p1: 国泰君安版权所有发送给 : 国泰君安 / 研究所 /report.nsf 3061 股票研究 公司更新报告 证券研究报告 光迅科技 (002281) 4G 建设光模块需求激增, 重塑光迅成长价值 杨昊帆 ( 分析师 ) 周明 ( 研究助理 ) 021-38676207 0755-23976212 yanghaofan@gtjas.com 证书编号 S0880511090001 本报告导读 : zhouming@gtjas.com S0880113080001 光模块为 4G 建网时期需求增长最显著品种 预计 2013-2014 年中移动光模块 ( 基站 用 ) 需求年均复合增长率为 114% 光迅科技为龙头公司, 成长价值将被重塑 投资要点 : 核心观点 : 我们认为光模块为 4G 建网时期需求增长最显著品种, 市 场对此并没有清晰认识 根据我们测算,2013 2014 年中移动基站 用光模块需求年均复合增长率为 114%, 不同的 4G 建站方式 ( 共站 / 新建 ) 对其需求变化影响微小 光迅科技 ( 下属 WTD) 为国内最大 光模块厂商, 受益确定, 成长价值需要重估! 上调光迅科技 13-14 年 EPS 至 1.03 1.38 元, 上调目标价至 36.01 元, 上调评级至 增持 投资逻辑 :1)4G 建设光模块需求增长最为明显 4G 建网普遍用 光 纤拉远 (BBU+RRU) 方式, 光模块需求远高于 2G/3G 时代 (2G 基 本不用光模块,3G 网络一直没上规模 ) 同时, 光模块需求量对 4G 建站方式变化 ( 共站 / 新建 ) 敏感度极低 2) 光模块需求具有很好的 持续性 4G 网络部署到一定规模后, 随着数据流量不断增长,4G 网 络扩容将成为未来建设重点, 表现为 RRU 的大量增加与传输网的扩 容, 将进一步刺激光模块需求 3) 根据草根调研行业主流公司情况, 今年 8 月份月出货量预计为去年月均出货量 2-3 倍, 可佐证我们对行 业的判断 4) 光迅科技 (WTD) 为全国最大的光模块厂商, 市场 份额 ( 基站类光模块 ) 估计在 4 左右, 将充分受益未来建网需求 增长 股价催化剂 : 中移动主设备招标落实 ; 随着 4G 建设实质性开展, 光 模块月出货量进一步提升 ; 中电信 中联通 4G 试验网招标落实 风险因素 : 产品价格下滑超预期 母公司业务回升低于预期 财务摘要 ( 百万元 ) 2011A 2012A 2013E 2014E 2015E 营业收入 1,107 2,104 2,500 3,213 4,133 (+/-)% 21.1% 90. 18.8% 28.5% 28.6% 经营利润 (EBIT) 103 121 165 216 264 (+/-)% -15.3% 18. 36. 30.8% 22.1% 净利润 112 160 189 254 318 (+/-)% -11.9% 43.5% 17.7% 34.5% 25.4% 每股净收益 ( 元 ) 0.61 0.87 1.03 1.38 1.73 每股股利 ( 元 ) 0.25 0.25 0.29 0.39 0.49 利润率和估值指标 2011A 2012A 2013E 2014E 2015E 经营利润率 (%) 9.3% 5.8% 6.6% 6.7% 6.4% 净资产收益率 (%) 10. 10.8% 11.6% 13.9% 15.3% 投入资本回报率 (%) 11.4% 9.3% 15.3% 16.1% 15.2% EV/EBITDA 32.7 22.3 13.5 11.6 9.8 市盈率 46.1 32.2 27.3 20.3 16.2 股息率 (%) 0.9% 0.9% 1. 1.4% 1.7% 请务必阅读正文之后的免责条款部分 评级 : 增持 上次评级 : 谨慎增持目标价格 : 36.01 上次预测 : 20.14 当前价格 : 28.98 交易数据 2013.08.14 52 周内股价区间 ( 元 ) 13.77-31.00 总市值 ( 百万元 ) 5,314 总股本 / 流通 A 股 ( 百万股 ) 183/160 流通 B 股 /H 股 ( 百万股 ) 0/0 流通股比例 87% 日均成交量 ( 百万股 ) 0.04 日均成交值 ( 百万元 ) 113.32 资产负债表摘要 股东权益 ( 百万元 ) 1,554 每股净资产 8.48 市净率 3.4 净负债率 -14.72% EPS( 元 ) 2012A 2013E Q1 0.07 0.34 Q2 0.19 0.15 Q3 0.15 0.22 Q4 0.46 0.32 全年 0.87 1.03 [Table_PicQuote] 52 周内股价走势图 48% 32% 16% -16% 光迅科技 深证成指 -32% 2012/8 2012/11 2013/2 2013/5 2013/8 [Table_Trnd] 升幅 (%) 1M 3M 12M 绝对升幅 11% 25% 46% 相对指数 7% 3 54% [Table_Report] 相关报告 电信运营 / 信息技术 竞争激烈导致规模与利润双降 2012.08.10 整合催生光器件巨头, 利润率有望逐步改善 2012.06.11 收入增长势头保持, 毛利率出现改善迹象 2012.04.26 收入成长良好, 多方因素导致利润率下降 2012.02.24 收入继续快速增长, 关注 4Q 盈利提升 2011.10.24
模型更新时间 :2013.08.14 股票研究信息技术电信运营 光迅科技 (002281) 评级 : 增持 上次评级 : 谨慎增持目标价格 : 36.01 上次预测 : 20.14 当前价格 : 28.98 公司网址 www.accelink.com 公司简介公司是中国最大光通信器件供货商, 是目前中国唯一一家有能力对光电子器件进行系统性, 战略性研究开发的高科技企业, 是中国光电子器件行业最具影响的实体之一 国家高技术研究发展计划成果产业基地武汉光通信与光传感材料及器件成果产业化基地的主要建设单位之一, 并被国家科学技术部火炬高技术产业开发中心认定为 国家火炬计划重点高新技术企业, 主要从事光通信领域内光电子器件的研究 开发 制造和技术服务 1m 3m 12m 绝对价格回报 (%) 9% 27% 37% 46% 财务预测 ( 单位 : 百万元 ) 损益表 2008A 2009A 2010A 2011A 2012A 2013E 2014E 2015E 营业收入 653.8 730.5 914.4 1,107.2 2,103.7 2,500.2 3,212.9 4,133.1 营业成本 473.3 499.8 656.0 829.9 1,667.0 1,971.3 2,540.3 3,277.9 税金及附加 2.1 3.0 1.3 4.3 2.0 2.3 6.8 8.8 营业费用 25.6 27.9 36.1 39.4 72.8 80.0 96.4 128.1 管理费用 62.4 74.3 99.4 130.7 240.4 281.3 353.3 454.4 EBIT 90.4 125.4 121.5 102.9 121.5 165.2 216.2 263.9 公允价值变动收益 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 投资收益 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 财务费用 2.6 0.7-4.1-6.4 1.7 0.9-2.9-5.5 营业利润 81.3 117.3 123.0 106.0 108.5 161.1 209.9 260.8 所得税 9.6 16.7 18.0 16.2 15.9 21.0 28.2 35.3 少数股东损益 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 净利润 76.0 104.2 126.8 111.7 160.2 188.6 253.7 318.1 资产负债表货币资金 交易性金融资产 55.6 629.8 506.1 392.3 470.0 875.1 803.2 950.6 其他流动资产 402.6 568.8 699.8 826.7 1,469.2 1,473.1 1,895.5 2,394.9 长期投资 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 固定资产合计 63.5 71.8 204.1 364.3 518.9 449.5 547.5 758.3 无形及其他资产 24.9 25.2 36.4 35.5 47.8 54.5 68.1 85.6 资产合计 548.4 1,299.3 1,450.4 1,620.6 2,515.8 2,861.9 3,324.1 4,199.2 流动负债 267.5 319.7 413.6 506.0 967.0 1,158.1 1,397.7 1,997.8 长期负债 20.6 32.9 3.3 0.0 64.9 77.1 99.1 127.4 股东权益 260.3 946.6 1,033.4 1,114.6 1,484.0 1,626.8 1,827.4 2,074.0 投入资本 (IC) 293.8 393.1 565.3 794.7 1,196.6 972.8 1,217.0 1,570.2 现金流量表 NOPLAT 81.1 109.1 106.8 90.3 111.6 149.0 195.5 238.3 折旧与摊销 19.4 15.4 15.6 24.9 66.1 143.7 145.1 161.9 流动资金增量 -98.8-90.5-28.8-70.2-234.9 161.0-132.5-124.9 资本支出 -23.9-24.2-159.0-184.1-233.1-80.9-256.7-390.3 自由现金流 -22.3 9.8-65.4-139.1-290.3 372.9-48.7-115.0 经营现金流 49.8 66.3 69.4 74.7 179.4 497.5 272.5 358.1 投资现金流 -24.5-38.1-150.6-166.6-90.3-84.1-265.9-398.8 融资现金流 -53.3 548.5-42.5-21.1-67.8-8.4-78.5 188.1 现金流净增加额 -29.1 574.2-123.7-113.9 21.6 405.0-71.8 147.4 财务指标成长性收入增长率 34.1% 11.7% 25.2% 21.1% 90. 18.8% 28.5% 28.6% EBIT 增长率 47.5% 38.7% -3.1% -15.3% 18. 36. 30.8% 22.1% 净利润增长率 11.8% 37.1% 21.7% -11.9% 43.5% 17.7% 34.5% 25.4% 利润率毛利率 27.6% 31.6% 28.3% 25. 20.8% 21.2% 20.9% 20.7% EBIT 率 13.8% 17.2% 13.3% 9.3% 5.8% 6.6% 6.7% 6.4% 净利润率 11.6% 14.3% 13.9% 10.1% 7.6% 7.5% 7.9% 7.7% 收益率净资产收益率 (ROE) 29.2% 11. 12.3% 10. 10.8% 11.6% 13.9% 15.3% 总资产收益率 (ROA) 13.9% 8. 8.7% 6.9% 6.4% 6.6% 7.6% 7.6% 投入资本回报率 (ROIC) 27.6% 27.8% 18.9% 11.4% 9.3% 15.3% 16.1% 15.2% 运营能力存货周转天数 118 153 178 163 100 116 113 110 应收账款周转天数 56 64 53 66 82 85 66 66 总资产周转周转天数 272 462 549 506 359 393 351 332 净利润现金含量 0.65 0.64 0.55 0.67 1.10 2.64 1.07 1.13 资本支出 / 收入 4% 3% 17% 17% 11% 3% 8% 9% 偿债能力资产负债率 52.5% 27.1% 28.7% 31.2% 41. 43.2% 45. 50.6% 净负债率 5.7% -61.6% -45.2% -28.5% -23.1% -44.3% -38.3% -30. 估值比率 PE 67.8 49.5 40.6 46.1 32.2 27.3 20.3 16.2 PB 17.3 4.8 4.4 4.0 3.0 2.8 2.5 2.2 EV/EBITDA 38.1 29.7 30.5 32.7 22.3 13.5 11.6 9.8 P/S 5.16 6.16 4.92 4.06 2.45 2.06 1.60 1.25 股息率 0. 0.9% 0.9% 0.9% 0.9% 1. 1.4% 1.7% 52 周价格范围 13.77-31.00 市值 ( 百万 ) 5,314 52% 35% 1% -15% 股票绝对涨幅和相对涨幅 64% 48% 32% 16% -1% -32% -17% 2012/8 2012/11 2013/2 2013/5 2013/8 光迅科技价格涨幅光迅科技相对指数涨幅 9 72% 54% 36% 利润率趋势 08A 09A 10A 11A 12A 13E 14E 15E 收入增长率 (%) EBIT/ 销售收入 (%) 29% 23% 12% 6% 回报率趋势 08A 09A 10A 11A 12A 13E 14E 15E 净资产收益率 (%) 投入资本回报率 (%) 15-132 -279-426 -574-721 净资产 ( 现金 )/ 净负债 08A09A10A11A12A13E 14E 15E 净负债 ( 现金 )(RMB) 净负债 / 净资产 (%) 6% -8% -21% -35% -48% -62% 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 of 5
我们认为光模块为 4G 建网时期需求增长最显著品种, 市场对此并没有清晰认识 根据测算,2013 2014 年中移动基站用光模块需求增速分别为 167.8% 70.9%, 不同的 4G 建站方式 ( 共站 / 新建 ) 对其需求变化影响微小 4G 建网带动光模块爆发式增长的主要原因, 一是原先 2G 网络使用一体化基站, 光模块需求非常有限 ; 二是 3G TDS 基站一直没有很大投入, 光模块需求一直处于低位 根据我们草根调研, 基站用光模块 ( 主要为 6G 光模块 ) 月出货量已经出现明显增长 由于 8 月底中移动主设备招标将落定, 各主设备厂商现阶段均开始备货, 光模块采购量迅速增长 根据我们对行业内一些主流光模块厂商的调研, 上半年月出货量与去年基本一致, 而 6 月份开始基本翻番,8 月份提升到去年的 3 倍 保守估计, 今年全年出货量相比去年翻番 光迅科技子公司 WTD 为国内最大的光模块厂商, 将充分受益行业需求增长 估计 WTD 基站用光模块的市场份额为 4 左右, 我们预计该业务今年增长能达到 10 以上 公司其他类光模块主要受益传输网建设需求, 我们判断, 随着 4G 网络逐渐成型, 未来传输网扩容与改造投资将逐渐加速 预计 WTD 未来 3 年整体收入增长均将在 4 左右 光迅母公司经营仍有压力, 下半年将有好转 母公司核心利润来源主要为光子系统, 需求来自运营商骨干网建设 上半年经营基本稳定, 预计下半年中移动对骨干网建设, 景气度将好于上半年 另一大业务光器件产品面临的最大问题在于价格压力, 预计短期不会明显起色 公司长期看点在于高端产品的突破 其 100G 产品已经送样设备商进行测试, 如效果良好, 将帮助公司顺利进入高端市场 我们原先预计公司 13-14 年 EPS( 不考虑并表 ) 分别为 0.70 0.85 元, 考虑 WTD 并表后 EPS 分别为 0.96 与 1.17 元 现上调光迅科技 13-14 年 EPS 至 1.03 1.38 元, 上调目标价至 36.01 元, 上调评级至 增持 表 1:2014 年中移动 4G 共站比对整体无线网络投资增长影响度分析 设备投资 增速 2014 年 4G 共站比例 75% 8 85% 9 95% 均值 敏感度 主设备 8.9% 7.7% 6.5% 5.3% 4.2% 6.5% 0.03% CAF 39.1% 27.9% 16.8% 5.6% -5.5% 16.8% 3.11% 土建 20.8% 15.6% 10.3% 5. -0.2% 10.3% 0.69% 传输 13.7% 13.5% 13.3% 13.1% 12.8% 13.3% 0.0 网规 20.2% 20.7% 21.2% 21.6% 22.1% 21.2% 0.01% 勘测 20.2% 20.7% 21.2% 21.6% 22.1% 21.2% 0.01% 主设备分 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 of 5
解 光模块 70.9% 70.9% 70.9% 70.9% 70.9% 70.9% 0.0 低噪声放 大器 33.6% 33.6% 33.6% 33.6% 33.6% 33.6% 0.0 滤波器 33.6% 33.6% 33.6% 33.6% 33.6% 33.6% 0.0 双工器 33.6% 33.6% 33.6% 33.6% 33.6% 33.6% 0.0 基站功率 放大器 33.6% 33.6% 33.6% 33.6% 33.6% 33.6% 0.0 CAF 分解机柜 45.1% 30.1% 15.2% 0.2% -14.8% 15.2% 5.61% 铁塔 / 抱杆 21.1% 10.4% -0.4% -11.2% -22. -0.4% 2.9 空调 57.9% 36.9% 15.9% -5.2% -26.2% 15.9% 11.05% 电源 35.9% 34.5% 33.2% 31.9% 30.6% 33.2% 0.04% 天线 26.7% 26.7% 26.7% 26.7% 26.7% 26.7% 0.0 注 : 敏感度用方差计算衡量 资料来源 : 国泰君安证券研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 of 5
本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力, 保证报告所采用的数据均来自合规渠道, 分析逻辑基于作者的职业理解, 本报告清晰准确地反映了作者的研究观点, 力求独立 客观和公正, 结论不受任何第三方的授意或影响, 特此声明 免责声明本报告仅供国泰君安证券股份有限公司 ( 以下简称 本公司 ) 的客户使用 本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户 本报告仅在相关法律许可的情况下发放, 并仅为提供信息而发放, 概不构成任何广告 本报告的信息来源于已公开的资料, 本公司对该等信息的准确性 完整性或可靠性不作任何保证 本报告所载的资料 意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断, 本报告所指的证券或投资标的的价格 价值及投资收入可升可跌 过往表现不应作为日后的表现依据 在不同时期, 本公司可发出与本报告所载资料 意见及推测不一致的报告 本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态 同时, 本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改, 投资者应当自行关注相应的更新或修改 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户, 不构成客户私人咨询建议 在任何情况下, 本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议 在任何情况下, 本公司 本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利, 不与投资者分享投资收益, 也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任 投资者务必注意, 其据此做出的任何投资决策与本公司 本公司员工或者关联机构无关 本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域 部门或关联机构之间的信息流动 因此, 投资者应注意, 在法律许可的情况下, 本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易, 也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行 财务顾问或者金融产品等相关服务 在法律许可的情况下, 本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事 市场有风险, 投资需谨慎 投资者不应将本报告为作出投资决策的惟一参考因素, 亦不应认为本报告可以取代自己的判断 在决定投资前, 如有需要, 投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策 本报告版权仅为本公司所有, 未经书面许可, 任何机构和个人不得以任何形式翻版 复制 发表或引用 如征得本公司同意进行引用 刊发的, 需在允许的范围内使用, 并注明出处为 国泰君安证券研究, 且不得对本报告进行任何有悖原意的引用 删节和修改 若本公司以外的其他机构 ( 以下简称 该机构 ) 发送本报告, 则由该机构独自为此发送行为负责 通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券 本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议, 本公司 本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任 评级说明 1. 投资建议的比较标准投资评级分为股票评级和行业评级 以报告发布后的 12 个月内的市场表现为比较标准, 报告发布日后的 12 个月内的公司股价 ( 或行业指数 ) 的涨跌幅相对同期的沪深 300 指数涨跌幅为基准 股票投资评级 评级增持谨慎增持中性减持 说明相对沪深 300 指数涨幅 15% 以上相对沪深 300 指数涨幅介于 5%~15% 之间相对沪深 300 指数涨幅介于 -5%~5% 相对沪深 300 指数下跌 5% 以上 2. 投资建议的评级标准报告发布日后的 12 个月内的公司股价 ( 或行业指数 ) 的涨跌幅相对同期的沪深 300 指数的涨跌幅 行业投资评级 增持中性减持 明显强于沪深 300 指数基本与沪深 300 指数持平明显弱于沪深 300 指数 国泰君安证券研究 上海深圳北京 地址 上海市浦东新区银城中路 168 号上海银行大厦 29 层 深圳市福田区益田路 6009 号新世界商务中心 34 层 北京市西城区金融大街 28 号盈泰中心 2 号楼 10 层 邮编 200120 518026 100140 电话 (021)38676666 (0755)23976888 (010)59312799 E-mail:gtjaresearch@gtjas.com 请务必阅读正文之后的免责条款部分 5 of 5