股票研究公司研究简报 2-7-28 2-12-3 房地产开发 招商地产 24.SZ 上调 21 年业绩 13% 事件 : 近期更新公司主要在售项目的房价和销售情况 部分项目售价超预期, 上调 1-11 业绩预测 13% 我们最近了解到, 公司以下这些在售 ( 及未售 ) 项目的售价均超过了我们的预测值, 我们根据项目结算价格的变动, 上调了公司 1-11 年的每股收益, 至 1.84 2.31 元 ( 不考虑增发摊薄 ), 比我们在 3 季报后所做的盈利预测分别上调 13% 深圳招华曦城 :8 年起开始销售的二期 5.2 万平米别墅, 其中联排销售均价 35/ 平米, 独栋销售均价 4/ 平米, 目前已售完 9 月起销售的 127 套三期别墅, 也已售完, 成交均价达到了 55/ 平米 深圳澜园 : 目前售价已经超过 12 元 / 平米, 整个项目均价提升到了 11 元 / 平米 珠海招商花园城 A: 累积客户情况良好, 预计单位售价比我们原先预测值高 1 元, 达到 8 元 / 平米左右 天津钻石山 : 目前高层的售价已经达到 12 元 / 平米 业绩高速增长的确定性很高我们预测公司 1 年业绩比 年增长 85%( 不考虑增发摊薄 ), 主要得益于 年的销售大幅增长 公司 1-9 月累计销售额为 17 亿元, 如果加上还有一部分已签约但销售房款还未全部到账的,1-9 月销售额大约有 12 亿元, 公司 4 季度的推盘量上还将保持充裕的状态, 预计 4 季度至少可以实现 3-4 亿元的销售, 年全年的销售收入在 14-15 亿元, 同比增幅约 15, 超越房地产市场的平均增幅 按我们预测的 年结算 68 亿 ( 包含曦城和万科天津假日风景项目 ), 还有 82 亿元已售未结资源可以在 1 年结算, 锁定 1 年预测结算收入的 57%, 业绩高增长的确定性很高 公司在 4 季度的可售资源大约有 7-8 万平米, 其中,3 万平米是新开盘或老盘新的分期, 主要是北京 1872 北京立水桥项目 深圳花园城 5 期 珠海招商花园 A 广州金山谷 3 期,4 万平米是前 3 季度未售或加推项目 投资建议 : 上调 12 个月目标价从 4 元到 46 元, 短期看 37 元如果市场认可在随后的 1-2 个季度中, 保值型购房投资需求有继续释放的动力, 而这些投资需求往往会选择中高档 大中户型 易于变现的产品, 那么, 在股票市场上, 产品构成偏向中高档的招商地产无疑是一个不错的投资标的 理由是 : 1. 中高档产品在在售项目中占比较高 2. 由于供给不足, 我们认为房价在未来 1-2 个季度还有继续攀升的可能, 由于招商地产目前有充足的在售资源, 能充分享受到今年 4 季度到明年 1 季度的房价上涨, 并将其锁定成来年的业绩 公司 -11 年预测 EPS 对应的 PE 是 33 18 14 鉴于公司的高成长性, 我们按 1 年 EPS 1.84 元的 25 倍给予公司 12 个月目标价 46.25 元, 我们认为短期内股价将回归到 2X 1 年 EPS 的水平, 即 37 元 当前价格 目标价格 目标期限 分析师 : 翁非玉 21-22169116 wengfy@ebscn.com 赵强 21-22169113 zhaoqiang@ebscn.com 维持 买入 32.66 元 46.25 元 12 个月 市场数据 总股本 ( 百万股 ) 1,717 总市值 ( 百万元 ) 56,87 流通比例 (%) 37.64% 12 个月最高 / 最低 ( 元 ) 39.5/12.6 近 3 月日均成交量 ( 百万股 ) 16.4 主要股东 股价表现 (12 个月 ) 17 125% 8 35% -1 12-8 1-3- 4-6- 7- 招商局蛇口工业区有限公司 - 11- 招商地产沪深 3 % 一个月 三个月 十二个月 相对收益 1.1 17.78 41.11 绝对收益 15.94 42. 133.28 相关报告 : 深圳房价飙升的受益者 2-1-27 业绩高增长, 维持买入 2-8-18 业绩的高增长创造安全边际 光大证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的情况下可能与本报告所分析的企业存在业务关系, 并且继续寻求发展这些关系 因此, 投资者应当考虑到本公司可能存在影响本报告客观性的利益冲突, 不应视本报告为投资决策的唯一因素 敬请参阅最后一页之重要声明
2-12-3 招商地产 表 : 福星股份业绩预测和估值表 业绩预测和估值指标 指标 27 28 2E 21E 211E 营业收入 ( 百万元 ) 4,112 3,573 7,257 14,283 18,425 营业收入增长率 46.36% -13.1 13.8% 96.83% 29. 净利润 ( 百万元 ) 1,158 1,228 1,724 3,165 3,974 净利润增长率 83.38% 6.2% 4.45% 83.59% 25.54% EPS( 元 ) 1.37.71 1. 1.84 2.31 ROE 13.7% 6.71% 9.98% 16.% 16.88% P/E 24 46 33 18 14 P/B 3 3 3 3 2 EV/EBITDA 23 44 23 14 11 自 资料来源 : 公司定期报告, 光大证券研究所 2
2-12-3 招商地产 财务报表及预测 6 5 4 3 2 1 利润率 27 28 2E 21E 211E 毛利率营业利润率销售净利率 利润表 ( 百万元 ) 27 28 2E 21E 211E 营业收入 4,112 3,573 7,257 14,283 18,425 营业成本 2,179 2,8 3,55 7,126 9,95 EBITDA 1,465 1,333 2,439 4,479 5,424 折旧和摊销 5 6 6 6 12 销售费用 76 227 363 714 553 管理费用 161 23 363 714 553 财务费用 11 31 27 22 119 公允价值变动损益 -51 145 投资收益 21 83 25 316 1 营业利润 1,327 1,29 2,47 4,452 5,299 利润总额 1,158 1,228 2,47 4,452 5,299 少数股东损益 37-136 81 173 归属母公司净利润 1,157.88 1,227.62 1,724.17 3,165.42 3,973.83 5 4 3 2 1 2 15 1 5 净利润 _ 增长率 27 282E21E211E 净利润 销售收入 _ 增长率 增长率 27 28 2E 21E 211E 销售收入 增长率 1 8 6 4 2 12 1 8 6 4 2-2 资产负债表 ( 百万元 ) 27 28 2E 21E 211E 总资产 25,17 37,437 38,96 53,252 61,825 流动资产 21,666 32,497 33,948 48,12 56,698 货币资金 3,588 7,389 7,613 2,857 3,932 交易型金融资产 97 97 97 97 应收帐款 56 17 218 428 553 应收票据 7 14 18 其他应收款 837 779 779 779 779 存货 17,167 23,869 24,534 42,755 49,748 可供出售投资 4 2 持有到期金融资产 长期投资 568 771 871 998 998 固定资产 289 285 289 291 291 无形资产 52 总负债 15,962 21,158 2,875 32,496 38,288 无息负债 6,346 8,926 12,258 22,346 29,67 有息负债 9,617 12,231 8,617 1,151 8,617 股东权益 9,145 16,28 18,85 2,756 23,538 股本 845 1,717 1,717 1,717 1,717 公积金 4,84 9,49 9,99 1,587 11,237 未分配利润 3,27 3,858 5,311 7,38 9,494 少数股东权益 1,242 1,417 1,498 1,671 1,672 2 15% 1 5% 资本回报率 ROE ROA ROIC WACC 1 2 3 4 5 现金流量表 ( 百万元 ) 27 28 2E 21E 211E 经营活动现金流 -4,3-3,92 3,783-5,726 3,92 净利润 1,158 1,228 1,724 3,165 3,974 折旧摊销 5 6 6 6 12 净营运资金增加 4,3 8,895 1,733 2,55 5,337 其他 -9,475-14,48 32-11,448-5,43 投资活动产生现金流 -1,561-419 82 126 净资本支出 3,568 12 126 长期投资变化 771 其他资产变化 -5,129-1,292-45 126 融资活动现金流 - - - - - 股本变化 226 872 债务净变化 4, 2,615-3,614 1,533-1,533 其它长期负债变化 659 2,58 3,332 1,87 7,325 净现金流 2,632 3,825 223-4,756 1,76 资料来源 : 光大证券 上市公司 3
2-12-3 招商地产 关键指标 27 28 2E 21E 211E 成长性 (%YoY) 收入增长率 46.36% -13.1 13.8% 96.83% 29. 净利润增长率 83.38% 6.2% 4.45% 83.59% 25.54% EBITDA 增长率 82.6-9.3% 83.2% 83.63% 21.% EBIT 增长率 82.77% -9.3% 82.64% 83.79% 21.1 EPS 增长率 34.32% -47.84% 4.45% 83.59% 25.54% 估值指标 PE 24 46 33 18 14 PB 3 3 3 3 2 EV/EBITDA 23 44 23 14 11 EV/EBIT 23 44 23 14 11 EV/NAPLAT 32 68 3 18 15 EV/Sales 8 17 8 4 3 EV/IC 3 4 4 3 3 盈利能力 (%) 毛利率 26.56% 41.29% 51.7 5.11% 46. EBITDA 率 35.63% 37.3 33.62% 31.36% 29.44% EBIT 率 35.63% 37.3 33.55% 31.32% 29.41% 税前净利润率 35.37% 36.43% 33.17% 31.17% 28.76% 税后净利润率 28.16% 34.36% 23.76% 22.16% 21.57% ROA 4.76% 2.92% 4.63% 6.27% 6.43% ROE 13.7% 6.71% 9.98% 16.% 16.88% ROIC 8.83% 5.56% 13.42% 14.95% 17.97% 偿债能力净负债 / 权益.63.19 -.4.26.12 资产负债率 63.58% 56.51% 53.58% 61.2% 61.93% 流动比率 1.76 2.29 2.44 1.88 1.81 速动比率.37.61.68.21.22 每股指标 EPS 1.37.71 1. 1.84 2.31 每股红利....39.69 每股经营现金流 - -2.28 2.2-3.33 2.28 每股净资产 1.82 9.48 1.53 12. 13.71 每股销售收入 4.87 2.8 4.23 8.32 1.73 每股 EBITDA 1.73.78 1.42 2.61 3.16 资料来源 : 光大证券 上市公司 4
2-12-3 招商地产 分析师声明负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证, 本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点 负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性 客户的反馈 竞争性因素以及光大证券股份有限公司的整体收益 所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的任何一部分不曾与, 不与, 也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系 投资建议历史表现图招商地产 (24) 分析师 : 翁非玉 5 4 3 2 1 股价 - 元 25 23.28 23 41 39 36.25 沪深 3 36.25 45 4 35 3 25 2 15 1 5 日期 股价 目标 评级 28-2-2 61. 8. 中性 28--1 13.59 15. 增持 2-3-18 2.75 23. 增持 2-3-31 21.41 23.28 增持 2-4-23 23. 25. 增持 2-7-11 36.9 39. 买入 2-7-28 35.9 41. 买入 Dec-8 Jan- Feb- Mar- Apr- May- Jun- Jul- Aug- Sep- 招商地产目标价沪深 3 Oct- Nov- Dec- 2-8-18 32.2 36.25 买入 2-1-27 3.88 36.25 买入 资料来源 : 光大证券研究所 买入 增持 中性 减持 卖出 行业及公司评级体系买入 未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 15% 以上 ; 增持 未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 5% 至 15%; 中性 未来 6-12 个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差 -5% 至 5%; 减持 未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数 5% 至 15%; 卖出 未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数 15% 以上 市场基准指数为沪深 3 指数 特别声明 在法律允许的情况下, 光大证券及其附属机构可能持有报告中提到公司所发行证券的头寸并进行交易, 也可能为这些公司提供或争取提供投资银行 财务顾问或金融产品等相关服务 因此, 投资者不应视本报告为作出投资决策的唯一因素 5
2-12-3 招商地产 上海市新闸路 158 号静安国际广场邮编 :24 总机 :21-22169999 上海市新闸路 158 号静安国际广场 3 楼邮编 :24 总机 :21-22169999 传真 :21-22169114 销售小组 姓名 办公电话 手机 电子邮件 北京 李大志 1-68561122-1717 1381794466 lidz@ebscn.com 郝辉 1-68561722 1351117986 haohui@ebscn.com 孙威 1-68561122-1779 13712612 sunwei@ebscn.com 吴江 1-68561122-1732 1371842651 wujiang@ebscn.com 黄怡 1-68567231 136992711 huangyi@ebscn.com 吴朝阳 1-68561722 158118222 wuzy@ebscn.com 上海 戴茂戎 21-22169999-986 13585757755 daimr@ebscn.com 王莉本 21-22169999-983 13641659577 wanglb@ebscn.com 杨日昕 21-22169999-982 138173122 yangrx@ebscn.com 周薇薇 21-2216987 13671735383 zhouww1@ebscn.com 深圳 王汗青 755-832443 135113667 wanghq@ebscn.com 黎晓宇 755-8324434 1382377134 lixy1@ebscn.com 黄鹂华 755-8324396 1382266623 huanglh@ebscn.com QFII 濮维娜 21-62152373 1331619955 puwn@ebscn.com 陶奕 21-62152393 1378894719 taoyi@ebscn.com 满国强 21-62152393 15821755866 mangq@ebscn.com 免责声明本研究报告仅供光大证券股份有限公司 ( 以下简称 本公司 ) 的客户使用 本报告由光大证券股份有限公司研究所编写, 以合法地获得尽可能可靠 准确 完整的信息为基础, 但不保证所载信息之精确性和完整性 光大证券研究所将随时补充 修订或更新有关信息, 但未必发布 本报告根据中华人民共和国法律在中华人民共和国境内分发, 供投资者参考 本报告中的资料 意见 预测均反映报告初次公开发布时的判断, 可能会随时调整 报告中的信息或所表达的意见不构成任何投资 法律 会计或税务方面的最终操作建议, 本公司不就报告中的内容对最终操作建议作出任何担保 在任何情况下, 本报告中的信息或所表达的建议并不构成对任何投资人的投资建议, 光大证券股份有限公司及其附属机构 ( 包括研究所 ) 不对投资者买卖有关公司股份而产生的盈亏承担责任 本公司的销售人员, 交易人员和其他专业人员可能会向客户提供与本报告中观点不同的口头或书面评论或交易策略 本公司的资产管理部和投资业务部可能会作出与本报告的推荐不相一致的投资决策 投资者应明白并理解投资证券及投资产品的目的和当中的风险 在决定投资前, 如有需要, 投资者务必向专业人士咨询并谨慎抉择 本报告的版权仅归本公司所有, 任何机构和个人未经书面许可不得以任何形式翻版, 复制, 刊登, 发表, 篡改或者引用 www.ebscn.com 6