信用评级业务及国情特点决定监管模式

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1 热点剖析 2016 年 08 月 15 日 金融数据全面回落 经济下行压力有增无减, 弱 基本面支撑下市场收益率仍有下行空间 概述 7 月金融数据点评 联络人 作者 研究咨询部 袁海霞 hxyuan@ccxi.com.cn 余璐 lyu@ccxi.com.cn 谭畅 其他联络人 董事总经理 chtan@ccxi.com.cn 张英杰 相关报告 : yjzhang@ccxi.com.cn 7 月外汇占款数据点评,8 月 8 日 ; 宏观经济运行中的六大风险,7 月 18 日 ; 6 月金融数据点评,7 月 18 日 外汇储备近四个月首现改善, 二季度或有 一次降准 ;4 月 7 日 ; 穆迪投资者服务公司成员 社融增量大幅回落, 人民币贷款增幅下降及未贴现票据融资巨幅下滑为主因 7 月新增社会融资规模 4879 亿元, 分别较上月和 15 年同期少增 亿元和 亿元 从社会融资结构来看, 受制于银行信贷投放放缓以及企业融资需求不强, 当月新增对实体经济发放的人民币贷款仅 4550 亿元, 较上月降幅达三分之二 ; 与此同时, 票据业务监管的加强导致票据融资持续缩量, 新增未贴现票据规模下滑至 亿元 信托贷款 企业债券融资以及非金融企业境内股票融资当月新增规模也有不同程度的回落, 而新增委托贷款规模仍为 1775 亿元, 与上月持平 新增信贷规模创两年来新低, 企业部门贷款规模明显收缩 7 月新增人民币贷款 4636 亿元, 较上月少增 9164 亿元, 同比少增 亿元, 创两年来新低 从新增信贷结构来看,7 月居民部门贷款增加 4575 亿元, 较上月回落 2549 亿元, 这主要是因为居民短期贷款由正转负拉低了居民部门贷款的整体水平, 而房贷规模仍对居民中长期贷款规模形成一定支撑, 当月新增规模为 4773 亿元 相比之下, 企业部门贷款收缩趋势更为明显, 企业短期新增规模为 亿元, 企业中长期贷款更是由 4121 亿元大幅降至 1514 亿元, 企业票据融资新增规摸尽管由负转正, 但规模也仅有 276 亿元 M1 与 M2 增速剪刀差持续扩大, 稳健货币政策应注重疏通金融向实体传导机制 去年 7 月 救市 导致 M2 基数偏高, 是导致 7 月 M2 同比增速大幅回落的一方面原因 除此之外, 信贷规模大幅缩水, 货币派生能力下降也是当月 M2 增速超预期回落的重要因素 与此形成对比,M1 同比增速分别比上月末和去年同期高 0.8 个和 18.8 个百分点, 达到 25.4% M1 与 M2 同比增速之差持续扩大, 反映了在当前经济下行压力仍较大的宏观背景下, 企业投资意愿不足 另一方面, 在信用风险不断抬升, 以及金融 去杠杆 的市场环境下, 信贷收紧预期普遍, 企业可能需要预备更多的流动性以应对资金需求, 从而导致市场整体流动性偏好上升 在这种情况下, 货币政策应更加注重疏通金融向实体经济传导的机制, 谨防 流动性陷阱 进一步发酵 经济下行压力仍较大, 弱基本面支撑下, 债券市场收益率仍有下行空间 7 月金融数据指标全面回落, 并大幅低于市场预期 结合此前公布的 7 月经济指标的全面走低, 进一步验证经济基本面的持续走弱, 由此可见, 未来经济下行压力仍不小 在弱基本面支撑下, 未来债券市场收益率或仍有下行空间

2 社融增量大幅回落, 人民币贷款增幅下降及未贴现票据融资巨幅下滑为主因 7 月新增社会融资规模 4879 亿元, 分别较上月和 15 年同期少增 亿元 和 亿元, 明显低于市场预期, 当月底的社会融资存量同比增速也从 3 月 底的 40.77% 逐月回落至 5.84% 从社会融资结构来看, 受制于银行信贷投放放缓 以及企业融资需求不强, 当月新增对实体经济发放的人民币贷款仅 4550 亿元, 较 上月降幅达三分之二 ; 与此同时, 在金融去杠杆过程中, 票据业务监管的加强导 致票据融资持续缩量, 新增未贴现票据规模下滑至 亿元, 较上月进一步减 少 2371 亿元 信托贷款 企业债券融资以及非金融企业境内股票融资当月新增规 模也有不同程度的回落, 分别为 210 亿元 2188 亿元和 1135 亿元, 分别较上月 少增 599 亿元 1013 亿元和 24 亿元, 而新增委托贷款规模仍为 1775 亿元, 与上 月持平 新增信贷规模创两年来新低, 企业部门贷款规模明显收缩 7 月新增人民币贷款 4636 亿元, 较上月少增 9164 亿元, 同比少增 亿 元, 创两年来新低 从新增信贷结构来看,7 月居民部门贷款增加 4575 亿元, 较 上月回落 2549 亿元, 这主要是因为居民短期贷款由正转负拉低了居民部门贷款的 整体水平, 而房贷规模仍对居民中长期贷款规模形成一定支撑, 当月新增规模为 4773 亿元 相比之下, 企业部门贷款收缩趋势更为明显, 企业短期新增规模为 亿元, 而上月这一数据为 1981 亿元, 企业中长期贷款更是由 4121 亿元大 幅降至 1514 亿元, 企业票据融资新增规摸尽管由负转正, 但规模也仅有 276 亿元, 这与银行未贴现票据规模下降有一定关系 总体上看, 与往年相比, 今年上半年的信贷投放力度更大, 银行的部分信贷 额度已相当于提前投放, 因而下半年新增信贷规模增速的放缓在一定程度上是可 以预见的 另外从当月的信贷投放结构来看, 目前居民购房按揭贷款需求仍相对 旺盛, 银行对于居民中长期贷款投放意愿也较强, 但在宏观经济持续下行, 中小 企业经营环境未改善的环境下, 银行对于企业的信贷投放仍维持谨慎态度, 这也 是造成 7 月信贷投放规模大幅收缩的原因之一 M1 与 M2 增速剪刀差持续扩大, 稳健货币政策应注重疏通金融向实体传导机制 2, 弱基本面支撑下市场收益率仍有下行空间 2

3 7 月末,M2 余额 万亿元, 同比增长 10.2%, 增速分别比上月末和去年 同期低 1.6 个和 3.1 个百分点 去年 7 月 救市 导致 M2 基数偏高, 是导致 7 月 M2 同比增速大幅回落的一方面原因 除此之外, 信贷规模大幅缩水, 货币派生 能力下降也是当月 M2 增速超预期回落的重要因素 与此形成对比,M1 同比增速 分别比上月末和去年同期高 0.8 个和 18.8 个百分点, 达到 25.4% 7 月末,M1 与 M2 增速之间的剪刀差进一步扩大至 15.2 个百分点 M1 与 M2 同比增速之差持续扩 大, 反映了在当前经济下行压力仍较大的宏观背景下, 企业投资意愿不足 另一 方面, 在信用风险不断抬升, 以及金融 去杠杆 的市场环境下, 信贷收紧预期 普遍, 企业可能需要预备更多的流动性以应对资金需求, 从而导致市场整体流动 性偏好上升 在这种情况下, 货币政策应更加注重疏通金融向实体经济传导的机 制, 谨防 流动性陷阱 进一步发酵 正如我们此前的报告曾指出, 在资金 趋虚避实 等影响下, 宽松的货币政 策对经济增长或者稳增长的边际效果不断递减, 但却会带来不同方面的资产泡沫 ( 去年的股灾 今年的房地产价格飙涨等等 ) 以及利率下降贬值压力加大和更为 强烈的资本外流, 因此, 尽管经济下行压力依然较大, 但未来稳增长将更多的倚 重财政政策 ; 目前物价温和上涨,7 月底 8 月初人民币汇率变动也呈现企稳迹象, 外汇储备也基本保持 3.2 万亿美元, 在这种背景下, 我们认为货币政策受汇率 外汇储备牵制程度略有减弱, 货币政策仍将延续上半年的特点, 整体基调中性趋 紧难松, 通过公开市场操作常态化和透明化 配合 MLF SLF 等调控工具调节市场 流动性, 总体而言, 近期降息 降准的概率比较小 经济下行压力仍较大, 债券市场收益率仍有下行空间 7 月金融数据指标全面回落, 并大幅低于市场预期 结合此前公布的 7 月经 济指标的全面走低, 进一步验证基本面的走弱, 由此可见, 未来经济下行压力仍 不小 从资金面来看, 目前市场上对于货币政策将继续维持稳健偏谨慎已基本达 成共识, 维稳意图下, 预计资金面的平稳格局将延续, 并不会对债市收益率造成 上行压力 虽然在经济下行压力下, 市场违约事件有可能进一步增多, 但随着投 资者对违约的态度逐渐趋于理性, 信用风险释放对市场的冲击也将越来越小 未 来如果信用风险集中暴露, 或仍将对市场收益率产生负面冲击, 但预计冲击力度 不及上半年, 持续时间也会比较短 另外一个新增的关注点是债市监管趋严, 未 3, 弱基本面支撑下市场收益率仍有下行空间 3

4 来理财新规的落地或导致信用债需求有所波动, 信用债收益率也或将面临调整, 但这种调整也将是短暂性的, 并不会改变收益率的趋势性变化 综合来看, 在弱 基本面支撑下, 未来收益率或仍有下行空间 4, 弱基本面支撑下市场收益率仍有下行空间 4

5 中诚信国际信用评级有限责任公司和 / 或其被许可人版权所有 本文件包含的所有信息受法律保护, 未经中诚信国际事先书面许可, 任何人不得复制 拷贝 重构 转让 传播 转售或进一步扩散, 或为上述目的存储本文件包含的信息 本文件中包含的信息由中诚信国际从其认为可靠 准确的渠道获得, 因为可能存在人为或机械错误及其他因素影响, 上述信息以提供时现状为准 特别地, 中诚信国际对于其准确性 及时性 完整性 针对任何商业目的的可行性及合适性不作任何明示或暗示的陈述或担保 在任何情况下, 中诚信国际不对任何人或任何实体就 a) 中诚信国际或其董事 经理 雇员 代理人获取 收集 编辑 分析 翻译 交流 发表 提交上述信息过程中可以控制或不能控制的错误 意外事件或其他情形引起的 或与上述错误 意外事件或其他情形有关的部分或全部损失或损害, 或 b) 即使中诚信国际事先被通知该等损失的可能性, 任何由使用或不能使用上述信息引起的直接或间接损失承担任何责任 本文件所包含信息组成部分中信用级别 财务报告分析观察, 如有的话, 应该而且只能解释为一种意见, 而不能解释为事实陈述或购买 出售 持有任何证券的建议 中诚信国际对上述信用级别 意见或信息的准确性 及时性 完整性 针对任何商业目的的可行性及合适性不作任何明示或暗示的担保 信息中的评级及其他意见只能作为信息使用者投资决策时考虑的一个因素 相应地, 投资者购买 持有 出售证券时应该对每一支证券 每一个发行人 保证人 信用支持人作出自己的研究和评估 报告编号 : (P) 作者部门职称 袁海霞 研究咨询部 高级分析师, 高级经理 余璐 研究咨询部 高级分析师, 项目经理 谭畅 研究咨询部 分析师 穆迪投资者服务公司成员 中诚信国际信用评级有限公司 ( 穆迪投资者服务公司成员 ) 地址 : 北京市复兴门内大街 156 号 北京招商国际金融中心 D 座 7 层 邮编 : 电话 :(86010) 传真 :(86010) CHINA CHENGXIN INTERNATIONAL CREDIT RATING CO.,LTD An Affiliate of Moody s Investors Service ADD: 7 TH Floor, Tower D. Beijing Merchants International Finance Center No.156,Fuxingmennei Avenue,Beijing,PRC TEL:(86010) FAX:(86010) 网址 : SITE: 5, 弱基本面支撑下市场收益率仍有下行空间 5

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