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1 2018 年 11 月 20 日行业研究评级 : 推荐 ( 维持 ) 研究所证券分析师 : 胡博新 S hubx@ghzq.com.cn 联系人 : 周超泽 S zhoucz@ghzq.com.cn 联系人 : 冯雪云 fengxy@ghzq.com.cn 最近一年行业走势 国家带量采购方案落地 : 量不足, 价高压 事件 : 医药生物行业事件点评报告 20.00% 10.00% 0.00% % % 医药生物沪深 月 15 日, 4+7 城市药品集中采购文件 发布 投资要点 : % % 行业相对表现表现 1M 3M 12M 医药生物 沪深 相关报告 医药生物行业周报: 扩大关注面, 发掘成长 价值 医药生物行业 2018 年三季报总结 : 整体平 稳, 结构分化, 精选高景气 医药生物行业周报: 强势反弹, 迎来修复 医药生物行业周报: 超配压力逐步消除, 结 构性调整更趋稳健 医药生物行业周报: 政策尚未落地, 但估值 已具有吸引力 带量采购方案核心要素 :1 最低价, 单一中标 ;2 两轮压价, 第一轮取单一最低价, 但仅为预中标, 第二轮视降幅再议价确标 3 承诺年采购量, 医疗机构优先使用, 确保完成 4 品种 31 个, 为有国产企业通过一致性评价的品种, 与网传版本相比, 减少了白蛋白紫杉醇和注射用头孢唑林钠 5 采购周期 12 个月 612 月 6 日递交材料, 预计 2019 年 1 月开始 7 北京 天津 上海 重庆和沈阳 大连 厦门 广州 深圳 成都 西安 11 个城市试点 核心规则不变, 降价有压力 对比上海三次带量方案, 国家带量采购坚持了最低价单一中标的原则, 对目前仿制药销售和定价模式具有颠覆性 :1 政府承诺明确具体的量, 中标企业无需市场营销获得相应份额, 大幅节省销售费用, 为降价留足空间 2 采购量占医院需求的大部分, 穿鞋者 ( 原来医院市场占优势的企业 ) 丟标压力大, 光脚者 ( 之前医院市场份额低, 且规模和成本具有优势的 ) 降价夺标诱惑大 预期之外在于, 本次带量采购方案有着比上海更苛刻的细则 :(1) 对只有 2 家或更少企业竞争的品种还要看降幅是否符合 规则提示最低价仅确认为预中标, 预中标品种视符合申报条件的企业家数情况再议价 : 符合申报条件的企业数 2 家的品种 :1 预中选品种申报价格降幅排名前列的 ( 不多于 7 家 ), 经双方确认后获得拟中选资格 ;2 其余预中选品种 : 联采办参考符合申报条件的企业数 3 家的拟中选品种平均降幅等确定议价谈判最低降幅 这一规则的设置一定程度上打压了只有 2 家生产企业存在价格联盟的可能, 参考降价后, 降幅可能进一步加大 (2) 中选药品在履行合同中如有全国其他副省级及以上地区采购价格低于中选价的, 价格相应联动 量比预期的少, 品种间差异大 不同于上海带量采购根据医疗机构 用量设置使用比例, 国家带量采购为明确的采购量 我们对采购品 种的用量进行了市场容量的测算, 品种间采购金额相差巨大, 相对 证券研究报告

2 于全国市场总量 ( 样本医院放大值 ) 相差更大, 其种福辛普利带量 占比高达 28%, 而阿奇霉素注射液仅 0.1%, 整体平均 6.0%, 远低 于我们测算的 14~18% 量不足, 价高压, 谨慎报价 面对比预期更小的量, 高严厉的降价, 中标显得更鸡肋, 而且企业决策可能需要考虑中长期的变化 :1 带量采购向全国推广, 弃标后剩余市场可能越来越小 2 降价中标后, 价格联动, 影响其他非试点区域 3 带量采购规则存在修正的可能 对比上海第三次带量采购, 非带量部分预留越多, 留给企业调整的空间越大, 基于以上, 我们认为企业报价更为谨慎, 大幅降价的意愿不强 静待结果落地, 长期影响仍需观察 按照文件规划, 我们预计 12 月底完成招标, 中标结果也将揭晓, 明确各个品种是大幅降价还是温和降价, 届时靴子才算最终落地 对行业长期的影响, 我们认为至少需要观察一个完整的采购周期, 首批带量采购不仅仅量低于预期, 而且缺少对医疗机构完成采购量相应的奖惩机制 精选适应规则的企业 31 个带量采购采购品种中, 包括阿托伐他汀钙 瑞舒伐他汀 氯吡格雷等采购量大 占比高的品种, 中标结果将显著影响中标企业的销售 我们认为在原有试点区域医院销售份额低, 而且经营模式灵活 报价具有更大优势的企业, 有望在报价中获得更多的主动权, 中标后增量也最为明确, 行业评级及投资策略带量模式下, 仿制药短中长期的盈利模式都将发生变化, 在进口替代红利的催化下, 短期业绩弹性加大, 中期盈利因品种壁垒而异, 长期仿制药行业利润率会下降 对于已上市品种, 进口替代机遇增加, 但中长期面临新进入者挑战的风险也在增加 对于在研品种, 尤其是即将报产的仿制药品种, 上市后抢占市场可以仅凭价格优势, 快速兑现 带量模式顺应医改方向, 但并非一日之功, 短期内政策影响有限 带量采购模式的推广受制于品种数量 一致评价的进度等, 执行效果仍需平衡医院 医生 患者等多方利益 因此, 我们对医药行业仍维持推荐评级 考虑带量采购模式下, 有利于新进企业抢占份额, 短期的业绩弹性加大 建议重点关注通过一致性评价, 市场份额提升弹性最大, 而且长期具备产业链成本优势的企业 重点推荐个股推荐关注 :( 1) 乐普医疗 : 公司目前阿托伐他汀钙已通过一致性评价, 氯吡格雷预计 11 月通过, 公司以代理销售为主, 医院渠道销售占比小, 报价策略最为灵活 ;(2) 科伦药业 : 公司艾司西酞普兰已通过一致性评价, 上市较晚, 医院份额相对较小 ;(3) 复星医药 : 公司目前通过一致性评价且进入带量采购的品种有 4 个, 苯磺酸氨氯地平片 阿法骨化醇片 草酸艾司西酞普兰片 阿奇霉素胶囊,2017 年公司这四个品种的销售额分别为 0 7,400 万元 758 万元 164 万元, 市场份额均较小, 将来若能进入带量采购, 2

3 这些产品的市场份额和销售额将会快速提升 风险提示 : 带量采购品种价格降幅大于预期 ; 采购量执行力度不达 预期 ; 采购进度不达预期 ; 药品竞争更加激烈的风险 ; 相关推荐公 司业绩不达预期 重点关注公司及盈利预测 重点公司 股票 EPS PE 投资 代码 名称 股价 E 2019E E 2019E 评级 SZ 科伦药业 买入 SZ 乐普医疗 买入 SH 复星医药 买入 资料来源 :Wind 资讯 国海证券研究所 3

4 表 1: 国家 11 个试点城市带量采购数量和销售规模情况 资料来源 : 上海阳光医药采购网 医药魔方 药智网 PDB 国海证券研究所 4

5 国海证券股份有限公司 医药组介绍 胡博新, 药学专业,7 年证券行业医药研究经验, 曾在医药新财富团队担任核心成员 对 OTC 和原料药行业有长期跟踪经验 周超泽, 哥伦比亚大学化学工程 / 罗格斯大学金融工程双硕士, 浙江大学工学学士, 生物工程和金融复合背景,2017 年加入国海证券医药组, 主要覆盖创新药 生物制药 原料药 制剂出口板块 冯雪云, 北京大学金融学硕士 北京大学医学经济学双学士, 医学和金融复合背景,2018 年加入国海证券医药组, 主要覆盖化药 生物药 OTC 等板块 分析师承诺 胡博新, 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师, 以勤勉的职业态度, 独立 客 观地出具本报告 本报告清晰准确地反映了本人的研究观点 本人不曾因, 不因, 也将不会因本报告中的具体推荐意 见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿 国海证券投资评级标准 行业投资评级 推荐 : 行业基本面向好, 行业指数领先沪深 300 指数 ; 中性 : 行业基本面稳定, 行业指数跟随沪深 300 指数 ; 回避 : 行业基本面向淡, 行业指数落后沪深 300 指数 股票投资评级 买入 : 相对沪深 300 指数涨幅 20% 以上 ; 增持 : 相对沪深 300 指数涨幅介于 10%~20% 之间 ; 中性 : 相对沪深 300 指数涨幅介于 -10%~10% 之间 ; 卖出 : 相对沪深 300 指数跌幅 10% 以上 免责声明 本报告仅供国海证券股份有限公司 ( 简称 本公司 ) 的客户使用 本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户 客户应当认识到有关本报告的短信提示 电话推荐等只是研究观点的简要沟通, 需以本公司的完整报告为准, 本公司接受客户的后续问询 本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格 本报告中的信息均来源于公开资料及合法获得的相关内部外部报告资料, 本公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证, 不保证其中的信息已做最新变更, 也不保证相关的建议不会发生任何变更 本报告所载的资料 意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断, 本报告所指的证券或投资标的的价格 价值及投资收入可能会波动 在不同时期, 本公司可发出与本报告所载资料 意见及推测不一致的报告 报告中的内容和意见仅供参考, 在任何情况下, 本报告中所表达的意见并不构成对所述证券买卖的出价和征价 本公司及其本公司员工对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责 本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易, 还可能为这些公司提供或争取提供投资银行 财务顾问或者金融产品等服务 本公司在知晓范围内依法合规地履行披露义务 风险提示 国海证券研究所 请务必阅读本页免责条款部分

6 市场有风险, 投资需谨慎 投资者不应将本报告为作出投资决策的唯一参考因素, 亦不应认为本报告可以取代自己的判断 在决定投资前, 如有需要, 投资者务必向本公司或其他专业人士咨询并谨慎决策 在任何情况下, 本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议 投资者务必注意, 其据此做出的任何投资决策与本公司 本公司员工或者关联机构无关 若本公司以外的其他机构 ( 以下简称 该机构 ) 发送本报告, 则由该机构独自为此发送行为负责 通过此途径获得本 报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息 本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议 任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效 本公司 本公司员工或者关联机构 亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任 郑重声明 本报告版权归国海证券所有 未经本公司的明确书面特别授权或协议约定, 除法律规定的情况外, 任何人不得对本报 告的任何内容进行发布 复制 编辑 改编 转载 播放 展示或以其他任何方式非法使用本报告的部分或者全部内 容, 否则均构成对本公司版权的侵害, 本公司有权依法追究其法律责任 6