目录 29 年 7 月航运业点评 1. 干散货 : 下半年 BDI 指数重心逐步抬高集装箱运输 :11 月出口增速将由负转正油轮运输 : 运价回升将告一段落航运业中报前瞻及三季度投资策略...13 图表目录图 1:24 年之后,BCI 成为推动

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轸抽步
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1 行业及产业行业研究/ 行业点评交通运输 / 航运 29 年 7 月 15 日逐步进入左侧投资区域航运业三季度投资策略及中报前瞻行业评级 : 中性 ( 维持 ) 本期投资提示 : 投资评级与估值 : 我们将中国远洋 (61919) 中远航运 (6428) 中海集运 (61866) 的评级由中性上调至增持原因和逻辑 : (1) 干散货 :7 8 月份会相对平淡, 预计 9 月份之后重回上升通道 (1) 中国增量需求下半年将回落三季度是钢铁生产淡季, 目前的铁矿石谈判格局对铁矿石进口不利, 短期海运费的上涨也使国产矿和进口现货矿之间的价差逐渐缩小, 中国进口的增量因素作用逐渐缩小 (2) 国外存量需求会逐步恢复到正常状态随着国外经济的复苏, 国外钢厂产能利用率逐步提升, 巨大存量需求部分逐步恢复正常, 能够弥补中国增量的减少而全年运力增速预计在 5% 左右, 预计 29 全年 BDI 指数在 3 点左右, 下半年重心逐步抬高中国远洋的业绩将逐季提升 (2) 集装箱 : 四季度需求将逐步回升集装箱行业供给弹性最小, 进入和退出的成本较高, 推迟交付和取消订单的数量远小于干散货行业但需求的弹性较大,29 年前 5 个月合计, 中国出口量同比下降 22%,3-5 月份仍然呈加速下降趋势但三季度属于行业旺季, 随着同期基数的降低, 预计 11 月份出口增速将由负转正中海集运三四季度业绩存在超预期的可能 (3) 油轮 : 需求弹性最小, 运价回升可能会有反复油轮运输运力供给过剩程度最小, 且有可能在 21 年达到微弱的供需平衡状态, 但全球油品运输的需求量增速有限, 且随着油价的下跌租用 VLCC 储油暂时告一段落, 预计运价将维持平衡或者有下跌可能分析师李树荣 lishurong@sw18.com 联系人李周 (8621) lizhou@sw18.com 地址 : 上海市南京东路 99 号电话 :(8621) 上海申银万国证券研究所有限公司与大众不同之处 : 运力过剩与否并非判断航运是否存在投资机会的第一标准, 关键要看需求弹性在航运三个子行业中, 油轮运输的弹性最小, 而干散货和集装箱的需求弹性最大, 这两个行业逐步进入左侧投资区域中报前瞻 : 由于 28 年上半年是各航运子行业的高点,9 年中期业绩均会出现大幅下滑, 集装箱和油轮的业绩低点可能出现在第二季度, 而非一季度预计第二季度有超预期可能的是中国远洋, 其二季度业绩有望盈利公司名称 28 中报净利润 29 中报净利润同比增速 8 中报 EPS 9 中报 EPS 9 中报披露日期中海发展 % 长航油运 % 中远航运 % 中海集运 699 (222) %.6 (.19) 中国远洋 (298) -12.5% 1.39 (.28) 本公司或其关联机构在法律许可情况下可能持有或交易本报告提到的上市公司所发行的证券或投资标的, 还可能为或争取为这些公司提供投资银行或财务顾问服务本公司在知晓范围内履行披露义务客户可索取有关披露资料 compliance@sw18.com 客户应全面理解本报告结尾处的法律声明

2 目录 29 年 7 月航运业点评 1. 干散货 : 下半年 BDI 指数重心逐步抬高集装箱运输 :11 月出口增速将由负转正油轮运输 : 运价回升将告一段落航运业中报前瞻及三季度投资策略...13 图表目录图 1:24 年之后,BCI 成为推动 BDI 上涨的主导力量...3 图 2:28 年 -29 年 BDI 指数走势对比图...3 图 3: 干散货船拆解量保持在较高水平...4 图 4: 干散货船拆解量占现有船队规模的比例...4 图 5: 铁矿石和煤炭增量占总增量的图 6: 中国铁矿石因素在全球铁矿石增量中占图 7:9 年 1-5 月累计, 中国铁矿石和煤炭进口增速分别为 26% 和 71%...6 图 8:5 月份进口铁矿石在中国矿石总需求量中占比约为 75%...6 图 9: 欧日韩铁矿石进口量与中国持平...7 图 1:29 年 1-5 月, 日本铁矿石进口量同比下降 3 左右...7 图 11: 中国粗钢产量自 9 年初以来快速恢复...7 图 12: 全球 ( 除中国外 ) 粗钢产量也在逐步恢复...7 图 13: 中国出口量最高和最低月份可相差一倍...8 图 14: 中国出口增速连创新低, 从过去的 +3 到目前的图 15: 中国进口量情况...9 图 16: 中国进口仍然维持负增长, 但降幅趋稳...9 图 17: 受欧洲航线提价带动, 中国出口集装箱运价指数近两周有微弱反弹...9 图 18: 欧洲和地中海航线较最低点分别反弹 11% 15%...9 图 19: 美东和美西航线运价指数继续低位徘徊...9 图 2: 拉美非洲航线集装箱运价指数低位企稳...1 图 21: 亚太航线集装箱运价指数...1 图 22:9 年初以来, 集装箱期租水平同比跌幅为 7-8, 但走势明显趋稳...1 图 23:29 年 6 月, 出口订单指数连续第 7 个月走高...1 图 24: 集装箱拆船量维持在较高水平图 25: 拆船量占现有船队规模的比例创 1999 年来最高水平图 26: 集装箱船公司手持订单数占现有运力比例仍然处于较高水平, 但已经在逐步下降图 27:WS( 中东 - 日本 )VLCC 运价指数 :6 月反弹,7 月下跌...12 图 28:WS( 新加坡 - 日本 ) 成品油运价指数 : 仍处于小幅反弹之中...12 图 29:VLCC 的 TCE 运价...12 图 3: 中国的月度原油进口量...12 请参阅最后一页的信息披露和法律声明 1 申万研究拓展您的价值

3 图 31: 原油现货价格与 3 个月期货 6 个月期货价格比较...13 图 32: 中国远洋 :9 一季度是毛利率最低点, 二季度将逐季回升...14 图 33: 中海集运 : 二季度将是毛利率最低点...14 图 34: 长航油轮季度毛利率...14 图 35: 招商轮船季度毛利率...14 图 36: 中远航运季度利润同比增速...14 图 37: 中远航运季度毛利率...14 图 38: 中海发展季度利润同比增速...15 图 39: 中海发展季度毛利率...15 请参阅最后一页的信息披露和法律声明 2 申万研究拓展您的价值

4 1. 干散货 : 下半年 BDI 指数重心逐步抬高从 24 年开始,BCI 走势基本成为主导 BDI 涨跌的最主要力量,BPI 走势基本与 BDI 同步, 而另外两种船型走势基本上落后于 BDI 造成这种现象的主要原因是, 全球干散货的贸易增量部分主要由 Capesize 船运输, 这一船型在相关航线上的供求状况直接决定了 BCI 的走势图 1:24 年之后,BCI 成为推动 BDI 上涨的主导力量 21 BDI 干散货 BCI 好望角型 BPI 巴拿马型年 1 月 4 日 2 年 7 月 4 日 21 年 1 月 4 日 21 年 7 月 4 日 22 年 1 月 4 日 22 年 7 月 4 日 23 年 1 月 4 日 23 年 7 月 4 日 24 年 1 月 4 日 24 年 7 月 4 日 25 年 1 月 4 日 25 年 7 月 4 日 26 年 1 月 4 日 26 年 7 月 4 日 27 年 1 月 4 日 27 年 7 月 4 日 28 年 1 月 4 日 28 年 7 月 4 日 29 年 1 月 4 日 29 年 7 月 4 日资料来源 : 申万研究 Bloomberg 图 2:28 年 -29 年 BDI 指数走势对比图 12 28BDI 29BDI Jan 3-Ja n 27-Feb 26-Mar 23-Apr 21-May 18-Jun 16-Jul 13-Aug 1-Sep 8-Oct 5-Nov 3-Dec 资料来源 : 申万研究 Bloomberg 矿石和煤炭是干散货贸易的两大货种全球干散货运输需求中, 铁矿石贸易占比大约为 27%, 近几年占比有明显上升 ; 煤炭占比为 26%( 其中冶金煤 7% 动力煤 19%) 谷物占比为 1 请参阅最后一页的信息披露和法律声明 3 申万研究拓展您的价值

5 铁矿石增量占每年干散货贸易增量的 4-5, 是最大的部分 ; 其次是动力煤和冶金煤, 约占 2 中国是全球铁矿石贸易增量的主导力量 2-28 年, 全球铁矿石海运贸易量占总消费量比重保持在 45% 以上 ( 全部折算成铁精粉 ); 而中国因素带来铁矿石进口增量占到全球铁矿石贸易增量的 8 以上 ; 因欧日韩钢铁工业已经高度成熟, 对铁矿石的需求量基本平稳, 因此中国对铁矿石的增量需求决定了全国铁矿石的增量部分, 中国因素是影响全球干散货贸易的最主要因素简单推算, 在其他国家铁矿石需求量不变其他货种需求量不变的情况下, 中国铁矿石进口每增加 1, 那么全球干散货贸易量将增加 2% 左右干散货的运力供给弹性较大, 进入退出都较为容易, 但年的运力增长仍有望低于预期主要原因在于 :(1) 订单推迟数量较多预计 29 预计 29 年干散货运力增速为 5% 左右年有 35-4 的订单将推迟交付,(2) 拆船速度虽然较年初有所下降, 但仍然很快, 随着废钢价格上涨, 预计拆船速度不会有明显下降,(3) 随着 BDI 指数近期的大幅波动, 以及市场对于年整体运力有较大幅度增长的担忧, 有推迟交付或者拆船计划的船东应不会快速改变计划综合考虑,29 全年运力净增加的幅度仍将维持在 5% 左右, 不会与前期判断出现较大出入图 3: 干散货船拆解量保持在较高水平图 4: 干散货船拆解量占现有船队规模的比例干散货船 Feb-96 Oct-96 Jun-97 Feb-98 Oct-98 Jun-99 Feb- Oct- Jun-1 Feb-2 Oct-2 Jun-3 Feb-4 Oct-4 Jun-5 Feb-6 Oct-6 Jun-7 Feb-8 Oct-8 Jun 年 1 月 1997 年 1 月 1998 年 1 月 1999 年 1 月干散货船拆船量占比 2 年 1 月 21 年 1 月 22 年 1 月 23 年 1 月 24 年 1 月 25 年 1 月 26 年 1 月 27 年 1 月 28 年 1 月 29 年 1 月但干散货的需求可能会持续超预期 29 年 5-6 月,BDI 指数快速上涨, 主要是中国铁矿石煤炭及粮食进口快速增长, 当时有以下几个因素 :(1) 国外铁矿石煤炭大豆等产品价格低于国内 ; 且年初极低的海运费也降低了各类大宗商品的到岸价格, 以铁矿石海运费为例, 巴西到中国的矿石到岸价中, 海运费占比最高时超过 6, 而年初最低时占比仅为 1 左右 ; 澳矿到岸价中, 海运费占比最高时在 4 左右, 而 9 年初时仅为 5%, 均属 23 年以来的最低水平 (2) 港口拥挤, 船舶压港等占用了部分运力 (3) 临近中国与三大矿山的铁矿石谈判完成, 三大矿山通过控制运力造成铁矿石价格上涨假象, 以此来获得谈判主动权 ;(4) 全球流动性泛滥, 投机资金进入 FFA 市场, 带动现货 BDI 的上涨请参阅最后一页的信息披露和法律声明 4 申万研究拓展您的价值

6 而 6 月底至 7 月初,BDI 指数出现了快速下跌, 从最高的 42 多点跌至目前的 29 多点, 跌幅达 3, 主要原因在于 :(1) 中国同三大矿山关于铁矿石价格的谈判陷入僵局, 铁矿石现货供应量减少 (2) 快速上涨的海运费填补了国内外铁矿石的差额部分, 导致价差在慢慢缩小, 但国产矿价格仍然高于进口矿 ; 预计在价差消失之前, 中国铁矿石进口量不会迅速缩小但铁矿石谈判没有结束之前, 估计中国的 7-8 月份铁矿石进口量会有较大幅度的波动预计干散货需求量未来 6-12 月仍会维持在较高水平, 主要理由如下 : (1) 中国进口铁矿石和煤炭的数量在 7-8 月份将有所回落, 能会到 5 万吨 / 月以下, 但随后会继续回升目前铁矿石谈判悬而未决, 虽然中国 6 月份铁矿石进口量又高达 5529 万吨 ( 同比增长 46%), 但 6 月中旬开始澳洲和巴西已经逐步减少了对中国现货矿的发运量, 考虑到运输时间, 会影响到 7 月下旬开始的进口量 9 1 月份将是钢铁生产旺季, 如果铁矿石谈判有所结果, 中国的铁矿石进口还将有所恢复 29 年 1-5 月累计, 中国粗钢产量同比上升了.74%, 申万钢铁研究员预计全年增速在 5% 左右 4-6 月份, 对进口铁矿石的依赖度在 8 左右, 如果下半年有所下降, 全年在 65% 左右, 预计铁矿石进口量也将达到 5.45 亿吨, 同比增长 23.9% 由于 1-6 月累计已经完成了 2.97 亿吨, 意味着下半年进口量约为 2.48 亿吨, 比上半年略少 (2) 国外经济复苏导致钢厂开工率明显回升, 对进口铁矿石需求将明显回升中国铁矿石进口在全球铁矿石贸易中的存量增量占比都很高 ( 占存量的 6 左右增量的 8 左右 ; 但中国对外依存度相对较低,28 年之前在 5-6; 相比之下, 其他国家和地区对进口铁矿石的依存度远高于中国 : 欧洲为 8, 日本和韩国为 1 29 年 1-5 月累计, 除中国之外的其他国家和地区的粗钢产量同比下降了 36%; 相应的, 以 1 依赖铁矿石进口的日本为例, 其 1-5 月累计的铁矿石进口量也下降了 35% 左右假如 29 下半年除中国外的其他国家粗钢产量恢复到 8 年的 9 左右, 其铁矿石进口量也比上半年环比有 2 的上升我们看好国外铁矿石进口量的增长对中国铁矿石进口量下降的弥补作用请参阅最后一页的信息披露和法律声明 5 申万研究拓展您的价值

7 图 5: 铁矿石和煤炭增量占总增量的 6-7 图 6: 中国铁矿石因素在全球铁矿石增量中占百万吨全球干散货贸易增量货种构成 1 95% 94% 93% 矿石冶金煤动力煤谷物其他货种 85% 8 75% 7 82% 图 7:9 年 1-5 月累计, 中国铁矿石和煤炭进口增速分别为 26% 和 71% 8 73% 71% 29 年 1-5 月累计, 中国铁矿石和煤炭进口增速分别为 26% 和 71%, 增速远超 8 年 % 46% 4 41% 32% 33% 19% 18% 16% 26% 年 1-5 铁矿石煤炭月资料来源 : 申万研究中国海关图 8:5 月份进口铁矿石在中国矿石总需求量中占比约为 75% 年 1 月 24 年 4 月 24 年 7 月 24 年 1 月 25 年 1 月 25 年 4 月 25 年 7 月 25 年 1 月 26 年 1 月 26 年 4 月 26 年 7 月 26 年 1 月 27 年 1 月 27 年 4 月 27 年 7 月 27 年 1 月 28 年 1 月 28 年 4 月 28 年 7 月 28 年 1 月 29 年 1 月 29 年 4 月资料来源 : 申万研究中国联合钢铁网请参阅最后一页的信息披露和法律声明 6 申万研究拓展您的价值

8 图 9: 欧日韩铁矿石进口量与中国持平图 1:29 年 1-5 月, 日本铁矿石进口量同比下降 3 左右日本 19% 欧洲 21% 韩国 6% 中国 54% 年 1 月 2.6% -.1% 28 年 3 月 28 年 5 月日本铁矿石进口量增速 21.5% -1.1% 28 年 7 月 28 年 9 月 28 年 11 月 29 年 1 月 -6.7% -26.5% 29 年 3 月 -29.3% -36.8% -43.7% 29 年 5 月资料来源 : 申万研究中国联合钢铁网资料来源 : 申万研究 CEIC 图 11: 中国粗钢产量自 9 年初以来快速恢复图 12: 全球 ( 除中国外 ) 粗钢产量也在逐步恢复 5 中国产量 ( 左轴, 万吨 ) 同比增速 ( 右轴,%) 8 扣除中国外产量 ( 左轴, 万吨 ) 同比增速 ( 右轴,%) % 资料来源 : 申万研究 Bloomberg 资料来源 : 申万研究 Bloomberg 基于前面的基本分析, 我们判断下半年 BDI 指数将维持在点的高位, 全年平均可在 3 点左右, 干散货公司的盈利将逐季提升 7 8 月份会相对平淡, 预计 9 月份之后重回上升通道三季度是钢铁生产淡季, 目前的铁矿石谈判格局对铁矿石进口不利, 短期海运费的上涨也使国产矿和进口现货矿之间的价差逐渐缩小, 中国进口的增量因素作用逐渐缩小 ; 但随着国外经济的复苏, 国外钢厂产能利用率逐步提升, 巨大存量需求部分逐步恢复正常, 能够弥补中国增量的减少预计全年 BDI 指数在 3 点左右, 下半年重心逐步抬高中国远洋的业绩将逐季提升 2. 集装箱运输 :11 月出口增速将由负转正我们看好集装箱公司的理由主要有以下几点 : -1-25% -4 (1) 集装箱运输的需求弹性很高, 近几个月虽然降幅仍然较大, 但绝对量已经基本稳定 7 年以来, 出口量最高月份和最低月份的规模可相差一倍, 9 年初降幅逐月增加,3 月份降幅曾一度收窄至 1 左右, 但 4-5 月份又继续请参阅最后一页的信息披露和法律声明 7 申万研究拓展您的价值

9 回落至 -3 左右因此, 如果能够恢复正增长或者零增长, 比目前的出口量也是 15-2 的环比上升随着全球经济的恢复, 以及同期基数的逐步降低, 预计 11 月出口增速将由负转正 29 年 6 月,PMI 指数中的出口订单新订单及采购量指数均连续第 7 个月走高, 预示对未来的出口情况有较强的信心 (2) 行业运力虽然过剩, 但船东对过剩运力的控制较为理性,9 年 1-6 月的拆船量达到以往年平均拆解量的 1 倍, 预计部分航线的运价将有明显的缓慢回升近一年来各集装箱航线尤其是欧洲航线经营持续入不敷出, 迫使船公司不得不将更多的精力从市场份额移至航线收益上来集装箱运价指数近两周已经有微弱反弹, 29 年 1-6 月累计, 全球共有万 TEU 共 94 艘集装箱船被拆解, 已经达到过去年均拆解量的 1 倍, 创历年集装箱拆船量之最, 其中班轮公司自有船运力站 58% 其他非经营性船东运力占 42% 欧地航线开始逐步上调运价欧洲航线 4 月份的提价最终实施效果欠佳, 但 7 月份开始提价重新开始, 目前 3-6 美元 /TEU 的提价水平执行情况较好仓位利用率也得到有效提高 : 欧地航线在 95% 以上, 美洲航线也有 9 左右 ; 8-11 月份是运输旺季, 货量将持续提升图 13: 中国出口量最高和最低月份可相差一倍图 14: 中国出口增速连创新低, 从过去的 +3 到目前的年以来我国对外出口量情况 ( 单位 : 百万美元 ) 27 年以来我国对外出口增速情况 15, 13, 11, 9, 7, 5, 3, 1, Jan-7 May-7 Sep-7 Jan-8 May-8 Sep-8 Jan-9 May Jan-7 May-7 Sep-7 Jan-8 May-8 Sep-8 Jan-9 May-9 出口其他国家和地区出口欧盟出口美国总出口 ( FOB) 出口欧盟出口美国资料来源 : 申万研究 CEIC 资料来源 : 申万研究 CEIC 请参阅最后一页的信息披露和法律声明 8 申万研究拓展您的价值

10 图 15: 中国进口量情况图 16: 中国进口仍然维持负增长, 但降幅趋稳 27 年以来我国进口量情况 ( 单位 : 百万美元 ) 27 年以来我国进口增速情况 13, 11, 9, 7, 5, 3, 1, Jan-7 May-7 Sep-7 Jan-8 May-8 Sep-8 Jan-9 May-9 进口其他国家和地区进口欧盟进口美国 Jan-7 May-7 Sep-7 Jan-8 May-8 Sep-8 Jan-9 May-9 总进口 ( CI F) 进口口欧盟进口美国资料来源 : 申万研究 CEIC 资料来源 : 申万研究 CEIC 图 17: 受欧洲航线提价带动, 中国出口集装箱运价指数近两周有微弱反弹 Jan-7 Apr-7 Jul-7 Oct-7 Jan-8 Apr-8 Jul-8 Oct-8 Jan-9 Apr-9 Jul-9 资料来源 : 申万研究中华航运网图 18: 欧洲和地中海航线较最低点分别反弹 11% 15% 图 19: 美东和美西航线运价指数继续低位徘徊欧洲航线地中海航线美东航线美西航线 Jul-7 Oct-7 Jan-8 Apr-8 Jul-8 Oct-8 Jan-9 Apr-9 Jul Jul-7 Oct-7 Jan-8 Apr-8 Jul-8 Oct-8 Jan-9 Apr-9 Jul-9 资料来源 : 申万研究中华航运网资料来源 : 申万研究中华航运网请参阅最后一页的信息披露和法律声明 9 申万研究拓展您的价值

11 图 2: 拉美非洲航线集装箱运价指数低位企稳图 21: 亚太航线集装箱运价指数 1,3 1,2 1,1 1, 东南亚航线韩国航线香港航线日本航线澳新航线 8 7 Jul-7 Oct-7 Jan-8 Apr-8 Jul-8 Oct-8 Jan-9 Apr-9 Jul-9 东西非航线南非南美航线 6 4 Jul-7 Oct-7 Jan-8 Apr-8 Jul-8 Oct-8 Jan-9 Apr-9 Jul-9 资料来源 : 申万研究中华航运网资料来源 : 申万研究中华航运网图 22:9 年初以来, 集装箱期租水平同比跌幅为 7-8, 但走势明显趋稳 27 年以来集装箱船期租价格走势 4, 3, 2, 1, Feb- 7 Apr- 7 Jun- 7 Aug- 7 Oct- 7 Dec- 7 Feb- 8 Apr- 8 Jun- 8 Aug- 8 Oct- 8 Dec- 8 Feb- 9 Apr- 9 Jun 标箱 22 标箱 17 标箱图 23:29 年 6 月, 出口订单指数连续第 7 个月走高 26 年以来 PMI 核心指数走向 Jan-6 Apr-6 Jul-6 Oct-6 Jan-7 Apr-7 Jul-7 Oct-7 Jan-8 Apr-8 Jul-8 Oct-8 Jan-9 Apr-9 出口订单采购量产成品库存新订单资料来源 : 申万研究 CEIC 请参阅最后一页的信息披露和法律声明 1 申万研究拓展您的价值

12 图 24: 集装箱拆船量维持在较高水平图 25: 拆船量占现有船队规模的比例创 1999 年来最高水平 2 年以来月度集装箱船拆解数 ( 单位 : 标箱 ) 4, 35,.4%.3% 2 年以来拆船量占船队规模的比例 3,.3% 25,.2% 2,.2% 15, 1,.1% 5,.1% May- May-1 May-2 May-3 May-4 May-5 May-6 May-7 May-8 May-9. Jan- Jan-1 Jan-2 Jan-3 Jan-4 Jan-5 Jan-6 Jan-7 Jan-8 Jan-9 图 26: 集装箱船公司手持订单数占现有运力比例仍然处于较高水平, 但已经在逐步下降手持订单占已有运力之比 Jan-96 Jan-97 Jan-98 Jan-99 Jan- Jan-1 Jan-2 Jan-3 Jan-4 Jan-5 Jan-6 Jan-7 Jan-8 Jan-9 目前航运上市公司中, 经营集装箱业务的一个是中海集运 (61866), 另一个是中国远洋 (61919) 中海集运(61866) 的 PB 估值为 1.7 倍, 明显低于干散货和油轮运输公司, 安全边际较高中海集运 27 年底刚刚完成再融资, 截至 29 年一季度末账面现金 11 亿元, 占流动资产的 77%; 平均每股手持现金.86 元, 占每股净资产的比例为 33%, 资产负债率仅为 35% 29 年公司运力降幅大约为 1%, 低于全球集装箱运力 11% 的增幅, 受益行业复苏的程度好于行业 3. 油轮运输 : 运价回升将告一段落在航运业三个子行业中, 油轮运输的需求弹性是最小的只有当油价上涨预期较强时, 一方面需求量会有短期的上升, 另一方面部分油轮用于储油也会导致运力的短期减少, 从而带来油轮运价的上涨 ;29 年二季度即是如此, 最请参阅最后一页的信息披露和法律声明 11 申万研究拓展您的价值

13 高时原油价格 72 美元 / 桶, 较一季度的最低点上涨 11 但随着原油价格的回落, 这一因素的影响逐渐趋弱 29 年 1-5 月累计, 中国的原油进口量同比下降 2.3%, 但 4 5 月份分别同比上涨 14.6% 和 5.5%, 增速明显提升图 27:WS( 中东 - 日本 )VLCC 运价指数 :6 月反弹, 7 月下跌图 28:WS( 新加坡 - 日本 ) 成品油运价指数 : 仍处于小幅反弹之中阿拉伯海湾 - 日本年 1 月 3 日 21 年 1 月 3 日 22 年 1 月 3 日 23 年 1 月 3 日 24 年 1 月 3 日 25 年 1 月 3 日 26 年 1 月 3 日 27 年 1 月 3 日 28 年 1 月 3 日 29 年 1 月 3 日资料来源 : 申万研究 Bloomberg 资料来源 : 申万研究 Bloomberg 图 29:VLCC 的 TCE 运价 1 31 万 DWT 图 3: 中国的月度原油进口量 2 原油同比增速 Jan-2 May-2 Sep-2 Jan-3 May-3 Sep-3 Jan-4 May-4 Sep-4 Jan-5 May-5 Sep-5 Jan-6 May-6 Sep-6 Jan-7 May-7 Sep-7 Jan-8 May-8 Sep-8 Jan-9 May-9 请参阅最后一页的信息披露和法律声明 12 申万研究拓展您的价值

14 资料来源 : 申万研究中国海关图 31: 原油现货价格与 3 个月期货 6 个月期货价格比较 8 布伦特原油 1 月主力合约 3 月期货合约 6 月期货合约年 1 月 2 日 29 年 2 月 2 日 29 年 3 月 2 日 29 年 4 月 2 日 29 年 5 月 2 日 29 年 6 月 2 日 29 年 7 月 2 日资料来源 : 申万研究 Bloomberg 4. 航运业中报前瞻及三季度投资策略我们维持整体航运业中性的评级将中国远洋 (61919) 中海集运 (61866) 的评级由中性上调至增持主要是预计行业景气度将出现明显回升, 两家公司股价上涨幅度不大, 已经进入左侧投资区域就中期业绩而言, 各航运公司均缺乏惊喜因素, 均会出现不同程度的大幅下跌对主营干散货的中国远洋来说, 二季度受 BDI 指数大幅上涨影响, 主业亏损将大幅减少, 同时 FFA 市场也有较大幅度的转回, 第二季度业绩好于第一季度但集装箱和油轮市场, 第二季度的业绩均比一季度差表 1: 航运中报 28 年中报收 29 中同比增 28 中报净利 29 中报 8 中报 9 中报代码公司名称入报收入速润净利润同比增速 EPS EPS 9 中报披露日期 626 中海发展 % % 长航油运 % % 中远航运 % % 中海集运 (222) %.6 (.19) 中国远洋 % (298) -12.5% 1.39 (.28) 资料来源 : 申万研究请参阅最后一页的信息披露和法律声明 13 申万研究拓展您的价值

15 图 32: 中国远洋 :9 一季度是毛利率最低点, 二季度将逐季回升图 33: 中海集运 : 二季度将是毛利率最低点中国远洋季度毛利率 34.8% 33.3% % 15.5% -6.2% -13.5% 3Q7 4Q7 1Q8 2Q8 3Q8 4Q8 1Q 中海集运季度毛利率 16% 12% 11% 7% 2% 2% -2% 5% -27% 7H1 7H2 8H1 8H2 1Q8 2Q8 3Q8 4Q8 1Q9 资料来源 : 申万研究公司公告资料来源 : 申万研究公司公告图 34: 长航油轮季度毛利率图 35: 招商轮船季度毛利率 35% 3 25% 2 15% 1 5% 长航油运季度毛利率 29.1% 25.5% % 15.8% 1Q8 2Q8 3Q8 4Q8 1Q 招商轮船季度毛利率 6 52% 52% 41% 44% 47% 43% 46% 42% 1Q7 2Q7 3Q7 4Q7 1Q8 2Q8 3Q8 4Q8 1Q9 资料来源 : 申万研究公司公告资料来源 : 申万研究公司公告图 36: 中远航运季度利润同比增速中远航运资料来源 : 申万研究公司公告 25 年 3 月 25 年 6 月 25 年 9 月 25 年 12 月 26 年 3 月 26 年 6 月 26 年 9 月 26 年 12 月 27 年 3 月 27 年 6 月 27 年 9 月 27 年 12 月 28 年 3 月 28 年 6 月 28 年 9 月 28 年 12 月 29 年 3 月图 37: 中远航运季度毛利率中远航运季度毛利率 % 33% 37% 33% % 36% 27% 24% 21% 24% 2 21% 14% 1 1Q6 2Q6 3Q6 4Q6 1Q7 2Q7 3Q7 4Q7 1Q8 2Q8 3Q8 4Q8 1Q9 资料来源 : 申万研究公司公告请参阅最后一页的信息披露和法律声明 14 申万研究拓展您的价值

16 图 38: 中海发展季度利润同比增速中海发展资料来源 : 申万研究公司公告 25 年 3 月 25 年 6 月 25 年 9 月 25 年 12 月 26 年 3 月 26 年 6 月 26 年 9 月 26 年 12 月 27 年 3 月 27 年 6 月 27 年 9 月 27 年 12 月 28 年 3 月 28 年 6 月 28 年 9 月 28 年 12 月 29 年 3 月图 39: 中海发展季度毛利率中海发展季度毛利率 % % 45.1% 46.3% % 37.1%36.7% 38.2% 35.6% 39.5% % % 1 1Q6 2Q6 3Q6 4Q6 1Q7 2Q7 3Q7 4Q7 1Q8 2Q8 3Q8 4Q8 1Q9 资料来源 : 申万研究公司公告请参阅最后一页的信息披露和法律声明 15 申万研究拓展您的价值

17 信息披露分析师承诺李树荣 : 交通运输本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力, 以勤勉的职业态度, 独立客观地出具本报告本报告清晰准确地反映了本人的研究观点本人不曾因, 不因, 也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿与公司有关的信息披露本公司在知晓范围内履行披露义务客户可索取有关披露资料 compliance@sw18.com. 股票投资评级说明证券的投资评级 : 以报告日后的 6 个月内, 证券相对于市场基准指数的涨跌幅为标准, 定义如下 : 买入 (Buy) : 相对强于市场表现 2 以上 ; 增持 (outperform) : 相对强于市场表现 5%~2; 中性 (Neutral) : 相对市场表现在 -5%~+5% 之间波动 ; 减持 (underperform) : 相对弱于市场表现 5% 以下行业的投资评级 : 以报告日后的 6 个月内, 行业相对于市场基准指数的涨跌幅为标准, 定义如下 : 看好 (overweight) : 行业超越整体市场表现 ; 中性 (Neutral) : 行业与整体市场表现基本持平 ; 看淡 (underweight) : 行业弱于整体市场表现我们在此提醒您, 不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准我们采用的是相对评级体系, 表示投资的相对比重建议 ; 投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况, 比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素投资者应阅读整篇报告, 以获取比较完整的观点与信息, 不应仅仅依靠投资评级来推断结论申银万国使用自己的行业分类体系, 如果您对我们的行业分类有兴趣, 可以向我们的销售员索取本报告采用的基准指数 : 沪深 3 指数法律声明本报告仅供上海申银万国证券研究所有限公司 ( 以下简称本公司 ) 的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息, 但本公司不保证该等信息的准确性或完整性本报告所载的资料工具意见及推测只提供给客户作参考之用, 并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请客户应当认识到有关本报告的短信提示电话推荐等只是研究观点的简要沟通, 需以本公司网站刊载的完整报告为准, 本公司并接受客户的后续问询本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断, 本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动在不同时期, 本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突, 不应视本报告为作出投资决策的惟一因素本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户, 不构成客户私人咨询建议本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需要本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况, 以及 ( 若有必要 ) 咨询独立投资顾问在任何情况下, 本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议在任何情况下, 本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任若本报告的接收人非本公司的客户, 应在基于本报告作出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问本报告的版权归本公司所有本公司对本报告保留一切权利除非另有书面显示, 否则本报告中的所有材料的版权均属本公司未经本公司事先书面授权, 本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品, 或再次分发给任何其他人, 或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记请参阅最后一页的信息披露和法律声明 16 申万研究拓展您的价值

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Title /本研究报告仅通过邮件提供给中国对外经济贸易信托投资有限公司中国对外经济贸易信托投资有限公司 (fotic@yahoo.cn) 使用 1 zhaoxiange@sw18.com wangshijie@sw18.com (8621)63295888 259 gaoyuan@sw18.com 99 862163295888 http://www.sw18.com 本研究报告仅通过邮件提供给中国对外经济贸易信托投资有限公司中国对外经济贸易信托投资有限公司

目录 29 年 7 月航运业点评 1. 干散货 : 下半年 BDI 指数重心逐步抬高 集装箱运输 :11 月出口增速将由负转正 油轮运输 : 运价回升将告一段落 航运业中报前瞻及三季度投资策略...13 图表目录 图 1:24 年之后,BCI 成为推动

目录 29 年 7 月航运业点评 1. 干散货 : 下半年 BDI 指数重心逐步抬高集装箱运输 :11 月出口增速将由负转正油轮运输 : 运价回升将告一段落航运业中报前瞻及三季度投资策略...13 图表目录图 1:24 年之后,BCI 成为推动