16 银 行 信 贷 资 产 证 券 化 流 动 性 风 险 及 监 管 模 式 研 究 总 第 48 期 银 行 信 贷 资 产 证 券 化 流 动 性 风 险 及 监 管 模 式 研 究 基 于 系 统 协 同 论 视 角 的 分 析 福 建 银 监 局 南 平 分 局 课 题 组 1 摘 要 : 美 国 次 贷 危 机 的 爆 发 敲 响 我 国 信 贷 资 产 证 券 化 流 动 性 管 理 与 监 督 的 警 钟, 经 济 新 常 态 下 信 贷 资 产 证 券 化 常 态 化 的 稳 健 发 展 亟 需 构 建 有 效 的 流 动 性 风 险 的 监 督 与 管 理 体 系 本 文 在 对 我 国 信 贷 资 产 证 券 化 及 其 流 动 性 进 行 综 合 分 析 美 国 次 贷 危 机 教 训 反 思 韩 国 不 良 信 贷 资 产 证 券 化 及 日 本 信 贷 资 产 证 券 化 经 验 的 分 析 总 结 基 础 上, 运 用 系 统 协 同 理 论 分 析 得 出, 信 贷 资 产 证 券 化 系 统 通 过 各 子 系 统 协 同 运 作 而 产 生 1+1 > 2 的 协 同 效 应, 从 而 可 提 高 系 统 的 整 体 流 动 性, 降 低 流 动 性 风 险 最 后, 本 文 提 出 通 过 要 完 备 制 度 体 系 健 全 市 场 体 系 和 和 完 善 风 险 监 管 体 系, 构 建 信 贷 资 产 证 券 化 流 动 性 风 险 管 理 的 系 统 化 监 管 模 式 关 键 词 : 信 贷 资 产 证 券 化 ; 流 动 性 风 险 ; 监 管 模 式 ; 协 同 理 论 一 引 言 近 期, 有 关 信 贷 资 产 证 券 化 的 报 道 频 频 见 之 网 络 电 视 报 刊 等 诸 多 媒 体, 其 扩 容 提 速 常 态 化 发 展 等 成 为 金 融 业 界 热 点 词 汇 在 信 贷 资 产 风 险 控 制 压 力 加 大 的 情 况 下, 不 良 信 贷 资 产 证 券 化 更 是 成 为 热 议 话 题 20 世 纪 70 年 代 以 来, 为 增 强 资 产 流 动 性, 提 高 资 本 市 场 的 配 置 效 率, 以 住 房 抵 押 贷 款 为 源 头 的 资 产 证 券 化 迅 速 风 靡 全 球 正 当 人 们 纷 纷 效 仿 美 国 的 资 产 证 券 化 模 式 发 展 时,2007 年 次 贷 危 机 席 卷 了 整 个 美 国 市 场, 并 很 快 影 响 到 全 球 中 国 2005 年 开 始 试 点 的 资 产 证 券 化 也 因 这 场 危 机 于 2009 年 叫 停, 直 到 2012 年 才 重 新 启 动 次 贷 危 机 中, 发 达 国 家 商 业 银 行 普 遍 遭 遇 了 严 重 的 流 动 性 短 缺, 导 致 大 量 银 行 破 产, 并 引 发 了 全 球 金 融 市 场 的 动 荡 和 全 球 经 济 下 滑 次 贷 危 机 的 爆 发, 引 起 国 内 外 学 者 和 金 融 管 理 部 门 对 流 动 性 风 险 的 高 度 关 注, 并 积 极 寻 找 化 解 对 策 这 场 危 机 的 爆 发 也 给 我 国 信 贷 资 产 证 券 化 流 动 性 管 理 与 监 督 敲 响 了 警 钟 因 此, 在 经 济 新 常 态 下, 如 何 实 现 信 贷 资 产 证 券 化 流 动 性 风 险 的 有 效 监 督 与 管 理, 怎 样 引 导 信 1 课 题 组 组 长 : 郭 春 松 ; 课 题 组 成 员 : 谢 静 钦 邱 婉 娟 陈 莹 刘 佥 等 ; 执 笔 人 : 谢 静 钦 本 文 为 作 者 的 学 术 思 考, 不 代 表 所 在 单 位 观 点 作 者 感 谢 匿 名 审 稿 人 的 意 见, 文 责 自 负
2015 年 第 12 期 17 贷 资 产 证 券 化 进 入 常 态 化 的 稳 健 发 展 轨 道, 是 我 国 政 府 学 者 及 业 内 人 士 应 予 关 注 的 问 题 ( 一 ) 流 动 性 相 关 研 究 综 述 资 产 证 券 化 产 生 于 20 世 纪 60 年 代 末 的 美 国, 然 而 直 到 1977 年 美 国 投 资 银 行 家 刘 易 斯 (Lewis S. Ranieri) 才 首 次 提 出 资 产 证 券 化 这 一 概 念 近 半 个 世 纪 来, 资 产 证 券 化 在 欧 美 等 发 达 国 家 快 速 发 展, 国 外 专 家 学 者 对 资 产 证 券 化 的 基 本 理 论 及 实 践 做 了 大 量 研 究 这 些 研 究 主 要 集 中 在 一 般 证 券 的 共 性 特 征 方 面, 而 关 于 信 贷 资 产 证 券 化 流 动 性 方 面 的 研 究 较 少 在 流 动 性 的 范 畴 定 义 方 面,Kyle(1955) 把 市 场 流 动 性 归 纳 为 紧 度 深 度 和 弹 性 三 个 维 度 1 ; 而 Harrss (1990) 则 认 为, 流 动 性 包 括 宽 度 深 度 即 时 性 和 弹 性 四 个 维 度 2 流 动 性 的 影 响 因 素 方 面, Glosten 和 Milgrom(1985) 考 虑 了 信 息 成 本 对 流 动 性 的 影 响 ;Easley 和 O Hara(1992) 进 一 步 研 究 了 做 市 商 (market maker) 的 影 响 ;Datar(1998) 研 究 了 流 动 性 和 机 构 投 资 者 效 率 之 间 的 关 系 ;Fujimoto(2003) 的 研 究 发 现, 宏 观 变 量 不 仅 直 接 影 响 证 券 流 动 性, 还 通 过 影 响 市 场 收 益 波 动 性 等 间 接 影 响 证 券 流 动 性 在 提 高 流 动 性 对 策 研 究 方 面,Madhavan(1992) 指 出, 在 市 场 具 有 足 够 深 度 与 竞 争 性 时, 提 高 买 卖 委 托 的 披 露 程 度 才 能 降 低 价 格 波 动 性 并 提 高 市 场 流 动 性 ;Umlauf(l993) 认 为, 降 低 交 易 成 本 有 利 于 提 高 市 场 流 动 性 ;Pagano 和 Roell(1996) 提 出, 市 场 透 明 度 的 提 高 会 增 加 市 场 流 动 性, 且 报 价 机 制 下 的 流 动 性 要 优 于 指 令 驱 动 机 制 下 的 流 动 性 国 内 有 关 信 贷 资 产 证 券 化 的 研 究 起 步 较 晚, 始 于 20 世 纪 80 年 代 末 研 究 的 方 向 主 要 集 中 在 开 展 资 产 证 券 化 的 意 义 作 用 法 律 制 度 安 排 问 题, 以 及 基 础 资 产 的 选 择 操 作 模 式 的 探 索 推 进 资 产 证 券 化 实 践 的 对 策 建 议 等, 而 对 流 动 性 及 风 险 的 相 关 研 究 较 少 在 影 响 因 素 方 面, 田 君 (2003) 认 为, 在 我 国, 由 于 投 资 者 力 量 不 足, 能 够 参 与 证 券 投 资 的 机 构 投 资 者 数 量 很 少, 导 致 市 场 缺 乏 流 动 性 而 制 约 了 资 产 证 券 化 的 发 展 ; 毛 志 荣 (2004) 认 为, 我 国 二 级 市 场 的 不 足 造 成 了 我 国 资 产 证 券 化 流 动 性 严 重 不 足 的 问 题 ; 王 岩 岫 (2013) 的 研 究 认 为, 金 融 市 场 波 动 时, 结 构 复 杂 的 投 资 工 具 同 质 化 的 机 构 投 资 者 等 会 使 个 别 的 流 动 性 风 险 转 化 为 巨 大 的 系 统 性 风 险 在 风 险 监 管 方 面, 洪 艳 蓉 (2004) 认 为, 应 为 资 产 证 券 化 专 门 立 法 ; 于 宏 (2007) 分 析 认 为, 可 运 用 国 际 金 融 领 域 激 励 相 容 的 理 念 来 进 行 资 产 证 券 化 的 监 管 ; 许 多 奇 (2011) 在 反 思 美 国 次 贷 危 机 的 基 础 上, 提 出 建 立 以 金 融 信 息 为 中 心 的 多 维 度 的 统 一 监 管 体 系, 以 消 除 监 管 的 漏 洞 ; 韩 鑫 韬 和 古 曼 (2013) 建 议 完 善 相 关 配 套 法 律 法 规 建 立 监 管 机 构 协 调 机 制, 以 维 护 金 融 稳 定 1 三 个 维 度 分 别 是 : 紧 度, 指 短 时 期 内 买 卖 一 定 数 量 的 证 券 所 需 付 出 的 成 本 ; 深 度 指 引 起 价 格 一 定 额 度 变 化 所 需 的 交 易 量 ; 弹 性 指 价 格 从 某 一 随 机 的 与 信 息 无 关 的 扰 动 中 恢 复 的 速 度 2 四 个 维 度 中 : 宽 度 (width) 指 交 易 价 格 偏 离 市 场 有 效 价 格 的 程 度 ; 深 度 指 在 不 影 响 当 前 价 格 下 的 最 大 可 成 交 量 ; 即 时 性 (immediaey) 指 一 定 量 的 股 票 在 对 价 格 影 响 一 定 的 条 件 下 达 成 交 易 所 需 的 时 间 ; 弹 性 指 交 易 引 起 的 价 格 波 动 消 失 的 速 度
18 银 行 信 贷 资 产 证 券 化 流 动 性 风 险 及 监 管 模 式 研 究 总 第 48 期 关 于 信 贷 资 产 证 券 化 的 意 义 流 程 风 险 等 内 容, 国 内 外 专 家 学 者 做 了 大 量 的 研 究, 但 有 针 对 性 地 对 信 贷 资 产 证 券 化 的 流 动 性 风 险 管 理 的 研 究 相 对 较 少, 且 较 为 零 散 本 课 题 组 将 在 前 人 研 究 成 果 的 基 础 上, 借 鉴 国 际 经 验, 有 针 对 性 地 提 出 构 建 系 统 化 的 流 动 性 风 险 监 管 模 式 ( 二 ) 研 究 方 法 及 内 容 信 贷 资 产 证 券 化 是 信 贷 资 产 转 化 成 证 券 并 进 行 流 通 的 过 程 该 过 程 构 成 了 一 个 开 放 的 系 统, 包 括 发 起 人 特 殊 目 的 公 司 信 用 评 级 等 中 介 机 构 及 投 资 者 和 监 管 者 在 内 的 多 个 子 系 统 整 个 系 统 的 发 展 过 程 是 从 无 序 到 有 序 的 演 进, 每 个 子 系 统 亦 遵 循 着 组 织 的 演 进 过 程, 不 断 提 高 相 互 之 间 的 协 同 效 应 流 动 性 风 险 及 管 理 贯 穿 了 信 贷 资 产 证 券 化 的 全 过 程, 它 具 有 结 构 多 层 次 性 管 理 复 杂 性 协 作 多 元 性 等 特 征, 且 符 合 系 统 协 同 理 论 的 原 理 基 础 因 此, 本 文 运 用 系 统 协 同 理 论 来 研 究 构 建 系 统 化 的 信 贷 资 产 证 券 化 流 动 性 风 险 监 管 模 式 本 文 在 对 我 国 信 贷 资 产 证 券 化 流 动 性 内 涵 现 状 阐 述 的 基 础 上, 分 析 研 究 了 流 动 性 不 足 产 生 的 原 因, 并 借 鉴 美 国 韩 国 日 本 等 国 家 信 贷 资 产 证 券 化 模 式 的 经 验 教 训, 运 用 系 统 协 同 理 论, 提 出 了 信 贷 资 产 证 券 化 的 流 动 性 风 险 管 理 的 系 统 化 监 管 模 式 二 银 行 信 贷 资 产 证 券 化 及 其 流 动 性 风 险 监 管 的 内 涵 及 现 状 ( 一 ) 银 行 信 贷 资 产 证 券 化 及 其 流 动 性 的 内 涵 信 贷 资 产 证 券 化 (Credit Assets Backed Securitization,CABS) 是 经 济 金 融 发 展 到 一 定 阶 段 的 产 物, 是 必 要 性 必 然 性 和 偶 然 性 综 合 作 用 的 结 果, 也 是 银 行 提 高 自 身 资 产 管 理 能 力 的 必 然 要 求 资 产 证 券 化 是 20 世 纪 70 年 代 以 来 世 界 金 融 领 域 发 展 最 迅 速 的 创 新 工 具 具 体 而 言, 资 产 证 券 化 即 发 起 人 将 缺 乏 流 动 性 但 可 以 产 生 稳 定 现 金 流 的 资 产 出 售 给 一 个 特 殊 目 的 载 体 (Special Purpose Vehicle,SPV), 由 SPV 通 过 一 定 的 结 构 重 组 和 信 用 增 级, 分 离 与 重 组 资 产 相 关 的 收 益 和 风 险, 并 转 换 成 可 以 在 市 场 上 出 售 和 流 通 的 证 券 的 过 程 流 动 性 是 信 贷 资 产 证 券 化 的 核 心 问 题, 且 贯 穿 于 信 贷 资 产 证 券 化 融 资 的 始 终 流 动 性 越 好, 市 场 空 间 越 大, 信 贷 资 产 证 券 化 配 置 资 源 的 能 力 越 强 信 贷 资 产 证 券 化 的 流 动 性 包 含 三 个 层 次 ( 见 图 1) 四 个 维 度 三 个 层 次 指 信 贷 资 产 证 券 化 过 程 中 信 贷 资 金 形 态 转 换 并 实 现 流 动 性 的 三 个 环 节 : 基 础 资 产 被 打 包 转 让 给 SPV, 实 现 第 一 层 次 流 动 性 ;SPV 以 资 产 池 资 产 为 保 证 向 投 资 者 发 行 信 贷 资 产 支 持 证 券, 实 现 第 二 层 次 流 动 性 ( 也 称 一 级 市 场 流 动 性 ); 信 贷 资 产 支 持 证 券 在 投 资 者 之 间 转 手 交 易, 实 现 第 三 层 流 动 性 ( 也 称 二 级 市 场 流 动 性 ) 四 个 维 度 分 别 为 : 宽 度, 即 交 易 价 格 对 实 际 价 值 的 偏 离 度 ; 深 度, 即 实 时 价 格 下 的 最 大 交 易 量 ; 紧 度, 即 定 额 交 易 量 完 成 的 交 易 时 间 ; 弹 性, 即 价 格 波 动 平 复 的 时 间 信 贷 资 产 证 券 化 的 三 层 流 动 性 环 环 相 扣 层 次 递 进, 四 个 维 度 紧 密 相 连 面 面 俱 到, 构 成 信 贷 资 产 支 持 证 券 的 完 整 流 动 性 ( 见 图 1)
2015 年 第 12 期 19 SPV 图 1: 信 贷 资 产 证 券 化 三 层 流 动 性 结 构 ( 二 ) 我 国 信 贷 资 产 证 券 化 的 发 展 历 程 及 现 状 我 国 的 信 贷 资 产 证 券 化 起 步 较 晚,2005 年 才 开 始 起 步 试 点 此 后, 国 家 开 发 银 行 中 国 建 设 银 行 中 国 工 商 银 行 等 银 行, 发 行 了 多 款 信 贷 支 持 类 证 券 2007 年, 美 国 次 贷 危 机 所 引 发 的 一 场 金 融 危 机 冷 却 了 资 产 证 券 化 热 潮, 世 界 各 国 对 资 产 证 券 化 进 行 了 重 新 审 视 与 反 思, 我 国 的 信 贷 资 产 证 券 化 试 点 也 于 2009 年 陷 入 停 滞 2012 年, 我 国 重 启 资 产 证 券 化 试 点,2015 年, 业 务 由 审 批 制 改 为 银 监 会 备 案 + 央 行 注 册 制, 助 推 我 国 信 贷 资 产 证 券 化 发 展 步 入 快 车 道 截 至 2015 年 8 月 末, 我 国 已 有 27 家 银 行 获 准 开 办 信 贷 资 产 证 券 化 业 务, 新 增 5000 亿 元 试 点 规 模, 信 贷 资 产 支 持 证 券 托 管 余 额 达 3372.6 亿 元, 但 仅 占 债 券 市 场 托 管 总 余 额 的 0.82%, 占 贷 款 总 余 额 的 0.37% 总 体 看, 我 国 信 贷 资 产 证 券 化 的 规 模 仍 较 小, 但 有 着 有 广 阔 的 发 展 空 间 我 国 信 贷 资 产 支 持 证 券 在 二 级 市 场 受 关 注 的 程 度 较 低, 市 场 参 与 者 不 积 极, 信 贷 资 产 支 持 证 券 的 投 资 者 大 都 选 择 持 有 到 期, 交 易 不 活 跃 从 银 行 间 的 资 产 证 券 化 交 易 来 看,2006 至 2007 年, 资 产 支 持 证 券 交 易 共 33 笔 ;2008 年 达 到 236 笔, 金 额 近 337 亿 元 ;2009 年 之 后 受 美 国 次 贷 危 机 影 响 交 易 量 缓 慢 下 降 ; 进 入 2011 年 后 资 产 支 持 证 券 交 易 极 少, 有 的 季 度 甚 至 出 现 了 零 交 易 的 情 况 2014 年, 我 国 信 贷 资 产 证 券 化 发 展 开 始 步 入 快 车 道, 但 是 总 体 规 模 仍 较 小, 全 年 发 生 交 易 35 笔, 金 额 近 21 亿 元, 仅 占 存 量 的 1%( 见 表 1 和 图 2) 表 1: 我 国 信 贷 资 产 证 券 化 产 品 发 行 情 况 ( 单 位 : 亿 元 单 ) 年 份 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 发 行 额 103 152 211 375 0 0 0 244 185 2796 4056 期 数 2 4 5 9 0 0 0 7 8 67 388 注 : 时 间 截 至 2015 年 12 月 资 料 来 源 :Wind 数 据 库
20 银 行 信 贷 资 产 证 券 化 流 动 性 风 险 及 监 管 模 式 研 究 总 第 48 期 4500 4000 3500 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 450 400 350 300 250 200 150 100 50 0 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 发 行 额 期 数 图 2: 我 国 信 贷 资 产 证 券 化 产 品 发 行 情 况 ( 三 ) 信 贷 资 产 证 券 化 缺 乏 流 动 性 的 原 因 现 阶 段 我 国 信 贷 资 产 证 券 化 业 务 步 入 快 速 发 展 期, 但 仍 处 于 初 期 发 展 阶 段, 相 关 制 度 设 计 尚 不 健 全 风 控 体 系 尚 未 完 善 市 场 体 系 发 育 尚 不 成 熟 等 因 素, 极 大 阻 碍 了 我 国 信 贷 支 持 证 券 流 动 性 的 提 高, 妨 碍 了 信 贷 资 产 证 券 化 的 健 康 发 展 1. 配 套 法 制 机 制 尚 不 完 善 一 是 配 套 制 度 不 健 全 我 国 基 础 法 规 制 度 建 设 较 为 滞 后, 尚 未 形 成 系 统 化 的 法 制 框 架, 难 以 有 效 规 范 证 券 化 的 全 流 程 行 为, 包 括 市 场 主 体 行 为 约 束 及 投 资 者 合 法 权 益 保 障 等 当 前, 信 贷 资 产 证 券 化 遵 循 的 规 章 制 度 主 要 以 各 监 管 部 门 出 台 的 规 章 制 度 为 主, 在 规 范 市 场 主 体 行 为 等 方 面 还 存 在 法 律 空 白 或 障 碍, 如 破 产 法 合 同 法 及 公 司 法 等 法 律 中, 仍 存 在 不 利 于 证 券 化 业 务 开 展 的 相 关 条 款 二 是 多 头 监 管 亟 待 协 调 信 贷 资 产 证 券 化 涉 及 一 行 三 会 等 多 个 金 融 监 管 部 门, 各 部 门 依 照 自 身 的 监 管 职 责 相 继 出 台 了 一 系 列 规 章 制 度 这 种 分 业 经 营 分 业 监 管 的 体 制 一 定 程 度 上 割 裂 了 信 贷 资 产 证 券 化 的 全 流 程 监 管, 增 加 了 其 产 品 审 批 发 行 和 统 一 交 易 的 难 度, 容 易 出 现 监 管 真 空 或 监 管 交 叉 问 题, 不 利 于 监 管 资 源 的 节 约 和 监 管 有 效 性 的 提 高 三 是 风 控 机 制 有 待 完 善 我 国 信 贷 资 产 证 券 化 风 险 监 管 在 认 识 和 技 术 手 段 上 还 比 较 落 后, 监 管 部 门 对 信 贷 资 产 证 券 化 个 体 风 险 循 环 积 累 的 认 识 还 有 待 加 强, 有 针 对 性 的 监 管 手 段 仍 未 建 立, 特 别 是 对 相 关 指 标 和 评 价 区 间 等 问 题, 还 缺 乏 卓 有 成 效 的 研 究 2. 市 场 体 系 发 育 尚 不 成 熟 一 个 较 为 成 熟 的 市 场 表 现 为 主 体 结 构 多 元 化 客 体 组 成 多 样 化 空 间 层 次 多 极 化 等 我
2015 年 第 12 期 21 国 信 贷 资 产 证 券 化 发 展 正 处 于 初 级 阶 段, 虽 然 近 几 年 发 展 规 模 在 迅 速 扩 大, 但 由 于 市 场 主 体 对 信 贷 资 产 证 券 化 的 发 展 认 识 不 足, 存 在 不 同 程 度 的 主 观 封 闭 和 趋 同, 使 得 整 个 市 场 体 系 发 展 基 础 较 为 薄 弱, 信 贷 资 产 证 券 化 进 程 缓 慢 一 是 基 础 资 产 单 一, 证 券 化 品 种 有 待 丰 富 ( 见 表 2) 在 信 贷 资 产 证 券 化 初 期, 为 有 效 防 控 风 险, 监 管 部 门 对 发 起 人 的 基 础 资 产 质 量 的 标 准 要 求 较 高, 主 要 是 优 质 资 产, 不 良 资 产 证 券 化 虽 有 试 点, 但 规 模 小 同 时, 用 于 证 券 化 的 资 产 多 为 批 发 贷 款, 虽 然 有 涉 及 个 人 住 房 抵 押 贷 款 汽 车 抵 押 贷 款 小 额 消 费 贷 款 和 个 人 零 售 贷 款 等, 但 总 量 小 品 种 少, 无 法 满 足 受 评 对 象 收 取 评 级 费 用 为 主 要 利 润 来 源 的 现 实, 使 其 评 级 结 果 的 公 正 性 受 到 挑 战 表 2: 信 贷 资 产 证 券 化 基 础 资 产 情 况 表 ( 单 位 : 单 ) 基 础 资 产 类 别 2005 2006 2007 2008 2012 2013 2014 2015 总 计 不 良 资 产 0 2 0 2 0 0 0 0 4 个 人 住 房 抵 押 贷 款 1 0 1 1 1 1 1 23 29 企 业 贷 款 1 2 4 5 4 6 54 303 379 汽 车 贷 款 0 0 0 1 2 1 8 31 43 消 费 性 贷 款 0 0 0 0 0 0 1 8 9 信 用 卡 应 收 款 0 0 0 0 0 0 1 15 16 银 行 债 权 0 0 0 0 0 0 2 4 6 租 赁 0 0 0 0 0 0 0 4 4 注 : 时 间 截 至 2015 年 12 月 资 料 来 源 :Wind 数 据 库 3. 资 产 证 券 化 的 两 难 困 境 一 是 市 场 有 效 需 求 不 足, 证 券 化 动 力 缺 乏 在 经 济 下 行 压 力 下, 企 业 对 银 行 贷 款 有 效 需 求 不 足, 甚 至 萎 缩, 银 行 的 优 质 资 产 逐 渐 成 为 稀 缺 资 源, 且 其 贷 款 利 率 与 发 行 利 率 之 间 的 利 差 空 间 有 限, 盈 利 性 不 强, 其 证 券 化 的 动 力 不 足 同 时, 将 非 银 行 业 金 融 机 构 同 业 存 款 纳 入 一 般 存 款 和 优 先 股 高 密 度 发 行 后, 银 行 通 过 资 产 证 券 化 缓 解 存 贷 比 和 资 本 压 力 的 动 力 也 有 所 下 降 二 是 化 解 不 良 压 力 加 大, 证 券 化 途 径 受 限 近 年 来 受 三 期 叠 加 和 经 济 下 行 压 力 影 响, 银 行 信 贷 资 产 质 量 倍 受 考 验 截 至 2015 年 12 月, 商 业 银 行 不 良 贷 款 余 额 为 12744 亿 元, 较 2014 年 增 加 4318 亿 元, 增 长 率 达 51.25%; 商 业 银 行 不 良 贷 款 率 为 1.67%, 较 上 年 上 升 了 0.42 个 百 分 点 传 统 不 良 资 产 处 置 方 式 相 对 单 一 进 程 缓 慢 规 模 有 限, 银 行 普 遍 希 望 通 过 不 良 资 产 证 券 化 加
22 银 行 信 贷 资 产 证 券 化 流 动 性 风 险 及 监 管 模 式 研 究 总 第 48 期 快 不 良 处 置 进 程, 以 化 解 资 本 充 足 率 和 贷 存 比 监 管 要 求 压 力, 但 因 相 关 配 套 制 度 操 作 细 则 等 尚 未 制 定, 风 险 防 控 措 施 也 尚 待 建 立 健 全, 出 于 审 慎 性 安 全 性 的 考 虑, 该 途 径 仍 在 试 点 探 索, 开 通 及 放 开 还 需 时 日 三 国 际 信 贷 资 产 证 券 化 风 险 防 控 经 验 及 借 鉴 国 际 发 达 国 家 对 信 贷 资 产 证 券 化 研 究 及 实 践 相 对 较 早, 对 其 成 功 经 验 和 危 机 教 训 的 深 入 学 习, 对 我 国 信 贷 资 产 证 券 化 流 动 性 风 险 监 管 模 式 的 构 建 有 着 重 要 的 借 鉴 意 义 ( 一 ) 美 国 资 产 证 券 化 的 启 示 与 反 思 美 国 资 产 证 券 化 历 经 四 十 多 年 的 发 展, 在 证 券 化 产 品 的 交 易 结 构 基 础 资 产 定 价 方 法 等 方 面 较 为 成 熟, 成 为 20 世 纪 最 重 要 的 金 融 产 品 创 新 之 一 然 而,2007 年 美 国 次 贷 危 机 爆 发, 引 发 了 全 球 金 融 危 机 这 场 危 机 的 本 源 是 次 级 住 房 抵 押 贷 款 引 发 的 市 场 流 动 性 危 机, 最 后 演 化 为 全 球 性 的 系 统 性 风 险 通 过 分 析 美 国 资 产 证 券 化 过 程 可 知 : 一 是 具 有 稳 定 现 金 流 的 资 产 是 资 产 证 券 化 的 前 提 住 房 抵 押 贷 款 是 最 早 被 美 国 选 作 资 产 证 券 化 的 基 础 资 产 随 着 以 住 房 抵 押 贷 款 作 为 基 础 资 产 的 抵 押 支 持 债 券 (Mortgage-Backed Security,MBS) 的 不 断 发 展, 促 使 基 础 资 产 的 选 择 范 围 不 断 拓 宽, 一 些 具 有 稳 定 现 金 流 可 预 测 未 来 收 益 的 贷 款 如 学 生 贷 款 汽 车 贷 款 等 也 被 选 作 基 础 资 产 随 后 证 券 化 的 基 础 资 产 范 围 扩 大 到 上 百 种, 品 种 越 来 越 丰 富, 几 乎 实 现 了 只 要 有 稳 定 现 金 流 就 能 作 为 基 础 资 产 进 行 包 装 二 是 解 决 信 息 不 对 称 是 资 产 证 券 化 的 关 键 在 证 券 化 的 过 程 中, 存 在 着 各 种 信 息 不 对 称, 因 此 处 在 证 券 化 链 条 最 末 端 的 投 资 主 体 难 以 掌 握 到 资 产 质 量 的 真 实 状 况, 导 致 其 难 以 正 确 判 断 投 资 风 险, 并 造 成 在 证 券 化 的 过 程 中 流 动 性 不 断 的 被 放 大 再 放 大 在 美 国, 风 险 评 估 主 要 由 服 务 性 中 介 机 构 信 用 评 级 机 构 完 成, 按 照 抵 押 资 产 预 评 - 待 发 证 券 综 合 评 估 - 发 行 后 跟 踪 评 级 的 框 架 划 分 九 个 级 别 进 行 评 定 这 种 制 度 有 助 于 投 资 者 做 出 正 确 的 判 断, 减 少 投 资 风 险 损 失 三 是 加 强 监 管 是 资 产 证 券 化 的 保 障 在 美 国 资 产 证 券 化 的 发 展 历 程 中, 次 贷 危 机 的 爆 发 在 一 定 程 度 上 与 证 券 化 相 关 监 管 部 门 的 宽 松 监 管 有 着 极 大 的 关 系 美 国 的 证 券 化 产 品 发 行 实 行 备 案 制 度, 但 对 于 房 利 美 房 地 美 这 些 机 构 所 发 行 的 证 券 化 产 品 采 取 豁 免 审 核, 在 资 产 支 持 证 券 的 发 行 过 程 中 出 现 监 管 真 空, 风 险 得 不 到 及 时 有 效 的 约 束, 导 致 次 贷 危 机 的 爆 发 ( 二 ) 韩 国 资 产 证 券 化 的 经 验 及 启 示 韩 国 资 产 证 券 化 始 于 化 解 亚 洲 金 融 危 机 所 导 致 的 企 业 不 良 资 产 经 过 多 年 发 展, 其 基 础 资 产 发 展 到 30 多 个, 品 种 包 括 了 住 宅 抵 押 证 券 公 司 债 券 抵 押 证 券 信 用 卡 应 收 款 未 来 收 入 债 权 等 韩 国 资 产 证 券 化 离 不 开 以 下 三 方 面 的 推 动 : 一 是 完 整 的 法 律 体 系 在 韩 国 1997 年
2015 年 第 12 期 23 推 出 资 产 证 券 化 后, 韩 国 政 府 对 资 产 证 券 化 进 行 了 统 一 立 法 立 法 范 围 涉 及 包 括 资 产 管 理 公 司 的 组 建 流 动 性 管 理 抵 押 证 券 化 制 度 以 及 上 市 规 则 等 在 内 的 资 产 证 券 化 各 个 环 节 这 些 法 律 与 企 业 结 构 调 整 等 相 关 法 律 共 同 构 筑 了 资 产 证 券 化 的 完 整 法 律 体 系 二 是 配 套 的 服 务 体 系 韩 国 为 保 证 资 产 证 券 化 产 品 的 顺 利 发 行, 配 套 提 供 法 律 咨 询 信 用 增 级 财 务 顾 问 产 品 研 发 等 服 务, 为 资 产 证 券 化 的 发 展 提 供 了 有 力 保 障 如 针 对 不 良 信 贷 资 产 证 券 化, 建 立 了 卖 出 期 权 的 保 障 机 制, 即 资 产 管 理 公 司 从 银 行 购 入 不 良 资 产 时 还 取 得 借 款 人 违 约 时 将 贷 款 回 售 给 银 行 的 卖 出 期 权 三 是 分 层 销 售 和 回 售 机 制 资 产 管 理 公 司 接 收 银 行 打 包 转 让 的 信 贷 资 产 后, 将 资 产 转 移 给 证 券 化 公 司 证 券 化 公 司 依 此 发 行 高 级 证 券 和 次 级 证 券, 资 产 池 产 生 的 收 益, 优 先 满 足 高 级 证 券 本 息, 而 次 级 证 券 由 资 产 管 理 公 司 自 留 并 承 担 信 用 风 险, 即 在 借 款 人 违 约 时 赎 回 资 产 ( 三 ) 日 本 资 产 证 券 化 模 式 经 验 借 鉴 东 南 亚 金 融 危 机 后 日 本 推 行 资 产 证 券 化, 其 基 础 资 产 包 括 企 业 贷 款 汽 车 消 费 贷 款 和 住 宅 抵 押 消 费 贷 款, 发 行 人 包 括 银 行 和 小 型 贷 款 公 司, 有 效 地 化 解 了 银 行 的 流 动 性 危 机 一 是 政 府 积 极 推 动 首 先, 政 府 借 助 其 在 法 规 制 度 制 定 中 的 强 制 力 优 势, 推 动 法 律 制 度 创 新, 涉 及 发 起 人 出 售 贷 款 的 方 式 破 产 隔 离 对 抵 押 人 权 益 的 影 响 权 益 转 让 超 额 担 保 等 等 其 次, 政 府 运 用 其 公 信 力, 解 决 市 场 各 主 体 政 府 各 部 门 以 及 相 关 机 构 之 间 产 生 的 各 种 摩 擦 二 是 与 海 外 机 构 开 展 合 作 日 本 证 券 化 的 发 展 得 益 于 国 际 投 资 银 行 的 推 动 西 方 国 家 资 产 证 券 化 业 务 开 展 时 间 长 规 模 大, 长 期 以 来 积 累 了 丰 富 的 经 验, 加 强 与 国 外 投 资 银 行 和 中 介 机 构 合 作, 打 造 资 产 证 券 化 海 外 渠 道, 能 够 依 据 国 际 投 资 者 的 偏 好 设 计 出 更 具 市 场 化 的 证 券 化 融 资 工 具, 为 供 需 双 方 搭 建 平 台 三 是 放 松 利 率 管 制 等 措 施 日 本 一 方 面 通 过 利 率 自 由 化, 如 降 低 对 大 额 定 期 储 蓄 以 及 流 动 性 存 款 等 方 面 的 利 率 限 制, 扩 大 了 债 券 市 场 的 供 求 量 ; 另 一 方 面, 通 过 放 宽 对 发 行 公 司 债 券 的 担 保 要 求, 活 跃 债 券 发 行 市 场 ( 一 ) 系 统 协 同 论 四 系 统 协 同 论 下 我 国 信 贷 资 产 证 券 化 流 动 性 风 险 监 管 模 式 的 构 建 协 同 学 亦 称 协 同 论 或 协 和 学, 是 研 究 不 同 事 物 共 同 特 征 及 其 协 同 机 理 的 新 兴 学 科 1976 年, 西 德 的 著 名 的 理 论 物 理 学 教 授 赫 尔 曼 哈 肯 (Hermann Haken) 提 出 了 协 同 论, 研 究 各 种 不 同 的 系 统 从 混 沌 无 序 状 态 向 稳 定 有 序 结 构 转 化 的 机 理 和 条 件 其 最 根 本 的 思 想 和 方 法 是 系 统 自 主 地 自 发 地 通 过 子 系 统 的 相 互 作 用 而 产 生 系 统 规 则 协 同 论 具 有 广 阔 的 应 用 范 围, 近 十 几 年 来 获 得 发 展 并 被 广 泛 应 用 的 综 合 性 学 科, 在 物 理 学 化 学 生 物 学 天 文 学 经 济 学 社 会 学 以 及 管 理 科 学 等 许 多 方 面 都 取 得 了 重 要 的 应 用 成 果 然 而, 相 比 自 然 科 学 而 言, 社 会 科 学 对 于
24 银 行 信 贷 资 产 证 券 化 流 动 性 风 险 及 监 管 模 式 研 究 总 第 48 期 协 同 学 的 应 用 相 对 较 少, 特 别 是 在 金 融 领 域, 真 正 应 用 协 同 学 有 关 理 论 研 究 系 统 有 序 问 题 的 成 果 还 较 少 协 同 系 统 是 由 许 多 子 系 统 组 成 以 自 组 织 的 方 式 形 成 有 序 结 构 的 开 放 系 统, 强 调 各 个 子 系 统 的 关 联 及 系 统 发 生 变 化 时 要 素 间 的 互 相 配 合 与 耦 合 系 统 协 同 演 化 过 程 是 系 统 中 各 子 系 统 相 互 作 用, 通 过 对 序 参 量 的 影 响, 推 动 系 统 从 无 序 运 动 向 有 序 运 动 转 化, 从 而 逐 步 实 现 系 统 协 作 演 化 目 的, 即 产 生 1+1 > 2 的 协 同 效 应 信 贷 资 产 证 券 化 体 系 是 一 个 开 放 复 杂 的 系 统, 可 将 其 视 为 是 一 个 由 金 融 资 产 流 动 的 发 起 人 中 介 机 构 投 资 者 交 易 市 场 监 管 和 制 度 安 排 等 子 系 统 构 成 的 开 放 系 统 ( 见 图 3) 六 个 子 系 统 相 互 协 同 运 动, 共 同 作 用 于 制 度 体 系 市 场 体 系 和 风 险 监 管 体 系 这 三 个 序 参 量 ; 三 个 序 参 量 通 过 内 部 协 同 运 动 作 用 于 资 产 证 券 化 三 个 层 次 的 流 动 性, 最 终 形 成 该 系 统 整 体 的 流 动 性 ; 同 时, 流 动 性 对 资 产 证 券 化 系 统 的 各 个 子 系 统 的 协 同 运 动 又 具 有 反 馈 调 节 的 功 能 图 3: 信 贷 资 产 证 券 化 流 动 性 的 系 统 协 同 机 制
2015 年 第 12 期 25 ( 二 ) 信 贷 资 产 证 券 化 系 统 流 动 性 的 协 同 演 化 模 型 1. 协 同 演 化 模 型 一 般 形 式 协 同 演 化 进 程 是 基 于 开 放 系 统 下 物 质 能 量 等 外 界 控 制 参 量 的 输 入, 经 过 系 统 中 各 个 子 系 统 的 运 动, 自 组 织 产 生 协 同 突 变 行 为, 最 后 进 行 物 质 能 量 等 参 量 输 出 与 反 馈 的 一 个 持 续 循 环 往 复 的 过 程 ( 见 图 4) 1 2 6 图 4: 协 同 演 化 模 型 的 一 般 形 式 2. 信 贷 资 产 证 券 化 流 动 性 的 协 同 演 化 模 型 首 先, 定 义 信 贷 资 产 证 券 化 系 统 为 AS(Asset System), AS={I,O,X,Q}, 其 中 : I={a, m i } 表 示 资 产 证 券 化 系 统 的 输 入,a 为 可 以 被 证 券 化 的 资 产,m i 为 购 买 资 产 支 持 证 券 的 资 金 ; O={m o }, 表 示 资 产 证 券 化 系 统 的 输 出,m o 为 投 入 到 实 体 经 济 的 资 金 ; X={S 1,S 2,S 3,S 4,S 5,S 6 }, 表 示 资 产 证 券 化 系 统 所 处 的 某 一 状 态, 其 中 S 1 S 2 S 3 S 4 S 5 S 6 分 别 为 X 的 子 系 :S 1 为 发 起 人 子 系 统,S 2 为 中 介 机 构 子 系 统,S 3 为 投 资 人 子 系 统,S 4 为 交 易 市 场 子 系 统,S 5 为 监 管 部 门 子 系 统,S 6 为 制 度 安 排 部 门 子 系 统 ; Q={L} 表 示 资 产 证 券 化 系 统 的 序 参 量,L 为 资 产 证 券 化 流 动 性 协 同 的 功 能 函 数 : 资 产 证 券 化 系 统 的 自 组 织 过 程, 即 资 产 证 券 化 流 动 性 的 协 同 演 化 过 程 根 据 协 同 理 论, 用 微 分 方 程 表 示 系 统 的 协 同 演 化 过 程, 体 现 了 序 参 量 由 子 系 统 协 同 运 动 决 定 并 对 子 系 统 协 同 运 动 具 有 反 馈 作 用 由 于 各 子 系 统 之 间 的 藕 合 是 非 线 性 的, 因 此 描 述 其 协 同 运 动 产 生 的 功 能 函 数 也 是 非 线 性 的 资 产 证 券 化 流 动 性 功 能 函 数 :L=N(L(x),I(x),M(x),R(x)) 其 中 :N 表 示 某 种 非 线 性 函 数 ;I(x) 表 示 系 统 处 于 某 一 状 态 时 的 制 度 体 系 (Institution system) 情 况, 是 对 制 度 体 系 的 一 种 综 合 评 价, 有 I(x)=f 1 (S 1,S 2,S 3,S 4,S 5,S 6,L(x)), 即 制 度 体 系 的 状 态 是 由 资 产 证 券 化 子 系 统 的 协 同 运 动 以 及 当 时 的 资 产 证 券 化 流 动 性 L 共 同 决 定 的 ;M(x) 表
26 银 行 信 贷 资 产 证 券 化 流 动 性 风 险 及 监 管 模 式 研 究 总 第 48 期 示 处 于 系 统 某 一 状 态 时 的 市 场 体 系 (Market system) 的 情 况, 是 对 市 场 体 系 的 一 种 综 合 的 评 价, 有 M(x)=f 2 (S 1,S 2,S 3,S 4,S 5,S 6,L(x)), 即 市 场 体 系 的 状 态 是 由 资 产 证 券 化 子 系 统 的 协 同 运 动 以 及 当 时 的 资 产 证 券 化 流 动 性 L 共 同 决 定 的 ;R(x) 表 示 处 于 系 统 某 一 状 态 时 风 险 监 管 体 系 (Risk regulation) 的 情 况, 是 对 风 险 监 管 体 系 的 一 种 综 合 评 价, 有 R(x)=f 3 (S 1,S 2,S 3,S 4,S 5,S 6,L(x)), 即 风 险 监 管 体 系 的 状 态 是 由 资 产 证 券 化 子 系 统 的 协 同 运 动 以 及 当 时 的 资 产 证 券 化 流 动 性 L 共 同 决 定 的 f 1 f 2 f 3 分 别 表 示 制 度 体 系 市 场 体 系 和 风 险 监 管 体 系 的 决 定 函 数, 同 样 是 非 线 性 的 协 同 模 型 分 析 : 可 以 看 出, 资 产 证 券 化 的 序 参 量 功 能 的 实 现 依 赖 于 子 系 统 改 变 的 协 同, 同 时 整 个 资 产 证 券 化 的 协 同 效 应 是 资 产 证 券 化 系 统 自 身, 以 及 与 各 子 系 统 协 调 运 作 协 同 演 化 的 过 程 可 得 协 同 模 型 为 : H=h(h 1 (S 1 ),h 2 (S 2 ),h 3 (S 3 ),h 4 (S 4 ),h 5 (S 5 ),h 6 (S 6 )) 其 中 : h 资 产 证 券 化 系 统 的 协 同 H 协 同 函 数 h 1 (S 1 ) 为 发 起 人 系 统 的 协 同 ;h 2 (S 2 ) 为 中 介 机 构 系 统 的 协 同 ;h 3 (S 3 ) 为 投 资 者 系 统 的 协 同 ; h 4 (S 4 ) 为 交 易 市 场 系 统 的 协 同 ;h 5 (S 5 ) 为 监 管 系 统 的 协 同 ;h 6 (S 6 ) 为 制 度 安 排 系 统 的 协 同 于 是, 协 同 视 角 下 的 资 产 证 券 化 流 动 性 协 同 演 化 模 型 就 由 下 面 的 联 立 公 式 组 成 : AS={I,O,S,Q} X={S 1,S 2,S 3,S 4,S 5,S 6 } Q={L} L(x)=N (L(x),I(x),M(x),R(x)) I(x)=f 1 (S 1,S 2,S 3,S 4,S 5,S 6,L(x)) M(x)=f 2 (S 1,S 2,S 3,S 4,S 5,S 6,L(x)) R(x)=f 3 (S 1,S 2,S 3,S 4,S 5,S 6,L(x)) H=h(h 1 (S 1 ),h 2 (S 2 ),h 3 (S 3 ),h 4 (S 4 ),h 5 (S 5 ),h 6 (S 6 )) 协 同 功 能 函 数 与 协 同 模 型 的 关 系 : 根 据 功 能 函 数, 资 产 证 券 化 系 统 的 整 体 功 能 实 际 上 是 系 统 在 状 态 X=(S 1,S 2,S 3,S 4,S 5,S 6 ) 下 的 输 出, 而 协 同 模 型 中 的 H 是 刻 画 系 统 状 态 的 标 量 函 数 则 功 能 函 数 式 为 L=f(x), 可 将 协 同 模 型 式 改 写 成 H=h(x) 因 为 任 一 状 态 下 x 都 对 应 着 H, 所 以 存 在 逆 函 数 x=h -1 (H), 将 其 代 入
2015 年 第 12 期 27 L=f(x), 得 到 :L=f(h -1 (H)) 3. 结 论 结 论 一 : 整 个 资 产 证 券 化 的 协 同 效 应 是 资 产 证 券 化 系 统 自 身, 以 及 与 各 子 系 统 协 调 运 作 协 同 演 化 的 过 程, 通 过 对 协 同 功 能 函 数 与 协 同 模 型 的 关 系 分 析 得 L=f(h -1 (H)), 即 L 是 H 的 单 调 递 增 函 数, 说 明 系 统 协 同 程 度 越 高, 系 统 整 体 功 能 越 大, 即 资 产 证 券 化 系 统 流 动 性 的 影 响 要 素 取 决 于 系 统 的 协 同 度, 子 系 统 协 同 程 度 越 高, 资 产 证 券 化 整 体 系 统 流 动 性 功 能 越 大 结 论 二 : 通 过 协 同 模 型 分 析 可 以 看 出, 资 产 证 券 化 的 序 参 量 Q={L} 功 能 的 实 现 依 赖 于 发 起 人 中 介 机 构 投 资 者 等 各 子 系 统 改 变 的 协 同, 即 L(x)=N(L(x),I(x),M(x),R(x)); 同 时, 其 对 子 系 统 协 同 运 动 具 有 反 馈 作 用, 即 AS={I,O,S,Q}, 因 此, 各 子 系 统 只 有 围 绕 共 同 目 标, 齐 心 协 力 合 作, 才 能 产 生 1+1 > 2 的 协 同 效 应 ; 而 各 子 系 统 间 相 互 掣 肘 离 散 冲 突 或 摩 擦 只 会 增 加 系 统 内 耗, 致 使 系 统 处 于 混 乱 无 序 的 状 态 结 论 三 : 各 子 系 统 间 的 协 同 运 作 通 过 制 度 体 系 市 场 体 系 和 风 险 监 管 体 系 三 个 序 参 量 具 体 发 挥 作 用, 同 时 其 作 用 于 序 参 量 的 输 出 结 果 通 过 反 馈 影 响 资 产 证 券 化 子 系 统 的 协 同 运 动 因 此, 提 高 系 统 整 体 流 动 性 需 强 化 制 度 体 系 市 场 体 系 和 风 险 监 管 体 系 的 建 设, 并 提 高 各 子 系 统 间 的 协 同 度 ( 三 ) 构 建 我 国 信 贷 资 产 证 券 化 的 系 统 化 流 动 性 风 险 监 管 模 式 我 国 信 贷 资 产 证 券 化 试 点 实 践 和 国 外 信 贷 资 产 证 券 化 的 经 验, 为 我 国 信 贷 资 产 证 券 化 流 动 性 风 险 监 督 管 理 提 供 了 宝 贵 的 经 验 在 系 统 协 同 理 论 中, 子 系 统 相 互 作 用 促 成 1+1 > 2 的 协 同 效 应, 对 我 国 建 立 健 全 信 贷 资 产 证 券 化 流 动 性 风 险 系 统 化 监 管 模 式 有 重 要 的 指 导 意 义 要 提 高 系 统 整 体 流 动 性 以 及 各 子 系 统 间 的 协 同 度, 需 强 化 制 度 体 系 市 场 体 系 和 风 险 监 管 体 系 三 个 序 参 量 的 建 设, 围 绕 提 高 系 统 流 动 性 的 共 同 目 标 发 挥 作 用, 通 过 其 作 用 结 果 的 输 出 反 馈 影 响 资 产 证 券 化 六 个 子 系 统 的 协 同 作 用 1. 完 善 制 度 体 系, 优 化 生 态 环 境, 理 顺 发 展 通 道 信 贷 资 产 证 券 化 需 完 善 制 度 的 顶 层 设 计, 消 除 证 券 化 发 展 过 程 中 因 制 度 空 白 或 冲 突 产 生 的 障 碍 一 是 专 门 立 法 结 合 目 前 中 国 的 法 律 现 状, 修 改 现 有 相 关 法 律 并 不 可 行 可 参 照 韩 国 模 式, 由 立 法 机 关 对 资 产 证 券 化 进 行 专 门 立 法, 逐 步 建 立 与 完 善 涵 盖 证 券 化 业 务 发 行 上 市 交 易 等 专 门 统 一 的 法 律 体 系 二 是 完 善 会 计 税 收 制 度 研 究 出 台 更 完 善 适 用 范 围 更 广 的 税 收
28 银 行 信 贷 资 产 证 券 化 流 动 性 风 险 及 监 管 模 式 研 究 总 第 48 期 会 计 制 度, 建 立 系 统 规 范 的 金 融 税 收 体 系, 加 强 对 信 贷 资 产 证 券 化 业 务 的 关 键 环 节 的 税 收 减 免 力 度 三 是 针 对 现 行 法 律 规 定 中 与 资 产 证 券 化 相 冲 突 的 情 况 规 定 例 外 条 款, 通 过 这 些 例 外 条 款 来 解 决 发 展 资 产 证 券 化 的 法 律 障 碍 问 题 2. 健 全 市 场 体 系, 遵 循 四 适 原 则, 循 序 渐 进 发 展 市 场 准 入 遵 循 四 适 原 则, 是 指 将 适 合 的 产 品 ( 基 础 资 产 ) 由 适 合 的 人 ( 发 行 者 ) 通 过 适 合 的 方 式 ( 中 介 机 构 ) 推 荐 给 适 合 的 人 ( 投 资 者 ) 一 是 参 与 者 的 选 择 在 发 起 机 构 的 选 择 上 设 立 严 格 准 入 标 准, 如 稳 健 的 机 构 管 理 充 备 的 队 伍 建 设 科 学 的 风 险 管 控 及 良 好 的 社 会 信 用 等, 按 照 业 务 品 种 开 发 规 模 扩 展 等 与 风 险 控 制 管 理 能 力 相 匹 配 原 则, 循 序 渐 进 地 推 进 资 产 证 券 化 常 态 化 发 展 ; 在 投 资 者 的 选 择 过 程 中, 引 入 基 金 证 券 保 险 等 金 融 机 构 参 与, 打 破 银 行 相 互 持 股 的 局 面, 以 有 效 分 散 风 险 在 时 机 成 熟 时, 可 进 一 步 由 金 融 机 构 向 非 金 融 机 构 境 外 投 资 机 构 等 较 为 成 熟 的 市 场 投 资 者 扩 展, 不 断 丰 富 投 资 者 结 构 二 是 基 础 资 产 的 选 择 原 始 资 产 的 质 量 很 大 程 度 上 影 响 了 信 贷 资 产 证 券 化 产 品 的 风 险 价 值 在 资 产 证 券 化 发 展 初 期, 选 择 未 来 收 益 较 为 稳 定 的 现 金 流 信 贷 资 产 作 为 基 础 资 产, 并 在 证 券 化 进 程 的 推 进 过 程 中, 不 断 丰 富 基 础 资 产 的 构 成 从 优 质 资 产 到 次 优 质 资 产 从 批 发 信 贷 资 产 到 零 售 信 贷 资 产 从 抵 押 信 贷 资 产 到 非 抵 押 信 贷 资 产 逐 步 拓 展 同 时, 从 韩 国 的 实 践 经 验 可 以 看 出, 根 据 不 同 资 产 池 的 构 成 及 现 金 流 特 点, 分 级 设 计 分 层 销 售, 依 照 风 险 等 级 设 计 出 不 同 收 益 及 期 限 的 证 券 化 品 种, 以 满 足 不 同 风 险 偏 好 投 资 者 的 需 求 需 要 重 视 的 是, 对 不 良 资 产 证 券 化 须 持 谨 慎 态 度, 以 免 发 生 次 贷 危 机, 应 尽 量 通 过 回 售 或 卖 出 期 权 等 方 式 解 决 风 险 兜 底 问 题 3. 完 善 监 管 体 系, 强 化 信 息 披 露, 推 动 信 贷 资 产 证 券 化 健 康 规 范 发 展 一 是 理 顺 监 管 关 系 信 贷 资 产 证 券 化 各 监 管 部 门 之 间 要 建 立 紧 密 的 沟 通 协 调 机 制 建 议 成 立 由 人 民 银 行 银 监 会 证 监 会 保 监 会 和 财 政 部 等 部 委 组 成 的 资 产 证 券 化 监 管 协 调 委 员 会, 厘 清 并 协 调 各 方 在 信 贷 资 产 证 券 化 运 作 中 的 监 管 权 限 和 责 任, 解 决 信 贷 资 产 证 券 化 过 程 中 面 临 的 发 展 和 风 险 问 题, 根 据 资 产 证 券 化 推 进 过 程 中 的 市 场 和 业 务 变 化, 及 时 变 化 监 管 手 段 与 政 策, 共 同 推 动 我 国 信 贷 资 产 证 券 化 的 可 持 续 发 展 二 是 明 晰 权 责 利 的 边 界 约 束 参 与 者 各 自 的 决 策 与 行 动, 消 除 责 任 的 灰 色 地 带, 保 障 信 贷 资 产 证 券 化 健 康 发 展 发 起 机 构 要 保 障 信 息 的 可 靠 性, 客 观 如 实 地 向 受 托 机 构 披 露 资 产 包 的 全 部 信 用 风 险 信 息 ; 中 介 机 构 要 确 认 信 息 的 准 确 性, 要 客 观 科 学 地 评 估 价 值, 并 如 实 完 整 披 露, 以 缓 解 信 息 不 对 称 问 题 ; 同 时 充 分 发 挥 律 师
2015 年 第 12 期 29 事 务 所 会 计 师 事 务 所 等 中 介 机 构 的 作 用, 多 角 度 提 示 风 险 信 息 三 是 强 化 信 息 披 露 规 范 信 贷 资 产 支 持 证 券 信 息 披 露 行 为, 强 化 事 中 事 后 管 理, 建 立 标 准 通 明 的 信 息 披 露 制 度 和 持 续 跟 踪 评 价 机 制 ; 建 立 信 息 披 露 失 真 惩 罚 机 制, 对 披 露 信 息 失 真 的 机 构 视 情 节 轻 重 给 予 相 应 的 经 济 处 罚 和 业 务 限 制, 处 罚 多 次 的, 还 可 暂 停 其 业 务 进 行 整 改, 限 制 相 关 负 责 人 或 责 任 人 的 从 业 资 格 参 考 文 献 1. 田 君, 我 国 资 产 证 券 化 市 场 的 供 给 与 需 求 分 析, 同 济 大 学 学 报 ( 社 会 科 学 版 ),2003 年 第 4 期, 91-101 125 2. 毛 志 荣, 资 产 证 券 化 产 品 及 其 交 易, 证 券 时 报,2004 年 2 月 5 日 3. 王 岩 岫, 防 范 信 贷 资 产 证 券 化 风 险, 中 国 金 融,2013 年 第 21 期,28-30 4. 洪 艳 蓉, 国 内 资 产 证 券 化 实 践 述 评 与 未 来 发 展, 证 券 市 场 导 报,2004 年 9 月 5. 韩 鑫 韬 和 古 曼, 韩 国 信 贷 资 产 证 券 化 的 启 示, 中 国 金 融,2013 年 第 21 期,44-45 6. 于 宏, 新 巴 塞 尔 协 议 下 资 产 证 券 化 监 管 研 究, 山 西 财 经 人 学,2007 年,43-46 7. 许 多 奇, 信 息 监 管 : 我 国 信 贷 资 产 证 券 化 监 管 之 最 优 选 择, 法 学 家,2011 年 第 1 期,47-58 8. Datar, VT., N. Naik, and R. Radcliffe, Liquidity and Stock Returns: An Alternative Test, Journal of Financial Marketsl, 1998, Vol.2, 203-219. 9. Easley, D., and M. O'Hara, the Time and Process Security Price Adjustment, Journal of Finance, Vol.2, 1992, 577-605. 10. Fujimoto, A., Macroeconomic Sources of Systematic Liquidity, Working Paper, Yale University, 2003. 11. Glosten, R., and P. Milgrom, Bid, Ask and Transaction Prices in a Specialist Market with Heterogeneously Inormde Traders, Journal of Financial Economics, 1985, 14(1), 71-100. 12. Harris, M., and A. Raviv, Corporate Control Contests and Capital Structure, Journal of Financial Economics, 1988, Vol.20, 55-86. 13. Kyle, A., Continuous Auction and Insider Trading, Econometrica, 1985, Vol.53, 1313-1335. 14. Madhavan A., Trading Mechanisms in Securities Markets, Journal of Finance, 1992, Vol.47, 607-642. 15. Pagano, M., and A. Roell, Trans Parency and Liquidity: A Comparison of Auction and Dealer Markets with Informed Trading, Journal of Finance, 1996, Vol.34, 579-611. 16. Umlauf, R., Transaetion Taxes and the Behavior of the Swedish Stock Market, Journal of Financial Economics, 1993, Vol.33, 227-240.
30 银 行 信 贷 资 产 证 券 化 流 动 性 风 险 及 监 管 模 式 研 究 总 第 48 期 Abstract: The US subprime crisis has given a warning to us, that under the new economic condition, it is necessary to build an effective liquidity risk monitoring and management system in order to facilitate the steady development of bank loan securitizations. This paper gives a comprehensive analysis of bank loan securitizations and their liquiditiness in our country; learns the lessons from the US subprime crisis, and studies the practices from South Korea and Japan. Then, this paper employs the theory of Synergetics and concludes that the system of bank loan securitizations will have a 1+1 > 2 synergistic effect by the way of the cooperative movement, to improve the system s liquidity and lower the liquidity risk. Finally, this paper gives suggestions to construct the supervisory model of the liquidity risk of bank loan securitizations, including the building of an institutional system, a market system and a risk regulation system. Key Words: Bank Loan Securitization; Liquidity Risk; Supervisory Model; Synergetics ( 责 任 编 辑 : 关 天 颖 )