公司跟踪 乘用车 证券研究报告 长城汽车 (601633.SH) 8 月销量点评 : 去库存基本结束, 销量增速有望企稳回升 事件 :8 月公司 SUV 销量同比增长 28.3% 公司发布 8 月产销快报,8 月共销售车辆 5.8 万辆, 同比增长 18.5% 其中, 公司 8 月销售 SUV4.9 万辆, 同比增长 28.3%; 销售轿车 2614 辆, 同比下降 14.3%; 销售皮卡 6407 辆, 同比下降 17.3% 去库存是影响公司 6 月 7 月批发销量增速的主要原因公司 6 月 7 月批发销量增速较低, 与公司去库存有关 从我们跟踪的上牌数数据来看,7 月公司狭义乘用车上牌数超过 5 万, 同比增长 30%, 而公司 7 月轿车和 SUV 批发销量合计 4.2 万台, 皮卡批发销量 5.6 千台, 显示公司狭义乘用车产品的终端需求好于批发销量 存货周转率是影响整车企业营运和盈利能力的重要指标, 公司为应对行业增速放缓的压力提前调整库存有利于公司提升营运能力和盈利能力 去库存基本结束, 公司销量增速有望企稳回升根据我们草根调研, 经过 6 月 7 月去库存, 目前公司库销比已经逐步回归正常, 库存情况健康 考虑到公司去库存基本结束,9 月也是狭义乘用车的传统销售旺季, 我们认为公司同比 环比增速均有望企稳回升 后续需要重点关注 COUPLE C 的爬坡情况 投资建议考虑汽车行业整体增速放缓, 我们估计公司 15-17 年 EPS 为 3.30 元 4.10 元 5.11 元, 对应 15 年 PE8.2 倍 公司新一轮的产品周期叠加 SUV 子领域的行业发展周期, 业绩成长可期, 目前的估值水平基本反映行业增速放缓的悲观预期, 维持 买入 评级 风险提示汽车行业竞争加剧超预期 ; 公司 SUV 销量低于预期 公司评级买入 当前价格 26.92 元 前次评级 买入 报告日期 2015-09-08 相对市场表现 长城汽车 沪深 300 107% 58% 9% -40% 2014-09 2015-01 2015-05 2015-08 分析师 : 张乐 S0260512030010 021-60750618 gfzhangle@gf.com.cn 相关研究 : 长城汽车 (601633.SH):15 2015-08-31 年中报点评 : 去库存提升营运 能力 长城汽车 (601633.SH):5 2015-06-05 月销量点评 :COUPE C 上市助 H6 家族进入新的增长轨道长城汽车 (601633.SH):4 2015-05-07 月销量点评 :SUV 销量有望逐月提升 盈利预测 : 2013A 2014A 2015E 2016E 2017E 营业收入 ( 百万元 ) 56,784.31 62,599.10 77,763.39 98,090.22 112,512.2 增长率 (%) 31.57% 10.24% 24.22% 26.14% 14.70% EBITDA( 百万元 ) 10,711.29 10,842.61 13,597.86 16,782.44 20,811.41 净利润 ( 百万元 ) 8,223.65 8,041.54 10,032.14 12,475.78 15,558.47 增长率 (%) 44.47% -2.21% 24.75% 24.36% 24.71% EPS( 元 / 股 ) 2.703 2.643 3.297 4.101 5.114 市盈率 (P/E) 15.23 15.72 8.16 6.56 5.26 市净率 (P/B) 4.47 3.77 1.88 1.46 1.14 EV/EBITDA 11.06 11.35 5.16 3.70 2.41 数据来源 : 公司财务报表, 广发证券发展研究中心 联系人 : 闫俊刚 021-60750621 yanjungang@gf.com.cn 联系人 : 唐晢 021-60750618 tangzhe@gf.com.cn 1 / 5
事件 :8 月公司 SUV 销量同比增长 28.3% 公司发布 8 月产销快报,8 月共销售车辆 5.8 万辆, 同比增长 18.5% 其中, 公司 8 月销售 SUV4.9 万辆, 同比增长 28.3%; 销售轿车 2614 辆, 同比下降 14.3%; 销售皮卡 6407 辆, 同比下降 17.3% 图 1: 公司分类别销量 ( 辆 ) 及增速情况 90,000 80,000 70,000 60,000 50,000 40,000 30,000 20,000 10,000 0 2013-1 2013-5 2013-9 2014-1 2014-5 2014-9 2015-1 2015-5 80.0% 60.0% 40.0% 20.0% 0.0% -20.0% -40.0% -60.0% -80.0% -100.0% 轿车 / 左轴 SUV/ 左轴皮卡 / 左轴 轿车增速 / 右轴 SUV 增速 / 右轴皮卡增速 / 右轴 数据来源 : 公司公告 广发证券发展研究中心 表 1: 公司销量情况车型 本月 去年同期 本年累计 去年累计 累计同比 皮卡 风骏 6,407 7,744 64,758 81,839-20.87% 哈弗 H1 4,367 -- 44,045 -- -- 哈弗 H2 12,645 3,859 99,827 5,119 1850.13% 哈弗 H5 1,322 3,219 15,700 34,713-54.77% SUV 哈弗 H6 27,202 25,709 222,296 195,352 13.79% 哈弗 H8 1,056 -- 4,786 -- -- 哈弗 H9 668 -- 10,665 -- -- 长城 M 系列 1,989 5,608 26,751 63,883-58.13% 小计 49,249 38,395 424,070 299,067 41.80% 长城 C30 1,262 897 19,818 35,521-44.21% 轿车 长城 C50 1,352 2,148 12,312 26,552-53.63% 其他轿车 -- 6 92 1,869-95.08% 小计 2,614 3,051 32,222 63,942-49.61% 其他 -- 1 4 20-80.00% 总计 58,270 49,191 521,054 444,868 17.13% 其中 : 出口 1,292 2,904 16,237 37,176-56.32% 数据来源 : 公司公告 广发证券发展研究中心 2 / 5
去库存是影响公司 6 月 7 月批发销量增速的主要原因 公司 6 月 7 月批发销量增速较低, 与公司去库存有关 从我们跟踪的上牌数数据来看,7 月公司狭义乘用车上牌数超过 5 万, 同比增长 30%, 而公司 7 月轿车和 SUV 批发销量合计 4.2 万台, 皮卡批发销量 5.6 千台, 显示公司狭义乘用车产品的终端需求好于批发销量 存货周转率是影响整车企业营运和盈利能力的重要指标, 公司为应对行业增速放缓的压力提前调整库存有利于公司提升营运能力和盈利能力 去库存基本结束, 公司销量增速有望企稳回升 根据我们草根调研, 经过 6 月 7 月去库存, 目前公司库销比已经逐步回归正常, 库存情况健康 考虑到公司去库存基本结束,9 月也是狭义乘用车的传统销售旺季, 我们认为公司同比 环比增速均有望企稳回升 后续需要重点关注 COUPLE C 的爬坡情况 投资建议 考虑汽车行业整体增速放缓, 我们估计公司 15-17 年 EPS 为 3.30 元 4.10 元 5.11 元, 对应 15 年 PE8.2 倍 公司新一轮的产品周期叠加 SUV 子领域的行业发展周期, 业绩成长可期, 目前的估值水平基本反映行业增速放缓的悲观预期, 维持 买入 评级 风险提示 汽车行业竞争加剧超预期 ; 公司 SUV 销量低于预期 3 / 5
Table_Research 渐飞研究报告 - http://bg.panlv.net 资产负债表单位 : 百万元现金流量表单位 : 百万元 至 12 月 31 日 2013A 2014A 2015E 2016E 2017E 2013A 2014A 2015E 2016E 2017E 流动资产 31026 35314 47211 64825 83666 经营活动现金流 9039 6096 12287 12148 15899 货币资金 6991 3394 11736 19822 31701 净利润 8232 8041 10044 12485 15570 应收及预付 21210 27703 31388 40025 46311 折旧摊销 1165 1684 1961 2299 2659 存货 2764 3470 4027 4919 5593 营运资金变动 -346-3607 599-2256 -1956 其他流动资产 62 746 60 60 60 其它 -12-23 -317-381 -375 非流动资产 21579 26032 28327 30470 32213 投资活动现金流 -6696-7210 -3937-4062 -4019 长期股权投资 53 66 66 66 66 资本支出 -7057-7223 -3986-4112 -4067 固定资产 14657 17273 18847 20170 20956 投资变动 12493 2908 39 40 38 在建工程 3989 5274 5907 6484 7198 其他 -12132-2895 10 10 10 无形资产 2473 2862 3094 3336 3578 筹资活动现金流 -2416-1327 -9 0 0 其他长期资产 407 555 414 414 414 银行借款 182 764 0 0 0 资产总计 52605 61345 75537 95295 115878 债券融资 0-778 -3 0 0 流动负债 22839 26145 30281 37553 42566 股权融资 0 55 0 0 0 短期借款 182 0 0 0 0 其他 -2598-1368 -6 0 0 应付及预收 21954 25397 29626 36898 41911 现金净增加额 -73-2441 8342 8085 11880 其他流动负债 703 748 655 655 655 期初现金余额 6337 6991 3394 11736 19822 非流动负债 1757 1682 1700 1700 1700 期末现金余额 6264 4549 11736 19822 31701 长期借款 0 0 0 0 0 应付债券 0 0 0 0 0 其他非流动负债 1757 1682 1700 1700 1700 负债合计 24597 27827 31981 39253 44266 股本 3042 3042 3042 3042 3042 资本公积 4454 4454 4454 4454 4454 主要财务比率 留存收益 20506 26053 36085 48561 64120 至 12 月 31 日 2013A 2014A 2015E 2016E 2017E 归属母公司股东权 27996 33549 43576 56051 71610 成长能力 (%) 益少数股东权益 12 67 78 88 100 营业收入增长 31.6 10.2 24.2 26.1 14.7 负债和股东权益 52605 61443 75635 95393 115976 营业利润增长 45.1-4.4 27.1 24.8 25.2 归属母公司净利润增长 44.5-2.2 24.8 24.4 24.7 获利能力 (%) 利润表 单位 : 百万元 毛利率 28.6 27.7 27.5 28.3 29.3 至 12 月 31 日 2013A 2014A 2015E 2016E 2017E 净利率 14.5 12.8 12.9 12.7 13.8 营业收入 56784 62599 77763 98090 112512 ROE 29.4 24.0 23.0 22.3 21.7 营业成本 40538 45252 56341 70285 79547 ROIC - - - - - 营业税金及附加 2057 2282 2835 3572 4099 偿债能力 销售费用 1895 2085 2657 3659 4004 资产负债率 (%) 46.8 45.3 42.3 41.1 38.2 管理费用 2747 3822 4293 6091 6709 净负债比率 -0.2-0.1-0.3-0.4-0.4 财务费用 -84-129 -61-126 -160 流动比率 1.36 1.35 1.56 1.73 1.97 资产减值损失 14 72 2-1 8 速动比率 1.22 1.19 1.40 1.57 1.81 公允价值变动收益 -7-4 10 10 10 营运能力 投资净收益 59 32 39 40 38 总资产周转率 1.19 1.10 1.14 1.15 1.07 营业利润 9668 9244 11745 14660 18353 应收账款周转率 82.78 89.00 81.18 83.91 83.77 营业外收入 279 441 350 368 374 存货周转率 14.81 14.49 13.99 14.29 14.22 营业外支出 27 44 38 38 39 每股指标 ( 元 ) 利润总额 9920 9640 12056 14990 18688 每股收益 2.70 2.64 3.30 4.10 5.11 所得税 1688 1599 2012 2505 3118 每股经营现金流 2.97 2.00 4.04 3.99 5.23 净利润 8232 8041 10044 12485 15570 每股净资产 9.20 11.03 14.32 18.42 23.54 少数股东损益 8 0 12 9 12 估值比率归属母公司净利润 8224 8042 10032 12476 15558 P/E 15.2 15.7 8.2 6.6 5.3 EBITDA 10711 10843 13598 16782 20811 P/B 4.5 3.8 1.9 1.5 1.1 EPS( 元 ) 2.70 2.64 3.30 4.10 5.11 EV/EBITDA 11.1 11.4 5.2 3.7 2.4 4 / 5
广发汽车行业研究小组张乐 : 首席分析师, 华中科技大学发动机专业学士 暨南大学企业管理专业硕士,5 年半汽车相关产业工作经历,6 年卖方研究经验 2014 年新财富最佳汽车行业分析师第五名,2011 2012 2013 年 新财富 最佳汽车行业分析师第七名 ; 水晶球公募基金最佳汽车行业分析师 2012 年 2014 年第五名 2013 年第四名 ;2013 年 2014 年金牛奖第三名 ;2012 年加入广发证券发展研究中心 闫俊刚 : 联系人, 吉林工业大学汽车专业学士,13 年汽车产业工作经历,2 年卖方研究经验,2013 年加入广发证券发展研究中心 唐晢 : 联系人, 复旦大学金融学硕士, 浙江大学金融学学士,CPA,2014 年加入广发证券发展研究中心 广发证券 行业投资评级说明 买入 : 预期未来 12 个月内, 股价表现强于大盘 10% 以上 持有 : 预期未来 12 个月内, 股价相对大盘的变动幅度介于 -10%~+10% 卖出 : 预期未来 12 个月内, 股价表现弱于大盘 10% 以上 广发证券 公司投资评级说明 买入 : 预期未来 12 个月内, 股价表现强于大盘 15% 以上 谨慎增持 : 预期未来 12 个月内, 股价表现强于大盘 5%-15% 持有 : 预期未来 12 个月内, 股价相对大盘的变动幅度介于 -5%~+5% 卖出 : 预期未来 12 个月内, 股价表现弱于大盘 5% 以上 Table_Address 联系我们 地址 广州市深圳市北京市上海市 广州市天河北路 183 号 大都会广场 5 楼 深圳市福田区金田路 4018 号安联大厦 15 楼 A 座 03-04 北京市西城区月坛北街 2 号 月坛大厦 18 层 上海市浦东新区富城路 99 号 震旦大厦 18 楼 邮政编码 510075 518026 100045 200120 客服邮箱 服务热线 免责声明 gfyf@gf.com.cn 广发证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格 本报告只发送给广发证券重点客户, 不对外公开发布 本报告所载资料的来源及观点的出处皆被广发证券股份有限公司认为可靠, 但广发证券不对其准确性或完整性做出任何保证 报告内容 仅供参考, 报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价 广发证券不对因使用本报告的内容而引致的损失承担任何责 任, 除非法律法规有明确规定 客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策 广发证券可发出其它与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告 本报告反映研究人员的不同观点 见解及分析方法, 并不代表广发 证券或其附属机构的立场 报告所载资料 意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断, 可随时更改且不予通告 本报告旨在发送给广发证券的特定客户及其它专业人士 未经广发证券事先书面许可, 任何机构或个人不得以任何形式翻版 复制 刊 登 转载和引用, 否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版 复制 刊登 转载和引用者承担 5 / 5