案 例 正 文 : 1 佛 山 照 明 公 司 股 利 政 策 分 析 摘 要 : 股 利 政 策 是 公 司 财 务 管 理 的 核 心 内 容 在 我 国 上 市 公 司 中, 坚 持 每 年 并 长 期 现 金 分 红 的 寥 寥 无 几, 而 佛 山 照 明 公 司 自 1993 年 上 市 以 来, 连 续 16 年 进 行 现 金 分 红, 累 计 派 现 高 达 21.1 亿 元, 是 沪 深 两 市 唯 一 一 家 现 金 分 红 超 过 股 票 融 资 的 公 司, 有 现 金 奶 牛 之 称 这 一 特 殊 案 例 的 财 务 现 象 受 到 我 国 证 券 投 资 者 与 财 务 金 融 界 的 极 大 关 注 本 案 例 透 过 佛 山 照 明 长 期 高 额 派 现 典 型 事 例 的 分 析 讨 论, 促 进 学 生 理 解 和 掌 握 股 利 政 策 原 理 股 利 支 付 方 式 理 论 及 当 前 我 国 上 市 公 司 股 利 分 配 的 现 状 与 利 弊 关 键 词 : 股 利 ; 现 金 ; 分 红 场 景 一 激 烈 的 股 权 之 争 引 发 出 激 烈 的 股 利 之 争 中 国 灯 王 佛 山 照 明 (000541) 是 无 可 争 议 的 行 业 龙 头, 是 全 国 出 口 创 汇 最 多 的 电 光 源 企 业 2003 年, 在 公 司 上 市 十 年 后, 发 生 了 一 件 引 起 国 内 证 券 界 轰 动 一 时 的 重 大 事 件 公 司 国 有 股 股 权 转 让 有 关 佛 山 照 明 国 有 股 股 权 转 让 的 传 言 最 早 发 端 于 2002 年 下 半 年, 当 时 就 引 起 了 市 场 的 强 烈 关 注, 其 原 因 在 于 佛 山 照 明 业 绩 优 良 分 红 积 极, 是 国 内 资 本 市 场 的 典 型 蓝 筹 股 20 年 来, 佛 山 照 明 保 持 每 年 近 20% 的 复 合 增 长 率, 从 上 市 的 1993 年 -2002 年 共 向 投 资 者 派 发 现 金 股 利 13.01 亿, 被 中 国 资 本 市 场 形 象 的 称 之 为 现 金 奶 牛 2003 年 下 半 年, 市 场 中 有 关 股 权 转 让 的 话 题 再 度 骤 然 升 温, 主 要 原 因 是 传 言 得 到 确 认, 在 国 退 民 进 的 大 背 景 下, 经 国 家 发 改 委 同 意, 佛 山 市 国 资 委 已 下 决 心 将 手 中 持 有 的 佛 山 照 明 23.97% 的 国 有 股 整 体 出 让, 相 关 方 案 正 在 加 紧 制 定 中, 可 受 让 方 的 面 目 却 是 在 扑 朔 迷 离 据 知 情 人 士 透 露, 为 争 夺 佛 山 照 明 的 国 有 股 权, 各 路 人 马 纷 纷 出 动, 各 显 神 通 国 际 上 著 名 的 飞 利 浦 西 门 子 GE 欧 司 朗 世 通 等 公 司, 国 内 极 具 实 力 的 德 隆 系 集 团 恒 达 集 团 粤 美 的 等 国 内 外 著 名 公 司 都 对 佛 山 照 明 国 有 股 权 表 示 极 大 兴 趣, 并 积 极 准 备 参 与 竞 标 此 外, 还 有 一 些 背 景 神 秘 的 人 物 但 纵 使 你 有 千 条 计, 我 有 我 的 主 心 骨! 不 管 是 何 背 1. 本 案 例 由 华 中 科 技 大 学 管 理 学 院 的 王 诗 才 徐 华 彬 田 静 撰 写, 作 者 拥 有 著 作 权 中 的 署 名 权 修 改 权 改 编 权 2. 本 案 例 授 权 中 国 管 理 案 例 共 享 中 心 使 用, 中 国 管 理 案 例 共 享 中 心 享 有 复 制 权 修 改 权 发 表 权 发 行 权 信 息 网 络 传 播 权 改 编 权 汇 编 权 和 翻 译 权 3. 由 于 企 业 保 密 的 要 求, 在 本 案 例 中 对 有 关 名 称 数 据 等 做 了 必 要 的 掩 饰 性 处 理 4. 本 案 例 只 供 课 堂 讨 论 之 用, 并 无 意 暗 示 或 说 明 某 种 管 理 行 为 是 否 有 效 1
景 来 的, 一 手 把 佛 山 照 明 带 大 的 公 司 掌 门 人 董 事 长 钟 信 才 始 终 是 不 远 不 近 的 热 情 接 待 着, 并 耐 心 倾 听 着 这 些 公 司 未 来 的 控 股 股 东 们 发 表 着 对 公 司 的 规 划 蓝 图 和 财 务 设 想 2003 年 9 月 25 日, 佛 山 市 国 资 委 在 市 政 府 礼 堂 主 持 了 佛 山 照 明 公 司 的 国 有 股 股 权 竞 标 国 内 外 著 名 大 公 司 踊 跃 投 标 为 此, 市 国 资 委 聘 请 了 国 际 著 名 的 财 务 金 融 法 律 专 家 组 成 评 标 小 组 进 行 评 标 在 随 后 的 评 标 会 议 上, 围 绕 一 个 核 心 问 题 公 司 财 务 章 程 发 生 了 激 烈 争 执 焦 点 集 中 在 最 后 颇 具 实 力 的 两 家 内 外 资 企 业 身 上 欧 司 朗 控 股 公 司 和 德 隆 系 集 团 欧 司 朗 公 司 隶 属 德 国 西 门 子 集 团, 是 全 球 两 大 照 明 产 品 制 造 商 之 一 欧 司 朗 的 投 标 书 称, 在 公 司 的 财 务 政 策 上, 将 延 续 佛 山 照 明 一 贯 的 股 利 政 策 以 现 金 分 红 方 式 支 付 股 东 股 利, 现 金 分 红 比 例 不 低 于 近 三 年 公 司 发 放 现 金 红 利 的 平 均 水 平 并 承 诺 自 获 得 流 通 权 之 日 起, 五 年 内 不 上 市 交 易 和 转 让, 以 表 明 他 们 对 公 司 未 来 发 展 的 信 心 德 隆 系 集 团 是 以 新 疆 德 隆 控 股 公 司 为 首 的, 包 含 11 家 子 公 司 组 成 的 我 国 资 本 市 场 一 个 庞 大 的 金 融 控 股 集 团, 其 所 控 制 的 上 市 公 司 ( 主 要 有 新 疆 屯 河 合 金 股 份 湘 火 炬 等 ) 无 一 例 外 的 都 通 过 送 股 方 式 使 二 级 市 场 股 价 巨 幅 上 涨 关 联 知 识 点 现 金 股 利 ( 现 金 分 红 ) 股 票 股 利 讨 论 思 考 题 1. 评 标 人 之 一 德 勤 会 计 师 事 务 所 的 Robert. Harding 认 为, 欧 司 朗 公 司 标 的 明 确 资 料 翔 实, 佛 山 照 明 公 司 由 其 控 股 并 合 作, 有 利 于 吸 收 跨 国 公 司 先 进 的 技 术 管 理 理 念 拓 宽 产 品 出 口 渠 道, 行 业 龙 头 地 位 将 更 为 牢 固 尤 其 是 公 司 的 财 务 政 策 将 延 续 佛 山 照 明 一 贯 的 现 金 分 红 股 利 分 配 方 式, 使 公 司 有 一 个 连 续 的 稳 健 财 务 政 策, 投 资 者 的 利 益 可 以 得 到 尊 重 与 维 护 你 同 意 Harding 的 看 法 吗? 如 你 是 评 标 人, 你 会 怎 么 做? 2. 评 标 人 之 二 融 通 基 金 公 司 CEO 李 文 祥 认 为, 德 隆 系 集 团 是 我 国 资 本 市 场 上 著 名 的 金 融 控 股 集 团, 其 长 袖 善 舞 的 资 本 运 作 方 式 在 中 国 股 票 市 场 上 是 出 类 拔 萃 的 佛 山 照 明 公 司 十 年 来 股 价 太 沉 闷 了, 这 源 于 它 的 现 金 分 红 而 不 送 股 方 式, 与 流 通 股 股 东 的 投 资 趣 味 相 悖 应 引 入 德 隆 系 集 团 并 由 其 控 股, 由 他 们 通 过 送 股 这 种 奇 妙 的 分 配 方 式, 让 公 司 股 价 持 续 不 断 上 涨, 像 湘 火 炬 合 金 股 份 一 样, 从 而 改 变 目 前 股 价 呆 滞 的 局 面 送 股 推 动 股 价 的 高 涨, 一 则 可 以 让 二 级 市 场 投 资 者 在 短 期 内 获 得 丰 厚 回 报 ; 二 来 可 以 让 佛 山 照 明 公 司 在 资 本 市 场 上 及 投 资 者 心 目 中 广 为 人 知 你 同 意 李 文 祥 的 观 点 吗? 如 果 你 是 评 标 人 将 如 何 评 标? 0 引 言 近 年 来, 上 市 公 司 股 利 政 策 已 成 为 我 国 资 本 市 场 的 焦 点 问 题 之 一, 受 到 证 券 投 资 者 的 极 大 关 注 上 市 公 司 高 溢 价 发 行, 而 在 上 市 后 少 分 红 甚 至 长 期 ( 诸 如 十 几 年 ) 不 分 红 的 现 象 已 成 为 资 本 市 场 的 痼 疾, 影 响 并 打 击 了 A 股 投 资 者 对 市 场 的 预 期 与 机 构 投 资 者 长 期 持 有 股 票 的 信 心 当 前, 分 红 与 否 被 认 为 是 上 市 2
公 司 是 否 尊 重 投 资 者 的 重 要 市 场 诚 信 标 志 而 在 股 利 政 策 的 分 红 方 式 中, 相 对 于 股 票 股 利 ( 送 股 ), 能 够 真 金 白 银 对 投 资 者 进 行 现 金 分 红 是 检 验 上 市 公 司 勤 勉 尽 职 真 心 回 报 股 东 的 试 金 石 为 了 规 范 上 市 公 司 再 融 资 与 分 红 行 为,2008 年 8 月, 中 国 证 监 会 在 新 的 上 市 公 司 证 券 发 行 管 理 办 法 中 明 确 规 定 : 再 融 资 公 司 最 近 三 年 以 现 金 方 式 累 计 分 配 的 利 润 不 少 于 近 三 年 实 现 的 年 均 可 分 配 利 润 的 30% 即 著 名 的 将 公 司 再 融 资 与 现 金 分 红 强 制 挂 钩 的 分 红 新 政 在 普 遍 不 分 红 少 分 红 的 市 场 背 景 下, 佛 山 照 明 公 司 长 期 坚 持 以 真 金 白 银 的 现 金 分 红 方 式 大 比 例 分 红, 成 为 我 国 资 本 市 场 的 一 大 亮 点 据 统 计, 自 1993 年 上 市 以 来, 公 司 连 续 16 年 进 行 大 比 例 现 金 分 红, 累 计 现 金 分 红 总 额 已 经 高 达 21.1 亿 元, 远 超 其 募 集 资 金 总 额 的 10.37 亿 元, 是 沪 深 两 市 唯 一 一 家 现 金 分 红 超 过 股 票 融 资 的 公 司, 成 为 我 国 资 本 市 场 具 有 价 值 投 资 和 稳 定 盈 利 能 力 的 典 范 透 过 佛 山 照 明 高 额 现 金 分 配 这 一 典 型 案 例, 我 们 需 要 分 析 探 讨 公 司 股 利 理 论 的 几 个 重 要 问 题, 即 :(1) 股 利 政 策 ( 现 金 股 利 ) 是 否 增 加 了 公 司 投 资 价 值?(2) 股 利 政 策 是 否 向 市 场 传 递 了 信 号 以 及 传 递 了 什 么 信 号?(3) 现 金 股 利 是 否 可 以 降 低 企 业 代 理 成 本?(4) 我 国 上 市 公 司 股 利 政 策 支 付 方 式 及 分 配 动 机 探 究 1 佛 山 照 明 公 司 的 背 景 1.1 公 司 设 立 与 发 展 佛 山 照 明 (000541) 是 由 佛 山 市 电 器 照 明 公 司 南 海 市 务 庄 彩 釉 砖 厂 佛 山 市 鄱 阳 印 刷 实 业 公 司 共 同 发 起, 于 1992 年 10 月 20 日 通 过 定 向 募 资 方 式 成 立 1993 年 10 月, 公 司 以 10.23 元 / 股 的 发 行 价 向 社 会 公 开 发 行 A 股 1930 万 股, 发 行 后 总 股 本 为 7717 万 股, 并 于 11 月 23 日 在 深 圳 证 券 交 易 所 上 市 公 司 主 要 经 营 范 围 : 研 究 开 发 生 产 电 光 源 产 品 电 光 源 设 备 电 光 源 配 套 器 件 及 有 关 的 工 程 咨 询 服 务 其 灯 泡 总 产 量 居 全 国 第 二 主 要 电 光 源 产 品 外 销 比 例 占 40%, 内 销 市 场 辐 射 全 国, 外 销 市 场 集 中 在 北 美 欧 洲 东 南 亚 等 地 近 年 来 中 标 并 承 担 国 家 家 电 下 乡 及 城 市 节 能 灯 具 的 大 批 量 生 产 公 司 上 市 十 几 年 来, 一 直 专 注 于 主 业 电 光 源 产 品 的 研 究 与 生 产 最 近 6 年 主 营 业 务 突 出 且 每 年 有 稳 定 增 长, 年 增 长 率 在 11%-29% 之 间 公 司 主 营 业 务 盈 利 能 力 强, 近 3 年 主 业 对 利 润 的 贡 献 超 过 100%, 且 净 利 润 年 增 长 率 保 持 在 5% 以 上 ; 连 续 10 年 每 股 收 益 (EPS) 在 0.5 元 以 上, 有 3 年 超 过 了 0.9 元, 最 高 达 到 1.26 元, 是 中 国 股 市 上 少 有 的 业 绩 稳 定 增 长 且 主 业 突 出 的 公 司, 在 国 内 外 市 场 上 享 有 中 国 灯 王 美 誉 现 为 广 东 省 高 新 技 术 企 业, 近 年 来 公 司 多 次 被 评 为 中 国 资 本 市 场 最 受 投 资 者 尊 敬 上 市 公 司 前 二 十 名 3
表 1 佛 山 照 明 的 基 本 财 务 数 据 指 标 年 度 2008 2007 2006 2005 2004 2003 2002 2001 2000 每 股 收 益 ( 元 / 股 ) 0.32 0.91 0.66 0.61 0.65 0.63 0.57 0.48 0.45 行 业 平 均 值 ( 元 ) 0.29 0.41 0.24 0.12 0.17 0.19 0.06-0.02 0.13 净 资 产 收 益 率 (%) 8.62 14.19 10.03 9.53 10.26 10.34 10.44 9.09 8.59 行 业 平 均 值 (%) 11.66 16.06 9.9 5.2 7.04 7.96 2.81-0.62 5.5 每 股 净 资 产 ( 元 ) 3.72 6.41 6.6 6.43 6.29 6.11 5.47 5.32 5.24 行 业 平 均 值 ( 元 ) 2.91 3.02 2.61 2.56 2.57 2.53 2.42 2.3 2.46 息 税 前 利 润 (%) 15.52 33.32 16.48 20.83 23.36 25.59 24.97 24.37 23.8 行 业 平 均 值 (%) 5.38 7.24 5.1 4.11 5.08 5.82 4.21 2.71 5.53 总 资 产 ( 亿 元 ) 28.3 33.9 26.9 26 25.1 24.3 23.5 22.7 22 1.2 佛 山 照 明 历 年 股 利 政 策 佛 山 照 明 公 司 上 市 16 年 来, 连 续 16 年 连 续 分 红, 创 造 了 我 国 股 票 市 场 长 期 持 续 分 红 一 个 新 的 历 史 记 录 同 时, 累 计 现 金 分 红 高 达 21.1 亿 元, 是 沪 深 两 市 唯 一 一 家 现 金 分 红 超 过 股 票 融 资 的 公 司, 有 现 金 奶 牛 的 美 誉, 其 历 年 股 利 政 策 见 表 2 表 2 佛 山 照 明 历 年 股 利 政 策 ( 单 位 : 每 10 股 ) 年 份 送 股 ( 股 ) 转 增 ( 股 ) 派 息 ( 税 前 )( 元 ) 红 利 支 付 率 (%) 2009 4 2.2 157.14% 2008 5 5.85 182.24% 2007 3 5 54.95% 2006 4.9 74.24% 2005 4.8 78.69% 2004 4.6 70.77% 2003 4.2 66.67% 2002 4 70.18% 2001 3.8 78.51% 2000 1 3.5 77.78% 1999 4.02 70.03% 1998 4 74.63% 1997 4.77 98.15% 1996 5 6.8 106.75% 1995 8.1 87.95% 4
1994 4 1 3 23.83% 佛 山 照 明 长 期 高 额 派 现 所 形 成 的 佛 山 照 明 现 象 引 起 金 融 界 人 士 的 极 大 关 注 多 数 投 资 者 认 为, 该 公 司 年 均 红 利 支 付 率 高 达 60%-80%, 使 一 些 稳 健 的 投 资 者 获 利 颇 多, 投 资 者 通 过 现 金 分 红 可 以 稳 定 的 获 取 长 期 远 高 于 银 行 定 期 储 蓄 的 收 益 率, 这 是 中 国 资 本 市 场 价 值 投 资 的 典 型 体 现 不 少 投 资 者 评 选 该 公 司 为 中 国 最 诚 信 上 市 公 司, 为 A 股 的 典 范 但 是, 对 于 这 样 长 期 高 派 现 的 上 市 公 司, 二 级 市 场 的 反 应 并 不 积 极, 股 价 一 直 稳 定 甚 至 于 说 是 呆 滞 将 近 十 年, 除 了 2007 年 在 大 牛 市 行 情 中 股 价 冲 击 29 元 外, 大 多 数 年 份 股 价 稳 定 维 持 在 10-15 元 的 水 平, 并 且 换 手 率 较 低 这 对 于 短 线 交 易 的 流 通 股 股 东 多 为 不 利 他 们 表 示 不 满 与 恼 火, 一 位 股 民 抱 怨 说 : 我 在 股 市 投 资 十 年, 从 未 见 过 这 样 死 的 股 票 股 价 的 不 活 跃 导 致 多 数 短 线 投 资 者 对 该 公 司 都 避 而 远 之 这 就 提 出 了 本 案 例 的 第 一 个 待 解 之 谜 这 么 优 厚 分 红 且 业 绩 优 良 的 上 市 公 司, 为 什 么 二 级 市 场 反 应 消 极 冷 淡? 图 1 佛 山 照 明 (000541)2000-2010 年 分 月 K 线 图 场 景 二 2007 年 6 月 7 日, 长 江 证 券 武 汉 市 武 珞 路 营 业 部, 投 资 者 小 李 气 汹 汹 地 找 到 营 业 部 经 理, 气 恼 的 说 : 王 经 理, 这 是 你 们 推 荐 的 什 么 好 股 金 股? 简 直 是 破 股 死 股! 今 天 深 市 大 盘 都 涨 了 1.22%, 而 000541( 佛 山 照 明 ) 在 分 红 日 还 下 跌 2%, 真 是 郁 闷 死 了! 下 回 再 也 不 听 你 们 推 荐 的 股 票 了! 营 业 部 王 经 理 和 客 户 部 经 理 丁 静 都 听 之 默 然, 无 言 以 对 关 联 知 识 点 股 利 公 告 日 分 红 日 除 权 除 息 短 期 交 易 者 市 场 超 额 收 益 率 累 计 超 5
额 收 益 率 讨 论 思 考 题 3. 如 果 你 是 投 资 者 小 李, 在 分 红 日 当 天, 大 盘 涨 而 持 有 股 票 跌, 心 情 是 否 很 郁 闷? 你 会 向 荐 股 机 构 发 火 吗? 4. 你 认 为 小 李 是 短 期 交 易 者 吗? 为 什 么? 静 心 思 考 下, 自 己 是 哪 类 风 险 偏 好 投 资 者? 与 二 级 市 场 反 应 相 对 应 的 是, 证 券 界 专 业 分 析 人 士 和 学 者 对 佛 山 照 明 长 期 高 额 派 现 这 一 股 市 现 象 褒 贬 不 一 褒 扬 者 称 这 是 公 司 控 股 股 东 和 管 理 层 不 以 圈 钱 为 目 的 回 报 广 大 投 资 者 的 正 确 合 理 表 现 在 短 期 投 机 交 易 获 利 偏 好 主 导 股 票 市 场 的 环 境 下, 佛 山 照 明 坚 持 基 于 增 强 主 业 竞 争 优 势 业 务 发 展 的 策 略 和 高 派 现 政 策, 体 现 了 股 东 价 值 最 大 化 在 我 国 资 本 市 场 上 的 具 体 实 践, 是 价 值 投 资 理 念 的 一 个 典 型 样 本 ( 朱 武 祥, 杜 丽 虹,2004) 而 另 一 部 分 学 者 则 认 为 佛 山 照 明 高 额 派 现 金 股 利 并 没 有 提 高 公 司 价 值, 现 金 股 利 可 能 是 大 股 东 转 移 资 金 的 工 具, 并 没 有 反 应 中 小 投 资 者 的 利 益 与 愿 望 他 们 的 证 据 是 上 市 10 年 多 以 来, 股 利 公 告 日 前 后 的 市 场 超 额 收 益 率 和 累 计 超 额 收 益 率 都 略 呈 负 值, 股 利 政 策 市 场 反 应 平 淡 ( 陈 信 元 陈 东 华,2003) 同 样 一 家 上 市 公 司 的 股 利 政 策 行 为, 在 金 融 界 专 业 人 士 那 里 得 到 的 却 是 两 种 完 全 不 同 的 分 析 和 解 读 由 此 也 提 出 了 本 案 例 第 二 个 亟 待 破 解 之 谜 高 现 金 股 利 政 策 是 否 为 股 东 创 造 了 价 值 与 财 富? 什 么 样 的 股 利 政 策 能 为 我 国 资 本 市 场 股 东 创 造 最 大 化 价 值 与 财 富? 1.3 公 司 治 理 结 构 与 股 东 构 成 表 3 佛 山 照 明 前 五 大 股 东 情 况 (2009 年 6 月 底 ) 股 东 名 称 持 股 数 ( 万 股 ) 占 总 股 本 比 例 (%) 股 份 性 质 欧 司 朗 控 股 有 限 公 司 13181.57 13.47 境 外 法 人 股 佑 昌 灯 光 器 材 有 限 公 司 10275.16 10.50 流 通 A 股 Dbs Vickers(HongKong)Ltd 1180.00 1.21 流 通 B 股 海 通 证 券 ( 香 港 ) 有 限 公 司 1138.88 1.16 流 通 A 股 广 州 佑 昌 器 材 公 司 1014.80 1.04 流 通 A 股 从 表 3 公 司 股 东 构 成 可 以 看 出, 佛 山 照 明 股 东 构 成 比 较 分 散, 除 第 一 二 大 股 东 持 股 比 率 超 过 10% 以 外, 第 三 大 股 东 以 下 法 人 股 与 自 然 人 股 东 持 股 比 例 均 不 超 过 1.5% 流 通 A 股 占 总 股 本 的 76.98%, 其 中 实 际 流 通 A 股 占 62.88%, 6
限 售 流 通 股 占 13.94%, 主 要 为 控 股 股 东 境 外 法 人 德 国 欧 司 朗 控 股 公 司 流 通 B 股 占 23.02%, 主 要 被 新 加 坡 一 家 公 积 基 金 汇 丰 银 行 百 富 勒 等 重 仓 持 有 值 得 注 意 的 是, 佛 山 照 明 原 是 一 家 国 有 控 股 企 业, 从 上 市 的 1993 年 至 2004 年, 一 直 为 佛 山 市 国 资 委 控 股 持 有, 占 比 达 23.97% 2003 年 10 月, 佛 山 市 国 资 委 决 定 转 让 佛 山 照 明 国 有 股 权, 受 到 飞 利 浦 西 门 子 GE 等 国 际 众 多 企 业 与 投 资 者 的 极 大 关 注 经 过 一 年 多 的 谨 慎 考 察 评 估 与 认 真 筛 选,2004 年 9 月, 佛 山 市 国 资 委 正 式 签 署 合 同, 将 所 持 有 的 全 部 国 有 股 权 转 让 给 两 家 外 资 公 司, 其 中 13.47% 股 权 转 让 给 德 国 西 门 子 全 资 子 公 司 欧 司 朗 控 股 公 司, 另 外 10.5% 的 股 权 转 让 给 香 港 佑 昌 公 司 至 此, 佛 山 照 明 由 原 国 有 控 股 公 司 变 为 外 资 控 股 公 司 佛 山 照 明 股 权 的 复 杂 分 散 以 及 控 股 大 股 东 的 变 更 带 来 了 股 东 价 值 的 不 同 与 分 红 要 求 的 多 样 化 对 股 利 支 付 方 式 标 准 期 限 等,B 股 与 A 股 股 东, 以 及 A 股 股 东 之 间 都 差 异 甚 大 因 此, 本 案 例 提 出 第 三 个 亟 待 破 解 之 谜 佛 山 照 明 公 司 为 哪 类 投 资 者 ( 股 东 ) 创 造 了 价 值? 场 景 三 2009 年 6 月 30 日, 招 商 证 券 武 汉 市 珞 瑜 路 营 业 部 股 民 刘 洪 波 问 股 民 老 郭 : 我 手 里 持 有 很 多 今 年 现 金 分 红 优 厚 的 公 司 股 票, 有 广 州 友 谊 中 国 神 华 芜 湖 港 佛 山 照 明 等, 就 是 不 知 道 怎 么 计 算 这 些 股 票 的 分 红 收 益 率, 很 想 弄 清 楚, 我 不 算 二 级 市 场 的 股 票 差 价, 就 公 司 分 红 这 一 块, 我 到 底 是 赚 了 还 是 亏 了? 老 郭 说 : 呵 呵, 我 也 跟 你 差 不 多, 这 么 年 来, 炒 股 是 有 赚 有 亏, 有 的 股 票 持 有 时 间 也 不 短, 也 很 长 时 间 了, 就 是 不 知 道 静 下 心 来 算 一 下 如 果 持 有 股 票, 到 底 公 司 的 分 红 和 收 益 是 多 少? 讨 论 思 考 题 5. 很 多 中 小 股 东 ( 股 民 ) 只 关 注 二 级 市 场 的 投 资 差 价, 不 关 心 或 者 看 不 懂 怎 么 算 股 票 持 有 期 间 的 投 资 收 益 率, 这 是 股 市 中 一 个 很 普 遍 的 现 象 如 果 你 作 为 股 票 投 资 者, 你 会 计 算 股 票 的 红 利 支 付 率 或 持 有 期 收 益 率 吗? 尝 试 找 一 家 近 年 来 分 红 优 厚 的 上 市 公 司, 计 算 其 股 票 持 有 期 收 益 率 2 佛 山 照 明 股 利 收 益 ( 股 票 投 资 收 益 ) 分 析 为 使 本 案 例 的 使 用 者 ( 学 员 ) 对 佛 山 照 明 公 司 股 利 的 分 配 与 投 资 效 益 有 一 个 清 晰 地 了 解, 我 们 计 算 和 分 析 了 该 公 司 投 资 者 的 股 利 收 益 佛 山 照 明 投 资 者 的 股 利 收 益 反 映 在 投 资 者 持 有 股 票 期 间 各 期 的 分 红 收 益 上, 由 公 司 分 红 方 案 和 投 资 者 持 有 各 期 收 益 所 构 成 分 红 方 案 见 表 2 对 投 资 者 的 各 期 收 益, 我 们 分 为 短 期 (2.5 年 ) 中 期 (5 年 和 8 年 ) 与 长 期 ( 自 公 司 1993 年 上 市 以 来 的 14.5 年 ) 等 四 期, 分 别 进 行 股 票 持 有 期 间 收 益 计 算 分 析 股 东 持 有 期 收 益 包 括 两 部 分 : 一 是 现 金 股 利, 二 是 持 股 期 间 送 股 转 增 股 和 配 股 之 后 的 资 本 收 益 表 7
4 计 算 了 四 种 持 有 期 限 下 佛 山 照 明 的 持 有 期 收 益 率 :(1) 在 佛 山 照 明 上 市 当 年 ( 即 1993 年 12 月 31 日 ) 买 入 其 股 票, 持 有 14.5 年 直 至 2008 年 中 期 出 售, 假 设 流 通 股 东 参 与 了 期 间 1994 年 12 月 的 配 股, 即 按 10:2 全 额 认 购 可 配 股 份 ; 投 资 成 本 包 括 最 初 购 买 股 票 的 价 款 及 认 购 股 票 时 按 8 元 / 股 的 配 股 价 支 付 的 价 款 ; (2)2000 年 中 期 买 入 其 股 票, 持 有 8 年 至 2008 年 中 期 出 售 ;(3)2003 年 中 期 买 入 其 股 票, 持 有 5 年 至 2008 年 中 期 出 售 ;(4)2005 年 底 买 入 其 股 票, 持 有 2.5 年 至 2008 年 中 期 出 售 其 中 买 入 价 均 按 照 购 买 当 日 收 盘 价 计, 分 别 计 算 了 持 有 期 收 益 率 红 利 贡 献 率 和 资 本 收 益 率 通 过 分 析 表 4 发 现 :14.5 年 期 持 有 期 收 益 率 为 8.98%, 高 于 持 有 期 间 5 年 期 银 行 存 款 利 率 均 值 (6.06%),2008 年 熊 市 背 景 下 佛 山 照 明 股 价 急 剧 下 跌, 导 致 持 有 期 收 益 率 略 偏 低 ;8 年 为 4.41%, 略 高 于 持 有 期 间 5 年 期 银 行 存 款 利 率 均 值 (4.34%), 由 于 受 到 期 间 送 股 转 增 股 比 例 小 和 股 价 下 跌 的 双 重 影 响, 持 有 期 收 益 率 偏 低 ;5 年 为 11.06%, 远 高 于 持 有 期 间 5 年 期 银 行 存 款 利 率 均 值 (4.52%), 此 持 有 期 间 的 收 益 率 由 于 股 价 差 异 缩 小, 因 此 较 8 年 期 有 所 上 升 ;2.5 年 为 23.79%, 远 高 于 持 有 期 间 2.5 年 期 银 行 存 款 利 率 均 值 (3.99%), 这 主 要 得 益 于 2007 2008 年 的 大 比 例 转 增 股 和 股 价 差 异 较 小 其 中,14.5 年 期 红 利 贡 献 率 为 54.09%,8 年 期 更 是 高 达 81.23%,5 年 期 也 达 到 了 44.04%, 即 使 受 大 比 例 转 增 股 大 幅 影 响 的 2.5 年 期 也 达 到 了 28.94%, 充 分 反 映 了 高 派 现 股 利 政 策 在 佛 山 照 明 长 期 持 有 收 益 中 的 重 要 作 用 表 4 佛 山 照 明 A 股 的 投 资 及 收 益 状 况 ( 每 10 股 ) 单 位 : 元 时 间 持 有 14.5 年 期 持 有 8 年 期 持 有 5 年 期 持 有 2.5 年 期 1993-12-31 买 入 -24.5 10=-245.00 1994-5 分 红 3.00 1994-12 配 股 -8 2 1.5=-24.00 1995-7 分 红 8.1 1.5 1.2=14.58 1996-6 分 红 6.8 1.5 1.2=12.24 1997-7 分 红 4.77 1.5 1.5 1.2=12.88 1998-7 分 红 4 1.5 1.5 1.2=10.80 1999-6 分 红 4.02 1.5 1.5 1.2=10.85 2000-6 分 红 3.5 1.5 1.5 1.2=9.45 2000-6-30 买 入 -13.57 10=-135.7 2001-7 分 红 3.8 1.5 1.5 1.2 1.1=11.29 3.8 2002-6 分 红 4 1.5 1.5 1.2 1.1=11.88 4 2003-6 分 红 4.2 1.5 1.5 1.2 1.1=12.47 4.2 2003-6-30 买 入 -11.05 10=-110.5 8
2004-6 分 红 4.6 1.5 1.5 1.2 1.1=13.66 4.6 2005-6 分 红 4.8 1.5 1.5 1.2 1.1=14.26 4.8 4.8 2005-12-30 买 入 -10.17 10=-101.7 2006-6 分 红 4.9 1.5 1.5 1.2 1.1=14.55 4.9 4.9 4.9 2007-6 分 红 5 1.5 1.5 1.2 1.1=14.85 5 5 5 2008-6 分 红 5.85 1.5 1.5 1.2 1.1 1.3=22.59 5.85 1.3 =7.61 7.61 7.61 7.42 10 1.5 1.5 1.2 2008-6-30 卖 出 1.1 1.3 1.5=429.73 7.42 10 1.3 1.5=144.69 144.69 144.69 持 有 期 收 益 率 8.98% 4.41% 11.06% 23.79% 红 利 贡 献 54.09% 81.23% 44.04% 28.94% 资 本 收 益 率 45.91% 18.77% 55.96% 71.06% 总 体 说 来, 持 有 期 收 益 率 短 期 波 动 较 大, 但 是 长 期 持 有 (8 年 及 8 年 以 上 ), 投 资 者 所 获 得 股 利 收 益 ( 股 票 投 资 效 益 ) 均 远 高 于 同 期 银 行 存 款 利 率, 表 明 公 司 的 股 利 政 策 使 长 期 持 有 股 东 获 得 较 大 收 益 场 景 四 2008 年 6 月 30 日, 国 泰 君 安 上 海 淮 海 路 营 业 部, 一 位 精 神 矍 铄 的 老 者 张 先 生 找 到 营 业 部 经 理, 说 : 丁 经 理, 多 亏 你 推 荐 的 这 只 好 股 票, 佛 山 照 明 在 全 年 大 跌 行 情 中 不 但 不 跌, 还 让 我 赚 了 不 少 钱 呢! 我 在 你 们 的 推 荐 下,2003 年 6 月 30 号 买 了 这 只 股 票, 到 今 天 正 好 5 周 年 我 算 了 下, 持 有 5 年, 每 年 的 投 资 回 报 率 是 11.06%, 这 可 是 复 利 啊, 比 银 行 存 款 利 息 高 多 了, 太 划 算 了 你 看, 我 买 了 其 他 几 只 股 票, 现 在 都 被 套 牢 了 当 初 涨 得 快, 现 在 跌 得 也 快 只 有 佛 山 照 明 全 年 不 跌, 还 为 我 赚 了 钱, 真 是 太 好 了! 谢 谢 你 们 推 荐 的 好 股, 我 还 会 持 有 这 只 股 票 的 丁 经 理 说 : 不 谢, 这 是 我 们 应 该 做 的 微 笑 着 目 送 老 先 生 离 开 营 业 部 关 联 知 识 点 持 有 期 收 益 率 红 利 贡 献 率 资 本 平 均 收 益 率 β 值 稳 健 投 资 者 讨 论 思 考 题 6. 老 张 先 生 在 2008 年 大 跌 行 情 中, 持 有 佛 山 照 明 股 票, 不 但 没 亏 钱, 还 稳 定 的 获 得 了 超 过 大 盘 的 超 额 收 益 率 你 认 为 他 的 超 额 收 益 是 来 自 于 公 司 的 股 利 政 策 还 是 源 于 二 级 市 场 投 资 者 的 交 易 行 为? 7. 你 认 为 老 张 是 稳 健 型 投 资 者 吗? 为 什 么? 在 我 国 股 市 中, 你 会 像 老 张 那 样 长 期 持 有 股 票 吗? 表 5 计 算 了 粤 照 明 B 股 股 东 四 个 持 有 期 收 益 率 :1995 年 底 买 入 粤 照 明 B 股 持 有 到 2008 年 中 期 的 12.5 年 期 ;2000 年 中 期 购 买 并 持 有 到 2008 年 中 期 的 8 年 期 ;2003 年 中 期 购 买 并 持 有 到 2008 年 中 期 的 5 年 期 ;2005 年 底 购 买 并 持 有 至 2008 年 中 期 的 2.5 年 期 计 算 结 果 表 明, 粤 照 明 B 股 为 投 资 者 创 造 了 丰 厚 的 回 9
报,5 年 期 持 有 期 收 益 率 最 低 也 有 21.46%, 13 年 期 和 8 年 期 持 有 收 益 率 分 别 高 达 38.15% 和 34.6%,2.5 年 期 持 有 收 益 率 受 增 发 大 幅 影 响 更 是 高 达 43.11% 尽 管 B 股 市 场 在 2008 年 急 剧 下 滑, 粤 照 明 B 股 长 期 投 资 收 益 率 全 部 为 正, 且 处 于 很 高 水 平, 这 很 好 地 保 护 了 长 期 投 资 者 的 利 益 表 5 粤 照 明 B 股 的 投 资 及 收 益 状 况 ( 每 10 股 ) 单 位 : 元 时 间 持 有 12.5 年 期 持 有 8 年 期 持 有 5 年 期 持 有 2.5 年 期 1995-12-29 买 入 -10 5.2=-52 1996-6 分 红 6.8 1997-7 分 红 4.77 1.5=7.16 1998-7 分 红 3.74 1.5=5.61 1999-6 分 红 3.77 1.5=5.66 2000-6 分 红 3.29 1.5=4.94 2000-6-30 买 入 -10 4.35=-43.5 2001-7 分 红 3.8 1.5 1.1=6.27 3.8 1.1=4.18 2002-6 分 红 4 1.5 1.1=6.6 4 2003-6 分 红 4.2 1.5 1.1=6.93 4.2 2003-6-30 买 入 -10 7.31=-73.1 2004-6 分 红 4.6 1.5 1.1=7.59 4.6 4.6 2005-6 分 红 4.8 1.5 1.1=7.92 4.8 4.8 2005-12-30 买 入 -10 6.84=-68.4 2006-6 分 红 4.9 1.5 1.1=8.09 4.9 4.9 4.9 2007-6 分 红 5 1.5 1.1=8.25 5 5 5 2008-6 分 红 5.85 1.5 1.1 1.3=12.55 5.85 1.3=7.61 7.61 7.61 2008-12-31 卖 出 10 1.5 1.1 1.3 1.5 6.39=205.6 1.3 1.5 6.39 =124.61 124.61 124.61 持 有 期 收 益 率 38.15% 34.60% 21.46% 43.11% 红 利 贡 献 38.06% 32.63% 34.30% 23.75% 资 本 收 益 率 61.94% 67.37% 65.70% 76.25% 3 佛 山 照 明 现 象 的 市 场 反 映 与 金 融 理 论 界 的 分 析 评 述 3.1 佛 山 照 明 现 象 的 市 场 反 映 奶 牛 还 是 垃 圾? 1) 二 级 市 场 表 现 与 反 应 10
股 市 是 上 市 公 司 的 融 资 渠 道, 也 是 投 资 者 分 享 经 济 回 报 的 途 径 然 而, 当 前 在 我 国 股 市, 重 筹 资 轻 回 报 却 成 为 A 股 市 场 的 一 大 特 色 以 我 为 主 以 圈 钱 极 大 化, 更 是 部 分 上 市 公 司 的 目 标 与 长 期 财 务 政 策 表 6 我 国 资 本 市 场 现 金 发 放 频 率 ( 截 止 2010.03.01) 8 次 发 放 7 次 发 放 6 次 发 放 5 次 发 放 4 次 发 放 3 次 发 放 公 司 家 数 22 27 37 51 115 183 所 占 比 率 1.24% 1.52% 2.08% 28.7% 6.47% 10.30% 从 上 表 可 以 看 出, 我 国 上 市 公 司 现 金 股 利 分 配 存 在 以 下 两 大 特 点 :1 采 用 现 金 股 利 分 配 形 式 所 占 比 例 不 大 ;2 现 金 股 利 政 策 不 稳 定 场 景 五 2009 年 2 月 25 日, 开 春 元 宵 节 后 的 一 天, 沈 阳 申 贝 股 份 有 限 公 司 的 罗 工 正 与 办 公 室 小 张 谈 话, 他 说 : 你 看, 春 天 要 来 了, 外 面 阳 光 普 照, 我 的 心 情 却 一 点 也 好 不 起 来 隔 壁 那 家 上 市 的 金 杯 汽 车 公 司, 我 可 是 它 的 老 股 民 了 它 1993 年 上 市 时 我 就 买 了, 看 好 它 是 我 们 东 北 地 区 第 一 家 上 市 的 汽 车 工 业 股 票, 对 它 的 前 景 非 常 乐 观, 谁 知 它 1994 年 5 月 23 日 最 后 一 次 分 红 后, 就 再 也 没 有 分 过 红 了, 一 晃 有 15 年 没 有 见 到 它 分 红 的 影 子 了! 小 张 问 : 那 这 家 公 司 的 股 价 多 少 呢? 罗 工 说 : 94 年 最 后 一 次 分 红 时, 股 价 是 3 块, 现 在 股 价 还 是 3 块, 一 点 都 没 涨 小 张 说 : 哦 罗 工 : 不 仅 如 此, 这 些 年, 它 还 向 股 民 圈 了 6 个 多 亿 募 资 额 走 了 呢! 小 张 说 : 真 是 缺 德! 中 国 股 市 有 这 样 的 铁 公 鸡 公 司 真 是 耻 辱! 关 联 知 识 点 再 融 资 分 红 新 政 资 本 利 得 讨 论 思 考 题 8. 从 罗 工 和 小 张 的 对 话 中, 你 认 可 小 张 所 斥 责 的 该 公 司 是 铁 公 鸡 公 司 吗? 9. 查 资 料, 我 国 有 多 少 家 超 过 十 年 以 上 累 计 都 不 分 红 的 上 市 公 司? 为 什 么 它 们 都 不 分 红? 都 是 什 么 理 由? 与 上 市 公 司 不 分 红 少 分 配 形 成 鲜 明 对 比 的 佛 山 照 明 公 司 长 期 坚 持 大 比 例 分 红, 在 A 股 市 场 确 实 独 树 一 帜, 被 称 为 佛 山 照 明 现 象 ( 经 验 ) 但 是, 尽 管 持 续 的 高 额 现 金 股 利 为 佛 山 照 明 带 来 了 广 泛 的 赞 誉, 同 时 也 带 来 较 大 的 疑 问 : 这 个 被 市 场 人 士 称 为 另 类 的 公 司, 在 二 级 市 场 却 表 现 平 平, 流 通 股 股 东 似 乎 对 公 司 一 贯 的 高 股 利 政 策 并 不 领 情 也 就 是 公 司 的 做 法 在 市 场 上 迎 来 的 并 不 全 是 叫 好 声, 甚 至 于 出 现 它 的 反 面 : 被 极 端 个 别 投 资 者 斥 责 为 绩 优 垃 圾 股 表 7 2005-2008 年 佛 山 照 明 分 红 日 前 后 市 场 表 现 年 份 分 红 前 一 日 分 红 日 分 红 后 一 日 2005 年 涨 3.39% 跌 6.48% (2005.6.13) 跌 2.25% 11
2006 年 涨 3.08% 跌 6% (2006.6.26) 涨 0.41% 2007 年 涨 2.81% 跌 2% (2007.6.7) 涨 2% 2008 年 跌 1.24% 跌 9% (2008.6.5) 跌 停 (-10%) 注 :2007 年 全 年 牛 市, 分 红 日 当 天 深 市 大 盘 涨 1.22% 由 表 7 可 见, 佛 山 照 明 分 红 日 当 天, 市 场 反 映 都 是 下 跌 的, 而 分 红 日 过 后 一 天, 涨 跌 各 50% 2) 佛 山 照 明 现 象 的 决 策 者 钟 信 才 佛 山 照 明 的 长 期 高 额 现 金 股 利 政 策 及 由 此 形 成 的 较 为 尴 尬 的 二 级 市 场 表 现 与 一 个 人 佛 山 照 明 公 司 董 事 长 总 经 理 钟 信 才 密 切 相 关 场 景 六 2008 年 7 月 26 日, 佛 山 照 明 201 生 产 车 间, 南 方 周 末 记 者 小 胡 对 董 事 长 钟 信 才 采 访 : 钟 总, 每 次 采 访 都 是 在 办 公 室 找 不 到 您, 只 有 下 车 间 找 您 了, 您 都 是 66 岁 的 老 人 了, 还 要 每 天 下 生 产 线 值 班 吗? 钟 信 才 : 习 惯 了, 公 司 制 度 要 由 人 来 执 行, 关 键 在 人! 全 公 司 的 人 都 在 看 我, 只 有 我 认 真 了, 下 面 的 管 理 人 员 工 人 才 会 认 真! 一 位 国 内 著 名 民 营 上 市 公 司 在 老 总 慕 名 考 察 佛 山 照 明 后, 感 慨 不 已 他 说 : 无 论 是 民 企 还 是 国 企, 我 在 国 内 几 乎 没 有 见 过 像 佛 山 照 明 这 样 把 管 理 做 的 那 么 细 致 到 位 的, 钟 总 是 全 身 心 都 扑 到 了 企 业 上, 像 养 育 自 己 孩 子 一 样 把 公 司 带 大 的! 不 打 高 尔 夫, 不 唱 歌, 不 外 出 应 酬, 钟 信 才 坚 持 每 天 早 上 和 下 午 各 两 个 多 小 时 在 40 多 度 高 温 下 的 各 个 生 产 车 间 巡 视, 和 一 线 的 管 理 技 术 人 员 一 起 随 时 解 决 实 际 问 题 就 这 样 车 间 主 任 式 的 管 理 作 风, 在 全 国 1700 家 上 市 公 司 董 事 长 中 确 实 找 不 出 几 个 在 佛 山 照 明, 各 个 生 产 基 地 间 不 允 许 有 放 空 回 程 的 送 货 车 辆 ; 自 来 水 用 过 三 四 次 了 再 用 来 冲 厕 所 ; 业 务 部 门 打 长 途 电 话 按 时 计 费 ; 四 处 收 集 废 纸 箱 加 工 后 用 来 做 灯 泡 包 装 钟 信 才 对 记 者 小 胡 说 : 企 业 越 大 越 要 吝 啬, 手 指 缝 一 松, 就 漏 得 不 得 了 制 造 业 生 存 发 展 的 根 本 还 是 质 量 和 成 本, 需 要 每 一 个 环 节 都 有 极 高 的 责 任 心, 而 这 恰 恰 是 所 有 者 缺 位 的 传 统 国 企 的 软 肋 讨 论 思 考 题 10. 你 赞 同 董 事 长 钟 信 才 亲 力 亲 为 的 工 作 作 风 吗? 如 果 你 是 该 公 司 董 事 长, 你 会 是 什 么 样 的 经 营 管 理 作 风 与 方 式? 11. 钟 信 才 坚 持 对 股 东 股 民 长 期 高 额 派 现 是 源 于 内 心 善 良 还 是 有 其 它 动 机? 为 什 么? 12
钟 信 才 1942 年 出 生,1964 年 毕 业 于 南 京 无 线 电 工 业 学 校, 并 分 配 到 佛 山 电 器 照 明 公 司 工 作,1992 年 起 任 股 份 公 司 董 事 长 总 经 理 从 事 电 光 源 生 产 工 作 三 十 多 年, 具 有 丰 富 的 的 电 光 源 专 业 知 识 和 企 业 管 理 经 验 他 坐 镇 佛 山 照 明 掌 门 之 位 24 年, 把 一 家 年 产 值 只 有 500 万 元 的 小 型 灯 泡 厂 打 造 成 堪 与 GE 飞 利 浦 西 门 子 相 抗 衡 的 竞 争 者, 并 使 佛 山 照 明 成 为 中 国 首 家 照 明 类 上 市 公 司, 业 内 称 之 为 中 国 灯 王 之 父 当 今 佛 山 照 明 众 多 投 资 者 不 知 道 的 是, 支 撑 佛 山 照 明 现 金 奶 牛 连 年 分 红 是 缘 于 公 司 掌 舵 人 钟 信 才 多 年 前 的 一 个 承 诺 在 1993 年 佛 山 照 明 上 市 以 后 的 第 一 次 股 东 大 会 上, 钟 信 才 做 出 了 两 点 承 诺 : 一 是 要 把 佛 山 照 明 做 成 一 个 真 正 的 上 市 公 司, 不 能 挂 羊 头 卖 狗 肉, 不 能 坑 害 股 民, 要 给 他 们 一 个 好 的 回 报 ; 二 是 要 把 佛 山 照 明 发 展 成 为 东 南 亚 最 大 的 照 明 企 业 钟 信 才 兑 现 了 自 己 的 承 诺 佛 山 照 明 自 上 市 以 来, 一 直 是 上 市 公 司 中 现 金 分 红 的 典 范 钟 信 才 在 回 答 记 者 时 说, 为 什 么 上 市 这 么 多 年 我 一 直 坚 持 高 派 现, 我 想 这 跟 我 的 出 身 有 一 定 关 系 我 是 农 村 出 来 的, 读 书 的 时 候 还 要 卖 油 条, 我 觉 得 钱 来 的 很 不 容 易 作 为 一 般 的 股 民, 他 们 的 钱 来 得 也 很 不 容 易, 他 如 果 不 买 你 的 股 票, 放 在 银 行 还 能 得 到 利 息, 他 投 资 你 公 司, 你 怎 么 能 够 没 有 股 息 给 人 家? 对 我 来 讲, 把 人 家 的 钱 扣 下 来 总 有 很 不 好 的 感 觉 钟 信 才 朴 实 的 语 言 也 体 现 在 公 司 的 具 体 实 践 中 事 实 上, 佛 山 照 明 历 年 来 累 计 给 投 资 者 的 分 红, 都 超 过 甚 至 远 远 大 于 从 股 市 中 的 募 资 额, 这 是 中 国 证 券 市 场 唯 一 的 一 家 并 为 投 资 者 所 共 知 同 时, 佛 山 照 明 在 国 内 以 及 东 南 亚 地 区 电 光 源 领 域 的 龙 头 地 位 不 断 巩 固, 市 场 占 有 率 逐 步 扩 大 公 司 目 前 拥 有 的 FLS QL 汾 江 品 牌 已 经 成 为 国 内 外 知 名 品 牌, 确 立 了 中 国 灯 王 的 领 先 地 位, 产 品 有 40% 出 口 在 目 前 国 内 电 光 源 产 业 集 中 度 低 的 背 景 下, 佛 山 照 明 上 述 产 品 市 场 占 有 率 在 国 内 名 列 第 一 2004 年, 佛 山 照 明 23.97% 的 国 有 法 人 股 被 转 让 给 境 外 投 资 者 欧 司 朗 控 股 有 限 公 司 和 香 港 佑 昌 灯 光 器 材 公 司, 其 中 德 国 西 门 子 全 资 子 公 司 欧 司 朗 控 股 13
公 司 持 股 13.97%, 是 第 一 大 股 东, 董 事 长 钟 信 才 本 人 仅 持 有 公 司 60.26 万 股, 占 公 司 总 股 本 的 0.86%, 连 百 分 之 一 都 不 到 但 是 身 为 董 事 长 的 他 在 与 欧 司 朗 的 股 权 交 易 谈 判 中, 坚 持 把 65% 以 上 的 分 红 比 例 作 为 股 份 交 易 的 一 个 前 提 钟 信 才 告 诉 外 方 : 我 认 为 作 为 一 个 经 营 者 来 讲, 作 为 一 个 企 业 来 讲, 最 好 的 回 报 还 是 给 投 资 者 分 钱, 我 们 每 赚 一 元 钱 有 6 角 5 到 7 角 分 给 人 家, 毕 竟 自 己 还 留 了 3 角 多 到 4 角 钱, 那 么 这 个 比 例, 这 个 数 字 再 投 资 已 经 很 好 了 由 于 他 的 坚 持, 外 方 同 意 将 65% 以 上 分 红 比 例 写 进 大 股 东 控 股 佛 山 照 明 后 对 投 资 者 的 承 诺 然 而 佛 山 照 明 这 样 优 厚 的 分 红 方 案 与 股 利 政 策, 二 级 市 场 却 不 领 情, 如 表 7 所 示, 最 近 几 年, 佛 山 照 明 分 红 日, 公 司 股 价 多 是 以 下 跌 状 况 呈 现 二 级 市 场 的 平 淡 表 现 使 佛 山 照 明 招 致 许 多 股 民 的 误 解, 部 分 中 小 股 东 甚 至 指 责 该 公 司 为 绩 优 垃 圾 股 钟 信 才 认 为, 这 一 切 都 是 因 为 佛 山 照 明 高 现 金 分 红 而 不 送 股, 不 配 合 庄 家 机 构 投 机 炒 作 所 造 成 的 钟 信 才 表 示, 有 一 些 机 构 基 金 找 上 门 来, 要 求 公 司 配 合, 诸 如 多 送 股, 一 起 抬 高 股 价 钟 信 才 说 : 都 希 望 我 有 一 个 好 的 信 息 透 露, 他 就 可 以 去 炒, 就 问 今 年 送 不 送 股, 你 们 打 算 怎 么 搞, 我 说 这 些 都 交 由 董 事 会 去 讨 论 我 们 就 是 不 理 那 么 多, 坚 持 分 红 不 送 股, 为 什 么, 我 们 认 为 送 股 等 于 送 水 分 公 司 董 秘 林 奕 辉 解 释 : 我 们 这 个 行 业 它 是 一 个 低 价 产 品, 是 个 密 集 型 劳 动 行 业, 它 不 可 能 很 快 的 增 长, 在 几 天 就 效 益 翻 番, 是 不 可 能 的 那 么 你 股 价 靠 做 上 去, 你 整 个 经 济 规 模 毛 利 率 上 不 去, 最 后 还 是 要 跌 下 来 涨 得 快 跌 得 也 快, 我 们 不 想 害 股 东 钟 信 才 表 示, 这 种 庄 家 和 上 市 公 司 配 合 做 高 股 价 是 当 前 市 场 的 一 种 很 普 遍 的 行 为, 但 是 公 司 一 直 认 为, 这 是 对 中 小 散 户 股 民 的 不 负 责 任 佛 山 照 明 长 期 现 金 分 红 却 很 少 送 股 的 股 利 政 策 从 二 级 市 场 的 反 应 来 看 并 没 有 得 到 股 民 的 理 解, 甚 至 公 司 的 股 票 遭 到 很 多 大 机 构 的 抛 弃 钟 信 才 : 现 在 我 看 没 有 什 么 大 机 构 了, 大 机 构 都 退 出 来 了, 基 本 上 是 散 户 多 一 些,B 股, 境 外 机 构 多 一 些 3.2 佛 山 照 明 现 象 在 金 融 理 论 界 的 分 析 与 评 述 近 几 年, 国 内 学 者 对 现 金 股 利 的 市 场 反 应 做 过 许 多 大 样 本 研 究, 实 证 研 究 结 论 在 细 节 上 不 完 全 一 致, 但 总 体 上 一 些 结 论 是 相 似 的, 即 市 场 对 现 金 股 利 要 么 是 没 有 反 应, 要 么 将 其 当 作 坏 消 息 来 反 应 ( 陈 浪 南,2000; 何 涛 陈 晓,2002; 陈 信 元 陈 冬 华,2003) 佛 山 照 明 的 管 理 层 是 否 利 用 公 司 高 额 的 现 金 股 利 向 投 资 者 传 递 公 司 持 续 盈 利 的 预 期 呢? 1) 佛 山 照 明 现 象 在 金 融 理 论 界 的 负 面 解 读 上 海 财 经 大 学 的 陈 信 元 等 对 此 做 了 较 为 深 入 的 研 究 他 们 使 用 1993 年 11 14
月 23 日 ( 佛 山 照 明 上 市 日 ) 至 2000 年 12 月 31 日 深 市 成 分 指 数 和 佛 山 照 明 股 价 数 据, 对 7 年 间 佛 山 照 明 股 利 宣 告 日 和 除 权 日 的 股 票 市 场 反 应 做 了 实 证 分 析 研 究 表 明, 在 选 择 的 观 测 期 内, 市 场 将 佛 山 照 明 的 现 金 股 利 发 放 视 作 负 面 的 消 息, 宣 告 日 和 除 权 日 两 个 时 点 合 计 使 投 资 者 损 失 约 5% 与 此 同 时, 他 们 还 将 较 少 现 金 分 红 抑 或 送 股 的 同 类 以 电 光 源 为 主 业 的 4 家 公 司 ( 华 东 科 技 浙 江 阳 光 广 电 电 子 嘉 宝 实 业 ) 进 行 同 期 同 行 业 市 场 分 析 结 果 表 明, 佛 山 照 明 现 金 分 红 的 同 期 市 场 表 现 均 差 于 同 行 业 均 值, 由 此 说 明 二 级 市 场 不 支 持 将 现 金 股 利 作 为 利 好 消 息 的 假 说, 相 反, 却 与 市 场 将 现 金 股 利 视 作 坏 消 息 的 假 说 一 致 对 佛 山 照 明 长 期 高 额 派 现 的 动 机 和 原 因, 陈 信 元 等 认 为, 缘 于 原 控 股 大 股 东 佛 山 市 国 资 委 的 自 利 动 机 通 过 现 金 分 红, 控 股 大 股 东 ( 市 国 资 委 ) 将 7 年 多 的 公 司 派 息 总 额 中 的 近 1/3 的 3 亿 元 分 配 并 量 化 给 了 自 己 2) 佛 山 照 明 现 象 的 正 面 分 析 评 价 而 另 一 些 学 者 则 不 同 意 以 上 专 家 的 看 法 和 意 见 清 华 大 学 朱 武 祥 等 认 为, 佛 山 照 明 虽 然 没 有 给 短 期 投 资 者 带 来 丰 厚 的 回 报, 但 给 占 公 司 股 份 大 多 数 的 合 理 定 价 的 长 期 股 东 创 造 了 稳 定 和 较 高 的 投 资 价 值 同 时, 高 额 派 现 也 并 非 大 股 东 转 移 资 金 的 工 具 朱 武 祥 比 较 了 同 为 电 光 源 产 业 的 嘉 宝 实 业 (600622) 与 阳 光 股 份 (000608) 嘉 宝 实 业 的 股 利 政 策 与 佛 山 照 明 正 好 相 反, 多 年 来 持 续 送 股 尽 管 主 业 经 营 业 绩 每 况 愈 下, 直 至 变 更, 但 由 于 历 史 上 多 次 送 股, 对 投 资 者 形 成 了 送 股 预 期 每 次 送 股 前 后, 公 司 股 价 都 剧 烈 波 动, 送 股 前 涨 幅 巨 大, 送 股 后 绵 绵 不 断 下 跌 而 阳 光 股 份 2000 年 上 市, 主 业 与 佛 山 照 明 最 相 近, 目 前 与 飞 利 浦 公 司 合 作 开 发 新 型 照 明 设 备 该 公 司 股 利 政 策 既 不 同 于 佛 山 照 明 高 派 现, 又 不 同 于 嘉 宝 实 业 的 高 送 股, 而 是 不 派 现 不 分 红, 制 造 含 权 形 象 和 送 股 预 期 表 8 电 光 源 产 业 同 类 公 司 股 利 政 策 与 投 资 效 益 股 利 政 策 短 期 市 场 表 现 长 期 持 有 年 均 投 资 收 益 持 有 9.5 年 持 有 5 年 持 有 2.5 年 佛 山 照 明 长 期 高 额 派 现 分 红 日 市 场 微 跌 6.10% 4.63% -0.68% 嘉 宝 实 业 持 续 送 股 剧 烈 波 动, 前 涨 后 跌 3.59% -8.35% -26.15% 浙 江 阳 光 不 派 现 不 送 股 短 线 平 稳 -48.5% 由 上 表 可 见, 不 同 的 股 利 政 策 对 公 司 短 期 市 场 表 现 和 长 期 持 有 投 资 收 益 是 相 当 不 同 的 浙 江 阳 光 股 份 由 于 上 市 后 不 派 现 不 分 红, 虽 然 短 线 市 场 表 现 平 稳, 而 长 期 持 有 则 使 股 票 投 资 者 遭 受 较 大 的 市 值 损 失 表 明 市 场 对 不 分 配 的 公 司 是 不 欢 迎 的 嘉 宝 实 业 董 事 会 迎 合 短 期 投 资 者, 多 次 提 出 送 股 方 案, 虽 然 短 期 内 刺 激 股 价 不 断 上 涨, 而 从 长 期 来 看, 则 使 投 资 者 每 年 遭 受 一 定 甚 至 较 大 的 亏 损, 15
该 公 司 的 股 票 实 际 上 为 短 线 的 部 分 机 构 与 市 场 庄 家 提 供 了 一 个 牟 利 的 工 具 而 佛 山 照 明 公 司 则 坚 持 价 值 投 资 理 念, 长 期 连 续 高 额 派 现, 用 真 金 白 银 回 报 公 司 股 东 虽 然 在 分 红 的 当 日 抑 或 前 后 等 短 期 内, 二 级 市 场 表 现 不 佳 但 长 期 持 有, 将 使 稳 健 的 投 资 者 能 长 期 并 稳 定 的 获 得 超 过 银 行 利 息 的 丰 厚 投 资 回 报, 是 我 国 资 本 市 场 价 值 投 资 的 典 范 3) 国 际 金 融 学 者 对 佛 山 照 明 现 象 的 关 注 与 评 述 中 国 资 本 市 场 上 独 特 的 佛 山 照 明 现 象 也 引 起 国 际 金 融 界 的 关 注 美 国 康 奈 尔 大 学 金 融 学 教 授 兼 长 江 商 学 院 教 授 黄 明, 在 分 析 了 我 国 股 票 市 场 现 状 后 明 确 指 出 : 上 市 公 司 应 以 佛 山 照 明 公 司 为 榜 样, 多 采 用 现 金 分 红 方 式 并 大 比 例 现 金 分 红 他 说 : 我 是 希 望 有 更 多 的 公 司 对 股 民 负 责, 你 赚 的 钱 怎 么 着 都 要 到 股 民 的 兜 里, 而 到 股 民 兜 里, 迟 早 是 以 分 红 或 回 购 股 票 的 方 式 来 发 给 股 民 一 个 成 熟 的 股 市 不 应 该 大 涨 大 跌, 让 短 线 的 投 机 客 操 盘 手 赚 很 多 钱, 而 让 稳 健 的 投 资 者 套 牢 这 种 现 象 要 想 规 避, 必 须 要 有 一 个 健 康 稳 健 的 投 资 市 场 A 股 市 场 需 要 有 一 批 像 佛 山 照 明 这 样 的 公 司, 它 赚 了 钱 回 馈 给 股 民, 那 么 股 民 就 知 道 你 跌 到 一 定 程 度 了, 我 不 卖 了, 我 就 整 天 守 着 你, 发 给 我 的 红 利 就 像 持 有 一 个 房 子, 不 断 拿 高 额 的 租 金 一 样 的 感 觉, 这 个 时 候 股 市 就 真 正 稳 定 并 健 康 了, 不 需 要 政 府 干 预 或 救 市 黄 明 认 为, 这 样 才 会 让 更 多 的 股 民 坚 持 价 值 投 资 理 念, 减 少 市 场 上 普 遍 的 投 机 心 理 和 行 为, 进 而 避 免 市 场 的 经 常 性 非 理 性 涨 跌 以 上 佛 山 照 明 在 二 级 市 场 上 的 表 现, 董 事 长 钟 信 才 对 公 司 长 期 高 额 派 现 的 决 策 背 景, 以 及 金 融 界 学 者 对 佛 山 照 明 现 象 的 不 同 解 读 分 析 与 评 述, 有 助 于 我 们 透 过 佛 山 照 明 这 样 难 得 的 资 本 市 场 样 本 与 案 例, 透 彻 了 解 公 司 财 务 管 理 中 股 利 政 策 理 论 及 其 在 中 国 资 本 市 场 上 的 实 践, 指 导 我 们 财 务 分 析 与 股 利 决 策 过 程 4 佛 山 照 明 现 象 与 公 司 财 务 管 理 佛 山 照 明 长 期 的 高 现 金 股 利 政 策, 给 占 公 司 股 份 大 多 数 的 以 内 在 价 值 定 价 的 长 期 股 东 创 造 了 稳 定 和 较 高 的 投 资 回 报 价 值 理 想 状 态 下 的 公 司 股 东 价 值 最 大 化 在 不 完 善 的 我 国 资 本 市 场 中 面 临 很 多 问 题, 不 是 作 秀 或 一 句 口 号 A 股 市 场 长 期 以 来 被 短 期 投 机 交 易 理 念 及 操 盘 机 构 所 主 导, 形 成 明 显 脱 离 公 司 投 资 价 值 的 股 票 价 格 和 短 期 交 易 获 利 的 盈 利 模 式, 并 导 致 市 场 大 涨 大 跌 与 动 荡 流 通 股 股 东 与 公 司 控 股 股 东 在 价 值 创 造 融 资 和 分 配 策 略 上 分 歧 比 较 突 出 不 能 简 单 地 把 流 通 股 股 东 的 利 益 等 同 于 上 市 公 司 股 东 价 值 最 大 化 近 年 来, 中 国 证 监 会 推 出 了 一 系 列 规 范 资 本 市 场 参 与 各 方 行 为 的 政 策 法 规, 对 股 票 市 场 的 发 展 和 规 范 起 到 了 积 极 作 用 但 上 市 公 司 哪 些 行 为 需 要 监 管? 哪 些 行 为 应 该 由 上 市 公 司 控 股 股 东 与 股 票 市 场 双 方 博 弈? 这 些 都 是 16
值 得 深 入 探 讨 与 研 究 的 问 题 2008 年 8 月, 中 国 证 监 会 颁 布 了 新 的 上 市 公 司 证 券 发 行 管 理 办 法, 主 要 就 现 金 分 红 与 再 融 资 做 出 了 明 确 的 硬 性 规 定, 被 称 为 分 红 新 政 办 法 指 出 : 再 融 资 公 司 最 近 三 年 以 现 金 形 式 累 计 分 配 的 利 润 不 少 于 最 近 三 年 实 现 的 年 均 可 分 配 利 润 的 30% 分 红 新 政 的 颁 布 与 实 施, 不 仅 表 明 管 理 层 对 上 市 公 司 现 金 分 红 这 一 股 利 政 策 的 高 度 关 注 与 重 视, 同 时 该 新 政 实 施 一 年 多 以 来, 很 好 的 促 进 了 我 国 上 市 公 司 现 金 红 利 的 发 放 水 平 与 质 量 一 花 引 来 百 花 开, 佛 山 照 明 现 象 的 成 功 实 践 对 我 国 资 本 市 场 建 立 尊 重 投 资 者 倡 导 价 值 投 资 理 念 起 到 了 良 好 的 引 领 示 范 作 用 公 司 的 股 利 政 策 是 现 代 公 司 财 务 管 理 的 核 心 内 容 之 一 而 现 代 公 司 财 务 管 理 的 最 终 目 标 是 有 效 实 施 股 东 价 值 最 大 化 从 佛 山 照 明 长 期 高 额 派 现 的 财 务 案 例 中, 我 们 体 会 到 了 股 东 价 值 最 大 化 理 念 在 中 国 资 本 市 场 的 具 体 实 践 同 时, 受 此 启 发, 我 们 应 该 研 究 探 讨 我 国 公 司 股 东 价 值 最 大 化 实 践 进 程 中 几 个 深 层 具 体 的 问 题 1) 上 市 公 司 最 大 化 什 么 价 值? 公 司 价 值 有 内 在 真 实 价 值 和 外 在 股 票 市 价 之 分, 分 类 如 表 9 所 示 : 表 9 公 司 价 值 分 类 分 类 概 念 影 响 因 素 内 在 价 值 公 司 未 来 预 期 现 金 流 折 现 值 未 来 现 金 流 折 现 率 股 票 市 价 公 司 股 票 在 交 易 过 程 中 双 方 达 成 的 成 交 价 公 司 盈 利 水 平 股 利 政 策 行 业 股 本 规 律 市 场 短 期 投 机 等 由 表 9 可 见, 公 司 价 值 的 两 类 区 分 差 别 还 是 很 大 的 理 论 模 型 与 实 证 研 究 表 明, 在 投 机 的 股 市 中, 股 票 价 格 不 仅 反 映 公 司 内 在 价 值, 更 多 反 映 短 期 投 机 因 素, 股 票 价 格 短 期 明 显 偏 高 公 司 真 实 价 值 特 别 是 在 乐 观 预 期 市 场 上, 公 司 内 在 价 值 在 股 票 价 格 中 的 比 例 很 小, 公 司 长 期 持 续 发 展 能 力 和 真 实 价 值 与 股 票 价 格 短 期 表 现 并 不 一 致 此 时, 价 值 最 大 化 是 基 于 长 期 持 续 发 展 能 力 的 公 司 真 实 价 值, 而 非 股 票 价 格 巴 菲 特 1988 年 在 写 给 股 东 的 信 中 指 出 : 我 们 不 想 使 伯 克 希 尔 公 司 股 票 交 易 价 格 最 大 化, 我 们 希 望 公 司 股 票 价 格 以 企 业 内 在 价 值 为 中 心 的 狭 窄 范 围 内 变 动 过 分 高 估 或 低 估 不 可 避 免 使 外 部 股 东 产 生 与 公 司 业 务 成 果 大 相 径 庭 的 结 果 如 果 我 们 公 司 的 股 票 价 格 始 终 反 映 企 业 真 实 价 值, 每 一 位 股 东 在 持 股 期 间 会 得 到 大 致 等 于 公 司 业 务 成 果 的 投 资 收 益 沪 深 两 市 及 创 业 板 市 场 属 于 新 兴 市 场, 庄 家 操 纵 较 为 盛 行, 短 期 投 机 交 易 17
偏 好 长 期 主 导 股 市, 流 通 股 股 东 普 遍 偏 好 从 短 期 交 易 中 获 取 资 本 收 益, 不 看 重 现 金 红 利, 热 衷 于 炒 作 概 念 和 题 材 同 时, 他 们 也 不 关 心 公 司 是 否 具 有 把 增 长 机 会 转 换 为 实 际 盈 利 的 执 行 能 力, 往 往 比 公 司 管 理 层 更 乐 观 其 成 企 业 投 资 计 划 A 股 市 值 与 公 司 价 值 经 营 业 绩 治 理 质 量 之 间 并 不 存 在 普 遍 显 著 的 相 关 性, 股 票 市 场 对 增 长 概 念 的 追 捧 超 过 了 对 上 市 公 司 持 续 经 营 能 力 的 关 注 股 市 中 普 遍 存 在 的 高 溢 价 高 市 盈 率 使 得 A 股 短 期 价 格 不 能 有 效 衡 量 公 司 内 在 价 值 佛 山 照 明 公 司 稳 定 长 期 高 额 派 现 的 股 利 政 策 使 得 投 资 者 能 够 准 确 估 算 该 公 司 未 来 的 预 期 现 金 流 与 资 本 成 本 ( 折 现 率 ), 并 以 此 可 以 准 确 地 评 估 出 该 公 司 的 内 在 价 值 因 此, 佛 山 照 明 公 司 可 以 说 是 我 国 资 本 市 场 奉 行 价 值 投 资 的 典 范 以 佛 山 照 明 案 例 为 基 础, 引 领 我 国 证 券 投 资 者 向 理 性 的 价 值 投 资 理 念 迈 进 因 此, 最 大 化 股 东 价 值 应 该 是 最 大 化 公 司 长 期 内 在 价 值, 而 不 是 短 期 股 票 价 格 2) 最 大 化 哪 类 股 东 价 值? 正 如 产 品 市 场 上 需 要 细 分 客 户, 满 足 客 户 需 求 并 不 是 也 不 可 能 满 足 所 有 客 户 的 需 求, 而 是 要 针 对 目 标 客 户 股 东 价 值 最 大 化 并 非 所 有 不 同 风 格 的 投 资 者 的 价 值 最 大 化 公 司 不 同 的 业 务 发 展 投 融 资 战 略 和 股 利 分 配 政 策 会 吸 引 不 同 投 资 风 格 的 外 部 股 东, 同 时, 外 部 股 东 也 会 影 响 公 司 投 融 资 战 略 和 股 利 政 策 因 此, 上 市 公 司 可 以 在 股 东 细 分 市 场 上 锁 定 目 标 股 东 上 市 公 司 股 东 可 以 分 为 内 部 股 东 ( 控 股 和 非 控 股 股 东 ) 与 外 部 公 众 股 东 不 同 类 型 的 股 东 承 担 的 风 险 责 任 风 险 偏 好 价 值 取 向 及 利 益 不 完 全 一 致, 甚 至 冲 突 内 部 控 股 股 东 通 常 是 公 司 价 值 的 创 造 者 和 股 利 分 配 决 策 者, 承 担 更 多 的 企 业 长 期 经 营 责 任, 属 于 长 期 股 东, 关 注 公 司 核 心 竞 争 力 和 持 续 经 营 盈 利 能 力 外 部 公 众 股 东 往 往 是 价 值 评 估 者 和 股 利 方 案 的 接 受 者, 且 具 有 高 度 连 续 的 流 动 性 一 般, 外 部 公 众 股 东 由 于 股 权 分 散, 风 险 收 益 偏 好 和 价 值 取 向 大 不 相 同, 但 并 不 是 所 有 外 部 股 东 都 追 求 短 期 资 本 收 益 最 大 化 大 致 可 以 分 为 短 期 交 易 投 机 型 长 期 投 机 交 易 型 和 长 期 价 值 投 资 型 等 几 类 股 东 价 值 型 投 资 者 偏 好 现 金 红 利, 增 长 型 投 资 者 偏 好 股 票 股 利 表 10 佛 山 照 明 股 本 结 构 变 化 (%) 2002 年 12 月 31 日 2003 年 6 月 30 日 2009 年 7 月 1 日 国 有 股 23.9 23.9 流 通 A 股 62.9 法 人 股 11.99 11.99 限 售 A 股 14.7 流 通 B 股 22.94 22.94 流 通 B 股 22.4 基 金 持 股 9.31 5.91 基 金 持 股 0 合 计 68.14 64.74 18
A 股 散 户 31.86 35.26 由 表 10 可 见, 佛 山 照 明 一 直 能 够 采 取 高 派 现 股 利 政 策 与 其 股 权 结 构 有 关 系 其 稳 定 增 长 的 业 绩 和 高 现 金 股 利 低 β 值 的 特 性 为 其 外 资 股 东 稳 健 的 A 股 股 东 所 亲 睐 董 事 长 钟 信 才 曾 表 示 : B 股 股 东 赞 成 现 金 分 红, 国 家 股 也 赞 成, 大 部 分 股 民 赞 成 现 金 分 红 送 股 等 于 泡 沫 进 去, 现 金 红 利 才 是 真 正 的 投 资 回 报 所 以, 董 事 会 一 直 坚 持 对 目 标 股 东 现 金 分 红 的 做 法 2004 年 9 月, 佛 山 照 明 将 原 控 股 的 23.9% 的 国 有 股 转 让 西 门 子 全 资 子 公 司 欧 司 朗 分 公 司 时, 由 于 董 事 长 钟 信 才 的 坚 持, 外 方 控 股 股 东 欧 司 朗 承 诺, 在 控 股 后 仍 将 65% 的 净 利 润 用 于 公 司 现 金 分 红, 以 维 持 稳 定 的 公 司 股 利 政 策 从 公 司 现 有 的 股 东 构 成 看, 控 股 的 欧 司 朗 公 司 第 二 大 股 东 香 港 佑 昌 公 司 都 是 外 资 公 司, 都 赞 成 并 倾 向 于 长 期 现 金 分 红,B 股 股 东 也 赞 成, 同 时 公 司 也 吸 引 了 一 批 深 市 中 稳 健 并 坚 持 长 期 价 值 投 资 的 A 股 股 东 至 此, 佛 山 照 明 已 形 成 并 拥 有 了 一 个 赞 成 公 司 业 务 发 展 战 略 和 现 金 股 利 的 股 东 群 实 际 上, 欧 美 很 多 上 市 公 司 通 过 明 确 业 务 发 展 战 略 价 值 取 向 来 淘 汰 那 些 与 自 己 经 营 价 值 理 念 不 一 致 的 外 部 股 东, 建 立 一 个 与 自 身 发 展 和 价 值 理 念 一 致 的 股 东 群 巴 菲 特 (1988) 指 出 : 我 们 不 希 望 股 票 交 易 频 繁, 我 们 的 目 标 是 吸 引 长 期 投 资 者 我 们 努 力 通 过 政 策 业 绩 和 交 流, 吸 引 那 些 了 解 我 们 的 运 作, 并 能 像 我 们 ( 控 股 股 东 ) 那 样 衡 量 投 资 价 值 的 股 东 坚 持 这 样 做, 可 以 不 断 使 那 些 怀 着 短 期 或 者 不 现 实 预 期 的 股 东 感 到 乏 味 而 不 进 入 或 者 离 开 公 司 股 票 就 可 以 以 始 终 与 企 业 内 在 价 值 相 关 的 价 格 交 易 场 景 七 庄 坚 毅, 佛 山 照 明 第 四 大 股 东 广 州 佑 昌 股 份 公 司 董 事 长, 佛 山 照 明 最 大 自 然 人 ( 流 通 股 ) 股 东 2009 年 5 月 30 日, 在 佛 山 照 明 公 司 财 务 室, 见 到 了 融 通 基 金 公 司 经 理 梁 成 和 大 成 基 金 公 司 经 理 李 锐 梁 成 和 李 锐 说 : 我 们 持 有 贵 公 司 股 票 好 几 年 了, 大 家 合 作 愉 快, 公 司 业 绩 优 良 分 红 优 厚, 但 是 市 场 竞 争 激 烈, 压 力 较 大, 我 们 不 得 不 选 择 退 出 了 庄 坚 毅 说 : 感 谢 你 们 几 位 基 金 经 理 近 年 来 的 支 持 你 们 选 择 退 出 我 们 也 理 解, 你 们 是 最 后 持 有 我 们 股 票 的 基 金 公 司 了, 你 们 退 出 了, 佛 山 照 明 基 金 持 有 就 为 零 了, 但 我 对 公 司 未 来 是 持 有 坚 定 信 心 的 我 不 但 没 减 持, 还 大 幅 增 持 了 佛 山 照 明 公 司 的 股 份 关 联 知 识 点 分 类 股 东 目 标 股 东 股 东 价 值 最 大 化 讨 论 思 考 题 12. 你 是 否 赞 同 二 位 基 金 经 理 的 退 出 选 择? 如 果 你 是 一 位 开 放 式 基 金 经 理, 对 佛 山 照 明 公 司 股 票, 你 是 持 有 还 是 放 弃? 如 持 有 是 会 逐 步 增 加 还 是 逐 步 减 少? 13. 你 是 否 赞 同 庄 坚 毅 的 增 持 决 定? 如 你 是 庄 坚 毅, 你 会 做 出 什 么 决 定? 14. 大 多 数 上 市 公 司 都 还 没 有 建 立 主 动 筛 选 股 东 以 建 立 目 标 股 东 群 的 思 想, 谈 谈 你 对 19
该 公 司 不 断 筛 选 股 东 建 立 目 标 股 东 群 过 程 的 看 法 佛 山 照 明 通 过 长 期 稳 定 的 高 派 现 股 利 政 策, 自 然 地 筛 选 淘 汰 了 一 些 短 期 投 机 股 东, 逐 步 构 建 一 个 与 公 司 业 绩 发 展 战 略 和 价 值 取 向 一 致 的 目 标 股 东 群 纠 正 股 票 市 场 对 公 司 行 为 的 误 解 和 定 价 的 明 显 偏 差, 使 公 司 股 票 始 终 能 以 与 企 业 真 实 价 值 相 关 的 价 格 交 易, 减 少 公 司 股 票 的 投 机 性, 减 少 或 消 除 股 东 间 在 价 值 分 配 上 的 冲 突 因 此, 最 大 化 股 东 价 值 并 不 是 最 大 化 所 有 股 东 价 值, 应 是 像 佛 山 照 明 一 样, 在 筛 选 甄 别 以 后, 最 大 化 与 公 司 业 务 发 展 战 略 相 一 致 的 目 标 股 东 群 价 值 3) 公 司 股 利 政 策 是 否 向 证 券 市 场 传 递 了 信 号 以 及 传 递 了 什 么 信 号? 放 宽 Miller 和 Modigliani(1961) 的 假 设 条 件, 对 于 有 限 理 性 的 投 资 者 来 说, 与 公 司 经 理 相 比, 他 们 所 拥 有 的 公 司 信 息 是 不 完 全 的, 投 资 者 与 公 司 经 理 之 间 存 在 着 信 息 不 对 称 在 非 对 称 信 息 的 状 态 下, 公 司 经 理 更 知 道 企 业 持 续 盈 利 的 真 实 情 况, 而 公 司 经 理 把 股 利 政 策 作 为 一 种 信 号, 向 投 资 者 传 递 有 关 企 业 持 续 盈 利 的 信 息 但 是, 为 什 么 会 选 择 这 种 成 本 较 高 的 信 号 传 递 方 式, 而 不 是 选 择 另 一 些 成 本 低 廉 的 方 式, 比 如 选 择 会 计 利 润 来 传 递 这 些 信 息 呢? 这 是 因 为 当 公 司 对 其 前 景 看 好 时, 一 般 不 仅 仅 是 宣 布 好 消 息, 还 会 通 过 提 高 股 价 来 证 实 此 消 息 如 果 公 司 以 往 的 股 利 支 付 稳 定, 那 么 一 旦 股 利 增 加, 投 资 者 就 会 认 为 管 理 层 看 好 公 司 未 来 前 景, 未 来 的 现 金 流 能 够 支 持 这 么 高 的 股 利 政 策 另 外, 公 司 对 外 公 布 的 会 计 利 润 并 不 一 定 能 够 恰 当 的 反 映 其 经 营 利 润, 而 股 利 却 在 一 定 程 度 上 传 递 了 会 计 利 润 未 能 提 供 的 信 息 作 为 公 共 信 息 的 股 利 政 策, 投 资 者 几 乎 可 以 无 成 本 的 获 得, 他 们 可 以 根 据 自 己 对 公 司 股 利 政 策 的 理 解, 来 修 正 对 企 业 持 续 盈 利 的 预 期 佛 山 照 明 长 期 稳 定 高 额 派 现, 向 股 东 和 各 类 投 资 者 准 确 并 清 晰 地 传 递 了 公 司 健 康 成 熟 尊 重 投 资 者 积 极 进 取 并 前 景 远 大 的 良 好 市 场 形 象 5 尾 声 场 景 八 2010 年 3 月 10 日, 一 抹 夕 阳 余 辉 映 照 在 广 东 佛 山 照 明 股 份 有 限 公 司 办 公 大 楼 巨 大 的 连 体 建 筑 上, 留 下 春 日 中 一 片 温 暖 的 阳 光 在 办 公 楼 一 面 临 街 的 窗 台 边, 一 位 老 者 正 远 眺 沸 腾 的 南 国 中 心 城 市 广 州, 不 远 的 将 来, 广 州 佛 山 将 连 为 一 体, 地 铁 相 通, 来 往 便 利, 真 是 一 篇 辉 煌 壮 丽 的 前 景 啊! 目 光 回 收, 近 处 是 老 者 奋 斗 大 半 生 呕 心 沥 血 掌 舵 28 年, 像 亲 生 孩 子 般 带 大 的 佛 山 照 明 公 司 啊! 一 草 一 木 一 砖 一 瓦, 都 亲 切 得 如 同 会 说 话 会 呼 吸 一 般, 春 风 拂 过, 一 片 绿 草 茵 茵 的 生 机 盎 然 景 象, 每 一 位 职 工 的 笑 脸 都 历 历 在 目, 都 那 么 可 亲, 那 么 温 馨! 这 位 老 者 就 是 佛 山 照 明 董 事 长 掌 舵 人 钟 信 才 他 想, 都 68 岁 了, 是 否 该 退 下 来 让 年 轻 人 上 呢? 但 是 退 下 来 之 后, 谁 来 坚 守 我 多 年 来 对 股 民 的 那 个 承 诺 呢? 20
夕 阳 照 在 钟 信 才 魁 梧 的 身 体 上, 身 后 留 下 一 片 长 长 的 阴 影 关 联 知 识 点 公 司 治 理 结 构 公 司 代 理 理 论 讨 论 思 考 题 15. 对 佛 山 照 明 长 期 高 额 派 现 这 一 主 要 源 于 公 司 董 事 长 对 股 民 承 诺 的 现 象, 你 怎 么 看? 如 你 是 钟 信 才, 你 该 如 何 处 理 好 当 前 公 司 面 临 的 前 景 困 扰? 佛 山 照 明 现 象 提 供 了 一 个 难 得 的 在 我 国 资 本 市 场 认 识 公 司 股 利 政 策 尤 其 是 高 额 稳 定 派 现 股 利 政 策 的 样 本, 是 股 市 中 尊 重 投 资 者, 寻 求 价 值 投 资 的 典 范 该 公 司 长 期 的 高 额 股 利 派 现 实 际 上 源 于 公 司 掌 舵 人 董 事 长 总 经 理 多 年 来 对 公 司 投 资 者 的 一 个 庄 严 承 诺 每 年 公 司 净 利 润 的 65% 用 现 金 回 报 给 股 东, 以 及 对 这 一 承 诺 的 长 期 坚 守 进 入 新 世 纪 第 二 个 十 年 以 后, 随 着 掌 门 人 钟 信 才 逐 渐 老 去, 某 一 天 退 下 公 司 领 导 岗 位, 加 上 公 司 股 东 除 控 股 的 两 大 股 东 外, 又 异 常 分 散, 许 多 投 资 者 担 心 公 司 会 不 会 在 董 事 长 退 下 之 后 改 变 原 有 的 为 投 资 者 所 熟 知 的 股 利 政 策, 而 另 寻 新 的 股 利 支 付 方 式? 这 并 非 不 可 能 同 时, 该 公 司 董 事 长 即 钟 信 才 之 位, 并 不 是 由 控 股 股 东 德 资 的 欧 司 朗 公 司 代 表 出 任, 这 也 给 公 司 未 来 的 发 展 留 下 了 一 个 变 数 我 国 电 光 源 市 场 潜 力 巨 大, 在 新 一 轮 的 市 场 竞 争 环 境 下, 佛 山 照 明 所 面 临 的 市 场 竞 争 格 局 和 公 司 前 景 也 可 能 笼 罩 在 新 的 迷 雾 之 中 ( 案 例 正 文 字 数 :17447) Abstract: Dividend policy is the core of corporate financial management. There are few companies which insist cash dividend every year among China s listed companies. However Foshan lighting provide cash dividend of 2.21billion yuan totally in 16 consecutive years since it was listed. It s the only one whose cash dividend is more than financing equity in Shanghai and Shenzhen stock market and it s called cash cow. The financial situation in this special case has attracted great attention of security investors and finance field. This case promotes students to understand and grasp dividend theory about dividend policy and dividend payment and the recent dividend station. Key words: dividend; cash; profit sharing 21