上汽集团 买入 ( CH/ 人民币 23.38; 目标价格 : 人民币 29.20) 彭勇证券投资咨询业务证书编号 :S 业绩评论 公司发布三季报, 第三季度实现营业收入 1,775.6 亿元, 同比增长 18.3%; 归属于上市公司股东的净利润 8

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1 每日焦点 中银国际证券研究报告 指数表现 收盘 一日 今年 % 以来 % 恒生指数 22,955 (0.8) 4.7 恒生中国企业指数 9,515 (1.0) (1.5) 恒生香港中资企业指数 3,789 (0.8) (6.5) 摩根士丹利资本国际香港指数 13,078 (0.6) 8.3 摩根士丹利资本国际中国指数 62 (0.8) 4.5 沪深 300 指数 3,340 (0.2) (10.5) 台湾证交所指数 9, 孟买 SENSEX 指数 27, 日经 225 指数 17, (8.3) 韩国综合股价指数 2,019 (0.2) 3.0 澳大利亚 ASX 200 指数 5,246 (0.1) 1.2 道琼斯工业平均指数 18,161 (0.0) 4.2 标普 500 指数 2,126 (0.3) 4.0 金融时报 100 指数 6, 商品价格表现 收盘 一日 今年 % 以来 % 布兰特原油 ( 美元 / 桶 ) 49 (0.7) 11.1 黄金 ( 美元 / 盎司 ) 1, 铜 ( 美元 / 吨 ) 4, 铝 ( 美元 / 吨 ) 1, 镍 ( 美元 / 吨 ) 10, 铁矿石指数 ( 美元 ) 中国国内钢筋 25 2,780 (0.2) 38.9 中国国内高速线材 2, 中国国内热轧钢 2,969 (0.0) 48.9 中国国内冷轧钢 3, 波罗的海干散货运价指数 798 (0.5) 66.9 璞玉共精金 (A 股 ) 精金 2016 年 10 月 31 日 西山煤电 买入... 3 ( CH/ 人民币 10.06; 目标价格 : 人民币 ) 唐倩证券投资咨询业务证书编号 :S 调整目标价格 16 年 1-9 月归属母公司净利润 2.03 亿元, 同比下降 33%, 每股收益 0.06 元, 符合预期 其中第 3 季度实现归属母公司净利润 0.94 亿元, 环比增长 54% 总体经营 业绩释放比较稳健 我们看好此轮供给侧改革中的受益龙头公司, 西山煤电是重要标的, 值得配置 我们维持盈利预测不变, 基于 2.0 倍 17 年市净率, 我们将目标价由 元上调至 元, 维持买入评级 璞玉 金陵饭店 买入... 7 ( CH/ 人民币 13.68; 目标价格 : 人民币 17.00) 旷实证券投资咨询业务证书编号 :S 调整预测 16 年前三季度, 公司实现营业收入 6.06 亿元, 同比增长 12.73%, 实现归母净利润 3, 万元, 同比增长 55.15%, 实现扣非后净利润 1, 万元, 同比增长 66.19%, 实现每股收益 元 / 股, 同比增长 54.55% 16 年单三季度, 公司实现营业收入 2.13 亿元, 同比增长 9.10%, 实现归母净利润 1, 万元, 同比增长 %, 实现每股收益 元 / 股, 同比增长 % 中鼎股份 买入 ( CH/ 人民币 23.75; 目标价格 : 人民币 32.80) 彭勇证券投资咨询业务证书编号 :S 业绩评论 公司公布 2016 年三季报 :3 季度实现营业总收入 23.1 亿元, 同比增长 45.7%; 归属于上市公司股东的净利润 3.3 亿元, 同比增长 43.5%; 每股收益 0.27 元 前三季度累计实现营业总收入 59.5 亿元, 同比增长 24.8%; 归属于上市公司股东的净利润 8.0 亿元, 同比增长 30.2%; 每股收益 0.68 元, 基本符合我们预期 公司 3 季度收入 利润增长主要源于德国 AMK 公司并表与公司橡胶业务的稳步增长 公司进行全球并购, 管理难度增加, 产品升级加大研发投入, 导致管理费用增长较快, 海外并购增加长期借款导致财务费用大幅上升 人民币贬值将有助于公司产品出口以及海外业务并表带来的业绩增长 我们预计公司 年全面摊薄每股收益分别为 0.86 元 1.18 元和 1.47 元, 考虑到公司橡胶制品有望持续高增长, 并布局新能源汽车 智能汽车等新兴领域, 维持目标价 元与买入评级 中银国际证券有限责任公司具备证券投资咨询业务资格 中银国际证券有限责任公司

2 上汽集团 买入 ( CH/ 人民币 23.38; 目标价格 : 人民币 29.20) 彭勇证券投资咨询业务证书编号 :S 业绩评论 公司发布三季报, 第三季度实现营业收入 1,775.6 亿元, 同比增长 18.3%; 归属于上市公司股东的净利润 80.3 亿元, 同比增长 13.2% 前三季度实现营业总收入 5,315.8 亿元, 同比增长 11.7%; 归属于上市公司股东的净利润 亿元, 同比增长 8.6%; 每股收益 2.09 元, 符合我们预期 前三季度毛利率同比略有提升, 此外受计提方式影响, 销售费用同比大幅增长, 但全年看应与收入增速趋于一致 公司实现整车销售 万辆, 同比增长 8.4%, 继续保持国内市场领先地位 自主乘用车荣威 RX5 上市不久月销量已突破 1.3 万辆, 产品热销将有助于自主乘用车板块大幅减亏 旗下合资公司上汽大众和上汽通用是公司主要利润来源, 近两年均将迎来产品换代周期及产品线完善 公司整体产品周期向上, 有望获得较好收益 此外公司拟增发募投新能源 智能驾驶 车联网等项目, 前瞻布局将长远获益 我们预计公司 年每股收益分别为 2.92 元 3.20 元和 3.37 元, 给予公司 2016 年 10 倍市盈率, 合理目标价 元, 维持买入评级 烽火通信 买入 ( CH/ 人民币 27.88; 目标价格 : 人民币 35.53) 吴友文证券投资咨询业务证书编号 :S 业绩评论 烽火通信发布 2016 年三季报, 报告期内公司实现营业收入 亿元, 同比增长 29.81%, 实现归属于上市公司股东的净利润 5.3 亿元, 同比增长 20.03% 2016 年 10 月 31 日中银国际证券有限责任公司 璞玉共精金 2

3 Nov-15 Nov-15 Dec-15 Dec-15 Jan-16 Feb-16 Feb-16 Mar-16 Apr-16 Apr-16 May-16 May-16 Jun-16 Jul-16 Jul-16 Aug-16 Aug-16 Sep-16 Oct-16 证券研究报告 调整目标价格 买入 20% 目标价格 : 人民币 原目标价格 : 人民币 CH 价格 : 人民币 目标价格基础 :2.0 倍 17 年市净率 行业评级 : 中立 股价表现 140% 120% 100% 80% 60% 40% 20% 0% (20%) (40%) 西山煤电 深圳成指 (%) 今年 至今 个月 个月 个月 绝对 相对深证成指 发行股数 ( 百万 ) 3,151 流通股 (%) 100 流通股市值 ( 人民币百万 ) 31,701 3 个月日均交易额 ( 人民币百万 ) 517 净负债比率 (%)(2017E) 62 主要股东 (%) 山西焦煤集团有限责任公司 54 资料来源 : 公司数据, 聚源及中银证券以 2016 年 10 月 28 日收市价为标准 中银国际证券有限责任公司具备证券投资咨询业务资格 采掘 : 煤炭开采 唐倩 (8610) qian.tang@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号 :S 西山煤电 经营 业绩释放比较稳健 2016 年 10 月 31 日 16 年 1-9 月归属母公司净利润 2.03 亿元, 同比下降 33%, 每股收益 0.06 元, 符合预期 其中第 3 季度实现归属母公司净利润 0.94 亿元, 环比增长 54% 总体经营 业绩释放比较稳健 我们看好此轮供给侧改革中的受益龙头公司, 西山煤电是重要标的, 值得配臵 我们维持盈利预测不变, 基于 2.0 倍 17 年市净率, 我们将目标价由 元上调至 元, 维持买入评级 支撑评级的要点 公司 1-9 月实现归属母公司净利润 2.03 亿元, 同比下降 33%, 每股收益 0.06 元, 符合预期 营业收入同比下降 7.8% 至 亿元, 毛利润同比下滑 8.0% 至 亿元 毛利率维持在 29%, 经营利润率由 3.6% 下降至 2.5%, 净利润率由 2.2% 降至 1.6% 每股经营活动现金流由去年同期 0.43 元下降至 0.33 元 加权平均净资产收益率由 1.86% 降至 1.24% 期间费用表现尚可, 销售费用上升 19%, 管理费用下降 12%( 其中职工薪酬下降 12%), 财务费用下降 12% 期间费用率由 22% 上升至 23% 公司总体经营 财务情况比较稳健 16 年第 3 季度实现归属母公司净利润 0.94 亿元, 环比增长 54%, 每股收益 0.03 元 营业收入为 亿元, 环比增长 0.8% 利润总额环比增长 21% 至 1.37 亿元, 期间费用率环比上升 4 个百分点至 25% 毛利润率上升 3 个百分点至 30%, 经营利润率基本持平 净利润率由 1.40% 增加至 2.14%, 利润率稳步上升 最大的焦煤上市公司, 值得配臵 公司是上市公司中最大的焦煤企业, 行业地位高, 认知度广, 公司煤质好, 特别是焦煤, 是涨价的带领性企业 目前古交 2 号焦煤坑口价 470 元, 相比年初 230 元已经翻倍, 比 3 季度均价 304 元上涨 54%,4 季度业绩将继续实现较快增长 目前山西地区供应收缩相对更紧, 山西地区焦煤价格抗跌性强, 上涨动能更强 未来焦煤价格仍有上涨动力 评级面临的主要风险 先进产能释放加快, 煤价下跌 ; 前期业绩透支, 未来成本计提加大 估值 我们维持盈利预测不变 基于 2.0 倍 17 年市净率, 我们将目标价由 元提高至 元, 维持买入评级 投资摘要 年结日 : 12 月 31 日 E 2017E 2018E 销售收入 ( 人民币百万 ) 24,391 18,658 17,099 19,216 20,415 变动 (%) (17.3) (23.5) (8.4) 净利润 ( 人民币百万 ) 全面摊薄每股收益 ( 人民币 ) 变动 (%) (74.1) (48.4) 全面摊薄市盈率 ( 倍 ) 每股现金流量 ( 人民币 ) 价格 / 每股现金流量 ( 倍 ) 企业价值 / 息税折旧前利润 ( 倍 ) 每股股息 ( 人民币 ) 股息率 (%) 资料来源 : 公司数据及中银国际硏究预测

4 16 年 1-9 月净利润同比下降 33% 至 2.03 亿元, 符合预期 公司 1-9 月实现归属母公司净利润 2.03 亿元, 同比下降 33%, 每股收益 0.06 元, 符合预期 营业收入同比下降 7.8% 至 亿元, 毛利润同比下滑 8.0% 至 亿元 毛利率维持在 29%, 经营利润率由 3.6% 下降至 2.5%, 净利润率由 2.2% 降至 1.6% 每股经营活动现金流由去年同期 0.43 元下降至 0.33 元 加权平均净资产收益率由 1.86% 降至 1.24% 期间费用表现尚可, 销售费用上升 19%, 管理费用下降 12%( 其中职工薪酬下降 12%), 财务费用下降 12% 期间费用率由 22% 上升至 23% 公司总体经营 财务情况比较稳健 公司并未披露经营数据 图表 年三季报业绩摘要 ( 人民币, 百万 ) 2015 年 1-9 月 2016 年 1-9 月 同比变动 (%) 营业收入 14,055 12,961 (7.8) 营业成本 9,957 9,192 (7.7) 毛利润 4,098 3,770 (8.0) 营业税金及附加 (20.4) 销售费用 992 1, 管理费用 1,288 1,132 (12.1) 财务费用 (12.0) 资产减值损失 投资净收益 (30.2) 营业利润 (36.1) 营业外收入 营业外支出 税前利润 (31.6) 所得税 (9.5) 少数股东损益 (59.0) 归属于母公司所有净利润 (32.8) 每股收益 ( 人民币, 元 ) 基本每股收益 ( 元 ) (32.9) 每股经营活动产生现金净流量 ( 元 ) (24.1) 毛利率 (%) 经营利润率 (%) 净利润率 (%) 应收账款 4,636 5, 期间费用率 (%) 净资产收益率 - 加权 (%) 有效税率 (%) 资料来源 : 公司数据, 中银证券 16 年第 3 季度净利润环比增长 54% 至 0.94 亿元, 期间费用率有所下降, 利润率稳步上升 16 年第 3 季度实现归属母公司净利润 0.94 亿元, 环比增长 54%, 每股收益 0.03 元 营业收入为 亿元, 环比增长 0.8% 利润总额环比增长 21% 至 1.37 亿元, 期间费用率环比上升 4 个百分点至 25% 毛利润率上升 3 个百分点至 30%, 经营利润率基本持平 净利润率由 1.40% 增加至 2.14%, 利润率稳步上升 2016 年 10 月 31 日西山煤电 4

5 最大焦煤龙头公司, 值得配臵 公司是上市公司中最大的焦煤企业, 行业地位非常高, 认知度最广, 公司煤质好, 特别是焦煤, 也是涨价的带领性企业 目前古交 2 号焦煤坑口价 470 元, 相比年初 230 元已经翻倍, 比 3 季度均价 304 元上涨 54%,4 季度业绩将继续实现较快增长 目前山西地区供应收缩相对更紧, 山西地区焦煤价格抗跌性强, 上涨动能更强 未来焦煤价格仍有上涨动力, 作为最大的焦煤龙头, 公司是明显受益者 我们看好此轮供给侧改革中的受益龙头公司, 西山煤电是重要标的 基于 2 倍 17 年市净率, 我们将目标价由 元提高至 元, 维持买入评级 图表 年 3 季度业绩环比 ( 人民币, 百万 ) 2016 年 2 季度 2016 年 3 季度 环比变动 (%) 营业收入 4,343 4, 营业成本 3,129 3,007 (3.9) 毛利润 1,213 1, 营业税金及附加 (7.5) 销售费用 管理费用 财务费用 (20.8) 资产减值损失 21 (1) (104.8) 投资净收益 (44.6) 营业利润 (0.2) 营业外收入 营业外支出 10 7 (33.1) 税前利润 所得税 少数股东损益 20 (3) (114.9) 归属于母公司所有净利润 每股收益 ( 人民币, 元 ) 基本每股收益 ( 元 ) 毛利率 (%) 经营利润率 (%) 净利润率 (%) 期间费用率 (%) 资料来源 : 公司数据, 中银证券 2016 年 10 月 31 日西山煤电 5

6 损益表 ( 人民币百万 ) 销售收入 24,391 18,658 17,099 19,216 20,415 销售成本 (17,788) (12,621) (11,206) (12,212) (12,921) 经营费用 (5,183) (4,670) (4,222) (4,734) (5,024) 息税折旧前利润 1,420 1,367 1,671 2,270 2,470 折旧及摊销 2,037 1,797 2,735 2,950 3,197 经营利润 ( 息税前利润 ) 3,553 3,259 4,502 5,317 5,765 净利息收入 /( 费用 ) (1,055) (1,101) (1,133) (1,359) (1,495) 其他收益 /( 损失 ) 3,553 3,259 4,502 5,317 5,765 税前利润 所得税 (117) (100) (188) (308) (328) 少数股东权益 (77) (70) (77) (84) (93) 净利润 核心净利润 每股收益 ( 人民币 ) 每股股息 ( 人民币 ) 收入增长 (%) (17) (24) (8) 12 6 息税前利润增长 (%) (42) (4) 息税折旧前利润增长 (%) (32) (8) 每股收益增长 (%) (74) (48) 资料来源 : 公司数据及中银国际硏究预测 资产负债表 ( 人民币百万 ) 现金及现金等价物 3,053 3,924 3,924 4,063 4,636 应收帐款 6,550 7,114 4,385 4,820 5,066 库存 2,469 2, 其他流动资产 流动资产总计 12,613 14,658 9,208 9,858 10,726 固定资产 26,659 28,219 29,188 31,038 31,841 无形资产 4,859 5,502 6,173 5,558 6,032 其他长期资产 4,066 3,852 3,852 3,852 3,852 长期资产总计 35,584 37,573 39,214 40,448 41,725 总资产 48,197 52,231 48,422 50,306 52,451 应付帐款 8,700 10,300 6,204 6,572 6,832 短期债务 3,232 6,452 6,464 6,864 7,863 其他流动负债 4,004 4,081 4,081 4,081 4,081 流动负债总计 15,935 20,834 16,749 17,517 18,776 长期借款 10,091 8,972 9,033 9,527 9,750 其他长期负债 3,364 3,442 3,270 3,272 3,274 股本 3,151 3,151 3,151 3,151 3,151 储备 12,699 12,900 13,211 13,748 14,317 股东权益 15,850 16,051 16,362 16,899 17,469 少数股东权益 2,858 2,934 3,010 3,094 3,187 总负债及权益 48,197 52,231 48,422 50,306 52,451 每股帐面价值 ( 人民币 ) 每股有形资产 ( 人民币 ) 每股净负债 /( 现金 )( 人民币 ) 资料来源 : 公司数据及中银国际硏究预测 现金流量表 ( 人民币百万 ) 税前利润 ,017 折旧与摊销 2,132 1,889 2,828 3,043 3,290 净利息费用 1,055 1,101 1,133 1,359 1,495 运营资本变动 (2,594) (2,314) (3,336) (3,786) (3,483) 税金 (117) (100) (188) (308) (328) 其他经营现金流 (42) 3,765 5,651 6,083 6,577 经营活动产生的现金流 ,015 1,259 1,988 购买固定资产净值 (1,698) (2,267) (2,305) (2,343) (2,364) 投资减少 / 增加 (38) 0 (1,200) 其他投资现金流 (100) (150) (7) (17) (21) 投资活动产生的现金流 (1,786) (2,368) (2,350) (2,360) (3,585) 净增权益 净增债务 1,406 2,000 1,400 1,000 1,500 支付股息 (934) (1,648) (6) (25) (27) 其他融资现金流 580 1,828 (24) (25) (26) 融资活动产生的现金流 1,069 2,204 1, ,473 现金变动 (126) (123) 期初现金 2,860 3,046 3,755 3,813 3,687 公司自由现金流 (883) (1,495) (1,335) (1,101) (1,596) 权益自由现金流 (101) (96) 资料来源 : 公司数据及中银国际硏究预测 主要比率 盈利能力息税折旧前利润率 (%) 息税前利润率 (%) 税前利润率 (%) 净利率 (%) 流动性流动比率 ( 倍 ) 利息覆盖率 ( 倍 ) 净权益负债率 (%) 速动比率 ( 倍 ) 估值市盈率 ( 倍 ) 市净率 ( 倍 ) 价格 / 现金流 ( 倍 ) 企业价值 / 息税折旧前利 润 ( 倍 ) 周转率存货周转天数 应收帐款周转天数 应付帐款周转天数 回报率股息支付率 (%) 净资产收益率 (%) 资产收益率 (%) 已运用资本收益率 (%) 资料来源 : 公司数据及中银国际硏究预测 2016 年 10 月 31 日西山煤电 6

7 Nov-15 Nov-15 Dec-15 Dec-15 Jan-16 Feb-16 Feb-16 Mar-16 Apr-16 Apr-16 May-16 May-16 Jun-16 Jul-16 Jul-16 Aug-16 Aug-16 Sep-16 Oct-16 证券研究报告 调整预测 买入 CH 价格 : 人民币 % 目标价格 : 人民币 目标价格基础 :74 倍 16 年市盈率 板块评级 : 未有评级 股价表现 40% 30% 20% 10% 0% (10%) (20%) (30%) 金陵饭店 上证综指 (%) 今年 至今 个月 个月 个月 绝对 相对上证指数 (0.5) 13.2 发行股数 ( 百万 ) 300 流通股 (%) 100 流通股市值 ( 人民币百万 ) 4,104 3 个月日均交易额 ( 人民币百万 ) 81 净负债比率 (%)(2016E) 5 主要股东 (%) 南京金陵饭店集团有限公司 40 资料来源 : 公司数据, 聚源及中银证券以 2016 年 10 月 28 日收市价为标准 中银国际证券有限责任公司具备证券投资咨询业务资格 休闲服务 : 酒店 旷实 * (8610) shi.kuang@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号 :S * 范欣悦为本报告重要贡献者 金陵饭店 2016 年 10 月 31 日 非业务性因素致净利润高增长, 国企改革仍为 主要看点 16 年前三季度, 公司实现营业收入 6.06 亿元, 同比增长 12.73%, 实现归母净利润 3, 万元, 同比增长 55.15%, 实现扣非后净利润 1, 万元, 同比增长 66.19%, 实现每股收益 元 / 股, 同比增长 54.55% 16 年单三季度, 公司实现营业收入 2.13 亿元, 同比增长 9.10%, 实现归母净利润 1, 万元, 同比增长 %, 实现每股收益 元 / 股, 同比增长 % 支撑评级的要点 坏账准备转回 + 集合资管产品公允价值提升 + 政府补贴增加, 净利润高增长 16 年前三季度, 公司实现营业收入 6.06 亿元, 同比增长 12.73%, 实现归母净利润 3, 万元, 同比增长 55.15% 归母净利润增速远高于营业收入增速主要原因 :(1) 营改增 致营业税金及附加同比减少 44.64%;(2) 子公司南京世界贸易中心有限责任公司收回应收款, 计提坏账准备减少致资产减值损失同比减少 %;(3) 集合资产管理产品按照期末市场价格计算收益增加致公允价值变动收益同比增长 %:(4) 公司本期子公司南京金陵旅游发展有限公司收到的政府补助增加, 营业外收入本期增加 46.63% 公司盈利能力略有下滑, 期间费用率总体控制良好 16 年前三季度, 公司毛利率 62.27%, 同比降低 2.24 个百分点, 净利率 5.90%, 同比提高 1.61 个百分点 ; 期间费用率整体控制良好, 销售费用率 22.21%(+0.19 个百分点 ), 管理费用率 29.37%(-3.51 个百分点 ), 财务费用率 3.55%(-0.91 个百分点 ) 评级面临的主要风险 旅游业系统性风险, 酒店 RevPAR 增速不达预期 估值 部分非业务性因素 ( 坏账准备转回 集合资管产品公允价值提升 政府补贴增加 ) 致前三季度公司净利润高增长 公司后续看点仍然是江苏省国企改革以及外延式扩张 上调 年盈利预测至 0.23 元 0.26 元 0.30 元, 目前股价对应 年估值 倍, 公司目前市值 41 亿, 维持买入评级 投资摘要 销售收入 ( 人民币万 ) 61,274 73,573 81,542 90,120 96,693 变动 (%) 净利润 ( 人民币万 ) 3,985 4,985 6,961 7,896 9,059 全面摊薄每股收益 ( 人民币 ) 变动 (%) (44.8) 先前预测每股收益 ( 人民币 ) 调整幅度 (%) 全面摊薄市盈率 ( 倍 ) 价格 / 每股现金流量 ( 倍 ) 每股现金流量 ( 人民币 ) 企业价值 / 息税折旧前利润 ( 倍 ) (1.0) 每股股息 ( 人民币 ) 股息率 (%)

8 事件 : 16 年前三季度, 公司实现营业收入 6.06 亿元, 同比增长 12.73%, 实现归母净利润 3, 万元, 同比增长 55.15%, 实现扣非后净利润 1, 万元, 同比增长 66.19%, 实现每股收益 元 / 股, 同比增长 54.55% 16 年单三季度, 公司实现营业收入 2.13 亿元, 同比增长 9.10%, 实现归母净利润 1, 万元, 同比增长 %, 实现每股收益 元 / 股, 同比增长 % 点评 : 1. 坏账准备转回 + 集合资管产品公允价值提升 + 政府补贴增加, 净利润高增长 16 年前三季度, 公司实现营业收入 6.06 亿元, 同比增长 12.73%, 实现归母净利润 3, 万元, 同比增长 55.15% 归母净利润增速远高于营业收入增速主要原因 :(1) 营改增 致营业税金及附加同比减少 44.64%;(2) 子公司南京世界贸易中心有限责任公司收回应收款, 计提坏账准备减少致资产减值损失同比减少 %;(3) 集合资产管理产品按照期末市场价格计算收益增加致公允价值变动收益同比增长 %:(4) 公司本期子公司南京金陵旅游发展有限公司收到的政府补助增加, 营业外收入本期增加 46.63% 2. 公司盈利能力略有下滑, 期间费用率总体控制良好 16 年前三季度, 公司毛利率 62.27%, 同比降低 2.24 个百分点, 净利率 5.90%, 同比提高 1.61 个百分点 ; 期间费用率整体控制良好, 销售费用率 22.21%(+0.19 个百分点 ), 管理费用率 29.37%(-3.51 个百分点 ), 财务费用率 3.55%(-0.91 个百分点 ) 16 年单三季度, 公司毛利率 60.06%, 同比降低 3.72 个百分点, 净利率 8.70%, 同比提高 5.41 个百分点 ; 销售费用率 22.93%(+2.08 个百分点 ), 管理费用率 29.71%(-0.70 个百分点 ), 财务费用率 3.09%(-1.39 个百分点 ) 3. 国企改革仍为公司主要看点之一 16 年 10 月 19 日, 江苏省政府举行供给侧改革第六场新闻发布会, 提到 用好现有上市公司资源, 推进竞争类企业实现整体上市, 并 将在混合所有制企业中选择 10 户企业开展员工持股试点 4. 投资建议 : 部分非业务性因素 ( 坏账准备转回 集合资管产品公允价值提升 政府补贴增加 ) 致前三季度公司净利润高增长 公司后续看点仍然是江苏省国企改革 ( 总体方向是引入战投 股权激励 集团层面资产整体上市 ) 以及外延式扩张 ( 养生养老等产业 ) 上调 年盈利预测至 0.23 元 0.26 元 0.30 元, 目前股价对应 年估值 倍, 公司目前市值 41 亿, 维持买入评级 2016 年 10 月 31 日金陵饭店 8

9 图表 年前三季度和单三季度公司主要财务数据即同比增速 ( 人民币, 百万 ) 2015 前三季度 2016 前三季度 同比 (%) 2015 单三季度 2016 单三季度 同比 (%) 营业收入 营业成本 毛利润 营业税金及附加 (44.64) (86.27) 管理费用 销售费用 经营利润 (9.28) 资产减值 0.88 (3.31) (476.31) 0.73 (3.85) (628.11) 财务费用 (10.35) (24.76) 公允价值变动损益 (0.27) (6.84) 投资收益 (59.51) (70.86) 营业外收入 营业外支出 (49.64) 税前利润 所得税 少数股东损益 (11.78) (2.11) 归属于母公司的净利润 基本每股收益 ( 元 ) 毛利率 (%) 减少 2.24 个百分点 减少 3.72 个百分点 净利率 (%) 提高 1.61 个百分点 提高 5.41 个百分点 扣非后归属于母公司的净利润 销售费用率 (%) 提高 0.19 个百分点 提高 2.08 个百分点 管理费用率 (%) 减少 3.51 个百分点 减少 0.70 个百分点 财务费用率 (%) 减少 0.91 个百分点 减少 1.39 个百分点 资料来源 : 万得, 中银证券 2016 年 10 月 31 日金陵饭店 9

10 损益表 ( 人民币万 ) 销售收入 61,274 73,573 81,542 90,120 96,693 销售成本 (29,488) (28,355) (32,907) (36,371) (38,204) 经营费用 (26,371) (32,712) (37,016) (40,966) (44,543) 息税折旧前利润 5,415 12,506 11,620 12,783 13,946 折旧及摊销 (3,562) 8,368 5,333 5,116 4,900 经营利润 ( 息税前利润 ) 1,853 4,139 6,287 7,667 9,045 净利息收入 /( 费用 ) (483) (484) (782) (616) (496) 其他收益 /( 损失 ) 3,091 4,092 4,428 4,305 4,441 税前利润 4,168 7,454 9,610 10,935 12,530 所得税 (1,731) (1,852) (2,586) (2,927) (3,351) 少数股东权益 777 1,286 1,795 2,049 2,366 净利润 3,985 4,985 6,961 7,896 9,059 核心净利润 5,012 6,686 8,595 9,530 10,693 每股收益 ( 人民币 ) 核心每股收益 ( 人民币 ) 每股股息 ( 人民币 ) 收入增长 (%) 息税前利润增长 (%) (57) 息税折旧前利润增长 (%) (11) 131 (7) 10 9 每股收益增长 (%) (45) 核心每股收益增长 (%) (30) 资产负债表 ( 人民币万 ) 现金及现金等价物 38,724 47,440 61,952 67,836 86,602 应收帐款 5,007 5,476 5,571 5,915 6,106 库存 23,212 22,731 21,447 19,827 17,900 其他流动资产 24,603 23,720 22,950 23,954 23,631 流动资产总计 91,547 99, , , ,238 固定资产 151, , , , ,417 无形资产 42,265 41,083 40,917 40,756 40,597 其他长期资产 37,139 45,365 47,472 49,765 52,249 长期资产总计 231, , , , ,548 总资产 322, , , , ,786 应付帐款 28,131 13,912 16,716 7,952 12,430 短期债务 6,048 3,473 7,003 7,003 7,003 其他流动负债 26,854 29,854 29,927 31,587 30,782 流动负债总计 61,033 47,239 53,646 46,542 50,214 长期借款 54,059 67,656 65,653 63,650 61,647 其他长期负债 6,971 6, 股本 30,000 30,000 30,000 30,000 30,000 储备 106, , , , ,147 股东权益 136, , , , ,147 少数股东权益 64,471 62,662 61,377 59,581 57,532 总负债及权益 322, , , , ,786 每股帐面价值 ( 人民币 ) 每股有形资产 ( 人民币 ) 每股净负债 /( 现金 )( 人民币 ) (0.60) 现金流量表 ( 人民币万 ) 税前利润 4,168 7,454 9,610 10,935 12,530 折旧与摊销 3,562 8,368 5,333 5,116 4,900 净利息费用 ,105 1, 运营资本变动 5,392 (631) 2,535 (3,513) 2,767 税金 其他经营现金流 (3,003) (3,396) (13,312 (7,587) (8,424) 经营活动产生的现金流 10,895 12,571 5,271 ) 5,988 12,729 购买固定资产净值 (25,342) (15,464) (500) (500) (500) 投资减少 / 增加 (3,995) 4,402 2,389 2,508 2,633 其他投资现金流 ,181 5,520 5,355 投资活动产生的现金流 (29,041) (10,715) 7,070 7,527 7,489 净增权益 净增债务 13,745 11,022 1,527 (2,003) (2,003) 支付股息 (2,108) (4,742) (4,743) (1,392) (1,579) 其他融资现金流 (4,370) (1,088) 5,387 (4,236) 2,130 融资活动产生的现金流 7,267 5,192 2,171 (7,632) (1,452) 现金变动 (10,879) 7,047 14,512 5,884 18,766 期初现金 48,560 38,724 47,440 61,952 67,836 公司自由现金流 (18,147) 1,856 12,341 13,516 20,218 权益自由现金流 (8,772) 11,790 12,676 10,296 17,031 主要比率 (%) [Table_MainRatio] 盈利能力息税折旧前利润率 (%) 息税前利润率 (%) 税前利润率 (%) 净利率 (%) 流动性流动比率 ( 倍 ) 利息覆盖率 ( 倍 ) 净权益负债率 (%) 净现金 速动比率 ( 倍 ) 估值市盈率 ( 倍 ) 核心业务市盈率 ( 倍 ) 目标价对应核心业务市盈率 ( 倍 ) 市净率 ( 倍 ) 价格 / 现金流 ( 倍 ) 企业价值 / 息税折旧前利润 ( 倍 ) (1.0) 周转率存货周转天数 应收帐款周转天数 应付帐款周转天数 回报率股息支付率 (%) 净资产收益率 (%) 资产收益率 (%) 已运用资本收益率 (%) 年 10 月 31 日金陵饭店 10

11 Oct-15 Nov-15 Dec-15 Dec-15 Jan-16 Jan-16 Feb-16 Mar-16 Mar-16 Apr-16 May-16 May-16 Jun-16 Jul-16 Jul-16 Aug-16 Aug-16 Sep-16 Oct-16 证券研究报告 业绩评论 买入 CH 价格 : 人民币 目标价格基础 : 分部估值法 板块评级 : 增持 股价表现 20% 10% 0% (10%) (20%) (30%) (40%) 中鼎股份 38% 目标价格 : 人民币 深圳成指 (%) 今年 至今 个月 个月 个月 绝对 (6.9) 0.6 (1.6) (11.2) 相对深证成指 11.7 (1.7) (4.6) (4.4) 发行股数 ( 百万 ) 1,233 流通股 (%) 90 流通股市值 ( 人民币百万 ) 26,451 3 个月日均交易额 ( 人民币百万 ) 189 净负债比率 (%)(2016E) 净现金 主要股东 (%) 安徽中鼎控股 ( 集团 ) 股份有限公司 45 资料来源 : 公司数据, 聚源及中银证券以 2016 年 10 月 28 日收市价为标准 中银国际证券有限责任公司具备证券投资咨询业务资格 汽车 : 汽车零部件 彭勇 * (8621) yong.peng@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号 :S * 魏敏 朱朋为本报告重要贡献者 中鼎股份 内生外延共筑高增长 2016 年 10 月 31 日 公司公布 2016 年三季报 :3 季度实现营业总收入 23.1 亿元, 同比增长 45.7%; 归属于上市公司股东的净利润 3.3 亿元, 同比增长 43.5%; 每股收益 0.27 元 前三季度累计实现营业总收入 59.5 亿元, 同比增长 24.8%; 归属于上市公司股东的净利润 8.0 亿元, 同比增长 30.2%; 每股收益 0.68 元, 基本符合我们预期 公司 3 季度收入 利润增长主要源于德国 AMK 公司并表与公司橡胶业务的稳步增长 公司进行全球并购, 管理难度增加, 产品升级加大研发投入, 导致管理费用增长较快, 海外并购增加长期借款导致财务费用大幅上升 人民币贬值将有助于公司产品出口以及海外业务并表带来的业绩增长 我们预计公司 年全面摊薄每股收益分别为 0.86 元 1.18 元和 1.47 元, 考虑到公司橡胶制品有望持续高增长, 并布局新能源汽车 智能汽车等新兴领域, 维持目标价 元与买入评级 支撑评级的要点 传统橡胶件稳健增长, 德国 AMK 公司并表增厚业绩 公司自 2008 年开始国际化战略, 已连续收购 5 家美国公司和德国 KACO WEGU, 全球非轮胎橡胶制品行业排名跃升至第 19 位, 业绩稳步增长, 收购的德国 AMK 公司于 3 季度并表也是公司营收与利润大幅增长的原因 KACO 在油封领域技术水平强劲,WEGU 是抗震减噪领域领先企业, 高端品牌汽车生产商是其主要客户, 公司计划引入国内生产, 产品逐渐向高端化升级, 毛利率稳定在 30% 以上 由于公司进行全球并购, 管理难度加大, 同时致力于研发高端化部件, 导致管理费用增长 31.0%, 海外并购增加长期借款也导致公司财务费用大幅增长 194.6%, 但三项费率总体下降 1.8% 预计随着公司海内外同步研发 生产 销售, 协同效应将逐渐凸显, 未来有望进一步提升市占率, 打造全球非轮胎橡胶领域龙头 收购德国 AMK 公司, 切入智能驾驶核心环节 AMK 约 70% 的收入来自汽车业务, 主要包括其中的空气悬挂压缩机和电动助力转向系统, 下游主要客户包括奔驰 宝马 捷豹路虎 特斯拉等, 而先进的电机和控制技术为汽车业务的产品提供了卓越的技术保障 国内电机厂商在伺服电机领域与国外差距较大, 功率高 扭矩大 转速快 可靠性高 控制响应灵敏以及结构紧凑的先进电机需求巨大,AMK 的电机技术拥有巨大的国产化空间, 显著增厚业绩的同时, 高起点的电机业务将显著增强公司在汽车电子领域的技术水平, 获得世界先进智能汽车领域相关技术 评级面临的主要风险 1) 汽车产销量下降, 外延并购整合效果不佳, 橡胶业务发展不及预期 ; 2) 智能汽车与新能源汽车发展缓慢, 电机电池控制系统 驾驶辅助和底盘电子控制业务发展不及预期 估值 我们预计中鼎股份 年全面摊薄每股收益分别为 0.86 元 1.18 元和 1.47 元 采取分部估值 : 以 2018 年业绩为基础, 给予公司橡胶制品与混炼胶业务 20 倍动态市盈率, 汽车电子业务 40 倍动态市盈率, 维持目标价 元与买入评级 投资摘要 销售收入 ( 人民币百万 ) 5,040 6,543 8,957 11,997 14,481 变动 (%) 净利润 ( 人民币百万 ) ,386 1,717 全面摊薄每股收益 ( 人民币 ) 变动 (%) 全面摊薄市盈率 ( 倍 ) 价格 / 每股现金流量 ( 倍 ) 每股现金流量 ( 人民币 ) 企业价值 / 息税折旧前利润 ( 倍 ) 每股股息 ( 人民币 ) 股息率 (%)

12 图表 1. 业绩摘要 ( 人民币, 百万 ) 15 年 3 季度 16 年 3 季度 同比变动 (%) 营业收入 1, , 营业利润 净利润 归属于上市公司的净利润 扣非后净利润 销售成本 1, , 毛利润 销售费用 管理费用 财务费用 资产减值损失 (0.1) 销售费用率 (%) 管理费用率 (%) 财务费用率 (%) 毛利率 (%) 净利率 (%) 资料来源 : 公司公告 中银证券 2016 年 10 月 31 日中鼎股份 12

13 损益表 ( 人民币百万 ) 销售收入 5,040 6,543 8,957 11,997 14,481 销售成本 (3,579) (4,568) (6,261) (8,412) (10,125) 经营费用 (598) (789) (1,209) (1,595) (1,904) 息税折旧前利润 864 1,186 1,487 1,989 2,452 折旧及摊销 (147) (234) (244) (260) (278) 经营利润 ( 息税前利润 ) ,243 1,729 2,174 净利息收入 /( 费用 ) (59) (77) (130) (180) (232) 其他收益 /( 损失 ) 税前利润 ,177 1,609 2,005 所得税 (111) (161) (222) (286) (369) 少数股东权益 净利润 ,386 1,717 核心净利润 ,003 1,390 1,723 每股收益 ( 人民币 ) 核心每股收益 ( 人民币 ) 每股股息 ( 人民币 ) 收入增长 (%) 息税前利润增长 (%) 息税折旧前利润增长 (%) 每股收益增长 (%) 核心每股收益增长 (%) 资产负债表 ( 人民币百万 ) 现金及现金等价物 393 1,303 2,923 2,361 2,846 应收帐款 1,512 1,803 2,228 3,797 4,087 库存 1,118 1,146 2,134 2,243 3,250 其他流动资产 流动资产总计 3,112 4,307 7,419 8,590 10,526 固定资产 1,424 1,628 1,637 1,586 1,553 无形资产 其他长期资产 长期资产总计 1,772 2,134 2,185 2,181 2,173 总资产 5,426 7,471 10,595 11,763 13,683 应付帐款 ,247 1,624 1,794 短期债务 其他流动负债 流动负债总计 1,780 1,828 2,041 2,660 3,559 长期借款 367 1,597 1, 其他长期负债 股本 1,115 1,115 1,215 1,215 1,215 储备 1,878 2,548 5,309 6,606 8,182 股东权益 2,994 3,663 6,523 7,821 9,397 少数股东权益 总负债及权益 5,426 7,471 10,595 11,763 13,683 每股帐面价值 ( 人民币 ) 每股有形资产 ( 人民币 ) 每股净负债 /( 现金 )( 人民币 ) (1.08) (0.97) (1.54) 现金流量表 ( 人民币百万 ) 税前利润 ,177 1,609 2,005 折旧与摊销 净利息费用 运营资本变动 (170) (47) 180 (1,399) 16 税金 (90) (125) (91) (108) (136) 其他经营现金流 (97) 40 (1,118) (77) (1,034) 经营活动产生的现金流 547 1, ,361 购买固定资产净值 投资减少 / 增加 (128) (516) 其他投资现金流 (590) (681) (592) (519) (537) 投资活动产生的现金流 (636) (1,108) (244) (237) (232) 净增权益 (45) (97) (114) (155) (211) 净增债务 345 1,107 (413) (420) (210) 支付股息 其他融资现金流 (203) (141) 1,828 (320) (445) 融资活动产生的现金流 ,354 (793) (645) 现金变动 ,631 (566) 484 期初现金 ,274 2,906 2,339 公司自由现金流 (88) (17) ,130 权益自由现金流 316 1,167 (6) (14) 1,151 主要比率 (%) [Table_MainRatio] 盈利能力息税折旧前利润率 (%) 息税前利润率 (%) 税前利润率 (%) 净利率 (%) 流动性流动比率 ( 倍 ) 利息覆盖率 ( 倍 ) 净权益负债率 (%) 净现金净现金净现金 速动比率 ( 倍 ) 估值市盈率 ( 倍 ) 核心业务市盈率 ( 倍 ) 目标价对应核心业务市盈率 ( 倍 ) 市净率 ( 倍 ) 价格 / 现金流 ( 倍 ) 企业价值 / 息税折旧前利润 ( 倍 ) 周转率存货周转天数 应收帐款周转天数 应付帐款周转天数 回报率股息支付率 (%) 净资产收益率 (%) 资产收益率 (%) 已运用资本收益率 (%) 年 10 月 31 日中鼎股份 13

14 证券研究报告 业绩评论 买入 CH 价格 : 人民币 % 目标价格 : 人民币 目标价格基础 :10.0 倍 16 年市盈率 板块评级 : 增持 股价表现 (%) 今年 至今 个月 个月 个月 绝对 (0.4) 82.3 相对上证指数 (4.1) 90.4 发行股数 ( 百万 ) 11,026 流通股 (%) 100 流通股市值 ( 人民币百万 ) 257,778 3 个月日均交易额 ( 人民币百万 ) 402 净负债比率 (%)(2016E) 净现金 主要股东 (%) 上海汽车工业 ( 集团 ) 总公司 74 资料来源 : 公司数据, 聚源及中银证券以 2016 年 10 月 28 日收市价为标准 中银国际证券有限责任公司具备证券投资咨询业务资格 汽车 : 汽车整车 彭勇 (8621) yong.peng@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号 :S * 朱朋 魏敏为本报告重要贡献者 上汽集团 业绩快速增长, 产品周期上行 2016 年 10 月 31 日 [Table_Summary] 公司发布三季报, 第三季度实现营业收入 1,775.6 亿元, 同比增长 18.3%; 归属于上市公司股东的净利润 80.3 亿元, 同比增长 13.2% 前三季度实现营业总收入 5,315.8 亿元, 同比增长 11.7%; 归属于上市公司股东的净利润 亿元, 同比增长 8.6%; 每股收益 2.09 元, 符合我们预期 前三季度毛利率同比略有提升, 此外受计提方式影响, 销售费用同比大幅增长, 但全年看应与收入增速趋于一致 公司实现整车销售 万辆, 同比增长 8.4%, 继续保持国内市场领先地位 自主乘用车荣威 RX5 上市不久月销量已突破 1.3 万辆, 产品热销将有助于自主乘用车板块大幅减亏 旗下合资公司上汽大众和上汽通用是公司主要利润来源, 近两年均将迎来产品换代周期及产品线完善 公司整体产品周期向上, 有望获得较好收益 此外公司拟增发募投新能源 智能驾驶 车联网等项目, 前瞻布局将长远获益 我们预计公司 年每股收益分别为 2.92 元 3.20 元和 3.37 元, 给予公司 2016 年 10 倍市盈率, 合理目标价 元, 维持买入评级 支撑评级的要点 自主乘用车荣威 RX5 月销过万, 合资公司迎来产品换代周期 公司旗下合资公司上汽大众和上汽通用是公司主要利润来源, 近两年均将迎来产品换代周期及产品线完善 上汽大众途观等即将迎来换代, 并新增中大型 SUV 等多款产品 ; 上汽通用君越 君威等迎来换代, 并增加中型 SUV 雪佛兰 Equinox 等产品 ; 上汽通用五菱乘用车产品线也将更加完善, 并增加小型 SUV 宝骏 510 等产品 自主乘用车荣威 RX5 上市不久月销量超过 1.3 万辆, 产品热销将有助于自主乘用车板块大幅减亏 SUV 是近年来国内乘用车增长主要动力, 公司整体产品周期上行, 且契合乘用车市场趋势, 有望获得较好收益 增发募投新能源和智能驾驶等项目, 前瞻布局长远获益 公司拟增发募资不超过 150 亿元, 投资新能源汽车 智能驾驶 车联网等新兴方向, 已由证监会审核通过, 前瞻布局将长远获益 控股股东参与认购, 彰显对公司长期发展信心 员工持股计划认购超过两千人, 激励作用显著 评级面临的主要风险 1) 市场竞争加剧, 销量和利润率下滑 ;2) 原材料及人工成本大幅上涨 估值 我们预计公司 年每股收益分别为 2.92 元 3.20 元和 3.37 元, 给予公司 2016 年 10 倍市盈率, 合理目标价 元, 维持买入评级 投资摘要 销售收入 ( 人民币百万 ) 630, , , , ,906 变动 (%) 净利润 ( 人民币百万 ) 27,973 29,794 32,217 35,257 37,153 全面摊薄每股收益 ( 人民币 ) 变动 (%) 全面摊薄市盈率 ( 倍 ) 价格 / 每股现金流量 ( 倍 ) 每股现金流量 ( 人民币 ) 企业价值 / 息税折旧前利润 ( 倍 ) 每股股息 ( 人民币 ) 股息率 (%)

15 图表 1. 业绩摘要 ( 人民币, 百万 ) 2015 年前三季度 2016 年前三季度 同比变动 (%) 营业总收入 476, , 营业利润 33, , 净利润 29, , 归属于上市公司股东的净利润 21, , 扣非后归属于上市公司股东的净利润 20, , 营业成本 420, , 毛利润 55, , 销售费用 19, , 管理费用 18, , 财务费用 (51.6) 资产减值损失 1, (27.2) 销售费用率 (%) 管理费用率 (%) 财务费用率 (%) 毛利率 (%) 净利率 (%) 资料来源 : 公司公告 中银证券 2016 年 10 月 31 日上汽集团 15

16 损益表 ( 人民币百万 ) 销售收入 630, , , , ,906 销售成本 (552,993 (591,431 (638,28 (676,96 (711,212 经营费用 (59,027) (56,709) (65,656) (67,502) (70,094) 息税折旧前利润 17,981 22,308 20,148 23,066 24,600 折旧及摊销 (4,756) (5,952) (6,497) (7,522) (8,440) 经营利润 ( 息税前利润 ) 13,225 16,356 13,650 15,544 16,160 净利息收入 /( 费用 ) ,006 1,679 2,127 其他收益 /( 损失 ) 30,209 31,615 34,440 36,509 38,339 税前利润 43,599 48,202 49,097 53,732 56,626 所得税 (4,438) (5,736) (6,137) (6,716) (7,077) 少数股东权益 (10,277) (10,280) (10,739) (11,752) (12,384) 净利润 27,973 29,794 32,217 35,257 37,153 核心净利润 29,124 32,451 32,522 35,582 37,498 每股收益 ( 人民币 ) 核心每股收益 ( 人民币 ) 每股股息 ( 人民币 ) 收入增长 (%) 息税前利润增长 (%) (13) 24 (17) 14 4 息税折旧前利润增长 (%) (10) 24 (10) 14 7 每股收益增长 (%) 核心每股收益增长 (%) 资产负债表 ( 人民币百万 ) 现金及现金等价物 122, , , , ,996 应收帐款 54,570 70,687 75,336 80,728 84,930 库存 38,766 37,243 43,574 42,142 47,912 其他流动资产 21,298 13,389 18,236 19,032 20,121 流动资产总计 237, , , , ,960 固定资产 42,412 50,547 50,909 51,317 50,426 无形资产 6,486 8,365 9,063 9,918 10,542 其他长期资产 82,792 80,866 83,649 83,325 84,258 长期资产总计 131, , , , ,226 总资产 414, , , , ,557 应付帐款 71, , , , ,946 短期债务 5,505 4, 其他流动负债 122, , , , ,116 流动负债总计 199, , , , ,162 长期借款 4,750 9,607 4,914 5,274 6,132 其他长期负债 25,190 33,439 36,114 38,281 40,195 股本 11,026 11,026 11,026 11,026 11,026 储备 135, , , , ,379 股东权益 146, , , , ,404 少数股东权益 27,335 35,789 46,527 58,280 70,664 总负债及权益 414, , , , ,557 每股帐面价值 ( 人民币 ) 每股有形资产 ( 人民币 ) 每股净负债 /( 现金 )( 人民币 ) (7.29) (6.02) (9.57) (12.01) (15.32) 现金流量表 ( 人民币百万 ) 税前利润 43,599 48,202 49,097 53,732 56,626 折旧与摊销 4,756 5,952 6,497 7,522 8,440 净利息费用 (165) (231) (1,006) (1,679) (2,127) 运营资本变动 15,377 4,145 16,668 (2,209) 12,021 税金 4,929 2,152 (6,141) (6,723) (7,089) 其他经营现金流 (45,213) (34,227) (33,972) (28,899) (38,130) 经营活动产生的现金流 23,284 25,993 31,142 21,744 29,740 购买固定资产净值 820 1,879 7,557 8,786 8,172 投资减少 / 增加 20,991 33,652 30,798 33,958 35,656 其他投资现金流 (27,103) (49,268) (66) (22,362) (21,883) 投资活动产生的现金流 (5,293) (13,737) 38,289 20,382 21,945 净增权益 净增债务 738 (3,117) (5,809) 支付股息 (14,333) (14,995) (16,108) (17,628) (18,576) 其他融资现金流 (6,590) (4,245) (14,556) 2,089 3,029 融资活动产生的现金流 (20,185) (22,357) (36,474) (15,217) (15,263) 现金变动 (2,194) (10,101) 32,957 26,910 36,422 期初现金 89,098 87,949 72, , ,539 公司自由现金流 17,991 12,256 69,431 42,126 51,685 权益自由现金流 18,564 8,908 62,615 40,770 49,843 主要比率 (%) [Table_MainRatio] 盈利能力息税折旧前利润率 (%) 息税前利润率 (%) 税前利润率 (%) 净利率 (%) 流动性流动比率 ( 倍 ) 利息覆盖率 ( 倍 ) n.a. n.a. n.a. n.a. n.a. 净权益负债率 (%) 净现金净现金净现金净现金净现金 速动比率 ( 倍 ) 估值市盈率 ( 倍 ) 核心业务市盈率 ( 倍 ) 目标价对应核心业务市盈率 ( 倍 ) 市净率 ( 倍 ) 价格 / 现金流 ( 倍 ) 企业价值 / 息税折旧前利润 ( 倍 ) 周转率存货周转天数 应收帐款周转天数 应付帐款周转天数 回报率股息支付率 (%) 净资产收益率 (%) 资产收益率 (%) 已运用资本收益率 (%) 年 10 月 31 日上汽集团 16

17 Nov-15 Nov-15 Dec-15 Dec-15 Jan-16 Feb-16 Feb-16 Mar-16 Apr-16 Apr-16 May-16 May-16 Jun-16 Jul-16 Jul-16 Aug-16 Aug-16 Sep-16 Oct-16 证券研究报告 业绩评论 买入 CH 价格 : 人民币 目标价格基础 : 分部估值法 板块评级 : 未有评级 本报告要点 营收快速增长, 业绩稳健提升 27% 目标价格 : 人民币 采购研发支出和新增借款继续扩大, 对行业预期高度景气 围绕 十三五 新经营局面, 提升能力持续创新 股价表现 44% 31% 18% 6% (7%) (20%) 烽火通信 上证综指 (%) 今年 至今 个月 个月 个月 绝对 19.5 (1.1) 相对上证指数 36.4 (5.0) 发行股数 ( 百万 ) 1,047 流通股 (%) 94 流通股市值 ( 人民币百万 ) 27,505 3 个月日均交易额 ( 人民币百万 ) 266 净负债比率 (%)(2016E) 7 主要股东 (%) 武汉烽火科技集团有限公司 47 资料来源 : 公司数据, 聚源及中银证券以 2016 年 10 月 28 日收市价为标准 中银国际证券有限责任公司具备证券投资咨询业务资格 通信 : 通信设备 吴友文 * (8621) youwen.wu@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号 :S * 易景明为本报告重要贡献者 烽火通信 业绩稳健增长, 持续创新应对行业机遇 2016 年 10 月 31 日 烽火通信发布 2016 年三季报, 报告期内公司实现营业收入 亿元, 同比增长 29.81%, 实现归属于上市公司股东的净利润 5.3 亿元, 同比增长 20.03% 支撑评级的要点 营收快速增长, 业绩稳健提升 公司前三季度营收同比增长 29.81%, 持续快速增长 营业成本同比增长 30.4%, 毛利率水平略低于去年同期 其中销售费用相应提升 20.4%, 管理费用提升 18.79%, 显示出公司在销售和管理费用方面的控制卓有成效 ; 因为加强汇率风险管理工作, 汇兑损失同比减少, 财务费用大幅下降 43.19% 资产减值计提同比增长 94%, 投资收益下降 13%, 抵消费用改善的同时也为后续期间的业绩提升腾出空间 报告期内业绩同比增长 20.03%, 在近三年内都处于较高的增速水平 采购研发支出和新增借款继续扩大, 对行业预期高度景气 现金流方面, 采购付款较多导致经营现金流出大增 233%, 加大采购力度和改变付款政策相应使得货币资金在期间减少 亿元, 降 44.98%; 加大子公司产业项目的投入导致投资现金流出增加 55.36%, 相应烽火研发中心及子公司产业项目上在建工程增 4.01 亿元, 同比涨 94.37%; 当期新增借款较多使得筹资现金流入大增 %, 短期借款也增长 7.2 亿 表明公司仍在积极新增产线扩充产能, 对运营商客户在光通信设备市场投入预期十分景气 围绕 十三五 新经营局面, 提升能力持续创新 公司加快适应 十三五 行业发展新常态, 围绕 能力提升 坚持市场化变革, 三大市场全面提升竞争水平 国内运营商方面, 保持在 OTN IPRAN PON 光终端等领域的领先竞争力 ; 国际市场上, 抓住 一带一路 战略机遇, 继续加强国际市场拓新 ; 信息化市场方面, 基于网络信息安全 行业云和 SDN/NFV 等通用 虚拟化技术实现通信设备的全新升级, 配套与业务紧密结合的应用软件形成云 网 端整体解决方案, 有望支撑公司近半的营收增量 公司技术与业务根基深厚, 在全面 ICT 创新转型的战略指引下, 后续数据业务有望形成突破性增长, 建议持续重点关注 评级面临的主要风险 技术风险 市场竞争风险 安全技术转民用政策风险 估值 光通信与网络部分参考可比公司 2016 年市盈率估值水平给予 30 倍市盈率, 预计 2016~2018 年扣除烽火星空业绩后, 全面摊薄每股收益分别为 0.71 元 0.88 元和 1.07 元, 该部分 2016 年估值为 222 亿元, 烽火星空部分参考国内相关公司和美股 palantir 估值水平, 保守给予 150 亿元估值 公司总计估值 372 亿元, 对应 12 个月目标价位 元, 首次覆盖给予买入评级 投资摘要 销售收入 ( 人民币百万 ) 10,721 13,490 16,959 21,390 26,920 变动 (%) 净利润 ( 人民币百万 ) ,053 1,287 1,598 全面摊薄每股收益 ( 人民币 ) 变动 (%) 全面摊薄市盈率 ( 倍 ) 价格 / 每股现金流量 ( 倍 ) (8.3) (46.9) 每股现金流量 ( 人民币 ) (3.35) 0.20 (0.60) 企业价值 / 息税折旧前利润 ( 倍 ) 每股股息 ( 人民币 ) 股息率 (%)

18 营收快速增长, 业绩稳健提升 公司前三季度营收同比增长 29.81%, 持续快速增长 营业成本同比增长 30.4%, 毛利率水平略低于去年同期 其中销售费用相应提升 20.4%, 管理费用提升 18.79%, 显示出公司在销售和管理费用方面的控制卓有成效 ; 因为加强汇率风险管理工作, 汇兑损失同比减少, 财务费用大幅下降 43.19% 资产减值计提同比增长 94%, 投资收益下降 13%, 抵消费用改善的同时也为后续期间的业绩提升腾出空间 报告期内业绩同比增长 20.03%, 在近三年内都处于较高的增速水平 采购研发支出和新增借款继续扩大, 对行业预期高度景气 现金流方面, 采购付款较多导致经营现金流出大增 233%, 加大采购力度和改变付款政策相应使得货币资金在期间减少 亿元, 降 44.98%; 加大子公司产业项目的投入导致投资现金流出增加 55.36%, 相应烽火研发中心及子公司产业项目上在建工程增 4.01 亿元, 同比涨 94.37%; 当期新增借款较多使得筹资现金流入大增 %, 短期借款也增长 7.2 亿 表明公司仍在积极新增产线扩充产能, 对运营商客户在光通信设备市场投入预期十分景气 围绕 十三五 新经营局面, 提升能力持续创新 公司加快适应 十三五 行业发展新常态, 围绕 能力提升 坚持市场化变革, 三大市场全面提升竞争水平 国内运营商方面, 保持在 OTN IPRAN PON 光终端等领域的领先竞争力 ; 国际市场上, 抓住 一带一路 战略机遇, 继续加强国际市场拓新 ; 信息化市场方面, 基于网络信息安全 行业云和 SDN/NFV 等通用 虚拟化技术实现通信设备的全新升级, 配套与业务紧密结合的应用软件形成云 网 端整体解决方案, 有望支撑公司近半的营收增量 公司技术与业务根基深厚, 在全面 ICT 创新转型的战略指引下, 后续数据业务有望形成突破性增长, 建议持续重点关注 图表 1. 业绩摘要 ( 人民币, 百万 ) 2015 第三季度 2016 第三季度 同比 (%) 营业收入 9, , 营业成本 6, , 毛利润 2, , 营业税金及附加 (0.95) 管理费用 1, , 销售费用 营业利润 资产减值 财务费用 (43.19) 投资收益 (0.18) 营业外收入 营业外支出 (36.71) 利润总额 所得税 (11.49) 少数股东损益 (62.11) 归属于母公司的净利润 基本每股收益 ( 元 ) 毛利率 (%) (9.72) 净利率 (%) (14.07) 2016 年 10 月 31 日烽火通信 18

19 损益表 ( 人民币百万 ) 销售收入 10,721 13,490 16,959 21,390 26,920 销售成本 (7,934) (9,973) (12,517) (15,731) (19,813) 经营费用 (2,206) (2,740) (3,399) (4,303) (5,394) 息税折旧前利润 ,043 1,356 1,713 折旧及摊销 (184) (228) (259) (303) (348) 经营利润 ( 息税前利润 ) ,053 1,365 净利息收入 /( 费用 ) 20 (74) (2) (38) (38) 其他收益 /( 损失 ) 税前利润 ,051 1,292 1,605 所得税 (33) (58) (66) (90) (112) 少数股东权益 净利润 ,053 1,287 1,598 核心净利润 ,066 1,302 1,613 每股收益 ( 人民币 ) 核心每股收益 ( 人民币 ) 每股股息 ( 人民币 ) 收入增长 (%) 息税前利润增长 (%) 息税折旧前利润增长 (%) 每股收益增长 (%) 核心每股收益增长 (%) (11) 资产负债表 ( 人民币百万 ) 现金及现金等价物 4,105 4,234 5,116 6,457 8,116 应收帐款 4,234 4,029 7,795 6,212 11,416 库存 4,560 7,384 7,093 11,424 11,897 其他流动资产 , 流动资产总计 13,191 16,257 20,238 25,100 31,986 固定资产 1,446 1,915 2,020 2,087 2,152 无形资产 其他长期资产 长期资产总计 2,174 2,753 2,834 2,887 2,934 总资产 15,433 19,079 23,132 28,043 34,970 应付帐款 4,381 6,454 4,392 4,726 6,758 短期债务 20 1,100 3,312 3,435 3,941 其他流动负债 3,657 3,563 4,320 6,371 6,929 流动负债总计 8,058 11,117 12,025 14,532 17,627 长期借款 ,347 3,758 6,374 其他长期负债 股本 995 1,047 1,047 1,047 1,047 储备 5,207 5,813 6,566 7,463 8,574 股东权益 6,202 6,860 7,613 8,510 9,620 少数股东权益 ,047 1,152 总负债及权益 15,433 19,079 23,132 28,043 34,970 每股帐面价值 ( 人民币 ) 每股有形资产 ( 人民币 ) 每股净负债 /( 现金 )( 人民币 ) (3.98) (2.95) 现金流量表 ( 人民币百万 ) 税前利润 ,051 1,292 1,605 折旧与摊销 净利息费用 (20) 运营资本变动 268 2,568 (5,153) 3,138 (1,974) 税金 57 (8) (67) (89) (112) 其他经营现金流 (330) (2,811) 402 (4,470) (528) 经营活动产生的现金流 (3,506) 212 (623) 购买固定资产净值 (5) 投资减少 / 增加 其他投资现金流 (481) (994) (689) (708) (790) 投资活动产生的现金流 (399) (924) (282) (294) (334) 净增权益 (249) (356) (159) (224) (278) 净增债务 (122) (45) 4,850 1,674 2,932 支付股息 其他融资现金流 (51) (142) (259) 融资活动产生的现金流 (149) 115 4,693 1,411 2,616 现金变动 ,329 1,659 期初现金 3,834 4,101 4,183 5,088 6,417 公司自由现金流 422 (109) (3,789) (82) (957) 权益自由现金流 279 (81) 1,064 1,630 2,012 主要比率 (%) [Table_MainRatio] 盈利能力息税折旧前利润率 (%) 息税前利润率 (%) 税前利润率 (%) 净利率 (%) 流动性流动比率 ( 倍 ) 利息覆盖率 ( 倍 ) n.a 净权益负债率 (%) 净现金净现金 速动比率 ( 倍 ) 估值市盈率 ( 倍 ) 核心业务市盈率 ( 倍 ) 目标价对应核心业务市盈率 ( 倍 ) 市净率 ( 倍 ) 价格 / 现金流 ( 倍 ) (8.3) (46.9) 企业价值 / 息税折旧前利润 ( 倍 ) 周转率存货周转天数 应收帐款周转天数 应付帐款周转天数 回报率股息支付率 (%) 净资产收益率 (%) 资产收益率 (%) 已运用资本收益率 (%) 年 10 月 31 日烽火通信 19

20 披露声明 本报告准确表述了证券分析师的个人观点 该证券分析师声明, 本人未在公司内 外部机构兼任有损本人独立性与客观性的其他职务, 没有担任本报告评论的上市公司的董事 监事或高级管理人员 ; 也不拥有与该上市公司有关的任何财务权益 ; 本报告评论的上市公司或其它第三方都没有或没有承诺向本人提供与本报告有关的任何补偿或其它利益 中银国际证券有限责任公司同时声明, 未授权任何公众媒体或机构刊载或转发本研究报告 如有投资者于公众媒体看到或从其它机构获得本研究报告的, 请慎重使用所获得的研究报告, 以防止被误导, 中银国际证券有限责任公司不对其报告理解和使用承担任何责任 评级体系说明 公司投资评级 : 买入 : 预计该公司股价在未来 12 个月内上涨 20% 以上 ; 谨慎买入 : 预计该公司股价在未来 12 个月内上涨 10%-20%; 持有 : 预计该公司股价在未来 12 个月内在上下 10% 区间内波动 ; 卖出 : 预计该公司股价在未来 12 个月内下降 10% 以上 ; 未有评级 (NR) 行业投资评级 : 增持 : 预计该行业指数在未来 12 个月内表现强于有关基准指数 ; 中立 : 预计该行业指数在未来 12 个月内表现基本与有关基准指数持平 ; 减持 : 预计该行业指数在未来 12 个月内表现弱于有关基准指数 有关基准指数包括 : 恒生指数 恒生中国企业指数 以及沪深 300 指数等 2016 年 10 月 31 日中银国际证券有限责任公司 璞玉共精金 20

21 风险提示及免责声明 本报告由中银国际证券有限责任公司证券分析师撰写并向特定客户发布 本报告发布的特定客户包括 :1) 基金 保险 QFII QDII 等能够充分理解证券研究报告, 具备专业信息处理能力的中银国际证券有限责任公司的机构客户 ;2) 中银国际证券有限责任公 司的证券投资顾问服务团队, 其可参考使用本报告 中银国际证券有限责任公司的证券投资顾问服务团队可能以本报告为基础, 整合形成证券投资顾问服务建议或产品, 提供给接受其证券投资顾问服务的客户 中银国际证券有限责任公司不以任何方式或渠道向除上述特定客户外的公司个人客户提供本报告 中银国际证券有限责任公司的个人客户从任何外部渠道获得本报告的, 亦不应直接依据所获得的研究报告作出投资决策 ; 需充分咨询证券投资顾问意见, 独立作出投资决策 中银国际证券有限责任公司不承担由此产生的任何责任及损失等 本报告内含保密信息, 仅供收件人使用 阁下作为收件人, 不得出于任何目的直接或间接复制 派发或转发此报告全部或部分内容予任何其他人, 或将此报告全部或部分内容发表 如发现本研究报告被私自刊载或转发的, 中银国际证券有限责任公司将及时采取维权措施, 追究有关媒体或者机构的责任 所有本报告内使用的商标 服务标记及标记均为中银国际证券有限责任公司或其附属及关联公司 ( 统称 中银国际集团 ) 的商标 服务标记 注册商标或注册服务标记 本报告及其所载的任何信息 材料或内容只提供给阁下作参考之用, 并未考虑到任何特别的投资目的 财务状况或特殊需要, 不能成为或被视为出售或购买或认购证券或其它金融票据 的要约或邀请, 亦不构成任何合约或承诺的基础 中银国际证券有限责任公司不能确保本报告中提及的投资产品适合任何特定投资者 本报告的内容不构成对任何人的投资建议, 阁下不会因为收到本报告而成为中银国际集团的客户 阁下收到或阅读本报告须在承诺购买任何报告中所指之投资产品之前, 就该投资产品的适合性, 包括阁下的特殊投资目的 财务状况及其特别需要寻求阁下相关投资顾问的意见 尽管本报告所载资料的来源及观点都是中银国际证券有限责任公司及其证券分析师从相信可靠的来源取得或达到, 但撰写本报告的证券分析师或中银国际集团的任何成员及其董事 高管 员工或其他任何个人 ( 包括其关联方 ) 都不能保证它们的准确性或完整性 除非法律或规则规定必须承担的责任外, 中银国际集团任何成员不对使用本报告的材料而引致的损失负任何责任 本报告对其中所包含的或讨论的信息或意见的准确性 完整性或公平性不作任何明示或暗示的声明或保证 阁下不应单纯依靠本报告而取代个人的独立判断 本报告仅反映证券分析师在撰写本报告时的设想 见解及分析方法 中银国际集团成员可发布其它与本报告所载资料不一致及有不同结论的报告, 亦有可能采取与本报告观点不同的投资策略 为免生疑问, 本报告所载的观点并不代表中银国际集团成员的立场 本报告可能附载其它网站的地址或超级链接 对于本报告可能涉及到中银国际集团本身网站以外的资料, 中银国际集团未有参阅有关网站, 也不对它们的内容负责 提供这些地址或超级链接 ( 包括连接到中银国际集团网站的地址及超级链接 ) 的目的, 纯粹为了阁下的方便及参考, 连结网站的内容不构成本报告的任何部份 阁下须承担浏览这些网站的风险 本报告所载的资料 意见及推测仅基于现状, 不构成任何保证, 可随时更改, 毋须提前通知 本报告不构成投资 法律 会计或税务建议或保证任何投资或策略适用于阁下个别情况 本报告不能作为阁下私人投资的建议 过往的表现不能被视作将来表现的指示或保证, 也不能代表或对将来表现做出任何明示或暗示的保障 本报告所载的资料 意见及预测只是反映证券分析师在本报告所载日期的判断, 可随时更改 本报告中涉及证券或金融工具的价格 价值及收入可能出现上升或下跌 部分投资可能不会轻易变现, 可能在出售或变现投资时存在难度 同样, 阁下获得有关投资的价值或风险的可靠信息也存在困难 本报告中包含或涉及的投资及服务可能未必适合阁下 如上所述, 阁下须在做出任何投资决策之前, 包括买卖本报告涉及的任何证券, 寻求阁下相关投资顾问的意见 中银国际证券有限责任公司及其附属及关联公司版权所有 保留一切权利 中银国际证券有限责任公司中国上海浦东银城中路 200 号中银大厦 39 楼邮编 电话 : (8621) 传真 : (8621) 相关关联机构 : 中银国际研究有限公司香港花园道一号中银大厦二十楼电话 :(852) 致电香港免费电话 : 中国网通 10 省市客户请拨打 : 中国电信 21 省市客户请拨打 : 新加坡客户请拨打 : 传真 :(852) 中银国际证券有限公司香港花园道一号中银大厦二十楼电话 :(852) 传真 :(852) 中银国际控股有限公司北京代表处中国北京市西城区西单北大街 110 号 8 层邮编 : 电话 : (8610) 传真 : (8610) 中银国际 ( 英国 ) 有限公司 2/F, 1 Lothbury London EC2R 7DB United Kingdom 电话 : (4420) 传真 : (4420) 中银国际 ( 美国 ) 有限公司美国纽约美国大道 1270 号 202 室 NY 电话 : (1) 传真 : (1) 中银国际 ( 新加坡 ) 有限公司注册编号 Z 新加坡百得利路四号中国银行大厦四楼 (049908) 电话 : (65) / 传真 : (65) /