消 息 快 报 证 券 研 究 报 告 中 银 国 际 证 券 有 限 责 任 公 司 具 备 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格 制 药 : 化 学 成 药 王 军 证 券 投 资 咨 询 业 务 证 书 编 号 :S1300511070001 (8621) 2032 8310 jun.wang@bocigroup.com * 寇 嘉 烨 为 本 报 告 重 要 贡 献 者 红 日 药 业 股 东 大 会 纪 要 2012 年 4 月 19 日 今 日 我 们 参 加 红 日 药 业 (300026.SZ/ 人 民 币 28.38, 未 有 评 级 ) 股 东 大 会, 与 董 事 长 姚 小 青 董 秘 苏 丙 军 针 对 投 资 者 感 兴 趣 的 问 题 作 了 交 流, 纪 要 如 下 : 问 答 1. 在 产 品 结 构 方 面, 母 公 司 增 长 主 要 依 靠 血 必 净 注 射 液, 另 两 大 品 种 盐 酸 法 舒 地 尔 和 肝 素 钙 表 现 都 不 大 理 想, 产 品 较 为 单 一 对 于 新 产 品 以 及 血 必 净 新 适 应 症, 公 司 有 怎 样 的 规 划? 产 品 单 一 与 红 日 药 业 历 史 有 关,04 年 同 时 取 得 血 必 净 和 盐 酸 法 舒 地 尔 两 个 二 类 新 药 ( 血 必 净 原 创, 法 舒 地 尔 首 仿 ) 批 文 时, 公 司 的 实 力 与 财 力 都 比 较 弱, 规 模 也 很 小, 因 此 未 进 行 产 品 线 的 进 一 步 拓 展 随 着 公 司 发 展 壮 大, 逐 步 增 加 了 在 研 品 种, 但 研 发 需 要 周 期, 创 新 药 物 周 期 一 般 需 要 8 年 左 右 的 时 间 自 公 司 2009 年 上 市 以 来, 在 研 品 种 已 达 30 个 左 右, 包 括 去 年 申 报 生 产 的 脑 心 多 泰 胶 囊 沙 格 雷 酯 和 氯 吡 格 雷 脑 心 多 泰 胶 囊 脑 心 同 治, 产 品 功 效 类 似 步 长 的 脑 心 通 品 种, 但 考 虑 到 中 药 产 品 的 市 场 培 育 需 要 较 长 时 间, 故 短 期 内 对 公 司 利 润 影 响 不 大 ; 沙 格 雷 酯 和 氯 吡 格 雷 也 都 是 大 品 种, 沙 格 雷 酯 主 治 糖 尿 病 患 者 的 微 循 环 障 碍, 市 场 较 大 且 消 费 者 较 为 成 熟 ; 氯 吡 格 雷 公 司 预 计 抢 占 一 些 市 场 份 额 也 没 问 题 此 外 公 司 有 研 发 治 疗 脓 毒 症 的 小 分 子 化 合 物, 目 前 研 发 进 展 顺 利, 拟 作 为 公 司 国 际 化 运 营 的 主 要 手 段 作 为 国 际 难 题, 脓 毒 症 治 疗 目 前 缺 乏 行 之 有 效 的 手 段, 而 公 司 在 研 的 小 分 子 化 合 物 从 动 物 试 验 来 看 效 果 不 错 公 司 计 划 与 血 必 净 形 成 差 异 化 定 位, 血 必 净 侧 重 预 防 和 早 期 应 用, 小 分 子 化 合 物 侧 重 重 度 治 疗 对 于 主 打 品 种 血 必 净 注 射 液 的 推 广, 目 前 还 是 依 靠 临 床 循 症 的 治 疗 结 果 教 育 医 师, 以 带 动 产 品 增 长 公 司 目 前 已 做 或 在 做 的 项 目 有 : 在 放 疗 过 程 中 血 必 净 干 预 下 预 防 肺 纤 维 化 循 症 医 学 研 究 大 样 本 重 症 肺 炎 中 脓 毒 症 依 靠 血 必 净 治 疗 的 临 床 循 症 观 察 在 围 手 术 期 血 必 净 治 疗 循 症 医 学 研 究 等 从 中 药 临 床 应 用 范 围 测 算, 中 药 注 射 剂 仍 然 是 大 体 量 品 种 与 上 海 凯 宝 的 痰 热 清 注 射 液 对 比, 血 必 净 还 有 很 大 的 发 展 空 间, 且 血 必 净 品 质 并 不 弱 于 其 他 品 种 目 前 血 必 净 的 弱 势 是 医 院 覆 盖 较 少, 对 比 痰 热 清 4,000 多 家 的 覆 盖 医 院 数 量, 血 必 净 只 覆 盖 了 1,400-1,500 家 公 司 在 推 动 与 主 流 商 业 合 作 等 营 销 改 革 措 施 来 加 强 医 院 覆 盖 工 作 2. 从 近 期 公 司 参 与 投 资 等 事 件 看, 公 司 有 些 像 往 复 星 医 药 的 模 式 方 向 发 展, 这 是 基 于 怎 么 样 的 考 虑? 国 家 关 于 医 药 行 业 的 政 策 调 控 变 化 很 快 公 司 认 为 医 疗 器 械 的 政 策 空 间 和 市 场 也 许 比 药 物 还 要 更 大 一 些, 类 似 轮 椅 这 种 常 用 器 械 有 可 能 会 纳 入 医 保 因 此 公 司 在 这 方 面 做 了 一 些 尝 试, 针 对 热 点 且 有 发 展 空 间 的 器 械 产 品 及 领 域 去 做 了 一 些 尝 试, 公 司 以 股 权 投 资 基 金 的 形 式 投 资 了 几 家 公 司 但 公 司 做 大 做 强 的 工 作 重 心 还 是 集 中 在 本 埠 和 康 仁 堂 中 银 国 际 研 究 可 在 彭 博 BOCR <GO>,thomsonreuters.com 以 及 中 银 国 际 研 究 网 站 ( www.bociresearch.com.) 上 获 取
3. 针 对 近 期 的 胶 囊 事 件, 如 何 控 制 药 品 质 量, 如 何 做 好 质 量 控 制? 公 司 做 了 怎 样 的 规 划 措 施? 此 前 曾 有 一 波 针 对 中 药 注 射 剂 质 量 安 全 问 题 质 疑 的 风 潮, 以 至 于 所 有 中 药 注 射 剂 在 质 量 监 控 方 面 都 要 比 化 药 中 药 等 其 他 医 药 品 种 超 前 一 步 公 司 在 两 年 时 间 内 先 后 完 成 了 中 药 指 纹 图 谱 自 动 化 控 制 和 在 线 监 控 质 量 控 制 中 心 做 大 做 强 ( 由 十 数 人 团 队 提 升 到 50-60 人 ) 等 工 作 康 仁 堂 检 测 负 担 很 重, 有 时 甚 至 需 要 本 埠 支 持 ; 公 司 对 质 量 安 全 十 分 重 视, 如 针 对 阜 阳 等 药 材 集 散 地 做 了 委 托 检 验 抽 样 检 验 供 应 商 审 查 等 大 量 工 作 4. 康 仁 堂 近 期 开 始 大 规 模 招 人, 覆 盖 湖 北 四 川 福 建 山 东 等 多 个 地 域, 公 司 对 市 场 是 否 有 层 级 规 划? 配 方 颗 粒 在 去 年 高 速 增 长 的 背 景 下 还 有 多 大 潜 力? 竞 争 对 手 之 一 的 新 绿 色 据 传 进 入 广 安 门 医 院 及 望 京 医 院, 拟 进 入 东 直 门 医 院, 公 司 怎 么 看? 中 药 配 方 颗 粒 子 行 业 竞 争 激 烈 是 常 态, 但 竞 争 再 激 烈 也 就 是 这 六 家 参 与 者 康 仁 堂 定 位 就 是 立 足 北 京, 控 制 天 津, 目 前 天 津 业 务 还 在 较 好 的 增 长 目 前 行 业 内 公 司 都 预 计 未 来 政 策 可 能 放 开, 将 不 限 于 只 有 这 六 家 企 业, 因 此 都 希 望 抢 在 国 家 放 开 中 药 配 方 颗 粒 市 场 的 前 面 占 领 尽 可 能 多 的 医 院 新 绿 色 在 北 京 销 售 是 正 常 现 象, 公 司 这 方 面 策 略 也 是 在 巩 固 北 京 发 展 天 津 的 基 础 上, 向 多 个 省 市 渗 透 由 于 行 业 施 行 准 入 制, 公 司 在 抓 紧 办 准 入, 哪 个 省 审 批 的 快 就 先 销 售 公 司 判 断 竞 争 的 关 键 是 如 何 加 速 发 掘 公 司 自 身 的 潜 在 客 户 5. 血 必 净 在 已 覆 盖 区 域 的 年 增 速 在 多 少? 估 计 20-30% 6. 在 中 药 材 成 本 压 力 的 情 况 下, 公 司 将 如 何 应 对? 公 司 会 持 续 挖 掘 和 提 升 药 材 提 取 效 率, 如 研 究 和 施 行 夹 层 罐 技 术 等, 争 取 在 生 产 环 节 消 化 上 游 涨 价 7. 中 药 颗 粒 进 院 仪 器 与 颗 粒 销 售 联 动, 有 排 他 性 年 报 披 露 东 直 门 医 院 颗 粒 带 动 了 饮 片 销 售, 如 何 解 释? 是 否 是 个 案? 过 去 中 医 师 有 段 时 间 是 比 较 没 落 的, 那 时 中 医 师 逐 渐 变 成 只 具 备 开 中 成 药 处 方 的 作 用 的 医 生 后 来 情 况 逐 渐 变 化, 现 在 号 脉 等 个 性 化 服 务 逐 渐 增 加, 中 医 师 定 位 实 现 复 归 中 医 药 品 种 远 多 于 配 方 颗 粒 的 500 多 种, 上 述 现 象 实 际 是 中 医 繁 荣 的 体 现 8. 中 药 配 方 颗 粒 行 业 目 前 是 怎 样 的 竞 争 格 局? 外 省 销 售 额 最 大 的 是 天 江 和 三 九, 两 者 进 入 市 场 很 早, 已 运 作 多 年 康 仁 堂 是 后 来 者, 但 技 术 上 更 先 进, 解 决 了 先 下 和 后 下 单 煎 和 共 煎 等 难 题 ; 目 前 免 煎 颗 粒 的 学 术 推 广 仅 康 仁 堂 一 家 康 仁 堂 原 来 就 是 以 研 发 团 队 为 主, 红 日 是 产 业 团 队, 优 势 互 补 2012 年 4 月 19 日 红 日 药 业 股 东 大 会 纪 要 28
9. 去 年 年 报 康 仁 堂 公 布 20% 左 右 的 净 利 率, 现 在 看 有 无 可 能 下 滑? 目 前 国 家 尚 不 管 制 颗 粒 价 格, 还 是 市 场 询 价 定 价, 因 此 净 利 率 问 题 不 大 如 果 有 一 天 要 是 施 行 政 府 定 价 则 不 好 说 ; 不 过 公 司 认 为 相 当 长 的 时 间 内 还 是 会 保 持 市 场 询 价 状 态 10. 自 动 发 药 机 与 其 他 厂 家 是 否 有 区 别? 听 说 原 来 三 九 也 有 开 发 药 机 的 打 算, 后 来 没 有 成 功, 是 何 原 因? 在 南 方 省 份 推 广 中 药 配 方 颗 粒 是 否 受 天 气 等 因 素 影 响? 三 九 研 发 未 成 功 与 其 合 作 的 研 发 机 构 的 实 力 有 关 中 药 配 方 颗 粒 剂 怕 潮, 南 方 企 业 多 用 袋 装, 在 技 术 上 关 键 是 机 器 储 罐 的 密 闭 程 度, 以 及 微 坏 境 中 除 湿 机 的 功 用 公 司 目 前 在 福 建 销 售 量 较 大, 目 前 来 看 影 响 不 大 11. 血 必 净 营 销 改 革 的 背 景 以 及 现 状? 公 司 上 市 时 销 售 战 略 有 两 个, 可 称 为 双 引 擎 : 一 是 学 术 教 育, 医 生 原 本 不 大 熟 悉 脓 毒 症 及 其 治 疗, 因 此 公 司 在 血 必 净 注 射 液 研 发 者 王 先 生 的 系 统 学 术 体 系 基 础 上 做 了 大 量 学 术 推 广 工 作 ; 二 是 代 理 制, 代 理 制 帮 助 公 司 迅 速 占 领 市 场 随 着 公 司 进 一 步 的 做 大, 代 理 制 限 制 公 司 发 展, 如 单 个 代 理 商 一 般 只 覆 盖 3-5 家 医 院, 对 区 域 代 理 格 局 的 形 成 构 成 阻 力 针 对 代 理 制 弊 端, 公 司 逐 渐 推 行 为 以 医 院 为 单 位 的 代 理 改 革, 但 施 行 一 段 时 间 后 发 现 大 量 医 院 存 在 空 白, 同 时 公 司 自 营 团 队 较 弱, 因 此 逐 渐 从 点 的 操 作 改 变 为 面 的 操 作, 引 入 了 有 优 势 的 大 型 配 送 商 因 此 目 前 改 革 首 要 的 是 引 入 在 地 方 上 有 优 势 的 大 型 商 业 企 业 ( 如 国 药 天 津 国 药 山 东 等 ), 利 用 渠 道 商 的 优 势, 加 快 推 广 12. 血 必 净 在 单 位 医 院 销 量 情 况 怎 样? 血 必 净 医 院 销 售 两 极 分 化, 大 医 院 太 多, 小 医 院 太 少 公 司 覆 盖 了 500 家 以 上 的 三 甲 医 院, 其 中 大 的 三 甲 医 院 血 必 净 销 量 有 3 万 支, 而 在 学 术 推 广 覆 盖 不 到 的 小 医 院 只 有 几 百 只 的 销 量 13. 公 司 如 何 看 7 月 即 将 出 台 的 流 通 渠 道 改 革 对 代 理 制 的 影 响? 小 的 代 理 商 是 否 反 对? 公 司 早 就 在 准 备 这 是 行 业 性 的 政 策 变 革, 全 行 业 都 在 面 对, 谁 做 的 早 谁 就 更 有 优 势 小 的 代 理 商 并 不 会 反 对 政 策, 只 能 跟 随 政 府 步 伐 继 续 前 进 ; 只 能 依 靠 和 公 司 深 度 合 作, 如 成 为 公 司 的 办 事 处 等 14. 中 药 饮 片 的 市 场 约 为 700 亿 左 右, 其 中 大 部 分 流 向 药 厂 做 中 成 药 原 料, 流 向 医 院 的 量 有 多 少? 中 药 饮 片 流 向 医 院 的 销 售 额 应 该 不 少 于 100-200 亿, 而 中 药 配 方 颗 粒 的 六 家 企 业 合 计 销 售 额 在 20 亿 左 右, 市 场 还 很 小 未 来 公 司 认 为 可 以 抢 到 饮 片 的 一 半 市 场 15. 1 季 度 血 必 净 发 货 量 同 比 怎 样? 销 量 很 好, 详 细 的 可 以 看 下 周 发 布 的 季 报 2012 年 4 月 19 日 红 日 药 业 股 东 大 会 纪 要 29
16. 中 药 配 方 颗 粒 在 日 本 台 湾 及 东 南 亚 应 用 较 广, 但 管 制 及 使 用 上 与 内 陆 存 在 差 异, 公 司 能 否 介 绍 一 下, 他 们 的 制 造 工 艺 与 内 陆 企 业 是 否 有 差 别? 董 事 长 曾 专 门 在 台 湾 考 察 中 药 配 方 颗 粒 行 业, 台 湾 很 少 有 人 吃 饮 片, 颗 粒 应 用 十 分 普 遍 台 湾 中 药 配 方 颗 粒 行 业 管 制 很 松, 甚 至 可 以 多 味 一 起 制 成 六 味 地 黄 丸 新 加 坡 的 颗 粒 主 要 源 自 台 湾 和 广 西 的 合 资 企 业, 管 理 也 很 松, 施 行 类 药 品 管 理 公 司 判 断 中 药 配 方 颗 粒 既 解 决 治 病 问 题, 又 质 量 可 控, 优 势 十 分 明 显, 预 期 未 来 吃 颗 粒 的 人 越 来 越 多 东 南 亚 中 药 配 方 颗 粒 的 制 造 工 艺 实 际 上 不 如 公 司 我 们 认 为, 随 着 营 销 改 革 的 逐 步 到 位, 受 益 于 补 库 存 与 医 院 终 端 开 发 能 力 的 加 强, 母 公 司 主 打 品 种 血 必 净 注 射 液 2012 年 销 量 有 望 超 过 1,600 万 支, 以 25%-30% 的 增 速 增 长 ; 受 益 于 中 药 配 方 颗 粒 行 业 性 高 速 增 长, 以 及 考 虑 到 公 司 不 断 加 大 对 内 蒙 吉 林 山 东 福 建 等 非 京 津 省 区 的 推 广 投 入, 我 们 认 为 公 司 下 属 控 股 子 公 司 北 京 康 仁 堂 的 中 药 配 方 颗 粒 业 务 仍 将 以 35%-45% 的 增 速 高 速 增 长 ; 同 时 公 司 对 康 仁 堂 剩 余 股 权 收 购 工 作 的 完 成, 将 对 业 绩 产 生 增 厚 效 应 我 们 看 好 血 必 净 注 射 剂 营 销 改 革 对 其 业 绩 的 拉 动 效 应 康 仁 堂 中 药 配 方 颗 粒 业 务 的 高 成 长 性 以 及 收 购 康 仁 堂 剩 余 股 权 对 公 司 业 绩 的 增 厚 效 应, 建 议 投 资 者 予 以 积 极 关 注 图 表 1. 投 资 摘 要 ( 市 场 一 致 预 期 ) 年 结 日 :12 月 31 日 2010 2011 2012E 2013E 2014E 主 营 业 务 收 入 ( 百 万 元 ) 384 562 707 892 1115 变 动 (%) 70.55 46.34 25.82 26.22 24.94 归 属 母 公 司 的 股 东 净 利 润 ( 百 万 元 ) 102 122 175 226 295 变 动 (%) 26.01 19.74 43.13 29.04 30.82 每 股 收 益 ( 元 ) 1.01 0.81 1.14 1.46 1.86 市 盈 率 ( 倍 ) 44.34 30.91 24.98 19.44 15.24 每 股 经 营 现 金 流 ( 元 ) 0.46 0.24 1.37 1.49 2.25 资 料 来 源 : 公 司 数 据 及 万 得 资 讯 2012 年 4 月 19 日 红 日 药 业 股 东 大 会 纪 要 30
披 露 声 明 本 报 告 准 确 表 述 了 证 券 分 析 师 的 个 人 观 点 该 证 券 分 析 师 声 明, 其 本 人 或 其 关 联 人 士 都 没 有 担 任 本 报 告 评 论 的 上 市 公 司 的 董 事 监 事 或 高 级 管 理 人 员 ; 也 不 拥 有 与 该 上 市 公 司 有 关 的 任 何 财 务 权 益 ; 本 报 告 评 论 的 上 市 公 司 或 其 它 第 三 方 都 没 有 或 没 有 承 诺 向 其 本 人 或 其 关 联 人 士 提 供 与 本 报 告 有 关 的 任 何 补 偿 或 其 它 利 益 中 银 国 际 证 券 有 限 责 任 公 司 声 明, 其 员 工 均 没 有 担 任 本 报 告 评 论 的 上 市 公 司 的 董 事 监 事 或 高 级 管 理 人 员 ; 在 本 报 告 发 布 前 的 十 二 个 月 内, 与 本 报 告 评 论 的 上 市 公 司 不 存 在 投 资 银 行 业 务 关 系 ; 本 报 告 评 论 的 上 市 公 司 或 其 它 第 三 方 都 没 有 或 没 有 承 诺 向 中 银 国 际 证 券 有 限 责 任 公 司 提 供 与 本 报 告 有 关 的 任 何 补 偿 或 其 它 利 益 中 银 国 际 证 券 有 限 责 任 公 司 同 时 声 明, 未 授 权 任 何 公 众 媒 体 或 机 构 刊 载 或 转 发 本 研 究 报 告 如 有 投 资 者 于 公 众 媒 体 看 到 或 从 其 它 机 构 获 得 本 研 究 报 告 的, 请 慎 重 使 用 所 获 得 的 研 究 报 告, 以 防 止 被 误 导, 中 银 国 际 证 券 有 限 责 任 公 司 不 对 其 报 告 理 解 和 使 用 承 担 任 何 责 任 2012 年 4 月 19 日 中 银 国 际 证 券 有 限 责 任 公 司 璞 玉 共 精 金 31
风 险 提 示 及 免 责 声 明 本 报 告 由 中 银 国 际 证 券 有 限 责 任 公 司 证 券 分 析 师 撰 写 并 向 特 定 客 户 发 布 本 报 告 发 布 的 特 定 客 户 包 括 :1) 基 金 保 险 QFII QDII 等 能 够 充 分 理 解 证 券 研 究 报 告, 具 备 专 业 信 息 处 理 能 力 的 中 银 国 际 证 券 有 限 责 任 公 司 的 机 构 客 户 ;2) 中 银 国 际 证 券 有 限 责 任 公 司 的 证 券 投 资 顾 问 服 务 团 队, 其 可 参 考 使 用 本 报 告 中 银 国 际 证 券 有 限 责 任 公 司 的 证 券 投 资 顾 问 服 务 团 队 可 能 以 本 报 告 为 基 础, 整 合 形 成 证 券 投 资 顾 问 服 务 建 议 或 产 品, 提 供 给 接 受 其 证 券 投 资 顾 问 服 务 的 客 户 中 银 国 际 证 券 有 限 责 任 公 司 不 以 任 何 方 式 或 渠 道 向 除 上 述 特 定 客 户 外 的 公 司 个 人 客 户 提 供 本 报 告 中 银 国 际 证 券 有 限 责 任 公 司 的 个 人 客 户 从 任 何 外 部 渠 道 获 得 本 报 告 的, 亦 不 应 直 接 依 据 所 获 得 的 研 究 报 告 作 出 投 资 决 策 ; 需 充 分 咨 询 证 券 投 资 顾 问 意 见, 独 立 作 出 投 资 决 策 中 银 国 际 证 券 有 限 责 任 公 司 不 承 担 由 此 产 生 的 任 何 责 任 及 损 失 等 本 报 告 内 含 保 密 信 息, 仅 供 收 件 人 使 用 阁 下 作 为 收 件 人, 不 得 出 于 任 何 目 的 直 接 或 间 接 复 制 派 发 或 转 发 此 报 告 全 部 或 部 分 内 容 予 任 何 其 他 人, 或 将 此 报 告 全 部 或 部 分 内 容 发 表 如 发 现 本 研 究 报 告 被 私 自 刊 载 或 转 发 的, 中 银 国 际 证 券 有 限 责 任 公 司 将 及 时 采 取 维 权 措 施, 追 究 有 关 媒 体 或 者 机 构 的 责 任 所 有 本 报 告 内 使 用 的 商 标 服 务 标 记 及 标 记 均 为 中 银 国 际 证 券 有 限 责 任 公 司 或 其 附 属 及 关 联 公 司 ( 统 称 中 银 国 际 集 团 ) 的 商 标 服 务 标 记 注 册 商 标 或 注 册 服 务 标 记 本 报 告 及 其 所 载 的 任 何 信 息 材 料 或 内 容 只 提 供 给 阁 下 作 参 考 之 用, 并 未 考 虑 到 任 何 特 别 的 投 资 目 的 财 务 状 况 或 特 殊 需 要, 不 能 成 为 或 被 视 为 出 售 或 购 买 或 认 购 证 券 或 其 它 金 融 票 据 的 要 约 或 邀 请, 亦 不 构 成 任 何 合 约 或 承 诺 的 基 础 中 银 国 际 证 券 有 限 责 任 公 司 不 能 确 保 本 报 告 中 提 及 的 投 资 产 品 适 合 任 何 特 定 投 资 者 本 报 告 的 内 容 不 构 成 对 任 何 人 的 投 资 建 议, 阁 下 不 会 因 为 收 到 本 报 告 而 成 为 中 银 国 际 集 团 的 客 户 阁 下 收 到 或 阅 读 本 报 告 须 在 承 诺 购 买 任 何 报 告 中 所 指 之 投 资 产 品 之 前, 就 该 投 资 产 品 的 适 合 性, 包 括 阁 下 的 特 殊 投 资 目 的 财 务 状 况 及 其 特 别 需 要 寻 求 阁 下 相 关 投 资 顾 问 的 意 见 尽 管 本 报 告 所 载 资 料 的 来 源 及 观 点 都 是 中 银 国 际 证 券 有 限 责 任 公 司 及 其 证 券 分 析 师 从 相 信 可 靠 的 来 源 取 得 或 达 到, 但 撰 写 本 报 告 的 证 券 分 析 师 或 中 银 国 际 集 团 的 任 何 成 员 及 其 董 事 高 管 员 工 或 其 他 任 何 个 人 ( 包 括 其 关 联 方 ) 都 不 能 保 证 它 们 的 准 确 性 或 完 整 性 除 非 法 律 或 规 则 规 定 必 须 承 担 的 责 任 外, 中 银 国 际 集 团 任 何 成 员 不 对 使 用 本 报 告 的 材 料 而 引 致 的 损 失 负 任 何 责 任 本 报 告 对 其 中 所 包 含 的 或 讨 论 的 信 息 或 意 见 的 准 确 性 完 整 性 或 公 平 性 不 作 任 何 明 示 或 暗 示 的 声 明 或 保 证 阁 下 不 应 单 纯 依 靠 本 报 告 而 取 代 个 人 的 独 立 判 断 本 报 告 仅 反 映 证 券 分 析 师 在 撰 写 本 报 告 时 的 设 想 见 解 及 分 析 方 法 中 银 国 际 集 团 成 员 可 发 布 其 它 与 本 报 告 所 载 资 料 不 一 致 及 有 不 同 结 论 的 报 告, 亦 有 可 能 采 取 与 本 报 告 观 点 不 同 的 投 资 策 略 为 免 生 疑 问, 本 报 告 所 载 的 观 点 并 不 代 表 中 银 国 际 集 团 成 员 的 立 场 本 报 告 可 能 附 载 其 它 网 站 的 地 址 或 超 级 链 接 对 于 本 报 告 可 能 涉 及 到 中 银 国 际 集 团 本 身 网 站 以 外 的 资 料, 中 银 国 际 集 团 未 有 参 阅 有 关 网 站, 也 不 对 它 们 的 内 容 负 责 提 供 这 些 地 址 或 超 级 链 接 ( 包 括 连 接 到 中 银 国 际 集 团 网 站 的 地 址 及 超 级 链 接 ) 的 目 的, 纯 粹 为 了 阁 下 的 方 便 及 参 考, 连 结 网 站 的 内 容 不 构 成 本 报 告 的 任 何 部 份 阁 下 须 承 担 浏 览 这 些 网 站 的 风 险 本 报 告 所 载 的 资 料 意 见 及 推 测 仅 基 于 现 状, 不 构 成 任 何 保 证, 可 随 时 更 改, 毋 须 提 前 通 知 本 报 告 不 构 成 投 资 法 律 会 计 或 税 务 建 议 或 保 证 任 何 投 资 或 策 略 适 用 于 阁 下 个 别 情 况 本 报 告 不 能 作 为 阁 下 私 人 投 资 的 建 议 过 往 的 表 现 不 能 被 视 作 将 来 表 现 的 指 示 或 保 证, 也 不 能 代 表 或 对 将 来 表 现 做 出 任 何 明 示 或 暗 示 的 保 障 本 报 告 所 载 的 资 料 意 见 及 预 测 只 是 反 映 证 券 分 析 师 在 本 报 告 所 载 日 期 的 判 断, 可 随 时 更 改 本 报 告 中 涉 及 证 券 或 金 融 工 具 的 价 格 价 值 及 收 入 可 能 出 现 上 升 或 下 跌 部 分 投 资 可 能 不 会 轻 易 变 现, 可 能 在 出 售 或 变 现 投 资 时 存 在 难 度 同 样, 阁 下 获 得 有 关 投 资 的 价 值 或 风 险 的 可 靠 信 息 也 存 在 困 难 本 报 告 中 包 含 或 涉 及 的 投 资 及 服 务 可 能 未 必 适 合 阁 下 如 上 所 述, 阁 下 须 在 做 出 任 何 投 资 决 策 之 前, 包 括 买 卖 本 报 告 涉 及 的 任 何 证 券, 寻 求 阁 下 相 关 投 资 顾 问 的 意 见 中 银 国 际 证 券 有 限 责 任 公 司 及 其 附 属 及 关 联 公 司 版 权 所 有 保 留 一 切 权 利 中 银 国 际 证 券 有 限 责 任 公 司 中 国 上 海 浦 东 银 城 中 路 200 号 中 银 大 厦 39 楼 邮 编 200121 电 话 : (8621) 6860 4866 传 真 : (8621) 5888 3554 相 关 关 联 机 构 : 中 银 国 际 研 究 有 限 公 司 香 港 花 园 道 一 号 中 银 大 厦 二 十 楼 电 话 :(852) 3988 6333 致 电 香 港 免 费 电 话 : 中 国 网 通 10 省 市 客 户 请 拨 打 :10800 8521065 中 国 电 信 21 省 市 客 户 请 拨 打 :10800 1521065 新 加 坡 客 户 请 拨 打 :800 852 3392 传 真 :(852) 2147 9513 中 银 国 际 证 券 有 限 公 司 香 港 花 园 道 一 号 中 银 大 厦 二 十 楼 电 话 :(852) 3988 6333 传 真 :(852) 2147 9513 中 银 国 际 控 股 有 限 公 司 北 京 代 表 处 中 国 北 京 市 西 城 区 金 融 大 街 28 号 盈 泰 中 心 2 号 楼 2 层 邮 编 :100032 电 话 : (8610) 6622 9000 传 真 : (8610) 6657 8950 中 银 国 际 ( 英 国 ) 有 限 公 司 英 国 伦 敦 嘉 能 街 90 号 EC4N 6HA 电 话 : (4420) 7022 8888 传 真 : (4420) 7022 8877 中 银 国 际 ( 美 国 ) 有 限 公 司 美 国 纽 约 美 国 大 道 1270 号 202 室 NY 10020 电 话 : (1) 212 259 0888 传 真 : (1) 212 259 0889 中 银 国 际 ( 新 加 坡 ) 有 限 公 司 注 册 编 号 199303046Z 新 加 坡 百 得 利 路 四 号 中 国 银 行 大 厦 四 楼 (049908) 电 话 : (65) 6412 8856 / 6412 8630 传 真 : (65) 6534 3996 / 6532 3371