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伍垣范
5 years ago
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1 行业研究投资品 - 电气设备国内还看智能电网和特高压, 国外市场机会巨大股市场 21 年 1 月 19 日评级 : 强于大市 ( 维持 ) 电力设备行业 21 年 1 月份跟踪报告中国 A 行业相对沪深 3 表现 18% 9% 72% 54% 36% 18% % 29/1 29/4 29/7 29/1 21/1 电气设备沪深 3 表现 1m 3m 12m 电气设备 11.5% 11.59% 78.2% 沪深 % 7.99% 75.89% 代码名称 6m% YTD% 评级 646 国电南瑞 25.4% 93.2% 买入 4 许继电气 22.3% 58.1% 买入 228 思源电气 1.5% 33.6% 买入 2123 荣信股份 15.% 86.2% 增持 6517 置信电气 3.9% 2.7% 增持 6416 湘电股份 1.% 增持世纪证券机械设备小组 luqin@csco.com.cn yanbiao@csco.com.cn 分析师申明世纪证券机械设备小组, 在此申明, 本报告所表述的所有观点准确反映了本人对上述行业公司或其证券的看法此外, 本人薪酬的任何部分不曾与, 不与, 也将不会与本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接相关 9 年电网投资超预期, 年底突击投资成主因 9 年全国实现电网投资亿元, 同比增长 33.37% 其中, 国家电网 9 年完成电网投资亿元, 占电网总投资的 79.5%, 同比增长 22.5% 9 年最后两个月有较大提升,11 月份单月新增电网投资亿元,12 月份单月新增电网投资达到亿元 21 年电网投资力度下降, 但有超预期的可能预计 21 年电网投资 332 亿元,29-21 年两网总投资额为之前规划的 75% 左右但 21 年电网投资仍有超预期的可能, 电网投资主要集中于特高压项目和智能电网试点建设 ; 而且 9 年底电价上调改善了两网经营状况, 预计国家电网 21 年增加净利润 35.3 亿元, 达到 35.5 亿元, 为 21 年电网投资超预期的可能提供基础 21 年聚焦海外市场掘金 9 年国家电网集中招标价格和中标容量均明显下降, 在国内电网投资趋缓竞争趋于激烈时, 海外电网市场蕴含巨大机会国际能源署预测年, 全球累计电力投资超过 11.3 万亿美元, 其中输配电占 54%, 累计投资额达 6.1 亿美元 21 年海外市场将成为国内输变电企业的主要突破口 : 一方面, 出口产品毛利率高于国内销售产品 ; 另一方面, 海外市场可以化解国内市场的风险行业毛利率遭遇压力 9 年国网一次设备价格有较大下降, 对毛利率有较大影响 ;8 年原材料价格高涨对 9 年前三季度毛利率仍有部分影响, 随着去库存化结束,9 年这种影响基本消失但 9 年以来铜铝的价格上涨幅度较大, 钢材价格也有上涨预期, 我们认为电力设备企业毛利率将在 21 年受到一定影响 9 年以来业绩复苏明显, 但分化加剧 9 年以来, 营收和利润总额出现逐步回升, 但业绩出现分化, 主要原因有三点 :(1) 产品结构变化以应对同质化产品竞争 ;(2) 设备商对原材料价格的控制能力不一 ;(3) 产品市场单一, 无法有效分散市场增速减缓带来收入增速下降的风险投资评级 : 强于大市 21 年国网投资规划低于预期, 并没有在市场上引起明显反应, 而相关新能源汽车智能电网的标准和规划出台的刺激, 引起市场对未来良好的预期 ; 近期还需要关注年报行情建议关注国电南瑞许继电气荣信股份思源电气置信电气湘电股份

2 21 年 1 月 Century Securities Inc. 9 年底电网投资突击,21 年国网电网投资力度下降 9 年电网投资超预期, 年底突击投资成主因根据中电联统计数据,9 年全国实现电网工程投资亿元, 同比增长 33.37% 其中, 国家电网 9 年完成电网投资亿元, 占电网总投资的 79.5%, 同比增长 22.5% Figure 1 我国历年电网投资额及其同比增长 ( 单位 : 亿元 ) 电网投资电网投资同比增长 1% 8% 6% 4% 2% % -2% -4% E 211E 数据来源 : 中电联世纪证券研究所 9 年年底突击投资成为全年电网投资超预期的主因 9 年上半年电网投资速度较慢, 月平均投资为 2 亿元左右 ; 下半年开始加速,7-1 月份月度平均电网投资为 3 亿元左右 9 年最后两个月有较大提升, 11 月份单月新增电网投资亿元,12 月份单月新增电网投资达到亿元虽然 8 年 12 月份也有年底因素影响, 但 9 年 12 月份单月电网投资同比增速高达 33.37% Figure 2 8 年以来我国月度电网和电源投资及增速 ( 单位 : 亿元 ) 电网投资电网投资同比增速月新增电网投资电网占投资比例 28 年 2 月 28 年 3 月 28 年 4 月 28 年 5 月 28 年 6 月 28 年 7 月 28 年 8 月 28 年 9 月 28 年 1 月 28 年 11 月 28 年 12 月 29 年 2 月 29 年 3 月 29 年 7 月 29 年 8 月 29 年 9 月 29 年 1 月 29 年 11 月 29 年 12 月 6% 5% 4% 3% 2% 1% % 数据来源 : 中电联世纪证券研究所 21 年电网投资力度下降, 但有超预期的可能国家电网和南方电网 9 年初制定的电网投资规划指出,

3 21 年 1 月 Century Securities Inc. 年电网投资分别达到 7466 亿元和 1698 亿元, 而实际上 9 年只完成了亿元国家电网 21 年预计完成电网建设投资 2274 亿元, 同比下降 25.56%; 考虑到南方电网 21 年投资增速可能快于国家电网, 假设 21 年南方电网投资占比达到 25%, 那么 21 年全国电网投资总额为 332 亿元年两网总投资额预计只能达到之前预计的 75% 左右但我们认为 21 年电网投资仍有超预期的可能, 电网投资主要集中于特高压项目和智能电网试点建设 : 特高压建设投资有保障 9 年国家电网多个特高压项目延迟, 21 年将加快核准淮南 - 上海锡盟 - 南京陕北 - 长沙溪洛渡 - 浙西等特高压项目, 加快向家坝 - 上海特高压直流示范工程建设 ;21 年南方电网将将启动或完成云南 - 广东溪洛渡 - 广东等 3 项特高压工程智能电网建设步入实质性阶段国家电网关于智能电网标准体系和具体建设规划, 即将在春节前发布,21 年将全面启动整个智能电网工作国网智能电网具体建设规划的公布将直接引导设备商进行生产布局 ; 标准体系的公布, 将指导业内设备商的研发方向, 从而加速智能电网相关设备的对接两网积极布局新能源汽车充电站 21 年新能源汽车面临政策密集出台 : 一是私人购买新能源汽车补贴标准有望于 1 月公布, 二是新能源汽车发展规划将于 3 月之前发布 ; 三是新能源汽车相关标准不断明确, 国内新能源汽车市场将进入提速发展阶段国家电网和南方电网积极布局新能源汽车充电站, 估计 21 年将有数十亿元投资, 对两网资金压力影响较小三峡库区电网重建目的是提高库区输电网络的覆盖面, 建设三峡库区 5 千伏和 22 千伏骨干网架, 加强与华中电网三至四回 5 千伏线路的强联络, 实现 22 千伏输电网络覆盖三峡库区各区县我们预计 21 年三峡库区电网重建投资将达到 4 亿元左右虽然 21 年电网投资低于预期, 但 9 年底电价上调改善了两网经营状况, 预计 21 年两网将分别增加 595 亿元和 135 亿元营收 ; 预计 -3-

4 21 年 1 月 Century Securities Inc. 国家电网 21 年增加净利润 35.3 亿元, 达到 35.5 亿元, 为 21 年电网投资超预期的可能提供基础 21 年国内输变电市场主要关注特高压投资和智能电网建设带来的市场机会, 龙头企业优势明显 ;22KV-75KV 市场竞争加剧, 毛利率面临下降的风险 ;11KV 及以下配网市场, 虽然潜力很大, 但竞争者众多, 关注具备产品优势的企业 Figure 3 国家电网历年净利润情况 ( 单位 : 亿元 ) 4 净利润 Q1 29H1 29Q 数据来源 : 世纪证券研究所 21 年聚焦海外市场掘金国内市场竞争激烈化从 9 年国家电网集中招标数据可以看出, 不仅招标价格同比负增长, 而且中标容量也有明显下降 9 年 22KV 变压器中标价格约下降 37.59%,55KV 变压器中标价格下降约 29.33%;9 年 22KV 组合电器中标价格约下降 26.67%,55KV 组合电器中标价格约下降 21.35% Figure 4 国网招标变压器价格变化趋势 ( 单位 : 万元 / 台 ) Figure 5 国网招标组合电器价格变化趋势 ( 单位 : 万元 / 套 ) KV 单价 22KV 降幅 55KV 单价 55KV 降幅 % 5% % -5% -1% -15% -2% -25% -3% -35% -4% KV 单价 22KV 降幅 55KV 单价 55KV 降幅 % % -5% -1% -15% -2% -25% -3% 数据来源 : 国家电网世纪证券研究所数据来源 : 国家电网世纪证券研究所 -4-

5 21 年 1 月 Century Securities Inc. 从招标容量上看,9 年 8 次累计招标容量均出现下滑组合电器招标容量下降约 15.35%, 变压器招标容量下降约 26.23% Figure 年国网变压器招标容量及增速比较 (MVA) Figure 年国网组合电器招标容量及增速比较 ( 套 ) 年招标容量 9 招标容量 9 年同比 9 年环比 6% 4% 2% % -2% -4% -6% -8% 年招标容量 9 招标容量 9 年同比 9 年环比 6% 4% 2% % -2% -4% -6% 第 1 次第 2 次第 3 次第 4 次第 5 次第 6 次第 7 次第 8 次第 1 次第 2 次第 3 次第 4 次第 5 次第 6 次第 7 次第 8 次数据来源 : 国家电网世纪证券研究所数据来源 : 国家电网世纪证券研究所我们预计 21 年国网招标 22KV-75KV 电压等级竞争状态不会有很大改善, 在今年电网投资低于预期的情况下, 企业为了获取订单很可能进一步压低招标价格, 这对企业毛利率有一定负面影响电力设备企业走出价格战的出路有两个途径 : 一是产品结构调整, 需要向高端产品转型 ; 二是走出去战略, 开拓新的市场海外市场潜力巨大在国内高压电网投资出现平缓竞争趋于激烈的时候, 海外电网市场蕴含巨大机会国际能源署预测在 25 年 ~23 年期间全球累计电力投资超过 11.3 万亿美元, 其中输配电占 54%, 累计投资额达 6.1 万亿美元 (1) 俄罗斯电网改造俄罗斯国家电网中 11 75kV 变压器总量约 2 台, 总容量约 VA, 其中容量在 12 MVA 及以上的变压器约有 25 台 ; 大约有 45% 的变压器已超过使用期 2 年, 有 3% 超过 25 年 11 75kV 等级高压断路器约有 3 台, 其中 11kV 断路器占 8.5%,22kV 占 15.2%,33kV 占 1.2%,55kV 占 3%,75kV 占.1% 大部分断路器为 11 和 22kV 级的多油断路器 ( 占 54%);11 kv 级的断路器中, 多油断路器占 58%; 在 22 kv 级的断路器中占 45% 俄罗斯电网有 6%-8% 的设备需要升级换代, 根据俄罗斯电网改造计划, 未来 8-1 年将完成约 1 亿美元的电网投资俄罗斯电网股份 -5-

6 21 年 1 月 Century Securities Inc. 公司与中国光彩事业集团已于 9 年 7 月份签订经贸合作备忘录, 国内众多电力设备企业有望分享这一蛋糕 (2) 美国电网改造和智能电网建设根据美国电网投资情况分析及其启示 ( 郭基伟宋卫东 ) 文献显示, 目前美国电网设备大多在 2 世纪 5 年代或更早时期建成投产, 总资产约 36 亿美元按照美国能源部统计,7% 的输电线路运行年限在 25 年以上,7% 的电力变压器运行年限在 25 年以上,6% 的断路器运行年限超过 3 年, 技术设备老化现象严重据美国爱迪生电力研究院 (EEI) 估算,24-28 年, 美国各电力公司共投资约 29 亿美元用于输电网建设, 比上一个 5 年增加了 6% EEI 基于情景分析法对美国未来电网投资需求进行了预测 : 在现有政策环境条件下,21-23 年, 美国电力工业的基础建设共需投资约 1577 亿美元, 其中电网投资将达 88 亿美元, 电源建设投资将达 697 亿美元, 电网投资和电源投资的比例为 56:44; 在美国政府不出台新的碳减排政策条件下, 电网投资和电源投资的比例最大可能达到 7: 3; 如果新的碳减排政策出台, 则可能导致可再生能源发电投资大大增加, 电网投资和电源投资比例可能降到 53:47, 电网投资将依然超过电源投资额在电网建设投资中, 配电网投资将达到 5815 亿美元, 接近输电网投资额的 2 倍 Figure 年美国电力投资情景分析 ( 单位 : 亿美元 ) 现有政策电网投资电源投资电网投资占比不出台新的碳减排政策出台新的碳减排政策 8% 7% 6% 5% 4% 3% 2% 1% % 数据来源 : 电力技术经济世纪证券研究所 8 年奥巴马上台后大力发展新能源, 因此, 可再生能源改造老化的美国电网以及智能电网的发展, 将带来美国电网投资在未来仍将保持快速增长 (3) 东南亚中亚等新建需求 -6-

7 21 年 1 月 Century Securities Inc. 中国与越南老挝缅甸泰国菲律宾等国家合作开发电力资源投资建设电站的进度不断加快南方电网和国家电网纷纷参与国外电力建设, 南网已经进入越南老挝缅甸等国电网建设领域, 国网已开展与菲律宾马来西亚等国电网建设合作除了两网参与周边国家电网建设以外, 国内也有不少企业产品实现海外销售上市公司中有特变电工中国西电天威保变正泰电器等, 其中中国西电特变电工的比例最大 Figure 9 国内主要上市公司海外销售金额及比例 ( 单位 : 百万元 ) 年收入出口占比西电电气特变电工正泰电器天威保变 2% 18% 16% 14% 12% 1% 8% 6% 4% 2% % 数据来源 : 世纪证券研究所以中国西电为例, 西电的产品已经出口至菲律宾马来西亚印尼越南泰国乌兹别克斯坦等 2 个国家和地区,8 年出口收入占比约为 9% 21 年, 海外市场将成为国内输变电企业的主要突破口一方面, 出口产品毛利率高于国内销售产品 ; 另一方面, 海外市场可以化解国内市场的风险 21 年需关注具备较强出口优势的企业, 以及俄罗斯电网改造为国内设备商带来的机会, 特别需要关注国家电网战略转型即往全球大型成套设备集成商转变, 为旗下相关上市公司带来潜在市场机会毛利率遭遇压力, 业绩出现分化行业毛利率遭遇较大压力 9 年国网一次设备招标量和价格均有较大下降, 这对企业营收和毛利率有较大影响, 其中二次设备毛利率下滑较为明显 8 年原材料价格高涨对 9 年前三季度的毛利率仍有部分影响, 随着去库存化结束,9 年这种影响基本消失 -7-

8 21 年 1 月 Century Securities Inc. Figure 1 电气设备板块 9 年 Q1-Q3 毛利率和净利率变化板块名称销售毛利率销售净利率 9Q1 9Q2 9Q3 9Q1 9Q2 9Q3 电气设备发电设备一次设备二次设备新能源设备数据来源 :wind 世纪证券研究所 9 年以来有色金属价格有回升趋势, 其中铜和铝的价格上涨幅度很大从 9 年 1 月 2 日到 21 年 1 月 15 日,LME 铜现货价格上涨幅度为 %,LME 铝现货价格涨幅为 52.7% Figure 11 LME 铜和铝现货价格走势年 1 月 28 年 11 月数据来源 :wind 世纪证券研究所 LME 铝收盘价 ( 元 ) LME 铜收盘价 ( 元 ) 28 年 12 月 29 年 1 月 29 年 2 月 29 年 3 月 29 年 4 月 29 年 5 月 29 年 6 月 29 年 7 月 29 年 8 月 29 年 9 月 29 年 1 月 29 年 11 月 29 年 12 月而钢材价格则在 8 年价格回落后, 维持在低位运行 9 年钢材区间最大涨幅为 22.43%, 我们对钢材未来价格走势有上涨的预期因此电力设备企业 ( 发电设备和一次设备 ) 毛利率将在 21 年受到一定影响 Figure 12 国内钢材价格指数走势数据来源 :wind 世纪证券研究所 -8- 钢材综合指数长材指数板材指数

9 21 年 1 月 Century Securities Inc. 9 年以来业绩复苏明显, 但分化加剧从上市公司业绩来看,9 年 Q1-Q3 电气设备板块营收出现较快增长, 其中 9 年中期增长较快, 但 9 年第三季度有所减缓从细分行业看, 新能源设备营收和净利润涨幅最快, 发电设备涨幅最小, 一次设备营收增幅小于二次设备我们可以看到, 相关具备核心优势的公司仍能获得较高的增长幅度, 如特变电工天威保变国电南瑞荣信股份等 Figure 13 电气设备板块 9 年 Q1-Q3 营收和净利润同比增长板块名称营收同比增长净利润同比增长 9Q1 9Q2 9Q3 9Q1 9Q2 9Q3 电气设备发电设备一次设备二次设备新能源设备数据来源 :wind 世纪证券研究所从整个电气设备行业看, 行业营收和利润总额出现了逐步回升的过程, 这与上面统计的上市公司变化趋势一致 Figure 14 电气设备行业 9 年主要生产指标年 5 月 23 年 11 月数据来源 :wind 世纪证券研究所电气设备主营收入累计同比电气设备利润总额累计同比电气设备销售利润率 24 年 5 月 24 年 11 月 25 年 5 月 25 年 11 月 26 年 5 月 26 年 11 月 27 年 5 月 27 年 11 月 28 年 5 月 28 年 11 月 29 年 5 月 29 年 11 月业绩分化的主要原因有三点 :(1) 产品结构变化以应对同质化产品竞争 ;(2) 设备商对原材料价格的控制能力较弱 ;(3) 产品市场单一, 无法有效分散市场增速减缓带来收入增速下降的风险因此,21 年我们认为 3 类设备商将脱颖而出 : 第一类是适应国家政策变化 ( 特高压智能电网节能减排 / 环保 ), 积极进行产品结构转型的企业 ; 第二类是拥有良好的议价能力, 能消化原材料上涨对业绩的影响 ; 第三类是积极开拓海外市场, 出口业务将带来超预期增长的企业 -9-

10 21 年 1 月 Century Securities Inc. 9 年行业业绩亮眼, 关注年报行情从已公告 9 年业绩变动范围的 36 家企业看, 业绩预增的达到 28 家, 业绩增幅超过 1% 的企业有 5 家, 增幅在 5%-1% 的有 12 家, 增幅在 -5% 的有 11 家, 另外还有 7 家业绩出现负增长 Figure 15 已披露 9 年业绩变动趋势的公司及年报披露时间证券代码名称预警摘要预告日期定期报告预计披露日期 4.SZ 许继电气净利润约 13, 万元, 增减变动约 25% SZ 万家乐净利润 19~21 万元, 增长 189%~22% SZ 思源电气增长 15%-2% SZ 金龙机电净利润约 561 万元 -627 万元, 增长 11%-135% SH 湘电股份增长 1% 以上 SH 国电南瑞增长 9% 以上 SZ 三变科技增长幅度在 5%~8% 之间 SZ 科陆电子增长在 4%-7% 以内 SZ 荣信股份增长幅度为 3%~6% SZ 金风科技增长 3%~5% SZ 鑫龙电器增长 2%~5% SH 百利电气增长 5% 以上 SH 宝光股份增长 5% 以上 SH 特变电工增长 5% 以上 SZ 深圳惠程净利润 6~7 万元, 增长在 3%~5% SZ 海陆重工增长幅度小于 5% SH 卧龙电气增长 5% 以上 SZ 大洋电机增长幅度小于 5% SZ 东源电器增减变动幅度小于 3% SZ 浙富股份增长 ~3% SZ 威尔泰增减变动幅度小于 3% SZ 南洋股份增减变动幅度小于 3% SZ 万马电缆增长小于 3% SZ 智光电气增长幅度在 ~3% SZ 九洲电气增长幅度大体为 2-3% 左右 SZ 金智科技净利润为 45 万元 ~51 万元, 增减变动幅度小于 3% SZ ST 阿继净利润 -5 万元, 增长 8.4% SH ST 渝万里盈利 SZ 海得控制增减变动 -2%~1% SZ 万力达下降不超过 3% SH 中科英华减少 5% 以上 SZ 奥特迅下降幅度估计为 3%~5% SZ 拓日新能下降 35%~65% SZ 方正电机下降 5%-7% SZ 江特电机下降 5%~8% 数据来源 :wind 世纪证券研究所二次设备企业业绩增幅明显好于一次设备, 主要原因是原材料价格影响没有一次设备显著, 估值上就表现为二次设备高于一次设备 -1-

11 21 年 1 月 Century Securities Inc. 21 年在特高压和智能电网投资的引导下, 低于预期的电网投资仍能给优势企业带来业绩上的大幅增加投资评级 21 年国网投资规划低于预期, 并没有在市场上引起明显反应而相关新能源汽车智能电网的标准和规划出台的刺激, 引起市场对未来良好的预期我们维持电力设备行业强于大市评级根据我们在前面的论述, 建议关注国电南瑞许继电气荣信股份思源电气置信电气湘电股份 Figure 年 1 月重点公司盈利和估值证券代码证券简称 EPS PE 收盘价 29E 21E 29E 21E SH 国电南瑞 SZ 许继电气 SZ 思源电气 SZ 荣信股份 SH 置信电气 SH 湘电股份数据来源 :wind 世纪证券研究所风险提示 : 近期需要关注的风险有 : 智能电网相关概念股在缺乏后继政策的背景下, 有回调的风险 -11-

12 世纪证券投资评级标准 : 股票投资评级买入 : 相对沪深 3 指数涨幅 2% 以上 ; 增持 : 相对沪深 3 指数涨幅介于 1%~2% 之间 ; 中性 : 相对沪深 3 指数涨幅介于 -1%~1% 之间 ; 卖出 : 相对沪深 3 指数跌幅 1% 以上行业投资评级强于大市 : 相对沪深 3 指数涨幅 1% 以上 ; 中性 : 相对沪深 3 指数涨幅介于 -1%~1% 之间 ; 弱于大市 : 相对沪深 3 指数跌幅 1% 以上本报告中的信息均来源于公开资料, 我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证报告中的内容和意见仅供参考, 并不构成对所述证券买卖的出价或征价我公司及其雇员对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责我公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易, 还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务本报告版权归世纪证券所有 The report is based on public information. Whilst every effort has been made to ensure the accuracy of the information in this report, neither the CSCO nor the authors can guarantee such accuracy and completeness or reliability of the information contained herein. Furthermore, it is published solely for reference purposes and is not to be construed as a solicitation or an offer to buy or sell securities or related financial instruments. The CSCO and its employees do not accept responsibility for any losses or damages arising directly, or indirectly, from the use of this report. CSCO or its correlated institutions may hold and trade securities issued by the corporations mentioned in this report, and provide or try to provide investment banking services for those corporations as well. All rights reserved by CSCO.

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[Table_MainInfo] 公司研究投资品 - 电气设备业绩略低于预期, 盈利能力不断改善股市场中国 A 29 年 1 月 2 日评级 : 买入市场数据 29 年 1 月 19 日当前价格 ( 元 ) 19.21 52 周价格区间 ( 元 ) 4.44-2.86 总市值 ( 百万 ) 4917.76 流通市值 ( 百万 ) 4917.76 总股本 ( 百万股 ) 256. 流通股 ( 百万股 ) 256. 日均成交额