2019 年 4 月 11 日 通化东宝 (600867.SH) 医药生物 门冬胰岛素获得报产受理, 胰岛素产品集群逐步成型 通化东宝 (600867.SH) 产品获报产受理公告点评 公司简报 增持 ( 维持 ) 当前价 :17.82 元 分析师 林小伟 ( 执业证书编号 :S0930517110003) 021-52523871 linxiaowei@ebscn.com 联系人 王明瑞 wangmingrui@ebscn.com 市场数据 总股本 ( 亿股 ): 20.34 总市值 ( 亿元 ):362.46 一年最低 / 最高 ( 元 ):10.94/27.51 近 3 月换手率 :111.41% 股价表现 ( 一年 ) - -2-3 08-15 11-15 02-16 05-16 收益表现 通化东宝沪深 300 % 一个月三个月十二个月 相对 14.49 5.06-18.98 绝对 26.20 38.03-14.94 资料来源 :Wind 相关研报清库存拖累短期业绩, 更利长期稳健前行 通化东宝 (600867.SH)2018 年三季报点评 2018-10-28 业绩稳健增长, 产品线持续扩容 通化东宝 (600867.SH)2018 年中报点评 2018-08-16 事件 : 公司公告 : 门冬胰岛素注射液于 2019 年 4 月 10 日取得国家药品监督管理局关于门冬胰岛素注射液申报生产的受理通知书, 受理号为 CXSS1900018 国 CXSS1900019 国, 规格为 3ml:300 单位 / 支 10ml:1000 单位 / 瓶 截至公告日, 公司已在该项目中投入研发费用约 8565 万元 点评 : 门冬胰岛素注射液报产获得受理, 正式进入审评阶段 门冬胰岛素是诺和诺德研发的短效, 属于比重组人胰岛素起效更快的第三代胰岛素, 主要在餐时使用, 患者依从性较好 该品种目前国内仅有 诺和诺德的获批上市 ( 商品名 : 诺和锐 ) 2018 年诺和锐全球销售额为 187.63 亿丹麦克朗 ( 约 190 亿元人民币 ), 该产品国内销售额大约 40 亿人民币 III 期临床试验结果显示公司的门冬胰岛素有效性非劣效于诺和锐, 二者间的不良事件发生情况类似, 安全性相似 此次获得报产受理通知进入审评阶段, 有望于 2020 年上半年获批, 届时将形成与甘精胰岛素的产品组合优势 甘精胰岛素即将获批, 打造胰岛素产品集群 公司是国内胰岛素龙头企业, 凭借十几年在基层市场的深耕积淀, 东宝胰岛素 品牌力在基层深入人心 公司进展最快的三代胰岛素甘精胰岛素已经进入三合一序列, 于 2019/3/28 通知现场检查, 预计即将获批上市 ; 此外, 门冬胰岛素 30 和 50 注射液均处于 III 期临床阶段, 预计也有望于年内报产 ; 地特胰岛素 注射液 赖脯胰岛素注射液 赖脯胰岛素 25R 和 50R 均已获批临床试验 ; 第四代胰岛素产品 BC Lispro 和 BC Combo 均处于临床前研究阶段, 公司是国 内最早布局第四代胰岛素的企业 随着后续三代产品线陆续上市, 公司将形成强大的胰岛素产品集群, 甘精胰岛素 门冬胰岛素等新品种有望凭借公司强大的学术推广能力和渠道优势将实现较快销售放量 丰富整体解决方案, 从胰岛素生产商到管理大平台 公司在保持二代胰岛素基层优势地位的同时, 积极布局三代胰岛素 GLP-1 口服降糖药等药物管线, 磷酸西格列汀片和西格列汀二甲双胍片注册申请分别于 2019 年 1 月和 4 月获得受理, 有望在 2020 年获批上市 公司通过入股华广生技实现了血糖仪和试纸等血糖监测产品的布局, 通过 你的医生 APP 建设慢病管理平台 未来公司将形成 血糖监测 + 药物治疗 + 慢病管理 三位一体的管理大平台, 进一步帮患者实现更好的血糖控制, 提 升患者对 东宝 品牌粘性 敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告
表 1: 门冬胰岛素注射液在中国上市情况 通用名 国外生产企业 ( 进口 ) 国内生产企业 ( 国产 ) 门冬胰岛素 丹麦诺和诺德公司 - 门冬胰岛素注射液 Novo Nordisk A/S - 门冬胰岛素 30 注射液 Novo Nordisk A/S - 门冬胰岛素 50 注射液 Novo Nordisk A/S - 门冬胰岛素注射液 - 诺和诺德 ( 中国 ) 制药有限公司 门冬胰岛素 30 注射液 - 诺和诺德 ( 中国 ) 制药有限公司 资料来源 : 公司公告 光大证券研究所 表 2: 门冬胰岛素注射液研发进程 日期 2014/12/23 事件 获得门冬胰岛素原料药及注射液临床试验批件, 批件号分别为 2014L02447; 2014L02434 和 2014L02435 2015 年 5 月正式开展 Ⅲ 期临床试验 2018/7/16 完成临床数据库的锁定 2018/8/31 完成临床试验统计报告 2018/9/3 完成临床试验总结报告 2018/10/23 完成各研究中心结题和盖章工作 2019/4/10 获得报产受理通知 资料来源 : 公司公告 光大证券研究所 盈利预测 估值与评级 公司在中国胰岛素基层市场龙头地位稳固, 三代胰岛素陆续上市落地将打开新的增长空间 ; 未来公司将具备完善的产品集群, 拥有 血糖监 测 + 药物治疗 + 慢病管理 三位一体的管理大平台 考虑到 18 年去库存的影响, 导致销售低于预期, 我们下调公司 18-20 年 EPS 为 0.45/0.54/0.66 元 ( 原预测为 0.47/0.59/0.73 元 ), 同比增速下调为 11%/2/21%, 当前 股价对应 19/20 年 PE 为 33/27 倍, 维持 增持 评级 风险提示 : 胰岛素厂家增多竞争加剧带来降价的风险 ; 新产品研发进展不达预期 业绩预测和估值指标 指标 营业收入 ( 百万元 ) 2,040 2,545 2,852 3,336 3,892 营业收入增长率 22.23% 24.75% 12.04% 16.98% 16.67% 净利润 ( 百万元 ) 641 837 932 1,115 1,346 净利润增长率 30.02% 30.52% 11.36% 19.68% 20.74% EPS( 元 ) 0.31 0.41 0.45 0.54 0.66 ROE( 归属母公司 )( 摊薄 ) 16.27% 18.48% 18.21% 19.15% 20.15% P/E 57 44 39 33 27 P/B 9.3 8.1 7.2 6.3 5.5 资料来源 :Wind, 光大证券研究所预测, 股价时间为 2019 年 4 月 10 日 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告
附录 表 3: 公司生物药研发管线进展 ( 截至 2019 年 4 月 ) 阶段药物分类名称适应症 NDA III 期 IND 临床前 单抗 甘精胰岛素注射液 门冬胰岛素注射液 门冬胰岛素 50 注射液 门冬胰岛素 30 注射液 阿达木单抗注射液 地特胰岛素注射液 精蛋白锌重组赖脯胰岛素混合注射液 (25R) 精蛋白锌重组赖脯胰岛素混合注射液 (50R) 重组赖脯胰岛素注射液 类风湿关节炎 强直性脊柱炎 GLP-1 利拉鲁肽注射液 GLP-1 度拉糖肽注射液 资料来源 :CDE 光大证券研究所 BC Lispro BC Combo 表 4: 公司化学药研发管线进展 ( 截至 2019 年 4 月 ) 阶段 药物分类 名称 报产 DPP-4 磷酸西格列汀片 DPP-4/ 二甲双胍复方制剂西格列汀二甲双胍片 BE 格列奈类 瑞格列奈片 IND 瑞格列奈 / 二甲双胍复方制剂瑞格列奈二甲双胍片 DPP-4 琥珀酸曲格列汀片 DPP-4 维格列汀片 临床前 SGLT-2 恩格列净 GLP-1 口服 GLP-1 类似物 资料来源 :CDE 光大证券研究所 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告
10 8 6 4 2 1500 1000 500 0 5000 4000 3000 2000 1000 0 25% 2 15% 5% 利润率 毛利率 EBIT 率销售净利率 净利润 _ 增长率 净利润 销售收入 _ 增长率 增长率 销售收入 资本回报率 增长率 4 3 2 3 25% 2 15% 5% ROE ROA ROIC WACC 利润表 ( 百万元 ) 营业收入 2,040 2,545 2,852 3,336 3,892 营业成本 492 644 697 802 918 折旧和摊销 161 168 178 198 214 营业税费 19 17 18 21 25 销售费用 494 623 751 875 1,003 管理费用 229 261 290 326 369 财务费用 47 14-8 -7-15 公允价值变动损益 0 0 0 0 0 投资收益 -14 16 7 7 7 营业利润 739 986 1,087 1,301 1,572 利润总额 759 973 1,090 1,304 1,575 少数股东损益 -2 4 0 0 0 归属母公司净利润 641 837 932 1,115 1,346 资产负债表 ( 百万元 ) 总资产 4,675 4,753 5,490 6,289 7,228 流动资产 2,210 2,240 2,884 3,671 4,614 货币资金 236 336 437 740 1,258 交易型金融资产 0 0 0 0 0 应收帐款 450 544 553 622 697 应收票据 4 2 5 6 7 其他应收款 22 13 19 22 25 存货 1,048 974 1,388 1,597 1,830 可供出售投资 36 36 36 36 36 持有到期金融资产 0 0 0 0 0 长期投资 283 302 302 302 302 固定资产 1,224 1,162 1,423 1,550 1,630 无形资产 125 97 96 86 78 总负债 730 215 363 456 537 无息负债 240 215 263 306 337 有息负债 490 0 100 150 200 股东权益 3,945 4,537 5,127 5,833 6,690 股本 1,422 1,711 2,054 2,054 2,054 公积金 1,590 1,683 1,776 1,888 2,022 未分配利润 942 1,130 1,284 1,879 2,602 少数股东权益 6 10 10 10 10 现金流量表 ( 百万元 ) 经营活动现金流 726 961 590 849 1,138 净利润 641 837 932 1,115 1,346 折旧摊销 161 168 178 198 214 净营运资金增加 544 27 538 510 469 其他 -620-70 -1,057-975 -892 投资活动产生现金流 -838-106 -260-203 -203 净资本支出 -411-185 -224-210 -210 长期投资变化 283 302 0 0 0 其他资产变化 -710-224 -36 7 7 融资活动现金流 136-758 -230-344 -417 股本变化 286 289 342 0 0 债务净变化 -633-490 100 50 50 无息负债变化 53-24 48 43 31 净现金流 23 97 101 303 518 资料来源 :Wind, 光大证券研究所预测 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告
关键指标 成长能力 (%YoY) 收入增长率 22.23% 24.75% 12.04% 16.98% 16.67% 净利润增长率 30.02% 30.52% 11.36% 19.68% 20.74% EBITDA 增长率 37.76% 19.45% 8.8 18.87% 18.73% EBIT 增长率 41.35% 22.6 9.25% 20. 20.43% 估值指标 PE 57 44 39 33 27 PB 9 8 7 6 5 EV/EBITDA 27 26 29 24 20 EV/EBIT 32 31 34 28 23 EV/NOPLAT 38 36 40 33 27 EV/Sales 13 12 13 11 9 EV/IC 6 7 8 7 6 盈利能力 (%) 毛利率 75.89% 74.68% 75.54% 75.97% 76.42% EBITDA 率 47.12% 45.12% 43.82% 44.52% 45.31% EBIT 率 39.21% 38.53% 37.57% 38.57% 39.82% 税前净利润率 37.2 38.23% 38.21% 39. 40.46% 税后净利润率 ( 归属母公司 ) 31.41% 32.87% 32.67% 33.42% 34.59% ROA 13.67% 17.68% 16.97% 17.73% 18.62% ROE( 归属母公司 )( 摊薄 ) 16.27% 18.48% 18.21% 19.15% 20.15% 经营性 ROIC 16.35% 20.4 19.13% 20.75% 23.0 偿债能力流动比率 3.46 12.80 13.21 13.93 15.50 速动比率 1.82 7.24 6.85 7.87 9.35 归属母公司权益 / 有息债务 8.04-51.17 38.82 33.40 有形资产 / 有息债务 9.04-53.50 41.06 35.53 每股指标 ( 按最新预测年度股本计算历史数据 ) EPS 0.31 0.41 0.45 0.54 0.66 每股红利 0.14 0.17 0.20 0.24 0.29 每股经营现金流 0.35 0.47 0.29 0.41 0.55 每股自由现金流 (FCFF) -0.06 0.40 0.17 0.29 0.43 每股净资产 1.92 2.20 2.49 2.84 3.25 每股销售收入 0.99 1.24 1.39 1.62 1.90 资料来源 :Wind, 光大证券研究所预测 敬请参阅最后一页特别声明 -5- 证券研究报告
行业及公司评级体系 行业及公司评级 评级 说明 买入 未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 15% 以上 ; 增持 未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 5% 至 15%; 中性 未来 6-12 个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差 -5% 至 5%; 减持 未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数 5% 至 15%; 卖出 未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数 15% 以上 ; 无评级 因无法获取必要的资料, 或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件, 或者其他原因, 致使无法给出明确的投资评级 基准指数说明 :A 股主板基准为沪深 300 指数 ; 中小盘基准为中小板指 ; 创业板基准为创业板指 ; 新三板基准为新三板指数 ; 港股基准指数为恒生指数 分析 估值方法的局限性说明本报告所包含的分析基于各种假设, 不同假设可能导致分析结果出现重大不同 本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性, 估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易 分析师声明本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师, 以勤勉的职业态度 专业审慎的研究方法, 使用合法合规的信息, 独立 客观地出具本报告, 并对本报告的内容和观点负责 负责准备以及撰写本报告的所有研究人员在此保证, 本研究报告中任何关于发行商或证券所发表的观点均如实反映研究人员的个人观点 研究人员获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性 客户反馈 竞争性因素以及光大证券股份有限公司的整体收益 所有研究人员保证他们报酬的任何一部分不曾与, 不与, 也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系 特别声明 光大证券股份有限公司 ( 以下简称 本公司 ) 创建于 1996 年, 系由中国光大 ( 集团 ) 总公司投资控股的全国性综合类股份制证券公司, 是中国证监会批准的首批三家创新试点公司之一 根据中国证监会核发的经营证券期货业务许可, 本公司的经营范围包括证券投资咨询业务 本公司经营范围 : 证券经纪 ; 证券投资咨询 ; 与证券交易 证券投资活动有关的财务顾问 ; 证券承销与保荐 ; 证券自营 ; 为期货公司提供中间介绍业务 ; 证券投资基金代销 ; 融资融券业务 ; 中国证监会批准的其他业务 此外, 本公司还通过全资或控股子公司开展资产管理 直接投资 期货 基金管理以及香港证券业务 本报告由光大证券股份有限公司研究所 ( 以下简称 光大证券研究所 ) 编写, 以合法获得的我们相信为可靠 准确 完整的信息为基础, 但不保证我们所获得的原始信息以及报告所载信息之准确性和完整性 光大证券研究所可能将不时补充 修订或更新有关信息, 但不保证及时发布该等更新 本报告中的资料 意见 预测均反映报告初次发布时光大证券研究所的判断, 可能需随时进行调整且不予通知 在任何情况下, 本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议 客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险 本报告中的信息或所表述的意见并未考虑到个别投资者的具体投资目的 财务状况以及特定需求 投资者应当充分考虑自身特定状况, 并完整理解和使用本报告内容, 不应视本报告为做出投资决策的唯一因素 对依据或者使用本报告所造成的一切后果, 本公司及作者均不承担任何法律责任 不同时期, 本公司可能会撰写并发布与本报告所载信息 建议及预测不一致的报告 本公司的销售人员 交易人员和其他专业人员可能会向客户提供与本报告中观点不同的口头或书面评论或交易策略 本公司的资产管理子公司 自营部门以及其他投资业务板块可能会独立做出与本报告的意见或建议不相一致的投资决策 本公司提醒投资者注意并理解投资证券及投资产品存在的风险, 在做出投资决策前, 建议投资者务必向专业人士咨询并谨慎抉择 在法律允许的情况下, 本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易, 也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行 财务顾问或金融产品等相关服务 投资者应当充分考虑本公司及本公司附属机构就报告内容可能存在的利益冲突, 勿将本报告作为投资决策的唯一信赖依据 本报告根据中华人民共和国法律在中华人民共和国境内分发, 仅向特定客户传送 本报告的版权仅归本公司所有, 未经书面许可, 任何机构和个人不得以任何形式 任何目的进行翻版 复制 转载 刊登 发表 篡改或引用 如因侵权行为给本公司造成任何直接或间接的损失, 本公司保留追究一切法律责任的权利 所有本报告中使用的商标 服务标记及标记均为本公司的商标 服务标记及标记 光大证券股份有限公司 2019 版权所有 联系我们 上海北京深圳 静安区南京西路 1266 号恒隆广场 1 号写字楼 48 层 西城区月坛北街 2 号月坛大厦东配楼 2 层复兴门外大街 6 号光大大厦 17 层 福田区深南大道 6011 号 NEO 绿景纪元大厦 A 座 17 楼 国投瑞银 敬请参阅最后一页特别声明 -6- 证券研究报告