主要观点：

Size: px

Start display at page:

Download "主要观点："

斋洁邓
5 years ago
Views:

1 日期 : 行业 : 医药制造业华大基因 (300676) 证券研究报告 / 公司研究 / 新股定价国内基因检测行业的龙头企业分析师魏赟 TEL weiyun@shzq.com 执业证书编号 :S 研究助理杜臻雁 TEL duzhenyan@shzq.com 执业证书编号 :S IPO 询价区间 RMB 元上市合理估值 RMB 元基本数据 (IPO) 发行数量不超过 ( 百万股 ) 发行后总股本 ( 百万股 ) 发行方式上网定价保荐机构中信证券主要股东 (IPO 前 ) 华大控股 41.33% 华大投资 18.59% 收入结构 (2016) 生育健康类服务 54.28% 复杂疾病类服务 22.39% 基础科研类服务 19.23% 药物研发类服务 3.47% 报告编号 :DZY17-NSP05 首次报告日期 : [Table_Summary] 投资要点公司简介公司主营业务为通过基因检测等手段, 为医疗机构科研机构企事业单位等提供基因组学类的诊断和研究服务公司主要服务于国内外的科研院校研究所独立实验室制药公司等机构, 以及国内外的各级医院体检机构等医疗卫生机构公司客户和大众客户目前, 公司已经覆盖了全球 100 多个国家和地区, 包括国内 31 个省市自治区的 2,000 多家科研机构和 2,300 多家医疗机构, 其中三甲医院 300 多家 ; 欧洲美洲大洋洲等地区合作的海外医疗和科研机构超过 3,000 家盈利预测我们预计年归于母公司净利润增速 22.63% 28.49% 和 26.91%, 相应的稀释后每股收益为 1.02 元 1.31 元和 1.66 元公司估值考虑到公司的业务结构及市场竞争状况, 我们认为给予公司 17 年每股收益 50 倍市盈率这一估值水平较为合理, 以该市盈率为中枢且正负区间为 20% 的公司合理估值区间为元, 相对于 2016 年的静态市盈率 ( 发行后摊薄 ) 为倍定价结论预计募集资金总额 54, 万元, 计划发行股份不超过 4,010 万股, 对应每股发行价为元, 对应年 PE 为倍数据预测与估值 : 至 12 月 31 日 (. 百万元 ) 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 营业收入 1, , , , , 年增长率 16.50% 29.79% 27.85% 24.17% 18.71% 归属于母公司的净利润年增长率 % 26.93% 22.63% 28.49% 26.91% ( 发行后摊薄 ) 每股收益 ( 元 ) 数据来源 : 公司招股说明书上海证券研究所重要提示 : 请务必阅读尾页分析师承诺公司业务资格说明和免责条款

2 一行业背景 1.1 公司所处的行业及其简况公司主营业务为通过基因检测等手段, 为医疗机构科研机构企事业单位等提供基因组学类的诊断和研究服务公司总部位于中国深圳, 在北京天津武汉上海广州等国内主要城市设有分支机构和医学检验所, 并在香港欧洲美洲亚太等地区设有海外中心和核心实验室, 已形成覆盖全国辐射全球的网络布局公司主要服务于国内外的科研院校研究所独立实验室制药公司等机构, 以及国内外的各级医院体检机构等医疗卫生机构公司客户和大众客户目前, 公司已经覆盖了全球 100 多个国家和地区, 包括国内 31 个省市自治区的 2,000 多家科研机构和 2,300 多家医疗机构, 其中三甲医院 300 多家 ; 欧洲美洲大洋洲等地区合作的海外医疗和科研机构超过 3,000 家公司主要业务包括生育健康类服务基础科研类服务复杂疾病类服务和药物研发类服务表 1 公司主要业务产品名称产品内容主要应用通过采集孕妇外周血, 提取游离检测 21- 三体综合征 ( 唐氏综合 DNA, 采用新一代高通量测序征 ),18- 三体综合征 ( 爱德华氏 NIFTY( 无创产前基因检测胎儿技术, 并结合生物信息分析, 计综合征 ) 和 13- 三体综合征 ( 帕染色体非整倍体 ) 算胎儿发生染色体非整倍体的陶氏综合征 ) 及其他染色体异常风险值疾病采用单细胞全基因组扩增技术 PGS/PGD( 胚胎植入前遗传学筛查与诊断 ) 和全基因组低覆盖度高通量测序技术, 通过采集胚胎活检细胞以及家系样本的外周血样本, 对样本进行检测和生物信息学软 PGS- 染色体异常检测用于挑选健康胚胎, PGD- 单病检测用于排查 30 多种单基因病, 根据致病突变及父母单体型信息分析, 生育健康基础研究和临床应用服务件分析, 可准确分析胚胎染色体数目及结构异常情况以及判断是否遗传了父母的致病突变可准确分析胚胎是否遗传了父母的致病突变新生儿耳聋检测采用核酸质谱等技术, 对遗传性主要用于临床检测及大规模耳耳聋高发突变基因和位点进行聋基因筛查项目检测新生儿遗传代谢病检测利用高通量质谱技术 ( 简称检测包括氨基酸病有机酸代谢 LC-MS/MS), 通过同位素内标紊乱和脂肪酸氧化缺陷在内的 ( IS) 对新生儿干血片样本中 43 种遗传代谢病氨基酸等物质的浓度进行分析地中海贫血基因检测采用测序技术, 对常见和非常见地中海贫血基因型别进行检测为临床大规模地中海贫血基因筛查和科研提供全面服务染色体异常检测对受检者的样本提取 DNA, 采通过检测流产组织缺陷儿夫

3 用高通量测序技术, 对染色体数妇的染色体情况, 查找流产 B 目异常三倍体 100Kb 以上超异常多发畸形的遗传原因, 的染色体重复 / 缺失进行检测, 辅助临床指导再次妊娠, 结合现为微小易位倒位提供解决方有的诊断技术为夫妇生育健康案的下一代提供帮助单基因病检测利用目标区域捕获 - 高通量测序技术, 针对婚孕前 / 早孕期夫妇遗传病疑难杂症患者进行常见单基因遗传病的基因检测主要用于患儿家庭临床检测, 为指导生育临床诊断治疗提供有力的依据通过先进的测序平台, 华大基因可以对生物样本 ( 包含 DNA 和 RNA) 进行测序, 确定不同物主要是对生物 ( 动物植物微基因组测序种样品的碱基序列, 从而检测生物 ) 样品中的核酸碱基序列进和分析单核苷酸多态性 (SNP) 行精确测定基础科学研究 DNA 拷贝数变异基因表达差服务异等数据 BGI Online 是由华大基因推出构建国内基因组学的数据中心的基因数据分析的平台, 它旨在和开放的知识社区, 吸引不同领 BGI Online 为研究机构医院等用户, 提供域的科学家和开发者共享数据专业高效简单易用的生物信息和工具, 共同促进基因组学的研云服务究和发展主要面向自闭症遗传性心率失复杂疾病基因检测帮助医生对患者的病情进行准确诊断, 合理用药及预后指导常骨髓增殖性疾病糖尿病高血压老年痴呆肝病及罕见病等多种遗传性疾病患者肿瘤致病机理和相关基础研究提供肿瘤致病机理和相关基础研究的科研解决方案主要用于帮助肿瘤研究者设计研究方案挑选肿瘤样本产生数据和提供分析结果等帮助肿瘤患者及家属和有肿瘤主要用于遗传性乳腺癌遗传性家族史的健康人群评估肿瘤的卵巢癌遗传性结直肠癌遗传遗传性肿瘤基因检测遗传性风险, 为患者及家族健康性胃癌遗传性前列腺癌遗传复杂疾病基础人群提供肿瘤家族风险管理参性甲状腺癌视网膜母细胞瘤研究和临床应考遗传性神经纤维瘤等用服务肿瘤常规个体化用药基因检测帮助医生判断患者对某些化疗药物的敏感性和毒副作用的强弱主要用于肺癌乳腺癌卵巢癌胃癌结直肠癌前列腺癌等, 以便帮助医生针对患者的个体化差异选择合适的化疗药物肿瘤个体化用药指导系列基因检测针对肺癌结直肠癌卵巢癌以及其他所有实体肿瘤血液及淋巴肿瘤的组织或外周血循环肿瘤 DNA 进行全面的靶向药物化疗药物基因检测, 为临床医生治疗患者提供参考依据主要用于肺癌乳腺癌卵巢癌子宫内膜癌宫颈癌结直肠癌胃癌肝癌肾癌胰腺癌胃肠道间质瘤膀胱癌口腔癌等实体肿瘤进行检测外周血中循环肿瘤 DNA 检测技术打破原有临床上肿瘤组织样本非常有

4 疾病致病机理研究药物基础研究药物先导分子筛选和优化和临床应用服务临床前测试资料来源 : 公司招股书上海证券研究所对疾病治病机理方面的研究对药物先导化合物进行筛选和优化协助科研机构进行药物的临床前测试限和不能持续多次活检监测肿瘤患者耐药变化的限制, 能够实现对肿瘤患者用药有效情况的及时监测并能为医生根据肿瘤进展情况及时调整用药方案提供临床依据主要用于帮助制药公司了解待治疗疾病的遗传背景和致病机制, 为针对性靶向药物筛选提供可靠的靶标主要用于帮助制药公司从数百万级别的药物核心基团中快速筛选到能作用于疾病靶标的分子华大基因针对抗体分子的免疫组库测序技术, 可以不通过动物培养或杂交瘤细胞实验, 直接获得单克隆抗体的序列主要用于帮助制药公司监控临床前实验中所用细胞系和疾病模式动物是否能够模拟表现人类疾病, 以及获得药物药效, 药物动力学, 药物代谢, 毒理与用药个体的初步关系 1.2 行业增长前景基因组学应用行业简介基因组学是研究生物基因组的组成, 组内各基因的精确结构相互关系及表达调控的科学基因组学应用行业通过新型的基因测序仪分析生物样本 ( 组织细胞血液样本等 ) 的基因组信息, 并将这些信息用于临床医学诊断个体化用药指导疾病发病机理研究生命调控机制研究等领域全球基因组学应用行业概况从 1988 年人类基因组计划启动开始, 基因组学应用的壮阔前景开始展现在人类面前 1998 年毛细管测序技术问世, 测序提速 10 倍, 原计划 15 年完成的人类基因组计划加快进度 2006 年第二代测序仪诞生, 成本下降百倍, 形成超摩尔定律之势随着测序成本的显著降低和生物信息分析能力的显著上升, 美国等西方发达国家已在这一领域做出前瞻式布局 : 鼓励高端测序仪的研发和商业化建立配套的生物信息计算平台推进基因组领域的科学研发和临床转化近几年来基因测序市场飞速发展, 从 2007 年的 7.94

5 亿美元增长到 2015 年的 59 亿美元, 预计未来几年依旧会保持快速增长,2020 年将达到 138 亿美元, 年复合增长率为 18.7% 图至 2010 年世界主要国家和地区年复合增长率数据来源 : 公司招股书上海证券研究所在可预见的未来, 基因组学相关产业将在四大领域取得突破性的发展 :1 基因技术将被广泛应用于复杂疾病农业基因组学微生物学和宏基因组学等研究领域, 将对人类健康农业和环境保护带来巨大的变革 ;2 基因技术应用于生殖健康, 将显著降低出生缺陷, 提高人类健康水平 ;3 肿瘤基因组研究将揭示肿瘤的发病机制, 肿瘤基因组测序技术成为肿瘤的个体化治疗的基础 ;4 基因组技术与传统临床医学的最新科研结果结合, 形成精准医疗, 为疾病诊断治疗临床决策带来革命性的改变基因组相关产业已形成了包含科学发现技术发明产业发展的完整产业链条基因芯片的代表企业是美国的 Affymetrix 公司 ( 已于 2016 年被 Thermo Fisher Scientific 收购 ) 新一代基因测序的代表企业是美国 Illumina, Inc. Life Technologies( 已于 2013 年被 Thermo Fisher Scientific 收购 ) Pacific Biosciences 以及瑞士的罗氏公司 Illumina, Inc. 并购 Solexa 公司的测序技术并在此基础上开发出全系列的新一代基因测序仪,2013 年取得全球新一代测序仪市场约 71% 的市场份额 Life Technologies 公司并购 SOLiD 和 Ion Torrent 公司的测序技术并在此技术上开发出新一代基因测序平台,2013 年取得全球约 16% 的市场份额 Pacific Biosciences 陆续更新 PacBio RS II 以及 PacBio Sequel 等一系列单分子测序仪, 也在市场占据一定市

6 场份额, 且上升势头明显 2013 年, 罗氏公司宣布关闭 454 测序业务, 并决定于 2016 年全面终止相关服务,454 测序仪逐渐退出市场 2015 年,Illumina Life Technologies 和 Pacific Biosciences 在全球基因测序仪市场中合共占据 94% 的份额电子信息行业巨头 Google IBM 索尼三星等也积极进军基因产业新一代基因测序技术已被用于临床医学服务, 代表性的应用有无创产前基因检测中国的代表企业是华大基因和贝瑞和康国外代表企业包括 Sequenom( 已被 LabCorp 收购 ) Verinata Health( 已被 Illumina, Inc. 收购 ) Ariosa( 已被瑞士罗氏公司收购 ) LifeCodexx 和 Natera 美国的个人基因组测序机构发展领先, 代表企业有 23andMe Knome 和 Foundation Medicine 中国基因组学应用行业概况中国基因组学应用行业的发展基本与全球发展同步, 发展初期主要通过引进国外的第二代测序仪以用于开发下游的应用 2008 年, 将第二代测序技术用于研究基因与性状之间的关联,2010 年, 开发出可用于临床的应用, 代表产品是无创产前基因检测, 国内代表企业是华大基因贝瑞和康等新一代 DNA 测序技术也被广泛的应用于科研机构制药企业种子公司及其它生物公司的研发工作, 国内代表企业是华大基因诺禾致源美吉生物药明康德等在中国, 基因检测设备自主研发能力相比发达国家比较弱, 目前, 二代测序技术应用还主要依靠美国公司 Illumina, Inc. 和 Life Technologies 等提供的新一代测序仪华大控股为提高在测序仪方面的自主研发能力并降低测序服务成本, 于 2013 年完成并购美国基因测序公司 Complete Genomics, 从而拥有了自主产权的 DNA 测序仪, 扩大了服务和解决方案组合博奥生物也开发了具有自主知识产权的生物芯片及相关仪器软件数据库, 并成功的开拓北美欧洲亚洲中东等二十余个国家和地区的市场中科院北京基因组研究所于 2015 年发布了新型国产基因测序仪 2014 年 6 月华大基因推出的 BGISEQ-100 和 BGISEQ-1000 率先获得了 CFDA 的上市审批, 目前已广泛用于无创产前基因检测服务,BGISEQ-100 是基于 Life Technologies Ion Proton 技术的测序仪, BGISEQ-1000 是基于 Complete Genomics 技术的测序仪此后国内主要基因检测机构的测序仪器和检测试剂盒相继获得了 CFDA 注册, 国家卫计委临床应用试点单位也陆续公布 2016 年 10 月国家卫计委放开了无创产前基因检测的试点单位, 无创产前筛查在全国范围内规范开展

7 总体上, 中国已初步建立了适应基因产业发展的宏观产业布局和产业链条 1.3 行业竞争结构及公司的地位基因组学应用行业是一个新兴行业, 处于快速发展阶段全球基因组学应用行业的市场规模巨大, 随着基因测序技术的历史性革新和应用领域的灵活转化, 基因组学应用行业的竞争越发激烈基因组学应用的产业链上游为测序仪器设备和试剂供应商 ; 中游为基因测序与检测服务提供商 ; 下游为使用者, 包括医疗机构科研机构制药公司和受检者华大基因作为基因测序与检测服务提供商, 主要面对来自基因测序提供商的竞争基因测序提供商主要分为两大类, 一是面向基础研究的基因测序服务提供商 ; 二是面向终端用户的临床医疗类的基因检测服务提供商 (1) 面向基础研究的基因测序服务提供商面向基础研究的基因测序服务提供商主要为大型基因组学实验室和大型测序服务公司, 如国内的华大基因诺禾致源药明康德, 国际的 Broad 研究所 Sanger 研究所 Macrogen 等他们购买大量的测序设备仪器, 提供此类服务另外全球也存在一些中小型公司, 提供其中部分种类的服务 (2) 面向终端用户的临床医疗类的基因检测服务提供商面向终端用户的临床医疗类的基因检测服务提供商主要为医学独立实验室 ( 如金域检验达安基因华大基因迪安诊断艾迪康等 ) 和医疗机构 ( 即医院自行开展基因检测服务 ) 目前, 国内的基因检测服务提供商大多以无创产前基因检测为主, 其他的还有药物靶向治疗检测遗传缺陷基因检测致病基因检测肿瘤基因检测病原微生物检测疾病风险评估等多种基因检测服务以无创产前基因检测领域为代表, 市场上越来越多的新进入者进入该领域, 目前, 国内外市场上的主要参与者为华大基因贝瑞和康博奥生物安诺优达凡迪生物达安基因 Sequenom( 已被 LabCorp 收购 ) Verinata Health( 已被 Illumina, Inc. 收购 ) Ariosa ( 已被瑞士罗氏公司收购 ) LifeCodexx Natera 其中, 华大基因贝瑞和康博奥生物安诺优达凡迪生物达安基因主要分布在中国和南亚市场 ;Sequenom Natera Verinata Health Ariosa 主要分布在北美市场, 而 LifeCodeXX 专注于欧洲市场 ; 仅有 Sequenom 公司涉足大洋洲的市场, 在澳大利亚设有分部

8 表 2 公司主要竞争对手情况序号公司名称公司简介 1 贝瑞和康公司成立于 2010 年, 致力于应用高通量基因测序技术, 为临床医学疾病筛查和诊断提供无创式整体解决方案, 主要产品有无创 DNA 产前检测染色体疾病检测胚胎植入前遗传学筛查等公司拥有近 1,000 名员工,2015 年营业收入 4.46 亿元, 净利润 4, 万元 ;2016 年营业收入 9.22 亿元, 净利润 1.58 亿元公司是以分子诊断技术为主导的, 集临床检验试剂和仪器的研发生产销售以及全国连锁医学独立实验室临床检验服务为一体的生物医 2 达安基因药高科技企业公司拥有 2,200 多名员工,2015 年营业收入亿元, 归母净利润 1.01 亿元 ;2016 年营业收入亿元, 归母净利润 3 诺禾致源 4 药明康德 5 美吉生物 6 Sequenom(SQNM) 7 Macrogen 1.06 亿元公司成立于 2011 年, 专注于开拓前沿分子生物学技术和高性能计算技术在生命科学研究和人类健康领域的应用公司成立于 2000 年, 拥有 12,000 多名员工, 是制药生物技术以及医疗器械研发开放式能力和技术平台公司, 公司向全球制药公司生物技术公司以及医疗器械公司提供实验室研发研究生产服务公司成立于 2009 年, 专注于新一代 DNA 高通量测序技术的应用和推广生物信息分析临床诊断试剂盒研发和转化医学研究公司专注于研发分子技术高灵敏度基因检测和肿瘤检测, 主要产品包括无创产前基因检测老年性黄斑变性遗传基因检测遗传性囊性纤维化筛查和胎儿 RHD 基因分型检测公司成立于 1997 年, 是生物技术研发与应用企业, 主要致力于基因测序及分析基因芯片设计研发基因工程研究载体构建药物及诊断试剂研发新能源研究等数据来源 : 公司招股书上海证券研究所经过多年的科研积累和产业发展, 华大基因已建立含有新一代组学技术, 特别是基因测序和质谱检测领域的人才中心标准中心研发中心样本中心及数据中心公司已成为全球少数具备全产业链资源的多组学科学技术服务提供商和医疗服务运营商 1.4 公司的竞争优势公司主要的竞争优势有 :1) 技术优势 : 公司目前拥有测序平台质谱平台信息平台自主研发的技术平台等技术体系及资源库, 以强大的平台实力为大众提供服务 ;2) 资质优势 :2014 年 6 月, 公司的 BGISEQ-100 BGISEQ-1000 基因测序仪器及配套试剂为国内第一个获得 CFDA 医疗器械注册的基因检测设备 ;3) 实验室规模和布局优势 : 公司在高通量测序实验室分子实验室等生物学实验室建设方面有着较为深厚实力和丰富的经验, 公司以无创产前基因检测 HPV 基因检测肿瘤基因检测及遗传病基因检测为典

9 型实例, 已成为目前世界上最大的医学基因检测中心之一 ;4) 人才优势 : 公司具有强大的技术专家团队, 包括研发团队生产技术团队和遗传咨询团队 ;5) 临床研究优势 : 公司开展涉及生育健康遗传病血液病病原微生物肿瘤等领域的检测服务, 为人类提供贯穿整个生命周期的健康服务 ;6) 基因组数据库优势 : 公司在科研和产业化过程中不断积累数据, 形成了庞大的数据库, 使得公司具有更精准的分析能力和更强的检出能力 ;7) 全球布局优势 : 公司在中国内地亚太欧洲及美洲均设有分支机构, 并有多个业务中心和代表处, 服务网络覆盖全球一百多个国家和地区, 在全球拥有数千家合作单位及数千位合作伙伴二公司分析及募集资金投向 2.1 公司历史沿革及股权结构, 实际控制人的简况公司的前身深圳华大基因医学有限公司成立于 2010 年 7 月, 于 2015 年 6 月整体变更为股份有限公司华大控股直接持有公司 41.33% 的股份, 同时, 华大控股持有华大农业 95.00% 的股份, 华大农业持有公司 1.09% 的股份, 因此, 华大控股直接和通过华大农业间接控制发行人 42.42% 的股份, 是公司的控股股东汪建先生持有华大控股 85.30% 的股权, 通过华大控股控制公司 42.42% 的股份, 是公司的实际控制人 2.2 公司主营业务突出收入和利润快速增长年, 公司营业收入分别为 113, 万元 131, 万元和 171, 万元, 年复合增长率为 22.96% 公司营业收入的逐年增加主要受益于良好的市场发展机遇及公司实力的不断提升公司主营业务突出, 年内主营业务收入占营业收入比重分别为 99.31% 99.07% 和 99.38% 近两年, 公司开发出无创产前基因检测业务等新兴服务, 生育健康类服务快速增长, 生育健康类服务收入在整体主营业务收入中的占比增大, 基础科研类服务收入占比有所下降生育健康类服务收入分别为 35, 万元 56, 万元和 92, 万元,2014 年至 2016 年年复合增长率达到 61.43% 公司生育健康业务增长的原因主要包括 : 随着行业监管体制进一步健全和市场接受程度提升, 公司获取了包括遗传病诊断产前筛查与诊断植入前胚胎遗传学诊断的试点等多项国家和地方试点资质许可 ; 公司在生育健康业务领域除无创胎儿染色体异常检测

10 外还有新生儿耳聋基因检测新生儿遗传代谢病筛查单基因病检测孕前单基因遗传病基因检测地贫基因检测染色体检测等多个产品, 产品线较为丰富 ; 公司通过直接销售代理销售政府合作等模式有效覆盖了国内主要城市的医院, 以及部分国外医疗机构, 进一步拓展和完善了销售网络年, 公司归母净利润分别 2, 万元 26, 万元和万元, 保持快速增长表 3 公司主营构成 ( 单位 : 万元 ) 2016 年 2015 年 2014 年项目金额比例 (%) 金额比例 (%) 金额比例 (%) 生育健康类服务 92, , , 复杂疾病类服务 38, , , 基础科研类服务 32, , , 药物研发类服务 5, , , 其他业务 1, , 合计 171, , , 数据来源 :WIND 上海证券研究所 2.3 综合毛利率逐年增长年, 公司的综合毛利率分别为 45.92% 55.55% 和 58.44% 公司综合毛利率在报告期内保持在较高水平, 毛利率水平主要来源于自身的科研实力研发能力技术水平及品牌溢价价值 2016 年公司综合毛利率较 2015 年增加 2.89 个百分点, 主要原因为 : 主营业务中毛利率较高的生育健康服务收入占比提高 ; 高通量测序生产平台 HiSeq-4000 和 BGISEQ-1000 的规模应用和持续工艺改进, 进一步提升生产效率, 降低了单位成本 2.4 募集资金投向公司本次拟向社会公众公开发行人民币普通股不超过 4,010 万股, 预计募集资金净额 48, 万元本次募集资金使用计划如下 : 表 4 本次募集资金投资项目情况 ( 单位 : 万元 ) 序号项目名称投资总额募集资金投入金额项目目标本项目建设期为 12 个月, 建设资金根据项目实施云服务生态系统一 15, 计划和进度安排分批投入使用, 已完成项目前期建设项目的考察论证项目选址项目可行性研究报告编

11 制及项目备案等工作本项目计算期内可实现年均销售收入 28, 万元, 年均净利润 9, 万元项目税后内部收益率为 59.70%, 静态投资回收期 ( 含建设期税后 ) 为 4.30 年, 经济效益良好二医学检验解决方案平台升级项目 21, , 本项目规划总面积为 3,000 平米, 项目建设期为 12 个月, 项目计划分三年可满负荷运营, 投产首深圳医学检验解年实现达产 50%, 第二年达产 80% 项目满负荷 1 决方案平台升级 8, , 运营可实现收入 1.20 亿元计算期内平均总投资项目利润率为 44.83%( 税后 ), 内部收益率为 38.39% ( 税后 ), 静态投资回收期为 3.82 年 ( 税后, 含建设期 ) 本项目规划总建筑面积 1, 平方米, 项目建设期为 12 个月, 项目计划分三年可满负荷运营, 天津医学检验解投产首年实现达产 50%, 第二年达产 80% 项目 2 决方案平台升级 6, , 满负荷运营可实现年收入 7,600 万元计算期内项目平均总投资利润率为 38.54%( 税后 ), 内部收益率为 32.03%( 税后 ), 静态投资回收期为 4.23 年 ( 税后, 含建设期 ) 本项目规划总建筑面积 2,000 平米, 项目建设期为 12 个月, 项目计划分三年可满负荷运营, 投产武汉医学检验解首年实现达产 50%, 第二年达产 80% 项目满负 3 决方案平台升级 7, , 荷运营可实现收入 8,550 万元计算期内平均总项目投资利润率为 35.43%( 税后 ), 内部收益率为 29.75%( 税后 ), 静态投资回收期为 4.36 年 ( 税后, 含建设期 ) 项目建设期为 24 个月, 建设资金根据项目实施计划和进度安排分批投入使用本项目已完成项目三精准医学服务平台升级项目 78, 前期的考察论证项目选址项目可行性研究报告编制及项目备案等工作本项目虽然不直接产生经济效益, 但在公司主营业务开展中的数据处理分析存储传输等环节起着重要作用本项目建设期为 24 个月, 建设资金根据项目实施计划和进度安排分批投入使用本项目已完成项四基因组学研究中心建设项目 36, , 目前期的考察论证项目选址项目行性研究报告编制及项目备案等工作研发中心建成后, 将成为公司新技术的研发和储备基地引进技术的承接和改进基地新产品孵化基地, 依托于新技术的新产品量产测试基地

12 五信息系统升级建设项目 20, , 合计 173, , 本项目建设期为 24 个月, 建设资金根据项目实施计划和进度安排分批投入使用本项目已完成项目前期的考察论证项目选址项目可行性研究报告编制及项目备案等工作信息系统建设项目将实现公司各区域各部门各分支机构之间信息传输交换和处理的无缝衔接数据来源 : 公司招股书上海证券研究所三财务状况和盈利预测 3.1 盈利能力成长能力及资产周转能力指标的分析期间费用率稳定公司的期间费用主要由销售费用和管理费用构成, 年期间费用分别为 65, 万元 45, 万元和 45, 万元, 占营业收入比例分别为 38.21% 34.86% 和 40.52%, 基本保持稳定年公司销售费用分别为 21, 万元 24, 万元和 32, 万元, 占当期营业收入的比例分别为 18.90% 18.24% 和 19.14% 公司销售费用主要由销售人员工资支出市场推广费差旅费和办公费构成, 基本保持平稳年, 公司管理费用分别为 24, 万元 22, 万元和 33, 万元, 占当期营业收入的比例分别为 21.24% 16.80% 和 19.76% 公司管理费用主要由管理人员工资支出研发费用办公费等构成 2016 年管理费用较 2015 年有较多增长, 主要是研发投入增长较多及中介费用增加所致表 5 公司近年期间费用情况 ( 单位 : 万元 ) 项目期间费用金额 ( 万元 ) 期间费用占营业收入比例 2016 年度 2015 年度 2014 年度 2016 年度 2015 年度 2014 年度销售费用 32, , , % 18.24% 18.90% 管理费用 33, , , % 16.08% 21.24% 财务费用 -1, % -0.18% 0.39% 合计 65, , % 34.86% 40.52% 数据来源 : 公司招股书上海证券研究所主要资产周转能力指标良好

13 年, 公司应收账款周转率分别为和 2.81, 与可比上市公司相比, 公司应收账款周转指标略低于可比上市公司平均水平随着业务发展, 公司生育健康类业务占比逐渐上升, 公司客户中医院数量占比逐渐上升公司的医院客户总体资质较优且信誉较高, 但因医院客户与一般行业相比结算周期较长, 报告期内公司医院客户数量的增加, 使得报告期内公司应收账款周转率有所下降年, 公司存货周转率分别为和 7.69 报告期内公司存货周转指标高于可比上市公司平均水平, 主要原因系公司的存货中主要为原材料, 公司存货管理体系较为完善, 采购部门在日常采购及库存管理时按照管理制度严格执行表 6 公司及可比上市公司应收账款周转率和存货周转率公司名称应收账款周转率存货周转率 2016 年 2015 年 2014 年 2016 年 2015 年 2014 年达安基因迪安诊断中源协和博济医药贝瑞和康平均值华大基因数据来源 : 公司招股书上海证券研究所 3.2 盈利预测及主要假设 1) 公司的主导产品销售稳定增长 ; 2) 毛利率水平保持稳定 ; 3) 公司各项费用率保持稳定 ; 4) 公司募投项目进展顺利基于以上假设, 我们预计年归于母公司净利润增速 22.63% 28.49% 和 26.91%, 相应的稀释后每股收益为 1.02 元 1.31 元和 1.66 元

14 四风险因素 4.1 市场竞争加剧的风险公司所处的基因组学应用行业属于发展最快的高科技行业之一, 随着第二代测序技术的快速发展, 市场环境逐渐成熟, 国家政策逐步放开, 市场上已涌现出一大批面向基础研究的基因测序服务提供商和面向终端用户的临床医疗类的基因检测服务提供商, 基因测序行业, 特别是国内成熟产品和服务的竞争变得愈发激烈在这种激烈的竞争环境下, 如果公司不能在服务质量技术水平销售模式营销网络人才培养等方面持续提升, 将导致公司竞争力减弱, 对公司未来业绩产生不利影响 4.2 政策风险公司提供基因检测诊断服务, 其服务产品涉及特定医疗器械的生产和使用, 须接受各级卫生和计划生育委员会食品药品监督管理局的管理监督 2014 年以来, 国家出台了一系列举措, 对基于高通量测序技术的基因检测服务行业进行监管和规范这些政策有利于该行业的有序规范和健康成长, 同时也要求公司在生产经营使用医疗器械产品和提供临床检测服务的过程中严格遵守国家相关法律法规, 密切关注监管机构政策的变化, 主要包括监督检查生产经营和执业许可等方面公司如果不能持续满足国家监督管理部门的有关规定和政策要求, 则存在被相关部门处罚的风险, 给公司生产经营带来不利影响 4.3 研发风险公司为巩固和提升核心竞争能力, 一直重视研究开发新的服务种类, 最近三年的研发费支出分别为 13, 万元 10, 万元和 17, 万元公司在遗传性耳聋孕前遗传病无创产前检测肿瘤等多个诊断服务领域, 以及基础科研领域进行大量研发由于基因组学应用行业具有技术水平高, 发展变化快的特点, 在研发过程中, 研发团队管理水平技术路线选择都会影响产品研发的成败如果公司在投入大量研发经费后, 无法研发出具有商业价值, 符合市场需求的产品, 将给公司的盈利能力带来不利影响

15 4.4 原材料价格风险公司最近三年直接材料费用占主营业务成本的比例分别为 50.47% 54.13% 和 51.93%, 其中主要物料支出为测序试剂目前华大基因已与主要测序设备供应商 Illumina, Inc. 和 Life Technologies (Thermo Fisher Scientific Inc. 的下属公司 ) 形成长期合作关系华大基因于 2014 年 12 月至 2015 年 1 月间向控股股东收购了临床应用服务所需测序仪及配套试剂生产资产, 具备了一定的测序试剂的生产能力, 降低了对外部原材料供应商的依赖程度由于包括测序试剂在内的原材料占公司主营业务成本比重较高, 如果主要原材料成本大幅上涨, 将给公司盈利能力带来不利影响 4.5 实际控制人风险本次发行前, 汪建通过华大控股及华大三生园间接控制公司 42.42% 的股份, 为公司实际控制人, 本次发行将不影响汪建的实际控制人地位虽然公司建立了三会议事规则关联交易管理制度独立董事制度等旨在保护中小投资者权益的各项制度, 但若汪建通过所控制的股份, 而行使表决权对公司的经营决策实施控制, 可能会作出损害公司中小股东利益的经营决策五估值及定价分析 5.1 国内同类公司比较分析基于已公布的 2016 年业绩和年预测业绩的均值, 同行业可比上市公司 17 年 18 年平均动态市盈率为倍倍表 7 同行业上市公司估值比较公司名称股票代码股价 EPS PE 2016A 2017E 2018E 2016A 2017E 2018E 达安基因迪安诊断可比公司平均数据来源 :Wind 上海证券研究所

16 5.2 公司可给的估值水平及价格区间公司预期募集资金净额 48, 万元, 假定募集资金净额符合预期, 发行费用 6, 万元, 预计募集资金总额 54, 万元, 计划发行股份不超过 4,010 万股, 全部为公开发行新股, 对应每股发行价为元, 对应年 PE 为倍考虑到公司的业务结构及市场竞争状况, 我们认为给予公司 17 年每股收益 50 倍市盈率这一估值水平较为合理, 以该市盈率为中枢且正负区间为 20% 的公司合理估值区间为元, 相对于 2016 年的静态市盈率 ( 发行后摊薄 ) 为倍

17 六附表附表 1 损益简表及预测 ( 单位 : 百万元人民币 ) 指标名称 2016A 2017E 2018E 2019E 一营业总收入 1, , , , 二营业总成本 1, , , , 营业成本 , , 营业税金及附加销售费用管理费用财务费用资产减值损失三其他经营收益公允价值变动净收益投资净收益四营业利润加 : 营业外收入减 : 营业外支出五利润总额减 : 所得税六净利润减 : 少数股东损益归属于母公司所有者的净利润七摊薄每股收益 ( 元 ) 资料来源 :Wind 上海证券研究所

18 附表 2 资产负债表现金流量表及预测 ( 单位 : 百万元人民币 ) 资产负债表 E 2018E 2019E 货币资金 , , ,325.6 交易性金融资产应收帐款 ,143.6 应收票据预付帐款存货其他流动资产 1, , , ,778.2 可供出售金融资产持有至到期投资长期股权投资投资性房地产固定资产在建工程无形资产其他非流动资产资产总额 4, , , ,499.0 短期债务应付帐款应付票据其他流动负债 ,085.1 长期借款其他非流动负债负债总额 , , ,350.5 少数股东权益股本留存收益 2, , , ,580.3 股东权益 3, , , ,148.5 现金流量表 E 2018E 2019E 净利润加 : 折旧和摊销资产减值准备公允价值变动损失财务费用投资收益少数股东损益营运资金的变动经营活动产生现金流量投资活动产生现金流量融资活动产生现金流量资料来源 :Wind 上海证券研究所

19 分析师承诺魏赟杜臻雁本人以勤勉尽责的职业态度, 独立客观地出具本报告本报告依据公开的信息来源, 力求清晰准确地反映分析师的研究观点此外, 本人薪酬的任何部分过去不曾与现在不与未来也将不会与本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接相关公司业务资格说明公司具备证券投资咨询业务资格投资评级体系与评级定义股票投资评级 : 分析师给出下列评级中的其中一项代表其根据公司基本面及 ( 或 ) 估值预期以报告日起 6 个月内公司股价相对于同期市场基准沪深 300 指数表现的看法投资评级定义增持股价表现将强于基准指数 20% 以上谨慎增持股价表现将强于基准指数 10% 以上中性股价表现将介于基准指数 ±10% 之间减持股价表现将弱于基准指数 10% 以上行业投资评级 : 分析师给出下列评级中的其中一项代表其根据行业历史基本面及 ( 或 ) 估值对所研究行业以报告日起 12 个月内的基本面和行业指数相对于同期市场基准沪深 300 指数表现的看法投资评级定义增持行业基本面看好, 行业指数将强于基准指数 5% 中性行业基本面稳定, 行业指数将介于基准指数 ±5% 减持行业基本面看淡, 行业指数将弱于基准指数 5% 投资评级说明 : 不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准, 投资者应区分不同机构在相同评级名称下的定义差异本评级体系采用的是相对评级体系投资者买卖证券的决定取决于个人的实际情况投资者应阅读整篇报告, 以获取比较完整的观点与信息, 投资者不应以分析师的投资评级取代个人的分析与判断免责条款本报告中的信息均来源于公开资料, 我公司对这些信息的准确性及完整性不做任何保证, 也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更报告中的信息和意见仅供参考, 并不构成对所述证券买卖的出价或询价我公司及其雇员对任何人使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责在法律允许的情况下, 我公司或其关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易, 还可能为这些公司提供或争取提供投资银行或财务顾问服务本报告仅向特定客户传送, 版权归上海证券有限责任公司所有未获得上海证券有限责任公司事先书面授权, 任何机构和个人均不得对本报告进行任何形式的发布复制引用或转载上海证券有限责任公司对于上述投资评级体系与评级定义和免责条款具有修改权和最终解释权

AA+ AA % % 1.5 9

AA+ AA % % 1.5 9 2014 14 01 124753 2014 6 23 AA+ AA+ 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2011-2013 9.18 6.54 4.67 6.80 12 56.64% 1.5 9 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2013