219 年 4 月 17 日 恒瑞医药 (6276.SH) 医药生物 业绩稳健增长, 创新龙头步入收获时代 恒瑞医药 (6276.SH)219 年一季报点评 事件 : 公司发布 19 年一季报,19Q1 实现收入 49.67 亿元 归母净利 11.93 亿元 扣非归母净利 11.55 亿元, 分别同比增长 28.77% 25.61% 27.76%; 实现 EPS.27 元, 业绩符合市场预期 点评 : 创新品种放量, 驱动 19Q1 业绩提速 公司 17~18 年全年 19Q1 收入增速分别为 25% 26% 29%, 提速趋势明显, 预计得益于 18 年获批的吡咯 替尼 19K 和白蛋白紫杉醇的快速放量, 同时原有大品种保持较快增长 预计 19Q1 吡咯替尼 19K 贡献收入均超 5 万, 白蛋白紫杉醇接近 5 万 19Q1 归母净利润增速略低于收入, 主要是研发费用 57% 高增长导致 19Q1 经营性净现金流 4.3 亿, 同比下滑 14%, 原因在于 18 年进行的分线销售, 事业部数量 销售和临床人员增加, 导致机构备用金增加 研发投入加码, 正步入创新药收获时代 公司 19Q1 研发费用 6.62 亿元, 营收占比达到 13.3%, 接近国际一线药企水准, 同比增长 56.7% 截至 18 年底, 公司已有艾瑞昔布 阿帕替尼 吡咯替尼 19K 四个创新药获批上市,PD-1 单抗进度处国产第一梯队, 有望于 19 年获批上市, 其非小细胞肺癌 肝细胞癌 食管癌等重要适应症已进入 3 期临床, 后续空间广阔 预计公司未来每 2~3 年会有一个创新药产品上市, 正步入创新药收获时代 创新药海外临床推进, 制剂出口将升级 19 年 4 月,FDA 批准了 SHR-121 联合阿帕替尼一线治疗肝癌的 3 期临床 截至 19 年 4 月 16 日, 公司已有 12 款仿制药获批海外上市, 另有 4 款创新药获批临床, 包括 SHR-121 SHR32 INS68 和 SHR41 随着多款具有全球竞争力的创新药国际 多中心试验推进, 公司的制剂出口业务将进入创新药驱动时代 盈利预测与投资评级 : 公司是中国创新药龙头企业, 重磅品种陆续获批 上市放量, 同时创新药在研产品管线丰富, 远期空间大 我们维持预测 19-21 年 EPS 为 1.42 元 /1.83 元 /2.32 元, 同比增长 29%/29%/27%, 现价对应 18-2 年 PE 为 46/35/28 倍, 维持 增持 评级 风险提示 : 招采降价风险 ; 新品审评审批进度不达预期的风险 业绩预测和估值指标 指标 217 218 219E 22E 221E 营业收入 ( 百万元 ) 13,836 17,418 21,752 26,388 31,435 营业收入增长率 24.72% 25.89% 24.88% 21.31% 19.13% 净利润 ( 百万元 ) 3,217 4,66 5,24 6,741 8,548 净利润增长率 24.25% 26.39% 28.88% 28.65% 26.81% EPS( 元 ).87 1.1 1.42 1.83 2.32 ROE( 归属母公司 )( 摊薄 ) 2.93% 2.61% 21.14% 21.74% 21.99% P/E 74 59 46 35 28 P/B 15.6 12.1 9.6 7.7 6.2 资料来源 :Wind, 光大证券研究所预测, 股价时间为 219 年 4 月 16 日 增持 ( 维持 ) 当前价 :64.86 元 分析师 公司简报 林小伟 ( 执业证书编号 :S93517113) 21-52523871 linxiaowei@ebscn.com 宋硕 ( 执业证书编号 :S9351861) 21-52523872 songshuo@ebscn.com 联系人 王明瑞 wangmingrui@ebscn.com 市场数据 总股本 ( 亿股 ): 44.23 总市值 ( 亿元 ):2868.78 一年最低 / 最高 ( 元 ):41.36/69.2 近 3 月换手率 :27.49% 股价表现 ( 一年 ) 15% -15% - 4-18 7-18 1-18 1-19 收益表现 恒瑞医药沪深 3 % 一个月三个月十二个月 相对.5 7.7 19.8 绝对 9.15 38.32 25.34 资料来源 :Wind 相关研报大象起舞, 创新王者成长动力充足 恒瑞医药 (6276.SH)218 年年报点评 219-2-18 三季度业绩超预期, 新老品种多点开花 恒瑞医药 (6276.SH)218 年三季报点评 218-1-25 敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告
215Q1 215Q2 215Q3 215Q4 216Q1 216Q2 216Q3 216Q4 217Q1 217Q2 217Q3 217Q4 218Q1 218Q2 218Q3 218Q4 219Q1 215Q1 215Q2 215Q3 215Q4 216Q1 216Q2 216Q3 216Q4 217Q1 217Q2 217Q3 217Q4 218Q1 218Q2 218Q3 218Q4 219Q1 1 附录 图 1: 公司近年来营收单季度增长情况 ( 亿元 ) 图 2: 公司近年来归母净利单季度增长情况 ( 亿元 ) 6 5 4 3 2 1 5 5 47 37 38 39 39 22 22 25 24 27 26 3 32 32 28 35% 25% 2 15% 1 5% 14 12 1 8 6 4 2 5 5 5 6 7 6 6 7 8 8 8 9 9 1 1 12 12 6 5 4 2 1 营收 ( 亿元 ) 营收 YOY 归母净利 ( 亿元 ) 归母净利 YOY 资料来源 : 公司年报 光大证券研究所 资料来源 : 公司年报 光大证券研究所 表 1: 公司主要研发项目进展 ( 截至 219 年 2 月 ) 研发项目 ( 含一致性评价项目 ) 药 ( 产 ) 品基本信息 研发 ( 注册 ) 所处阶段 进展情况 累计研发投入 ( 万元 ) 已申报的厂家数量 已批准的国产仿制 注射用替莫唑胺化 4 获批生产获批生产 679 7 SHR121 (PD-1) 治疗用生物制品申报生产 CDE 审评中 39746 31 甲苯磺酸瑞马唑仑化 1 申报生产 CDE 审评中 5617 1 钆布醇注射液老化 6 申报生产 CDE 审评中 23 2 1 苯磺顺阿曲库铵注射液化 3 申报生产 CDE 审评中 2191 4 2 阿齐沙坦片化 3 申报生产 CDE 审评中 1983 28 昂丹司琼口溶膜化 3 申报生产 CDE 审评中 1739 塞来昔布胶囊化 4 申报生产 CDE 审评中 1638 18 2 盐酸艾司氯胺酮注射液化 3 申报生产 CDE 审评中 1637 格隆溴铵注射液化 3 申报生产 CDE 审评中 1334 7 SHR3824 化 1 临床三期 17396 贝伐珠单抗注射液生物 3 临床三期 1487 8 SHR368 化 1 临床三期 6575 盐酸伊立替康脂质体注射液化 3 临床三期 2537 5 资料来源 : 公司年报 光大证券研究所 厂家数量 表 2: 恒瑞医药在研创新药品种概览 ( 截至 219 年 2 月 ) 所处阶段药品名称适应症备注 获批上市 申请上市 吡咯替尼 HER2 阳性乳腺癌 EGFR/HER2 抑制剂 硫培非格司亭降低中性粒细胞减少症的发生率长效粒细胞刺激因子 注射用卡瑞利珠单抗 (SHR-121) 非霍奇金淋巴瘤 PD-1 单抗 注射用甲苯磺酸瑞马唑仑镇痛 GABAa 受体激动剂 3 期临床注射用卡瑞利珠单抗 (SHR121) 晚期食管癌晚期食管癌 ( 一线, 联合紫杉醇和顺铂 ) 晚期肝细胞癌晚期肝细胞癌 ( 一线, 联合阿帕替尼 ) 晚期鼻咽癌 ( 联合化疗 ) 非小细胞肺癌 ( 联合培美曲塞加卡铂 ) PD-1 单抗 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告
2 期临床 1 期临床 晚期肝细胞癌 ( 一线, 联合 FOLFOX4) 胃癌或胃食管交界处癌 ( 联合联合卡培他滨和奥沙利铂 ) SHR368 片激素敏感性前列腺癌 AR 受体拮抗剂 SHR-1316 注射液 阿帕替尼 法米替尼 广泛期小细胞肺癌 ( 一线, 联合卡铂和依托泊苷 ) 人源化抗 PD-L1 单抗 晚期肝细胞癌晚期肺癌晚期非鳞 非小细胞肺癌晚期结直肠腺癌 VEGFR2 抑制剂 VEGFR/PDGFR 抑制剂 贝伐珠单抗注射液非鳞非小细胞肺癌 ( 联合紫杉醇 / 卡铂 ) VEGF 单抗 硫酸氢伊伐布雷定缓释片中 - 重度慢性心力衰竭合并左心室收缩功能不全 Funny 通道阻滞剂 海曲泊帕乙醇胺片 原发免疫性血小板减少症重型再生障碍性贫血 TPOR 激动剂 恒格列净 2 型糖尿病 SGLT2 抑制剂 瑞格列汀 2 型糖尿病 DPP-4 抑制剂 帕拉米韦三水合物氯化钠注射液成人甲型 乙型流感病毒感染神经氨酸酶抑制剂 托伐普坦片低钠血症加压素受体 2 拮抗剂 注射用卡瑞利珠单抗 (SHR-121) 晚期非小细胞肺癌 ( 联合阿帕替尼 ) 晚期肝癌 ( 联合阿帕替尼或 FOLFOX4) 非小细胞肺癌小细胞肺癌 ( 联合阿帕替尼 ) 复发或难治性经典型霍奇金淋巴瘤复发或难治性结外 NK/T 细胞淋巴瘤 ( 鼻型 ) 复发或转移的鼻咽癌患者胃癌或胃食管交界处癌 ( 一线 ) PD-1 单抗 吡咯替尼非小细胞肺腺癌 EGFR/HER2 抑制剂 SHR368 片晚期去势抵抗性前列腺癌 AR 受体拮抗剂 法米替尼 胃肠道间质瘤晚期或转移性胃肠胰腺神经内分泌瘤 VEGFR/PDGFR 抑制剂 SHR32 片类风湿关节炎 JAK 抑制剂 SHR464 片高尿酸血症 痛风 URAT1 抑制剂 注射用卡瑞利珠单抗 (SHR-121) 晚期黑色素瘤复发或转移性鼻咽癌 ( 联合化疗 ) PD-1 单抗 吡咯替尼 HER2 表达阳性晚期胃癌 EGFR/HER2 抑制剂 M6G 术后镇痛吗啡 -6- 葡萄糖醛酸 SHR532 高血压 ROMK 抑制剂 HAO472 急性髓性细胞白血病 AML1-ETO SHR-121 晚期实体瘤, 黑色素瘤 PD-1 单抗 SHR-1314 自身免疫性疾病 anti-il-17a 单抗 SHR-1316 晚期恶性肿瘤人源化抗 PD-L1 单抗 SHR1459 淋巴瘤 BTK 抑制剂 SHR2554 淋巴细胞肿瘤 SHR368 晚期前列腺癌 AR 受体拮抗剂 SHR639 实体瘤, 黑色素瘤 CDK4/6 选择性抑制剂 SHR739 晚期实体瘤 MEK1/2 选择性抑制剂 SHR8554-11 术后疼痛 阿片受体 μ 亚型 (MOR) 偏爱性配体 SHR9146 晚期实体瘤 IDO1/TDO 抑制剂 SHR9549 贝伐珠单抗注射液 乳腺癌 结直肠癌晚期 转移性或复发性非小细胞肺癌 选择性雌激素受体下调剂 anti-vegf 单抗 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告
获批临床 资料来源 :CDE 光大证券研究所 呋格列泛片 2 型糖尿病 GPR4 激动剂 环咪德吉片实体瘤 Hedgehog 抑制剂 SHR41 2 型糖尿病 SHR-129 高胆固醇血症 PCSK9 单抗 SHR-139 HER2 阳性乳腺癌靶向 HER2 单抗 SHR1539 实体瘤 Hedgehog 抑制剂 SHR-163 恶性肿瘤 CD47 单抗 SHR-171 SHR-242 恶性肿瘤 2 型糖尿病 胰高血糖素样肽 -1 类似物 SHR3162 实体瘤 PARP 靶点 SHR728 子宫内膜异位症 GnRH 受体拮抗剂 SHR-A121 HER2 阳性乳腺癌 ADC 药物 SHR-A143 肝癌 / 肾癌 / 非小细胞肺癌 c-met ADC 药物 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告
1 8 6 4 2 1 8 6 4 2 4 3 2 1 4 2 1 利润率 217 218 219E 22E 221E 毛利率 EBIT 率销售净利率 净利润 _ 增长率 217 218 219E 22E 221E 净利润 销售收入 _ 增长率 增长率 217 218 219E 22E 221E 销售收入 资本回报率 增长率 28% 26% 24% 22% 2 25% 2 15% 1 5% 217 218 219E 22E 221E ROE ROA ROIC WACC 利润表 ( 百万元 ) 217 218 219E 22E 221E 营业收入 13,836 17,418 21,752 26,388 31,435 营业成本 1,85 2,335 2,758 3,17 3,495 折旧和摊销 32 381 33 332 358 营业税费 254 237 364 441 526 销售费用 5,189 6,464 7,476 8,7 1,15 管理费用 2,953 1,626 5,335 6,65 7,943 财务费用 -37-124 13-42 -134 公允价值变动损益 161 161 161 投资收益 39 248 1 1 1 营业利润 3,88 4,597 6,56 7,776 9,837 利润总额 3,759 4,499 6,4 7,724 9,784 少数股东损益 76-4 69 89 14 归属母公司净利润 3,217 4,66 5,24 6,741 8,548 资产负债表 ( 百万元 ) 217 218 219E 22E 221E 总资产 18,39 22,361 27,85 33,626 41,876 流动资产 14,469 18,69 23,75 29,528 37,785 货币资金 4,267 3,89 6,844 9,974 15,179 交易型金融资产 161 322 应收帐款 3,189 3,773 4,76 5,856 6,888 应收票据 989 659 1,526 1,579 1,758 其他应收款 233 97 649 92 1,257 存货 79 1,31 1,211 1,357 1,535 可供出售投资 118 155 持有到期金融资产 长期投资 1 11 21 31 固定资产 1,998 2,329 2,516 2,622 2,664 无形资产 279 273 38 341 383 总负债 2,96 2,563 2,92 2,397 2,678 无息负债 2,96 2,563 2,92 2,397 2,678 有息负债 股东权益 15,943 19,798 24,93 31,229 39,198 股本 2,833 3,686 3,686 3,686 3,686 公积金 2,518 3,571 3,571 3,571 3,571 未分配利润 1,545 13,115 17,544 23,754 31,619 少数股东权益 575 7 139 228 332 现金流量表 ( 百万元 ) 217 218 219E 22E 221E 经营活动现金流 2,547 2,774 3,48 3,849 6,3 净利润 3,217 4,66 5,24 6,741 8,548 折旧摊销 32 381 33 332 358 净营运资金增加 3,857 4,61 3,67 4,4 4,126 其他 -4,847-6,282-6,164-7,624-7,29 投资活动产生现金流 -3,376-2,856 96-23 -25 净资本支出 -379-526 -31-32 -34 长期投资变化 1-1 -1-1 其他资产变化 -2,997-2,331 416 1 1 融资活动现金流 22-368 -19-489 -549 股本变化 485 853 债务净变化 无息负债变化 641 467 356-523 281 净现金流 -651-396 2,955 3,13 5,24 资料来源 :Wind, 光大证券研究所预测 敬请参阅最后一页特别声明 -5- 证券研究报告
关键指标 217 218 219E 22E 221E 成长能力 (%YoY) 收入增长率 24.72% 25.89% 24.88% 21.31% 19.13% 净利润增长率 24.25% 26.39% 28.88% 28.65% 26.81% EBITDA 增长率 25.7 82.55% -14.7% 27.73% 25.55% EBIT 增长率 25.73% 88.24% -13.71% 28.68% 26.34% 估值指标 PE 74 59 46 35 28 PB 16 12 1 8 6 EV/EBITDA 47 34 39 3 24 EV/EBIT 52 36 41 32 25 EV/NOPLAT 59 4 47 36 28 EV/Sales 13 14 11 9 7 EV/IC 12 11 1 8 7 盈利能力 (%) 毛利率 86.63% 86.6 87.32% 88.22% 88.88% EBITDA 率 28.16% 4.83% 28.9% 29.58% 31.17% EBIT 率 25.84% 38.64% 26.7 28.32% 3.3% 税前净利润率 27.17% 25.83% 27.6 29.27% 31.12% 税后净利润率 ( 归属母公司 ) 23.25% 23.34% 24.9% 25.55% 27.19% ROA 18.25% 18.16% 19.6% 2.31% 2.66% ROE( 归属母公司 )( 摊薄 ) 2.93% 2.61% 21.14% 21.74% 21.99% 经营性 ROIC 19.94% 28.96% 2.88% 22.8 25.23% 偿债能力流动比率 7.6 7.25 8.33 12.69 14.49 速动比率 6.67 6.83 7.91 12.11 13.9 归属母公司权益 / 有息债务 - - - - - 有形资产 / 有息债务 - - - - - 每股指标 ( 按最新预测年度股本计算历史数据 ) EPS.87 1.1 1.42 1.83 2.32 每股红利.1.22.14.19.23 每股经营现金流.69.75.83 1.4 1.63 每股自由现金流 (FCFF) -.21.37.4.61 1.15 每股净资产 4.17 5.35 6.73 8.41 1.54 每股销售收入 3.75 4.73 5.9 7.16 8.53 资料来源 :Wind, 光大证券研究所预测 万得资讯 敬请参阅最后一页特别声明 -6- 证券研究报告
行业及公司评级体系 行业及公司评级 评级 说明 买入 未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 15% 以上 ; 增持 未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 5% 至 15%; 中性 未来 6-12 个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差 -5% 至 5%; 减持 未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数 5% 至 15%; 卖出 未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数 15% 以上 ; 无评级 因无法获取必要的资料, 或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件, 或者其他原因, 致使无法给出明确的投资评级 基准指数说明 :A 股主板基准为沪深 3 指数 ; 中小盘基准为中小板指 ; 创业板基准为创业板指 ; 新三板基准为新三板指数 ; 港股基准指数为恒生指数 分析 估值方法的局限性说明本报告所包含的分析基于各种假设, 不同假设可能导致分析结果出现重大不同 本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性, 估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易 分析师声明本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师, 以勤勉的职业态度 专业审慎的研究方法, 使用合法合规的信息, 独立 客观地出具本报告, 并对本报告的内容和观点负责 负责准备以及撰写本报告的所有研究人员在此保证, 本研究报告中任何关于发行商或证券所发表的观点均如实反映研究人员的个人观点 研究人员获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性 客户反馈 竞争性因素以及光大证券股份有限公司的整体收益 所有研究人员保证他们报酬的任何一部分不曾与, 不与, 也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系 特别声明 光大证券股份有限公司 ( 以下简称 本公司 ) 创建于 1996 年, 系由中国光大 ( 集团 ) 总公司投资控股的全国性综合类股份制证券公司, 是中国证监会批准的首批三家创新试点公司之一 根据中国证监会核发的经营证券期货业务许可, 本公司的经营范围包括证券投资咨询业务 本公司经营范围 : 证券经纪 ; 证券投资咨询 ; 与证券交易 证券投资活动有关的财务顾问 ; 证券承销与保荐 ; 证券自营 ; 为期货公司提供中间介绍业务 ; 证券投资基金代销 ; 融资融券业务 ; 中国证监会批准的其他业务 此外, 本公司还通过全资或控股子公司开展资产管理 直接投资 期货 基金管理以及香港证券业务 本报告由光大证券股份有限公司研究所 ( 以下简称 光大证券研究所 ) 编写, 以合法获得的我们相信为可靠 准确 完整的信息为基础, 但不保证我们所获得的原始信息以及报告所载信息之准确性和完整性 光大证券研究所可能将不时补充 修订或更新有关信息, 但不保证及时发布该等更新 本报告中的资料 意见 预测均反映报告初次发布时光大证券研究所的判断, 可能需随时进行调整且不予通知 在任何情况下, 本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议 客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险 本报告中的信息或所表述的意见并未考虑到个别投资者的具体投资目的 财务状况以及特定需求 投资者应当充分考虑自身特定状况, 并完整理解和使用本报告内容, 不应视本报告为做出投资决策的唯一因素 对依据或者使用本报告所造成的一切后果, 本公司及作者均不承担任何法律责任 不同时期, 本公司可能会撰写并发布与本报告所载信息 建议及预测不一致的报告 本公司的销售人员 交易人员和其他专业人员可能会向客户提供与本报告中观点不同的口头或书面评论或交易策略 本公司的资产管理子公司 自营部门以及其他投资业务板块可能会独立做出与本报告的意见或建议不相一致的投资决策 本公司提醒投资者注意并理解投资证券及投资产品存在的风险, 在做出投资决策前, 建议投资者务必向专业人士咨询并谨慎抉择 在法律允许的情况下, 本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易, 也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行 财务顾问或金融产品等相关服务 投资者应当充分考虑本公司及本公司附属机构就报告内容可能存在的利益冲突, 勿将本报告作为投资决策的唯一信赖依据 本报告根据中华人民共和国法律在中华人民共和国境内分发, 仅向特定客户传送 本报告的版权仅归本公司所有, 未经书面许可, 任何机构和个人不得以任何形式 任何目的进行翻版 复制 转载 刊登 发表 篡改或引用 如因侵权行为给本公司造成任何直接或间接的损失, 本公司保留追究一切法律责任的权利 所有本报告中使用的商标 服务标记及标记均为本公司的商标 服务标记及标记 光大证券股份有限公司 219 版权所有 联系我们 上海北京深圳 静安区南京西路 1266 号恒隆广场 1 号写字楼 48 层 西城区月坛北街 2 号月坛大厦东配楼 2 层复兴门外大街 6 号光大大厦 17 层 福田区深南大道 611 号 NEO 绿景纪元大厦 A 座 17 楼 敬请参阅最后一页特别声明 -7- 证券研究报告