目前在琶洲村附近的雅郡花园二手房价格在一万七以上, 保守估计保利项目的住宅售价可达一万六, 商业售价可达两万图表 1: 琶洲村地图雅郡花园二手房目前售价一万七保利本次新增的琶洲村图表 2: 琶洲项目总收入和利润预测预计该项目可实现 181 亿元收入, 毛利率 47% 以上, 实现净利润 4

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毫隗
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1 公司点评房地产开发行业 2009 年 10 月 21 日保利地产 ( SH) 市场数据 ( 人民币 ) 市价 ( 元 ) 已上市流通 A 股 ( 百万股 ) 3, 总市值 ( 百万元 ) 97, 年内股价最高最低 ( 元 ) 30.51/9.60 沪深 300 指数上证指数年股息率 0.11% 人民币 ( 元 ) 相关报告 1 销售环比强劲回升, 有望大手笔拓展资源, 经营远超大市, 资源与激励的优势结合, 业绩符合预期, 曹旭特 (8610) caoxt@gjzq.com.cn 成交金额 ( 百万元 ) 3, 成交金额保利地产国金行业沪深 300 联系人 : 朱莉 (8621) zhuli@gjzq.com.cn 中国上海黄浦区中山南路 969 号谷泰滨江大厦 15A 层 (200011) 2,500 2,000 1,500 1,000 0 不仅是新增项目更是体现了地产企业的核心能力公司基本情况 ( 人民币 ) 项目 E 2010E 2011E 摊薄每股收益 ( 元 ) 净利润增长率 61.92% % 50.35% 47.68% 49.98% 31.44% 市场 EPS 预测均值 ( 元 ) N/A N/A N/A N/A N/A 市盈率 ( 倍 ) 行业优化市盈率 ( 倍 ) 市场优化市盈率 ( 倍 ) PE/G( 倍 ) 已上市流通 A 股 ( 百万股 ) , , , , 总股本 ( 百万股 ) , , , , , 来源 : 公司年报国金证券研究所注 : 市场 EPS 预测均值取自朝阳永续一致预期数据基本结论卖出减持持有买入强买需要重视琶洲项目对公司业绩的影响保利地产以挂牌底价获得琶洲城中村改造项目, 合计地价款成本为亿元, 获得住宅项目 61 万平米, 商业约 43 万平米本次拿地对公司在一线城市的战略储备布局构成重要影响, 而这一事件目前并没有在市场上得到充分体现令人难以想象的利率润水平目前在琶洲村附近的雅郡花园二手房价格在一万七以上, 保守估计保利项目的住宅售价可达一万六, 商业售价可达两万预计该项目可实现 181 亿元收入, 毛利率 47% 以上, 高于公司现有项目平均利润率预计可实现净利润 41.7 亿元, 相当于每股收益 1.18 元, 对利润的贡献将在 2011 年之后逐年体现在目前普遍存在拿地难的情况下, 能够以 47% 的毛利率获得百万平米土地, 确实显示了公司出众的拓展资源能力该项目中商业地产比重约占 40%, 但对于保利而言进行商业地产开发并不陌生公司目前在广州已竣工商业面积约为 40 万平米正在开发的有 137 万平米, 公司有能力将该项目的商业部份运作成功此外, 公司商业项目的租售策略选择的转换, 可以作为业绩调整的蓄水池, 给公司提供较强业绩弹性不仅是新增项目, 更显示出地产公司的核心能力本次大手笔拿地不仅对公司未来业绩产生积极影响更为重要的是, 本次拿地也充分显示了公司强大的整合能力和资源优势, 让投资者对公司未来保持高速增长和竞争优势更有信心投资建议预计公司年每股收益为元, 动态市盈率为倍由于公司未来业绩既能保证一定安全底限, 又有存在一定弹性, 并且公司的资源优势并没有通过本次拿地在资本市场得到充分反映, 我们维持买入建议敬请参阅最后一页之特别声明 1

com.cn 成交金额 ( 百万元 ) 3,000 090707 090925 500 成交金额保利地产国金行业沪深 300 联系人 : 朱莉 (8621)61038271 zhuli@gjzq.com.cn 中国上海黄浦区中山南路 969 号谷泰滨江大厦 15A 层 (200011) 2,500 2,000 1,500 1,000 0 不仅是新增项目更是体现了地产企业的核心能力公司基本情况 ( 人民币 ) 项目 2006 2007 2008 2009E 2010E 2011E 摊薄每股收益 ( 元 ) 1.

2 目前在琶洲村附近的雅郡花园二手房价格在一万七以上, 保守估计保利项目的住宅售价可达一万六, 商业售价可达两万图表 1: 琶洲村地图雅郡花园二手房目前售价一万七保利本次新增的琶洲村图表 2: 琶洲项目总收入和利润预测预计该项目可实现 181 亿元收入, 毛利率 47% 以上, 实现净利润 41.7 亿元, 相当于每股收益 1.18 元, 对利润的贡献将在 2011 年之后逐年体现住宅和商业的建筑面积分别为 61 万和 43 万平米, 假设其中的 90% 是可售, 住宅和商业的可售面积则分别为 55 万和 38.7 万假设住宅价格每平米元, 商业价格每平米元, 假设每年价格涨幅 5% 总地价款亿元, 每平米可售面积对应的楼面地价为 5559 元住宅每平米建安成本 3000 元, 商业 4000 元, 期间费率按 8% 计算每平米土每平米建土地增值均价总收入毛利率营业税期间费率期间费用所得税净利润地成本安成本总成本税住宅 % % 住宅 % % 住宅 % % 住宅 % % 住宅 % % 住宅总计商业 % % 商业 % % 商业 % % 商业 % % 商业总计合计图表 3: 琶洲项目对利润贡献单位 : 亿元住宅收入商业收入收入总计住宅利润商业利润利润总计总股本每股收益敬请参阅最后一页之特别声明 2

12 亿元, 每平米可售面积对应的楼面地价为 5559 元住宅每平米建安成本 3000 元, 商业 4000 元, 期间费率按 8% 计算每平米土每平米建土地增值均价总收入毛利率营业税期间费率期间费用所得税净利润地成本安成本总成本税住宅 1 11.00 16000 17.600 5559 3000 47% 9.415 0.968 8% 1.4080 1.1779 1.1578 3.

3 该项目中商业地产比重约占 40%, 但对于保利而言进行商业地产开发并不陌生公司目前在广州已竣工商业面积约为 40 万平米正在开发的有 137 万平米, 公司有能力将该项目的商业部份运作成功此外, 公司现有商业地产项目也给予未来业绩增长一定弹性, 公司在广州的 137 万平米商业项目的租售策略选择的转换, 可以作为公司业绩调整的蓄水池, 给公司提供较强业绩弹性图表 4: 保利商业项目储备单位 : 万平方米广州保利国际广场广州保利中心广州保利珠江新城 V 座广州保利中环广场广州保利天利广场广州保利世贸中心广州保利 A4 广州保利丰兴广场敬请参阅最后一页之特别声明 3

可以作为公司业绩调整的蓄水池, 给公司提供较强业绩弹性图表 4: 保利商业项目储备单位 : 万平方米 50 45 40 35 30 25 20 15 10 5

4 附录 : 三张报表预测摘要损益表 ( 人民币百万元 ) 资产负债表 ( 人民币百万元 ) E 2010E 2011E E 2010E 2011E 主营业务收入 4,027 8,115 15,520 21,236 26,292 35,194 货币资金 920 4,626 5,470 13,831 11,394 7,860 增长率 101.5% 91.2% 36.8% 23.8% 33.9% 应收款项 1,119 1, ,036 2,413 3,230 主营业务成本 -2,587-4,991-9,188-12,980-14,645-20,431 存货 11,307 28,084 40,196 46,230 56,172 72,766 % 销售收入 64.2% 61.5% 59.2% 61.1% 55.7% 58.1% 其他流动资产 2,938 6,392 6,970 7,791 8,790 10,218 毛利 1,441 3,124 6,332 8,256 11,647 14,764 流动资产 16,285 40,622 53,211 69,888 78,768 94,075 % 销售收入 35.8% 38.5% 40.8% 38.9% 44.3% 41.9% % 总资产 98.7% 99.3% 99.2% 99.4% 99.4% 99.4% 营业税金及附加 ,546-2,230-2,849-3,650 长期投资 % 销售收入 7.8% 10.3% 10.0% 10.5% 10.8% 10.4% 固定资产营业费用 % 总资产 0.3% 0.3% 0.4% 0.4% 0.4% 0.4% % 销售收入 4.2% 3.1% 3.0% 2.7% 2.5% 2.3% 无形资产管理费用非流动资产 % 销售收入 2.9% 2.6% 2.0% 2.2% 2.2% 2.2% % 总资产 1.3% 0.7% 0.8% 0.6% 0.6% 0.6% 息税前利润 (EBIT) 841 1,821 4,012 4,985 7,563 9,530 资产总计 16,496 40,895 53,632 70,311 79,244 94,603 % 销售收入 20.9% 22.4% 25.9% 23.5% 28.8% 27.1% 短期借款 1,271 3,119 4, 财务费用应付款项 7,506 16,013 15,386 20,915 25,136 34,052 % 销售收入 -0.2% -0.4% -0.2% 0.0% 0.0% 0.0% 其他流动负债资产减值损失流动负债 8,865 18,913 19,517 21,009 25,195 34,080 公允价值变动收益长期贷款 3,622 9,038 14,048 13,748 14,248 14,748 投资收益其他长期负债 ,394 8,503 7,503 6,503 % 税前利润 19.0% 8.6% 2.4% 0.0% 0.0% 0.0% 负债 12,489 28,060 37,959 43,260 46,946 55,331 营业利润 1,048 2,054 3,837 4,985 7,563 9,530 普通股股东权益 3,627 11,925 14,079 25,025 29,556 35,898 营业利润率 26.0% 25.3% 24.7% 23.5% 28.8% 27.1% 少数股东权益 ,594 2,026 2,742 3,374 营业外收支负债股东权益合计 16,496 40,895 53,632 70,311 79,244 94,603 税前利润 1,047 2,403 4,023 4,985 7,566 9,533 利润率 26.0% 29.6% 25.9% 23.5% 28.8% 27.1% 比率分析所得税 ,246-1,891-2, E 2010E 2011E 所得税率 31.1% 32.2% 24.3% 25.0% 25.0% 25.0% 每股指标净利润 722 1,628 3,044 3,739 5,674 7,150 每股收益少数股东损益每股净资产归属于母公司的净利 659 1,489 2,239 3,306 4,959 6,518 每股经营现金净流净利率 16.4% 18.3% 14.4% 15.6% 18.9% 18.5% 每股股利回报率现金流量表 ( 人民币百万元 ) 净资产收益率 18.16% 12.49% 15.90% 13.21% 16.78% 18.16% E 2010E 2011E 总资产收益率 3.99% 3.64% 4.17% 4.70% 6.26% 6.89% 净利润 659 1,628 3,044 3,739 5,674 7,150 投入资本收益率 6.54% 4.92% 7.90% 7.58% 10.49% 11.81% 少数股东损益增长率非现金支出主营业务收入增长率 70.90% % 91.24% 36.83% 23.81% 33.86% 非经营收益 EBIT 增长率 28.14% % % 24.26% 51.70% 26.01% 营运资金变动 -4,570-10,914-10,839-2,681-7,131-9,955 净利润增长率 61.92% % 50.35% 47.68% 49.98% 31.44% 经营活动现金净流 -4,022-9,482-7,623 1,037-1,444-2,790 总资产增长率 % % 31.15% 31.10% 12.70% 19.38% 资本开支资产管理能力投资应收账款周转天数其他存货周转天数 1, , , , , ,300.0 投资活动现金净流应付账款周转天数股权募资 2,178 7, , 固定资产周转天数债权募资 2,580 6,991 10, 偿债能力其他 , 净负债 / 股东权益 99.15% 58.67% % 31.12% 32.07% 34.10% 筹资活动现金净流 4,444 13,199 8,496 7, EBIT 利息保障倍数 #DIV/0! #DIV/0! #DIV/0! 现金净流量 206 3, ,362-2,438-3,533 资产负债率 75.71% 68.62% 70.78% 61.53% 59.24% 58.49% 来源 : 公司年报国金证券研究所敬请参阅最后一页之特别声明 4

7% 58.1% 其他流动资产 2,938 6,392 6,970 7,791 8,790 10,218 毛利 1,441 3,124 6,332 8,256 11,647 14,764 流动资产 16,285 40,622 53,211 69,888 78,768 94,075 % 销售收入 35.8% 38.5% 40.8% 38.9% 44.3% 41.9% % 总资产 98.7% 99.

5 广州市国有建设用地使用权挂牌出让公告根据招标拍卖挂牌出让国有建设用地使用权规定和广东省土地使用权交易市场管理规定, 我局定于 2009 年 9 月 15 日至 2009 年 10 月 20 日 15 时整整体挂牌出让海珠区琶洲村城中村全面改造范围内 4 宗地块的国有建设用地使用权, 现将有关事项公告如下 : 一琶洲村城中村全面改造地块基本情况根据广州市琶洲村改造规划和关于申请琶洲村改造项目地块规划设计条件的复函 ( 穗规函号 ), 琶洲村城中村全面改造地块规划总用地面积约平方米, 总建筑面积平方米, 分为 13 宗地块, 其中一三四五地块本次公开出让 ; 其余地块为村民复建安置用地和广场公共绿地二出让地块基本情况 : 序号地块位置土地用途用地面积 ( 平方米 ) 容积率总建筑面积挂牌起始价 ( 平方米 ) ( 万元 ) 增价幅度 ( 万元 ) 竞买保证金 ( 万元 ) 改造监控资金 ( 万元 ) 1 海珠区琶洲村 ( 地块一 ) 二类居住用地 ( R2 ) 商业金融业用地 ( C2) ( 可建设用地 ) 海珠区琶洲村 ( 地块三 ) 商业金融业用地 ( C2) 56006( 可建设用地 46518) 海珠区琶洲村 ( 地块四 ) 商业金融业用地 ( C2) 55019( 可建设用地 34612) 海珠区琶洲村 ( 地块五 ) 商业金融业用地 ( C2 ) 49806( 可建设用地 28084) 三竞买申请人须满足以下条件 : ( 一 ) 一级资质的房地产开发企业, 注册资本 15 亿元人民币以上 ( 二 ) 年总资产均达 90 亿元人民币以上 ( 含 90 亿元 ); 年净资产均达 15 亿元人民币以上 ( 含 15 亿元 ) ( 三 ) 竞买申请人 ( 含其全资子公司 ) 必须具有成功开发建筑面积 10 万平方米以上大型商业办公酒店综合项目的经验 ( 四 ) 竞买申请人须在广州市海珠区拥有建筑面积 5 万平方米以上的自有办公商业物业, 确保琶洲村全面改造拆迁安置周转使用 ( 五 ) 竞买申请人及与其有参股控股投资关系的法人个人及其他组织, 在广州市行政区域内没有严重违反出让合同闲置土地或有其他不良记录四出让条件 : ( 一 ) 本次出让须按照关于申请琶洲村改造项目地块规划设计条件的复函 ( 穗规函号 ) 和国有建设用地使用权出让合同的规定进行开发建设, 其中上述 4 宗地块采取整体出让 ( 二 ) 竞得人必须按照琶洲村全面改造要求实施开发建设, 并承担全部改造成本经测算, 预计全部改造成本总计约 44.7 亿元 ( 三 ) 竞得人须在本次出让地块成交后 30 日内, 按照琶洲村全面改造的要求与琶洲经济联合社签订琶洲村城中村改造拆迁补偿安置和开发建设协议, 未能在 30 日内签订上述协议的, 出让人有权解除出让合同, 并组织地块重新出让敬请参阅最后一页之特别声明 5

总建筑面积挂牌起始价 ( 平方米 ) ( 万元 ) 增价幅度 ( 万元 ) 竞买保证金 ( 万元 ) 改造监控资金 ( 万元 ) 1 海珠区琶洲村 ( 地块一 ) 二类居住用地 ( R2 ) 商业金融业用地 ( C2) 237672( 可建设用地 178915) 3.42 612041 2 海珠区琶洲村 ( 地块三 ) 商业金融业用地 ( C2) 56006( 可建设用地 46518) 3.

6 ( 四 ) 琶洲村全面改造资金实行专户监管, 由海珠区人民政府琶洲街道办事处和琶洲经济联合社进行监控竞买申请人应在竞买前将改造监控资金 11 亿元人民币存入监控账户公开出让后, 竞得人支付的改造监控资金纳入监管, 其他竞买申请人支付的改造监控资金在 5 个工作日内计利息退还 ( 五 ) 竞得人应当在 2010 年 6 月底前完成琶洲村全面改造拆迁工作复建安置住宅房屋应当于 2011 年 12 月底前完成主体施工, 2012 年 6 月底前完成住宅房屋回迁安置 ( 七 ) 竞得人应负责琶洲村改造范围内的所有市政道路与绿化建设, 包括但不限于琶洲公园东侧市政路环岛路琶洲改造红线范围路段珠江边绿化景观带建设和琶洲村改造范围东侧绿化景观带以及改造红线范围内的隧道建设五本次出让不接受企业联合竞买竞得人不得成立项目公司进行开发建设六本次挂牌报价达到或高于挂牌起始价且报价最高者为竞得人七土地使用权出让年限 : 居住份额用地 70 年, 商业旅游娱乐份额用地 40 年, 其他用地 50 年八竞买申请人应详尽了解本次出让地块现状及所列条件, 提交竞买申请视同对本次出让地块的现状及所列条件无异议并全面接受九申请人须于 2009 年 9 月 15 日至 2009 年 10 月 9 日 ( 工作日, 9:00 ~ 12:00, 13:30 ~ 16:30 ) 向广州市房地产交易登记中心提出竞买申请 ( 竞买申请资料详见竞买须知及注意事项 ) 本次挂牌不接受邮寄电话传真电子邮件及口头竞买申请竞买申请人的竞买保证金必须在 2009 年 10 月 10 日前 ( 包括 10 月 10 日 ) 到达广州市房地产交易登记中心指定的银行账户 ( 广州市房地产交易登记中心人民币开户行 : 中国建设银行广州珠江新城支行, 账号 : ) 竞买申请人的改造监控资金必须在 2009 年 10 月 10 日前 ( 包括 10 月 10 日 ) 到达海珠区人民政府指定的银行账户 ( 广州市海珠区人民政府琶洲街道办事处开户行 : 中国建设银行广州赤岗支行, 账号 : ) 竞买保证金和改造监控资金须由竞买申请人交付经审核申请人竞买资格后, 我局将在 2009 年 10 月 11 日前发出竞买资格审核结果符合竞买资格的申请人应于 2009 年 10 月 11 日至 2009 年 10 月 20 日 12 时填写报价单报价本次挂牌出让现场竞价及成交仪式于 2009 年 10 月 20 日 15 时在广州市房地产交易登记中心三楼拍卖大厅举行十成交后, 竞得人即时与广州市房地产交易登记中心签订成交确认书, 并与我局签订广州市国有建设用地使用权出让合同竞得人应严格按照法律法规政策和文件的要求以及出让合同的约定, 按期以人民币足额缴交成交价款, 按期完成开发建设, 不得以国家外资管理理由延迟缴交成交价款或要求推迟缴交成交价款的期限广州市国土资源和房屋管理局二九年九月十五日敬请参阅最后一页之特别声明 6

本次挂牌报价达到或高于挂牌起始价且报价最高者为竞得人七土地使用权出让年限 : 居住份额用地 70 年, 商业旅游娱乐份额用地 40 年, 其他用地 50 年八竞买申请人应详尽了解本次出让地块现状及所列条件, 提交竞买申请视同对本次出让地块的现状及所列条件无异议并全面接受九申请人须于 2009 年 9 月 15 日至 2009 年 10 月 9 日 ( 工作日, 9:00 ~

7 市场中相关报告评级比率分析日期一周内一月内二月内三月内六月内强买买入持有减持卖出评分来源 : 朝阳永续市场中相关报告评级比率分析说明 : 市场中相关报告投资建议为强买得 1 分, 为买入得 2 分, 为持有得 3 分, 为减持得 4 分, 为卖出得 5 分, 之后平均计算得出最终评分, 作为市场平均投资建议的参考最终评分与平均投资建议对照 : 1.00 = 强买 ; 1.01~2.0= 买入 ; 2.01~3.0= 持有 3.01~4.0= 减持 ; 4.01~5.0= 卖出历史推荐和目标定价 ( 人民币 ) 日期评级市价目标价买入 N/A 买入 N/A 买入 N/A 买入 N/A 买入 ~ 买入 N/A 买入 ~ 买入 N/A 人民币 ( 元 ) 历史推荐与股价成交量投资评级的说明 : 强买 : 预期未来 6-12 个月内上涨幅度在 20% 以上 ; 买入 : 预期未来 6-12 个月内上涨幅度在 10%-20%; 持有 : 预期未来 6-12 个月内变动幅度在 -10%-10%; 减持 : 预期未来 6-12 个月内下跌幅度在 10%-20%; 卖出 : 预期未来 6-12 个月内下跌幅度在 20% 以上首页五类投资建议图标中反色表示为本次建议, 箭头方向表示从上次的建议类型调整为本次的建议类型优化市盈率计算的说明 : 行业优化市盈率中, 在扣除行业内所有亏损股票后, 过往年度计算方法为当年年末收盘总市值与当年股票净利润总和相除, 预期年度为报告提供日前一交易日收盘总市值与前一年度股票净利润总和相除市场优化市盈率中, 在扣除沪深市场所有亏损股票后, 过往年度计算方法为当年年末收盘总市值与当年股票净利润总和相除, 预期年度为报告提供日前一交易日收盘总市值与前一年度股票净利润总和相除特别声明 : 本报告版权归国金证券研究所所有, 未经事先书面授权, 任何人不得对本报告进行任何形式的发布复制如引用刊发, 需注明出处为国金证券研究所, 且不得对本报告进行有悖原意的删节和修改本报告基于我公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料, 但我公司及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证, 且本报告中的资料意见预测均反映报告初次公开发布时的判断, 可能会随时调整报告中的信息或所表达意见不构成投资法律会计或税务的最终操作建议, 我公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保在法律允许的情况下, 我公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易, 并可能为这些公司正在提供或争取提供多种金融服务我公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息敬请参阅最后一页之特别声明 7

0= 减持 ; 4.01~5.0= 卖出历史推荐和目标定价 ( 人民币 ) 日期评级市价目标价 1 2008-04-18 买入 14.95 N/A 2 2008-07-25 买入 12.94 N/A 3 2008-10-27 买入 10.15 N/A 4 2009-02-17 买入 14.01 N/A 5 2009-02-23 买入 15.32 20.70~23.

图表 1: 广州海珠区琶洲城中村改造项目出让地块情况序号地块位置土地用途 1 海珠区琶洲村 ( 地块一 ) 二类居住用地 ( R2 ) 商业金融业用地( C2) 2 海珠区琶洲村 ( 地块三 ) 商业金融业用地 ( C2) 3 海珠区琶洲村 ( 地块四 ) 商业金融业用地 ( C2) 4 海珠

图表 1: 广州海珠区琶洲城中村改造项目出让地块情况序号地块位置土地用途 1 海珠区琶洲村 ( 地块一 ) 二类居住用地 ( R2 ) 商业金融业用地( C2) 2 海珠区琶洲村 ( 地块三 ) 商业金融业用地 ( C2) 3 海珠区琶洲村 ( 地块四 ) 商业金融业用地 ( C2) 4 海珠公司点评房地产开发行业 2009 年 10 月 21 日保利地产 (600048.SH) 市场数据 ( 人民币 ) 市价 ( 元 ) 27.87 已上市流通 A 股 ( 百万股 ) 3,188.05 总市值 ( 百万元 ) 98,094.63 年内股价最高最低 ( 元 ) 30.51/9.60 沪深 300 指数 3377.57 上证指数 3084.45 2007 年股息率 0.11% 人民币 (