可能依靠所服务对象的转型, 比如由普通货运船制造向油轮 LNG 运输船或 FPSO 制造转型图表 32 公司业务收入预测明细表收入预测表汇总收入预测明细表单位 : 千元 E 2013E 2014E 分部业务 : 分部业务 : 营业总收入 396, , , , , ,729 增长率 8.07% 15.25% 11.12% 16.56% 21.71% 毛利 89,996 95, , , , ,460 毛利率 22.72% 22.39% 20.31% 22.78% 23.63% 24.49% 油气处理设备营业收入 218, , , , , ,037 增长率 27.32% 18.89% 15.00% 20.00% 25.00% 销售成本 179, , , , , ,527 毛利 39,298 55,592 56,178 87, , ,509 毛利率 18.00% 20.00% 17.00% 23.00% 24.00% 25.00% 油田服务营业收入 108,235 82,084 89,532 98, , ,910 增长率 % 9.07% 10.00% 15.00% 20.00% 销售成本 72,517 59,100 54,615 67,955 78,714 95,137 毛利 35,718 22,984 34,917 30,530 34,544 40,773 毛利率 33.00% 28.00% 39.00% 31.00% 30.50% 30.00% 分部业务 : 造船服务营业收入 60,404 66,340 73,360 69,692 69,692 71,783 增长率 9.83% 10.58% -5.00% 0.00% 3.00% 销售成本 40,471 49,755 63,823 62,723 62,723 64,604 毛利 19,933 16,585 9,537 6,969 6,969 7,178 毛利率 33.00% 25.00% 13.00% 10.00% 10.00% 10.00% 分部业务 : 其它 ( 民用建筑等 ) 营业收入 9,148 1,680 / / / / 资料来源 : 公司资料越秀证券预测预测收入复合综合以上的假设, 我们预测巨涛于的销售收入分别为 5.48 亿 6.39 增长率为 19.11% 亿和 7.78 亿元, 同比分别增长 11.1% 16.6% 和 21.7%, 年均复合增长率约合 19.11% 17

18 经营费用及盈利预测经营费用及盈利预测我们对巨涛利润表的预测主要基于以下假设 : (1) 预测公司其他营业开支与营业收入占比大致稳定, 保持在 0.03%, 行政管理费用占比由于企业规模效应略有下降, 年对应从 16% 降至 14.2% (2) 所得税税率公司生产企业税率 : 深圳巨涛所得税税率 25%, 珠海制造基地享有 15% 的所得税优惠, 大连巨涛 2012 年为 12.5%, 随后可能上升至 25%, 其余为 25% 所得税税率因此我们综合给予 2012 年 18% 所得税税率, 并且呈小幅上升趋势 (3) 融资成本 :2011 年公司资本开支达 4,246 万元, 其中 3,270 万用于添置厂房及采购机器设备,1,180 万现金对价用于收购珠海茂盛的生产基地我们预期今年公司资本开支大约 6,400 万元, 主要用于二期厂房建设和设备购买银行贷款随着工程项目的增加而继续上升, 预计 2012 年公司融资成本为 484 万 (4) 应占联营公司损益蓬莱巨涛 2011 年 10 月份接到 9.92 亿元订单,18 个月内完成, 因此 2012 年蓬莱巨涛生产量十分饱和, 而公司占联营公司蓬莱巨涛 30% 股权, 参照历史正常年份 ( ) 蓬莱巨涛利润贡献值, 即使我们假定单一订单带来的毛利率下降, 我们仍可预测蓬莱巨涛 2012 年为公司提供至少 3,800 万元投资收益图表 33 利润预测表利润预测表 RMB 百万元 2010A 2011A 2012E 2013E 2014E 销售收入增长 8.1% 15.3% 11.1% 16.6% 21.7% 毛利毛利率 22.4% 20.3% 22.8% 23.6% 24.5% 其它收入其它营业开支 (1) (0) (0) (0) (0) 占销售收入比 0.34% 0.03% 0.03% 0.03% 0.03% 行政开支 (69) (83) (88) (96) (111) 占销售收入比 16.2% 16.9% 16.0% 15.1% 14.2% 经营利润增长 -3.8% -57.0% 105.1% 44.3% 44.6% 营业利润率 10.3% 3.9% 7.1% 8.8% 10.5% 财务收入 ( 净额 ) (5) (4) (5) (5) (5) 占联营公司损益税前利润增长 -1.3% -79.1% 323.4% 26.5% 29.5% 所得税 (12) (8) (13) (17) (24) 实际税率 14.8% 45.4% 18.0% 19.0% 20.0% 股东应占溢利增长 1.1% -86.2% 536.1% 25.0% 27.9% 基本每股收益 ( 元 ) 资料来源 : 公司资料, 越秀证券预测综合以上分析, 我们预测巨涛海洋石油服务于 2012 年重新回到业绩增长的通道, 未来 3 年盈利有望保持快速增长, 对应年 EPS( 每股基本收益 ) 分别为和 0.15 元 18

19 估值与目标价 P/E 法估值我们采用 P/E 相对估值法对巨涛海洋石油服务进行估值, 巨涛在香港同行业上市公司中具有一定的估值优势参考行业平均估值等多方面因素, 我们给予巨涛未来 12 个月内 0.93 港元的目标价目标价约相当于年 PE 为倍, 股东净利润 26.4% 的年均复合增长率目标价较现价 0.59 港元约有 57.6% 的上升空间, 故我们首次给予其买入投资评级图表年历史 PE Band 图表年历史 PB Band X 10X 5X 3X 1X 0.7X 0.5X 0.3X 资源来源 :Wind, 公司资料, 越秀证券资源来源 :Wind, 公司资料, 越秀证券同类公司估值比较图表 36 同类公司估值比较 (HKD) 港股上市同行业企业 ROE PE 股票代码公司名称股价市值 ( 百万 ) (2011) 2012E 2013E 2014E 2012E 2013E 2014E 3337 HK 安东油田服务 , % HK 华油能源 , % HK 中海油田服务 , % HK TSC 集团 % N/A N/A 1623 HK 海隆控股 , % HK 天大石油管材 % HK 珠江钢管 , % 平均 12.07% HK 巨涛海洋石油服务 % 资料来源 :Bloomberg, 越秀证券预测风险因素市场风险行业竞争激烈导致毛利率下降股票交投不够活跃带来的流动性风险系统风险全球经济放缓, 油价回落, 石油开采放缓带来的订单需求下降可再生能源出现技术突破, 其他能源替代使得油气资源减少使用 19

20 公司主要财务报表财务报表摘要损益表百万元, 财务年度截至 12 月底财务分析百万元, 财务年度截至 12 月底 2010A 2011A 2012E 2013E 2014E 2010A 2011A 2012E 2013E 2014E 收入盈利能力毛利毛利率 (%) 22.4% 20.3% 22.8% 23.6% 24.5% 其它收入损益营业利润率 (%) 10.3% 3.9% 7.1% 8.8% 10.5% 其它营业开支 (1) (0) (0) (0) (0) EBITDA 利率 (%) 22.4% 5.7% 16.3% 17.4% 18.3% 行政开支 (69) (83) (88) (96) (111) 净利率 (%) 16.3% 1.9% 10.8% 11.6% 12.2% 其他开支经营利润营运表现财务费用 (5) (4) (5) (5) (5) SG&A/ 收入 (%) 0.34% 0.03% 0.03% 0.03% 0.03% 联营公司实际税率 (%) 14.8% 45.4% 18.0% 19.0% 20.0% 税前盈利股息支付率 (%) 18.2% 0.0% 20.0% 20.0% 20.0% 所得税 (12) (8) (13) (17) (24) 库存周转天数少数股东应占利润应付账款天数权益持有人应占利润应收账款天数 EBITDA 财务状况增长负债 / 总资产总收入 (%) 8.1% 15.3% 11.1% 16.6% 21.7% 收入 / 总资产 EBITDA (%) -2.6% -70.9% 219.3% 24.6% 28.1% 总资产 / 股东权益每股收益 (%) 1.1% -87.6% 463.9% 25.0% 27.9% 盈利对利息倍数资产负债表百万元, 财务年度截至 12 月底现金流量表百万元, 财务年度截至 12 月底 2010A 2011A 2012E 2013E 2014E 2010A 2011A 2012E 2013E 2014E 现金 EBITDA 应收账款融资成本 ( 收入 ) 存货营运资金变化 (22) (43) (4) (61) (72) 其他流动资产所得税 (5) (6) (9) (14) (19) 总流动资产其它 (55) (3) (39) (41) (43) 固定资产营运性现金流 18 (19) 在建工程其它资本开支 (11) (33) (65) (30) (42) 总资产 823 1,060 1,130 1,230 1,383 其他投资活动 120 (10) 应付帐款投资性现金流 109 (42) (64) (29) (41) 短期银行贷款应付即期税项其它负债变化 15 (59) (11) (18) (27) 流动负债股本变化递延税项负债股息 0 (13) (12) (15) (19) 其他其他融资活动 (89) 总负债融资性现金流 (75) 少数股东权益母公司股东权益现金变化 53 (16) (6) (26) (28) 汇率影响 (1) (4) 每股账面值 ( 元 ) 期初持有现金营运资金 (3) (34) 期末持有现金资料来源 : 公司资料越秀证券预测 20

21 投资评级定义和免责条款投资评级 : 买入预期股价在未来 12 个月上升 15% 以上中性卖出预期股价在未来 12 个月上升或下跌 15% 以内预期股价在未来 12 个月下跌 15% 以上免责申明此刊物只供阁下参考, 在任何地区或任何情况下皆不可作为或被视为证券出售要约或证券期货及其它投资产品买卖的邀请此刊物所提及的证券期货及其它投资产品可能在某些地区不能买入出售或交易此刊物所载的资料由越秀证券有限公司 ( 下称越秀证券 ) 编写, 所载资料的来源皆被越秀证券认为可靠及准确此刊物所载的见解分析预测推断和预期都是以这些可靠数据为基础, 只是表达观点, 越秀证券或任何个人对其准确性或完整性不作任何担保此刊物所载的资料 ( 除另有说明 ) 意见及推测反映越秀证券于最初发此刊物日期当日的判断, 可随时更改越秀证券其母公司其附属公司及 / 或其关连公司对投资者因使用此刊物的材料而招致直接或间接的损失概不负任何责任负责撰写分析之分析员 ( 一人或多人 ) 就本刊物确认 : 分析报告内所提出的一切意见准确地反映了分析员本人对报告所涉及的任何证券或发行人的个人意见 ; 及分析员过去现在及将来所收取之报酬之任何部份与其在本刊物内发表的具体建议及意见没有直接或间接的关连越秀证券及关联机构, 参与编写 / 审批研究报告人员亦未持有该股份任何利益此刊物内所提及的任何投资皆可能涉及相当大的风险, 若干投资可能不易变卖, 而且也不适合所有的投资者此刊物中所提及的投资的价值或从中获得的收入可能会受汇率及其它因素影响而波动过去的表现不能代表未来的业绩此刊物并没有把任何人的投资目标财务状况或特殊需求一并考虑投资者入市买卖前不应单靠此刊物而作出投资决定, 投资者在进行任何以此刊物的建议为依据的投资行动之前, 应先咨询专业意见此刊物可能附载其它网站的地址或超级链接对于本报告可能涉及到越秀证券本身网站以外的资料, 越秀证券未有参阅有关网站, 也不对它们的内容负责提供这些地址或超级链接 ( 包括连接到越秀证券网站的地址及超级链接 ) 的目的, 纯粹为了阁下的方便及参考, 连结网站的内容不构成本报告的任何部份阁下须承担浏览这些网站的风险越秀证券其母公司其附属公司及 / 或其关连公司以及它们的高级职员董事员工 ( 包括参与准备或发行此刊物的人 ) 可能随时与此刊物所提到的任何公司建立或保持顾问投资银行或证券服务关系 ; 及已经向此刊物所提到的公司提供了大量的建议或投资服务越秀证券其母公司其附属公司及 / 或其关连公司的一位或多位董事高级职员及 / 或员工可能担任此刊物所提到的证券发行公司的董事此刊物对于收件人来说属机密文件此刊物绝无让居住在法律或政策不允许该报告流通或发行的地方的人阅读之意图此刊物的版权仅为越秀证券所有, 未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制刊登发表或引用越秀证券有限公司香港湾仔骆克道 188 号兆安中心 24 楼电话 : (852) 传真 : (852) 服务热线 : 公司网址 : 21

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<4D F736F F D20B8DF2DC7E5CFDFD6FAB9ABCBBECDD8D5B9BCBDB6ABC4CFCCECC8BBC6F8CAD0B3A15FD0C2CCECC2CCC9ABC4DCD4B E484B5F C4EAD2B5BCA8B5E3C6C05F E646F63> 越秀证券公司研究高 - 清线助公司拓展冀东南天然气市场业绩点评 : 011 年业绩大幅增长 : 于 01 年 3 月 30 日公告 011 年业绩其中营业收入为人民币 ( 下同 )31.70 亿元, 同比增长 41.3%; 税前利润 7.0 亿元, 同比增长 43.1%; 股东所占利润 4.49 亿元, 同比增长 60.5%; 每股收益 0.1386 元, 同比增长 1%; 董事会建议每股派息