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呼旃仇
7 years ago
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1 新股研究报告房地产开发行业 2008 年 01 月 19 日合肥城建 ( SZ) 上市定价 ( 人民币 ): 元目标价格 ( 人民币 ): 元区域发展资质平平长期竞争力评级 : 低于行业均值市场数据 ( 人民币 ) 发行价 ( 元 ) 发行 A 股上限 ( 百万股 ) 总股本 ( 百万股 ) 国金房地产开发指数沪深 300 指数中小板指数公司基本情况 ( 人民币 ) 项目 E 2008E 2009E 摊薄每股收益 ( 元 ) 净利润增长率 N/A 63.68% 18.01% 4.75% 23.20% 57.93% 市场 EPS 预测均值 ( 元 ) N/A N/A N/A N/A N/A N/A 行业优化市盈率 ( 倍 ) 市场优化市盈率 ( 倍 ) 净资产收益率 13.47% 18.54% 17.95% 16.42% 17.30% 22.01% 每股净资产 ( 元 ) 已上市流通 A 股 ( 百万股 ) N/A N/A N/A N/A N/A N/A 总股本 ( 百万股 ) 来源 : 公司年报国金证券研究所注 : 市场 EPS 预测均值取自朝阳永续一致预期数据国金行业沪深 300 基本结论价值评估与投资建议合肥城建属国资控股公司, 起步于合肥旧城改造目前拥有项目 129 万平米, 分布于合肥蚌埠和巢湖公司未来发展将以合肥为中心, 逐步向省内周边拓展这样可以避开与顶级开发商的竞争, 又可发挥公司在省内已形成的资源优势公司扩张思路较为保守, 从年间没有新增土地储备, 没有很好把握行业发展的黄金时期与合肥城建可比性较强的是广宇集团和荣盛发展, 上述公司在二三线城市开展业务在资产规模和分散系统性风险能力上合肥城建并不具备优势, 但对销售费用的控制较为突出预计公司年每股收益 0.66,0.81 和 1.28 元目前行业内一线公司 08 年市盈率约为倍, 荣盛发展和广宇集团 08 年市盈率约为 28 倍, 结合公司自身情况, 我们认为赋予公司 08 年倍市盈率比较合理, 价格中枢元参考近期上市公司首日涨幅, 我们认为公司首日开盘价在元曹旭特 (8610) caoxt@china598.com 联系人 : 赵莉 (8621) zhaoli@china598.com 中国上海黄浦区中山南路 969 号谷泰滨江大厦 15A 层 (200011) 敬请参阅最后一页之特别声明此报告仅供国金证券有限责任公司使用 1

2 内容目录区域地产商... 3 主要项目... 3 扩张思路略显保守... 4 同行业比较... 4 盈利预测及估值... 5 风险提示... 6 图表目录图表 1: 公司股权结构... 3 图表 2: 合肥阳光城项目... 4 图表 3: 公司现有项目单位 : 万平方米... 4 图表 4: 相关公司项目规模单位 : 万平方米... 4 图表 5: 相关公司储备项目数量... 4 图表 6: 相关公司毛利率比较... 5 图表 7: 相关公司销售费率比较... 5 图表 8: 相关公司管理费率比较... 5 图表 9: 项目盈利预测... 5 敬请参阅最后一页之特别声明 2

3 区域地产商合肥城建属国资控股公司, 起步于合肥旧城改造, 累计实现开发面积 300 万平米公司未来发展将以合肥为中心, 逐步向省内周边拓展这样比较适合公司自身状况, 因为选择省内二线城市可以避开与顶级开发商的竞争, 又可发挥公司在省内已形成的资源优势, 减少发展中的不确定性图表 1: 公司股权结构主要项目公司目前主要利润来自世纪阳光城, 该项目位于合肥市中心区, 规划建筑面积约 67 万平米项目原是作为经济适用房项目立项, 土地性质是按经济适用房的项目取得的政府划拨用地, 在 02 年补交土地出让金后由划拨地变更为出让地阳光城售价约为 4300, 毛利率达到 50%, 尚有 30 万平米未实现结算, 对公司未来业绩发展构成重要支持敬请参阅最后一页之特别声明 3

4 图表 2: 合肥阳光城项目项目名称开工日期竣工日期建筑面积 ( 万平方米 ) 橙阳苑 2000 年 12 月 2002 年 6 月 8.21 紫阳苑 2002 年 6 月 2004 年 6 月金阳苑 2003 年 11 月 2004 年 10 月 5.87 青阳苑 2004 年 10 月 2006 年 12 月 9.39 绿阳苑 A 2005 年 2 月 2006 年 3 月 1.36 绿阳苑 B 2006 年 4 月 2007 年 12 月 10.4 红阳苑 A( 多层 ) 2007 年 1 月 2007 年 12 月 5.09 红阳苑 B( 高层 ) 2007 年 6 月 2008 年 12 月 4.26 兰阳苑 2007 年 12 月 2009 年 10 月合计扩张思路略显保守公司扩张思路较为保守, 从年间没有新增土地储备, 没有很好把握行业发展的黄金时期图表 3: 公司现有项目单位 : 万平方米项目名称占地面积规划建筑面积取得时间合肥世纪阳光花园年 7 月合肥世纪阳光大厦年 3 月合肥琥珀名城年 3 月蚌埠新城区年 7 月巢湖放王岗年 7 月同行业比较合计与合肥城建可比性较强的是广宇集团和荣盛发展, 上述公司在二三线城市开展业务在资产规模和分散系统性风险能力上合肥城建并不具备优势, 但项目毛利率水平和对销售费用的控制较为出色图表 4: 相关公司项目规模单位 : 万平方米图表 5: 相关公司储备项目数量荣盛发展广宇集团合肥城建 0 荣盛发展广宇集团合肥城建敬请参阅最后一页之特别声明 4

5 图表 6: 相关公司毛利率比较 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 广宇集团荣盛发展合肥城建图表 7: 相关公司销售费率比较图表 8: 相关公司管理费率比较 5% 10% 5% 9% 4% 8% 4% 7% 3% 6% 3% 5% 2% 4% 2% 3% 1% 2% 1% 1% 0% % 广宇集团荣盛发展合肥城建广宇集团荣盛发展合肥城建图表 9: 项目盈利预测盈利预测及估值预计公司年每股收益 0.66,0.81 和 1.28 元结算面积结算均价公司权益世纪阳光城绿阳苑 B 区 % 世纪阳光城红阳苑 B 区多层 % 世纪阳光城红阳苑 B 区高层 % 世纪阳光城绿阳苑 B 区 % 世纪阳光大厦 % 世纪阳光城兰阳苑 % 琥珀名称一期 % 目前行业内一线公司 08 年市盈率约为倍, 荣盛发展和广宇集团 08 年市盈率约为 28 倍, 结合公司自身情况, 我们认为赋予公司 08 年倍市盈率比较合理, 价格中枢元参考近期上市公司首日涨幅, 我们认为公司首日开盘价元敬请参阅最后一页之特别声明 5

6 风险提示公司资产规模较小, 抗风险能力不强公司在 07 年开始走出合肥, 异地扩张能否成功尚存在不确定性附录 : 三张报表预测摘要损益表 ( 人民币百万元 ) 资产负债表 ( 人民币百万元 ) E 2008E 2009E E 2008E 2009E 主营业务收入货币资金增长率 -18.7% 24.5% 31.6% 34.3% 54.7% 应收款项主营业务成本存货 % 销售收入 70.2% 52.8% 51.8% 53.0% 53.0% 53.7% 其他流动资产毛利流动资产 ,177 1,460 % 销售收入 29.8% 47.2% 48.2% 47.0% 47.0% 46.3% % 总资产 98.2% 98.9% 98.8% 88.2% 89.5% 90.8% 营业税金及附加长期投资 % 销售收入 6.5% 6.5% 11.2% 12.7% 12.9% 14.2% 固定资产营业费用 % 总资产 0.0% 0.0% 0.0% 10.7% 9.7% 8.6% % 销售收入 1.0% 1.3% 0.9% 1.7% 1.8% 1.6% 无形资产管理费用非流动资产 % 销售收入 4.6% 5.7% 4.2% 4.8% 5.3% 5.2% % 总资产 1.8% 1.1% 1.2% 11.8% 10.5% 9.2% 息税前利润 (EBIT) 资产总计 ,004 1,315 1,609 % 销售收入 17.7% 33.8% 31.9% 27.8% 26.9% 25.2% 短期借款财务费用应付款项 % 销售收入 -0.1% -1.3% -1.7% 1.5% 3.4% 3.3% 其他流动负债资产减值损失流动负债公允价值变动收益长期贷款投资收益其他长期负债 % 税前利润 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 负债营业利润普通股股东权益营业利润率 17.8% 35.1% 33.6% 26.1% 23.4% 21.9% 少数股东权益营业外收支负债股东权益合计 ,004 1,315 1,609 税前利润利润率 17.8% 35.8% 33.6% 26.1% 23.4% 21.9% 比率分析所得税 E 2008E 2009E 所得税率 35.0% 35.1% 34.5% 33.0% 25.0% 25.0% 每股指标净利润每股收益少数股东损益每股净资产归属于母公司的净利每股经营现金净流净利率 1.9% 2.6% 2.3% 4.8% 5.4% 6.0% 每股股利回报率现金流量表 ( 人民币百万元 ) 净资产收益率 13.47% 18.54% 17.95% 16.42% 17.30% 22.01% E 2008E 2009E 总资产收益率 5.06% 8.34% 8.05% 7.00% 6.58% 8.50% 净利润投入资本收益率 8.70% 17.50% 14.02% 11.43% 11.84% 13.72% 少数股东损益增长率非现金支出主营业务收入增长率 N/A % 24.52% 31.62% 34.30% 54.73% 非经营收益 EBIT 增长率 N/A 55.22% 17.43% 14.74% 30.10% 45.00% 营运资金变动净利润增长率 N/A 63.68% 18.01% 4.75% 23.20% 57.93% 经营活动现金净流总资产增长率 N/A -0.78% 22.22% 20.82% 31.24% 22.50% 资本开支资产管理能力投资应收账款周转天数 #DIV/0! #DIV/0! #DIV/0! 其他存货周转天数投资活动现金净流应付账款周转天数股权募资固定资产周转天数 #DIV/0! #DIV/0! #DIV/0! 债权募资偿债能力其他净负债 / 股东权益 18.75% % % 1.23% 24.41% 23.59% 筹资活动现金净流 EBIT 利息保障倍数现金净流量资产负债率 62.46% 55.00% 55.13% 57.39% 61.36% 60.91% 来源 : 公司年报国金证券研究所敬请参阅最后一页之特别声明 6

7 定价区间的说明 : 上市定价 : 预期该股票上市当日均价区间 ; 目标价格 : 预期未来 6-12 个月内该股票目标价格区间 ; 询价价格 : 建议询价对象申报的询价价格区间长期竞争力评级的说明 : 长期竞争力评级着重于企业基本面, 评判未来两年后公司综合竞争力与所属行业上市公司均值比较结果优化市盈率计算的说明 : 行业优化平均市盈率中, 在扣除行业内所有亏损股票后, 过往年度计算方法为当年年末收盘总市值与当年股票净利润总和相除, 预期年度为报告提供日前一交易日收盘总市值与前一年度股票净利润总和相除市场优化平均市盈率中, 在扣除沪深市场所有亏损股票后, 过往年度计算方法为当年年末收盘总市值与当年股票净利润总和相除, 预期年度为报告提供日前一交易日收盘总市值与前一年度股票净利润总和相除特别声明 : 本报告版权归国金证券研究所所有, 未经事先书面授权, 任何人不得对本报告进行任何形式的发布复制如引用刊发, 需注明出处为国金证券研究所, 且不得对本报告进行有悖原意的删节和修改本报告基于我公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料, 但我公司及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证, 且本报告中的资料意见预测均反映报告初次公开发布时的判断, 可能会随时调整报告中的信息或所表达意见不构成投资法律会计或税务的最终操作建议, 我公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保在法律允许的情况下, 我公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易, 并可能为这些公司正在提供或争取提供多种金融服务我公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息敬请参阅最后一页之特别声明 7

AA+ AA % % 1.5 9

AA+ AA % % 1.5 9 2014 14 01 124753 2014 6 23 AA+ AA+ 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2011-2013 9.18 6.54 4.67 6.80 12 56.64% 1.5 9 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2013