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1 行业研究. 研究报告 2012 年 12 月 18 日湘财证券研究所 电子元器件行业 行业点评 熟苹果时代, 布局多渠道供应商 电子元器件行业点评 相关研究 : 投资要点 : 行业评级 : 增持近十二个月行业表现 % % -5.00% % -2 电子指数沪深 300 % 1 个月 3 个月 12 个月 相对收益 绝对收益 注 : 相对收益与沪深 300 相比 分析师 : 徐占杰 (8621) xzj3658@xcsc.com 执业证书编号 : S 迹象显示苹果成长动能趋缓, 进入成熟期 不同迹象显示苹果公司成长动能趋缓, 如 4Q 欧洲市场需求低于预期 中国大陆 iphone5 上市受欢迎程度不如 iphone 年 1Q 亚洲供货商订单遭到削减等 16 日以来, 包括花旗 Pacific Crest 等多家机构下调苹果目标价 成长低于市场预期有创新动能不足等三大原因 全球智能手机渗透率在 2012 年将达到 33.50%, 在此大背景下, 全球移动智能消费市场开始向新兴市场和中低端消费人群延伸 苹果 2011 年以来就未再推出 破坏式创新 型新品, 在中低端市场布局不足, 其封闭式生态系统也不利于向新兴市场 中低端市场渗透可能是成长动能低于市场预期的三大原因 产业链公司面临估值和盈利能力重估 我们认为, 若苹果公司增长动能放缓成为现实, 将从估值和盈利两方面的重估影响产业链上的上市公司 建立在苹果出货量基础上的供应商增长假设将被调整, 由此带来估值调整 ; 苹果推出廉价新品将负面影响产业链高毛利状态, 供应商为追求营收目标进行的生产线重新投资和调整也将对毛利率产生负面影响 投资建议 : 避免恐慌, 抓小 苹果在中国直接供应商上市公司并不多, 受中间渠道商缓冲影响, 未来出货量增长放缓的可能对中国整个消费电子供应商行业影响不大, 我们维持电子行业的 增持 评级 在相关产业链公司中, 建议避开来自苹果 iphone 收入比重较大 毛利率过高的上市公司, 而具有多渠道布局的供应商, 应维持之前的成长性预期 我们认为, 目前安洁科技的估值水平符合未来成长性, 暂维持安洁科技的 增持 评级, 下调目标价至 元 长盈精密 水晶光电 歌尔声学等公司苹果收入占比不高, 且具备多渠道, 维持 增持 评级, 锦富新材成长性取决于由大尺寸背光模组器件向小尺寸转变, 拥有三星等多个强势渠道, 苹果成长动能放缓影响不大, 我们维持 买入 评级 重点关注事项 行业催化剂 ( 正面 ):iphone5 在中国大陆市场销售情况 ipad mini 销售强劲对产品体系的正面影响 iphone5s 低价版出货量前景乐观 itv 推出时间 风险提示 ( 负面 ): 毛利率较高 苹果营收占比较大的公司可能面临盈利能力重估, 但我们在财报中尚未发现这种迹象 重要声明 : 本公司及其关联机构 雇员对上述信息的来源 准确性及完整性不作任何保证 在任何情况下, 报告中的信息或所表达的意见仅供参考, 并不构成所述证券买卖的出价或征价 本公司及其关联机构 雇员对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责 我公司及其关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易, 还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务等服务 本报告版权归湘财证券所有, 未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版 复制 刊登 发表或引用等

2 1 苹果成长动能趋缓, 步入成熟期 4Q 欧洲市场需求低于预期 : 苹果供应商会议信息显示, 产业链普遍预期四季度欧洲市场占 iphone5 出货量 30%-35%, 与北美比重相当 不过从 月欧洲电信商接单低于预期, 导致欧洲出货比重仅占 25%, 北美市场出货比重调高至 50%-55% 传 iphone5 登陆大陆市场遇冷 : 虽然苹果 16 日宣布 iphone5 在大陆上市 3 天就卖出超过 200 万只 但市场更多消息指出 iphone5 销售情况不如 iphone4s 我们了解到苹果专卖店确实没有出现排队购机情况 我们认为, 在三星 Galaxy S3 和 Note 2 挑战下, 苹果在大陆市场市占率进一步提高需要更加依赖移动运营商, 但目前, 苹果尚未与中移动达成销售协定 供应商订单遭削减 亚洲供应链消息指出苹果 iphone5 需求不及预期, 为平衡库存, 苹果似乎削减了 2013 年一季度给供应商的订单 16 日以来, 包括花旗 Pacific Crest 等多家机构下调苹果目标价 2 成长趋缓有三方面原因 大背景 : 全球智能手机渗透率提高, 市场向新兴市场和中低端延伸 据 IDC 预测, 全球智能手机渗透率在 2012 年将达到 33.50%, 在这样的大背景下, 全球移动智能消费市场开始向新兴市场和中低端消费人群延伸 正是在这样的大环境里, 苹果遇到了成长动能不足的难题 图 1 美国市场智能手机渗透率和全球移动智能终端渗透率最高的地区 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 92% 87% 86% 79% 78% 76% 76% 75% 74% 74% 资料来源 :Flurry Analytics,comStrore, 湘财证券研究所原因一 : 破坏式创新动能不再, 竞争对手完成学习周期 我们认为, 无论是 ipod iphone 还是 ipad, 其成功都得益通过重新定义一个消费电子品类造成 破坏式创新, 从而进而获取产业链话语权和市场占有率 而自 2011 年以来, 苹果未再推出颠覆性定义的新品, 在 Android 甚至 Windows 联盟完成学习周期后, 苹果与对手的竞争沦落为硬件更新和价格比拼 两款主力产

3 品发布周期越来越短也体现了竞争对手给苹果带来的压力 图 2 苹果两款主力产品 iphone 和 ipad 的新产品发布周期越来越短 iphone3g iphone3gs iphone4 iphone4s iphone ipad ipad 2 New ipad ipad mini & iphone 季度出货量 (million) 同比环比 ipad 出货量 (million) 同比环比 资料来源 :WIND, 湘财证券研究所 原因二 : 苹果在中低端消费市场着力不足 随着整个移动智能行业向中低端消费人群延伸, 苹果在中低端消费市场布局不足的弱点开始显现 尽管低价平板 ipad mini 市场需求强劲, 但亚马逊等竞争对手的低价策略更为坚决, 且 ipad mini 影响整个苹果体系的品类定义, 将同时影响 iphone 和 ipad 的销售 图 3 智能手机品牌向中低端市场和消费者延伸情况 截止 2011 年底各智能手机品牌产品均价 Average Selling Price(US$) 资料来源 :Flurry Analytics, 湘财证券研究所 原因三 : 封闭式生态系统弱点开始显露 产品追求完整体验 保持对软件到硬件的控制力 封闭式生态系统 定位中高端消费人群, 是苹果公司几十年来的一贯战略 这种战略能够获得产品品质, 在创新前期获得高市场占有率甚至性价比, 但相对来讲产品丰富程度不足, 牺牲了消费者 ( 包括供应商 ) 选择自由度, 在市场向对品质要求较低的中低端消费人群延伸时, 不如 Android 生态链和 Windows 生态链 2009 年以来 Android 市场占有率从 1% 迅速扩大至 42%, 而从网络流量来看,Win8 推出后网络流量开始超过 Android, 体现 Windows 生态链强大的传统生命力 图 4 计算机设备领域 Android 市场占有率急速扩大 Windows 传统优势也不可忽视

4 120% 100% 80% 60% 40% 20% 0% Other Windows Android Apple 资料来源 :Goldman Sachs,StatCounter, 湘财证券研究所 3 对苹果产业链公司影响 : 估值和盈利面临重估 我们认为, 若苹果公司增长动能放缓成为现实, 将从估值和盈利两方面的重估影响产业链上的上市公司 估值重估 : 建立在苹果出货量基础上的供应商增长假设将被调整, 由此带来估值调整 盈利能力重估 : 产业链高毛利状态面临负面影响, 供应商为追求营收目标需要更多开拓其他公司渠道, 因此生产线需要重新调整以免对不同需求的客户, 集约式单批号大出货量生产模式将被迫转换成多种型号共同生产, 由此产生的生产线稼动率下降和投资效益下降对毛利率的负面影响可能会超出市场预期 图 5 莱宝高科毛利率变化情况 销售净利率 (%) 销售毛利率 (%) 资料来源 :WIND, 湘财证券研究所 4 投资策略 : 避免恐慌, 抓小放大 我们认为, 中国苹果直接供应商名单中的电子上市公司只有安洁科技 比亚迪和瑞声科技, 根据我们从产业链调研情况, 歌尔声学 立讯精密等公司也直接给苹果供货, 但尚未进入 1 月份公布的供应商名单 苹果出货量增长放缓对中国整个消费电子供应商行业影响不大, 我们维持电子行业的 增

5 持 评级 我们认为, 目前安洁科技的估值水平符合未来成长性, 暂维持安洁科技的 增持 评级, 下调目标价至 元 长盈精密 水晶光电 歌尔声学等公司苹果收入占比不高, 且具备多渠道, 维持 增持 评级 锦富新材成长性取决于由大尺寸背光模组器件向小尺寸转变, 拥有三星等多个强势渠道, 苹果成长动能放缓影响不大, 我们维持 买入 评级 表 1 A 股苹果产业链公司列表 苹果供应商 主要供应组件及服务 湘财估算占本公司营收比重 (2012) 德赛电池 电池封装 60% 安洁科技 功能件 50% 歌尔声学 耳机 SPK/RCV 麦克风模组 35% 水晶光电 蓝玻璃 IRCF 30% 环旭电子 无线模组封装 30% 锦富新材 背光模组相关器件 25% 立讯精密 连接器 小于 20% 长盈精密 金属外壳 小于 20% 资料来源 : 湘财证券研究所估算

6 分析师声明 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师, 以独立诚信 谨慎客观 勤勉尽职 公正公平准 则出具本报告 本报告准确清晰地反映了本人的研究观点, 结论不受任何第三方的授意或影响, 特此声明 湘财证券投资评级体系 ( 市场比较基准为沪深 300 指数 ) 买入 : 未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 15% 以上 ; 增持 : 未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 5% 至 15%; 中性 : 未来 6-12 个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差 -5% 至 5%; 减持 : 未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数 5% 以上 ; 卖出 : 未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数 15% 以上 重要声明本研究报告仅供湘财证券有限责任公司的客户使用 本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户 本报告由湘财证券有限责任公司研究所编写, 以合法地获得尽可能可靠 准确 完整的信息为基础, 但不保证所载信息之精确性和完整性 湘财证券研究所将随时补充 修订或更新有关信息, 但未必发布 在任何情况下, 报告中的信息或所表达的意见仅供参考, 并不构成所述证券买卖的出价或征价 本公司及其关联机构 雇员对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责 投资者应明白并理解投资证券及投资产品的目的和当中的风险 在决定投资前, 如有需要, 投资者务必向专业人士咨询并谨慎抉择 在法律允许的情况下, 我公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易, 并可能为这些公司正在提供或争取提供多种金融服务 本报告版权仅为湘财证券有限责任公司所有 未经本公司事先书面许可, 任何机构和个人不得以任何形式翻版 复制 发布 转发或引用本报告的任何部分 如征得本公司同意进行引用 刊发的, 需在允许的范围内使用, 并注明出处为 湘财证券研究所, 且不得对本报告进行任何有悖原意的引用 删节和修改 如未经本公司授权, 私自转载或者转发本报告, 所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担 本公司并保留追究其法律责任的权利

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