專 題 報 告 : 電 視 廣 播 (511.HK) 08/11/2013 報 告 要 點 集 團 現 時 以 香 港 電 視 廣 播 業 務 以 及 節 目 發 行 及 分 銷 為 其 核 心 收 入 來 源, 佔 其 2012 年 的 總 收 入 約 73% 集 團 核 心 業 務 呈 向 上 趨 勢, 其 中 以 節 目 發 行 及 分 銷 業 務 以 及 香 港 電 視 廣 播 業 務 有 較 高 的 邊 際 利 潤 反 映 營 運 表 現 其 中 一 個 重 要 指 標 為 中 文 頻 道 的 平 日 黃 金 時 段 收 視 百 分 比 集 團 的 中 文 頻 道 由 2003 年 80% 升 至 2012 年 94% 集 團 盈 利 及 收 入 總 體 走 勢 向 上, 流 動 性 及 槓 桿 比 例 均 處 於 極 佳 水 平, 以 及 長 期 維 持 理 想 的 股 東 權 益 回 報 率 前 景 方 面, 縱 然 將 有 兩 間 新 免 費 電 視 台 投 入 市 場, 惟 預 期 對 無 綫 電 視 的 整 體 影 響 並 不 會 大 太 根 據 股 利 折 現 模 型 計 算, 無 綫 電 視 的 估 值 為 每 股 61.80 港 元, 較 現 價 有 約 35.2% 的 潛 在 升 幅 建 議 買 入 並 長 期 持 有 無 綫 電 視 P.1
目 錄 電 視 廣 播 (511.HK) 個 股 分 析... 3 ( 一 ) 公 司 背 景... 3 ( 二 ) 營 運 狀 況... 5 ( 三 ) 財 務 表 現... 9 ( 四 ) 公 司 前 景 剖 析... 13 ( 五 ) 股 息 折 現 模 型 估 值... 14 ( 六 ) 結 論... 15 圖 表 目 錄 圖 表 1:2012 年 業 務 收 益 比 重... 3 圖 表 2:2012 年 分 部 溢 利 佔 比... 5 圖 表 3: 業 務 分 部 溢 利... 6 圖 表 4: 分 部 溢 利 邊 際 利 潤... 7 圖 表 5: 免 費 電 視 平 日 黃 金 時 段 收 視 百 分 比... 8 圖 表 6: 收 入 盈 利 及 盈 利 率 趨 勢... 9 圖 表 7: 流 動 性 相 關 比 率... 10 圖 表 8: 負 債 相 關 數 據... 10 圖 表 9: 杜 邦 分 析 法...11 P.2
電 視 廣 播 (511.HK) 個 股 分 析 ( 一 ) 公 司 背 景 圖 表 年 業 務 收 益 比 重 電 視 廣 播 (511.HK) 1:2012 (511.HK) 於 1967 年 開 始 播 映, 為 香 港 首 間 商 營 無 線 電 視 台 現 時 電 視 廣 播 ( 簡 稱 無 綫 電 視, 下 同 ) 主 要 經 由 大 氣 及 數 碼 電 波 廣 播 5 條 電 視 頻 道, 當 中 以 翡 翠 台 及 明 珠 台 為 旗 艦 頻 道, 每 年 播 放 超 過 17,000 小 時 的 節 目, 並 在 1984 年 於 香 港 聯 合 交 易 所 上 市 從 圖 一 所 見, 現 時 無 綫 電 視 主 要 的 業 務 有 五 部 分, 分 別 為 香 港 電 視 廣 播 節 目 發 行 及 分 銷 台 灣 業 務 海 外 衞 星 收 費 電 視 業 務 以 及 頻 道 業 務 按 2012 年 營 運 收 益 劃 分, 從 下 圖 顯 示, 香 港 電 視 廣 播 業 務 佔 收 益 的 比 重 最 大, 達 58%, 其 次 為 同 樣 佔 15% 比 重 的 節 目 發 行 及 分 銷 以 及 台 灣 業 務 業 務 簡 介 香 港 電 視 廣 播 業 務 主 要 為 透 過 香 港 地 面 電 視 網 絡 進 行 5 個 免 費 數 碼 頻 道 ( 翡 翠 台 高 清 翡 翠 台 明 珠 台 J2 及 互 動 新 聞 台 ) 的 廣 播, 以 及 製 作 節 目 此 業 務 的 收 入 來 源 為 免 費 電 視 頻 道 及 收 費 電 視 頻 道 的 廣 告 收 益, 其 經 營 成 本 則 主 要 來 自 節 目 製 作 成 本 及 員 工 成 本 此 項 業 務 發 展 已 達 成 熟 階 段, 並 獲 得 穩 定 收 益 P.3
節 目 發 行 及 分 銷 業 務 主 要 為 經 過 電 視 廣 播 錄 像 及 新 媒 體 的 發 行 及 分 銷 節 目 所 得 的 收 入, 按 地 區 計 算, 東 南 亞 為 此 業 務 的 收 益 來 源 運 營 成 本 則 主 要 為 宣 傳 開 支 及 員 工 成 本 近 年 的 增 長 動 力 主 要 由 於 馬 來 西 亞 及 中 國 內 地 特 許 費 的 增 加 所 致 台 灣 業 務 收 益 主 要 來 自 分 銷 3 個 TVBS 頻 道 的 訂 戶 及 廣 告 收 益, 節 目 製 作 及 員 工 則 是 此 項 業 務 最 大 的 成 本 TVBS 為 此 項 目 的 主 要 業 務, 於 1993 年 9 月 啟 播, 原 以 政 治 評 論 及 新 聞 節 目 為 重 心, 惟 此 類 節 目 近 年 收 視 率 下 降, 無 綫 電 視 正 計 劃 加 強 娛 樂 節 目 的 比 重, 如 自 家 製 作 電 視 劇, 亦 已 動 工 興 建 一 座 新 製 作 中 心, 作 為 TVBS 的 總 部 及 娛 樂 製 作 基 地 海 外 衞 星 收 費 電 視 業 務 主 要 為 提 供 衞 星 收 費 電 視 服 務, 銷 售 地 區 為 北 美 洲 歐 洲 及 澳 洲, 惟 近 年 收 益 受 到 網 上 及 機 頂 盒 盜 播 活 動 侵 擾 而 大 受 影 響, 無 綫 電 視 正 採 取 法 律 行 動 以 遏 止 此 趨 勢 頻 道 業 務 收 益 主 要 來 自 衞 星 電 視 頻 道 業 務 的 TVB8 及 星 河 電 視, 現 時 此 兩 頻 道 主 要 於 中 國 內 地 馬 來 西 亞 及 新 加 坡 等 地 分 銷, 並 以 華 語 觀 眾 為 目 標 視 群 其 他 業 務 主 要 包 括 互 聯 網 雜 誌 出 版 及 音 樂 作 品 製 作 此 分 部 中 以 互 聯 網 業 務 為 增 長 最 快, 根 據 comscore 服 務 在 2011 年 11 月 提 供 的 數 據 顯 示, 無 綫 電 視 的 網 站 tvb.com 在 所 有 網 站 ( 除 Facebook Yahoo Google 及 Microsoft) 所 逗 留 的 總 時 間 中 名 列 第 1 此 外, 截 至 2011 年 11 月 止 用 作 觀 看 無 綫 電 視 視 頻 的 mytv 流 動 應 用 程 式 推 出 至 今 的 累 計 新 安 裝 次 數 超 過 300 萬 P.4
圖 表 年 分 部 溢 利 佔 比 ( 二 ) 營 運 狀 況 2012 年 2:2012 2012 年 無 綫 電 視 的 分 部 溢 利 佔 比 由 圖 二 可 以 看 到, 無 綫 電 視 的 溢 利 主 要 來 源 為 香 港 電 視 廣 播 業 務, 佔 比 為 54%, 其 次 為 節 目 發 行 及 分 銷, 佔 比 為 27%, 至 於 台 灣 業 務 分 部 溢 利 僅 次 於 節 目 發 行 及 分 銷 業 務, 佔 比 為 12% 至 於 分 部 溢 利 佔 比 最 小 的 為 其 他 業 務, 僅 2% 以 下 的 部 分 會 以 近 五 年 的 分 部 溢 利 走 勢 變 化, 以 及 其 業 務 相 對 的 邊 際 利 潤 率 去 剖 析 無 綫 電 視 的 營 運 狀 況 ( 註 : 基 於 數 據 整 合, 以 下 部 分 台 灣 業 務 的 表 現 會 包 括 在 頻 道 業 務 的 分 部 內 ) P.5
圖 表 1: 業 務 分 部 溢 利 核 心 業 務 溢 利 總 體 趨 勢 向 上 從 圖 三 所 見, 香 港 電 視 廣 播 業 務 多 年 來 一 直 為 無 綫 電 視 的 核 心 溢 利 來 源, 由 2008 年 的 640 百 萬 港 元 上 升 至 2012 年 的 1,205 百 萬 港 元, 期 內 複 合 年 增 長 率 為 17.1% 其 中 2008 至 2009 年 由 於 本 地 電 視 廣 告 市 場 受 到 金 融 危 機 所 影 響, 以 致 來 自 銀 行 及 其 他 相 關 金 融 類 別 本 地 地 產 以 及 消 閒 類 別 的 廣 告 收 入 大 幅 減 少, 以 致 該 業 務 溢 利 出 現 負 增 長 及 後 此 分 部 溢 利 於 2010 年 大 幅 反 彈, 主 要 由 於 本 地 整 體 經 濟 回 復 增 長, 來 自 銀 行 及 其 他 相 關 金 融 類 別 及 本 地 地 產 的 廣 告 收 益 較 早 兩 年 大 幅 上 升 所 致 由 此 可 見, 無 綫 電 視 的 香 港 廣 播 業 務 跟 香 港 整 體 經 濟 的 周 期 性 變 化 有 一 定 程 度 的 正 比 節 目 發 行 及 分 銷 一 直 為 無 綫 電 視 分 部 溢 利 佔 比 第 2 大 的 業 務, 並 在 2008 年 至 2012 年 期 間 保 持 穩 定 增 長, 由 2008 年 的 374 百 萬 港 元 增 加 至 2012 年 的 612 百 萬 港 元, 期 內 複 合 年 增 長 率 為 13.1% 近 5 年 的 業 務 收 入 來 源 主 要 自 傳 統 市 場 如 馬 來 西 亞 及 新 加 坡 等 東 南 亞 地 區, 然 而 2012 年 中 無 綫 電 視 於 中 國 內 地 成 立 翡 翠 東 方 傳 播 有 限 公 司, 此 合 營 公 司 將 可 望 拓 展 無 綫 電 視 於 中 國 電 視 廣 告 的 市 場, 並 有 望 為 此 業 務 的 未 來 帶 來 增 長 動 力 頻 道 業 務 的 溢 利 一 直 徘 徊 於 300 百 萬 港 元 的 水 平,2012 年 此 分 部 溢 利 為 304 百 萬 港 元, 主 要 由 台 灣 業 務 所 帶 動 惟 由 於 台 灣 近 年 經 濟 增 長 有 所 放 緩, 加 上 台 灣 業 務 主 打 的 政 論 節 目 歡 迎 度 下 跌, 令 2012 年 業 務 溢 利 有 所 減 少 P.6
海 外 收 費 電 視 的 業 務 一 直 對 無 綫 電 視 的 貢 獻 不 大,2012 年 的 分 部 溢 利 僅 約 83 百 萬 港 元, 較 2010 年 下 跌 21 百 萬 港 元, 主 要 由 於 近 年 美 國 澳 洲 及 歐 洲 等 重 點 海 外 收 費 電 視 業 務 市 場 經 濟 疲 弱, 以 及 網 上 盜 播 情 況 猖 獗 所 致 假 若 此 兩 個 因 素 揮 之 不 去, 長 遠 來 說 難 以 對 此 項 業 務 抱 有 樂 觀 展 望 其 他 業 務 方 面, 其 溢 利 佔 比 一 直 處 於 低 水 平,2012 年 獲 得 36 百 萬 港 元 的 分 部 溢 利, 佔 比 圖 僅 表 為 4: 1.7% 分 部 溢 利 但 邊 要 際 注 利 意 潤 由 2011 年 起 此 項 業 務 增 長 大 幅 上 升, 較 2010 年 的 溢 利 增 加 逾 9 倍, 為 2012 年 各 項 分 類 業 務 中 最 高 的 增 長 率, 主 要 受 惠 於 業 務 中 包 括 的 互 聯 網 業 務 於 近 3 年 的 網 上 廣 告 銷 售 獲 得 長 足 增 長 所 致 核 心 業 務 維 持 高, 其 他 業 務 表 現 亦 越 見 理 想 圖 四 顯 示 業 務 分 部 佔 其 相 應 收 益 的 比 重, 此 比 重 越 高 獲 利 能 力 越 好 從 圖 四 所 示, 節 目 發 行 及 分 銷 業 務 的 邊 際 利 潤 一 直 為 各 項 業 務 中 最 高, 由 2008 年 51.4% 上 升 至 61.3%, 可 見 無 綫 電 視 近 年 更 充 分 展 現 其 華 語 電 視 先 導 者 的 地 位, 取 得 更 佳 的 營 運 效 率 P.7 分 部 邊 際 利 潤 第 2 高 的 業 務 為 香 港 電 視 廣 播, 由 2008 年 的 27.3% 升 至 2012 年 的 38.1% 此 業 務 本 身 為 收 益 最 高 的 業 務, 再 加 上 其 近 4 成 的 邊 際 利 潤, 充 分 反 映 無 綫 電 視 於 香 港 電 視 廣 播 市 場 的 領 先 地 位 惟 近 年 由 於 挽 留 人 材 以 致 員 工 成 本 增 加, 使 其 邊 際 利 潤 率 由
2010 年 43.2% 的 高 位 回 落, 要 留 意 此 趨 勢 會 否 持 續, 令 這 核 心 業 務 的 分 部 溢 利 表 現 下 滑 另 外, 在 近 5 年 各 項 業 務 中 普 遍 取 得 最 低 邊 際 利 潤 的 其 他 業 務, 自 2011 年, 即 無 綫 電 視 圖 重 表 點 開 拓 互 聯 網 業 務 始, 此 項 業 務 的 邊 際 利 潤 較 2010 年 僅 2.7% 的 低 位 反 彈 至 2011 年 的 19.1%, 假 若 未 來 無 綫 電 能 於 本 地 網 上 視 頻 播 放 市 場 建 立 領 導 地 位, 其 相 應 的 邊 際 利 潤 可 望 繼 續 上 升 收 視 百 分 比 穩 步 上 揚 52: 免 費 電 視 平 日 黃 金 時 段 收 視 百 分 比 ( 註 :2009 年 為 無 綫 電 視 中 期 業 績 的 數 據 ) 圖 五 顯 示 的 收 視 百 分 比 為 比 較 香 港 免 費 電 視 中 文 頻 道 ( 即 無 綫 電 視 翡 翠 台 與 高 清 翡 翠 台 及 亞 洲 電 視 有 限 公 司 的 本 港 台 ) 於 平 日 黃 金 時 段 ( 周 一 至 周 五 晚 上 7 時 至 11 時, 為 平 均 收 視 率 最 多 的 時 段 ) 總 收 視 的 百 分 比 此 百 份 比 越 高, 代 表 於 該 時 段 有 較 高 比 例 的 觀 眾 收 看 其 頻 道 P.8 無 綫 電 視 現 時 的 核 心 收 入 來 源 為 香 港 電 視 廣 播 業 務, 即 電 視 廣 告 收 入, 而 廣 告 商 決 定 採 用 那 一 間 電 視 台 播 放 其 電 視 廣 告 的 一 項 重 要 因 素, 便 是 其 電 視 廣 告 能 否 展 現 於 大 量 觀 眾 面 前, 故 收 視 百 份 比 為 一 重 要 的 客 觀 參 考 數 據 從 圖 五 所 見, 近 10 年 間 無 綫 電 視 翡 翠 台 於 平 日 黃 金 時 段 收 視 百 分 比 總 體 趨 勢 向 上, 由 2003 年 的 80% 上 升 至 2012 年 的 94%, 可 見 其 觀 眾 收 看 比 例 越 見 上 升, 其 行 業 領 導 地 位 亦 越 趨 鞏 固, 主 要 受 惠 於 近 年 亞 洲 電 視 有 限 公 司 經 過 多 次 股 權 變 動 後, 漸 漸 減 少 製 作 及 播 放 最 受 觀 眾 歡 迎 通 常 於 平 日 黃 金 時 段 播 放 的 電 視 劇 種 類 節 目, 令 觀 眾 流 失 所 致
圖 表 6: 收 入 盈 利 及 盈 利 率 趨 勢 ( 三 ) 財 務 表 現 盈 利 趨 勢 總 體 向 上 從 圖 六 所 見, 由 2003 年 至 2012 年 這 10 年 間, 無 綫 電 視 的 收 入 由 3,311 百 萬 港 元 升 至 5,448 百 萬 港 元, 期 間 的 複 合 年 增 長 率 為 5.7% 同 期 無 綫 電 視 的 盈 利 則 由 2008 年 的 441 百 萬 港 元 升 至 1,730 百 萬 港 元, 年 複 合 增 長 率 更 高, 達 16.4% 同 期 的 盈 利 率 亦 由 2003 年 的 13.3% 增 長 至 2012 年 的 31.8%, 為 期 內 盈 利 複 合 年 增 長 率 比 收 入 複 合 年 增 長 率 高 的 主 要 因 素 此 外, 自 無 綫 電 視 的 分 部 營 運 表 現 中, 以 香 港 電 視 廣 告 業 務 為 收 入 及 盈 利 核 心, 而 此 項 業 務 跟 香 港 經 濟 周 期 的 走 向 相 同, 故 此 在 無 綫 電 視 整 體 收 入 及 盈 利 趨 勢 中, 亦 呈 現 相 同 的 走 向 在 2003 年 非 典 型 肺 炎 事 件 及 2008 年 金 融 危 機 的 影 響 下, 無 綫 電 視 的 盈 利 均 錄 得 負 增 長 惟 相 比 起 2003 年 的 經 濟 低 谷 ( 盈 利 按 年 倒 退 25.2%, 盈 利 率 13.3%), 2008 年 盈 利 僅 按 年 下 跌 16.5%( 盈 利 率 23.9%), 可 以 發 現 無 綫 電 視 於 重 覆 遇 上 營 運 上 的 困 局 時, 能 夠 根 據 以 往 的 經 驗 去 減 低 其 負 面 影 響 P.9
圖 表 7: 流 動 性 相 關 比 率 現 金 充 裕, 流 動 極 高 從 圖 七 所 見,2003 年 至 2012 年 期 間 無 綫 電 視 的 流 動 比 率 一 直 高 於 1.00 的 分 界 線, 即 流 動 資 產 比 流 動 負 債 高, 更 曾 於 2007 年 升 至 4.56 倍 的 高 水 平 此 外, 無 綫 電 視 的 現 金 及 約 圖 當 表 現 8: 金 負 項 債 目 相 對 關 數 流 據 動 負 債 的 比 率 自 2005 年 始 便 維 持 於 1.00 以 上, 顯 示 無 綫 電 視 由 2005 年 起 單 以 現 金 及 相 等 物, 便 已 經 足 夠 償 清 所 有 流 通 負 債 總 結 以 上 兩 個 比 率, 可 見 無 綫 電 視 有 足 夠 的 可 動 用 資 金 去 應 付 流 動 負 債, 故 此 其 流 動 性 風 險 極 低 槓 桿 比 率 極 低 P.10
由 圖 八 所 見, 無 綫 電 視 的 總 負 債 由 2003 年 的 618 百 萬 港 元, 即 總 負 債 對 資 產 比 約 13.1% 開 始 下 跌, 並 於 2005 年 至 2007 年 達 到 零 借 貸 2008 年 無 綫 電 視 為 購 入 台 灣 總 部 大 廈 而 借 入 資 金, 佔 總 資 產 的 比 重 為 4.7% 及 後 數 年, 總 債 項 對 資 產 的 比 重 漸 漸 下 降 至 2012 年 的 2.1% 總 體 來 說, 無 綫 電 視 槓 桿 比 率 處 於 極 低 水 平, 假 若 未 來 雖 要 大 量 資 金 作 資 本 圖 開 表 支 9:, 杜 仍 邦 有 分 足 析 法 夠 空 間 以 作 融 資 以 杜 邦 分 析 法 拆 解 股 東 權 益 回 報 率 在 以 下 的 部 份, 我 們 會 以 杜 邦 方 程 式 ( 股 東 權 益 回 報 率 = 稅 務 負 擔 x 利 息 負 擔 x 除 息 稅 前 利 潤 率 x 資 產 周 轉 率 / 股 東 權 益 比 率 ) 詳 細 分 析 各 電 企 的 財 務 表 現 稅 務 負 擔 見 頂 回 落 稅 務 負 擔 比 率 是 以 盈 利 跟 除 稅 前 溢 利 作 比 較, 比 率 越 低 相 應 的 稅 務 負 擔 越 大 從 圖 九 所 見, 此 比 率 由 2003 年 的 0.91 回 落 至 2010 年 的 0.74, 反 映 稅 務 負 擔 日 益 加 大 及 後 此 比 率 見 底 回 升, 於 2012 年 升 至 0.81, 主 要 由 於 無 綫 電 視 在 2012 年 停 止 過 往 數 年 因 應 香 港 稅 務 局 對 海 外 節 目 發 行 及 分 銷 業 務 的 稅 務 質 疑 而 進 行 的 稅 項 撥 備 所 致 利 息 負 擔 處 於 極 低 水 平 利 息 負 擔 比 率 是 以 除 稅 前 溢 利 跟 除 息 稅 前 溢 利 作 比 較, 比 率 越 低 相 應 的 利 息 負 擔 越 大, 反 映 有 息 債 項 對 無 綫 電 視 的 影 響 P.11 從 圖 九 所 見, 此 比 率 一 直 處 於 0.96 以 上 的 極 高 水 平, 於 2005 至 2008 年 更 曾 升 至 1.00
的 水 平, 可 見 無 綫 電 視 幾 近 沒 有 利 息 上 的 負 擔 除 息 稅 前 利 潤 率 總 體 趨 勢 向 上 運 營 利 潤 比 率 是 以 除 息 稅 前 利 潤 跟 營 業 收 入 所 得 作 比 較, 越 高 的 比 率 代 表 越 高 的 經 營 獲 利 能 力 從 圖 九 所 見, 受 2003 年 非 典 型 肺 炎 於 香 港 肆 虐 及 2008 年 金 融 危 機 的 影 響 下, 此 比 率 曾 分 別 下 跌 至 0.15 及 0.29 幸 而 無 綫 電 視 兩 次 均 能 盡 快 回 復 其 經 營 獲 利 能 力, 該 比 率 更 於 2011 年 始 升 至 近 0.40, 可 見 其 整 體 成 本 轉 嫁 能 力 越 趨 成 熟 資 產 周 轉 率 每 況 愈 下 資 產 周 轉 率 是 反 映 無 綫 電 視 運 用 其 資 產 創 造 收 入 的 效 率, 比 率 越 高 表 現 越 好 從 圖 九 所 見, 此 比 率 一 直 呈 下 行 趨 勢, 由 2003 年 的 0.70 下 跌 至 2012 年 的 0.59, 反 映 無 綫 電 視 以 其 資 產 創 造 業 務 收 入 的 能 力 漸 趨 下 降 同 期 無 綫 電 視 的 現 金 及 約 當 現 金 項 目 的 比 例 持 續 上 升, 佔 總 資 產 比 由 2003 年 7.7% 上 升 至 2012 年 32.6%, 可 見 近 年 其 資 產 比 例 上 較 少 投 入 進 行 業 務 上 的 發 展, 以 致 資 產 周 轉 率 下 跌 股 東 權 益 比 率 維 持 於 高 水 平 股 東 權 益 比 率 為 表 現 企 業 槓 桿 情 況 的 一 個 指 標, 比 率 越 細 債 務 佔 資 產 比 例 越 大 此 比 率 也 是 杜 邦 方 程 式 中 的 一 個 重 要 因 素, 因 為 槓 桿 越 大 整 體 股 東 權 益 回 報 比 率 也 會 被 倍 大 由 圖 九 所 見, 此 比 率 自 2003 年 的 75% 升 至 2004 年 的 80.7% 後, 便 一 直 維 持 於 80% 以 上 的 極 高 水 平, 反 映 無 綫 電 視 主 要 以 股 東 權 益 作 資 本 結 構 的 核 心, 除 了 證 明 其 成 熟 的 業 務 及 充 足 的 現 金 水 平 免 卻 了 無 綫 電 視 以 債 項 作 集 資 的 需 要, 也 令 無 綫 電 視 將 來 業 務 如 遇 上 逆 境 受 壓 時, 有 巨 大 的 空 間 舉 債 集 資 以 發 展 業 務 股 東 權 益 回 報 率 走 勢 看 俏 總 結 杜 邦 方 程 式 的 各 個 成 份, 稅 務 負 擔 及 資 產 周 轉 率 整 體 呈 惡 化 走 勢, 然 而 利 息 負 擔 及 除 息 稅 前 利 潤 率 均 處 於 良 好 水 平 另 外, 股 東 權 益 比 率 一 直 處 於 極 高 水 平, 顯 示 無 綫 電 視 並 沒 有 藉 槓 桿 倍 大 股 東 權 益 回 報 率 綜 合 上 面 各 因 素, 股 東 權 益 回 報 率 由 2003 年 12.5% 上 升 至 2012 年 23.1% 的 高 水 平 由 於 此 比 率 並 沒 有 由 槓 桿 倍 大, 以 及 派 息 比 率 一 直 維 持 於 57.5% 以 上, 可 見 其 業 務 的 巨 大 競 爭 優 勢 及 管 理 層 出 色 的 經 營 下, 令 無 綫 電 視 維 持 良 好 的 股 東 權 益 回 報 表 現 P.12
( 四 ) 公 司 前 景 剖 析 香 港 電 視 廣 播 市 場 現 況 於 10 月 15 日, 香 港 政 府 公 布 香 港 新 免 費 電 視 牌 照 的 申 請 結 果, 其 中 兩 個 申 請 者, 即 電 訊 盈 科 (8.HK) 旗 下 的 香 港 電 視 娛 樂 及 有 線 寬 頻 通 訊 (1097.HK) 旗 下 的 奇 妙 電 視 獲 得 牌 照, 而 香 港 電 視 (1137.HK) 的 申 請 則 被 駁 回 所 以, 以 下 部 分 會 根 據 此 情 況, 剖 析 無 綫 電 視 業 務 中 最 受 影 響 的 香 港 電 視 廣 播 業 務 的 現 況 與 前 景 根 據 CSM 媒 介 研 究 於 2006 年 有 關 香 港 電 視 市 場 收 視 的 分 析 報 告 指 出, 香 港 觀 眾 不 同 的 年 齡 層 中, 以 15-34 歲 間 的 觀 眾 人 均 每 日 觀 看 時 間 最 少, 僅 約 150 分 鐘, 而 35 歲 或 以 後 的 觀 眾 人 均 每 日 觀 看 時 間 則 漸 漸 上 升, 並 於 55 歲 或 以 上 的 人 均 每 日 觀 看 時 間 升 至 約 250 分 鐘 另 外, 該 報 告 指 出 香 港 觀 眾 於 平 日 黃 金 時 段 收 看 電 視 的 時 間 為 86 分 鐘, 佔 全 日 的 觀 看 時 間 比 重 達 47.3% 而 在 該 黃 金 時 段 當 中, 觀 眾 以 家 庭 主 婦 及 退 休 人 士 為 主, 專 業 人 士 及 學 生 的 相 對 觀 看 人 數 則 較 少 此 外, 該 報 告 還 指 出, 按 香 港 免 費 電 視 台 不 同 的 節 目 種 類 中, 電 視 劇 種 類 於 2006 年 播 放 比 率 佔 全 部 比 重 僅 為 17.2%, 但 其 收 視 比 重 卻 達 39.5%, 可 見 此 類 節 目 最 受 香 港 觀 眾 歡 迎 無 綫 電 視 將 維 持 領 導 地 位 現 時 無 綫 電 視 的 平 日 黃 金 時 段 中, 以 播 放 電 視 劇 為 主,2012 年 此 時 段 的 無 綫 電 視 中 文 頻 道 的 收 視 百 份 比 約 為 94%, 證 明 無 綫 電 視 於 該 時 段 的 領 導 地 位 明 顯 由 於 兩 間 新 電 視 台 皆 並 未 著 重 於 自 家 電 視 劇 的 製 作, 現 有 的 免 費 電 視 台 亞 洲 電 視 有 限 公 司 亦 未 有 計 劃 投 放 資 源 於 此 部 分 故 此, 無 綫 電 視 於 免 費 電 視 市 場 黃 金 時 段 及 於 電 視 劇 種 類 的 領 導 地 位 可 望 繼 續 保 持 此 外, 由 於 CSM 媒 介 研 究 報 告 指 出 相 對 15-34 歲 間 的 年 齡 層,35 歲 或 以 上 的 人 均 每 日 觀 看 時 間 較 高, 而 該 段 年 齡 層 對 新 事 物 的 接 受 程 度 相 對 較 低, 即 相 對 的 轉 移 成 本 較 高 故 此, 當 新 的 電 視 台 開 始 營 運 後, 可 以 預 期 該 觀 眾 層 的 大 部 分 人 士 會 因 擁 有 較 高 的 轉 移 成 本, 繼 續 觀 看 無 綫 電 視 同 樣 情 況 亦 出 現 在 觀 眾 的 職 業 分 布 上, 由 於 據 CSM 該 報 告 指 出, 家 庭 主 婦 及 退 休 人 士 為 平 日 黃 金 時 段 的 觀 看 時 間 較 長 的 觀 眾 群, 而 他 們 的 年 齡 層 主 要 集 中 於 35 歲 或 以 上, P.13
即 他 們 亦 相 對 有 較 高 的 轉 移 成 本 故 此, 可 以 進 一 步 推 算 於 平 日 黃 金 時 段 中, 大 部 分 家 庭 主 婦 及 退 休 人 士 均 會 繼 續 收 看 無 綫 電 視 還 有, 是 次 電 視 獲 發 牌 的 電 視 台 並 非 以 大 氣 電 波 廣 播 其 訊 號, 觀 眾 如 要 觀 看 香 港 電 視 娛 樂 的 節 目, 必 需 要 安 裝 數 碼 電 視 訊 號 的 解 碼 器 而 根 據 2013 年 2 月 4 日 香 港 立 法 會 資 訊 科 技 及 廣 播 事 務 委 員 會 的 會 議 中, 香 港 政 府 表 示 使 用 數 碼 地 面 電 視 的 觀 眾 比 例 僅 為 68.6%, 此 比 例 的 增 長 並 正 在 放 緩 故 此, 可 以 進 一 步 預 期 當 香 港 電 視 娛 樂 的 頻 道 開 始 廣 播 後 數 年, 對 無 綫 電 視 的 威 脅 仍 會 較 低 總 結 以 上 各 項 因 素, 在 兩 家 新 電 視 台 的 免 費 電 視 頻 道 正 式 廣 播 後, 可 以 預 期 無 綫 電 視 於 電 視 劇 類 型 的 領 導 地 位 可 以 保 持, 以 及 平 日 黃 金 時 段 內 主 要 的 觀 眾 層 流 失 率 不 會 太 大 縱 觀 來 說, 可 以 預 期 無 綫 電 視 於 香 港 電 視 廣 播 業 務 的 領 導 地 位 及 免 費 電 視 市 場 份 額 只 會 受 輕 微 的 負 面 影 響 ( 五 ) 股 息 折 現 模 型 估 值 主 要 假 設 : 無 風 險 利 率 - 2.08% 市 場 風 險 溢 價 - 13.05% 貝 他 值 - 0.59 長 期 成 長 率 - 4% 長 期 派 期 比 率 - 75% 估 算 年 期 - 10 年 現 時 股 價 (2013 年 11 月 5 日 收 市 價 ) - 45.7 港 元 根 據 以 上 假 設, 並 把 無 綫 電 視 的 財 務 數 據 套 入 股 利 折 現 模 型 中, 獲 得 的 估 值 為 每 股 61.80 港 元, 較 現 時 股 價 有 約 35.2% 的 潛 在 升 幅 P.14
( 六 ) 結 論 總 結 來 說, 無 綫 電 視 現 時 以 香 港 電 視 廣 播 以 及 節 目 發 行 及 分 銷 為 其 核 心 收 入 來 源, 佔 其 2012 年 的 總 收 入 約 73% 營 運 方 面, 總 體 上 其 核 心 業 務 及 平 日 黃 金 時 段 的 收 視 百 份 比 皆 呈 向 上 趨 勢 財 務 表 現 方 面, 其 盈 利 及 收 入 總 體 走 勢 向 上, 流 動 性 及 槓 桿 比 例 均 處 於 極 佳 水 平, 以 及 長 期 維 持 理 想 的 股 東 權 益 回 報 率 前 景 方 面, 縱 然 將 有 兩 間 新 免 費 電 視 台 投 入 市 場, 惟 預 期 對 無 綫 電 視 的 整 體 影 響 並 不 會 大 太 最 後, 根 據 股 利 折 現 模 型 計 算, 無 綫 電 視 的 估 值 為 每 股 61.80 港 元, 較 現 價 有 約 35.2% 的 潛 在 升 幅 縱 合 以 上 因 素, 建 議 買 入 並 長 期 持 有 無 綫 電 視 P.15
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