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俟绣贡
5 years ago
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1 公司报告泰和新材 (002254) 未来间位芳纶需求有望受益于环保政策升级基础化工 2013 年 1 月 23 日公司动态跟踪报告泰和新材沪深 300 证券研究报告推荐 ( 维持 ) 现价 :9.75 元主要数据行业公司网址大股东 / 持股基础化工烟台泰和新材集团有限公司 /39.29% 实际控制人 / 持股烟台市国资委 /19.77% 总股本 ( 百万股 ) 392 流通 A 股 ( 百万股 ) 391 流通 B/H 股 ( 百万股 ) 0 总市值 ( 亿元 ) 流通 A 股市值 ( 亿元 ) 每股净资产 ( 元 ) 4.06 资产负债率 (%) 26.3 行情走势图 40% 20% 0% -20% -40% Jan-12 Apr-12 Jul-12 Oct-12 证券分析师伍颖鄢祝兵陈建文投资咨询资格编号 S wuying467@pingan.com.cn 投资咨询资格编号 S Yanzhubing290@pingan.com.cn 投资咨询资格编号 S Chenjianwen@pasc.com.cn 请通过合法途径获取本公司研究报告, 如经由未经许可的渠道获得研究报告, 请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容公司深度报告投资要点未来间位芳纶需求有望受益于环保政策升级元月中旬全国多个城市出现雾霾天气, 预计该事件将推动国家环保政策升级由于除尘效率高, 预计袋式除尘将得到更多推广应用 ; 而拥有优良过滤性和性价比的间位芳纶滤材, 未来应用范围将越来越广泛, 需求有望逐步提升预计 2013 年间位芳纶销量将同比增长约 12% 目前我国间位芳纶供给大于需求, 部分对外出口但由于技术壁垒高, 行业集中度较高, 供需相对有序目前公司间位芳纶主要应用于防护服装和过滤材料, 其中滤材占比 40~50% 2012 年, 由于金融危机导致出口下降, 预计公司间位芳纶销量同比有所下滑 2013 年, 随着宏观经济好转国家环保政策升级, 预计公司间位芳纶销量将同比增长约 12% 预计 2013 年后对位芳纶业务将逐步贡献利润对位芳纶技术壁垒高, 国内企业产量较少, 主要依赖进口公司对位芳纶项目在 2011 年建成投产并实现商业化运营, 下游客户主要包括汽车胶管光缆防护摩擦密封等领域由于下游多数领域的测试验证周期较长, 公司对位芳纶产销量不高, 我们预计 2012 年该业务暂未盈利 ; 随着产销量进一步提高和工艺进一步优化, 预计该业务将在 2013 年后逐步贡献利润预计 2013 年氨纶景气度将同比小幅回升近三年我国氨纶产能增速很快, 预计 2012 年产能 50 万吨, 产能利用率约 60% 由于产能过剩程度较大, 我们预计 2013 年我国氨纶行业仍处于去产能过程中但是, 由于后续新增产能增速仅 6%, 小于下游需求增速 ( 预计 10% 以上 ), 加上行业整体库存偏低, 预计 2013 年氨纶景气度同比将小幅回升维持推荐评级我们预计,2012~2014 年公司 EPS 分别为元, 对应 22 日收盘价的动态 PE 分别为倍虽然目前估值较高, 但我们看好环保政策升级对公司间位芳纶销量的长期拉动, 以及对位芳纶产销量提高对业绩的推动作用, 维持推荐评级风险提示宏观经济增速持续低迷导致氨纶行业景气持续低迷, 全球经济增速继续下滑导致芳纶出口量和价格下降, 对位芳纶项目完全达产时间推迟 2010A 2011A 2012E 2013E 2014E 营业收入 ( 百万元 ) 1,491 1,540 1,601 1,875 2,167 YoY(%) 净利润 ( 百万元 ) YoY(%) 毛利率 (%) 净利率 (%) ROE(%) EPS( 摊薄 / 元 ) P/E( 倍 ) P/B( 倍 )

2 一未来间位芳纶需求有望受益于环保政策升级 1.1 未来间位芳纶需求有望受益于环保政策升级泰和新材.公司动态跟踪报告间位芳纶是一种具有优异耐高温阻燃和绝缘性能的高科技纤维, 从应用类别上可区分为环保过滤用防护服装用及工业复合用等三大部分其中, 环保过滤领域主要是指利用间位芳纶短纤制成水刺针刺热粘等各类无纺布, 用于各种高温粉尘气体液体的过滤清洁元月中旬, 全国多个城市出现雾霾天气, 呈现重度污染我们预计, 此次雾霾事件将促进国家加快大气污染防治工作, 受益于国家环保政策的升级, 未来我国过滤用间位芳纶需求有望逐步提升目前主流除尘技术是电除尘袋除尘电袋复合式除尘由于袋除尘的固体颗粒物排放浓度 (30mg/m3 以下 ) 低于电除尘 (50~100mg/m3), 随着国家对烟尘排放要求的不断提高, 预计袋式除尘将得到更多推广应用袋式除尘器使用的滤材包括玻纤滤材高温合成化纤滤材等, 其中高温合成化纤滤料包括芳纶 PMIA 聚苯硫醚 PPS 聚酰亚胺 P84 聚四氟乙烯 PTFE 等玻纤滤材耐高温且价格便宜, 目前是广泛应用的高温滤料但是, 玻纤滤材的过滤精度不高耐磨和耐折性能较差, 而随着国家对环保标准的不断提高, 高温合成化纤滤材依靠耐高温耐腐蚀高过滤性能, 以及成本的逐渐降低, 未来有望将逐步取代玻纤成为高性能高温滤料的发展方向其中, 拥有优良过滤性和性价比的芳纶滤材, 应用范围将越来越广泛图表 1 玻纤滤材是目前广泛应用的高温滤材燃煤电厂水泥钢铁垃圾焚烧滤材玻纤 PPS 玻纤芳纶玻纤芳纶玻纤 PTFE 资料来源 : 中国期刊网, 平安证券研究所图表 2 各种高温滤材的性能对比使用温度耐化学性能纤维材质干湿瞬时无机酸有机酸碱抗氧化性耐水解性阻燃性玻璃纤维 GF 优优良优良良芳纶 PMIA 良良优良良优聚苯硫醚 PPS 良良良差良良聚酰亚胺 P 优良良良良优聚四氟乙烯 PTFE 优优优优优优资料来源 : 中国期刊网 1.2 预计 2013 年间位芳纶销量将同比增长约 12% 2012 年我国间位芳纶名义产能 1.4 万吨 / 年, 另外 0.39 万吨 / 年产能已建但尚未投产目前国内供给大于需求, 部分对外出口但由于技术壁垒高, 行业集中度较高, 供需相对有序我国间位芳纶主要生产企业包括泰和新材圣欧集团 ( 中国 ) 等目前泰和新材间位芳纶产能 5600 吨 / 年, 主要应用于防护服装和过滤材料, 其中滤材占比 40~50% 2012 年, 虽然公司防护服装用间位芳纶销量上升, 但由于金融危机导致出口下降, 预计公司间位芳 2 / 6

泰和新材.公司动态跟踪报告纶销量同比有所下滑 2013 年, 随着宏观经济好转国家环保政策升级, 预计公司间位芳纶销量将同比增长约 12%; 由于行业供需相对有序, 预计公司间位芳纶毛利率将保持在 25% 图表 3 我国主要间位芳纶生产企业 ( 吨 ) 图表 4 2012 年我国芳纶出口量同比下滑 ( 吨 ) 注 :

中国已投产或在建对位芳纶项目的企业有泰和新材成都晨光化工研究院江苏兆达特纤科技河南神马实业股份邯郸硅谷科技等但是, 由于技术壁垒高, 国内企业产量较少, 主要依赖进口 ( 预计进口依存度大约 80%) 泰和新材 1000 吨 / 年对位芳纶项目在 2011 年建成投产并实现商业化运营, 下游客户主要包括汽车胶管光缆防护

3 泰和新材.公司动态跟踪报告纶销量同比有所下滑 2013 年, 随着宏观经济好转国家环保政策升级, 预计公司间位芳纶销量将同比增长约 12%; 由于行业供需相对有序, 预计公司间位芳纶毛利率将保持在 25% 图表 3 我国主要间位芳纶生产企业 ( 吨 ) 图表年我国芳纶出口量同比下滑 ( 吨 ) 注 : 我国芳纶出口以间位芳纶为主资料来源 :wind, 平安证券研究所二预计 2013 年后对位芳纶业务将逐步贡献利润对位芳纶, 具有高强高模耐高温比重低耐化学性等优异性能, 主要用于航空航天结构复合材料防弹材料光缆保护材料轮胎帘子线体育用品 ( 高尔夫球杆 ) 高强绳索等方面中国已投产或在建对位芳纶项目的企业有泰和新材成都晨光化工研究院江苏兆达特纤科技河南神马实业股份邯郸硅谷科技等但是, 由于技术壁垒高, 国内企业产量较少, 主要依赖进口 ( 预计进口依存度大约 80%) 泰和新材 1000 吨 / 年对位芳纶项目在 2011 年建成投产并实现商业化运营, 下游客户主要包括汽车胶管光缆防护摩擦密封等领域由于下游多数领域的测试验证周期较长, 公司对位芳纶产销量不高, 我们预计 2012 年该业务暂未盈利 ; 随着产销量进一步提高和工艺进一步优化, 预计该业务将在 2013 年后逐步贡献利润图表 5 我国主要对位芳纶生产企业产能 ( 吨 ) 图表 6 近三年我国芳纶进口量逐年提高 ( 吨 ) 注 : 我国芳纶进口以对位芳纶为主资料来源 :CEIC, 平安证券研究所 3 / 6

4 三预计 2013 年氨纶景气度将同比小幅回升泰和新材.公司动态跟踪报告近三年我国氨纶产能增速很快, 由 2009 年的 30.7 万吨迅速增长至 2012 年的 50 万吨预计 2012 年氨纶产量为 31 万吨, 产能利用率约 60% 行业产能过剩, 使得 2012 年氨纶产品售价与原料成本价差均处低位由于产能过剩程度较大, 我们预计 2013 年我国氨纶行业仍处于去产能过程中但是, 由于后续新增产能增速仅 6%( 大约 3 万吨 ), 小于下游需求增速 ( 预计 10% 以上 ), 加上行业整体库存偏低, 预计 2013 年氨纶景气度同比将小幅回升图表 7 我国氨纶产能大于产量 ( 万吨 ) 图表 8 近三年我国纺织服装产量增速缓慢下滑图表年我国氨纶价格在低位 ( 元 / 吨 ) 图表年氨纶与原料成本价差在低位 ( 元 / 吨 ) 四维持推荐评级我们预计,2012~2014 年公司 EPS 分别为元, 对应 22 日收盘价的动态 PE 分别为倍虽然目前估值较高, 但我们看好环保政策升级对公司间位芳纶销量的长期拉动, 以及对位芳纶产销量提高对业绩的推动作用, 维持推荐评级 4 / 6

5 泰和新材.公司动态跟踪报告资产负债表单位 : 百万元利润表单位 : 百万元会计年度 2011A 2012E 2013E 2014E 会计年度 2011A 2012E 2013E 2014E 流动资产营业收入现金营业成本应收账款营业税金及附加其他应收款营业费用预付账款管理费用存货财务费用其他流动资产资产减值损失非流动资产公允价值变动收益长期投资投资净收益固定资产营业利润无形资产营业外收入其他非流动资产营业外支出资产总计利润总额流动负债所得税短期借款净利润应付账款少数股东损益其他流动负债归属母公司净利润非流动负债 EBITDA 长期借款 EPS( 元 ) 其他非流动负债负债合计少数股东权益主要财务比率股本会计年度 2011A 2012E 2013E 2014E 资本公积成长能力留存收益营业收入 (%) 3.3% 3.9% 17.1% 15.6% 归属母公司股东权益营业利润 (%) -49.3% -72.8% 246.2% 62.4% 负债和股东权益归属于母公司净利润 (%) -45.6% -65.7% 187.0% 58.6% 获利能力毛利率 (%) 19.9% 11.6% 16.8% 19.6% 现金流量表单位 : 百万元净利率 (%) 9.0% 3.0% 7.3% 10.0% 会计年度 2011A 2012E 2013E 2014E ROE(%) 8.5% 3.0% 8.0% 11.5% 经营活动现金流 ROIC(%) 8.6% 2.2% 7.9% 12.5% 净利润偿债能力折旧摊销资产负债率 (%) 21.9% 27.8% 24.0% 24.1% 财务费用净负债比率 (%) 4.9% 19.6% 0.0% 0.0% 投资损失流动比率营运资金变动速动比率其他经营现金流营运能力投资活动现金流总资产周转率资本支出应收账款周转率长期投资应付账款周转率其他投资现金流每股指标 ( 元 ) 筹资活动现金流每股收益 ( 最新摊薄 ) 短期借款每股经营现金流 ( 最新摊薄 ) 长期借款每股净资产 ( 最新摊薄 ) 普通股增加估值比率资本公积增加 P/E 其他筹资现金流 P/B 现金净增加额 EV/EBITDA / 6

6 平安证券综合研究所投资评级 : 股票投资评级 : 强烈推荐 ( 预计 6 个月内, 股价表现强于沪深 300 指数 20% 以上 ) 推荐 ( 预计 6 个月内, 股价表现强于沪深 300 指数 10% 至 20% 之间 ) 中性 ( 预计 6 个月内, 股价表现相对沪深 300 指数在 ±10% 之间 ) 回避 ( 预计 6 个月内, 股价表现弱于沪深 300 指数 10% 以上 ) 行业投资评级 : 强烈推荐 ( 预计 6 个月内, 行业指数表现强于沪深 300 指数 10% 以上 ) 推荐 ( 预计 6 个月内, 行业指数表现强于沪深 300 指数 5% 至 10% 之间 ) 中性 ( 预计 6 个月内, 行业指数表现相对沪深 300 指数在 ±5% 之间 ) 回避 ( 预计 6 个月内, 行业指数表现弱于沪深 300 指数 5% 以上 ) 公司声明及风险提示 : 负责撰写此报告的分析师 ( 一人或多人 ) 就本研究报告确认 : 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格本公司研究报告是针对与公司签署服务协议的签约客户的专属研究产品, 为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考, 双方对权利与义务均有严格约定本公司研究报告仅提供给上述特定客户, 并不面向公众发布未经书面授权刊载或者转发的, 本公司将采取维权措施追究其侵权责任证券市场是一个风险无时不在的市场您在进行证券交易时存在赢利的可能, 也存在亏损的风险请您务必对此有清醒的认识, 认真考虑是否进行证券交易市场有风险, 投资需谨慎免责条款 : 此报告旨为发给平安证券有限责任公司 ( 以下简称平安证券 ) 的特定客户及其他专业人士未经平安证券事先书面明文批准, 不得更改或以任何方式传送复印或派发此报告的材料内容及其复印本予任何其它人此报告所载资料的来源及观点的出处皆被平安证券认为可靠, 但平安证券不能担保其准确性或完整性, 报告中的信息或所表达观点不构成所述证券买卖的出价或询价, 报告内容仅供参考平安证券不对因使用此报告的材料而引致的损失而负上任何责任, 除非法律法规有明确规定客户并不能仅依靠此报告而取代行使独立判断平安证券可发出其它与本报告所载资料不一致及有不同结论的报告本报告及该等报告反映编写分析员的不同设想见解及分析方法报告所载资料意见及推测仅反映分析员于发出此报告日期当日的判断, 可随时更改此报告所指的证券价格价值及收入可跌可升为免生疑问, 此报告所载观点并不代表平安证券有限责任公司的立场平安证券在法律许可的情况下可能参与此报告所提及的发行商的投资银行业务或投资其发行的证券平安证券有限责任公司 2013 版权所有保留一切权利平安证券综合研究所地址 : 深圳市福田区金田路大中华国际交易广场 4 层邮编 : 电话 : 传真 :(0755) [DOCID] [/DOCID

AA+ AA % % 1.5 9

AA+ AA % % 1.5 9 2014 14 01 124753 2014 6 23 AA+ AA+ 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2011-2013 9.18 6.54 4.67 6.80 12 56.64% 1.5 9 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2013