2019 年 5 月 8 日 江西铜业 (600362.SH/0358.HK) 主营业务经营稳健, 静待收购落地 江西铜业 (600362.SH)2018 年报点评 事件 : 2018 年, 公司实现营收 2152.9 亿元, 同比増加 4.9%, 实现归母净利 24.5 亿元, 同比上升 52.4%, 扣非后归母净利 13.6 亿元, 同比下滑 42.9% 单四季度, 公司实现营收 526.9 亿元, 同比上涨 6%, 实现归母净利 4.0 亿元, 同比增加 1511.9%, 扣非后归母净利亏损 1.29 亿元, 上年同期为 4.7 亿元 点评 : 2018 年公司阴极铜板块业务经营较为稳健, 板块实现营收 1227 亿元, 同比增长 1.05%, 毛利率为 4.7%, 较上年同期下滑 0.2 个百分点, 阴极铜产量为 146.4 万吨, 较上年同 期上涨 6.51% 上期所 2018 年铜均价为 50683 元 / 吨, 较 2017 年上涨 2.7% 2018 年公司扣非净利下滑主要原因为贵金属板块净利大幅下滑 2018 年贵金属板块毛利为 2.1 亿元, 同比下滑 77.1% 财务费用 8.1 亿元, 同比增长 76% 2018 年公司净利大幅上涨的主要原因是公司获得投资净收益 5.9 亿元以及公允价值变动净收益 6.6 亿元 收购恒邦股份 29.99% 股权, 完善产业布局 3 月 4 日公司公告, 江西铜业拟通过协议转让方式收购烟台恒邦股份 2.73 亿股, 约占标的公司总股份的 29.99%; 标的股份的转让价格为人民币 29.76 亿元, 单价为 10.9 元 / 股 交易完成后江西铜业将成为恒邦股份控股股东, 并将恒邦股份纳入合并财务报表范围 本次交易有助于提升江西铜业的业务拓展能力和资金实力 同时, 本次交易是江西 铜业完善产业布局的重要举措 江西铜业取得恒邦股份控制权后, 将以恒邦股份作为集团未来黄金板块的发展平台, 将江西铜业及其控股股东旗下优质的黄金板块资产注入恒邦股份 盈利预测 基于铜价走势低于我们先前预测, 我们下调公司盈利预测,2019 年 ~2020 年 EPS 分别 为 0.82 元 0.98 元, 新增 2021 年 EPS 预测 1.16 元 我们选取 H 股有色资源型公司紫金矿业 五矿资源 招金矿业 洛阳钼业作为江西铜业股份 (H) 的可比公司, 可比公司 2019 年的 PE 估值为 17 倍 我们给予江西铜业 (H)2019 年 17 倍 PE 估值, 目标价 16.15 港元 我们选取 A 股有色资源型公司作为江西铜业 (A) 的可比公司, 可比公司 2019 年的 PE 估值为 24 倍 我们给予江西铜业 (A)2019 年 24 倍 PE 估值, 目 标价 19.68 元 随着全球铜精矿供应增速下滑, 供需格局有望继续优化, 我们依然看好未来铜价上涨, 以及公司后续发展 ( 收购恒邦股份 3 股权等 ), 首次覆盖给予江西铜业 (H) 买入 评级, 目标价 16.15 港元 ; 维持江西铜业 (A) 买入 评级, 目标价 19.68 元 风险提示 : 铜价格波动风险, 收购进度低于预期 指标 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入 ( 百万元 ) 205,047 215,290 224,534 231,454 238,587 营业收入增长率 1.35% 5.0 4.29% 3.08% 3.08% 净利润 ( 百万元 ) 1,604 2,447 2,830 3,397 4,006 净利润增长率 103.69% 52.58% 15.63% 20.04% 17.92% EPS( 元 ) 0.46 0.71 0.82 0.98 1.16 ROE( 归属母公司 )( 摊薄 ) 3.37% 4.92% 5.45% 6.28% 7.06% P/E 31 20 17 14 12 P/E(H 股 ) 21 13 12 10 8 资料来源 :Wind, 光大证券研究所预测, 股价时间为 2019 年 5 月 6 日 A 股 : 买入 ( 维持 ) 当前价 / 目标价 :14.08/19.68 元 H 股 : 买入 ( 首次 ) 当前价 / 目标价 :10.08/16.15 港元 分析师 公司动态 李伟峰 ( 执业证书编号 :S0930514050002) 021-52523820 liweifeng@ebscn.com 刘慨昂 ( 执业证书编号 :S0930518050001) 021-52523821 liuka@ebscn.com 市场数据 总股本 ( 亿股 ): 34.63 总市值 ( 亿元 ):581.39 一年最低 / 最高 ( 元 ):12.42/17.98 近 3 月换手率 :52.95% 股价表现 ( 一年 ) 1-1 -2-3 04-18 07-18 10-18 01-19 收益表现 江西铜业沪深 300 % 一个月三个月十二个月 相对 -2.08-2.47-8.45 绝对 2.83 23.90-1.41 资料来源 :Wind 相关研报收购恒邦股份 29.99% 股权, 完善产业布局 江西铜业 (600362.SH) 公告点评 20190305 2019-03-06 敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告
1 主营业务经营稳定 2018 年, 公司实现营收 2152.9 亿元, 同比増加 4.9%, 实现归母净利 24.5 亿元, 同比上升 52.4%, 扣非后归母净利 13.6 亿元, 同比下滑 42.9% 图 1: 营业收入 & 增长率 ( 亿元 ) 图 2: 归母净利润 ( 亿元 ) 营业收入 ( 亿元 ) 增长率 归母净利润 ( 亿元 ) 增长率 2200 1 30 12 2150 2100 2050 2000 1950 1900 1850 1800 1750 8% 6% 4% 2% -2% -4% -6% 25 20 15 10 5 10 8 6 4 2-2 -4-6 -8 1700 2014 2015 2016 2017 2018-8% 0 2014 2015 2016 2017 2018-10 公司营业收入增长稳定, 扣非净利下滑明显主要原因在于贵金属板块毛利的 下降和财务费用的增加, 贵金属板块毛利 2.1 亿元, 同比下滑 77.1% 融资结构调整导致财务费用达 8.1 亿元, 同比增长 76%, 主要为公司信用借款同 比增加 图 3: 财务费用 & 资产负债率 财务费用 ( 亿元 ) 负债率 9 8 7 6 5 4 3 2 1 0-1 2014 2015 2016 2017 2018 52% 5 48% 46% 44% 42% 4 表 1:2018 年, 主营产品产销情况 2018 年, 公司总体顺利完成各类产品产量计划, 产量增长达预期 受成本端价格上升的影响, 除硫酸外, 主营产品毛利率皆有一定程度的下降, 其中 贵金属板块的毛利率下滑较为严重 产品名称产量产量增速营业收入 ( 亿元 ) 营业收入增速毛利率毛利率变化 ( 百分点 ) 阴极铜 146 万吨 7% 1227 1% 4.7% -0.2% 铜杆线 97 万吨 -2% 473 4% 2.5% -0.2% 除铜杆外其他加工产品 15 万吨持平 51-3% 5.7% -2.4% 黄金 26 吨持平 73 持平 2.5% -7.5% 白银 395 吨 -18% 21-3 1.5% -5.1% 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告
硫酸 402 万吨 13% 12-1% -10.51% 1.4% 表 4: 公司 2019 年产量计划 2018 年公司各个矿产储量除正常的生产消耗外未发生大的变化, 未来收购恒邦股份完成后, 将新增黄金权益储量 34 吨 (112*0.3=34 吨 ) 表 2:2018 年, 公司主营产品储量 产品名称储量储量变化备注 铜 1380 万吨 -6.2% 黄金 342 吨 -2.3% 收购恒邦股份完成后, 将新增储量 34 吨 白银 8716 吨 -10.8% 钼 20.5 万吨 -1.9% 资料来源 : 公司公告, 储量按权益折算, 光大证券研究所整理 公司通过新建 扩建和收购的方式, 继续扩大铜冶炼和贵金属矿产能 表 3:2018 年, 公司主营产品产能 产品名称产能备注 阴极铜 140 万吨在建 18 万吨 / 年的铜生产基地 铜杆线 114 万吨收购了一条产能 15 万吨 / 年的铜杆生产线 黄金 25 吨收购恒邦股份完成后, 将新增 50 吨产能 白银 510 吨收购恒邦股份完成后, 将新增 700 吨产能 硫酸 293 万吨 2019 年, 公司贵金属尤其是白银产量将进一步缩减, 硫酸产量也将缩减 40 万吨 (1), 铜加工板块将有较大产量提升, 预计将增加 14 万吨 (12.5%) 产品名称 2017 年产量 2018 年产量 2019 年产量计划产量增减产量增减率 阴极铜 137 万吨 146 万吨 144 万吨 -2 万吨 -1.4% 铜杆线及其他加工产品 114 万吨 112 万吨 126 万吨 14 万吨 12.5% 自产铜 21 万吨 20.8 万吨 20.6 万吨 -0.2 万吨 -1. 黄金 25.6 吨 25.6 吨 25 吨 -0.6 吨 -2.3% 白银 484 吨 395 吨 313 吨 -82 吨 -20.8% 硫酸 357 万吨 402 万吨 362 万吨 -40 万吨 -10. 资料来源 : 公司公告, 光大证券研究所预测 2 铜冶炼继续扩大产能 2.1 铜矿储量 截至 2018 年年末公司铜矿储量 1380 万吨, 拥有全国最大的露天铜矿德兴铜矿, 储量方面仅次于紫金矿业, 处于国内龙头地位 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告
图 4:2018 年, 国内铜矿储量前三公司 ( 万吨 ) 6000 5000 4952 4000 3000 2000 1379.8 1000 0 348.19 紫金矿业江西铜业云南铜业 资料来源 : 各公司公告, 光大证券研究所整理 2.2 铜矿产量 公司 2018 年铜矿产量 20.83 万吨, 与 2017 年持平 公司铜矿产量保持稳定, 一直维持在 21 万吨左右, 公司预计 2019 年铜产量 20.58 万吨 表 5: 铜矿产能 & 产量 ( 万吨 ) 产能 产量 2014 2015 2016 2017 2018 2019E 德兴铜矿 16.53 15.85 15.83 15.73 15.82 永平铜矿 2.31 1.48 1.44 1.46 武山铜矿 1.4 1.1 1.17 1.27 城门山铜矿 1.64 1.7 1.61 1.61 东乡铜矿 0.25 0.17 0.17 0.18 银山矿业 0.79 0.73 0.71 0.74 合计 22.92 21.03 20.93 20.99 20.96 20.83 20.58 2.3 铜冶炼产量 公司拥有世界最大的铜冶炼厂贵溪冶炼厂, 产能 120 万吨 2018 年, 公司阴极铜产量 146 万吨, 同比增长 6.6% 表 6: 铜冶炼产能 & 产量 ( 万吨 ) 产能 产量 2017 2018 贵溪冶炼厂产量 120 120 120 其他 20 17 26 合计 140 137 146 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告
2.4 铜加工材产量 公司为国内最大的铜加工生产商,2018 年产量 117 万吨, 同比增长 2.6% 2018 年公司收购了一条产能 15 万吨 / 年的铜杆生产线, 进一步扩大铜材产能 公司计划 2019 年铜材产量 126 万吨, 主要增量在于新收购生产线 表 7: 铜材产能 & 产量 ( 万吨 ) 产能 产量 2014 2015 2016 2017 2018 2019E 铜杆线 114 75 84 82 96 97 106 其他铜材 20 11 13 13 18 20 20 合计 134 86 97 95 114 117 126 2.5 收购恒邦股份 29.99% 股权, 完善产业布局 3 月 4 日公司公告, 江西铜业拟通过协议转让方式收购烟台恒邦股份 2.73 亿 股, 约占标的公司总股份的 29.99%; 标的股份的转让价格为人民币 29.76 亿元, 单价为 10.9 元 / 股 交易完成后江西铜业将成为恒邦股份控股股东, 并将恒邦股份纳入合并财务报表范围 ( 一 ) 收购资产估值水平低于黄金行业平均水平 根据 2018 年度报告, 恒邦股份归母净利为 4.06 亿元 按江西铜业收购价每 股 10.9 元以及恒邦股份总股本 9.1 亿股测算, 恒邦股份资产评估为 99 亿元, 对应市盈率为 24 倍 ; 而黄金板块 ( 申银万国行业类 ) 市盈率为 32 倍 收购 资产估值水平低于黄金行业平均水平 ( 二 ) 收购资产较为优质 恒邦股份经过多年发展业已构筑较为完整的产业链, 涵盖从地质勘探 采矿 选矿 冶炼 精炼和深加工等一体化生产经营模式 公司拥有 7 条冶炼生产线, 具备年产黄金 50 吨 白银 700 吨的能力, 在冶炼过程中副产硫酸的能 力达到 100 万吨 2018 年, 公司主要产品产量分别为黄金产量 37.9 吨, 白银 539.8 吨, 电解铜 13.0 万吨, 硫酸 110.2 万吨 此外, 公司拥有金矿采矿权 16 个, 总面积为 15.3 平方公里, 拥有探矿权 21 个, 总面积为 62.4 平 方公里 ; 探明黄金储量约 112 吨 ( 三 ) 江铜控股后, 将以恒邦股份作为集团未来黄金板块的发展平台 本次交易有助于提升江西铜业的业务拓展能力和资金实力, 增强江西铜业竞争实力, 提升江西铜业价值 同时, 本次交易是江西铜业完善产业布局的重要举措, 有利于加快江西铜业成为以铜产业为龙头 多金属矿业并举 产融 贸深度融合 全球竞争力凸显的世界一流矿业公司 江西铜业取得恒邦股份控制权后, 将以恒邦股份作为集团未来黄金板块的发展平台, 将江西铜业及 其控股股东旗下优质的黄金板块资产注入上市公司 敬请参阅最后一页特别声明 -5- 证券研究报告
2.6 铜价走势图 长期 : 铜投产高峰已过, 供给增速下滑, 产能高峰预计于 2020 年前后见顶 铜供需格局有望继续优化, 我们依旧看好未来铜价上涨 短期 :4 月初, 原料 TC 报价已下滑至 66-72 美元, 预示国内铜精矿供应趋紧 后续, 伴随着冶炼厂检修范围的扩大, 铜面临 铜矿供应趋紧 + 冶炼产 能瓶颈受制 的双重干扰因素, 有助铜价上涨 图 5: 铜价走势图 ( 元 / 吨 ) 图 6: 铜精矿价格 ( 元 / 吨 ) SHFE 铜 54890 53890 52890 51890 50890 49890 48890 47890 46890 18-05 18-06 18-07 18-08 18-09 18-10 18-11 18-12 19-01 19-02 19-03 19-04 SHFE 铜 资料来源 :wind 资料来源 :wind 3 盈利预测与投资评级 3.1 盈利预测 基于铜价走势低于我们先前预测, 我们下调公司盈利预测,2019 年 ~2020 年 EPS 分别为 0.82 元 0.98 元, 新增 2021 年 EPS 预测 1.16 元 业绩预测和估值指标 指标 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入 ( 百万元 ) 205,047 215,290 224,534 231,454 238,587 营业收入增长率 1.35% 5.0 4.29% 3.08% 3.08% 净利润 ( 百万元 ) 1,604 2,447 2,830 3,397 4,006 净利润增长率 103.69% 52.58% 15.63% 20.04% 17.92% EPS( 元 ) 0.46 0.71 0.82 0.98 1.16 ROE( 归属母公司 )( 摊薄 ) 3.37% 4.92% 5.45% 6.28% 7.06% P/E(A 股 ) 31 20 17 14 12 P/E(H 股 ) 21 13 12 10 8 资料来源 :Wind, 光大证券研究所预测, 股价时间为 2019 年 5 月 6 日 3.2 估值及评级 我们选取 A 股有色资源型公司作为江西铜业 (A) 的可比公司, 可比公司 2019 年的 PE 估值为 24 倍 我们给予江西铜业 (A)2019 年 24 倍 PE 估值, 目 标价 19.68 元 敬请参阅最后一页特别声明 -6- 证券研究报告
表 8: 江西铜业 (A) 可比公司估值表 ( 元 ) 股价 ( 元 ) EPS( 元 ) PE(x) 2017A 2018A 2019E 2017A 2018A 2019E 紫金矿业 3.18 0.15 0.18 0.22 21 18 14 洛阳钼业 3.91 0.13 0.21 0.17 30 19 23 铜陵有色 2.32 0.05 0.07 0.09 46 33 26 云南铜业 10.05 0.16 0.09 0.31 63 112 32 平均值 40 45 24 江西铜业 14.08 0.46 0.71 0.82 31 20 17 资料来源 :Wind 一致预期, 江西铜业为光大预测, 股价时间为 2019 年 5 月 6 日 我们选取 H 股有色资源型公司紫金矿业 五矿资源 招金矿业 洛阳钼业作为江西铜业股份 (H) 的可比公司, 可比公司 2019 年的 PE 估值为 17 倍 我们给予江西铜业 (H)2019 年 17 倍 PE 估值, 目标价 16.15 港元 表 9: 江西铜业 (H) 可比公司估值表 股价 (HKD) EPS(HKD) PE(x) 2017A 2018A 2019E 2017A 2018A 2019E 紫金矿业 2.94 0.17 0.21 0.26 17 14 11 五矿资源 3.08 0.12 0.06 0.20 23 51 14 招金矿业 7.06 0.20 0.15 0.21 37 39 30 洛阳钼业 2.78 0.15 0.24 0.20 19 12 15 平均值 24 29 17 江西铜业 10.08 0.53 0.83 0.95 19 12 10 资料来源 :Wind 一致预期, 股价时间为 2019 年 05 月 6 日, 折算汇率 :1 港元 =0.86 元 3.3 投资评级 随着全球铜精矿供应增速下滑, 供需格局有望继续优化 我们依然看好未来铜价上涨, 以及公司后续发展 (2019 年 3 月, 公司收购恒邦股份 3 股权 ), 维持江西铜业 (A) 买入 评级, 目标价 19.68 元 ; 首次覆盖给予江西铜 业 (H) 买入 评级, 目标价 16.15 港元 4 风险提示 1) 美元指数高位, 或引起铜金属价格 黄金价格下跌 ; 2) 宏观经济下行, 下游需求不及预期 ; 3) 收购恒邦股份进展情况不及预期 敬请参阅最后一页特别声明 -7- 证券研究报告
5% 4% 3% 2% 1% 5000 4000 3000 2000 1000 0 250000 240000 230000 220000 210000 200000 190000 180000 利润率 2017 2018 2019E 2020E 2021E 毛利率 EBIT 率销售净利率 净利润 _ 增长率 2017 2018 2019E 2020E 2021E 净利润 销售收入 _ 增长率 增长率 2017 2018 2019E 2020E 2021E 销售收入 增长率 15 10 5 6% 5% 4% 3% 2% 1% 利润表 ( 百万元 ) 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入 205,047 215,290 224,534 231,454 238,587 营业成本 195,837 207,472 214,642 221,111 227,374 折旧和摊销 1,805 1,669 1,925 1,960 1,986 营业税费 813 895 822 909 934 销售费用 533 569 603 612 634 管理费用 1,674 1,559 1,768 1,796 1,819 财务费用 461 813 1,460 887 677 公允价值变动损益 -47 663 0 0 0 投资收益 -490 591 1 1 1 营业利润 2,887 3,266 4,925 6,090 7,170 利润总额 2,857 3,294 4,735 5,674 6,680 少数股东损益 108 7 22 20 17 归属母公司净利润 1,604 2,447 2,830 3,397 4,006 资产负债表 ( 百万元 ) 2017 2018 2019E 2020E 2021E 总资产 97,469 102,866 94,181 95,889 97,694 流动资产 63,171 69,532 64,185 67,803 71,565 货币资金 19,003 22,773 23,751 24,483 25,238 交易型金融资产 402 9,741 0 0 0 应收帐款 11,832 5,728 5,843 6,009 6,250 应收票据 3,200 3,230 3,369 3,472 3,579 其他应收款 4,882 3,711 3,871 3,990 4,113 存货 19,997 17,259 17,724 18,272 18,802 可供出售投资 4,337 4,337 4,337 4,337 4,337 持有到期金融资产 0 0 0 0 0 长期投资 3,178 3,676 3,676 3,676 3,676 固定资产 18,715 17,942 17,081 15,954 14,612 无形资产 2,416 2,386 2,267 2,154 2,046 总负债 47,485 50,839 39,995 39,463 38,657 无息负债 23,122 17,049 22,336 25,473 28,658 有息负债 24,364 33,790 17,659 13,990 9,999 股东权益 49,983 52,027 54,186 56,426 59,038 股本 3,463 3,463 3,463 3,463 3,463 公积金 26,404 26,726 26,726 26,726 26,726 未分配利润 17,359 19,073 21,210 23,429 26,024 少数股东权益 2,451 2,260 2,282 2,303 2,320 12% 1 8% 6% 4% 2% 资本回报率 2017 2018 2019E 2020E 2021E ROE ROA ROIC WACC 现金流量表 ( 百万元 ) 2017 2018 2019E 2020E 2021E 经营活动现金流 3,259 8,182 8,788 6,519 6,867 净利润 1,604 2,447 2,830 3,397 4,006 折旧摊销 1,805 1,669 1,925 1,960 1,986 净营运资金增加 6,259-5,204-1,006 477 574 其他 -6,409 9,269 5,040 684 301 投资活动产生现金流 -2,141-9,178 10,478-49 -29 净资本支出 -3,249-2,400-50 -50-30 长期投资变化 3,178 3,676 0 0 0 其他资产变化 -2,070-10,455 10,528 1 1 融资活动现金流 1,559 1,109-18,288-5,738-6,083 股本变化 0 0 0 0 0 债务净变化 9,130 9,427-16,131-3,670-3,991 无息负债变化 -205-6,073 5,287 3,138 3,184 净现金流 2,088 284 978 732 755 资料来源 :Wind, 光大证券研究所预测 敬请参阅最后一页特别声明 -8- 证券研究报告
关键指标 2017 2018 2019E 2020E 2021E 成长能力 (%YoY) 收入增长率 1.35% 5.0 4.29% 3.08% 3.08% 净利润增长率 103.69% 52.58% 15.63% 20.04% 17.92% EBITDA 增长率 15.64% 5.75% 38.86% 7.55% 10.02% EBIT 增长率 27.11% 11.96% 47.98% 9.27% 12.47% 估值指标 PE 33 22 19 16 13 PB 1 1 1 1 1 EV/EBITDA 14 12 8 7 6 EV/EBIT 20 17 11 9 8 EV/NOPLAT 33 23 18 15 13 EV/Sales 0 0 0 0 0 EV/IC 1 1 1 1 1 盈利能力 (%) 毛利率 4.49% 3.63% 4.41% 4.47% 4.7 EBITDA 率 2.76% 2.78% 3.7 3.86% 4.12% EBIT 率 1.88% 2.0 2.84% 3.01% 3.29% 税前净利润率 1.39% 1.53% 2.11% 2.45% 2.8 税后净利润率 ( 归属母公司 ) 0.78% 1.14% 1.26% 1.47% 1.68% ROA 1.76% 2.39% 3.03% 3.56% 4.12% ROE( 归属母公司 )( 摊薄 ) 3.37% 4.92% 5.45% 6.28% 7.06% 经营性 ROIC 3.11% 4.76% 6.02% 6.73% 7.74% 偿债能力流动比率 1.38 1.51 1.79 1.92 2.07 速动比率 0.94 1.13 1.29 1.40 1.53 归属母公司权益 / 有息债务 1.95 1.47 2.94 3.87 5.67 有形资产 / 有息债务 3.87 2.95 5.20 6.70 9.57 每股指标 ( 按最新预测年度股本计算历史数据 ) EPS 0.46 0.71 0.82 0.98 1.16 每股红利 0.20 0.20 0.34 0.41 0.48 每股经营现金流 0.94 2.36 2.54 1.88 1.98 每股自由现金流 (FCFF) -0.88 2.36 2.03 1.64 1.76 每股净资产 13.73 14.37 14.99 15.63 16.38 每股销售收入 59.22 62.17 64.84 66.84 68.90 资料来源 :Wind, 光大证券研究所预测 朝阳永续 敬请参阅最后一页特别声明 -9- 证券研究报告
行业及公司评级体系 行业及公司评级 评级 说明 买入 未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 15% 以上 ; 增持 未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 5% 至 15%; 中性 未来 6-12 个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差 -5% 至 5%; 减持 未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数 5% 至 15%; 卖出 未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数 15% 以上 ; 无评级 因无法获取必要的资料, 或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件, 或者其他原因, 致使无法给出明确的投资评级 基准指数说明 :A 股主板基准为沪深 300 指数 ; 中小盘基准为中小板指 ; 创业板基准为创业板指 ; 新三板基准为新三板指数 ; 港股基准指数为恒生指数 分析 估值方法的局限性说明本报告所包含的分析基于各种假设, 不同假设可能导致分析结果出现重大不同 本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性, 估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易 分析师声明本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师, 以勤勉的职业态度 专业审慎的研究方法, 使用合法合规的信息, 独立 客观地出具本报告, 并对本报告的内容和观点负责 负责准备以及撰写本报告的所有研究人员在此保证, 本研究报告中任何关于发行商或证券所发表的观点均如实反映研究人员的个人观点 研究人员获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性 客户反馈 竞争性因素以及光大证券股份有限公司的整体收益 所有研究人员保证他们报酬的任何一部分不曾与, 不与, 也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系 特别声明 光大证券股份有限公司 ( 以下简称 本公司 ) 创建于 1996 年, 系由中国光大 ( 集团 ) 总公司投资控股的全国性综合类股份制证券公司, 是中国证监会批准的首批三家创新试点公司之一 根据中国证监会核发的经营证券期货业务许可, 本公司的经营范围包括证券投资咨询业务 本公司经营范围 : 证券经纪 ; 证券投资咨询 ; 与证券交易 证券投资活动有关的财务顾问 ; 证券承销与保荐 ; 证券自营 ; 为期货公司提供中间介绍业务 ; 证券投资基金代销 ; 融资融券业务 ; 中国证监会批准的其他业务 此外, 本公司还通过全资或控股子公司开展资产管理 直接投资 期货 基金管理以及香港证券业务 本报告由光大证券股份有限公司研究所 ( 以下简称 光大证券研究所 ) 编写, 以合法获得的我们相信为可靠 准确 完整的信息为基础, 但不保证我们所获得的原始信息以及报告所载信息之准确性和完整性 光大证券研究所可能将不时补充 修订或更新有关信息, 但不保证及时发布该等更新 本报告中的资料 意见 预测均反映报告初次发布时光大证券研究所的判断, 可能需随时进行调整且不予通知 在任何情况下, 本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议 客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险 本报告中的信息或所表述的意见并未考虑到个别投资者的具体投资目的 财务状况以及特定需求 投资者应当充分考虑自身特定状况, 并完整理解和使用本报告内容, 不应视本报告为做出投资决策的唯一因素 对依据或者使用本报告所造成的一切后果, 本公司及作者均不承担任何法律责任 不同时期, 本公司可能会撰写并发布与本报告所载信息 建议及预测不一致的报告 本公司的销售人员 交易人员和其他专业人员可能会向客户提供与本报告中观点不同的口头或书面评论或交易策略 本公司的资产管理子公司 自营部门以及其他投资业务板块可能会独立做出与本报告的意见或建议不相一致的投资决策 本公司提醒投资者注意并理解投资证券及投资产品存在的风险, 在做出投资决策前, 建议投资者务必向专业人士咨询并谨慎抉择 在法律允许的情况下, 本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易, 也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行 财务顾问或金融产品等相关服务 投资者应当充分考虑本公司及本公司附属机构就报告内容可能存在的利益冲突, 勿将本报告作为投资决策的唯一信赖依据 本报告根据中华人民共和国法律在中华人民共和国境内分发, 仅向特定客户传送 本报告的版权仅归本公司所有, 未经书面许可, 任何机构和个人不得以任何形式 任何目的进行翻版 复制 转载 刊登 发表 篡改或引用 如因侵权行为给本公司造成任何直接或间接的损失, 本公司保留追究一切法律责任的权利 所有本报告中使用的商标 服务标记及标记均为本公司的商标 服务标记及标记 光大证券股份有限公司 2019 版权所有 联系我们 上海北京深圳 静安区南京西路 1266 号恒隆广场 1 号写字楼 48 层 西城区月坛北街 2 号月坛大厦东配楼 2 层复兴门外大街 6 号光大大厦 17 层 福田区深南大道 6011 号 NEO 绿景纪元大厦 A 座 17 楼 敬请参阅最后一页特别声明 -10- 证券研究报告